FORO DE EXPERTOS EN CAPITAL RIESGO Y TIC

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1 FORO DE EXPERTOS EN CAPITAL RIESGO Y TIC Recomendaciones para superar el equity gap en la financiación de Empresas de Base Tecnológica del sector de las Tecnologías de la Información y las Comunicaciones Febrero de 2008

2 AUTORES Comité de expertos Félix Arias Jon Arosa Nuria Bosch Jorge Calderón Antonio Cano Juan Carlos Fernández Nicolás Goulet Javier López Ferrán Lemus Fernando Manzanas Jorge Mata Pedro Olabarría Jorge Pérez Pedro Redrado Jesús Sainz Julia Salaverría Andrés Ubierna Manuel Uribarri Jordi Vilanova Equipo de Red.es Sebastian Muriel Gonzalo Die Francisco Javier García Vieira Jaime Castellano Asistencia Técnica Symmachia S.L. EDITA: Red.es Edificio Bronce (Plaza Manuel Gómez Moreno, s/n) Madrid Reservados todos los derechos El texto de este Informe, así como las conclusiones y recomendaciones que en él se hacen, representan la opinión consensuada de sus autores, sin que ello implique que sean asumidas por las empresas o entidades a las que pertenecen. Asimismo, las alusiones que en el texto se hacen a la «opinión del Grupo» deben entenderse como referidas a la opinión consensuada del Comité de Expertos, autor de este Informe, y no a Red.es como institución

3 Índice 1. PRESENTACIÓN 5 2. FINANCIACIÓN DE EMPRESAS DE BASE TECNOLÓGICA TIC Esquema de análisis Evolución del gasto en I+D+i en Europa Capital riesgo en Europa Capital riesgo y ciclo de vida de las empresas Capital riesgo en España Capital riesgo en el sector TIC Conclusiones e implicaciones EL EQUITY GAP Concepto de Equity Gap Causas estructurales Impacto en la financiación de las empresas NECESIDADES DE LAS EMPRESAS TIC DE BASE TECNOLOGICA Necesidades de financiación Necesidades del entorno de la empresa Necesidades de acceso al mercado TIC INTERVENCIÓN PÚBLICA EN EL VENTURE CAPITAL Situación en España Situación internacional Modulación de la TIR Modelos de intervención pública Conclusiones RECOMENDACIONES DEL GRUPO DE EXPERTOS Recomendaciones generales 71 3

4 6.2. Recomendación específica para el equity gap 74 ANEXO I: MODELOS DE INVERSIÓN DEL SECTOR PÚBLICO 82 Fondo de fondos 82 Préstamos o garantías de fondos 86 Co-inversión 87 Inversión pública directa 88 BIBLIOGRAFÍA 91 4

5 1. PRESENTACIÓN La elaboración del presente informe se enmarca en los objetivos generales del Plan Avanza, aprobado por el Gobierno de España en el año 2005 e integrado en el programa Ingenio Entre las iniciativas aprobadas dentro del Plan Avanza, para el periodo , se encuentran las Medidas de Apoyo a la Financiación de Empresas de Base Tecnológica. Estas medidas persiguen como principal objetivo «apoyar la aparición de ideas empresariales innovadoras con fuerte componente tecnológica y orientación al mercado, facilitándoles el acceso a fuentes de financiación que soporten el inicio de su actividad, incentivando una mayor implicación del capital riesgo en las fases tempranas de los proyectos de ámbito tecnológico» [38]. Desde la perspectiva del Plan Avanza, resulta de indudable interés analizar los problemas de financiación que encuentran las empresas del sector TIC en sus etapas iniciales, y en particular cuál debe ser el papel que debe jugar el sector del capital riesgo. Este informe analiza los modelos de financiación de las empresas del sector TIC en sus etapas iniciales, especialmente a través del capital riesgo. Este análisis, junto con el estudio de las alternativas utilizadas en países de nuestro entorno, y su comparación con las iniciativas existentes actualmente en España, llevará a formular una serie de recomendaciones a todos los actores implicados en el sector del capital riesgo en nuestro país. Dado que este informe se enmarca en las iniciativas recogidas en el Plan Avanza, resulta lógico que ponga especial énfasis en las recomendaciones al sector público, dirigidas a complementar, mejorar o implementar medidas que favorezcan la financiación de las empresas TIC en sus etapas iniciales. Es un hecho cierto que existen muchos y muy buenos informes sobre la situación del capital riesgo en España, realizados tanto desde el sector público, como desde el privado. Para aportar novedades al análisis de este sector, la elaboración del informe ha contado con la participación de un grupo de expertos compuesto por agentes del sector del capital riesgo, por representantes del sector público que participan en programas de capital riesgo y por emprendedores del sector TIC. La presencia de los emprendedores en el foro de expertos ha aportado la perspectiva de la pequeña empresa TIC con problemas y necesidades específicas. Esta perspectiva ha sido particularmente relevante para poner un contrapeso a la visión, a veces excesivamente teórica o incluso idealizada, de las necesidades de un emprendedor que se suele manejar en estudios de esta naturaleza. Esta perspectiva ha proporcionado una fuente de reflexión particularmente productiva. El grupo de expertos ha proporcionado no sólo una visión completa del objeto del estudio, sino también un enfoque eminentemente práctico, con aportaciones obtenidas 5

