Recomendación y Tesis de Inversión

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1 Entel Precio objetivo: CLP 9.45 Recomendación: Mantener Riesgo: Medio 31 de Julio de 213 Sector: Telecomunicaciones Analista: Pedro Letelier T: Información Compañía Ticker: Entel CI Equity Precio cierre (CLP/accion): M rango precio: M Vol promedio (CLP mn): 3.26 Acciones (mn): 237 Maket Cap (USD mn): 4.96 Actualización precio objetivo Recomendación y Tesis de Inversión Actualizamos el precio objetivo de Entel a CLP 9.45 por acción para fines del 213. Nuestra valoración, dado el precio actual de CLP por acción, incluye un alza potencial de 9,13% y un retorno por dividendos de 4,25%, totalizando un retorno total de 13,38%, lo que nos lleva a una recomendación de mantener con riesgo asociado medio. Las principales razones que apoyan nuestra tesis se encuentran a continuación. Ingreso al negocio móvil en Perú representa un complejo desafío. Estimamos el valor empresa de Nextel Perú en base a una proyección de flujos operacionales con un capex asociado cercano a los USD 8 millones para los primeros 5 años. En términos operacionales, esperamos una lenta recuperación del margen EBITDA de Nextel Perú, dado que la estrategia enfocada en el desarrollo del negocio móvil en el segmento de personas con un alto componente de prepago, requerirá sacrificar ARPU (ingreso promedio por cliente) y margen operacional. De esta forma, estimamos un valor empresa de USD 31 millones, lo que significa una pérdida de USD 9 millones incorporada en la valorización de Entel, en base a los USD4 millones se pagaran por Nextel Perú. Esperamos un ajuste a la baja en la tasa de crecimiento del negocio móvil en Chile, producto del alto nivel de madurez alcanzado por el segmento de voz. A partir del 212 el crecimiento experimentado por la base de clientes se ajustó de manera importante, alcanzando un 8,1% anual, bajo este escenario, esperamos que la curva se haga cada vez mas plana, alcanzando un crecimiento en torno al 5% a partir del 213, lo que también generara un efecto de mediano plazo sobre la curva de ingresos del negocio móvil, la cual debería crecer a una tasa inferior al 1% a partir del M Desempeño acción ENTEL IPSA ago-12 sep-12 oct-12 nov-12 dic-12 ene-13 feb-13 mar-13 abr-13 may-13 jun-13 jul-13 Plan de inversión de USD 2.2 millones para el periodo en Chile. El desarrollo de servicios de valor agregado pasa a jugar un rol de vital importancia en el crecimiento del negocio móvil, de esta forma el plan de inversión se enfoca en el desarrollo del segmento de transmisión de datos móvil (Internet móvil y banda ancha móvil), contemplando un 4% de los recursos para la mantención de la red actual (3G) y el 6% restante enfocado en el desarrollo de nuevas redes, destacando la pronta puesta en marcha de la red 4G LTE. Fijación de cargos de acceso debería generar un impacto mínimo en la capacidad de generación de flujo de caja. En el caso de la red móvil, no se genera un EBITDA significativo producto de los inflows y outflows asociados a los cargos de acceso, debido a se produce un efecto compensatorio relacionado con el mix de clientes que maneja Entel. En el caso de la red fija, se genera un EBITDA anual cercano a USD 35 millones por concepto inflows y outflows asociados a los cargos de acceso, sin embargo, esto representa un 3,3% del EBITDA total compañía, por lo cual no esperamos un impacto relevante con el nuevo esquema de cargos de acceso. Riesgo asociado medio. Desaceleración del crecimiento en Chile y Perú. Lo cual podría impactar aún más los niveles de crecimiento del negocio móvil. En la actualidad las proyecciones de crecimiento del PIB 213 para Chile y Perú han sido ajustadas a la baja, situándose en niveles de 4,6% y 5,9%, respectivamente. Sin embargo, es posible que sufran correcciones adicionales, dependiendo de la evolución de algunos parámetros, particularmente, el crecimiento de China y el desempeño de los commodities.

