GUERRA DE MONEDAS: LOS PAÍSES EN DESARROLLO DEFIENDEN EL EMPLEO. Por Lic. Santiago F. Cuneo

Transcripción

1 Por Lic. Santiago F. Cuneo GUERRA DE MONEDAS: LOS PAÍSES EN DESARROLLO DEFIENDEN EL EMPLEO Existe una guerra de monedas? A qué se deben los tipos de cambios diferenciales impuestos en Argentina? Existen problemas estructurales que expliquen la dependencia argentina para con el dólar? Son los controles sobre los flujos de capital una respuesta inevitable? RESEÑA Nos encontramos en un proceso de rebalanceo global de producción y crecimiento desde los países centrales hacia los países en vías de desarrollo. Consecuentemente, se observan influjos de capital hacia las economías emergentes que implican apreciaciones cambiarias que causan pérdidas de competitividad (y potencialmente de empleos) e inflación de activos. Las crisis hipotecarias ocurridas en varios países centrales han resultado en un aumento (y expectativa de aumento) en las bases monetarias de varios de los emisores de las principales divisas (EE.UU., Eurozona, Japón, RU) y ha dejado un nivel de desempleo inédito en varios países desarrollados. Particularmente para países que no son proveedores directos o indirectos de China, la situación de desempleo y menor crecimiento se ve agravada por la pérdida de competitividad relativa de varios sectores intensivos en mano de obra a partir de la aparición de China como potencia industrial 1. 1 Todo comenzó cuando los chinos migraron hacia la ciudad, elevando su productividad (Fu Jun, Luego de varios intentos fallidos, los chinos decidieron no dejar apreciar su moneda imponiendo un sesgo positivo en sus cuentas externas (Este modelo ha sido seguido por otros países asiáticos luego de la crisis de 1997, aunque Japón y Corea del Sur lo habían implementado anteriormente). Esto resultó en más de 2 trillones de usds acumulados, principalmente invertidos en bonos del tesoro norteamericano, lo que le ha permitido a los EE.UU. sostener déficits comerciales con China. Lima 287 4º D, Buenos Aires, Argentina info@cefed.org.ar Página

2 La crisis global ha dejado altos niveles de desempleo en el mundo desarrollado, así como políticas monetarias expansivas, tanto para ayudar a recomponer el capital de sus bancos, como para tratar de inducir la reflación y estimular la recuperación de sus economías, vía tasas de interés negativas en términos reales que revaluen los activos. Se ha hablado mucho recientemente acerca de las "guerras de divisas". Esto sugeriría que muchos países están buscando la devaluación de sus monedas con el fin de promover sus exportaciones, lo que a su vez obligaría a los otros países a responder con esfuerzos similares. La expresión se remonta a la desastrosa política de empobrecer al vecino que se observó entre las dos guerras mundiales. Los principales conflictos han ocurrido entre China y Brasil por un lado, y EE.UU. por el otro. Este último ha llamado a China manipulador del tipo de cambio y lo ha instado a revaluar el reminmbi/yuan, pero los chinos no quieren reducir su ahorro (en forma de reservas internacionales), sino usarlo para comprar activos, no para importar bienes y servicios. Guido Mantega, funcionario brasileño, viene utilizando recurrentemente el término guerra de monedas para referirse a la situación en la cual Brasil se defiende del real fuerte comprando reservas, bajando la tasa de interés de referencia (SELIC) y a través de otros mecanismos. Hoy en día existen el mismo problema que tuvo el acuerdo de Bretton Woods (cuando se creó el FMI): países con superávits crónicos (China, Alemania y Japón), y otros con déficits crónicos (Estados Unidos). Los bancos centrales de los países desarrollados avanzados han sido criticados por no haber actuado antes para detener las burbujas de los mercados financieros. Ahora son los países de mercados emergentes que están experimentando fuertes entradas de capital ya que los inversores en los EE.UU., Europa y Japón buscan diversificar sus ahorros hacia los países que crecen. Muchos mercados emergentes no pueden absorber la avalancha de dinero que ingresa y tratan de neutralizar el impacto de los capitales golondrina. Esto no es un acto de guerra. Las políticas monetarias expansivas de los EE.UU. y la Eurozona 2 (QE y las compras de deuda de países periféricos -PIGS- por parte del BCE) implican una tendencia de largo 2 EE.UU., a través de las denominadas Expansiones Cuantitativas en sus diferentes versiones (QE1, 2 y 3) y la denominada Operation Twist, ha intentado reducir el costo del dinero y la prima de riesgo por duración, no solo para la deuda pública, sino que se ha extendido recientemente a la deuda hipotecaria. info@cefed.org.ar Página /

