Mercado de Derivados OTC y Nuevo Marco Regulatorio Global

Transcripción

1 ESTUDIOS EUROAMERICA Mercado de Derivados OTC y Nuevo Marco Regulatorio Global Felipe Alarcón G. Agosto 2015

2 Mercado Local de Derivados OTC Parte fundamental de la arquitectura financiera de un mercado de capitales moderno. i. Liquidez y profundidad del mercado de derivados de tipo de cambio permiten correcto funcionamiento de la política cambiaria de tipo de cambio flexible vigente desde ii. Aportan eficiencia y flexibilidad a la administración de riesgos de mercado. iii. Fundamental para objetivos de políticas destinadas a la internacionalización del peso y para la integración financiera del país. Línea de negocios clave para el sector financiero, de gran desarrollo en lo ultimo. i. Tesorerías ii. Mesas de distribución iii. Trading iv. Estructurados

3 Profundidad del mercado OTC: Chile vs otros países Aún lejos de economías avanzadas, pero muy por sobre el promedio de países Latam y emergentes. Mercado local converge aceleradamente a estándares de países avanzados. Donde mercado de derivados es mucho más profundo que el de transacciones spot. ACTIVIDAD DEL MERCADO DE DERIVADOS CAMBIARIOS OTC Transacciones anuales /PIB ACTIVIDAD DEL MERCADO CAMBIARIO SPOT Transacciones anuales /PIB Fuente: Villena y Salinas 2014 en base a encuesta trienal BIS Fuente: Villena y Salinas 2014 en base a encuesta trienal BIS

4 Derivados OTC de tipo de cambio con crecimiento constante El mundo tiende a operar en mayor cantidad transacciones transfronterizas. Lo contrario sucede en nuestro mercado local. Aunque este ha convergido hacia el estándar global. Mayor parte de las transacciones corresponden a FX swaps y forwards. Bastante más lejos le siguen las opciones y los swap de monedas. TRANSACCIONES GLOBALES DERIVADOS OTC FX USD BILLONES TRANSACCIONES EN CHILE DERIVADOS OTC FX USD BILLONES Local Cross-Border Local Cross-Border Fuente: EuroAmerica, BIS. Fuente: EuroAmerica, BCCh

5 Derivados OTC de tasa de interés con menos transacciones, pero con mayor outstanding. Transacciones de derivados OTC de tasa algo menos dinámicas que las de monedas. Aunque nivel de posiciones vigentes (outstanding) es mucho mayor. Baja participación de derivados transados en bolsa respecto a total OTC. Estancamiento en crecimiento de outstanding a partir de crisis de 2008/2009. Lo que podría haberse agudizado con la irrupción de la nueva normativa EMIR, DFA y Basilea III. TRANSACCIONES GLOBALES DE DERIVADOS OTC TASAS USD BILLONES OUTSTANDING GLOBAL DE DERIVADOS OTC Y BOLSA USD BILLONES Local Cross-Border Tasas FX CDS Otros OTC Derivdos Bolsa Fuente: EuroAmerica, BIS. Fuente: EuroAmerica, BCCh

6 Derivados OTC de tasa de interés en Chile: poca información debido al tipo de subyacente. Captura de información BCCh no captura datos de operaciones con subyacentes externos. No permitiendo la existencia de estadísticas fidedignas de operaciones OTC sobre subyacentes locales, como la tasa cámara. Sin embargo, la última encuesta trienal del BIS entrega información colectada desde contrapartes de bancos locales. Lo que permite cuantificar un mercado que transa US$ millones anuales aprox. TRANSACCIONES DERIVADOS OTC EN CHILE SOBRE TASAS EXTRANJERAS USD MILLONES ESTIMACIÓN DERIVADOS OTC SOBRE TASAS LOCALES USD MILLONES Fuente: EuroAmerica, BCCh - FRA Swaps Opciones 2013 Fuente: EuroAmerica, BIS

7 Hacia adonde apunta la nueva regulación? Como ya se ha visto, el tamaño del mercado de derivados alcanza en lo último a unos US$ billones en posiciones vigentes (Outstanding), lo que equivale a: i. 9 veces el PIB nominal del mundo ii. 41 veces el PIB nominal de la Zona Euro Lo que hace necesario aumentar la transparencia y eficiencia de un mercado que es altamente opaco, de tamaño masivo y significativamente interconectado. De esta forma se propone: i. Incentivar las transacciones a través de plataformas electrónicas (reduce asimetrías de información). ii. Mejorar la infraestructura del mercado iii. Incrementar la transparencia (uso de repositorio con información de operaciones) iv. Colateralización de operaciones v. Mayores requerimientos de capital relativo para contratos no liquidados con CCP Reducir el riesgo sistémico creado por el mercado de derivados producto de su gran tamaño.

