GERENCIA ECONOMISTA JEFE 28 DE DICIEMBRE DE Sergio Lehmann Economista Jefe Corporación BCI

Transcripción

1 28 DE DICIEMBRE DE 2015 AMERICA LATINA: Emisión de deuda soberana para 2016 aumentaría, a pesar del deterioro en las condiciones de financiamiento, debido a mayor déficit fiscales en las economías de la región. El mal desempeño económico que está viviendo América Latina, junto con importantes caída en los precios de commodities, se ha visto reflejado en un empeoramiento importante en las cuentas fiscales de este y el próximo año. Esto ha llevado a un aumento en las necesidades de financiamiento en la mayoría de los países más importantes de América Latina. Sin embargo, las condiciones que enfrentaron durante este año fueron mostrando un deterioro, especialmente en la última parte del año, lo cual se vio reflejado en aumentos en las tasas de colocación en la gran mayoría de los instrumentos emitidos de manera local, los que también comenzaron a colocarse sobre la par desde el 2T15. Los factores comunes que enfrentan las economías son aumentos en premios por riesgos ante el comienzo de normalización monetaria de la Fed y su consecuente alza de tasas, que tiene efectos sobre un mayor costo de endeudamiento en dólares y transmisión a tasas locales. A esto se suma, que la gran mayoría muestra un empeoramiento en las cuentas fiscales, junto con importantes déficits en cuentas corrientes, como en Colombia y Brasil, lo cual lleva a aumentos adicionales en los costos de fondeo respecto a otros países emergentes. Además, la región se encuentra en un proceso de ajuste monetario, aumentando las tasas de referencia debido a la elevada inflación, la cual se debe en su mayor parte a la depreciación cambiaria que se ha transmitido a precios. Esperamos que el deterioro en las condiciones de financiamiento, tanto de manera local como externa, continúe durante el 2016, a medida que aumenten las de tasas en EE.UU. y continúes el ciclo de ajuste monetario en que se encuentran los bancos centrales locales. Los premios por riesgo se mantendrán por sobre niveles de largo plazo, en la medida que el precio de materias primas se sitúe en valores relativamente bajos, y la normalización monetaria en EE.UU. genera ajuste en los mercados financieros. Sergio Lehmann Economista Jefe Corporación BCI Francisca Pérez Economista Senior Antonio Moncado Economista Felipe Ruiz Economista economia@bci.cl BRASIL Dentro de los países de la región Brasil es el que presenta el escenario más complejo, tanto por su situación económica como política, por lo que sus perspectivas deuda pública, necesidades de financiamiento y escenarios para 2015 han cambiado de manera importante desde finales del año pasado cuando se aprobó el presupuesto. El Plan Anual de Financiamiento de 2015, mostraba unas necesidades líquidas

2 totales de financiamiento de la economía brasilera que alcanzaban los R$ 488 billones, lo cual incluía la recaudación de ciertos recursos presupuestarios, significando un déficit fiscal cercano a 6% del PIB. En este documento, el Tesoro brasileño señala que las emisiones de deuda interna representarían cerca del 87% de las necesidades brutas de financiamiento con R$ 558 billones, mientras que las externas sólo R$ 14 billones. Ambos montos con el fin de pagar los vencimientos de la deuda. Esto significaba un límite máximo de la deuda pública federal de no más de R$ billones, para cumplir con sus metas fiscales de balance primario. Además señaló que la composición de las emisiones de deuda, tendrían como límite máximo, colocaciones en tasa fija de 44%, 37% en tasa real, 22% en tasa variable y 6% en moneda extranjera. Sin embargo, debido a la difícil situación económica en Brasil, en agosto de este año, el Tesoro anunció que ampliaría el límite máximo de la deuda pública federal en R$ 200 billones, ubicándola en R$ billones, lo cual podría llevar el déficit fiscal de este año a niveles por sobre el 9% del PIB. Esto implicó un aumento en las emisiones de deuda local, aunque la composición no se vio afectada. A la fecha, se han emitido cerca de R$ 820 billones, incluyendo las necesidades del banco Central, las cuales se estimaban en un comienzo por R$ 63 billones y a la fecha son R$192 billones. Respecto a la composición, un 58% ha sido en tasa fija, 