BANCO MUNDIAL FONDO MONETARIO INTERNACIONAL. Directrices revisadas para la gestión de la deuda pública

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1 BANCO MUNDIAL FONDO MONETARIO INTERNACIONAL Directrices revisadas para la gestión de la deuda pública Documento preparado por el personal del Banco Mundial y el Fondo Monetario Internacional Aprobado por Jeffrey D. Lewis (Banco Mundial) y José Viñals (FMI) 1 de Abril de 2014 Contenido RESUMEN EJECUTIVO...i INTRODUCCION Y ANTECEDENTES...1 REVISIONES PROPUESTAS A LAS DIRECTRICES DEL BANCO MUNDIAL-FMI SOBRE GESTION DE LA DEUDA PUBLICA...4 A. Objetivos y coordinación en la gestión de la deuda. 5 B. Transparencia y rendición de cuentas..5 C. Marco institucional....5 D. Estrategia de gestión de la deuda...5 E. Marco para la gestión del riesgo F. Desarrollo y mantenimiento de un mercado eficiente para títulos del gobierno...6 EL USO Y LA DISEMINACION DE LAS DIRECTRICES REVISADAS DEL FMI Y EL BANCO MUNDIAL DE GESTION DE LA DEUDA PÚBLICA...6 Anexos 1. Directrices revisadas para la gestión de la deuda publica 2. Versión con cambios: Directrices revisadas para la gestión de la deuda public

2 i RESUMEN EJECUTIVO Las Directrices para la Gestión de la Deuda Pública del Banco Mundial y el Fondo Monetario Internacional (FMI), publicadas en 2001 y enmendadas en 2003, tienen como objetivo fortalecer la arquitectura financiera internacional, promover políticas y prácticas que contribuyan a la estabilidad financiera y la transparencia, y reducir las vulnerabilidades externas de los países. Los ministros de finanzas y gobernadores de los bancos centrales del Grupo de los Veinte durante la reunión celebrada el 15 y 16 de febrero de 2013 en Moscú, solicitaron al Banco Mundial y al FMI que evaluaran la posibilidad de una revisión a las Directrices, en vista de los cambios ocurridos durante la última década en el contexto macroeconómico y financiero y en las prácticas de gestión de la deuda. Se formó un grupo de trabajo de gestores de la deuda para ayudar al personal del Banco y el FMI en pasar revista a las Directrices existentes e identificar aquellas áreas que, según un consenso generalizado, deberían actualizarse para asegurar que las Directrices siguieran siendo pertinentes y vigentes. Este documento informa sobre las revisiones a las Directrices, y describe a continuación las principales modificaciones: Objetivos y coordinación de la gestión de la deuda: Hay consenso que las Directrices deben seguir encaminadas hacia el objetivo de obtener el fondeo necesario al menor costo dentro de un determinado nivel de tolerancia al riesgo. Se debe asegurar una mayor claridad sobre las funciones y la rendición de cuentas de los gestores de la deuda, incluyendo su responsabilidad de compartir información pertinente con las autoridades fiscales sobre el volumen de deuda que el mercado puede absorber. Transparencia y rendición de cuentas: Se considera esencial lograr una mejor comunicación con los inversionistas, especialmente durante los periodos de crisis, y que periódicamente los gestores de la deuda suministren información pertinente sobre la composición de la deuda e indicadores de riesgo conexos con el objeto de minimizar la incertidumbre. Marco institucional: Se brindan lineamientos adicionales sobre las cláusulas de acción colectiva, aclarando que es deseable que se utilicen dentro de los contratos de bonos para lograr restructuraciones eficientes. Estrategias de gestión de la deuda: Se incluyen más detalles sobre las estrategias para mitigar el riesgo, particularmente los riesgos de liquidez y refinanciación, y sobre los planes de contingencias, incluyendo la creación de las reservas de liquidez. Marco para la gestión del riesgo: Se le da una mayor importancia a la implementación de pruebas de tensión del portafolio de deuda, a la evaluación cuidadosa del uso de productos

3 ii derivados para manejar el riesgo de portafolio, y al monitoreo y la gestión de los riesgos originados en los pasivos contingentes. El desarrollo y mantenimiento de un mercado eficiente de títulos del gobierno: Se presentan lineamientos adicionales sobre las políticas apropiadas de gestión de la deuda para mejorar la liquidez del mercado doméstico de bonos, y sobre los enfoques que ayuden a identificar y resolver los impedimentos que inhiben su desarrollo, como por ejemplo la falta de diversidad en la base de los inversionistas. Las revisiones también analizan con mayor profundidad la flexibilidad en los programas de emisión de deuda, especialmente durante épocas de crisis.

