Finanzas Estructuradas

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1 Forestal I Fideicomiso Financiero Informe de Actualización Índice pág. Calificaciones 1 Resumen de la transacción 1 Factores relevantes de la calificación 1 Actualización 2 Anexo A: Dictamen de calificación 5 Calificaciones Flujos Futuros / Argentina Vencimiento Clase Monto VN$ final Calificación Subordinación Perspectiva TD $ (*) Marzo 2021 BBBsf(arg) No aplicable Estable CP $ Marzo 2021 CCCsf(arg) No aplicable Total $ TD: Títulos de Deuda CP: Certificados de Participación. (*) a la fecha, el saldo pesificado, actualizado por CER, intereses capitalizados y amortizaciones asciende a $ Las presentes calificaciones se confirman con información proporcionada por el fiduciario a septiembre de Resumen de la transacción En febrero de 1999, Banco CMF (fiduciario original) emitió Títulos de Deuda y Certificados de Participación en el Fideicomiso Forestal I (antes UBS Brinson Forestal I), por un VN de $ , con vencimiento a 10 años (febrero 2009). El producido de la colocación de los títulos fue destinado a la adquisición y administración de plantaciones forestales y tierras aptas para dicho fin. La Asamblea de Inversores del decidió prorrogar el vencimiento del fideicomiso hasta el ; designó a Bapro Mandatos y Negocios S.A. como nuevo fiduciario y a Garruchos S.A. como nuevo coordinador del proyecto. Factores relevantes de la calificación Plazo de vigencia del fideicomiso: el actual vencimiento, 15 marzo 2021, otorga un adecuado horizonte al proyecto forestal, adaptándose a la naturaleza de los activos involucrados. Informes relacionados Forestal I del 31 de octubre de 2013 Analistas Analista Principal Mauro Chiarini Director Senior mauro.chiarini@fixscr.com Analista Secundario Cintia Defranceschi Director cintia.defranceschi@fixscr.com Relación Deuda / Valor (LTV): Considerando la valuación de los activos al por $ 314 millones ($ 161 millones bosques forestales + $ 153 millones de terrenos productivos), esta relación arroja un nivel más que adecuado; 25,2% considerando los TD ajustados por CER con intereses capitalizados y 42% computando el total del pasivo al Fiduciario y coordinador del proyecto: En la asamblea de marzo 2011 se aprobó la designación de Garruchos SA (Grupo Insud) como nuevo coordinador del proyecto en reemplazo de Global Forest Partners (GFP) que había presentado la renuncia. Al mismo tiempo se aceptó la renuncia de Banco CMF SA, como fiduciario y se designó a Bapro Mandatos y Negocios SA, en dicho rol. Plan de Inversión, de Producción y Estratégico (PIPE) a 10 años: El fue aprobado por el Comité Ejecutivo un nuevo PIPE a 10 años propuesto por Garruchos SA. El mismo apunta a maximizar el Valor Presente Neto de las forestaciones, cambiando el mix de producción entre las especies (eucaliptos /pinos) y garantizando la sustentabilidad del recurso forestal. Operador: Desde el , Garruchos SA es el operador por decisión unánime del Comité Ejecutivo. Sensibilidad de la calificación Las calificaciones se podrían ver negativamente afectadas en caso de un peor desempeño de las plantaciones forestales. Por el contrario, una reducción del LTV y/o una mejora en los flujos podría llevar a una suba en la calificación.