33% en tasa variable y cerca de 9% son bonos reales. Respecto a los resultados de las subastas, las tasas de colocaciones mostraron aumentos significativos durante el año. Por ejemplo, la tasa de un bono a 2 años plazo subió sobre los 250pb desde enero a la fecha. Por otro lado, durante este año no se realizaron emisiones en el exterior, lo cual se debe al fuerte aumento en los premios por riesgo que ha observado el país, por el escenario macro y político que llevó a rebajas de clasificación soberana, haciendo que las emisiones en el exterior tengan condiciones muy adversas y a mayores costos. Déficit fiscal del gobierno central de Brasil ,2-7,0-8 -7,7-9 -9,4-10 Efectivo FMI Bci Estudios Fuentes: Bci Estudios, FM y Tesoro de Brasil. Para el próximo año, a pesar de la aprobación de la ley de presupuesto, aún no hay claridad respecto al monto que se emitirá. En el programa se aprobó que se alcanzará un déficit primario de 0,34% del PIB para 2016 (indicador que no incluye los pagos de intereses de la deuda, donde estimaciones de mercado fluctúan el déficit total del gobierno entre 8-6% del PIB en 2016). Si bien, el documento del Ministerio de Planificación indica que la emisión de títulos presupuestada es del orden de los R$ 333 billones, la estructura de vencimientos de deuda muestra algo cercano a los R$ 400 billones. Por su parte, los supuestos ocupados en los cálculos del balance fiscal primario son algo optimistas, especialmente los de crecimiento e inflación, por lo que no sería extraño que el gobierno anunciara una mayor necesidad de financiamiento durante el próximo año, esto a pesar que las condiciones de financiamiento muestren un mayor deterioro por los aumentos en los premios y tasas locales. Respecto a emisiones externas, no creemos que se realicen debido a los elevados premios por riesgo que muestra el país y porque sus bonos soberanos ya no tienen grado de inversión, por lo que podrían recibir un castigo extra.

3 COLOMBIA A fines de 2014, dado el déficit fiscal estimado para 2015, de cerca de 3,0% del PIB, el Ministerio de Hacienda anunció que la colocación de deuda soberana durante el 2015 sería de COP$22,6 billones de Títulos de Tesorería en el mercado local y cerca de US$ millones en el mercado externo. A finales de septiembre de este año, señaló que realizó de forma anticipada todas las colocaciones en el mercado interno. Donde se subastaron papeles nominales por 5, 10 y 15 años y la tasa promedio de las colocaciones fue de 7,07%, mientras que los papeles reales (UVR) fueron a 5, 10 y 20 años con una tasa promedio de 3,095%. Destacando que las tasas de descuento estuvieron por debajo de papeles similares ya transados en el mercado secundario. Respecto a las emisiones en el exterior, Colombia emitió cuatro bonos en dólares (dos en octubre del año pasado y dos durante este año) por un total de US$ millones, y a plazos de 10 y 30 años, logrando las tasas más bajas de la historia para este tipo de emisiones. Por otro lado, en junio de este año, el gobierno dio a conocer, de forma preliminar y antes que se aprobara el presupuesto para el año 2016, las necesidades de financiamiento para el próximo año. Dada una corrección en el precio esperado del petróleo, el déficit fiscal esperado para 2015 y 2016 aumentaron, por lo que el gobierno decidió aumentar las emisiones internas en casi COP$ 4 billones respecto al año 2015, totalizando COP$26,5 billones en emisiones de Títulos de Tesorería en el mercado local, mientras que en el mercado externo sólo ve emisiones por un total de US$ millones. De esta forma, el Ministerio de Hacienda estima que el déficit fiscal para el 2016 debería ser 3,6% del PIB, sin embargo estimamos que podría ubicarse sobre 4% del PIB, debido a menor precio del petróleo y algo de menor crecimiento estimado para el próximo año. Por otro lado, el gobierno colombiano decidió emitir en septiembre de este año un bono a 10 años en dólares por US$ millones, prefinanciando el 50% de las necesidades de financiamiento en dólares para La tasa de colocación (4,653%) fue mayor a la tasa cupón (4,5%), y mayor a la que se logró en 2014 con una emisión de características similares (3,673%), denotando en el margen, un leve empeoramiento en las condiciones externas. La estrategia de adelantar las emisiones