4 INTRODUCCION Y ANTECEDENTES 1. Las Directrices para la Gestión de la Deuda Pública del Banco Mundial y el Fondo Monetario Internacional (FMI), publicadas en 2001 y enmendadas en 2003, constituyen una serie de principios voluntarios cuyo objetivo es el de ayudar a los gestores de la deuda a mejorar sus prácticas y a reducir la vulnerabilidad financiera. 1 Fueron formuladas con la intención de apoyar a las autoridades en la articulación de objetivos y principios apropiados, así como en construir los cimientos institucionales y operacionales adecuados para la implementación de una sólida gestión de la deuda. Se consideró que estas prácticas complementaban de manera importante a las políticas macroeconómicas prudentes y a los sectores financieros robustos. 2. Las Directrices han sido utilizadas ampliamente por el FMI y el Banco Mundial en sus asesorías. Han servido de base para brindar recomendaciones sobre la gestión de la deuda pública en varias modalidades de asistencia técnica implementadas por el FMI y el Banco Mundial, incluyendo sesiones de capacitación y talleres, y en actividades de difusión. Las misiones de asistencia técnica han recurrido a las Directrices al ayudar a las autoridades a identificar brechas en sus prácticas y operaciones de gestión de la deuda. Con frecuencia han sido recomendadas a los gestores de la deuda pública para el establecimiento de estrategias formales de gestión de la deuda. 3. Las Directrices también han sido utilizadas por otros actores interesados, adicionales al FMI y el Banco Mundial. Los gestores de las deudas nacionales las han usado como una referencia para fortalecer sus prácticas y operaciones de gestión de la deuda. Los bancos centrales y autoridades monetarias las utilizan para mejorar sus objetivos de estabilidad financiera. También han sido usadas por otras organizaciones que suministran asistencia técnica en este campo. 4. Desde que se adoptaron las Directrices en 2001 y las enmiendas de 2003, los cambios regulatorios al sector financiero y la evolución de la política macroeconómica han afectado significativamente el panorama financiero general dentro del cual operan los gestores de la deuda. Los cambios regulatorios del sector financiero y la evolución de la política macroeconómica, especialmente en respuesta a la reciente crisis financiera, han resultado en un mayor volumen de emisión de deuda pública, elevados flujos de capital internacional en búsqueda de mayores rendimientos, y una mayor volatilidad en el apetito por el riesgo de los inversionistas. En consecuencia, muchos portafolios de deuda pública han experimentado cambios importantes en su nivel y composición. Estos cambios, conjuntamente con el uso de las cláusulas de acción colectiva para la resolución eficiente de las reestructuraciones de deuda, han traído a primer plano unas prácticas esenciales en la gestión de la deuda. Dichas prácticas, relacionadas tanto con aspectos institucionales como con los riesgos de los portafolios, deberían incorporarse dentro de las Directrices. 1 Guidelines for Public Debt Management (2001) and Amendments to the Guidelines for Public Debt Management (2003) pdebt/2003/eng/index.htm;

5 2 5. Dentro de este contexto, los ministros de finanzas y los gobernados de los bancos centrales del Grupo de los Veinte durante la reunión celebrada el 15 y 16 de febrero de 2013 en Moscú, solicitaron al Banco Mundial y al FMI que pasaran revista a las Directrices para la Gestión de la Deuda existentes para asegurar que siguieran siendo pertinentes y vigentes. 1 El Coordinador del Comité del G-20 organizó un seminario de alto nivel sobre la gestión de la deuda pública para motivar las discusiones iniciales, que fue celebrado en Moscú en abril 2-3, 2013 durante el cual el FMI y el Banco Mundial presentaron su plan conjunto para dar respuesta a la solicitud. Las dos entidades han reportado periódicamente al G-20 sobre los avances logrados en la actualización de las Directrices. En particular, presentaron informes de progreso durante la reunión de ministros de finanzas y gobernadores de bancos centrales en abril 18-19, Julio 19-20, Octubre 10-11, 2013 y Febrero 22-23, 2014, así como durante la reunión de subdirectores en diciembre 5-6, 2013; la Cumbre de Líderes en septiembre 2-4, 2013 y durante la reunión del Grupo de Trabajo de Arquitectura Financiera Internacional en octubre 9, Para iniciar la actualización de las Directrices, el personal del FMI y del Banco Mundial realizó una encuesta dirigida a las autoridades de los países miembros. Mediante la encuesta se obtuvieron las respuestas de los países miembros con relación a: (1) la medida en la cual los gestores de la deuda de países miembro han implementado prácticas consistentes con las Directrices; (2) la manera cómo los administradores de la deuda manejaron el riesgo soberano durante la reciente crisis financiera; y (3) si los gestores de la deuda consideraban que había una necesidad de actualizar las Directrices a la luz de eventos recientes. 7. Las respuestas a la encuesta indicaron que las Directrices seguían siendo relevantes, pero que se requerían algunas actualizaciones. Las respuestas sugirieron que (i) los gestores de la deuda habían estado implementando prácticas en línea con las Directrices; (ii) las prácticas de gestión de la deuda de los países habían mejorado significativamente durante la última década; y (iii) la deuda pública se había manejado de acuerdo con los lineamientos existentes para la gestión del riesgo soberano durante la reciente crisis financiera. Sin embargo la mayoría de los gestores de la deuda que respondieron indicaron que las Directrices podrían mejorarse con algunas actualizaciones. 8. Se llevó a cabo una reunión consultiva sobre las Directrices en las instalaciones del FMI en Washington, D.C. en junio 19, La reunión, donde participaron 45 funcionarios de alto nivel provenientes de 31 países, confirmó los resultados de la encuesta. Se decidió crear un Grupo de Trabajo (GT) cuyo objetivo sería el de identificar las áreas que requerían una actualización y para proponer revisiones específicas. 9. El GT de expertos en gestión de la deuda fue conformado en septiembre de 2013 para participar en la revisión de las Directrices. 2 Dicho grupo estuvo conformado por representantes de 1 Comunicado de la reunión de los ministros de finanzas y gobernadores de bancos centrales, Moscú, Febrero 15-16, El Grupo de Trabajo fue presidido por Lars Hörngren, economista en jefe de la Oficina Nacional de la Deuda de Suecia, y fue facilitado en el FMI por un equipo de funcionarios del Departamento Monetario y de Mercados de Capitales que incluyó a Luc Everaert, Michael Papaioannou y Eriko Togo, y un equipo del Banco Mundial proveniente