2 Entel Precio Objetivo (CLP): 9.45 Recomendación: Mantener Descripcion Compañía - Es la empresa de telecomunicaciones más grande de Chile, ocupando una posición de liderazgo en la Industria. - Provee una amplia gama de servicios de telecomunicaciones y TI, ofreciendo telefonía móvil y fija, Internet y servicios de transferencia y administración de datos. - Cuenta con una potente infraestructura de apoyo que le permite entregar una gran calidad de servicio. - Recientemente anunció el ingreso al negocio móvil en Perú a través de la adquisición de Nextel. Estado de Resultado (CLP mn) e 214e 215e Ingresos Operacionales Costos Operacionales ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Resultado Operacional Operating Margin % 19,3% 15,4% 15,6% 17,5% 16,9% EBITDA EBITDA Margin % 41,6% 37,2% 3,2% 29,5% 29,9% Gastos Financieros Netos (7.256) (1.877) (1.986) (13.34) (15.132) Resultado No Operacional (2.358) (23.66) (24.992) (27.31) (29.138) Utilidad Controladora UPA CLP 764,26 76,79 736,29 853,78 869, Estructura Propiedad (May-13) Balance (CLP mn) e 214e 215e Otros 37,1% AFP 8,1% Efectivo & Equivalentes Otros activos corrientes Propiedades, Plantas & Equipos Otros activos no corrientes Total Activos Deuda Financiera Total Pasivos Total Patrimonio Interes Minoritario Apertura EBITDA (Mar-13) Flujo de Caja (CLP mn) e 214e 215e Otros 1,7% Servicios Fijos 23,4% Altel Inversiones 54,8% Servicios Moviles 75% Resultado Operacional Impuestos (47.937) (44.316) (48.391) (55.779) (57.72) Depreciacion & Amortizacion Capex ( ) (38.925) (35.978) (375.) (375.) Capital de trabajo (34.815) Free Cash Flow Aumento de capital Dividendos (14.527) ( ) (53.215) (87.75) (1.97) Nueva Deuda Comparables P/U EV/EBITDA Ratios e 214e 215e America Movil 11,4 5,4 Precio accion (CLP) Telefonica Bra. 13,5 4,5 P / U 12,7 14, 11,8 1,1 1, TIM Participac. 13,7 4,3 Pasivos Financieros / patrimonio,5,5,6,6,6 Verizon 2,7 7,7 EV / EBITDA 5,1 5,1 5,4 5,5 5,2 Telefonica Esp. 12,4 5,3 EBITDA / Gastos Financieros 5,1 39,2 33,5 28,8 27,8 Vodafone - 9,1 Deuda financiera neta / EBITDA,68,71 1,5 1,17 1,18 NII Holding - 6,4 ROA 11,6% 9,9% 9,3% 1,% 9,5% β (vs IPSA):,75 ROE 23,4% 2,5% 18,9% 19,4% 18,% WACC: 7,2% Dividend Yield 8,1% 5,7% 2,3% 4,3% 4,9% Fuente: CorpResearch, Bloomberg y Estados Financieros de la Compañia. Entel Actualización precio objetivo Pedro Letelier V. 31 de Julio de 213 2

3 Ingreso al negocio móvil en Perú representa un complejo desafío. En Perú todavía existe potencial para el desarrollo del negocio móvil, el número de abonados a telefonía móvil por cada 1 habitantes, alcanzó un nivel de penetración de 98,8 en 212 versus el 138,5 registrado en Chile. Por su parte, el porcentaje de la población que usa internet alcanzó el 38,2% en Perú versus el 61,42% registrado en Chile Abonados telefonía móvil por cada 1 habitantes Chile Peru 29 Fuente: UIT (Unión internacional de telecomunicaciones) Porcentaje de personas que usan Internet Chile Peru Fuente: UIT (Unión internacional de telecomunicaciones) 5% 4% 3% 2% 1% % -1% 43,9% 42,3% 42,8% 39,1% 34,9% 35,5% 21 Margen EBITDA por compañia (Peru) ,% 7,1% Mg EBITDA Claro Mg EBITDA Movistar Mg EBITDA Nextel -4,1% Fuente: Reportes compañías Desde el punto de vista estratégico, la adquisición de Nextel Perú representa un importante paso para fortalecer el proceso de internacionalización de Entel, que tiene como principal objetivo posicionar a la compañía como un actor relevante a nivel regional, dado el alto nivel de madurez alcanzado por el negocio móvil en Chile, lo que puede limitar sus oportunidades de crecimiento. Sin embargo, el gran desafío de Entel en Perú es poder replicar el modelo desarrollado en Chile para el negocio móvil enfocado en el segmento de personas, el cual le ha permitido competir a la par con las multinacionales Movistar y Claro. En el caso del mercado móvil peruano, existe un alto nivel de concentración, donde Movistar y Claro poseen un 9% de participación y Nextel solo alcanza un 5% de participación. Bajo este contexto, el objetivo de Entel es lograr una participación de mercado cercana al 2% dentro de los próximos 5 años, aprovechando el potencial de crecimiento que tiene el negocio móvil en Perú, en base a la brecha que existe con Chile en términos de