INFORME DE GESTIÓN DE LAS RESERVAS INTERNACIONALES SEGUNDO SEMESTRE 2013 DIVISION GESTIÓN DE ACTIVOS Y PASIVOS DEPARTAMENTO ANÁLISIS Y RIESGO

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1 INFORME DE GESTIÓN DE LAS RESERVAS INTERNACIONALES SEGUNDO SEMESTRE 2013 DIVISION GESTIÓN DE ACTIVOS Y PASIVOS DEPARTAMENTO ANÁLISIS Y RIESGO DOCUMENTO PARA PUBLICACIÓN EN EL SITIO WEB DEL BANCO CENTRAL DE COSTA RICA

2 Contenido I. Introducción... 1 II. Evolución de las reservas... 2 III. Indicadores de reservas... 3 IV. Composición de las reservas... 5 V. Entorno internacional y rentabilidad de las reservas... 5 VI. Exposición a Riesgos Financieros... 9 Riesgo de crédito... 9 Riesgo de liquidez Riesgo de mercado... 11

3 I. Introducción La Ley Orgánica del Banco Central de Costa Rica asigna al Banco Central la función de gestionar las Reservas Internacionales. El propósito de este documento es informar a la población sobre los resultados de la administración de las Reservas Internacionales (RMI). El presente informe explica la evolución, composición y rentabilidad de las RMI durante el segundo semestre del 2013 y compara los resultados con los observados en los primeros seis meses del año. Con el propósito de que el lector disponga de una mejor visión de los resultados que a continuación se exponen, se recomienda que antes de continuar con la lectura del documento, se revise el anexo titulado Aspectos legales y operativos de la gestión de las Reservas Internacionales, el cual contiene los elementos más importantes relacionados con el marco legal y organizacional de la administración de las reservas por parte del Banco Central de Costa Rica, junto con las razones por las cuales un banco central mantiene estos activos. Dicho anexo se encuentra disponible en la página web del Banco Central. Las Reservas Internacionales son activos externos que las autoridades monetarias controlan y tienen a su rápida disposición para el financiamiento directo de los desequilibrios de la balanza de pagos, para regular indirectamente la magnitud de dichos desequilibrios mediante la intervención en los mercados cambiarios modificando el tipo de cambio, y/o para otros fines (FMI, 2001). Un activo externo debe cumplir con dos condiciones para ser considerado activo de reserva: debe estar bajo el control directo y efectivo de la autoridad monetaria y tener una disponibilidad de uso inmediata. La categoría activos de reserva comprende las inversiones en títulos valores, la posición de reserva en el Fondo Monetario Internacional (FMI), los Derechos Especiales de Giro (DEG) 1, el oro monetario, los activos en divisas y otros activos (FMI, op. cit.). El Banco Central de Costa Rica invierte las Reservas Internacionales en activos financieros del exterior con el propósito de asegurarse su disponibilidad independientemente de las condiciones económicas internas obteniendo a la vez la rentabilidad de mercado por esa inversión de manera que el país pueda atender adecuadamente sus compromisos externos y dar soporte a la política cambiaria y monetaria vigente. Además, las reservas constituyen un mecanismo de protección para hacer frente a eventos de tensión en los mercados internacionales y en el mercado financiero local. El proceso de administración de las reservas es riguroso y se efectúa de forma consistente con las mejores prácticas a nivel internacional en el manejo de 1 Activo de reserva internacional creado en 1969 por el FMI para complementar los activos de reserva de los países miembros. Su valor se basa en una canasta de cuatro monedas internacionales y sirven como unidad de cuenta del FMI y otros organismos internacionales. 1