6 3 las oficinas de gestión de la deuda y las autoridades de los bancos centrales de Alemania, Argentina, Bangladesh, Bélgica, Brasil, Comoras, Corea, Dinamarca, España, Estados Unidos, Gambia, India, Italia, Jamaica, República Popular China, Rusia, Sierra Leona, Sudán, Suecia, Turquía, Uruguay y Viet Nam. La composición del GT fue diseñada de tal manera que se lograba la representación de países de diferentes regiones y niveles de ingreso, para asegurar que las revisiones fueran relevantes para la mayoría de los países miembro. La Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE) realizó una revisión y aportó comentarios y sugerencias sobre los cambios propuestos. 10. Los funcionarios del Banco Mundial y el FMI determinaron el enfoque y el alcance de la revisión, en consulta con el GT y los países miembros en general. Teniendo en cuenta que la implementación de las Directrices es voluntaria, se acordó que deberían incorporar un rango de buenas prácticas, en vez de adoptar recomendaciones rígidas. Aunque se reconoció el mérito de tener una discusión más amplia sobre el análisis de sostenibilidad de la deuda y la gestión integrada de los activos y pasivos soberanos, el GT acordó que la revisión debería limitarse a la gestión de la deuda pública, centrando la atención en la identificación de las brechas que habían surgido y en proponer lineamientos para lidiar con ellas. 11. Los miembros del GT y gestores de la deuda de otros países participaron en una segunda reunión consultiva sobre las Directrices en Octubre 15, 2013 en Washington D.C. en el contexto de las Reuniones Anuales de 2013 del FMI y el Banco Mundial. El GT presentó propuestas concretas sobre la revisión de las Directrices que fueron ampliamente discutidas durante la reunión. Las revisiones incluyeron: i) una mayor claridad sobre los roles y la rendición de cuentas de los administradores de la deuda y su responsabilidad de suministrar información pertinente a las autoridades fiscales sobre el monto de deuda que puede absorber el mercado; ii) una mejor comunicación con los inversionistas, lo cual es esencial especialmente durante períodos de crisis, y que implica la necesidad de suministrar información periódicamente sobre la composición de la deuda y sobre indicadores de riesgo conexos para minimizar la incertidumbre; iii) el uso de cláusulas de acción colectiva (CAC) en los contratos de los bonos para contribuir a una resolución eficiente de las reestructuraciones de la deuda soberana; iv) un análisis más detallado de las estrategias diseñadas para mitigar el riesgo, particularmente los riesgos de liquidez y de refinanciación, así como de los planes de contingencia, incluyendo la creación de las reservas de efectivo; v) un mayor énfasis en el uso de las pruebas de tensión y en la necesidad de manejar el riesgo de contraparte cuando se utilizan instrumentos derivados, así como la necesidad de administrar más eficientemente y hacer el seguimiento de los riesgos que surgen de los pasivos contingentes, y vi) lineamientos para mejorar la liquidez del mercado doméstico de bonos, identificando y abordando oportunamente los impedimentos que inhiben el desarrollo de los mercados domésticos de deuda pública, como por ejemplo, una limitada diversificación de la base de inversionistas, y la necesidad de balancear la flexibilidad con la transparencia, especialmente en relación con los cambios en los planes de financiación durante las épocas de crisis. del Departamento de Política Económica, Deuda y Comercio, y del Departamento de Asesoría Financiera y Banca, compuesto de Jeffrey Lewis, Phillip Anderson, Sudarshan Gooptu y Abha Prasad.

7 4 12. Las revisiones a las Directrices se beneficiaron de la retroalimentación y las recomendaciones de un espectro amplio de gestores de la deuda de países miembros del FMI y el Banco Mundial. Se obtuvieron comentarios no sólo de los países que conformaron el GT, sino también de las autoridades de Australia, Canadá, Francia, Guatemala, Hungría, Irlanda, Japón, Nueva Zelanda, Polonia, Sur Africa y el Reino Unido. 13. Así, las Directrices revisadas representan una actualización de las Directrices de 2001 y de las Enmiendas de 2003, e incorporan la experiencia y las recomendaciones acumuladas durante la última década sobre gestión de la deuda. Se espera que las Directrices revisadas continúen siendo una guía para el fortalecimiento del marco de gestión del riesgo de un país y de las instituciones del sector público, y por consiguiente, que aumenten la resiliencia del país a los shocks financieros y económicos que se presenten tanto a nivel global como en el país. No obstante, la comunidad de gestores de la deuda reconoce que no existe un patrón único de prácticas o esquemas institucionales que sean aplicables a todos los países o a todas las situaciones. 14. Las revisiones de las Directrices y los temas discutidas en este documento representan los puntos de vista del personal del Banco Mundial y del FMI, y reflejan el consenso entre los países que participaron en el GT y los demás países miembros. Los funcionarios quieren expresar su agradecimiento al Coordinador y a los integrantes del GT por su contribución valiosa al proceso de revisión. La siguiente sección resume las revisiones que condujeron a la identificación de algunas brechas en la gestión de la deuda, y también sintetiza los desarrollos macroeconómicos y financieros que ocurrieron desde que se publicaron las Enmiendas en Se presentan las Directrices revisadas en el Anexo 1 (versión en limpio) y en el Anexo 2 (versión con cambios). 3 REVISIONES PROPUESTAS A LAS DIRECTRICES DEL BANCO MUNDIAL-FMI SOBRE GESTION DE LA DEUDA PUBLICA 15. Dentro del mismo espíritu de la solicitud original del G-20, las revisiones sugeridas a las Directrices se enfocan en identificar y dar respuesta a cualquier brecha que pudiera haber surgido como resultado de los cambios en el contexto macroeconómico y financiero y en las prácticas de gestión de la deuda, así como en la evolución institucional y en los mercados durante la última década. Las revisiones reconocen el hecho de que las Directrices deben seguir constituyendo un conjunto de principios flexibles y voluntarios que pueden ser adaptados a las circunstancias diferentes de cada país. Adicionalmente, las Directrices deben permanecer centradas en los temas de mayor relevancia para los gestores de la deuda, en vez de referirse a otros tópicos más generales (como por ejemplo, la sostenibilidad de la deuda). 16. Siguiendo la estructura de las Directrices de 2001 y las Enmiendas de 2003, el GT propuso y escribió borradores de las revisiones en seis áreas principales: (1) objetivos y coordinación de la gestión de la deuda; (ii) transparencia y rendición de cuentas; (iii) marco 3 En el Anexo 2, los cambios en rojo indican las modificaciones a las Directrices de 2001 y a las Enmiendas de 2003.

