Alza de Fed Funds - Por qué junio de 2015?

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1 Análisis Económico Estados Unidos Alza de Fed Funds - Por qué junio de 2015? Continuamos estimando que el primer incremento en la tasa Fed Funds será en junio de 2015 La fortaleza que han mostrado los datos económicos más recientes, podrían hacer pensar que el inicio de un ciclo de política monetaria podría llegar antes de lo anticipado No obstante lo anterior, en nuestra opinión, el Fed tomará una estrategia de cautela antes de decidir subir la tasa de Fed Funds debido a tres factores: (1) Niveles de inflación persistentemente por debajo del objetivo de 2%; (2) Preocupación por la debilidad global y la fortaleza del dólar; y (3) El resultado de las elecciones intermedias Adicionalmente, consideramos que la composición del FOMC en 2015 apunta a un Comité con sesgo ligeramente más dovish (tendencia a mantener tasas bajas) comparado con el de 2014 En este contexto, varios de los miembros con derecho a voto el próximo año, coinciden en que el primer incremento podría ser conveniente a mediados de de noviembre Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis y Estrategia delia.paredes@banorte.com Katia Goya Economista Senior, Global katia.goya@banorte.com Julia Baca Economista, EE.UU. julia.baca.negrete@banorte.com Primer incremento en junio de El último comunicado del FOMC (Comité de Operaciones de Mercado Abierto) sugiere que el Fed (Sistema de la Reserva Federal) está listo para dar el siguiente paso en la normalización de la política monetaria. Luego de dar por terminado el programa de compra de activos, el FOMC adoptó un tono relativamente hawkish reconociendo que el nivel de subutilización en el mercado laboral irá disminuyendo gradualmente. Adicionalmente, si bien espera que la inflación se mantenga por debajo de su objetivo de 2% en el corto plazo, considera que el riesgo de que siga en estos niveles ha disminuido. En este contexto, nuestra expectativa es que el primer incremento de los Fed funds tendrá lugar en junio de En nuestra opinión, el Fed adoptará una estrategia de cautela antes de decidir el momento de la primera alza de tasas por tres factores en particular: (1) Niveles de inflación persistentemente por debajo de la meta de 2%; (2) la preocupación que existe por la debilidad global y la fortaleza del dólar; y (3) el resultado de las elecciones intermedias. 1 Documento destinado al público en general

2 Inflación persistentemente por debajo del objetivo de 2%. La inflación medida a través del deflactor subyacente del gasto de consumo (PCE) se ha mantenido persistentemente por debajo de su objetivo de 2% desde diciembre de 2012 (ver gráfico abajo a la izquierda) y es muy posible que se mantenga en estos niveles hasta bien entrado el Adicionalmente, un dólar fuerte que abarata las importaciones-, junto con menores precios de energéticos, son factores que harán que la inflación se mantenga por debajo del objetivo de 2% del Fed. En este contexto, hacia delante estaremos atentos al nivel de anclaje de las expectativas de inflación. Cabe mencionar que los indicadores de expectativas de inflación tanto aquéllas implícitas en los instrumentos de mercado, como las que se desprenden de diversas encuestas-, muestran niveles anclados ligeramente por debajo del objetivo del 2%. No obstante, recientemente ambos tipos de indicadores han venido reduciéndose. De acuerdo a los cálculos del Fed de Cleveland basado en un modelo que combina información de los breakevens derivados de la inflación de los Treasuries (TIPS) y los estimados en encuestas-, las expectativas de mediano plazo (5-10 años) se encuentran en 1.8%, como se observa en el gráfico de abajo a la derecha. Deflactor del PCE % variación anual PCE PCE Subyacente Expectativas de inflación de mediano plazo % sep-08 sep-09 sep-10 sep-11 sep-12 sep-13 sep-14 Fuente: Bloomberg 0.5 oct-10 oct-11 oct-12 oct-13 oct-14 Fuente: Fed de Cleveland Preocupación por crecimiento global lento y la apreciación del dólar frente a las demás divisas. El reciente debilitamiento de la actividad económica a nivel global particularmente en la Eurozona y en China (ver gráfico abajo a la izquierda)-, aunado al fortalecimiento del dólar frente a las principales divisas (ver gráfico abajo a la derecha) podrían afectar el crecimiento en Estados Unidos, ante una menor contribución de las exportaciones netas. PMI manufacturero Índice 60 Índice DXY* EEUU China Eurozona oct-12 abr-13 oct-13 abr-14 oct-14 Fuente: Bloomberg Fuente: Bloomberg *Índice promedio del tipo de cambio del Dólar norteamericano vs. las principales monedas del mundo 2 65 nov-08 nov-09 nov-10 nov-11 nov-12 nov-13 nov-14