penetración de mercado y ARPU (Ingreso promedio por cliente). Para lograr este objetivo, Entel anunció un capex cercano a los USD 35 millones para los próximos 2 años. Adicionalmente, debemos incorporar USD 15 millones asociados a la reciente adjudicación de un espectro de banda para el desarrollo de la tecnología 4G en Perú, la que requerirá además USD 4 millones de inversión en infraestructura. Otro punto de gran importancia, es que el desempeño operacional de Nextel Perú está por muy por debajo del promedio de la competencia, dado que tanto Claro como Movistar operan con un margen EBITDA en torno al 4%, además, durante los últimos cuatro trimestres, Nextel Perú ha operado con margen EBITDA negativo, lo que hace aún más complejo el escenario que enfrentara Entel en Perú, considerando que para ganar participación de mercado en el negocio móvil enfocado en personas, Entel requerirá sacrificar ARPU (ingreso promedio por cliente) e incurrir en altos gastos de administración y ventas (principal componente de gasto) dado el fuerte componente de prepago. En base a lo anterior y considerando la escasa información disponible sobre Nextel Perú, elaboramos un modelo para proyectar el flujo operacional de Nextel Perú, de tal forma de determinar el valor empresa para incorporarlo a nuestra valorización de Entel. En el cuadro de abajo se presentan los principales inputs de nuestro modelo, a través del cual calculamos un valor empresa de USD 31 millones, de esta forma incorporamos una pérdida de USD 9 millones en la Valorización de Entel, considerando los USD 4 millones que pagara Entel por Nextel Perú. Nextel Peru CLP millones e 214e 215e 216e 217e 218e Ingresos Var % YoY -11,6% -13,9%,9% 5,% 14,6% 19,3% 19,1% EBITDA (17.52) (1.51) Margen EBITDA % -11,3% -1,1%,% 3,4% 6,9% 9,8% 12,% Clientes movil Var % YoY 15,7% 13,6% 2,3% 21,5% 28,3% 26,5% 25,% ARPU movil Var % YoY -22,7% -2,1% -16,2% -14,7% -8,5% -3,1% -,5% Capex (15.) (145.) (87.5) (5.) (5.) (5.) Fuente: NII Holdings y CorpResearch Entel Actualización precio objetivo Pedro Letelier V. 31 de Julio de 213 3

4 Esperamos un ajuste a la baja en la tasa de crecimiento del negocio móvil en Chile, producto del alto nivel de madurez alcanzado por el segmento de voz. Evolución del número de clientes de las principales compañías del segmento móvil en Chile N clientes móvil Claro (millones) Fuente: Subtel N clientes Var % N clientes 5% 4% 3% 2% 1% % Es importante señalar que el 8% de los ingresos de Entel provienen del negocio móvil, segmento que ha alcanzado un alto nivel de penetración en Chile con una tasa cercana al 14%, impulsado en gran parte por el explosivo crecimiento registrado por la base de clientes, la que registró un crecimiento de 17,2% y 23,5% durante los años 21 y 211 respectivamente. Sin embargo, a partir del año 212 hemos notado una importante desaceleración en el crecimiento experimentado por la base de clientes, la que durante 4T212 registro un crecimiento cercano a 8,1% anual y en 1T213 solo creció un 3,9% anual, de esta forma, esperamos que la curva del número de clientes se haga cada vez más plana, alcanzando un crecimiento anual en torno al 6% durante el año 213, alcanzando un punto de equilibrio en torno al 4% para los próximos 3 años. Bajo este escenario, el efecto sobre la curva de ingresos del negocio móvil está relacionado con el mix de clientes, es decir, clientes de prepago vs postpago, dado que los clientes de prepago (63,4% del total de clientes móvil) operan con un ARPU (Ingreso promedio por cliente) inferior en relación a los clientes de postpago (26,3% del total de clientes móvil). En este sentido, el ajuste experimentado por la base de clientes móvil ha sido impulsado, principalmente, por el segmento de clientes de prepago, segmento que solo creció un 6,2% anual en 4T212 y un 1,8% anual en 1T213. Por su parte, el número de clientes del segmento de postpago ha presentado un leve ajuste en la tasa de crecimiento anual, alcanzando un 12,3% en 4T212 y un 1,5% en 1T213. De acuerdo a lo anterior, esperamos que los clientes de prepago crezcan a una tasa cercana al 4% a partir del 213 y por el lado de los clientes de postpago esperamos un crecimiento en torno al 9% para N clientes movil Movistar (millones) N clientes Var % N