6 de la experiencia directa de sus componentes. Indudablemente no ha sido posible contar con todos los cualificados profesionales del sector del capital riesgo TIC en España, ni con todos los representantes de las políticas públicas. Sin embargo, podemos afirmar que el grado de representatividad del Foro ha sido alto y que sus opiniones reflejan con bastante exactitud el sentir, la experiencia y las sugerencias de los agentes, tanto públicos como privados, que intervienen en este sector en España. En el estudio se ha utilizado una metodología de análisis basada en un esquema piramidal, que parte del análisis global del esfuerzo en I+D, asumiendo que este gasto debe tener una correlación con el número de empresas innovadoras de base tecnológica que se crean y se consolidan. Al análisis de esta correlación se dedica el primer capítulo del informe. A continuación se aborda el análisis de la financiación vía capital riesgo de las empresas, a nivel tanto europeo como nacional. El informe parte de un análisis general de las empresas para después centrarse específicamente en la financiación de empresas de base tecnológica. Se diferencia entre financiación mediante capital riesgo de empresas ya consolidadas, tanto de base tecnológica como de otro tipo de empresas, y financiación de las empresas en sus etapas iniciales. El segundo capítulo aborda este análisis. El resultado de este estudio lleva de forma natural al problema del equity gap, o fallo de mercado propio del capital riesgo, que se aborda en el capítulo tercero del informe. El capítulo cuarto incorpora la perspectiva de la demanda. Este capítulo recoge el punto de vista del emprendedor que precisa financiación para su proyecto, además de otros servicios y/o medidas de apoyo que pueden ser igualmente decisivas para su éxito. El informe se centra en las necesidades del emprendedor que desarrolla un proyecto en el sector de las tecnologías de la información y las comunicaciones (TIC). Como mencionamos anteriormente, el punto de vista del emprendedor ha sido un elemento clave en este estudio, y es en este capítulo donde se recogen las aportaciones realizadas por los emprendedores a este informe, lo que permite situar el análisis en el terreno de la praxis. El capítulo quinto aborda el tema desde la perspectiva de la oferta, es decir, desde la perspectiva de los inversores que desean financiar proyectos vía capital riesgo. Aquí volveremos a encontrarnos con los problemas derivados del equity gap, y se introducirán las alternativas que se han ido diseñando e implementando en países de nuestro entorno. La intervención del sector público puede considerarse decisiva para eliminar o mitigar este fallo de mercado. Por esta razón, se recoge con carácter descriptivo una breve referencia a las iniciativas públicas en el ámbito del capital riesgo desarrolladas en nuestro país (aunque no orientadas específicamente a cubrir el equity gap). A continuación se analizan las políticas públicas desarrolladas en otros países mediante un benchmarking internacional que no pretende ser exhaustivo, sino recoger los ejemplos más relevantes de los distintos modelos utilizados. El sexto y último capítulo está dedicado a recoger las recomendaciones que el Grupo de Expertos realiza al sector público, orientadas a la posible adopción de programas o 6

7 políticas que tiendan a favorecer o a impulsar la mejora del entorno en que se desarrollan las nuevas empresas de base tecnológica del sector TIC. Las recomendaciones se refieren preferentemente a la financiación de estas empresas vía capital riesgo, pero recogen también otra serie de medidas o soluciones no exclusivamente relacionadas con la financiación y cuya implementación puede tener un efecto beneficioso para un proyecto emprendedor. Las recomendaciones se clasifican como generales o específicas, recogiéndose en este último apartado una propuesta concreta dirigida a Red.es para impulsar un programa de capital riesgo por el sector público dirigido a empresas de base tecnológica del sector TIC que necesitan inversiones situadas en la horquilla del equity gap. 7

8 2. FINANCIACIÓN DE EMPRESAS DE BASE TECNOLÓGICA TIC El progresivo aumento de los esfuerzos dedicados a I+D+i persigue generar un entorno económico y social que dé lugar a la creación de empresas innovadoras, capaces de aportar valor añadido a los productos que llegan al mercado, y de crear empleo de calidad. Este apartado analiza la relación entre el sector de capital riesgo y la financiación empresas de base tecnológica que desarrollen actividades propias del sector de las Tecnologías de la Información y las Telecomunicaciones (TIC) Esquema de análisis El desarrollo y aparición de empresas innovadoras del sector TIC contribuye de manera decisiva al aumento de la productividad, repercutiendo positivamente en toda las etapas de la cadena de valor e incrementando la eficiencia de los procesos de negocio de las empresas. El análisis de la situación de la financiación de las empresas innovadoras de base tecnológica en España, toma como punto de partida la inversión en I+D+i y la financiación a través del capital riesgo. Figura 1. Esquema de análisis de la financiación de empresas innovadoras Fuente: elaboración propia La figura anterior muestra el esquema piramidal en que se ha basado el análisis de los factores involucrados en la financiación de las empresas de base tecnológica. El enfoque utilizado parte de aspectos más generales, como es el gasto en I+D+i en Europa, para llegar al detalle del capital riesgo español invertido en las primeras etapas de empresas innovadoras de base tecnológica del sector TIC. En primer lugar se realiza un análisis de la situación de la inversión en I+D+i en España, comparándola con la que existe en otros países de nuestro entorno. El propósito es analizar la correlación entre el incremento del presupuesto dedicado a I+D+i y el nacimiento y desarrollo de empresas tecnológicas innovadoras. 8

9 2.2. Evolución del gasto en I+D+i en Europa El gasto neto en I+D+i de un país de la Unión Europea, expresado en valores absolutos, no nos permite comparar la situación en diferentes países, debido a la disparidad en el tamaño, población y PIB de los mismos. Parece más razonable emplear el gasto en I+D en relación con el PIB como base de las comparativas internacionales. Esta es una de las variables que se utilizan habitualmente para medir la madurez económica de un país y su compromiso con el desarrollo futuro del mismo. La inversión en I+D+i es clave para mantener y aumentar el crecimiento, la productividad y el bienestar de una sociedad. España se ha marcado el ambicioso objetivo de alcanzar la media comunitaria en gasto en I+D+i en relación con el PIB. En línea con la estrategia de la Unión Europea, que se plantea alcanzar en 2010 el 3% del PIB en inversión en I+D+i, el gobierno español presentó el programa Ingenio 2010 como un compromiso que pretende involucrar al Estado, la Empresa, la Universidad y otros Organismos Públicos de Investigación en un esfuerzo decidido por alcanzar en este terreno el nivel que le corresponde por su peso económico y político en Europa. En esta línea, los dos principales objetivos del Programa Ingenio 2010 [41] son: Alcanzar el 2% del PIB en inversión en I+D en Llegar al 55% de la contribución privada en inversión en I+D en La gráfica siguiente muestra como efectivamente la tendencia de inversión en I+D+i en España es creciente, si bien estamos todavía lejos de las grandes potencias del continente en este campo, los países escandinavos junto con Alemania. España está convergiendo gradualmente con la media comunitaria en gasto en I+D+i. 4,50 4,00 3,50 3,00 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0,00 1,91 1,82 2,44 2,51 1,25 1,12 2,13 2,36 0,57 0,81 3,48 3,86 1,51 UE-15 Bélgica Dinamarca Alemania Irlanda ESPAÑA Francia Italia Holanda Austria Polonia Portugal Finlandia Suecia Reino Unido Noruega Figura 2. Gasto en I+D+i como porcentaje del PIB 9 Fuente: EUROSTAT [16]