4 carteras de inversión, conforme a lo dispuesto en la Ley Orgánica del Banco Central de Costa Rica (artículos 2 y 3). Los objetivos fundamentales de la gestión de reservas del Banco Central de Costa Rica son la conservación del capital (evitar que se produzcan pérdidas) y la liquidez (disponer fácilmente de los recursos). La rentabilidad es un objetivo subordinado a los dos anteriores. II. Evolución de las reservas El monto de las Reservas Internacionales Netas alcanzó los US$7,330.9 millones al finalizar el De este monto, el 96.7% (US$7,091.5 millones) correspondía a las Reservas Internacionales Disponibles, que son las reservas invertidas en instrumentos transados en los mercados internacionales. Durante el segundo semestre de 2013, el monto de las Reservas Disponibles presentó una disminución de US$554.6 millones. Esto es producto, principalmente, de la salida neta de divisas de las entidades financieras hacia el exterior y el pago de la factura petrolera de RECOPE. Gráfico 1. Evolución de las Reservas - al 31 de diciembre del millones US$ Al finalizar el semestre, el mayor porcentaje de las reservas (75.6%) estaba concentrado en las carteras de más corta duración: las de Capital de trabajo y Apoyo a la liquidez. Alrededor de 20.6% de las reservas estaba invertido en las carteras de bonos. El porcentaje restante correspondía a los activos de reserva en el FMI, aportaciones a organismos internacionales y la cartera de euros. Es relevante mencionar que en los últimos años el Banco Central ha seguido una política deliberada de mantener una proporción alta de las reservas a plazos cortos, fundamentalmente para asegurar una mayor protección de su valor ante acontecimientos internacionales que podrían afectarlo. Particular referencia al 2

5 respecto merece el riesgo todavía latente que estuvo presente con más fuerza en el año 2012 y primer semestre del 2013 de inestabilidad económica y financiera en algunos países europeos importantes. Desde inicios del 2013, los factores de riesgo se han desplazado hacia la tendencia esperada de las tasas de interés internacionales, que se estarán moviendo al alza hasta alcanzar sus niveles normales de largo plazo. Cuadro 1. Composición de las Reservas Netas del Banco Central de Costa Rica Primer y Segundo semestre millones US Cartera Saldo al Saldo al % 28-jun dic-13 % En dólares 7, , Capital de trabajo 3, , Apoyo a la liquidez 2, , Bonos en dólares 1, , Bonos soberanos con cobertura Estrategia cobertura Capital de Trabajo en Euros Reservas Disponibles 7, , Derechos Especiales de Giro (DEG) Posición de reserva en el FMI (DEG) Aporte al MPFP (FOCEM) Otros ajustes Reservas Netas 7, , III. Indicadores de reservas Existen diversos indicadores que permiten medir si el nivel de reservas de un país es suficiente para hacer frente a deterioros en los términos de intercambio, salidas de capital o crisis en los mercados internacionales, entre los cuales destacan los siguientes: La razón entre reservas y agregados monetarios (tales como el M3) 2 muestra la capacidad de la economía para hacer frente a eventuales salidas de capitales. Entre más alto sea este indicador, mayor es la cobertura frente a requerimientos monetarios de emergencia. Para el caso de Costa Rica, se ubicaba por encima del que exhibían la mayoría de las demás naciones centroamericanas y otros países de Latinoamérica como Chile, México y Brasil. El cociente de reservas sobre PIB es otro indicador de vulnerabilidad externa. Para Costa Rica se situó en 14.8% al finalizar este semestre, por lo que mostraba un nivel similar inferior que el cierre del periodo anterior (15.0%). El indicador de reservas sobre importaciones muestra, en un escenario sin acceso a recursos externos, la capacidad del país para financiar la compra de bienes y servicios. Las reservas internacionales cubrían alrededor de 4.59 meses de importaciones, nivel comparable con el de otras naciones latinoamericanas 2 El M3 es un indicador de la liquidez total ampliada en la economía, incluye el medio circulante más el cuasidinero en moneda nacional y extranjera. 3

6 como México y Chile, aunque inferior al que registraron otros países como Brasil, Uruguay y Perú. Cuadro 2. Indicadores de capacidad de pago de las Reservas Monetarias Internacionales durante últimos años * 2013* RMI / M3 (porcentaje) 23.6% 30.6% 31.6% RMI / PIB (porcentaje) 11.5% 15.0% 14.8% RMI en meses de importaciones *Cifras preliminares Fuente: Departamento Análisis y Riesgo, a partir de información de la página web del Banco Central de Costa Rica. Moneda extranjera valorada al tipo de cambio promedio de MONEX. Gráfico 2. Reservas Internacionales como porcentaje del PIB Gráfico 3. Reservas Internacionales como porcentaje de M3 Gráfico 4. Reservas Internacionales como meses de importación de bienes Fuente: Departamento Análisis y Riesgo, a partir de información del BCCR, Bloomberg y del FMI. 4