2 El presente informe resumido es complementario a los respectivos informes integrales de calificación (ver informes relacionados) y contempla la evolución de las principales variables de la transacción. Las secciones Evaluación, Estructura y Antecedentes no se incluyen debido a que las mismas no han sufrido cambios significativos. Actualización Los activos del fideicomiso muestran un buen crecimiento biológico, y debido al manejo intensivo de que es objeto, se verifica un aumento de valor en el tiempo (mayor volumen de mayor valor unitario). Las plantaciones producen un flujo de fondos periódico que proviene de aserrar parcialmente ciertas partes de los árboles. Este flujo de fondos se utiliza para el pago de gastos del fideicomiso y de mantenimiento del activo. Si existiera un flujo de fondos excedente se puede aplicar al pago de intereses y capital de los TD. Sin embargo, la cancelación total del capital de la transacción está programada para ser pagada con la liquidación final de los activos. La masa forestal en el Fideicomiso produce distintos tipos de productos. Los tres principales productos es la madera rolliza (sawlog), madera para pulpa (pulplog), madera rolliza aserrable y debobinable (veneer). El valor de la masa forestal está concentrado en madera rolliza y debobinable, que son las que poseen un mayor valor en el mercado Ejercicio de nueve meses al : Los estados contables de nueve meses al reflejan una utilidad bruta de $ 26,3 millones y una utilidad neta de $ 3,7 millones. El activo del fideicomiso representado por la Masa Forestal por un total de $ 170,7 millones se encuentra contabilizado mayormente en el activo no corriente ($145,0 millones), siendo valuado al valor neto descontado del flujo neto de fondos a percibir para el caso de las plantaciones que se encuentren a posteriori de la etapa inicial. Por su parte para los bienes que se encuentran en la etapa inicial de su desarrollo biológico, se midieron al costo de reposición de los bienes y servicios necesarios para obtener un bien similar. Valuación: Considerando la valuación de los activos al por $ 314 millones ($ 161 millones bosques forestales + $ 153 millones de terrenos productivos), esta relación arroja un nivel más que adecuado; 25,2% considerando los TD ajustados por CER con intereses capitalizados y 42% computando el total del pasivo al Plan de Inversión, de Producción y estratégico (PIPE): Criterios relacionados Metodología de Calificación de Finanzas Estructuradas registrada ante Comisión Nacional de Valores El 28/9/2011 fue aprobado por el Comité Ejecutivo un nuevo PIPE a 10 años propuesto por Guarruchos SA. que apunta a maximizar el Valor Presente Neto de las forestaciones, cambiando el mix de producción entre las especies (eucaliptos /pinos) y garantizando la sustentabilidad del recurso forestal. Características del PIPE: No se ha considerado la compra de campos sino que, principalmente, se ha centrado en las inversiones para la optimización de las has. forestadas existentes, mejorando el mix de plantaciones, según los mejores pronósticos de consumo futuros. El coordinador consideró que el volumen de plantaciones en la provincia de Corrientes prevé una sobreoferta en los próximos años, con la consecuente baja de precios. Por lo tanto, se determina un horizonte con sobreoferta de madera, de Pinos en primer lugar. Por esto entienden que corresponde definir una orientación marcada hacia la plantación de Eucaliptus en todas las superficies que lo permitan. Asimismo se evaluó que esta especie ofrece mayor producción de madera por unidad de superficie: está en el orden de un 40 % superior a la del Forestal I 2

3 Pino. Con respecto a los precios de mercado comparativos de ambas especies, las condiciones actuales muestran valores similares en casi todas las categorías salvo en el laminable, donde el valor del pino supera al del eucaliptus. Sin embargo actualmente, la madera laminable es la de menor demanda, por lo que las producciones de los bosques estarán orientados a la madera aserrable, con no más de un 20% de producción de laminable. El coordinador busca la maximización del valor de los activos forestales, y la propuesta de inversión no sólo se encuentra orientada hacia la plantación de Eucaliptus, sino que también se basa fundamentalmente en la formación de plantaciones clonales. No obstante los costos de establecimiento con plantines clonales en Eucaliptus son superiores al Pino, la rentabilidad que genera el Eucaliptus en comparación es de más de un 100 %. De las alternativas evaluadas se concluyó que la mejor era la que propone el ordenamiento de los bosques y sustitución de la especie en todas las aéreas