8 5 institucional; (iv) estrategia de gestión de la deuda; (v) marco para la gestión del riesgo; y (vi) desarrollo y mantenimiento de un mercado eficiente de títulos del gobierno. Objetivos y coordinación en la gestión de la deuda 17. Hubo un consenso de que las Directrices deberían seguir orientándose al logro del objetivo de obtener los fondos necesarios al menor costo posible, dentro de una delimitada tolerancia al riesgo. El objetivo supone que las autoridades fiscales tienen la claridad necesaria sobre su responsabilidad de cumplir con los límites impuestos al nivel de la deuda y con las acciones recomendadas por el análisis de sostenibilidad de deuda (ASD). Como se discutió en las Enmiendas y las Directrices, se consideró que el suministro de insumos al ASD era una manera útil de coordinar la gestión de la deuda con la política fiscal. En este contexto, se incorporó dentro del texto de las Directrices la función del administrador de la deuda de proveer información relevante para el ASD. Además se hizo énfasis en que los gestores de la deuda, especialmente en épocas de crisis, deben aconsejar a las autoridades fiscales sobre el volumen de deuda nueva que puede absorber el mercado. Adicionalmente, a la luz de los nuevos acontecimientos en el área de las regulaciones del sector financiero, las revisiones mencionan de manera explícita la importancia de intercambiar información y de solicitar el punto de vista del gestor de deuda acerca de las consecuencias de las regulaciones del sector financiero sobre los mercados de deuda. Transparencia y rendición de cuentas 18. Se propusieron lineamientos para mejorar la comunicación con los inversionistas, especialmente durante periodos de crisis. Al respecto, y con el objeto de minimizar la incertidumbre, se propuso que periódicamente se suministre información relevante sobre la composición de la deuda y sobre los indicadores de riesgo. Las revisiones propuestas también enfatizan la importancia de hacer accesible la documentación legal relacionada con la gestión de la deuda, y de implementar las auditorías externas de los sistemas de tecnología de informática, así como los procedimientos de control al riesgo. Marco institucional 19. Fue necesario brindar mayores lineamientos sobre las cláusulas de acción colectiva, aclarando que es deseable incorporarlas en los contratos de bonos para lograr restructuraciones eficientes de la deuda. Las enmiendas a las CACs, que se incorporan dentro de las Directrices actualizadas, reflejan los desarrollos recientes en esta área. Estrategia de gestión de la deuda 20. Las actualizaciones propuestas tratan de manera más detallada las estrategias para mitigar el riesgo, particularmente los riesgos de liquidez y de refinanciación, así como los planes de contingencia, los cuales incluyen la creación de las reservas de efectivo. Se presentaron las limitaciones prácticas de la aplicación del marco de gestión de activos y pasivos (GAP), así como la

9 6 importancia de desarrollar el mercado doméstico de deuda como una estrategia para mitigar los riesgos cambiarios. Marco para la gestión del riesgo 21. Las actualizaciones propuestas dan un mayor énfasis a las pruebas de tensión del portafolio de deuda, y enfatizan la importancia de evaluar cuidadosamente la utilización de instrumentos derivados para el manejo de los riesgos del portafolio, y de dar suficiente consideración a los riesgos que surgen de los pasivos contingentes. Se le da mayor relieve al uso de productos derivados en la gestión del riesgo, incluyendo la necesidad de manejar el riesgo crediticio que conllevan estas operaciones. Además, los gestores de la deuda deben tener en cuenta los riesgos que surgen de los pasivos contingentes, incluyendo a las asociaciones público-privadas (APPs). Desarrollo y mantenimiento de un mercado eficiente para títulos del gobierno 22. Las actualizaciones propuestas trazan lineamientos sobre las políticas apropiadas de gestión de la deuda para mejorar la liquidez del mercado doméstico de bonos y sobre los enfoques que ayudan a identificar rápidamente y dar solución a los impedimentos al desarrollo de los mercados domestico de bonos del gobierno, tal como la poca diversificación de la base de inversionistas. Aunque la estandarización, la emisión periódica y regular y la reapertura de títulos valores en diferentes segmentos de la curva de rendimientos puede mejorar la liquidez de los títulos del gobierno, la experiencia de la reciente crisis financiera pone en relieve la importancia de retener alguna flexibilidad en el programa de emisión de títulos, en la medida en que pueda ser necesario alterar los planes de fondeo durante épocas de turbulencia en el mercado cuando los inversionistas se enfrentan a desequilibrios graves. EL USO Y LA DISEMINACION DE LAS DIRECTRICES REVISADAS DEL FMI Y EL BANCO MUNDIAL DE GESTION DE LA DEUDA PÚBLICA 23. Así como en el caso de las Directrices de 2001 y las Enmiendas de 2003, las Directrices revisadas serán utilizadas por el personal del FMI y el Banco Mundial como un marco para brindar asistencia técnica, y servían de antecedentes para las discusiones llevadas a cabo en el contexto de la supervisión del FMI (Sec. M /2, BUFF/00/104). En particular, las Directrices continuarán siendo usadas como un conjunto de principios básicos que pueden ser utilizados por los países miembros para la formulación de políticas y prácticas apropiadas para la gestión de la deuda. También podrán ser utilizadas como material de referencia por parte de los consultores y expertos en gestión de la deuda pública. 24. El Banco Mundial y el FMI planean llevar a cabo unas actividades que buscan renovar el conocimiento de los gestores de la deuda y de otras entidades oficiales sobre las Directrices actualizadas. Después de obtener el endoso de las Directrices actualizadas por parte de sus respectivas Juntas, el Banco Mundial y el FMI planean emitir una publicación para la prensa, informar al

10 7 G-20, diseminar las Directrices actualizadas como una publicación del Banco Mundial y el FMI y emitir un artículo de encuesta del FMI.