10 Con respecto al segundo de los objetivos relativo a la aportación privada al gasto total en I+D+i, la situación actual aparece reflejada en la siguiente figura UE-25 54,5 54,8 60,3 54,1 59,9 66,8 48 UE-15 Bélgica Rep. Checa Dinamarca Alemania ESPAÑA Francia 51,7 58,7 Irlanda Luxemburgo 80,4 Holanda 51,1 45,7 Austria Polonia 30,3 31,7 Portugal Finlandia 69,3 Suecia 65 Reino Unido 44,2 43,9 Islandia Japón 74,5 Rusia 31,4 61,4 EEUU Figura 3. Porcentaje del gasto en I+D+i financiado por las empresas en 2005 Fuente: EUROSTAT [16] España presenta un déficit significativo respecto de la media europea (48% vs 54,5%) en el porcentaje del gasto en I+D+i financiado por las empresas, lo que nos sitúa todavía lejos del objetivo fijado por el Gobierno español. En general, en los países más avanzados la aportación privada a la I+D+i es superior, aunque merece la pena reseñar las significativas excepciones de Francia y el Reino Unido, que se sitúan por debajo de la media, éste último en más de 10 puntos. La situación de España refleja el importante esfuerzo en gasto público realizado por las administraciones de nuestro país, que no ha tenido una correlación equivalente en el sector privado. Existe una opinión generalizada de que la convergencia en gasto global en I+D+i en nuestro país pasa por resolver este déficit de inversión por parte del sector privado. En este contexto es especialmente relevante considerar nuevos instrumentos de estímulo a la inversión privada que vayan más allá de las tradicionales políticas públicas de subvención a proyectos de I+D+i. Ello pasa por estimular la creación de nuevas empresas de base tecnológica y fortalecer la expansión de las ya existentes. La aportación de recursos financieros a las empresas de base tecnológica, bajo la forma de capital riesgo o préstamos participativos, representa una oportunidad para poder incidir en este indicador de gasto privado en I+D+i. La siguiente gráfica recoge la distribución del gasto en I+D+i privado según el tamaño de las empresas. 10

11 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Bélgica Rep. Checa Dinmarca Alemania ESPAÑA Francia Irlanda Italia Austria Polonia Portugal Finlandia Suecia Reino Unido Noruega Suiza Rusia Figura 4. Distribución del gasto en I+D+i de las empresas según su tamaño en o más 250 a a a 49 1 a 9 0 Fuente: EUROSTAT [16] Esta gráfica comparativa está fuertemente influenciada por la estructura empresarial en los diferentes países, en la cual España presenta como característica diferencial el enorme peso de las pequeñas y medianas empresas en nuestra economía. Puede apreciarse como norma general la muy baja aportación relativa de las empresas de reducida dimensión al gasto en I+D+i si lo comparamos con su aportación al PIB nacional. Podemos observar que en España la I+D+i en empresas de menos de 10 empleados es prácticamente nula. En este contexto disponemos de una nueva razón objetiva para considerar necesario adoptar nuevas políticas que se centren en estimular el desarrollo de empresas tecnológicas de reducida dimensión. La gráfica que se inserta a continuación expone la evolución de gasto en I+D+i en España por parte de las empresas del sector de las tecnologías de la información. Se puede apuntar como característica principal que el sector TIC cumple ya los objetivos estratégicos planteados por la Unión Europea, al destinar más del 3% del gasto total a I+D+i, superando con creces el objetivo del programa Ingenio 2010 de alcanzar el 2% de inversión en I+D+i en el año No obstante, a pesar de haber crecido el gasto en términos absolutos, se aprecia un estancamiento en términos de porcentaje durante los últimos años, en torno al 3,2%, aunque en 2006 se percibe un ligero repunte. El hecho de cumplir con los objetivos marcados por la Unión Europea resulta especialmente relevante por dos motivos. En primer lugar, el sector TIC constituye por si mismo un sector económico esencial para la creación de empleo y riqueza. En segundo lugar y como cuestión más importante, las TIC constituyen el input fundamental para que el resto de sectores económicos puedan incrementar su productividad, y en consecuencia la economía resulte más competitiva. 11

12 ,0% 3,5% 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% millones de euros % gasto de I+D+i Figura 5. Evolución del gasto en I+D+i de las empresas del sector TIC en España 1 Fuente: INE [24] 2.3. Capital riesgo en Europa El capital riesgo, en sentido amplio, puede definirse como aquella actividad financiera consistente en la toma de participaciones temporales en empresas no cotizadas en los mercados oficiales. El capital riesgo aporta valor añadido en la gestión, con el objeto de obtener algún beneficio del éxito de las empresas participadas, bien plusvalías si los inversores son privados, bien regeneración del tejido empresarial si el suministrador de los recursos pertenece al sector público [46]. El capital riesgo es sin duda una herramienta financiera capaz de catalizar la aparición de nuevas empresas, y en particular de nuevas empresas tecnológicas. Parece por tanto conveniente analizar cuales son sus principales variables, en Europa y en España, antes de abordar la situación concreta del capital riesgo en España en relación con la financiación de empresas de base tecnológica en etapas iniciales. 1 Los subsectores que se han tenido en cuenta para configurar el sector TIC han sido: equipo electrónico; componentes electrónicos; aparatos de radio, TV y comunicación; Correos y Telecomunicaciones; actividades informáticas y conexas; programas de ordenador; otras actividades informáticas 12