7 IV. Composición de las reservas Informe Gestión de Reservas II Semestre Las Reservas Disponibles se invierten principalmente en bonos emitidos por gobiernos soberanos con alto perfil crediticio, bancos de primer orden domiciliados en países desarrollados de América, Europa y Asia, agencias, e instituciones supranacionales (como el Banco Mundial o el Banco Interamericano de Desarrollo). La mayor parte (36.2%) está invertida en los Estados Unidos. La proporción de las reservas invertida en Europa, y particularmente en la zona Euro, se ha venido incrementado desde finales del año 2012, como resultado de los signos de recuperación en esa región. A nivel de composición por tipo de instrumentos, la mayor variación se presentó en el monto de los depósitos overnight mantenidos en la Reserva Federal, que aumentó en un monto equivalente al 20.5% del total de Reservas. El incremento, está asociado a una decisión de la Comisión de Reservas, tomada en las últimas semanas del año, de aumentar el nivel de liquidez de las Reservas, por los motivos que arriba se explicaron. Al cierre del periodo, la composición de las reservas por moneda mostraba que el 96.3% de las inversiones estaban colocadas en dólares de los Estados Unidos o con cobertura cambiaria a dólares, 3.3% de las Reservas estaba denominada en derechos especiales de giro y el porcentaje restante en euros. La composición por moneda señalada es muy similar a la observada a finales del periodo anterior. Gráfico 5. Composición de las Reservas Disponibles, por región geográfica (%) I Semestre-2013 II Semestre-2013 V. Entorno internacional y rentabilidad de las reservas Durante el periodo, la economía estadounidense estuvo influenciada por la incertidumbre acerca del momento en que el Banco de la Reserva Federal (banco central de los Estados Unidos, conocido usualmente como FED ) decidiría empezar a revertir su programa de compra de activos. En este sentido, los 5

8 mercados permanecieron a la expectativa de las manifestaciones de su presidente Ben Bernanke y de las minutas de las reuniones del FOMC (siglas en inglés del Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal) para tratar de descifrar el momento en que la FED resolvería un cambio en su programa. La publicación de datos macroeconómicos repercutió en las reacciones del mercado, pues la FED manifestó que la decisión del fin del estímulo dependería, en gran medida, de la mejora de los determinantes fundamentales del comportamiento de la economía. Al respecto, las autoridades de la Reserva Federal resaltaron que era necesaria una mayor evidencia de un crecimiento acelerado e insistieron en que se requería reducir el desempleo a 6.5%, para que fuera prudente empezar a revertir o disminuir el programa de compras mensuales de bonos por un valor de $ millones (programa de flexibilización cuantitativa, o Quantitative Easing, conocido en la jerga como QE3). Aunque muchos esperaban que el primer anuncio de la retirada de los estímulos se realizara en setiembre, la FED pospuso la reducción de la compra de activos porque seguía preocupada por la incertidumbre fiscal y la escasa mejora de los datos económicos. La falta de resolución sobre el presupuesto en el Congreso de los Estados Unidos, generó que no se llegara a un acuerdo para financiar a las agencias federales para el nuevo año fiscal y por ende la paralización de los servicios gubernamentales. A finales de octubre, los legisladores llegaron a un acuerdo para autorizar un presupuesto temporal, financiando al gobierno hasta el 15 de enero de 2014, y elevando transitoriamente el límite máximo de endeudamiento del gobierno hasta el 7 de febrero de Sin embargo, el último trimestre del año estuvo marcado por datos positivos: una tasa de desempleo y peticiones iniciales de desempleo en disminución, que sumado a un aumento paulatino en la inflación interanual, hicieron que los mercados estuvieran expectantes de si las tendencias eran suficientes para convencer a la FED de iniciar la reducción de su programa de expansión monetaria. En efecto, en la reunión del Comité de Mercado Abierto (FOMC) celebrada en diciembre, se dio un paso más hacia la normalización de la política y se anunció la reducción de su programa de compra de activos de US$85,000 millones a US$75,000 millones mensuales a partir de enero del Las perspectivas optimistas del Comité, en términos generales, estuvieron motivadas por la reducción de las restricciones fiscales, un repunte en el crecimiento económico mundial y el consiguiente aumento de las exportaciones de EE.UU., por la mayor flexibilización de las condiciones crediticias, la disminución progresiva de la tasa de desempleo y por las mejoras que se han producido en los balances de los hogares. Cabe destacar, que al final del periodo, Jeannete Yellen se perfilaba como la candidata más fuerte para asumir el puesto de Presidenta de la FED, pues Ben Bernanke estaba por llegar al final de su periodo. La Sra. Yellen, entonces vicepresidente de la FED, aseguró que las compras de bonos "no durarán para siempre" y que dependerán de los datos macroeconómicos que el banco central vaya recibiendo. 6

