Déficit Fiscal y emisión monetaria

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Daniel Acuña Fernández
hace 5 años
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Déficit Fiscal y emisión monetaria En lo que va del año la emisión por operaciones con el Tesoro Nacional alcanza los $370.000 millones.

1 Déficit Fiscal y emisión monetaria En lo que va del año la emisión por operaciones con el Tesoro Nacional alcanza los $ millones. La emisión de dinero primario crece al 27% interanual INFORME ECONÓMICO N 413 Autores: Nadin Argañaraz Bruno Panighel Área de Finanzas Públicas y Federalismo Fiscal Instituto Argentino de Análisis Fiscal / contacto@iaraf.org / Tel. (0351) ISSN

2 Déficit Fiscal y emisión monetaria En lo que va del año la emisión por operaciones con el Tesoro Nacional alcanza los $ millones. La emisión de dinero primario crece al 27% interanual La emisión de pesos por parte de Banco Central en concepto de operaciones con el sector público ha crecido en los últimos dos años. En efecto, en 2016 se emitieron $ millones y en lo que va de este año $ millones (se consideran adelantos transitorios, transferencia de utilidades, compras de divisas y la variación de la cuenta del Tesoro Nacional en el BCRA). Para evitar que esta creciente emisión de pesos se traslade a los precios, la autoridad monetaria absorbe los billetes con las Letras del BCRA. En lo que va del año, el Central lleva esterilizados por esta vía unos $ millones, lo que representa un aumento del 112% respecto a 2016 y más del 3.000% respecto a Esto permitió que pese a que las operaciones con el Tesoro fueron fuertemente expansivas, la base monetaria haya crecido solamente $ millones en lo que va del año. En 2016, la cantidad de pesos aumentó poco menos de $ millones, pese a que el BCRA retiró de circulación $ millones con las Lebac Factores de explicación de la Base Monetaria Últimos años Emisión por Operaciones con el Sector Privado Emisión por operaciones con el Tesoro Nacional Esterilización por LEBAC Base Monetaria

3 En el siguiente gráfico puede observarse el comportamiento mensual de cada uno de los factores de creación/absorción de base monetaria. Puede apreciarse cómo evolucionó el factor relacionado a movimiento de pesos con el Tesoro Nacional. Factores de explicación de la Base Monetaria - Año Ene-17 Feb-17 Mar-17 Abr-17 May-17 Jun-17 Jul-17 ago-17 sep-17 oct-17 nov-17 Emisión por Operaciones con el Sector Privado Emisión por Operaciones con el Tesoro Nacional Esterilizacion por LEBAC Total Base monetaria Es clave entender los efectos del proceso de endeudamiento para financiar el déficit de las cuentas públicas. El Tesoro podría descargar las divisas contraídas por endeudamiento para que las absorban los privados, pero como el mercado cambiario es muy reducido, tiraría aun más abajo la cotización de un dólar al que no le sobra nada, reduciendo aún más la competitividad de los productos argentinos, generando el riesgo de acrecentar aún más el déficit comercial y la salida de divisas por turismo. Esta caída de competitividad se ocasionaría por una baja directa del tipo de cambio nominal. La opción a lo anterior es la compra de los dólares del endeudamiento por parte del BCRA. En 2017 la compra de divisas al sector público viene superando por lejos a la de 2016, que sumó $ millones, siendo en 2016 y 2017 el principal factor de expansión monetaria dentro de las operaciones con el Tesoro Nacional. Mientras tanto, los adelantos transitorios sumaron $ millones y la transferencia de utilidades $ millones. 3

4 Factores de explicación de la Emisión por operaciones del Tesoro Nacional Últimos años Adelantos Transitorios Transferencia de Utilidades Emision neta por operaciones con el Tesoro Nacional Compras Netas de Divisas Otros Teniendo en cuenta que Noviembre y Diciembre pueden ser meses de expansión monetaria tanto por compra de dólares al Tesoro Nacional como por no renovación de Lebacs, es probable que el año 2017 finalice con un aumento de Base Monetaria cercano al 27% interanual. La contrapartida de los aumentos de pasivos Base Monetaria y Stock de Lebacs producto de la esterilización es el aumento del activo más importante que tiene el Banco Central, las Reservas internacionales. El año 2017 comenzó con un stock de Reservas de US$ Millones, y acumula un aumento del 40% en los pasados once meses, alcanzando los US$ millones en los últimos días de noviembre, récord histórico de reservas del BCRA. Es necesario comprender que los dólares de endeudamiento que esta absorbiendo el Banco Central No son nuestros, desde el punto de vista de la generación genuina, por ejemplo vía exportaciones. En síntesis, el déficit requiere endeudamiento. Cuando los US$ se venden al BCRA se genera emisión de pesos. Esta emisión de pesos no es absorbida proporcionalmente a través de una mayor demanda de pesos. En consecuencia, el BCRA sale a esterilizar colocando Lebacs. Para que resulten atractivas sube la tasa de interés de referencia (termina impactando en las tasas de las lebacs). Al subir la tasa de interés, dada una expectativa de devaluación menor por el flujo de US$ esperado vía endeudamiento necesario, se corre el riesgo de incentivar un mayor ingreso de US$ de carácter especulativo (carry trade) y por ende potenciar el circuito ya iniciado. El resultado del proceso en la actualidad es un crecimiento de base monetaria del orden del 27% interanual, que genera una inyección de pesos que en los próximos 4

5 meses presionará sobre los precios. Dado un crecimiento de la actividad económica real interanual del 4% o 5%, va a ser difícil bajar la tasa de inflación mientras la base monetaria crezca a esa velocidad. Si la única herramienta para que baje es una esterilización aún mayor, mayor tendría que ser la tasa de interés y más alto el pasivo generado de lebacs. Esto último también presionaría aún más sobre el déficit cuasifiscal. Una mayor financiación en pesos en el mercado local a priori puede descomprimir los efectos del proceso actual. Pero tiene el riesgo de generar un efecto desplazamiento del crédito al sector privado, que se potenciaría más mientras más alta sea la tasa de interés necesaria para atraer los pesos a los bonos del Tesoro Nacional. Esta estrategia sustituiría el registro de intereses de lebacs en el BCRA por el registro de intereses únicamente por parte del Tesoro Nacional. La solución de fondo sigue siendo alcanzar lo antes posible el superávit fiscal primario. Para este objetivo primordial, entre otros aspectos, son clave las reformas que están en discusión en el Congreso de la Nación. Tanto su aprobación como su posterior cumplimiento. 5

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