13 La inversión en capital riesgo ha experimentado un crecimiento espectacular en Europa en las últimas dos décadas, pasando de una inversión anual de millones de euros en 1980 a casi millones de euros en 2004, con un incremento superior al 27% con respecto al La evolución del volumen de los fondos que las compañías, bancos, fondos de pensiones y otras instituciones han depositado en este tipo de inversiones ha sido incluso más espectacular. España ha sido uno de los países europeos que más activamente ha contribuido a este desarrollo. En 2005 el volumen de inversiones en España alcanzó los millones de euros, acercándose de este modo a las cifras registradas en otros países situados a la cabeza de Europa, como Francia o Alemania. La importancia de la industria de capital riesgo para el desarrollo de las empresas de un país está sobradamente documentada, tanto por lo que se refiere al capital riesgo puro (conocido en inglés como venture capital) como a las operaciones apalancadas (private equity). En Estados Unidos, un estudio [8] publicado por la Asociación Americana de Capital Riesgo (Nacional Venture Capital Association, NVCA) investiga acerca del impacto económico de treinta años de capital riesgo, y concluye con, entre otras, las siguientes cifras: Compañías fundadas: en los 50 estados. Capital invertido: $ millones (más de la mitad entre ). Creación de empleo de las compañías participadas: 7.6 millones de personas, es decir, el 5,9% del empleo estadounidense. Creación de riqueza: 13,1% del PIB anual. Además de estos beneficios, dicho estudio demuestra que las compañías participadas por capital riesgo facturaban el doble, pagaban tres veces más impuestos, exportaban el doble e invertían tres veces más en I+D que la media de las compañías estadounidenses no participadas por capital riesgo. En Europa, otro estudio [10] llevado a cabo por la Asociación Europea de Capital Riesgo (EVCA) alcanzó conclusiones similares. Incluso, en una actualización de dicho estudio [15], el 95% de los emprendedores y directivos que recibieron inversión de capital riesgo afirman que, de no haber sido así, su empresa no seguiría existiendo. En España, la industria del capital riesgo se ha desarrollado notablemente, de tal forma que ha llegado a convertirse en una de las mayores de Europa, tanto si la tomamos en valor absoluto como en relación al PIB. 13

14 Grecia Austria Rumanía Portugal Polonia Finlandia Noruega Suiza Alemania Italia Dinamarca ESPAÑA Irlanda Bélgica República Checa Europa Hungría Francia Holanda Reino Unido Suecia 0,033 0,103 0,112 0,115 0,205 0,233 0,258 0,282 0,313 0,333 0,335 0,367 0,394 0,445 0,453 0,569 0,596 0,607 1,048 1,258 1, ,2 0,4 0,6 0,8 1 1,2 1,4 1,6 % PIB Figura 6. Volumen de inversiones en capital riesgo en función del PIB en 2006 Fuente: EVCA [15] La realidad actual del sector del capital riesgo en España es francamente satisfactoria. En la actualidad se da una conjunción de factores todos ellos favorables para este tipo de inversiones: un marco regulador propicio (el desarrollo de la nueva ley para las entidades de capital riesgo y sus sociedades gestoras, Ley 25/2005 que deroga la Ley 1/1999 y que entró en vigor en diciembre de 2005), existencia de liquidez, tipos de interés todavía asumibles, empresas con buenos resultados y operaciones cada vez mayores. Esta situación ha facilitado la convergencia hacia los mercados líderes en Europa, no solo por los niveles alcanzados en las distintas magnitudes, sino por introducir de manera cada vez más habitual tendencias de los mercados más desarrollados. Así, el mayor número de operaciones apalancadas, secondary buy outs o exclusiones de bolsa son prácticas cada vez más comunes en el mercado español de capital riesgo, lo cual es reflejo de la madurez que el sector está alcanzando en España. El resultado de todo lo anterior es que, en el último año de referencia según volúmenes de inversión en valores absolutos, España se situó únicamente por detrás de Reino Unido (líder en la industria de capital Riesgo europea), Francia y Alemania Capital riesgo y ciclo de vida de las empresas Sin embargo, para una mejor comprensión de este estudio hay que precisar exactamente el significado del término capital riesgo. En general, en Europa el término capital riesgo engloba todas las inversiones (habitualmente tomas minoritarias de participaciones) que se realizan en empresas no cotizadas en bolsa, independientemente del grado de madurez alcanzado por la empresa participada (que puede estar relacionado con el 14

15 tiempo que lleva en el mercado, pero no únicamente); es decir, con el estado que ésta ha alcanzado dentro del denominado ciclo de vida de la empresa. Otros países, principalmente aquellos de tradición anglosajona, con EEUU al frente, utilizan dos términos diferentes para distinguir entre aquellas inversiones que tiene como objetivo empresas recién creadas o que están en los primeros estados del ciclo empresarial (early stages en inglés) de aquellas otras inversiones destinadas a empresas maduras. Hay diferencias importantes en la forma de instrumentar las inversiones y en cuanto al riesgo asociado, que evidentemente es mucho menor en el caso de toma de participación en empresas consolidadas. Por esta razón, denominan venture capital a la inversión de riesgo en empresas de reciente creación, y private equity a la actividad inversora en empresas que se encuentran en etapas posteriores. Para los países ajenos a la tradición anglosajona, ambos términos significan prácticamente lo mismo, aunque en ocasiones se realiza la distinción de denominar capital riesgo puro a aquellas inversiones en empresas que se encuentran en los primeros estadios del ciclo empresarial. Definición EE.UU. venture capital / capital riesgo private equity semilla arranque desarrollo sustitución MBO / MBI venture capital / capital riesgo puro private equity = venture capital terminología general Terminología europea Figura 7. Definición del capital riesgo Fuente: Fundación de Estudios Financieros [21] Esta distinción es especialmente importante para el objeto de este informe. Si nos centramos en el capital riesgo que se invierte en early stages o capital riesgo puro, la importancia de la participación española es muy inferior, como se desprende del siguiente gráfico: 15