3 plazo a la depreciación del dólar y el euro, y que el resto de los países están implementando medidas para mitigar apreciaciones abruptas de las monedas nacionales. Estas medidas son principalmente trabas a la entrada de capitales o la compra de divisas por parte de la autoridad monetaria. Es decir, más que devaluar, lo que hacen el resto de los países es tratar de morigerar la apreciación real de sus monedas. Claro que la acumulación de reservas tiene efectos colaterales como la expansión de la base monetaria, un catalizador potencial para una mayor inflación, que a su vez tiende a apreciar la moneda en términos reales. Entonces, para que se evita la apreciación nominal si finalmente sobreviene una apreciación real? La explicación vendría dada porque la apreciación vía inflación de costos es más lenta y no estimula la entrada de capitales especulativos de la misma manera que lo hace una esterilización ambiciosa en términos de objetivos inflacionarios, siempre que las tasas de interés libres de riesgo (instrumentos soberanos) no resulten demasiado atractivas (como ha estado resultando en Brasil, o en el caso de los infames Tesobonos en Méjico 1994). ENFERMEDAD HOLANDESA? El fenómeno que ocurre en la mayoría de los países productores de materias primas se podría asimilar a la llamada Dutch Disease. Estos recurren a diferentes mecanismos para evitar la apreciación nominal de sus monedas, particularmente la acumulación de reservas. Este mecanismo tiene un sesgo inflacionario, ya que la parte no esterilizada de la expansión monetaria inyecta liquidez al sistema, que termina provocando presiones inflacionarias en bienes, servicios y/o activos. Esto significa que aunque no en términos nominales, la apreciación cambiaria de los países superavitarios es postergable pero inevitable. Es decir, es difícil sostener indefinidamente la paridad de la moneda frente a una entrada masiva de capitales, comprando reservas y esterilizando la expansión monetaria interna. El ECB ha estado comprando deudas de países periféricos europeos a través de varios programas: European Financial Stability Facility (EFSF)/European Stabilization Mechanism (ESM) y más recientemente las: Outright Monetary Transactions (OTM). Los bancos centrales de Japón, Inglaterra han estado implementado programas similares de recompra de deuda. info@cefed.org.ar Página /

