Hechos relevantes: Estimamos el crecimiento interanual del PIB para el segundo trimestre en 4,1% (los datos oficiales se publican el 29 de setiembre), lo que es consistente con nuestra perspectiva de cierre de año en 3,9%. Al cierre de agosto, el Índice de Confianza de Consumidor (ICC) disminuyó en 2,20 puntos respecto al trimestre anterior, para ubicarse en 40,2 puntos. Este resultado rompe la tendencia observada en los últimos nueve meses. El resultado de inflación en agosto sorprende al mercado. El IPC para agosto cerró con una caída de 0,22%, dato significativamente menor a nuestra expectativa (+0,01%) y que toma a muchos por sorpresa. Tipo de cambio sube ligeramente a 577. Al cierre del 13 de setiembre este tenía un valor 577,80, dejando la variación acumulada en el año en 3,9%. La estabilidad observada en el tipo de cambio ha estado acompañada de una menor intervención del BCCR en los últimos 30 días, las operaciones de estabilización alcanzan los US$7,2 millones. En Aldesa estimamos el crecimiento del gasto del 2011 al 2016, bajo el supuesto de que la regla fiscal propuesta por el gobierno se hubiese aplicado desde el 2010. IMAE: Seguimos manteniendo nuestra perspectiva de crecimiento de 3,9% para el 2017 El IMAE medido por la tendencia ciclo, registró una variación interanual (% a/a) de 4,4% en julio, por lo que la actividad económica arranca el tercer trimestre del año en terreno positivo y encima del valor potencial. Dicho esto, estimamos el crecimiento interanual del PIB para el segundo trimestre en 4,1% (los datos oficiales se publican el 29 de setiembre), lo que es consistente con nuestra perspectiva de cierre de año en 3,9%. % a/a, 3mmm 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 IMAE tendencia ciclo, con y sin Zona Franca (ZF) IMAE IMAE_sin_ZF 0,0 2014 2015 2016 2017 Fuente: Aldesa, cifras del BCCR Al descomponer la información del IMAE, los sectores que más aportaron al crecimiento son el manufacturero y de servicios, explicando 52% del aumento de julio. El sector manufacturero registró un incremento interanual de 7,8%, dejando el crecimiento medio de los últimos 12 meses en 4,1%. En gran medida el comportamiento de esta industria responde a la dinámica de las zonas francas, que para julio reportaron un aumento en exportaciones de 13,7%.
En cuanto al sector servicios, este registró un incremento interanual de 12,0%, por lo que su ritmo de los últimos 12 meses se ubica en 10,7%. Incertidumbre del futuro económico afecta la confianza de los consumidores Al cierre de agosto, el Índice de Confianza de Consumidor (ICC) disminuyó en 2,20 puntos respecto al trimestre anterior para ubicarse en 40,2 puntos. Este resultado, rompe la tendencia observada en los últimos nueve meses de una confianza del consumidor creciente. Componentes del Índice de Confianza del Consumidor 58 48 38 Índice de Expectativas Económicas 28 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Fuente: Aldesa, cifras de UCCAEP y UCR Índice de Condiciones Económicas Actuales El ICC se descompone en el Índice de Condiciones Económicas Actuales (ICEA) y el Índice de Expectativas Económicas (IEE). El primero cuantifica la percepción de los consumidores sobre la situación económica actual, mientras que el segundo lo hace sobre el futuro económico del país. Dicho esto, el ICEA no mostró importantes cambios, pero el IEE bajó en casi tres puntos, por lo que los consumidores valoran que las condiciones económicas actuales se mantienen, pero sus mayores preocupaciónes están en el futuro económico del país. Los resultados del ICC están línea con el desempeño de las ventas de bienes duraderos, que están muy correlacionados con la posicición ciclica de la economía. Por eso, el proceso de desaceleración de las ventas de automóviles y el consumo total de los hogares no es una casualidad, y reflejo de ello son los resultados del ICC y sobre todo del IEE para el último trimestre con cierre en agosto. Inflación de agosto sorprende al mercado El IPC para agosto cerró con una caída de 0,22%, dato significativamente menor a nuestra expectativa (0,01%) y que toma a muchos por sorpresa. Como resultado, la inflación interanual se ubica en 0,9% (nuestra proyección 1,2%) frente al 1,2% en julio y 1,8% en junio, por lo que sería el segundo mes consecutivo que se presenta una desaceleración. En Aldesa estimamos que la inflación no está revirtiendo su tendencia hacia al alza, sino que por factores transitorios el proceso de recuperación será más lento de lo esperado. En informes anteriores hemos argumentado que los dos componentes que más pesan en la inflación son el grupo de alimentos y de transporte. El resultado de agosto obedeció a la fuerte caída mensual en los precios de los alimentos (-1,1%), particularmente de las hortalizas que se han visto beneficiadas por el tema climatológico. Asimismo, los impactos del petróleo se transmiten en el componente de transporte con un rezago cercano a los tres meses, de modo que en este momento dicho grupo (0,0%) ha dejado de crecer por el estancamiento del precio del crudo en abril y mayo.
