Banxico Tono hawkish en preparación para alza de tasas del Fed

Análisis Económico GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V. México Banxico Tono hawkish en preparación para alza de tasas del Fed Banco de México dejó la tasa de referencia sin cambio en 3%, en línea con las expectativas En nuestra opinión, el tono del comunicado resultó hawkish debido a que la Junta de Gobierno: (1) Destacó en primer lugar, entre los factores a vigilar, la postura monetaria relativa entre México y Estados Unidos; (2) Adicionalmente, agregó entre dichos factores el desempeño del tipo de cambio y su posible efecto sobre la inflación; y (3) Menciona que ante la volatilidad en los mercados internacionales, será de gran importancia que se fortalezca el marco macroeconómico de nuestro país cuando sea oportuno, principalmente en el ámbito fiscal, pero desde luego también en el monetario En este contexto, mantenemos nuestra expectativa de que Banxico subirá la tasa de referencia en tándem con el Fed Esto implica que, dado nuestro estimado de que el Fed iniciará la normalización en junio, el alza de Banxico podría tener lugar en la reunión del 23 de julio Postura monetaria sin cambios y tono más hawkish. Banco de México llevó a cabo su reunión de política monetaria y anunció su decisión de dejar la tasa de referencia sin cambio en 3%, como era ampliamente esperado. Cabe destacar que por primera vez el anuncio sobre la decisión de política monetaria se llevó a cabo en día jueves a la 1:00pm, en lugar del tradicional viernes a las 9:00am. En nuestra opinión, y como esperábamos, el tono del comunicado resultó ligeramente más hawkish (sesgo a subir tasas) respecto al comunicado anterior debido que la Junta de Gobierno: (1) Destacó en primer lugar, entre los factores a vigilar, la postura monetaria relativa entre México y Estados Unidos; (2) adicionalmente, agregó entre dichos factores el desempeño del tipo de cambio y su posible efecto sobre la inflación; y (3) menciona que ante la volatilidad en los mercados internacionales, será de gran importancia que se fortalezca el marco macroeconómico de nuestro país cuando sea oportuno, principalmente en el ámbito fiscal, pero desde luego también en el monetario. 29 de enero 2015 www.banorte.com www.ixe.com.mx @analisis_fundam Gabriel Casillas Director General Análisis Económico gabriel.casillas@banorte.com Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis y Estrategia delia.paredes@banorte.com Alejandro Cervantes Economista Senior, México alejandro.cervantes@banorte.com Estrategia de Renta fija y tipo de cambio Alejandro Padilla Estratega en Jefe, Renta Fija y FX alejandro.padilla@banorte.com Juan Carlos Alderete, CFA Subdirector, Mercado Cambiario juan.alderete.macal@banorte.com Documento destinado al público en general 1

Tono neutral en cuanto a crecimiento. En nuestra opinión, el tono del comunicado respecto al crecimiento se mantuvo neutral respecto al comunicado de la reunión anterior. En particular, el banco central consideró que el balance de riesgos para la economía global se ha deteriorado. Sin embargo, en el caso de México la Junta de Gobierno mencionó que: Las exportaciones han evolucionado de manera favorable y la inversión privada ha exhibido un mayor dinamismo, con lo cual reconoce una mejoría marginal en la economía mexicana. No obstante, advierte de la debilidad que sigue teniendo el consumo privado, así como el efecto limitado del mayor gasto público. Más preocupado respecto a la depreciación del tipo de cambio. Banxico expresó su preocupación con respecto a la trayectoria del tipo de cambio, particularmente dado que El valor de nuestra moneda ha sido particularmente sensible a las caídas en el precio del petróleo, en parte reflejando preocupaciones sobre sus implicaciones fiscales y de cuenta corriente. Hasta el momento estos movimientos en la cotización de la moneda nacional se han dado de manera relativamente ordenada. Sin embargo, no puede descartarse que en el futuro se incremente la volatilidad en los mercados financieros internacionales y que ello tenga efectos sobre la volatilidad cambiaria. La Junta de Gobierno, que hasta ahora había dicho que el contagio a los precios por la depreciación del tipo de cambio era reducido, ahora dice que el escenario inflacionario podría estar influenciado por el hecho de que no se puede descartar la posibilidad de que el tipo de cambio permanezca en los niveles actuales por un tiempo prolongado o que incluso el peso registre depreciaciones adicionales. No obstante lo anterior, si bien el banco central ha mostrado una mayor preocupación por algún tipo de traspaso de la depreciación reciente del peso frente al dólar a la inflación, si reiteró la posibilidad de que la inflación convergerá a la meta de 3% en 2015, debido al efecto base favorable de no tener una reforma fiscal, y la eliminación de tarifas de larga distancia. Postura monetaria relativa y tipo de cambio, factores importantes para Banxico. En nuestra opinión, uno de los cambios más importantes en el tono del comunicado lo encontramos en el último párrafo. Particularmente, consideramos dos cambios sustanciales: (1) Pone en primer lugar entre los factores a vigilar, la postura monetaria relativa con Estados Unidos y agrega el desempeño del tipo de cambio, dejando para el final la evolución del grado de holgura de la economía, que en comunicados anteriores había sido el principal factor; (2) Banxico pretende asegurar que la inflación, no sólo converja al objetivo del 3% en 2015, sino que dicha convergencia se consolide. 2