3 Resultado de las elecciones intermedias. Las elecciones intermedias dieron el control del Congreso al Partido Republicano, quienes asumirán ahora el control del Senado junto con la mayoría que ya tenían en la Cámara de Representantes. Este hecho podría complicar el escenario de política monetaria, ya que el partido republicano tradicionalmente suele ser reticente cuando se trata de otorgar estímulos a la economía. En nuestra opinión, esto implica que será muy difícil para el Fed dar marcha atrás a su proceso de normalización una vez iniciado el ciclo de alza, por lo que pensamos que el Fed será cauteloso a este respecto. Composición del FOMC. El FOMC es el órgano colegiado encargado de tomar las decisiones de política monetaria en Estados Unidos. La composición del FOMC incluye a siete miembros del consejo en Washington, el presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York y cuatro presidentes de otros bancos regionales de la Reserva Federal, que van rotando cada año. Cabe destacar que independientemente de si tienen derecho a voto en un año determinado, todos los bancos que componen el Sistema de la Reserva Federal atienden las reuniones del FOMC, participan en la discusión y contribuyen con sus puntos de vista sobre la evaluación de la economía y las opciones de política monetaria. FOMC Actualmente, el Consejo del FOMC cuenta con 5 miembros que son: (1) Janet Yellen, quien preside el FOMC; (2) Stanley Fischer, vicepresidente; (3) Jerome Powell; (4) Daniel Tarullo; y (5) Lael Brainard. Hasta el día de hoy, no se han dado a conocer las nominaciones para llenar las dos vacantes que quedan libres, una que pertenecía a Elizabeth Duke, y otra a Jeremy Stein. En 2014, los presidentes de los bancos regionales que votaron fueron: (1) Loretta Mester, del Fed de Cleveland; (2) Charles Plosser, Fed de Filadelfia; (3) Richard Fisher, del Fed de Dallas; (4) Narayana Kocherlakota, del Fed de Minneapolis. Dos de los miembros mencionados anteriormente Charles Plosser y Richard Fisher son miembros considerados con sesgo hawk. Composición del FOMC 2014 Fuente: Reserva Federal y Banorte-Ixe 3

4 Cómo rotan los Presidentes de los Bancos de Reserva Federal Regionales? Como ya hemos mencionado anteriormente, el Fed de Nueva York es miembro permanente del Consejo del Fed. El presidente del Fed de Cleveland normalmente alterna derecho a voto con el presidente del Fed de Chicago. Por su parte, el Fed de Filadelfia, alterna voto con el Fed de Richmond y de Boston mientras que el Fed de Dallas hace lo propio con el Fed de Atlanta y el Fed de St. Louis. Finalmente, el Fed de Minneapolis alterna votos con el Fed de San Francisco y el Fed de Kansas City, como se observa en el gráfico abajo. Rotación de presidentes de los Bancos de la Reserva Federal Fuente: Reserva Federal El FOMC de Además de los 5 miembros del Consejo, de acuerdo a los criterios anteriormente mencionados, en 2015, los bancos de la Reserva Federal que tendrán voto serán los siguientes: (1) Charles Evans, del Fed de Chicago; (2) Jeffrey Lacker, del Fed de Richmond; (3) Dennis Lockhart del Fed de Atlanta; y (4) John Williams, del Fed de San Francisco. Composición del FOMC 2015 Fuente: Reserva Federal 4