11 8 Anexo 1. Directrices revisadas para la gestión de la deuda publica Preparados por el personal del Banco Mundial y el Fondo Monetario Internacional Aprobado por Jeffrey D. Lewis y José Viñales Marzo 2014 Contenido Prefacio..9 I. Objeto de las Directrices.11 II. Qué es la gestión de la deuda pública y por qué es importante?...12 III. Las Directrices para la gestión de la deuda pública Objetivos y coordinación de la gestión de la deuda Transparencia y rendición de cuentas Marco institucional Estrategia de gestión de la deuda Marco para la gestión del riesgo Desarrollo y mantenimiento de un mercado domestico eficiente de titulos del gobierno IV. Discusion de las Directrices Objetivos y coordinación de la gestión de la deuda Transparencia y rendición de cuentas Marco institucional Estrategia de la gestión de la deuda Marco para la gestión del riesgo Desarrollo y mantenimiento de un mercado domestico eficiente de titulos del gobierno...55 Recuadros 1. Riesgos en la gestión de la deuda pública Cláusulas de acción colectiva Algunos escollos en la gestión de la deuda..error! Bookmark not defined. 4. Gestión de activos y pasivos.43

12 9 5. Reseña general de los indicadores de vulnerabilidad de la deuda externa 1/ Error! Bookmark not defined. 6. Condiciones importantes para desarrollar un mercado domestico eficiente de titulos del gobierno 57

13 10 PREFACIO Las Directrices para la gestión de la deuda pública (las Directrices) se han preparado como parte de un programa de trabajo más amplio emprendido por el Fondo Monetario Internacional (FMI) y el Banco Mundial cuyo propósito es el de fortalecer la arquitectura financiera internacional, promover políticas y prácticas que contribuyan a la estabilidad financiera y a la transparencia, y reducir las vulnerabilidades externas de los países. Para elaborar las Directrices, el personal del FMI y del Banco Mundial trabajó en estrecha colaboración con las entidades de gestión de la deuda de un amplio grupo de países miembros de ambos organismos y con instituciones internacionales, dentro de un extenso proceso de consulta. Los aportes de los gestores de la deuda que surgieron de la discusión y que fueron incorporados en las Directrices permitieron enunciar un conjunto de principios de aplicación general, así como fundamentos institucionales y operativos que son pertinentes para los países miembros, a pesar de tener estructuras institucionales diferentes y estar en diferentes etapas de desarrollo. La revisión de las Directrices fue solicitada por los ministros de finanzas y gobernadores de los bancos centrales del Grupo de los Veinte durante la reunión celebrada el 15 y 16 de febrero de 2013 en Moscú. En particular, solicitaron al FMI y al Banco Mundial que pasaran revista a las Directrices para asegurar que siguieran siendo pertinentes y vigentes. Desde su aprobación en 2001 y las enmiendas introducidas en 2003, los cambios regulatorios del sector financiero y la evolución de la política macroeconómica, especialmente en respuesta a la reciente crisis financiera, han incidido considerablemente en el panorama financiero general. Ello se ha manifestado en un mayor volumen de emisión de títulos de deuda pública, un flujo de capital sin precedente a nivel internacional en busca de mayores rendimientos, y una mayor volatilidad en el apetito por el riesgo de los inversionistas. Como resultado, muchos países experimentaron cambios importantes en sus portafolios de deuda, tanto en tamaño como en composición. Dichas alteraciones pusieron en primer plano varios aspectos de la gestión de la deuda pública que deberían tenerse en cuenta en la revisión de las Directrices. Las principales revisiones reflejan i) una mayor claridad sobre los roles y la rendición de cuentas de los gestores de la deuda y su responsabilidad de suministrar información pertinente a las autoridades fiscales sobre el monto de deuda que puede absorber el mercado; ii) una mejor comunicación con los inversionistas, lo cual se considera esencial especialmente durante períodos de crisis, lo cual requiere el suministro periódico de información pertinente sobre la composición de la deuda e indicadores de riesgo conexos, para minimizar la incertidumbre; iii) el uso de cláusulas de acción colectiva (CAC) en los contratos de bonos para contribuir a la resolución eficiente de las reestructuraciones de la deuda soberana; iv) un análisis más detallado de las estrategias para mitigar el riesgo, particularmente el riesgo de liquidez y el riesgo de refinanciación, y de los planes de contingencia, incluida la creación de reservas de efectivo; v) un

14 11 mayor énfasis en el uso de pruebas de tensión, la importancia de manejar el riesgo de contraparte cuando se utilizan instrumentos derivados, y la necesidad de administrar mejor y hacer el seguimiento de los riesgos que surgen de los pasivos contingentes, y vi) la necesidad de mejorar la liquidez del mercado doméstico de bonos al tiempo que se deben identificar y abordar oportunamente los impedimentos que inhiben el desarrollo de los mercados domésticos de deuda pública, como por ejemplo, una limitada diversificación de la base de inversionistas, y la necesidad de mantener flexibilidad en los programas de emisión de deuda, especialmente en tiempos de crisis. En consecuencia, las Directrices de 2001 y sus Enmiendas de 2003 fueron revisadas para reflejar los cambios contextuales desde su introducción. La actualización de las Directrices en el 2014 fue preparada por Luc Everaert, Michael Papaioannou y Eriko Togo del FMI, y Phillip Anderson, Sudarshan Gooptu, Abha Prasad y Rodrigo Cabral del Banco Mundial. Además, un grupo de trabajo integrado por gestores de la deuda pública y presidido por Lars Hörngren, economista en jefe de la Oficina Nacional de la Deuda de Suecia, y la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE) aportó valiosos comentarios y sugerencias para la revisión de las Directrices. Dicho grupo estuvo conformado por representantes de Alemania, Argentina, Bangladesh, Bélgica, Brasil, Comoras, Corea, Dinamarca, España, Estados Unidos, Gambia, India, Italia, Jamaica, República Popular China, Rusia, Sierra Leona, Sudán, Suecia, Turquía, Uruguay y Viet Nam. Finalmente, Thordur Jonasson, Guilherme Pedras y Emily Simmons del FMI y Anderson Caputo Silva e Indhu Raghvan del Banco Mundial formularon comentarios y brindaron un valioso apoyo a la revisión del documento final. El 19 junio y el 15 octubre de 2013 se llevaron a cabo en la ciudad de Washington dos reuniones consultivas generales sobre la revisión de las Directrices. El personal del FMI y del Banco Mundial agradece enormemente los esfuerzos de todos aquellos que contribuyeron al feliz término de este proyecto.