externas es algo utilizado en Colombia para lograr mejores condiciones en el financiamiento, en esta ocasión el adelanto en la emisión se debió a una probable alza en las tasas externas en dólares debido al alza de tasas por parte de la Fed durante este mes. Así, esperamos que la próxima emisión externa se realice durante el primer cuarto del año, una vez que los mercados ya hayan internalizado el ritmo de la normalización monetaria de la Fed, y así la incertidumbre respecto a los efectos sobre los mercados haya disminuido. De manera particular, las condiciones externas para Colombia se irán deteriorando, observándose aumentos en los premios por riesgo, ya que muestra un déficit de cuenta corriente importante y las perspectivas para el precio del petróleo continúan deteriorándose, y se espera que se mantengan en niveles bajos por un periodo más prolongado al previsto, lo cual deteriorará las cuentas fiscales y la percepción de inversionistas extranjeros en la actividad económica. Déficit fiscal del gobierno central de Colombia 0,0-0,5-1,0-1,5-2,0-2,5-4,0-3,4-3,6-4,5-4,1 FMI Gob. Colombia Bci Estudios Fuentes: Bci Estudios y Ministerio de Hacienda de Colombia. Perfil de vencimientos de la deuda de Colombia (billones de COP) TES Tasa Fija TES UVR Fuentes: Bci Estudios y Ministerio de Hacienda de Colombia. Respecto a las emisiones internas para el próximo año, estimamos que las subastas se realizarán durante todo el 2016 y no creemos que

4 éstas se terminen de realizar antes de fin de año, cómo ocurrió durante Sin embargo, las condiciones de financiamiento internas continuarán empeorando en línea con débiles indicadores macroeconómicos, que llevarán a aumentos en las primas por riesgos. A pesar de lo anterior, no creemos que las subastas tengan problemas de colocación. MÉXICO Durante las discusiones del Presupuesto 2015 se aprobó un techo de endeudamiento interno neto de MXN $ millones para el Gobierno Federal y de US$ millones de endeudamiento externo para el Gobierno Federal y la Banca de Desarrollo. Donde por primera vez, se estableció que empresas como Pemex tuvieran sus propios límites de endeudamiento, por lo que sus emisiones no se encuentran incluidas en este monto. En el momento de la aprobación del Presupuesto, se estimaba un déficit fiscal de 3,1% del PIB para 2015, sin embargo, hoy estimamos que podría ubicarse en torno a 3,8% del PIB para este año, debido a un menor crecimiento del estimado y menores ingresos por concepto de caídas en el precio del petróleo. Respecto a las emisiones en el mercado local, durante este año se han realizado cerca del 75% del máximo anunciado, por cerca de MXN $ millones. La estrategia que ha seguido el gobierno ha sido la de proveer referencias de mercado para éstos títulos. El 29% de las emisiones corresponden a bonos de 2 años, 44% a los de 5 años y el restante a plazos más largos. Además, sólo el 6% corresponde a bonos reales, y la mayor parte de los bonos nominales es de tasa fija. Si bien, las tasas de colocación han ido aumentando durante lo que va del año, este aumento ha sido menor al observado en otros países. El manejo de la deuda externa ha estado bastante dinámica durante el 2015, emitiendo dos bonos en dólares por un total de US$ millones, y cuatro bonos en euros por un total de millones. En Europa, la demanda por estos bonos fue ampliamente superior a lo esperado, logrando tasas de colocación dentro de las más bajas de la historia, aprovechando así, las mejores condiciones que ofrece el mercado europeo. Además durante octubre, la Secretaría de Hacienda y Crédito Público señaló que se encuentra estudiando la posibilidad de emitir en yenes, para financiar sus necesidades de Este tipo de emisiones en moneda no dólar es algo habitual en México, donde cerca de 20% de la deuda externa está euros, yenes y libras. De manera preliminar, ya que el Presupuesto para 2016 aún no ha sido aprobado, en la ley se contemplan como máximo un endeudamiento interno neto de MXN $ millones para el Gobierno Federal y de US$ millones de endeudamiento externo para el Gobierno Federal y la Banca de Desarrollo. En el documento no se establece cuanto es lo que el gobierno espera de déficit fiscal para el próximo año, pero según los datos entregados, este podría ubicarse en torno a 3,2% del PIB en 