5 Sesgo neutral-dovish. Consideramos que actualmente el FOMC tiene un sesgo neutral, con tres miembros con un sesgo de neutral a hawk (o tendiente a retirar el estímulo) como es el caso de Charles Plosser (el más hawk), Richard Fisher y Loretta Mester. Mientras que del lado dovish está la mayoría de los miembros del Consejo, con William Dudley del lado más dovish del espectro (ver gráfico abajo). En 2015, Plosser será sustituido por un miembro igualmente hawk (Jeffrey Lacker) mientras que Fisher y Mester serán sustituidos por Dennis Lockhart y Charles Evans, respectivamente, cuyo sesgo es más neutral en el primer caso, y definitivamente dovish en el segundo. Halcolímetro del Fed Fuente: Reserva Federal y Banorte Ixe Sesgo de los diferentes miembros del FOMC basado en sus recientes intervenciones. Si bien el comunicado de política monetaria revela el sentido del voto de cada uno de sus miembros, las minutas no especifican la opinión de cada uno de los participantes en el Comité. En este contexto cobran relevancia las intervenciones que hacen los miembros del Fed en diferentes foros, de los que se puede deducir su postura o sesgo. En este contexto, consideramos que el sesgo de los principales miembros del Consejo es dovish, mientras que las más recientes intervenciones de los miembros que votarán en 2015 sugieren posturas más diversas, como se muestra a continuación. 1. Janet Yellen, presidente del Fed: La última vez que la presidenta del Fed comentó sobre política monetaria o economía, fue en Jackson Hole, el pasado 22 de agosto, donde sus comentarios mantuvieron un tono dovish respecto al desempeño del mercado laboral. La presidenta del Fed basó su discurso en la serie de factores, tanto cíclicos como estructurales, que han impactado distintos indicadores de empleo y que, en cierta medida, han hecho difícil la tarea de determinar con precisión el estado en el que se encuentra el objetivo de máximo empleo que persigue el FOMC. Dentro de estos indicadores están la tasa de participación; el desempleo de largo plazo; el subempleo; fluctuaciones en el mercado laboral así como las presiones nulas en sueldos y salarios. Janet Yellen reafirmó que si bien las condiciones laborales han mejorado más rápido de lo esperado, el Comité juzga que aún existe subutilización en los recursos del mercado laboral. 5

6 Tal como se indicó en el comunicado de la reunión del 16 y 17 de septiembre, donde no cambiaron la caracterización del mercado laboral. 2. Stanley Fischer, vicepresidente del Fed: En su última intervención, el 11 de octubre de 2014, en el marco de la reunión anual del FMI, el vicepresidente, comentó que: (1) La Reserva Federal tomará en cuenta el impacto que tendrá el proceso de normalización de la política monetaria en la economía global. El alza en las tasas de interés puede ocasionar volatilidad aunque estima que será manejable para los países emergentes, dado que han preparado al mercado para lo que viene; (2) también ratificó que el ajuste en la tasa fed funds será sólo cuando la expansión en EEUU haya avanzado lo suficiente, en términos de que se reduzca la brecha del producto y que la inflación se aproxime a la meta de 2% anual que persigue la Reserva Federal; (3) en Estocolmo Suecia, el 11 de agosto, el vicepresidente del Fed pareció no tener prisa por iniciar un ajuste en las tasas. Declaró que una política monetaria acomodaticia puede evitar que factores cíclicos que afectan una economía se conviertan en estructurales o permanentes; (4) Fischer describió el QE (quantitative easing) como una herramienta exitosa, sin embargo, pareció más reservado en cuanto al forward guidance; y (5) finalmente mencionó que la Reserva Federal prefiere errar por el lado de mantener una política monetaria acomodaticia por más tiempo del necesario que arriesgar y poner un fin prematuro a la recuperación. 3. William Dudley, Reserva Federal de Nueva York: En una intervención el 7 de octubre pasado, en Nueva York, Dudley señaló que el mercado laboral ha hecho un progreso sustancial desde que inició el QE en septiembre de 2012, y parece ser que el programa ha cumplido con sus objetivos. Explicó que le parece prematuro iniciar alzas en las tasas de interés ya que aún existe holgura en el mercado laboral y la inflación se mantiene en niveles bajos. Mencionó que el consenso estima que la primera alza en la tasa se llevará a cabo a mediados de 2015, lo que le parece razonable, pero es sólo un pronóstico, reafirmó que las acciones que tome el FOMC dependerán del flujo de cifras y de cómo estas cifras afectan el entorno económico. 4. Charles Evans, Reserva Federal Chicago: En sus últimas intervenciones, el presidente de la Reserva Federal de Chicago, Charles Evans, ha comentado que es preciso que la Reserva Federal actúe con paciencia a la hora de ajustar tasas. Argumentó que antes de iniciar un ciclo de alza en las tasas se tiene que tener la confianza de que no se verán forzados a dar marcha atrás y enfrentar otro período con las tasas en niveles cercanos a cero, ZLB (zero lower bound). Para Evans, esta estrategia equilibra de una mejor manera los costos y beneficios de la política monetaria, ya que implica más confianza en que la inflación no se paralizará en un nivel menor al 2% anual, una vez que inicien los ajustes al alza en las tasas. También, comentó que las recientes cifras económicas envían señales mixtas lo que implica cierto grado de incertidumbre en el panorama económico. 6