15 12 I. OBJETO DE LAS DIRECTRICES 1. Las Directrices se diseñaron para ayudar a los responsables de la política a considerar reformas que permitan mejorar la gestión de la deuda pública y reducir la vulnerabilidad de los países a los shocks internos y externos, independientemente de su carácter, ya sea estructural o financiero. La vulnerabilidad suele ser mayor en las economías pequeñas y de mercado emergente, que suelen ser menos diversificadas, tener una base más pequeña de ahorro financiero interno y sistemas financieros menos desarrollados, y ser más susceptibles al contagio financiero a través de los flujos de capital. No obstante, los acontecimientos a partir de la crisis financiera mundial de fines de la década del 2000 demuestran que las economías más grandes y desarrolladas también son vulnerables. En consecuencia, las Directrices deben considerarse en el contexto más amplio de los factores y las fuerzas que influyen en términos generales sobre la posición financiera de un gobierno, y de la gestión de su balance. Los gobiernos suelen administrar un portafolio significativo de reservas en divisas, con frecuencia sus posiciones fiscales están sujetas a shocks reales y monetarios, y pueden estar expuestos a pasivos contingentes y a las consecuencias de una gestión deficiente de los activos y pasivos del balance por parte del sector privado. Sin embargo, independientemente de que los shocks financieros provengan del sector bancario nacional o del contagio financiero mundial, es esencial aplicar políticas prudentes de gestión de la deuda pública, conjuntamente con políticas macroeconómicas y de regulación bien concebidas para controlar los costos tanto en términos de bienestar como de la actividad económica consecuentes a estos shocks. 2. Las Directrices se refieren a la deuda pública interna y externa, y pueden abarcar una amplia gama de pasivos financieros del gobierno 1. Se procura con ellas identificar áreas de amplio consenso sobre lo que constituyen las buenas prácticas en la gestión de la deuda pública. La atención se centra en principios aplicables a una amplia gama de países que se encuentran en diferentes estados de desarrollo y que tienen diversas estructuras institucionales para la gestión de la deuda nacional. Las Directrices no deben concebirse como un conjunto de prácticas de cumplimiento forzoso ni como normas o códigos obligatorios. Tampoco deben tomarse como un conjunto de prácticas o fórmulas adecuadas que pueda aplicarse a todos los países en todas las situaciones. Construir la capacidad para gestionar la deuda pública puede llevar varios años, y las circunstancias y necesidades varían mucho de un país a otro 2. Con estas Directrices se pretende 1 Un ejemplo de la definición de la deuda, se encuentra en What Lies Beneath: The Statistical Definition of Public Debt, 2 La herramienta de Evaluación del Desempeño de la Gestión de la Deuda (DeMPA) fue creada para ayudar a los países a identificar las áreas prioritarias que requieren mejoras, enfocándose en particular en los países en desarrollo.

16 13 ayudar ante todo a los responsables de la política, difundiendo las buenas prácticas que han adoptado los países miembros en el diseño de una estrategia de gestión de la deuda, en su aplicación y en las operaciones. Su implementación variará en cada caso en función de las circunstancias de cada país, incluyendo su nivel de desarrollo financiero. 3. Las Directrices deberán ayudar a los asesores y a las autoridades en la formulación de reformas de la gestión de la deuda y en plantear interrogantes sobre políticas públicas que sean pertinentes a todos los países. La necesidad de crear capacidad institucional en materia de gestión de la deuda pública es diferente en cada país. Dicha necesidad dependerá de las restricciones del mercado de capitales, incluyendo el régimen cambiario, la calidad de su política macroeconómica y el marco regulatorio, la capacidad institucional para elaborar y realizar reformas, su solvencia crediticia, etc. En consecuencia, el desarrollo de la capacidad institucional y la asistencia técnica deben ajustarse cuidadosamente para lograr las metas de política que se hayan determinado, teniendo en cuenta las circunstancias del país. Las Directrices también deben tener en cuenta el contexto político, el marco institucional, la tecnología, y los recursos humanos y financieros disponibles. Esto es cierto ya sea que la deuda pública comprenda títulos negociables, o empréstitos de fuentes bilaterales o multilaterales oficiales, aunque las medidas concretas que se adopten pueden ser diferentes. II. QUÉ ES LA GESTIÓN DE LA DEUDA PÚBLICA Y POR QUÉ ES IMPORTANTE? 4. La gestión de la deuda pública consiste en establecer y aplicar una estrategia para administrar la deuda del gobierno con el objeto de conseguir el monto de financiamiento necesario al menor costo posible en el mediano a largo plazo, en consonancia con un nivel de riesgo prudente. También debe satisfacer cualquier otra meta de la gestión de la deuda pública que se haya propuesto el gobierno, como desarrollar y mantener un mercado eficiente para los títulos del gobierno. 5. En un contexto macroeconómico más amplio, los gobiernos deben buscar que tanto el nivel como la tasa de crecimiento de la deuda pública se ubiquen en una trayectoria sostenible y que el servicio de la deuda pueda atenderse en muy diversas circunstancias, pagepk: ~pipk: ~thesitepk:469043,00.html.