2016, lo cual es una disminución respecto a 2015, debido principalmente a menores obligaciones de la deuda. Estimamos que de las emisiones en el mercado interno, podría haber un aumento en las colocaciones de bonos reales debido a una estrategia de la Secretaría de darle impulso a ese mercado, por lo que podrían llegar a significar algo más del 10% del total emitido. Además, debido a su proximidad con EE.UU., las tasas de colocación deberían Déficit fiscal del gobierno central de México 0,0-0,5-1,0-1,5-2,0-2,5-4,0-4,5-4,0-3,8-5,0 Efectivo FMI Bci Estudios Fuentes: Bci Estudios y Secretaría de Hacienda de México. Composición de la deuda neta de México (porcentaje del total) 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Interna Externa Fuentes: Bci Estudios y Secretaría de Hacienda de México. -3,

5 comenzar a aumentar en línea con los aumentos en las tasas del Tesoro norteamericano, aunque en menor medida que otros países de la región, debido a la mejor posición relativa en que se encuentra la economía mexicana. Respecto a la deuda externa, y en línea con lo ocurrido en los años previos, creemos que las emisiones en dólares podrían disminuir su porcentaje del total emitido, y aumentar las en euros e incluso podrían haber en yenes. Esto con el objetivo de diversificar y disminuir los costos de fondeo. Composición por moneda la deuda externa de México (porcentaje del total) PERÚ El gobierno peruano, en su Ley de Presupuesto 2015, no indicó cuánto es el déficit fiscal esperado, sino que puso como supuesto un déficit estructural de 1% del PIB. Sin embargo, debido a un menor crecimiento y menores precios del cobre, estimaciones apuntan a un aumento el déficit respecto a 2014, que fue de 0,3% del PIB. A noviembre, el Ministro de Finanzas indicó que para este año espera un déficit de 2,2% del PIB. Por su parte, en la Ley de presupuesto para este año, el Ministerio de Finanzas señaló que de los recursos por operaciones oficiales de crédito, la colocación de bonos en el mercado interno corresponderían a S/$3.615 millones, los cuales serían destinados principalmente a pagar el servicio de la deuda pública. Sin embargo, a diferencia de otros países, en su captación de recursos por operaciones de créditos también incluye importantes créditos externos, los que han representado una significativa parte de éstas. Así, las emisiones de bonos en el mercado interno significan al 53% del total de los recursos de operaciones, y donde por préstamos externos recibiría por cerca de S/$2.217 millones. Además, no mencionó la posibilidad de emitir deuda en el exterior. A la fecha, se han emitido más de S/$3.400 millones, donde cerca de S/$2.800 millones fueron emitidos en papeles nominales (82% aproximadamente del total), y en torno a S/$600 millones en papeles indexados a inflación. Donde, en general la tasa de colocación fue mayor que la tasa cupón. Lo que más se puede rescatar de las emisiones, fue como las tasas de interés nominal y real fueron aumentando durante el año. Por ejemplo, la tasa interés nominal para un bono a 11 años en enero de 2015 era en torno a 5,4%, mientras que a noviembre ya había aumentado a niveles sobre 6,8%. A su vez, la tasa real para un bono a 40 años era cerca de 3,45% a principios de año, mientras que un papel con las mismas características se colocó a una tasa sobre los 3,9% durante el cuarto trimestre. Esta situación viene de la mano con aumentos en los premios por riesgos soberanos del país, junto con el comienzo de ajuste monetario que ha estado realizado el Banco Central de Perú y un empeoramiento de las condiciones externas ante el alza de tasas por parte de la Fed, por primera vez en cerca de 10 años. Fuentes: Bci Estudios y Secretaría de Hacienda de México. Déficit fiscal del gobierno central de Perú 1,0 0,5 0,0-0,5-1,0-1,5-2,0-1,9-2,5-2,2-2,2-3,2 Efectivo FMI Bci Estudios Fuentes: Bci Estudios y Ministerio de Economía y Finanzas de Perú. Si bien, en el presupuesto para este año no estaba contemplado la emisión de bonos en el extranjero, en marzo Perú colocó US$ 545 millones a 40 años plazo, reabriendo nuevamente su bono global a Esto para realizar un canje respecto a otros bonos emitidos que vencen entre 2016 y 2025, y que su tasa de rendimiento es mucho mayor, para de esta forma disminuir su carga.