16 Polonia Eslovaquia Italia Grecia Austria Rumania Hungría Portugal Alemania Holanda Belgica Noruega Irlanda Dinamarca Suiza Finlandia ESPAÑA Francia EEUU UE-15 Suecia Reino Unido 0,001 0,001 0,002 0,002 0,003 0,004 0,005 0,01 0,011 0,012 0,012 0,013 0,015 0,015 0,024 0,027 0,027 0,03 0,035 0,053 0,058 0, ,03 0,06 0,09 0,12 0,15 0,18 0,21 0,24 % PIB 2006 Figura 8. Volumen de inversiones en early stages en función del PIB en 2006 Fuente: EUROSTAT [16] Como puede apreciarse en la figura anterior, y a diferencia de lo que ocurre en el capital riesgo en su conjunto, cuando analizamos las inversiones en early stages, España se encuentra en una posición intermedia, por debajo de la media europea en inversiones realizadas. 16

17 M 4.500, , , , , , , , , , , ,0 900,0 600,0 300,0 0,0 Bélgica República Checa Dinamarca Alemania Grecia ESPAÑA Francia Irlanda Italia Hungría Holanda Austria Polonia Portugal Finlandia Suecia Reino Unido Rumanía Noruega Suiza Figura 9. Evolución del volumen de inversiones en capital riesgo en early stages Fuente: EUROSTAT [16] La gráfica anterior, que recoge la evolución en los últimos cuatro años del volumen total de inversiones en early stages en diferentes países europeos, permite constatar una evolución creciente en España. Sin embargo, hasta el año 2005, se situaba todavía muy lejos de los países más activos, y cuando se corrige en función de la inversión como porcentaje del PIB, se sitúa aún más lejos. En el año 2006 parece existir un cambio de tendencia, pasando España a situarse en los puestos de cabeza en inversión en las primeras etapas de las empresas. Podemos concluir nuestra reflexión afirmando que, pese a que el volumen de inversiones en las primeras etapas del ciclo empresarial está en permanente crecimiento, la realidad es que el diferencial entre las inversiones de este tipo realizadas en España y en otros países de nuestro entorno y las inversiones en etapas de consolidación es todavía muy importante. El siguiente gráfico refleja, en porcentaje, la diferencia entre los dos tipos de inversiones. 17

18 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Dinamarca Suecia Reino Unido Holanda ESPAÑA Finlandia Francia UE-15 Suiza Alemania Noruega Grecia Italia Portugal Hungría Belgica República Checa Austria Irlanda Eslovaquia % inversión early stages % inversión expansión Figura 10. Comparativa de las inversiones en early stages y en etapas de expansión Polonia Fuente: EVCA [15] / EUROSTAT [ 16] 2.5. Capital riesgo en España La gráfica que presentamos a continuación muestra cómo el sector del capital riesgo en España presenta una tendencia creciente en los últimos años, tanto en lo que se refiere al volumen de nuevos fondos captados por las gestoras como por las inversiones efectivamente realizadas. La cifra máxima de inversiones se cosechó durante 2005, lo cual fue principalmente debido a diversas operaciones de gran tamaño que tuvieron lugar durante dicho ejercicio (como la que tuvo lugar con ONO). 18

19 Millones de Nuevos recursos captados Volumen invertido Figura 11. Nuevos recursos e inversiones Fuente: ASCRI [29] Por tanto, son realmente este tipo de operaciones de gran tamaño las que caracterizan el mercado español de capital riesgo. Son los management buy out (MBO), management buy in (MBI) y otras operaciones similares, que se distinguen por tener como objetivo de la inversión en empresas ya maduras, y por hacer uso del apalancamiento financiero como medio para llevar a cabo la inversión, los que en los últimos años han copado el panorama del capital riesgo español. Aunque excede del objeto de este informe analizar el devenir de la industria española del capital riesgo, se puede apuntar como explicación el hecho evidente de que este tipo de operaciones proporcionan rentabilidades muy superiores con un riesgo asociado habitualmente mucho menor que el que conlleva una inversión en early stages. En la figura siguiente se constata la realidad ya expuesta, sobre la baja inversión relativa que el capital riesgo español destina a las primeras etapas de financiación de las empresas (seed y start up). 19

20 100% 2,4 1,3 16,6 90% % 70% % Otras LBO/MBO/ Replacement Expansión 50% Startup Seed 40% % % 31, % 0% , ,8 32, Figura 12. Inversiones por fase de desarrollo en España (en millones de ) Fuente: ASCRI [29] En España la inversión en las primeras etapas de la empresa es muy pequeña. De hecho, la actividad del capital riesgo español se caracteriza más bien por una concentración de operaciones en inversiones de gran cuantía en empresas ya consolidadas en el mercado. 20

21 Otra s 16,6 M 1% Se e d 32,3 M 1% Sta rtup 233,8 M 8% Ex pa nsion 658,1 M 23% LBO/MBO/ ,2 M 56% Re pla ce m e nt 316,2 M 11% Figura 13. Inversiones del capital riesgo en España por fases de desarrollo en 2006 Fuente: ASCRI [29] 2.6. Capital riesgo en el sector TIC Evaluada en los apartados anteriores la situación de capital riesgo en su conjunto en Europa y en España, tanto en lo que se refiere al mercado total como a la inversión en etapas iniciales de financiación de las empresas, el último aspecto que interesa considerar para completar el análisis del capital riesgo de cara a nuestro estudio posterior es en qué medida estas inversiones se destinan a empresas pertenecientes al sector de las TIC. Quedará así completado el análisis tanto bajo la perspectiva del estadio de desarrollo de la empresa como bajo la perspectiva sectorial. Como se puede observar en el siguiente gráfico, en el 2004 y, sobre todo, en el 2005, tuvo lugar un incremento espectacular del volumen de inversiones en España dirigidas a empresas de dicho sector. Como ya hemos visto, esto ha sido debido fundamentalmente a operaciones puntuales y de naturaleza coyuntural que tuvieron lugar en los citados años y en especial en 2005 cuando se concretó la entrada de fondos de capital riesgo en el operador de cable ONO. Sin embargo, dicha tendencia no parece haberse consolidado, y de hecho en el 2006 se puede comprobar como los valores de inversión en empresas del sector TIC vuelven a ser los habituales de años anteriores a 2004, situándose en torno al 8% de la inversión total. 21