17 14 incluidos escenarios de tensión económica y financiera, al tiempo que se satisfacen los objetivos de costo y riesgo. Si bien la responsabilidad de cumplir con los límites de endeudamiento y llevar a cabo el análisis de sostenibilidad de la deuda (ASD) corresponde a las autoridades fiscales, los gestores de la deuda pública deben compartir el interés de las autoridades fiscales y monetarias de mantener el endeudamiento del sector público en niveles sostenibles. Los administradores de la deuda deben constatar que las autoridades fiscales sean conscientes del impacto que las necesidades de financiamiento del gobierno y el nivel de endeudamiento producen sobre el costo de la deuda. Algunos indicadores que tratan con la sostenibilidad de la deuda son, por ejemplo, el coeficiente del servicio de la deuda del sector público y la relación entre deuda pública y el PIB, las exportaciones, y los ingresos tributarios. Dichos indicadores deben evaluarse dentro de una gama amplia de escenarios. 6. Cada gobierno debe tomar decisiones de política con respecto a los objetivos de la gestión de la deuda, en particular, su tolerancia al riesgo; las partes del balance general del gobierno que deberían ser de responsabilidad de los gestores de la deuda; el manejo de los pasivos contingentes, y el establecimiento de marcos adecuados de gobernabilidad para la gestión de la deuda pública. Con relación a muchos de estos temas, hay cada vez un mayor consenso de lo que se consideran prácticas prudentes de gestión de la deuda pública que también pueden reducir la vulnerabilidad al contagio y a los shocks financieros. Estas prácticas incluyen el reconocimiento de las ventajas de tener objetivos claros para la gestión de la deuda; la ponderación de los riesgos en función de las consideraciones sobre costos; la separación de los objetivos y las responsabilidades de la gestión monetaria y de la deuda (cuando sea apropiado, en combinación con consultas e intercambio de información entre el gestor de la deuda y el banco central); la necesidad de manejar cuidadosamente los riesgos de refinanciación y de mercado, y los costos del servicio de la deuda; y la necesidad de elaborar una estructura institucional sólida y políticas acertadas para reducir el riesgo operativo, incluida una clara delegación de responsabilidades y deberes conexos entre los organismos gubernamentales que se ocupan de la gestión de la deuda. 7. Los portafolios de deuda mal estructurados, ya sea en términos de vencimientos, monedas o tasas de interés, y los elevados niveles de pasivos contingentes, han sido factores importantes que han inducido o propagado las crisis económicas en muchos países a lo largo de la historia 3. Por ejemplo, independientemente del régimen cambiario, o de si se trata de deuda en moneda nacional o extranjera, a menudo las crisis han surgido debido a que los gobiernos han 3 En este documento, la expresión pasivos contingentes se refiere a pasivos contingentes explícitos, salvo indicación en contra.

18 15 hecho excesivo hincapié en una posible reducción de costos asociada con deuda a corto plazo o con tasa de interés variable. La emisión de un volumen significativo de este tipo de deuda por algunos gobiernos ha expuesto de manera excesiva a sus presupuestos a condiciones cambiantes de crecimiento y a las variaciones en las condiciones de los mercados financieros, incluidos los cambios en la calidad crediticia del país en el momento de refinanciar la deuda. La dependencia excesiva de la deuda en divisas también presenta riesgos específicos, ya que puede llevar a presiones monetarias o sobre el tipo de cambio si los inversionistas se muestran renuentes a refinanciar la deuda pública. Al reducir el riesgo que la gestión del portafolio de la deuda del propio gobierno se convierta en fuente de inestabilidad para el sector privado, la gestión prudente de dicho portafolio, unida a medidas acertadas en la gestión de los pasivos contingentes, puede reducir la vulnerabilidad de los países al contagio y al riesgo financiero. Adicionalmente, un gobierno está en mejores condiciones de manejar eficazmente las crisis financieras si dispone de un portafolio de deuda que sea robusto, o sea menos sensible a los shocks. 8. Las prácticas acertadas de gestión del riesgo son esenciales, debido a que el portafolio de deuda de un gobierno suele ser el más grande del país y puede incluir estructuras financieras complejas y riesgosas que tienen el potencial de generar riesgos considerables para el balance del gobierno y para la estabilidad financiera en general. Una gestión acertada del riesgo por parte del sector público también es fundamental para la gestión del riesgo por parte del sector privado. Las estructuras de deuda sólidas ayudan a los gobiernos a reducir su exposición a los riesgos de tasa de interés, cambiarios, de refinanciación y de otros tipos. Muchos gobiernos procuran apoyar este tipo de estructuras al crear metas y rangos para los principales indicadores de riesgo o, donde sea factible, portafolios objetivo definidos en términos de la composición deseada de monedas, duración y estructura de plazos de vencimiento de la deuda; dichos portafolios ayudan a orientar las actividades de financiación y de otras transacciones relacionadas con la deuda. Cuando se dan a conocer públicamente, las metas ayudan a aumentar la previsibilidad y la transparencia de las operaciones de gestión de la deuda, y a su vez reducen la incertidumbre para los inversionistas. 9. Las crisis de la deuda han puesto de manifiesto la importancia de las prácticas acertadas de gestión de la deuda y la necesidad de contar con un mercado de capital domestico eficiente y líquido. Aunque las políticas públicas de gestión de la deuda pueden no haber sido la única, o ni siquiera la principal causa de esas crisis, la estructura de los vencimientos y la composición de en términos de tasas de interés y monedas del portafolio de deuda pública, junto con niveles importantes de pasivos contingentes explícitos e implícitos - en particular con relación al sector financiero-, han contribuido a la gravedad de las crisis. Inclusive en aquellos casos

19 16 donde existen condiciones macroeconómicas sólidas, las prácticas arriesgadas de gestión de la deuda aumentan la vulnerabilidad de la economía frente a los shocks económicos y financieros. A veces estos riesgos pueden abordarse con facilidad con medidas relativamente sencillas, tales como la ampliación de los vencimientos de los empréstitos y el pago de los costos correspondientes, o con la modificación del volumen, los plazos de vencimiento y la composición de las reservas de divisas. Es importante además que los gobiernos revisen los criterios y esquemas de gobernabilidad con relación a los pasivos contingentes, a fin de asegurar su congruencia con los principios de transparencia y con una apropiada gestión fiscal y presupuestaria. LAS DIRECTRICES PARA LA GESTIÓN DE LA DEUDA PÚBLICA 1. Objetivos y coordinación de la gestión de la deuda 1.1 Objetivos El objetivo principal de la gestión de la deuda pública deberá consistir en asegurar que las necesidades de financiamiento del gobierno y el cumplimiento de sus obligaciones de pago se satisfagan al menor costo posible en el mediano a largo plazo, en forma compatible con un nivel prudente de riesgo. 1.2 Alcance La gestión de la deuda deberá incluir a las principales obligaciones financieras controladas por el gobierno central. 1.3 Coordinación con las políticas monetaria, fiscal y del sector financiero La gestión de la deuda deberá sustentarse en sólidas políticas macroeconómicas y del sector financiero para asegurar que el nivel y la tasa de crecimiento de la deuda pública sean sostenibles. Los gestores de la deuda, las autoridades fiscales y monetarias y los reguladores del sector financiero deberán entender cuáles son los objetivos de las políticas de gestión de la deuda, así como los de las políticas fiscal, monetaria y del sector financiero, dadas las interconexiones e interdependencias entre los instrumentos utilizados. En principio, los objetivos y las responsabilidades de la política de gestión de la deuda deberán estar