posibles de plantar Eucaliptus con plantines clonales. Esta superficie alcanza las has., manteniendo el resto como plantaciones de pino (4.850 has). Esta alternativa brinda un Valor Presente Neto (VPN) de USD 38,2 MM al 11%, acompañado por un ordenamiento de la producción y un mayor costo de manejo. Es menester aclarar que este VPN surge considerar un manejo forestal a perpetuidad, a un plazo de 30 años, y no considera el pago de intereses ni amortización de capital de los Valores fiduciarios. Por su parte el flujo de caja estimado para la propuesta aprobada es el siguiente: FLUJO DE FONDOS ANTES DE IMPUESTOS EN USD/AÑO AÑO Plantaciones Mantenimiento Podas Raleos Total Inversion Fijo EGRESOS VENTAS NETO En Asamblea de Inversores del 8 de mayo 2012 se aprobó, entre otros puntos, el PIPE antes descripto. Desde el , Garruchos SA fue designado como nuevo operador por decisión unánime del Comité Ejecutivo. Las calificaciones se podrían ver negativamente afectadas en caso de un peor desempeño de las plantaciones forestales. Por el contrario, una reducción del LTV y/o una mejora en los flujos podría llevar a una suba en la calificación. Pagos a los Instrumentos: De acuerdo con lo que establece el contrato de fideicomiso, el Comité Ejecutivo puede instruir al Fiduciario para que impute los montos de cada Distribución que correspondan a los Títulos de Deuda Fiduciaria, en exceso de los montos correspondientes al pago del Interés Preferido devengado, a la amortización del capital de los Títulos de Deuda Fiduciaria. A la fecha se han realizado los pagos de intereses preferidos correspondientes a todos los períodos cuyos estados contables han sido aprobados por el Comité Ejecutivo. Forestal I 3

4 Por lo tanto la amortización de los Títulos surge de la decisión del Comité Ejecutivo. En el siguiente cuadro se muestran los pagos realizados los instrumentos hasta la fecha: F. Pago Intereses preferidos Amortizacion capital (*) 28/09/ ,34 01/10/ , ,00 04/01/ , ,00 04/04/ ,45 10/07/ ,44 10/10/ ,82 12/01/ , ,00 15/04/ ,25 15/07/ ,00 15/10/ ,50 19/01/ ,23 16/04/ ,00 16/07/ ,38 14/10/ ,07 19/01/ ,53 13/05/ ,70 12/08/ , ,00 14/11/ , ,00 14/02/ , ,00 15/05/ ,52 14/08/ ,89 14/11/ ,05 18/02/ ,02 15/05/ ,08 14/08/2013 0, ,00 14/11/ , ,00 14/02/ ,15 16/05/ ,88 14/08/ , ,67 14/11/ , ,01 (*) Incluye CER acumulado por el capital y sobre intereses capitalizados e ints capitalizados Forestal I 4

5 Anexo A: Dictamen de calificación El Consejo de Calificación de FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO afiliada de Fitch Ratings - Reg. CNV N 9, reunido el 29 de diciembre de 2014, confirmó las siguientes calificaciones de los Títulos de Deuda (TD) y Certificados de Participación (CP) emitidos bajo el Fideicomiso Financiero Forestal I: Instrumentos Calificación actual Perspectiva Calificación anterior Perspectiva TD $ (*) BBBsf(arg) Estable BBBsf(arg) Estable CP $ CCCsf(arg) No aplica CCCsf(arg) No aplica (*) a la fecha, el saldo pesificado, actualizado por CER, intereses capitalizados y amortizaciones asciende a $ Categoría BBBsf(arg): BBB nacional implica una adecuada calidad crediticia respecto de otros emisores o emisiones del país. Sin embargo, cambios en las circunstancias o condiciones económicas tienen una mayor probabilidad de afectar la capacidad de pago en tiempo y forma que para obligaciones financieras calificadas con categorías superiores Categoría CCCsf(arg): CCC nacional implica un riesgo crediticio muy vulnerable respecto de otros emisores o emisiones dentro del país. La capacidad de cumplir con las obligaciones financieras depende exclusivamente del desarrollo favorable y sostenible en el entorno económico y de negocios. Nota: la Perspectiva de una calificación indica la posible dirección en que se podría mover una calificación dentro de un período de uno a dos años. Una calificación con perspectiva estable puede ser cambiada antes de que la perspectiva se modifique a positiva o negativa si existen elementos que lo justifiquen. Los signos "+" o "-" se añaden a una calificación para darle una mayor o menor importancia relativa dentro de la correspondiente categoría y no alteran la definición de la categoría a la cual se los añade. Fuentes de información. La información resultó razonable y suficiente. La presente calificación se realizó sobre la base de la información cuantitativa y cualitativa suministrada por el Fiduciario y el Coordinador del proyecto de carácter privado y la siguiente información pública: Texto ordenado del Contrato de Fideicomiso Financiero al del 15 de marzo de 2011, aprobado por C.N.V. mediante su Resolución N del 24 de mayo de 2011 disponible en Actas de asamblea del y del