clientes Fuente: Subtel N clientes móvil Entel (millones) 14 23,5% 12 17,2% ,6% 8,1% 4 6,4% 5,7% 4,% 3,3% e 214e 215e N Clientes Var % N Clientes Fuente: Reportes compañía y CorpResearch 2% 15% 1% 5% % 25% 2% 15% 1% 5% % De esta forma proyectamos un ajuste de mediano plazo en la curva de ingresos del segmento móvil, estimamos una tasa de crecimiento de los ingresos cercana al 8% durante el año 213, estabilizándose en torno al 6% a partir del 214. Si bien el segmento de prepago opera con un menor ARPU (Ingreso promedio por cliente), de todas formas se genera un efecto negativo sobre los ingresos, asociado al menor volumen, efecto que debería ser compensado en el largo plazo, en la medida que los clientes de postpago, adquieran servicios de mayor valor agregado, de tal forma de lograr un efecto compensatorio sobre el ajuste experimentado por los ingresos asociados al segmento de prepago, a través de un mayor ARPU (ingreso promedio por cliente). Adicionalmente, el crecimiento de los ingresos se debería ver impactado a partir del 214 por un efecto precio asociado a la reducción proyectada para los cargos de acceso que representan un 15% del ingreso total del segmento móvil, de acuerdo a la última propuesta presentada por las 3 grandes compañías de la industria de telecomunicaciones, para reducir a la mitad los cargos de acceso, considerando que en la actualidad se opera con cargos de acceso en torno a los CLP 6, sin embargo, esto se resolverá en Enero de 214. Con relación al desempeño operacional, esperamos un margen EBITDA estable en torno a 3%, dado que el cambio de metodología contable para los aparatos de postpago efectuado a partir de 212, significó que dichos aparatos ya no serán activados y depreciados en 12 meses, sino que pasaran directamente al gasto de la compañía, lo cual genera este ajuste desde un margen EBITDA histórico de 41% a uno de 3%. Con relación a la nueva estructura de cargos de acceso , no esperamos un efecto relevante, ya que en el caso de la red móvil, no se genera un EBITDA significativo producto de los inflows y outflows asociados a los cargos de acceso, debido a se produce un efecto compensatorio relacionado con el mix de clientes de prepago y postpago que maneja Entel. Entel Actualización precio objetivo Pedro Letelier V. 31 de Julio de 213 4

5 Plan de inversión de USD 2.2 millones para el periodo en Chile. Con el objetivo de fortalecer el posicionamiento de los servicios de valor agregado enfocados en el segmento de postpago, el plan de inversión destinado al mercado móvil en Chile, está centrado en desarrollar el potencial asociado al negocio de transmisión de datos, con el objetivo de absorber el crecimiento del mercado y la evolución que experimenta el segmento de transmisión de datos móvil (Internet móvil y banda ancha móvil). De esta forma, gran parte de la inversión está destinada a mejorar la calidad y cobertura en la actual red 3G y desarrollar la implementación de la nueva red 4G. En este sentido, para hacer frente a los intensos requerimiento de capex, proyectamos un incremento en el nivel de endeudamiento financiero de la compañia, incrementado el ratio Deuda Financiera Neta / EBITDA desde,7x veces a 1,2x veces para el 214, lo cual es totalmente factible de hacer sin afectar su capacidad financiera. Valorización Para valorizar la compañía, utilizamos el método de flujo de caja descontado, para lo cual proyectamos los flujos operacionales asociados a la operación chilena en moneda local hasta el año 224, cuyo valor presente fue calculado utilizando un WACC nominal de 7,2% y un crecimiento perpetuo de los flujos de,5%. Adicionalmente, proyectamos los flujos operacionales asociados a Nextel Perú en moneda local hasta el año 224, los cuales descontamos con un WACC nominal de 7,%, a través de lo cual determinamos un valor empresa de USD 31 millones, inferior a los USD 4 millones que va a desembolsar Entel por las operaciones de Nextel Perú. Esto significa una pérdida de valor de USD 9 millones, lo cual fue incorporado en la valorización de Entel. De esta forma actualizamos el precio objetivo de Entel a CLP 9.45 por acción para fines del 213. Nuestra valoración, incluye un alza potencial de 9,13% y un retorno por dividendos de 4,25%, totalizando un retorno total de 13,38%, lo que nos lleva a una recomendación de mantener con riesgo asociado medio. Entel Actualización precio objetivo Pedro Letelier V. 31 de Julio de 213 5