22 millones de % 91,6% 69,5% 92,8% 38% 92,5% 30,5% 8,4% TOTAL TIC TOTAL NO TIC Figura 14. Evolución del volumen de inversiones de capital riesgo en el sector TIC en España Fuente: ASCRI [29] Otra manera de observar el mismo efecto es comprobar cómo se reparte el total de la inversión en TIC por subsectores. Se comprueba cómo en el año 2005 el subsector Comunicaciones, al que pertenece la compañía de comunicaciones por cable ONO, recibe un sorprendente 98% del total de la inversión. Es decir, el incremento puntual de las inversiones que recibe el sector de las TIC se debe casi en su totalidad a esta operación. millones de % 25% 98% 31% 30% 39% Inform á tica O tros Ele ctrónica Com unica cione s Figura 15. Volumen de inversiones del capital riesgo en el sector TIC en España por subsectores 22 Fuente: ASCRI [29]

23 Si nos ceñimos a las inversiones con destino en empresas que se encuentran en sus primeras etapas de desarrollo, es decir, lo que llamábamos capital riesgo puro o venture capital, podemos observar en la gráfica siguiente la distribución sectorial de inversiones del capital riesgo español en etapas iniciales para diferentes sectores económicos en el año Servicios Financieros Otros Producción Agricultura-Ganadería- Automatización Industrial Otros Electrónica Otros Productos de Consumo Química-Plásticos Biotecnol.-Ing. Genética Otros Servicios Prod. y Serv. Industriales Hostelería Medicina-Salud Informática Comunicaciones Energía-Recursos Naturales Transporte Construcción 0,7 2,0 3,7 4,2 5,5 8,4 8,6 9,1 11,1 15,7 17,0 20,3 24,5 24,8 46,0 47,9 48,8 49,7 0,0 10,0 20,0 30,0 40,0 50,0 60,0 millones de Figura 16. Volumen de inversiones por sectores en empresas emergentes en 2006 en España Fuente: ASCRI [30] La inversión total en venture capital en España ascendió a 348 millones de euros durante 2006 frente a los 197 millones registrados en 2005, lo que supone un fuerte incremento del 76,7%. El año 2006 se caracteriza por el crecimiento significativo del número de operaciones e inversiones en empresas emergentes (ver figura 17), en particular en el sector TIC y por el incremento del peso relativo del sector TIC, que representó más del 20% en lo que a volumen de inversiones se refiere (ver figura 18). 23

24 Millones 360,0 320,0 280,0 240,0 200,0 160,0 120,0 80,0 40,0 0,0 271,7 170,9 101,3 76,3 12,3 26, TOTAL TIC TOTAL NO TIC Figura 17. Evolución del volumen de inversiones de capital riesgo en las fases iniciales del ciclo empresarial en el sector TIC en España Fuente: ASCRI [30] 100% 80% 60% 89,2% 86,8% 78,1% 40% 20% 0% 10,8% 13,2% 21,9% TOTAL TIC TOTAL NO TIC Figura 18. Evolución en porcentaje del volumen de inversiones de capital riesgo en las fases iniciales del ciclo empresarial en el sector TIC en España Fuente: ASCRI [3029] Hasta ahora todos los datos que se han reproducido son empíricos. Se trata de estadísticas recogidas a partir de los resultados de la industria del capital riesgo español 24

25 Figura 19. Intenciones de inversión en el segmento TMT 2 Fuente: Deloitte [7] o europeo, u obtenidos sobre los presupuestos destinados al I+D según diferentes perspectivas. A continuación se muestra una de las conclusiones de una encuesta realizada a los directivos de las entidades privadas de capital riesgo durante el 2006, sobre sus intenciones de inversión en sectores relacionados con la electrónica, las TIC y los contenidos de la Sociedad de la Información. Ni aumentar ni disminuir 19% Disminuir inversiones 5% Aumentar inversiones en TMT 19% Sin inversiones ni intención 57% Los resultados de la encuesta parecen indicar que realmente existe un problema en lo que se refiere al sector de las TIC. Qué provoca que casi el 60% de los directivos descarte de partida las inversiones en este sector, y un 5% adicional desee reducir sus inversiones? Resulta necesario determinar las causas de este comportamiento por parte de los responsables de tomar decisiones de inversión, con el objetivo de mejorar las evoluciones observadas en las gráficas que hemos venido analizando Conclusiones e implicaciones A modo de resumen de este capítulo se podría concluir que: En España la fortaleza mostrada por la industria del capital riesgo en general no se manifiesta de la misma manera si analizamos la inversión según la fase de desarrollo de la empresa. 2 TMT: Tecnología, Medios de Comunicación y Telecomunicaciones 25