Postura monetaria relativa con Estados Unidos. Destacamos del comunicado: no puede descartarse que en el futuro se incremente la volatilidad en los mercados financieros internacionales y que ello tenga efectos sobre la volatilidad cambiaria, especialmente ante la perspectiva de un incremento en la tasa de interés de la Reserva Federal durante 2015. Por ello será de gran importancia que se fortalezca el marco macroeconómico de nuestro país cuando sea oportuno, principalmente en el ámbito fiscal, pero desde luego también en el monetario. Cabe mencionar que Banxico no maneja la tasa de interés de referencia en términos absolutos sino que, dada la influencia global de EE.UU., sólo fija el diferencial entre la tasa de fondeo de México y la tasa de fondos federales de EE.UU. (ver gráficas abajo). Por lo tanto, si el Fed decide subir tasas en junio de este año, prácticamente de manera independiente al ciclo económico y al nivel de inflación en México, el Banco de México tendría que mantener el diferencial entre las tasas de interés de ambos países. Sobre todo porque no hacerlo podría detonar una depreciación significativa del peso mexicano frente al dólar y que ésta se lleve a cabo de manera desordenada (i.e. muy errática y que se aleje de los fundamentales macroeconómicos). Adicionalmente, cabe señalar que estos argumentos ya fueron expresados de manera explícita por el Gobernador del Banco de México, Agustín Carstens, en el marco de su conferencia en el evento anual de perspectivas económicas del ITAM (ver Nota Especial: Discurso de Carstens apoya visión de alza de tasas en julio, en el Boletín Semanal del 16 de enero [aquí]) Tasas de referencia del Fed y Banxico* % 10 Tasa de referencia Banxico Tasa de Fed Funds 8 Diferencial entre las tasas de referencia del Fed y Banxico Puntos base 900 700 6 4 2 500 300 Promedio: 400pbs 0 ene-05 ene-07 ene-09 ene-11 ene-13 ene-15 Fuente: Bloomberg Previo a 2008 tasa efectiva interbancaria, Fed: cota superior tasa objetivo 100 ene-05 ene-08 ene-11 ene-14 Fuente: Banorte-Ixe con información de Bloomberg 3

Mantenemos nuestra expectativa de que el próximo movimiento de Banxico será de alza en julio (inmediatamente después del Fed). Considerando que la actividad económica en México estará creciendo a una tasa mayor este año y que el Fed va a elevar el nivel de la tasa de fondos federales este año (en junio), vemos muy probable que Banxico inicie un ciclo de alza de tasas también (en julio), a pesar de que la inflación en México se encuentre por primera vez en el objetivo de 3%. En este sentido, estimamos que el ciclo de política monetaria restrictiva será de 100 pb este año motivado por tres factores: (a) Una perspectiva mucho más optimista para la economía norteamericana, sobre todo a la luz de los últimos datos económicos y del impulso que podrían dar los bajos precios de la gasolina (en ese país) al consumidor; (b) mayor preocupación de la Junta de Gobierno por algún tipo de traspaso de la depreciación reciente del peso frente al dólar a la inflación (i.e. passthrough); y la que consideramos clave; y (c) las condiciones monetarias relativas, particularmente con EE.UU., serán un factor (o el factor) más relevante para decidir la trayectoria de tasas de interés en México hacia delante. El riesgo que vemos de nuestro pronóstico de política monetaria en México es que el Fed retrase el inicio de su ciclo de política monetaria restrictiva, lo que en nuestra opinión pospondría también el alza de tasas de parte del Banco de México. Las minutas de esta reunión se publicarán el jueves 12 de febrero, el miércoles 18 de febrero Banxico publicará su Informe Trimestral sobre la Inflación y el siguiente anuncio de política monetaria tendrá lugar el jueves 26 de marzo (ver calendario, abajo). Calendario Banco de México Mes Anuncio Política Monetaria Minuta Informe Trimestral de Inflación Enero 29 Febrero 12 18 Marzo 26 Abril 30 9 Mayo 14 19 Junio 4 18 Julio 23 Agosto 6 12 Septiembre 3 17 Octubre 15 29 Noviembre 4 Diciembre 3 17 Fuente: Banco de México 4

