IX Reunión de responsables de política monetaria 23 y 24 de mayo de 2013, Buenos Aires, Argentina Señor Jorge Carrera, Sub Gerente General de Investigaciones Económicas del Banco Central de la República Argentina, señoras y señores participantes: Es para mí un honor tener la oportunidad de darles a nombre mío y del CEMLA el más cordial saludo de bienvenida a la IX Reunión de responsables de política monetaria. En primer lugar quisiera expresar mi más sincero agradecimiento a las autoridades del Banco Central de la República Argentina por la generosa y cálida acogida que nos han brindado en esta bella ciudad de Buenos Aires. Los temas que competen a las reuniones de política monetaria son los temas insignia de los bancos centrales y creemos que revisten un particular interés e importancia debido a la coyuntura económica internacional y sus repercusiones. El estallido de la crisis en 2008 puso en la agenda de los bancos centrales la aplicación de políticas no convencionales, originalmente en los países avanzados donde tuvo lugar el estallido de la crisis y sus primeros impactos. Desde entonces, los debates a que dio lugar la crisis pasaron de consideraciones sobre su severidad y potencial duración a una reconceptualización de la política monetaria en la que
el objetivo de estabilidad de precios se diera la mano con el objetivo de estabilidad del sistema financiero. En el camino se hicieron consideraciones acerca de la reforma de la arquitectura del sistema financiero en el marco de un debate sobre la regulación de la actividad financiera, especialmente en el G-20, que prematuramente cedió protagonismo a la discusión sobre las estrategias de salida; se analizaron también la prociclicalidad del sistema financiero, la vigencia de la estrategia basada en objetivos de inflación, el control de los flujos de capital, así como la eficiencia de acumular reservas internacionales para enfrentar los efectos adversos de estos flujos y los mecanismos para reducir la volatilidad del tipo de cambio. En términos generales se podría decir que las políticas llevadas a cabo han cumplido con el propósito de evitar un colapso del sistema financiero, aunque el costo ha sido notable y probablemente esté vinculado con la prolongación de la crisis, en particular en lo que respecta a la severa pérdida de empleos y la dificultad para reactivar la economía en los países desarrollados. Muchas de las economías emergentes, si bien han mantenido un ritmo de crecimiento notable en algunos casos, no han logrado revertir sus tradicionales vulnerabilidades al ciclo económico de manera que de prolongarse la crisis podrían enfrentar una reversión de los precios de las materias primas que en buena medida explican su dinamismo actual. Sin embargo, las políticas monetarias y fiscales siguen enfatizando la estabilidad financiera, razón por la cual las importantes inyecciones de
liquidez que se observan en las economías avanzadas no han redundado significativamente en el dinamismo de la economía. Uno de los efectos que cabe destacar en el ámbito internacional sería que las economías emergentes echaron mano de políticas macroprudenciales, algunas de las cuales ya se venían aplicando, enfatizando objetivos relacionados con la estabilidad del tipo de cambio más que con la gestión de la liquidez -como ocurría predominantemente en el pasadopara mitigar el impacto de los flujos de capitales sobre la competitividad. Es así como en el marco de la crisis los bancos centrales han venido implementando políticas macroprudenciales para lograr la estabilización macroeconómica. Unos de los instrumentos más utilizados han sido los requerimientos de reserva, especialmente en las economías emergentes. Política macroprudencial es un concepto muy amplio que es necesario entender como una estrategia que complementa a la política monetaria fortaleciendo la eficacia de los instrumentos destinados a corregir/suavizar los impactos financieros sobre los mecanismos de transmisión; son efectivas para reducir la volatilidad financiera y para generar los amortiguadores que contribuyan a soportar los choques financieros. Estas políticas se orientan a internalizar los riesgos, prevenir choques o enfrentar los riesgos que acarrea la entrada de
capitales, que conducen a altos requerimientos de encaje, elevadas reservas internacionales e intervención en los mercados cambiarios. En esta reunión quisiéramos dar un paso adelante en el análisis de la política monetaria cambiando el foco hacia los efectos de la política monetaria de los países avanzados sobre las economías emergentes, su impacto macroeconómico y el costo-beneficio de las respuestas de política llevadas a cabo. Los efectos de las políticas adoptadas en las economías avanzadas operan eficazmente a través de los flujos de capitales sobre las economías emergentes, especialmente generando presiones cambiarias, aunque hay otros factores que también tienen implicaciones relevantes, tales como los precios de las materias primas, la expansión del crédito, la formación de burbujas en los precios de ciertos activos, los términos de intercambio, la inflación importada, una mayor volatilidad y menores incentivos a la producción de transables. Por otra parte, las políticas a las que hacemos referencia plantean retos para la acumulación de reservas internacionales, la intervención cambiaria, las regulaciones de la cuenta capital y del sistema financiero, así como en el manejo de la tasa de interés. Aspectos, todos ellos, que resultan cruciales para un crecimiento sano y estable de la economía. El marco para la discusión de estos aspectos está caracterizado por un crecimiento que en el mejor de los casos es muy modesto y sobre cuya sostenibilidad no hay consenso, así como por una dinámica en la
que la postergación de la recuperación se torna en factor de nuevas crisis financieras. Por lo tanto, parece pertinente cuestionarse si la reducción de la inestabilidad financiera es suficiente para evitar que el retiro de los estímulos (la salida ) pudiera afectar la consolidación de la recuperación, sin perder de vista que su sostenibilidad será indispensable para enfrentar los costos fiscales de la crisis. El riesgo consiste en que la no solución de los problemas subyacentes a la dinámica del sistema financiero y la escasa disponibilidad de crédito se conviertan en un factor de inestabilidad que frene la recuperación y que los deudores se vean limitados para mantener sus pagos, provocando nuevos episodios de inestabilidad financiera. Es necesario, pues, romper el círculo vicioso que genera la incertidumbre y considerar la posibilidad de adoptar medidas regulatorias orientadas a reducir la volatilidad y discrecionalidad de los capitales, que permitan aminorar el sacrificio de recursos que son destinados a enfrentar un potencial choque externo, como el que supone mantener onerosos montos de reservas internacionales derivados del costo de la deuda asociada con la esterilización. En este sentido resulta necesario incorporar en el debate actual el uso que debiera darse a los excedentes que se generan en las economías emergentes y, de manera más general, la interacción entre las políticas macroprudenciales y la regulación financiera.
Estamos seguros que esta IX Reunión cumplirá con sus objetivos. Contamos con representantes de 15 bancos centrales de América, Asia y Europa y por primera vez con representantes del Banco Central de Indonesia a quienes damos la más cordial bienvenida; por otra parte, contamos con un buen número de trabajos de excelente calidad que junto a la estupenda organización de nuestros anfitriones nos darán el marco apropiado para nuestra reunión. Nuevamente quiero dar las gracias al Banco Central de la República Argentina por su valiosa, entusiasta y activa colaboración en el impulso de actividades de banca central y por su siempre cálida y generosa hospitalidad. Muchas gracias. 24 de mayo de 2013