6 Para el próximo año, en la Ley de Presupuesto de 2016 se indica que la emisión de bonos en el mercado interno será de S/$9.126 millones, lo cual significa más de 150% de aumento respecto a este año. Señalando que serán destinados principalmente para el pago del servicio de la deuda pública. Además, indica que emitirían cerca de S/$ millones de títulos en el exterior. Por su parte, los gastos correspondientes al servicio de la deuda interna y externa corresponden a cerca de S/$ millones, por lo que la diferencia se utilizarían en mayor gasto de gobierno para darle algo de mayor impulso a la economía durante el próximo año. Nuestra visón respecto a las emisiones locales, es que éstas deberían mantener el mix nominal-real observado durante este año, con cerca del 80% de títulos nominales, y donde las tasas deberían continuar aumentando, en línea con mayores premios por riesgo que verían las economías de la región y junto con el ciclo de ajuste monetario que se encuentra realizando el Banco Central de Perú, el cual debería aumentar su tasa de política dos veces durante la primera mitad del próximo año en 50pb, para luego realizar una pausa durante el resto de Respecto a las emisiones externas para el presupuesto 2016, el gobierno decidió emitir de manera adelantada en agosto y noviembre dos bonos en el extranjero, uno en dólares por US$ millones y otro en euros por $ millones, lo que contabiliza cerca del 80% del total anunciado para emisiones externas para el presupuesto de La emisión en euros es la primera en 11 años, y debido a la alta demanda, logró la tasa en euros más baja de la historia. Ambas colocaciones, se realizaron de manera anticipada tratando de buscar mejores condiciones externas previo al inicio de normalización monetaria por parte de la Fed. CONCLUSIONES La región, al igual que otras economías emergentes, ha visto un empeoramiento de las condiciones financieras externas. En gran medida, este deterioro ha venido asociado a una posición macroeconómica más débil, donde aumentos en déficits de cuenta corriente y altos déficits fiscales, han llevado a incrementos mayores en los premios por riesgos respecto de otras regiones emergentes. Esto se ha debido a que las economías latinoamericanas no han completado el ajuste al nuevo escenario de bajos precios de materias primas. Esto se ha visto reflejado principalmente en mayores tasas de colocación en subastas en los mercados locales más que en las emisiones externas. Brasil y Colombia han visto significativos aumentos en las tasas de interés de las colocaciones en los mercados internos, lo cual se condice además, con los países que tienen peor posición fiscal y de cuenta corriente. En línea con que poseen los bancos centrales que han sido más agresivos en sus ajustes monetarios, con Brasil aumentando la tasa Selic en 250pb en lo que va del año y Colombia en 125pb. México es el país de la región donde las condiciones de financiamiento muestran un menor deterioro, situación que se mantendría durante 2016 debido a cuentas fiscales que se reducirían el próximo año.

7 Debido al aumento de tasas por parte de la Fed y que se mantendrán bajos los precios de materias primas, las condiciones de financiamiento internas y externas podrían mostrar deterioros adicionales. Brasil y Colombia enfrentan una situación más compleja, especialmente en el primer caso, debido a deterioros esperados adicionales en sus indicadores macroeconómicos. Respecto a emisiones externas, sólo países como Perú y México podrán arriesgarse a colocar en monedas extranjera, abocándose a Europa o Japón, en busca de menores costos de fondeo. Prohibida la reproducción total o parcial de este informe sin la autorización de BCI Estudios. Este informe ha sido preparado con el objeto de brindar información a los clientes de la División de Banco de Crédito e Inversiones denominada, Bci Corporate & Investment Banking. No es una solicitud ni una oferta para comprar y vender ninguno de los instrumentos financieros que en él se mencionan. Esta información y aquélla en la que está basado, ha sido obtenida en base a información pública de fuentes que estimamos confiables. Sin embargo, esto no garantiza que ella sea exacta ni completa. Las recomendaciones y estimaciones que emite este Departamento de Estudios respecto de las inversiones o expectativas responden exclusivamente al estudio de los fundamentos y el entorno de mercado en que se desenvuelven las compañías. No obstante, esto no garantiza que las proyecciones previstas se cumplan. Todas las opiniones emitidas en este informe pueden ser modificadas sin previo aviso. Bci Corporate & Investment Banking y/o cualquier sociedad o persona relacionada con el Banco, puede en cualquier momento tener una posición en cualquiera de los activos o instrumentos financieros mencionados en este informe y podría invertir o vender en esos mismos activos. El resultado de cualquier operación financiera, realizada con apoyo de la información que aquí se presenta, es de exclusiva responsabilidad de la persona que la realiza.