disponible en Estados Contables anuales y trimestrales del Fideicomiso disponibles en Publicaciones del Fiduciario acerca de hechos Relevantes disponible en Avisos de pago de servicios a los TD disponible en Dicha información resulta adecuada y suficiente para fundamentar la calificación otorgada. Determinación de las calificaciones: Metodología de Calificación de Finanzas Estructuradas registrada ante Comisión Nacional de Valores (disponible en o en Informes relacionados: Forestal I del 31 de octubre de 2013 Disponibles en Notas: El presente informe de calificación debe leerse conjuntamente con el prospecto de emisión. Los factores analizados en la primera hoja de este informe bajo el título Factores Relevantes de la calificación contemplan los puntos de Evaluación y Antecedentes y bajo el título Resumen de la transacción se describe la Descripción de la estructura. Forestal I 5

6 Las calificaciones antes señaladas fueron solicitadas por el emisor, o en su nombre, y por lo tanto, FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO, Afiliada a Fitch Ratings - Reg. CNV N 9 en adelante FIX SCR S.A. o la calificadora-, ha recibido los honorarios correspondientes por la prestación de sus servicios de calificación. TODAS LAS CALIFICACIONES CREDITICIAS DE FIX SCR S.A. ESTÁN SUJETAS A CIERTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES. POR FAVOR LEA ESTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES SIGUIENDO ESTE ENLACE: ADEMÁS, LAS DEFINICIONES DE CALIFICACIÓN Y LAS CONDICIONES DE USO DE TALES CALIFICACIONES ESTÁN DISPONIBLES EN NUESTRO SITIO WEB LAS CALIFICACIONES PÚBLICAS, CRITERIOS Y METODOLOGÍAS ESTÁN DISPONIBLES EN ESTE SITIO EN TODO MOMENTO. EL CÓDIGO DE CONDUCTA DE FIX SCR S.A., Y LAS POLÍTICAS SOBRE CONFIDENCIALIDAD, CONFLICTOS DE INTERÉS, BARRERAS PARA LA INFORMACIÓN PARA CON SUS AFILIADAS, CUMPLIMIENTO, Y DEMÁS POLÍTICAS Y PROCEDIMIENTOS ESTÁN TAMBIÉN DISPONIBLES EN LA SECCIÓN DE CÓDIGO DE CONDUCTA DE ESTE SITIO. FIX SCR S.A. PUEDE HABER PROPORCIONADO OTRO SERVICIO ADMISIBLE A LA ENTIDAD CALIFICADA O A TERCEROS RELACIONADOS. LOS DETALLES DE DICHO SERVICIO DE CALIFICACIONES SOBRE LAS CUALES EL ANALISTA LIDER ESTÁ BASADO EN UNA ENTIDAD REGISTRADA ANTE LA UNIÓN EUROPEA, SE PUEDEN ENCONTRAR EN EL RESUMEN DE LA ENTIDAD EN EL SITIO WEB DE FIX SCR S.A. Este informe no debe considerase una publicidad, propaganda, difusión o recomendación de la entidad para adquirir, vender o negociar valores negociables o del instrumento objeto de calificación. La reproducción o distribución total o parcial está prohibida, salvo con permiso. Todos los derechos reservados. 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La forma en que FIX SCR S.A. lleve a cabo la investigación factual y el alcance de la verificación por parte de terceros que se obtenga variará dependiendo de la naturaleza de la emisión calificada y el emisor, los requisitos y prácticas en la jurisdicción en que se ofrece y coloca la emisión y/o donde el emisor se encuentra, la disponibilidad y la naturaleza de la información pública relevante, el acceso a representantes de la administración del emisor y sus asesores, la disponibilidad de verificaciones preexistentes de terceros tales como los informes de auditoría, cartas de procedimientos acordadas, evaluaciones, informes actuariales, informes técnicos, dictámenes legales y otros informes proporcionados por terceros, la disponibilidad de fuentes de verificación independiente y competentes de terceros con respecto a la emisión en particular o en la jurisdicción del emisor, y una variedad de otros factores. 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Como resultado, a pesar de la comprobación de los hechos actuales, las calificaciones pueden verse afectadas por eventos futuros o condiciones que no se previeron en el momento en que se emitió o afirmo una calificación. La información contenida en este informe se proporciona "tal cual" sin ninguna representación o garantía de ningún tipo. Una calificación de FIX SCR S.A. es una opinión en cuanto a la calidad crediticia de una emisión. Esta opinión se basa en criterios establecidos y metodologías que FIX SCR S.A. evalúa y actualiza en forma continua. Por lo tanto, las calificaciones son un producto de trabajo colectivo de FIX SCR S.A. y ningún individuo, o grupo de individuos, es únicamente responsable por la calificación. La calificación no incorpora el riesgo de pérdida debido a los riesgos que no sean relacionados a riesgo de crédito, a menos que dichos riesgos sean mencionados específicamente. FIX SCR S.A. no está comprometido en la oferta o venta de ningún título. 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