6 Glosario Término Definición / Traducción Cálculo EBITDA EBITDAR EV EV/EBITDA EVA Utilidad antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization) EBITDA más arriendo de activos fijos (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation, Amortization and Rents) Valor de los Activos de la Empresa (Enterprise Value) Múltiplo de valorización. Mientras mayor sea, más cara está la acción Valor Económico Agregado (Economic Value Added) Resultado Operacional más Depreciación más amortización EBITDA más arriendos de activo fijo. Se usa en las industrias aeronáutica y marítima y se reversa el arriendo de aviones o buques Patrimonio Bursátil más Deuda Financiera Neta más Interés Minoritario EV dividido por Ebitda Resultado Operacional neto de impuestos sobre capital empleado FCL Flujo de Caja Libre EBITDA menos impuestos menos inversiones más (menos) variación del capital de trabajo Free-float Margen Operacional Ebitda Neto Porcentaje de las acciones que puede transarse libremente en el mercado Porcentaje de las ventas Porcentaje de las acciones que no pertenece a los controladores Resultado Operacional / Ventas Ebitda / Ventas Utilidad / Ventas P/U Relación Precio / Utilidad Precio de la acción dividido por la UPA P/VL Relación Precio a Valor Libro Precio de mercado de la acción dividido por el valor contable de la acción Retorno de Dividendos Retorno FCL Rentabilidad que entrega una acción por concepto de dividendos Rentabilidad del Flujo de Caja Libre que genera la empresa Dividendos repartidos en un año dividido por el precio de la acción FCL / Precio de la acción ROA Retorno de los Activos (Return on Assets) Utilidad del ejercicio / Activo Total ROE Retorno del Patrimonio (Return on Equity) Utilidad del ejercicio / Patrimonio contable UPA Utilidad por acción Utilidad del ejercicio / Número de acciones x Veces YtD Año a la fecha (Year to Date) Variación porcentual en lo que va del año Recomendaciones sobre acciones: se establecen de acuerdo al retorno relativo respecto del IPSA. Se recomienda Mantener cuando se espera que la acción tenga un retorno total similar al del IPSA; Comprar, cuando el retorno esperado para la acción es superior al esperado para el IPSA; y Vender, cuando el retorno esperado para la acción es inferior al esperado para el IPSA. Se define como Retorno similar al del IPSA al que esté dentro de un rango con una amplitud equivalente a un tercio de la variación esperada para el índice, con un mínimo de 5%. Entel Actualización precio objetivo Pedro Letelier V. 31 de Julio de 213 6

7 CorpResearch Álvaro Donoso Director CorpResearch Estudios Económicos Sebastián Cerda Director Ejecutivo CorpResearch & Estudios Económicos Nicolás Birkner Jefe de análisis Macroeconómico y Financiero nicolas.birkner@corpgroup.cl Karla Flores Analista Económico karla.flores@corpgroup.cl Estudios de Renta Variable Cristobal Lyon Director de Estrategia cristobal.lyon@corpgroup.cl Vicente Meschi Analista Senior. Sectores: Banca y Forestal vicente.meschi@corpgroup.cl Sergio Zapata Analista Senior. Sector: Electricidad y Energía sergio.zapata@corpgroup.cl Pedro Letelier Analista. Sectores: Transporte, Telecomunicaciones y Bebidas & Alimentos pedro.letelier@corpgroup.cl Josefina Guell Analista. Sector: Retail andrea.puebla@corpgroup.cl Patricio Acuña Analista. patricio.acuna@corpgroup.cl Rosario Norte 66 Piso 17, Las Condes, Santiago. Teléfono (562) Entel Actualización precio objetivo Pedro Letelier V. 31 de Julio de 213 7