9 Así, si bien las tasas de los títulos del Tesoro estadounidense iniciaron el semestre con disminuciones, debido a mayores niveles de demanda por activos seguros, relacionados con el temor por una acción militar de EE.UU. y sus aliados contra Siria y las preocupaciones sobre la situación fiscal y el crecimiento económico, esta tendencia se revirtió durante la segunda mitad del periodo debido a las mejores perspectivas económicas en Estados Unidos. Gráfico 6. Desplazamiento de Curva de Rendimiento Gráfico 7. Evolución de las tasas de Treasuries de EE.UU. durante el 2013 (p.b.) y Libor a 3 meses (%) durante el Fuente: Bloomberg. Por otro lado, el comportamiento de los mercados europeos durante el periodo estuvo muy ligado a los acontecimientos ocurridos en la economía estadounidense, pues ante las discusiones fiscales en los Estados Unidos, algunos inversionistas prefirieron los mercados europeos como destino seguro para sus fondos. Además, la incertidumbre sobre el momento en que la FED decidiría disminuir su programa de compra de activos también tuvo un efecto positivo sobre los precios de los bonos soberanos europeos. Los factores anteriores contribuyeron para que la rentabilidad total acumulada de las Reservas Disponibles en dólares durante el semestre fuera de 12.7 p.b. (sin anualizar), mayor a la registrada en el periodo anterior (5.6 p.b.). Este resultado es consistente con los niveles de tasas de interés en mínimos históricos y un aumento en las tasas de interés observado durante el periodo, mucho menor al del primer semestre. Las carteras de Capital de Trabajo y Apoyo a la Liquidez, mostraron niveles de retorno similares a los del periodo anterior, debido que a las tasas de interés en esos plazos se mantuvieron en niveles mínimos. Por su parte, el retorno semestral de la cartera de bonos soberanos con cobertura cambiaria alcanzó los 32.7 p.b., lo que significó un incremento de cerca de 70 p.b. con respecto al nivel observado al cierre del periodo anterior. 7

10 Cuadro 3. Retorno total de las Reservas Disponibles por Cartera (datos sin anualizar) Cartera I Semestre II Semestre Cambio semestral En dólares Capital de trabajo Apoyo a la liquidez Bonos en dólares Bonos soberanos con cobertura Total Carteras dólares Estrategia de Cobertura Total Carteras dólares con cobertura Capital de Trabajo en Euros (1) / Retorno en euros. Nota: Datos en puntos básicos. 100 puntos básicos equivalen a 1%. Un resumen de la evolución del rendimiento de las reservas junto con el rendimiento del índice de referencia (benchmark) compuesto de las reservas internacionales administradas por el Banco Central, se presenta en el gráfico 8. En el gráfico también se presenta el rendimiento de las notas del Tesoro de los Estados Unidos con vencimiento a tres meses, considerado uno de los activos de menor riesgo en el mercado. Durante este semestre, se retomó la tendencia de los últimos años, en la cual la rentabilidad de las reservas supera la rentabilidad de su índice de referencia y la de las notas del tesoro. Gráfico 8. Evolución del retorno de las Reservas Disponibles en dólares, retorno del benchmark compuesto y de las Notas del Tesoro de los Estados Unidos a 3 meses plazo (p.b. sin anualizar) 8