8 Hacia adonde apunta la nueva regulación? La convergencia normativa a nivel global, sumado a las regulaciones de Basilea III, marcarán el inicio del fin de las transacciones de derivados OTC como se conocen hasta ahora: i. Transacciones bilaterales ii. Sin mayores garantías iii. Sin garantía de cumplimiento iv. Sin mayores requerimientos informativos para los reguladores locales e internacionales. v. Fácil uso y relativo menor costo. Se intenta estandarizar algo que se ha caracterizado por ser hecho a la medida : i. Con características similares a los contratos de derivados operados en bolsas ii. La mayor estandarización no se focalizará en tamaño de nocionales y/o en plazos, sino que en los subyacentes y otras características especiales iii. De esta forma es altamente probable que algunos subyacentes o contratos OTC con características especiales no puedan ser operados por ninguna CCP, de hecho ese es el riego que corren por ejemplo los contratos cuyo activo subyacente es la UF, o el CLP.

9 Por qué es importante plegarse a este nuevo estándar normativo? La mayor parte de las grandes corporaciones financieras ya se encuentran bajo la regulación de EMIR, DFA y Basilea III, las que tienen implicancias transfronterizas: i. Parte significativa de la industria bancaria local está vinculada con EE.UU. y Europa. Lo que obliga a estas a plegarse a los nuevos estándares operatorios. ii. Mientras que el resto mantiene operaciones con entidades financieras externas. Que también están sujetas a la norma. Por lo tanto, converger hacia la regulación global se hace mandatorio, así como contar con una CCP local calificada (QCCP), de lo contrario se corre el riesgo de: i. Pérdida de liquidez del mercado de derivados. Por falta de CCP que opere con subyacentes idiosincráticos (UF y/o CLP). Dado el mayor costo que implica operar bilateral. ii. Fragmentación entre mercado off-shore/on-shore. En la compensación de productos como NDF CLP/USD. iii. Pérdida de competitividad de la banca local. A través de mayores costos de financiamiento, clasificaciones crediticias u otros mecanismos similares. iv. Potencial migración de operaciones hacia jurisdicciones que cumplen con el nuevo estándar normativo puede limitar la gestión de los reguladores locales (supervisión, control de mercado, estabilidad financiera y acceso a la información)

10 De esta forma, la manera de operar derivados OTC cambiará radicalmente En efecto, de acuerdo a las nuevas regulaciones, el mandato de liquidar operaciones a través de CCPs calificadas traerá los siguientes cambios: i. Se obliga a colateralizar operaciones. Los cuales probablemente serán similares a los exigidos para cumplir con la nueva reglamentación de liquidez (Basilea III), lo que los hará aún más escasos. ii. El uso de colaterales será para cumplir con la obligación de constituir márgenes iniciales. iii. Requerimientos de capital de 2% del credit exposure. iv. Costos de back-office, en especial si se está inscrito como swap dealer bajo DFA v. Minimización de operaciones bilaterales y de baja estandarización (operaciones exóticas) vi. Porcentaje mayoritario de transacciones a través de plataformas electrónicas. Aunque estos impactos podrían ser muy costosos si se mantiene la actual operatoria bilateral o se opera a través de una CCP no calificada. i. Sólo por trade exposure podría alcanzar a una ponderación por riesgo de hasta 100%. Si es que la CCP en particular no contase con calificación crediticia ii. Aunque, de contar con una clasificación, el piso del RW sería de 20% vs el 2% aplicable a transacciones que operan a través de una QCCP. Similar al hoy contemplado en la legislación bancaria local.

11 La nueva normativa también contempla una serie de beneficios El uso de contrapartes centralizadas acarreará también una serie de beneficios al mercado local: i. Liberalización del uso intensivo de líneas de crédito contingentes y capital por neteo de posiciones de derivados entre múltiples contrapartes, lo que reunirían las condiciones para que exista efectivamente netting. ii. Algunas estimaciones calculan hasta US$3.600 millones por concepto de liberalización de líneas y capital (EY, 2015). iii. La eventual existencia de netting también permitiría liberar requerimientos de capital por concepto de credit valuetion adjustment (CVA), donde la jurisdicción chilena hoy es considerada por ISDA como una non-netting para operaciones bilaterales. iv. Reducción de riesgo bilateral al centralizar la exposición bajo mejores estándares. v. Creación de repositorio centralizado, alivianando en parte costos de back-office. vi. Automatización de procesos clave. vii.mejor administración del capital al poder arbitrar márgenes iniciales entre distintas CCPs. viii.exenciones por operaciones interfoliados en el caso de que Chile sea reconocido como una jurisdicción con régimen regulatorio equivalente.