26 26 La percepción subjetiva o actitud de los gestores españoles de fondos de capital riesgo ante las inversiones en empresas del sector TIC señala que solamente un 17% de los mismos están dispuestos a incrementar la inversión mientras que un 63% desea reducirla o simplemente no desea participar en este sector. La fortaleza mostrada por la industria del capital riesgo en España se sustenta sobre inversiones en empresas consolidadas, siendo mucho menores las inversiones en empresas en fases iniciales si se la compara con otros países de nuestro entorno. Dicha situación resulta especialmente acentuada en el sector TIC. Esto último es preocupante porque nos encontramos ante un sector, el de las TIC, en el que cada vez se invierte más en las fases previas a la salida al mercado, en forma de ayudas públicas o subvenciones al I+D o inversión privada. Sin embargo, las empresas creadas para lanzar al mercado los servicios o productos generados gracias a esas ayudas a la I+D no cuentan con suficiente apoyo financiero en un momento posterior para garantizar su supervivencia. Este apoyo debería obtenerse fundamentalmente del capital riesgo, como ocurre en otros países en los que las inversiones en este tipo de iniciativas empresariales son frecuentes, y a menudo fructíferas. Desde el punto de vista del sector público, esto quiere decir que buena parte de la inversión dedicada a I+D tiene dificultades para convertirse en un producto que pueda salir al mercado, perdiéndose así gran parte de su potencial para la economía española. Hay que volver a insistir en que el sector TIC es merecedor de una especial consideración, en cuanto que constituye un factor productivo esencial para el resto de sectores económicos. El estrangulamiento de la oferta de productos y servicios TIC innovadores puede constituir una de las causas fundamentales de la pérdida de competitividad de la economía española. Como se afirma en un informe que relaciona el sector TIC con el crecimiento económico, «la inversión TIC por tanto se hace casi condición necesaria para lograr encaminar la economía española a los niveles de crecimiento europeo acordes con nuestro entorno. Sin duda la estimulación y los incentivos a la inversión en tecnología deben ser llevadas a cabo en parte por la administración en ausencia de la iniciativa privada, como es nuestro caso, y en parte por el sector financiero privado.» [42] Las causas de esta situación son numerosas, y se irán analizando a lo largo de este informe. La composición del foro de expertos nos permite analizar el problema tanto desde el punto de vista del inversor (oferta) como desde el punto de vista del emprendedor (demanda). Por otro lado, podemos adelantar que este es un problema común a los países de nuestro entorno. Hay soluciones posibles, y esas soluciones exigen un adecuado apoyo público para impulsar y favorecer la inversión del capital riesgo en empresas del sector TIC en sus etapas iniciales. Se trata de conectar la oferta y la demanda en este ámbito, entendiendo por oferta la abundancia de inversores dispuestos a financiar proyectos

27 empresariales interesantes, y por demanda la existencia de emprendedores con proyectos TIC que precisan financiación. 27

28 3. EL EQUITY GAP Para enfocar adecuadamente la estimulación y los incentivos a la inversión en tecnología interesa analizar lo que los expertos y la propia Comisión Europea denominan equity gap o fallo de mercado estructural del capital riesgo Concepto de Equity Gap Un gap de financiación hace referencia a la situación en la que empresas que necesitan financiación no pueden obtenerla debido a imperfecciones del mercado. El ejemplo paradigmático sobre este problema es el equity gap, denominación utilizada para definir la escasez de inversiones privadas en las primeras etapas de desarrollo de nuevas empresas. La existencia del equity gap fue detectada en Reino Unido en los años 30 del pasado siglo [5]. El tamaño del gap y su localización en términos del tamaño de la inversión depende de la presencia o no de inversores informales en las primeras etapas de las empresas y de los objetivos que los fondos de capital riesgo mantienen en cada país. En las etapas iniciales de un proyecto, el emprendedor suele disponer de diferentes fuentes de financiación de distinta procedencia, que sin embargo no le permiten alcanzar en circunstancias normales niveles muy altos de inversión. Podemos fijar el rango medio de inversiones al que un proyecto emprendedor puede aspirar en una primera fase básicamente a través de ayudas públicas- en el entorno de los En teoría, a partir de esta cantidad, las empresas ya estarían en disposición de recibir la atención del capital riesgo, puesto que unas necesidades de inversión de este rango presuponen la existencia de una empresa en crecimiento. No obstante, el tamaño del gap varía sustancialmente de un país a otro. Así, por ejemplo, mientras que en Alemania el gap se extiende hasta inversiones de , en Reino Unido se estima que el gap se encuentra en inversiones entre y Normalmente, a partir del entorno de los , escasean las ayudas públicas en forma de subvención, créditos o avales, siendo el momento de los inversores especializados y particularmente del capital riesgo. Debe tenerse en cuenta que en esta fase lo normal será que persistan las dificultades para encontrar financiación bancaria. Pueden encontrarse inversores informales (business angels) pero estamos hablando de cantidades importantes para este tipo de inversores. Parece claro que ha de ser el capital riesgo el que tome el relevo. Y, sin embargo, no lo hace. En nuestro país existe un vacío de facto en cuanto a la disponibilidad de recursos financieros vía capital riesgo para empresas en etapas iniciales que históricamente se ha situado en el intervalo comprendido desde los (aunque algunos analistas sitúan este límite en cantidades inferiores) hasta los 2 o incluso los 3 millones. En definitiva, 28

29 estas inversiones, que serían las apropiadas para entidades de capital riesgo, no suelen hacerse. 3 Cabe preguntarse por las causas de esta situación. La representación gráfica del equity gap podría ser la siguiente: Quién financia al emprendedor en este intervalo? Mercados públicos 2-3 millones de Bancos Salida a Bolsa Inversores estratégicos Private Equity Venture Capital Business Angels Recursos públicos Familia, amigos Figura 20. El equity gap Fuente: elaboración propia 3.2. Causas estructurales Por motivos estructurales propios del funcionamiento del capital riesgo el equity gap es creciente. Las conclusiones de varios estudios [36], [25] señalan que, aunque pueda resultar extraño, son los fondos más pequeños y con menor experiencia de gestión los que con mayor probabilidad invierten en las compañías que dan sus primeros pasos. Lo cierto es que la estructura de gestión necesaria en un fondo de cualquier tamaño supone una serie de costes fijos que conducen a los fondos más pequeños a la ineficiencia. Un 3 Sólo una de cada tres mil compañías en fase de arranque cierra una operación de inversión (Aernoudt, 2004). 29