8 IMPORTANT US REGULATORY DISCLOSURES ON SUBJECT COMPANIES This material was produced by CorpResearch, solely for information purposes and for the use of the recipient. It is not to be reproduced under any circumstances and is not to be copied or made available to any person other than the recipient. It is distributed in the United States of America by Enclave Capital LLC (19 West 44 th Street, Suite 17, New York, NY 136). Enclave is a broker-dealer registered with the SEC and a member of FINRA and the Securities Investor Protection Corporation, only to major U.S. institutional investors, as defined under Rule 15a-6 (a) (2) promulgated under the US Securities Exchange Act of 1934, as amended, and as interpreted by the staff of the US Securities and Exchange Commission. This document does not constitute an offer of, or an invitation by or on behalf of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca or any other company to any person, to buy or sell any security. The information contained herein has been obtained from published information and other sources, which CorpResearch consider to be reliable. None of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, accepts any liability or responsibility whatsoever for the accuracy or completeness of any such information. All estimates, expressions of opinion and other subjective judgments contained herein are made as of the date of this document. Emerging securities markets may be subject to risks significantly higher than more established markets. In particular, the political and economic environment, company practices and market prices and volumes may be subject to significant variations. The ability to assess such risks may also be limited due to significantly lower information quantity and quality. By accepting this document, you agree to be bound by all the foregoing provisions. 1. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may or may not have been beneficial owners of the securities mentioned in this report. 2. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may have or not managed or co-managed a public offering of the securities mentioned in the report in the past 12 months. 3. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may have or not received compensation for investment banking services from the issuer of these securities in the past 12 months and do not expect to receive compensation for investment banking services from the issuer of these securities within the next three months. 4. However, one or more of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca may, from time to time, have a long or short position in any of the securities mentioned herein and may buy or sell those securities or options thereon either on their own account or on behalf of their clients. 5. As of the publication of this report CorpResearch does not make a market in the subject securities. 6. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may or may not, to the extent permitted by law, act upon or use the above material or the conclusions stated above or the research or analysis on which they are based before the material is published to recipients and from time to time provide investment banking, investment management or other services for or solicit to seek to obtain investment banking, or other securities business from, any entity referred to in this report. Enclave Capital LLC. is distributing this document in the United States of America. CorpResearch accepts responsibility for its contents. Any US customer wishing to effect transactions in any securities referred to herein or options thereon should do so only by contacting a representative of Enclave Capital LLC. This investment research is not intended for use by any person or entity that is not a major U.S institutional investor. If you have received a copy of this research and are not a major U.S institutional investor, you are instructed not to read, rely on or reproduce the contents hereof, and to destroy this research or return it to CorpResearch or to Enclave. Analyst(s) preparing this report are employees of CorpResearch who are resident outside the United States and are not associated persons or employees of any US registered broker-dealer. Therefore, the analyst(s) are not be subject to Rule 2711 of the Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) or to Regulation AC adopted by the U.S Securities and Exchange Commission (SEC) which among other things, restrict communications with a subject company, public appearances and personal trading in securities by a research analyst. Any major U.S Institutional investor wishing to effect transactions in any securities referred to herein or options thereon should do so by contacting a representative of Enclave Capital LLC. Entel Actualización precio objetivo Pedro Letelier V. 31 de Julio de 213 8