7 5. Dennis Lockhart, Reserva Federal de Atlanta: El 25 de septiembre, en una intervención en Mississippi, Lockhart comentó que espera que las condiciones sigan siendo favorables para llevar a cabo la primera alza a mediados de 2015 o quizá más tarde. El espera un crecimiento en el PIB de alrededor de 3% en el tercer y cuarto trimestres, y que se mantenga en este nivel en 2015, y espera que la inflación suba a medida que el crecimiento se sostenga en 3%. El considera que aún existe subutilización en el mercado laboral y una manera de llegar a esta conclusión es que no existen presiones en salarios. Su pronóstico es que la inflación se aproximará sólo gradualmente al objetivo de 2% anual. 6. John Williams, Reserva Federal San Francisco: En una intervención, llevada a cabo el 9 de octubre, en las Vegas, Williams pronosticó un crecimiento de 3% en la segunda mitad del año, y en Comentó que a pesar del progreso que ha presentado el mercado laboral, aún no existe un crecimiento sólido en los salarios, lo que indica que aún hay holgura en el mercado laboral, pero con la economía fortaleciéndose y la holgura disipándose espera ver un alza gradual en la inflación que la aproxime a la meta de 2% anual en los siguientes dos años. Dijo que quería dejar claro que la política monetaria permanecerá acomodaticia por un tiempo, ya que la economía aún está lejos de alcanzar sus metas. Dijo que la decisión de elevar tasas eventualmente será dependiente de los datos, y no dependiente de una fecha en calendario. Él considera apropiado iniciar el proceso de alza en las tasas a mediados de Dijo que desde su perspectiva aún existen algunas razones para mantener el estímulo monetario: (1) Aún no se han alcanzado los objetivos del doble mandato, y remover el estímulo prematuramente puede paralizar la recuperación, también dijo que la recuperación ha sido irregular de región en región; (2) la inflación se ha mantenido en niveles bajos, las presiones inflacionarias han sido modestas, por lo que tomará algunos años en aproximarse a su objetivo. 7. Jeffrey Lacker, Reserva Federal del Richmond: En una ponencia llevada a cabo el 9 de octubre en Carolina del Norte, Lacker, considerado uno de los miembros con sesgo más hawk dentro de la Reserva Federal explicó que él espera que la inflación se oriente gradualmente a la meta de 2% anual, comentó que no hay señales de que las expectativas inflacionarias se hayan alejado del 2%, y que es tarea de la política monetaria asegurarse que las expectativas inflacionarias se mantengan ancladas. Aseguró que las discusiones en torno a la normalización de la política monetaria son parte de una planeación prudente y no implican que el proceso esté por comenzar. Comentó que respalda ampliamente el plan de normalización de política monetaria, con excepción en la parte de no vender los MBS, ya que esto favorecerá algunos sectores de la economía sobre otros. 7