30 fondo pequeño orientado a la financiación de capital semilla precisaría entre un 4-5% del capital para remunerar su gestión, en una industria que considera aceptable remuneraciones entre 2-3%. Además, la mayor dedicación de recursos a la gestión del fondo reduce la cantidad disponible para invertir y, por tanto, la rentabilidad posterior. En cuanto a los recursos humanos del fondo, la inversión y posterior seguimiento en una empresa en fase inicial cuesta mucho más, en términos de dedicación y tiempo, que una inversión en una empresa más madura, de manera que el coste de oportunidad es muy alto. De hecho, se aprecia que los gestores con menor experiencia o que gestionan su primer fondo son los que se dedican a este tipo de inversiones, migrando a inversiones de cuantía superior en cuanto adquieren mayor experiencia. Si a todo lo anterior le añadimos el dato de que una inversión en una empresa en fase inicial siempre entraña un riesgo superior a la que se hace en una empresa más consolidada, parece que la conclusión es obvia, no interesa la inversión en empresas en etapas tempranas. Adicionalmente, la existencia de pocos fondos invirtiendo en empresas en fases iniciales provoca que el conocimiento de cómo operar en ese ámbito esté desapareciendo, lo que desalienta la entrada de nuevos fondos. Todas estas razones hacen que la brecha tienda a ensancharse progresivamente. 30

31 Figura 21. Naturaleza estructural del problema del equity gap Fuente: Fundación de Estudios Financieros [21] El resultado es que los inversores se alejan de los fondos que operan en fase semilla o start up. Para ser más exactos, la historia de la industria europea de capital riesgo demuestra que nunca ha habido un gran interés en este segmento y, desde un principio, se mostró más atraída por las operaciones en compañías en fase de expansión y compras apalancadas Impacto en la financiación de las empresas En definitiva, las inversiones para importes comprendidos dentro del equity gap no suelen resultar rentables para las entidades de capital riesgo, debido no sólo a los costes de gestión, sino también al riesgo asociado, que suele ser considerablemente mayor. Sin embargo, las cantidades comprendidas dentro del equity gap son demasiado elevadas para los inversores familiares, los business angels o para un inversor financiero si se carece, como es habitual, de las garantías suficientes. El resultado final es que la 31

32 etapa en la que los emprendedores están más necesitados de recibir financiación de inversores externos es aquella en la que los inversores están menos interesados debido a los altos costes de inversión y los bajos retornos. Este es, en resumen, el principal problema de financiación al que se enfrentan los emprendedores cuando acometen la realización de su proyecto. 32

33 4. NECESIDADES DE LAS EMPRESAS TIC DE BASE TECNOLOGICA Este capítulo analiza brevemente cuáles son los principales agentes que intervienen en las etapas iniciales de creación de una empresa. Este análisis nos permitirá detectar a los interlocutores habituales del emprendedor así como sus problemas más habituales a la hora de poner en marcha su proyecto. En este momento no nos limitaremos a la financiación, o a la financiación vía capital riesgo, pese a ser el objeto específico del estudio, pues merece la pena referirse a otros factores igualmente importantes que dificultan la labor del emprendedor Necesidades de financiación Como conclusión del análisis realizado en los capítulos anteriores se aprecia que uno de los problemas más importantes que deben resolver cualquier nueva empresa es el relativo a su financiación. Podemos añadir que este problema se agudiza en el caso de las empresas de reciente creación que se dedican al sector de las TIC por diversos condicionantes inherentes a este sector a los que ya hemos hecho referencia, como pueden ser los cambios acelerados de la tecnología, los tiempos de maduración de los productos, la falta de series históricas o la incidencia de los cambios regulatorios Causas de las dificultades de financiación El sector TIC se caracteriza por ser uno de los más dinámicos en I+D. Este hecho conduce a un mercado en constante movimiento, en el que la aparición de nuevos productos con mejores prestaciones se produce cada vez con mayor rapidez. El producto TIC, por tanto, tiene un mayor riesgo tecnológico que otro tipo de productos, en la medida en que es fácil que aparezcan nuevos productos más competitivos provocando una abrupta caída de la vida útil del producto, muchas veces después de largos periodos de inversión en I+D. El propio dinamismo del sector provoca que los períodos de maduración de los productos comercializados sean más bajos. Los productos TIC tardan cada vez menos tiempo en quedarse obsoletos y el período de comercialización es, por tanto, menor. Otro aspecto que cabe citar en este apartado es la necesidad de proteger los activos (mediante patentes o protecciones equivalentes) del proyecto empresarial para facilitar el acceso a la financiación buscada y deseada. En efecto, proteger el acceso a la propiedad industrial que se deriva de un proyecto empresarial es un factor muchas veces descuidado pero relevante en la financiación por parte de las start-up del sector TIC. Adicionalmente, algunos miembros del Foro señalan que la situación financiera actual atraviesa momentos de incertidumbre crediticia. Este hecho, si bien no se refleja todavía en las estadísticas oficiales, podría estar produciendo un endurecimiento de las condiciones de acceso a la financiación necesaria para poner en marcha proyectos empresariales, en especial en el sector TIC. 33

34 Financiación por etapas de la empresa Resulta interesante recorrer brevemente, al hilo de los primeros estados del ciclo de vida de una empresa, las posibilidades de financiación que se pueden ir encontrando en cada etapa, para centrarnos después en el instrumento financiero, el capital riesgo, que constituye el objeto de nuestro estudio. Como es lógico, en la realidad no es posible delimitar completamente las etapas (creación, start up, expansión...) y los agentes que intervienen en una u otra etapa (familiares, business angels, ayudas públicas, bancos, capital riesgo,...) se solapan con frecuencia, pero su representación puede tener cierta utilidad a efectos de clarificar los distintos actores que pueden aportar financiación y su importancia relativa en cada momento. Una forma de representar el ciclo de vida de una empresa se muestra en la siguiente figura. Figura 22. Etapas del ciclo de vida de la empresa Fuente: elaboración propia Etapa inicial Las ideas que darán lugar posteriormente a proyectos empresariales surgen de la universidad, de los centros de investigación, o de personas o grupos de personas emprendedoras. Como hemos visto, cada vez son mayores las cantidades destinadas a financiar actividades de I+D mediante diversos programas públicos de ayudas, destacando, por su relación con el sector que nos ocupa, los programas del Ministerio de Industria. En estos casos, el emprendedor deberá encontrar la financiación necesaria para estas actividades y además deberá proteger adecuadamente sus resultados, dada la importancia que la protección jurídica de los resultados de la investigación tendrá para la financiación de la empresa en fases posteriores. 34