12 Impactos de mercado de la normativa EMIR, DFA y Basilea III En la liquidez del mercado de derivados local: i. Disminución de liquidez si se opera en una CCP no calificada o de manera bilateral. En efecto, el mayor costo de capital (Basilea III) desincentivaría la operatoria de derivados OTC al encarecerse estas en términos relativos. ii. Compensación de contratos de derivados podría migrar hacia QCCPs extranjeras que operan con subyacentes locales. Por ejemplo NDF USD/CLP, pero quedaría fuera otra gama importante de derivados OTC cuyos subyacentes no estaría contemplado en dichas QCCPs, como por ejemplo UF o SPC. iii. Por mayor riesgo de cumplimiento de contratos. Dado un marco regulatorio menos robusto como el actual. En la residencia de las contrapartes extranjeras: i. Se observa una significativa migración de las carteras de derivados off-shore desde EE.UU. hacia Europa Ante reducción en cantidad de operaciones que se realizan con contrapartes designadas como US persons, y así evitar ser considerado como swap dealer bajo DFA. ii. Mandato de clearing bajo DFA, que ya entró en vigencia en 2013 (IRS), hizo migrar el booking de operaciones hacia otras jurisdicciones como la europea, cuyo mandato de clearing bajo EMIR aun se encuentra en estado de propuesta.

13 Impactos de mercado de la normativa EMIR, DFA y Basilea III En el mercado global de derivados OTC: i. Estancamiento en el crecimiento del mercado de derivados OTC, lo que como ya se revisó ha sido relativamente homogéneo para los distintos instrumentos utilizados (trade compressión) y no solamente se ha debido al efecto contractivo en el PIB global ex-post crisis de 2008 (deleveraging). ii. Incremento en CCPs globales, donde las operaciones de tipo IRS lideran el mayor porcentaje de clearing a través de este tipo de infraestructura. iii. Sustitución entre transacciones de derivados en bolsa vs OTC. La nueva regulación elimina algunas de las principales ventajas de operar OTC, lo que incentivaría a algunos participantes a moverse hacia operaciones basadas en bolsas. iv. Incrementos en las prácticas de colateralización, dado los mayores y estrictos márgenes exigidos, lo que resta flexibilidad para negociar al mercado.

14 Preguntas abiertas Dudas respecto de qué factor primará sobre la performance de este mercado: el menor riesgo de contraparte, por el uso de CCPs, podría incrementar el uso de derivados OTC, pero el mayor costo de operar podría mermar los beneficios esperados del uso de estos. Impacto negativo de la aplicación de un impuesto adicional a las transacciones con derivados. En efecto, los reguladores europeos están estudiando aplicar un impuesto de 0,01%, el que se reduciría a 0,005% en el caso de los fondos de pensiones. Serán las CCPs a futuro una nueva fuente de riesgo sistémico? La nueva regulación hace de estas entidades un bloque fundamental de la nueva arquitectura financiera internacional. Ahora bien, las CCPs no son la panacea en términos de eliminar el riesgo de contraparte.

15 Conclusiones a nivel local El mundo entero converge hacia nuevos y más exigentes estándares para la operatoria de derivados OTC. Chile no puede quedar fuera, los riesgos en términos de integración financiera, de menor posibilidades de administración de riesgo de mercado y de competitividad son muy elevados. El reconocimiento de la CCP local (comder) como una contraparte central calificada es mandatorio. Lo que requiere previamente del reconocimiento de la jurisdicción chilena como equivalente a la internacional (EMIR y/o DFA). Condición necesaria para esto es la suscripción de acuerdos de cooperación entre los reguladores locales y los equivalentes en EE.UU. y Europa.

16 Referencias Reformas al mercado financiero internacional, EY. Julio Reforming OTC derivatives markets, observable changes and open issues, Deutsche Bank. Agosto Mercado cambiario chileno, una comparación internacional: 1998 a 2013, Banco Central de Chile. Mayo Triennial Central Bank Survey of foreign exchange and derivatives activity, BIS. 1998, 2001, 2004, 2007, 2010 y 2013.

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