4 En Argentina, desde la megadevaluación de 2001, y a pesar de la devaluación reptante (crawling peg), el peso se ha apreciado permanentemente en términos reales al punto de recuperar el nivel pre-crisis de Durante los últimos 10 años, hubo momentos en los cuales el peso tendía a apreciarse aun nominalmente. Fue entonces cuando el BCRA compró reservas para hacer frente a los servicios de la deuda, pagando un costo en términos de impuesto inflacionario y de esterilización a través de LeBacs y NoBacs. Asimismo, desde la ruptura de la Convertibilidad y la imposición de retenciones a la exportación, la Argentina ha recurrido indirectamente a un régimen cambiario de tipos de cambio diferenciales. Este sistema se sustenta teóricamente en la existencia de dos sectores con diferentes niveles de productividad, donde el sector menos productivo, resulta ser intensivo en mano de obra 3. En el caso argentino, el sector agropecuario, goza de ventajas naturales y una productividad alta, mientras que el sector industrial es menos competitivo internacionalmente. El modelo necesita un precio del dólar alto que lo proteja e incentive el desarrollo exportador del sector intensivo en mano de obra, pero lo suficientemente bajo como para no encarecer los salarios, que son el principal costo de producción. Al régimen actual de múltiples tipos de cambio se lo ha denominado cepo cambiario. Estos incluyen un TDC turista y otro paralelo o fuga denominado blue. A qué se debe este nuevo régimen? Qué busca? Durante los años posteriores a la crisis global de 2008, se observó una apreciación acelerada del peso que estaba significando la desaparición del superávit comercial, necesario tanto para cumplir con los servicios de la deuda como para satisfacer la demanda de ahorro en divisas por parte de los particulares 4. Aparentemente, en los años previos al cepo, se estaba tratando de anclar la inflación a través de una apreciación cambiaria (en términos reales) cuando la crisis europea causó una menor demanda de nuestras exportaciones, particularmente desde Brasil, que también sufría la desaceleración del crecimiento chino. Con el objetivo de mejorar la situación externa, pero sujeto a evitar cambios abruptos en los precios domésticos, es que se procede a acelerar el ritmo devaluatorio del dólar oficial y a restringir la demanda para 3 M. Diamand Revista Desarrollo Económico. La estructura productiva desequilibrada de la Argentina y el tipo de cambio La demanda de dólares por parte de los argentinos con fines de ahorro ( fuga ) es un fenómeno explicado por sus características defensivas luego de décadas signadas por megadevaluaciones, hiperinflaciones y confiscaciones de depósitos, así como por su simpleza transaccional. info@cefed.org.ar Página /

5 fines distintos del comercio exterior. En una palabra, se busca cuidar las reservas internacionales para usos estratégicos, entre ellos el servicio de la deuda externa. CONCLUSIONES A los países a los que le va bien hoy en día, son los que directa o indirectamente le venden a China. El creciente comercio mundial no refleja una guerra de devaluaciones competitivas, ni una disminución en el comercio mundial más allá del ciclo, así que parece exagerado hablar de guerra de monedas. Las economías emergentes se están defendiendo de la liquidez global a través de controles a la entrada de capitales y la acumulación de reservas en moneda extranjera para suavizar la apreciación cambiaria (así como para poder pagar sus deudas en moneda extranjera). Sin embargo, no pueden hacer mucho en el largo plazo para evitarlo, ya que las presiones inflacionarias de una moneda subvaluada tienden a apreciarla en términos reales a través de la inflación. Los efectos de los influjos de capital (apreciación de la paridad enfermedad holandesa ) son mitigables pero inevitables. Los controles de capital resultan, en el largo plazo, en instrumentos ineficientes, ya que disminuyen la oferta de ahorro potencialmente disponible para la inversión. Asimismo, el proteccionismo aduanero, aunque justificado en el corto plazo, interfiere en la eficiencia del mercado para asignar recursos. La mejor manera de evitar los efectos negativos de los influjos de capital (apreciación de la paridad por la entrada de capitales especulativos) es a través de tasas de interés que no incentiven la especulación ( carry trade ) 5. Para esto, son necesarias políticas sólidas de solvencia fiscal y un superávit en la cuenta corriente de la balanza de pagos que permita afrontar los servicios de capital de la deuda pública. Esto permitiría ahorrar reservas en la parte ascendente del ciclo y comprar divisas (tanto por parte de 5 Es decir, rendimientos de la deuda esterilizadora que no incentiven los capitales golondrina. Ver, figura 1, pág. 7: IMF, Capital Inflows: The Role of Controls; Jonathan D. Ostry, Atish R. Ghosh, Karl Habermeier, Marcos Chamon, Mahvash S. Qureshi, and Dennis B.S. Reinhardt, February info@cefed.org.ar Página /

6 la autoridad monetaria como del tesoro) con el objeto de pagar/recomprar deuda y así, evitar la apreciación cambiaria. A nivel global, habría que pensar un nuevo esquema como el de Bretton Woods donde el Yuan se convierta en una moneda de reserva internacional, que sería beneficioso tanto para China, como para que los países emergentes disminuyan su dependencia del dólar. info@cefed.org.ar Página /