11 VI. Exposición a Riesgos Financieros Riesgo de crédito El riesgo de crédito se refiere a la probabilidad de enfrentar pérdidas cuando una contraparte no cumple con los pagos de un título de deuda previamente estipulados. Por políticas internas, el Banco Central realiza sus inversiones únicamente en emisores con alta calidad crediticia y muy baja probabilidad de incumplimiento. Durante el periodo, las inversiones en los emisores de la Zona Euro se incrementaron en un 7.5%. Las posiciones en agencias de Europa y Japón pasaron de 18.2% en el periodo anterior a 22.5% en este semestre, las posiciones en entidades bancarias y supranacionales aumentaron de forma conjunta en 3.4%, y en contraposición, disminuyeron las inversiones en el Gobierno de Estados Unidos, y en otros Gobiernos Soberanos (sin incluir EE.UU) (-7.7%). Se inició así la reversión gradual de la política seguida en 2011 y 2012, cuando el Banco Central disminuyó su exposición en Europa, debido a la incertidumbre sobre su estabilidad financiera. En cuanto a la composición de las reservas disponibles por calificación crediticia, 73.7% de las inversiones estaban colocadas en emisores con la calificación máxima (AAA), y 26.3% estaban en el rango de AA (entre AA+ y AA-). Durante el semestre, se observó un incremento en el porcentaje de las reservas que estaba invertido en deuda con calificación AAA, que se explica principalmente por el incremento de las inversiones en supranacionales y agencias europeas 3. Gráfico 9. Composición de las Reservas Disponibles en dólares por calificación crediticia (%) I Semestre-2013 II Semestre Actualmente se utiliza como calificación aplicable el promedio de las calificaciones de las tres calificadoras de riesgo más importantes a nivel internacional (Moody s, S&P y Fitch) siempre y cuando todas sean mayores a AA-. 9

12 31 Dic Jun-2013 Informe Gestión de Reservas II Semestre Riesgo de liquidez El riesgo de liquidez está asociado a la incapacidad de convertir a efectivo, en el corto plazo, los títulos de inversión, para así responder a eventuales requerimientos o necesidades de flujo de caja. Durante el periodo, el riesgo de liquidez al cual se exponen las reservas se mantuvo en niveles mínimos. En efecto, ante un eventual escenario de baja liquidez en el mercado, alrededor del 51% de las reservas disponibles (49% al cierre del semestre anterior) se podrían convertir a efectivo en el plazo de una semana. El cambio observado se explica, principalmente, por el incremento en depósitos mantenidos en la FED y la reducción de inversiones en Euro Commercial Paper (ECP) y Notas de Descuento (DN). Cabe destacar que el plazo máximo para la convertibilidad de los instrumentos a efectivo fue de 6 meses. Gráfico 10. Convertibilidad de los instrumentos a efectivo 1 (porcentajes) 1/ Bajo un eventual escenario de baja liquidez en el mercado, los bonos soberanos de Alemania se liquidan en el plazo de 1 día a 1 semana. Resto de bonos de gobierno, agencias y supranacionales de 1 semana a 3 meses. En el caso de los ECP y ECD se considera su plazo al vencimiento. 10

13 Riesgo de mercado Las carteras que conforman las Reservas Disponibles pueden sufrir ganancias o pérdidas como resultado de cambios en las tasas de interés. Esto es lo que se conoce como riesgo de mercado. Este riesgo se gestiona principalmente a través de la duración, que es una medida de la sensibilidad de las inversiones a las variaciones de la tasa de interés. La duración de las Reservas Disponibles disminuyó cerca de 62 días en relación con el primer Semestre del 2013, ubicándose en el rango de 0.4 años al final del periodo. La reducción en la duración está relacionada con la reactivación de la estrategia de Cobertura y las decisiones de los gestores de cartera, como previsión ante eventuales aumentos en las tasas de interés. Cuadro 4. Duración de las Reservas Disponibles en dólares al 31 de diciembre del Cartera Duración (1) Cambio En dólares Semestral (2) Capital de trabajo Apoyo a la liquidez Bonos en dólares Bonos soberanos con cobertura Total Cartera dólares Estrategia Cobertura * Total Cartera dólares con cobertura / La duración mide el cambio porcentual en el valor de un portafolio ante un cambio de 1% en las tasas de interés. También es aproximadamente el plazo promedio al vencimiento de las inversiones, bajo esa interpretación, los datos estarían en años. Un menor nivel de duración implica una menor exposición al riesgo. 2/ Cifras en días, al cierre del semestre. * Corresponde al aporte de la estrategia de cobertura a la duración total de las RMI Disponibles. 11