De nuestro equipo de estrategia de renta fija y tipo de cambio Esperamos una curva más plana después del comunicado de Banxico de hoy y tomando en cuenta las condiciones globales actuales. En línea con nuestras expectativas, Banxico decepcionó a varios participantes de mercado que anticipaban un comunicado dovish esta tarde (inclusive con el mercado descontando una probabilidad implícita de 20% de recorte de tasa de 50pb el día de hoy o 40% de un recorte de 25pb previo al reporte). El banco central resaltó el desempeño del tipo de cambio (i.e. traspaso a la inflación y estabilidad financiera) y la postura monetaria relativa respecto al Fed (con los miembros de la Junta de Gobierno resaltando recientemente la necesidad de responder rápidamente al momento en el que el FOMC decida iniciar la normalización de las condiciones monetarias), como las principales preocupaciones. Esto tuvo lugar a pesar de una mejoría en la evaluación sobre la inflación de corto plazo y un deterioro en el balance de riesgos para la economía en los próximos trimestres. Las tasas locales observaron una fuerte toma de utilidades de 15-18pb en instrumentos de corto plazo y de 10-12pb en aquellos de mayor duración después del anuncio de Banxico. La parte corta de las curvas de Bonos M y derivados de TIIE-28 fueron las más afectadas conforme los inversionistas han asimilado la baja probabilidad de que el banco pueda bajar su tasa de referencia en el futuro cercano. En este sentido, nuestras ideas de trading de pagar (posiciones cortas) los derivados de TIIE-28 de 3 y 9 meses se encuentran cercanos a los objetivos propuestos de 3.32% y 3.38%, respectivamente. Más detalles de esta recomendación de inversión abierta esta mañana en nuestra nota Idea de trading previo a la decisión de Banxico: Difícil observar un recorte en la tasa de referencia hoy <pdf>. Por otro lado, mantenemos nuestra perspectiva favorable sobre tasas locales de largo plazo, con la posibilidad de un mayor aplanamiento de la curva de Bonos M entre la parte media y larga, resaltando una valuación mucho más favorable del instrumento con vencimiento en Dic 24 (nuestra recomendación favorita del 1T15). Más detalles sobre esta recomendación en nuestra publicación semanal Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio <pdf>. 5

El peso se fortaleció tras el anuncio, en línea con nuestras expectativas. El peso mexicano pasó de máximos del día cercanos a 14.90 a 14.81 por dólar después de la publicación, alcanzando hasta 14.76 como reacción inmediata. En línea con nuestras expectativas (ver Apertura del Mercado de Divisas de hoy), el peso ha tomado un respiro después de las claras presiones acumuladas desde la decisión del Fed y hasta este anuncio. En este contexto, atribuimos estas pérdidas a un importante incremento de la demanda por protección cambiaria a través de largos en el USD/MXN por parte de extranjeros debido a las apuestas de un sesgo más dovish o inclusive un sorpresivo recorte de tasas. Tras el evento, creemos que este tipo de posiciones podrían ser cerradas, ayudando al peso. En este contexto y también considerando la decisión del Fed de ayer, seguimos creyendo que el entorno externo es favorable para el MXN en un horizonte de corto plazo. Consistente con esto y con nuestra sugerencia reciente, reiteramos nuestra postura de que cortos en el USD/MXN se ven atractivos al nivel actual para operaciones de trading y que el peso pudiera encontrar mayor interés de compra por encima de 14.80 por dólar. Sin embargo, es importante advertir de la necesidad de mantener cierta cautela, sobre todo tras los reportes recientes de un posible recorte al gasto público por la caída de los precios del petróleo y que probablemente generarían reducciones en los estimados de crecimiento para este año. Por lo tanto, seguimos sugiriendo evitar fuertes posiciones direccionales derivado de esta coyuntura. 6

Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Rey Saúl Torres Olivares; Manuel Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro, Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, Valentín III Mendoza Balderas, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios. Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución. Remuneración de los Analistas. La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados. En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Tenencia de valores y otras revelaciones. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento. Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis. Guía para las recomendaciones de inversión. Referencia COMPRA MANTENER VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera. Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido. La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.

Directorio de Análisis Gabriel Casillas Olvera Director General Análisis Económico gabriel.casillas@banorte.com (55) 4433-4695 Raquel Vázquez Godinez Asistente Dir. General Análisis Económico raquel.vazquez@banorte.com (55) 1670-2967 Análisis Económico Delia María Paredes Mier Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia delia.paredes@banorte.com (55) 5268-1694 Julieta Alvarez Espinosa Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia julieta.alvarez@banorte.com (55) 5268-1613 Alejandro Cervantes Llamas Subdirector Economía Nacional alejandro.cervantes@banorte.com (55) 1670-2972 Katia Celina Goya Ostos Subdirector Economía Internacional katia.goya@banorte.com (55) 1670-1821 Julia Elena Baca Negrete Gerente Economía Internacional julia.baca.negrete@banorte.com (55) 1670-2221 Livia Honsel Gerente Economía Internacional livia.honsel@banorte.com (55) 1670-1883 Miguel Alejandro Calvo Dominguez Gerente Economía Regional y Sectorial miguel.calvo@banorte.com (55) 1670-2220 Rey Saúl Torres Olivares Analista Economía Nacional saul.torres@banorte.com (55) 1670-2957 Lourdes Calvo Fernández Analista (Edición) lourdes.calvo@banorte.com (55) 1103-4000 x 2611 Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Alejandro Padilla Santana Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de alejandro.padilla@banorte.com (55) 1103-4043 Juan Carlos Alderete Macal, CFA Cambio Subdirector de Estrategia de Tipo de Cambio juan.alderete.macal@banorte.com (55) 1103-4046 Santiago Leal Singer Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio santiago.leal@banorte.com (55) 1670-2144 Análisis Bursátil Manuel Jiménez Zaldivar Director de Análisis Bursátil manuel.jimenez@banorte.com (55) 5004-1275 Victor Hugo Cortes Castro Análisis Técnico victorh.cortes@banorte.com (55) 5004-1231 Marissa Garza Ostos Conglomerados / Financiero / Minería / Químico marissa.garza@banorte.com (55) 5004-1179 Marisol Huerta Mondragón Alimentos / Bebidas/Comerciales marisol.huerta.mondragon@banorte.com (55) 5004-1227 José Itzamna Espitia Hernández Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura jose.espitia@banorte.com (55) 5004-1266 Valentín III Mendoza Balderas Gerente de Análisis valentin.mendoza@banorte.com (55) 5268-9000 x 1267 María de la Paz Orozco García Analista maripaz.orozco@banorte.com (55) 5004-5262 Análisis Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Jacobo Directora Deuda Corporativa tania.abdul@banorte.com (55) 5004-1405 Hugo Armando Gómez Solís Gerente Deuda Corporativa hugoa.gomez@banorte.com (55) 5004-1340 Idalia Yanira Céspedes Jaén Gerente Deuda Corporativa idalia.cespedes@banorte.com (55) 5004-1437 Banca Mayorista Luis Pietrini Sheridan Director General Banca Patrimonial y Privada lpietrini@ixe.com.mx (55) 5004-1453 Armando Rodal Espinosa Director General Corporativo y Empresas armando.rodal@banorte.com (81) 8319-6895 Victor Antonio Roldan Ferrer Director General Banca Corporativa vroldan@ixe.com.mx (55) 5004-1454 René Gerardo Pimentel Ibarrola Transaccional Director General de Administración de Activos y pimentelr@ixe.com.mx (55) 5268-9004 Ricardo Velazquez Rodriguez Desarrollo Director General de Negocios Banca Internacional rvelazquez@ixe.com.mx (55) 5268-9879