20 17 separados de los correspondientes a la política monetaria. Los gestores de la deuda y las autoridades fiscales y monetarias deberán compartir la información sobre las necesidades actuales y futuras de flujo de caja del gobierno. Si bien la responsabilidad de asegurar niveles de deuda prudentes y de realizar los ASD corresponde a las autoridades fiscales, los gestores de la deuda deberán realizar un seguimiento de cualquier problema de sostenibilidad de la deuda que pudiera surgir. Para ello deberán basarse en los análisis del riesgo del portafolio y en las reacciones del mercado observadas durante la realización de las operaciones de gestión de la deuda, e informar oportunamente al gobierno. 2. Transparencia y rendición de cuentas 2.1 Determinación clara de las funciones, las responsabilidades y los objetivos de las instituciones gubernamentales responsables de la gestión de la deuda Se dará a conocer públicamente la asignación de las responsabilidades entre el ministerio de finanzas, el banco central o una entidad independiente encargada de la gestión de la deuda, a efectos del asesoramiento sobre la política de gestión de la misma, la emisión primaria de instrumentos de deuda, la organización del mercado secundario, los servicios de depósito y los sistemas de compensación y pago para la negociación de títulos valores del gobierno. Se definirán claramente y se darán a conocer al público los objetivos de la gestión de la deuda, con explicación de las medidas sobre costos y riesgos adoptados. 2.2 Disponibilidad pública de la información sobre las estrategias y operaciones de gestión de la deuda Se darán a conocer públicamente los aspectos sustanciales de las operaciones de gestión de la deuda. Se deberá asegurar el fácil acceso del público a la documentación que contiene las bases legales de la política y las operaciones de gestión de la deuda. El poder legislativo y el público deberán ser informados, mediante un informe anual, sobre el contexto en que opera la gestión de la deuda y sobre los resultados de la aplicación de la estrategia para dicha gestión.

21 18 El gestor de la deuda/el gobierno informarán periódicamente sobre el saldo y la composición de su deuda y sus activos financieros y, si los hubiere, de los pasivos contingentes, incluyendo la moneda de denominación, los plazos de vencimiento y la estructura de las tasas de interés. Si las operaciones de gestión de la deuda incluyen instrumentos derivados, se darán a conocer las razones para su uso, y las estadísticas agregadas sobre la cartera de dichos instrumentos deberán publicarse periódicamente, de conformidad con las prácticas contables reconocidas. El gobierno puede beneficiarse al tener una función dentro de la oficina de gestión de la deuda, que interactúe periódicamente con las principales partes interesadas y elabore informes de fácil comprensión para los inversionistas, con estadísticas sobre la deuda y otra información pertinente. 2.3 Rendición de cuentas y garantías de integridad en los organismos gestores de la deuda Las actividades de gestión de la deuda serán auditadas anualmente por auditores externos. Los sistemas de tecnología de la información (TI) y los procedimientos de control de riesgos también deberán someterse a auditorías externas. Además, se realizarán periódicamente auditorías internas de las actividades de gestión de la deuda, así como de los sistemas y procedimientos de control. 3. Marco institucional 3.1 Gobernabilidad El marco legal establecerá claramente la competencia para contraer deuda y emitir nuevos instrumentos de deuda, mantener activos como parte de la gestión de tesorería, y si corresponde, realizar otras transacciones en nombre del gobierno. Se especificará claramente el marco institucional para la gestión de la deuda y los mandatos y funciones se definirán adecuadamente. 3.2 Gestión de las operaciones internas y documentación jurídica Los riesgos operativos se gestionarán conforme a las buenas prácticas administrativas; esto comprende responsabilidades bien definidas para los funcionarios, mecanismos claros de seguimiento y control y marcos para reportar. El personal que tome parte en la gestión de la deuda estará sujeto a un código de conducta y a las directrices sobre el conflicto de interés en relación con el manejo de sus asuntos financieros personales.

22 19 Las actividades de gestión de la deuda estarán respaldadas por un sistema fidedigno y completo de gestión de la información, con las debidas salvaguardias. Se establecerán procedimientos adecuados para la recuperación de información a fin de mitigar el riesgo de que las actividades de gestión de la deuda sufran graves perturbaciones por hurto, incendio, desastres naturales, disturbios sociales o actos de terrorismo. Los gestores de la deuda deberán asegurarse de haber recibido el debido asesoramiento legal y de que en las transacciones que realicen se incorporen los aspectos jurídicos adecuados. Las inclusión de las cláusulas de acción colectiva (CAC) en los contratos de bonos podrán contribuir a la resolución más ordenada y eficiente de las reestructuraciones de la deuda soberana (véase también el recuadro 2). 4. Estrategia de gestión de la deuda Se controlarán y evaluarán cuidadosamente los riesgos inherentes a la estructura de la deuda pública. Los riesgos se mitigarán en la medida de lo posible teniendo en cuenta el costo que ello represente. Con el objeto de orientar las decisiones sobre el endeudamiento y reducir el riesgo que recae sobre el gobierno, los gestores de la deuda deberán analizar las características del riesgo financiero y de otro tipo que presentan los flujos de caja del gobierno. Los gestores de la deuda evaluarán cuidadosamente y administrarán los riesgos asociados a la deuda en divisas, de corto plazo y con tasa de interés variable. Se aplicarán políticas eficaces de gestión de tesorería en función del costo para que las autoridades puedan dar cumplimiento a las obligaciones financieras y presupuestarias del gobierno a medida que vayan haciéndose exigibles. 5. Marco para la gestión del riesgo Se establecerá un marco que permita a los gestores de la deuda identificar y resolver los dilemas entre costo y riesgo del portafolio de la deuda pública. Para evaluar el riesgo, los gestores de la deuda periódicamente efectuarán pruebas de tensión del portafolio basadas en los shocks económicos y financieros a los que el gobierno y el país en general puedan estar expuestos.