8 Miembros con derecho a voto en 2015 inclinados por que el alza tenga lugar en junio Como podemos observar en los comentarios anteriores, varios de los miembros que tendrán voto el próximo año coinciden en el primer incremento en la tasa de Fed Funds podría tener lugar en junio 2015 ante dado la evolución de las condiciones económicas hasta ahora. También existe un consenso dentro del FOMC en que esta acción será conducida por lo que dicten las cifras económicas y no por una fecha en el calendario. Lo anterior también argumenta a favor de nuestra expectativa de que la primer alza tendrá lugar en junio de

9 Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Rey Saúl Torres Olivares; Manuel Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro, Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios. Declaraciones relevantes. 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Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Tenencia de valores y otras revelaciones. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento. Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis. Guía para las recomendaciones de inversión. Referencia COMPRA MANTENER VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera. Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido. La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.

10 GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V. Directorio de Análisis Gabriel Casillas Olvera Director General Análisis Económico (55) Raquel Vázquez Godinez Asistente Dir. General Análisis Económico (55) Análisis Económico Delia María Paredes Mier Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia delia.paredes@banorte.com (55) Julieta Alvarez Espinosa Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia julieta.alvarez@banorte.com (55) Alejandro Cervantes Llamas Subdirector Economía Nacional alejandro.cervantes@banorte.com (55) Katia Celina Goya Ostos Subdirector Economía Internacional katia.goya@banorte.com (55) Julia Elena Baca Negrete Gerente Economía Internacional julia.baca.negrete@banorte.com (55) Livia Honsel Gerente Economía Internacional livia.honsel@banorte.com (55) Miguel Alejandro Calvo Dominguez Gerente Economía Regional y Sectorial miguel.calvo@banorte.com (55) Rey Saúl Torres Olivares Analista Economía Nacional saul.torres@banorte.com (55) Lourdes Calvo Fernández Analista (Edición) lourdes.calvo@banorte.com (55) x 2611 Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Alejandro Padilla Santana Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio alejandro.padilla@banorte.com (55) Juan Carlos Alderete Macal, CFA Subdirector de Estrategia de Tipo de Cambio juan.alderete.macal@banorte.com (55) Santiago Leal Singer Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio santiago.leal@banorte.com (55) Análisis Bursátil Manuel Jiménez Zaldivar Director de Análisis Bursátil manuel.jimenez@banorte.com (55) Victor Hugo Cortes Castro Análisis Técnico victorh.cortes@banorte.com (55) Marissa Garza Ostos Conglomerados / Financiero / Minería / Químico marissa.garza@banorte.com (55) Marisol Huerta Mondragón Alimentos / Bebidas/Comerciales marisol.huerta.mondragon@banorte.com (55) José Itzamna Espitia Hernández Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura jose.espitia@banorte.com (55) María de la Paz Orozco García Analista maripaz.orozco@banorte.com (55) Análisis Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Jacobo Directora Deuda Corporativa tania.abdul@banorte.com (55) Hugo Armando Gómez Solís Gerente Deuda Corporativa hugoa.gomez@banorte.com (55) Idalia Yanira Céspedes Jaén Gerente Deuda Corporativa idalia.cespedes@banorte.com (55) Banca Mayorista Marcos Ramírez Miguel Director General Banca Mayorista marcos.ramirez@banorte.com (55) Luis Pietrini Sheridan Director General Banca Patrimonial y Privada lpietrini@ixe.com.mx (55) Armando Rodal Espinosa Director General Corporativo y Empresas armando.rodal@banorte.com (81) Victor Antonio Roldan Ferrer Director General Banca Corporativa Transaccional vroldan@ixe.com.mx (55) René Gerardo Pimentel Ibarrola Director General de Administración de Activos y Desarrollo de Negocios pimentelr@ixe.com.mx (55)