Los dos componentes que más (menos) contribuyeron a la inflación aporte mensual (pts %) 0,01 0,02 0,05 0,00-0,05-0,10-0,15-0,20-0,25-0,30-0,24 Alimentos y bebidas no alcohólicas -0,02 Prendas de vestir y calzado Fuente: Elaborado por Aldesa, datos del INEC Bienes y Servicios diversos Comunicaciones En resumen, la tendencia de la inflación hacia el alza no debe revertirse, debido a que existen aún presiones inflacionarias y el precio del crudo ha vuelto recuperarse en el rango de US$50-US$54 el barril. No obstante, en agosto factores transitorios produjeron que el componente de alimentos se trajera abajo el crecimiento de los precios del IPC. Tasas de interés se estabilizan por debajo del 6% En términos de tasas, la transmisión de la Tasa de Política Monetaria se sigue dando en el mercado. Al cierre del 14 de setiembre, la Tasa Básica Pasiva (TBP) se situaba en 5,85% después de los niveles de 4,50% observados al inicio de año. Sin embargo, es importante destacar que los movimientos observados en la TBP han tenido importantes oscilaciones, que han estancado en las últimas semanas el incremento en dicha tasa. Tasa de Política Monetaria y Tasa Básica Pasiva % Tasa de Política Monetaria Tasa Básica Pasiva 8,00 7,00 6,00 5,00 4,00 3,00 2,00 1,00 0,00 2015 2016 2017 Fuente: Elaborado por Aldesa, datos BCCR Nuevo ciclo de aumento de tasas 5,85 4,50 Tipo de cambio estable y movimientos en la riqueza financiera y crédito el dólares Al cierre del 13 de setiembre, el tipo de cambio registra una depreciación acumulada de 3,9%, dato superior a la depreciación total del 2016. No obstante, durante junio, julio y agosto este macroprecio se estabilizó en torno a 575. Como resultado, las intervenciones del BCCR en los últimos 30 días han sumado US$34,9 millones, frente a los US$227 millones y US$250 millones registrados en mayo y junio, respectivamente.
Tipo de cambio Monex y suma 30 días operaciones BCCR en 2017 Operaciones estabilización. Ventas US$ miles 600 Tipo de cambio Monex, eje izq. 500 000 590 580 570 560 550 Fuente: Elaborado por Aldesa, datos BCCR 400 000 300 000 200 000 100 000 Ante la estabilidad del dólar en los últimos dos meses y las políticas del BCCR, el ritmo de dolarización de la riqueza financiera se ha moderado. Por su parte, el crédito en esa moneda sigue desacelerándose, al cierre de agosto registró una variación interanual de 4,9% frente al 9,1% observado en abril y 9,8% en diciembre. Qué habría pasado con las finanzas del gobierno si habríamos aplicado una regla de control de gasto en 2010? En Aldesa estimamos el crecimiento del gasto del 2011 al 2016, bajo el supuesto de que la regla fiscal propuesta por el gobierno se hubiese aplicado desde el 2010 (para comprender más el concepto de regla fiscal vea: Qué propone el nuevo intento de Reforma Fiscal en Costa Rica?). El objetivo es comprender el papel del control del gasto para mitigar los desequilibrios en las finanzas públicas, pero también es importante entender que estas medidas no estabilizan el crecimiento de la deuda. 0 De acuerdo con los resultados, bajo el escenario de regla fiscal el gasto corriente del gobierno habría crecido 7,9% como promedio del 2011-2016, frente al 9,4% observado. Si bien la regla fiscal no detiene el crecimiento del gasto corriente, habría obstaculizado importantes incrementos como en el 2013 y 2015, donde ese componente se elevó en 13,4% y 9,4%, respectivamente. Segundo, el nivel del déficit fiscal estaría en torno al 4% del PIB, mientras que en realidad se ha situado en torno al 5%. Como resultado, la deuda continúa creciendo pero cada vez a un ritmo menor, cerrando el 2016 con una deuda total del 40,2% frente al 44,9% que fue el dato observado. Si bien la regla fiscal no estabiliza la deuda como porcentaje del PIB, se estima que hay una menor presión por parte del gasto en intereses, un problema que está empezando a enfrentar el gobierno. Ejercicio de regla fiscal (% del PIB al menos que se indique lo contrario) Escenario de regla fiscal 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Crecimiento del gasto corriente* 9.3 8.3 7.8 7.9 7.6 6.4 Balance fiscal -4.1-4.0-4.2-4.3-4.1-3.7 Gasto en intereses 2.2 2.1 2.4 2.4 2.5 2.5 Deuda total 30.8 34.3 36.4 37.5 39.0 40.2 Datos observados Crecimiento del gasto corriente* 8.9 10.6 13.4 8.7 9.4 5.8 Balance fiscal -4.1-4.3-5.4-5.6-5.7-5.2 Gasto en intereses 2.2 2.0 2.5 2.6 2.7 2.8 Deuda total 30.6 34.3 35.9 38.5 40.9 44.9 *: Corresponde a la varacicón interanual. Fuente: Proyecciones Aldesa, Departamento de Análisis y Estrategia de Inversión Al cierre de los primeros siete meses del año, el déficit fiscal alcanzó el 2,8% del PIB, dato superior al del primer semestre del 2016 (2,5% del PIB).
El gasto en intereses es el componente que más crece al representar 1,6% del PIB. Ese resultado se explica por el incremento en la deuda total del gobierno que ya representa el 44,6% del PIB. De esta manera, un aumento agresivo en las tasas de interés puede afectar la sostenibilidad de la deuda. En esa misma línea, el incremento de la deuda en moneda extranjera ha causado que el tipo de cambio sea un nuevo riesgo que asuma el gobierno. Al cierre de junio la composición deuda en moneda local-moneda extranjera representa el 40%-60%, mientras que en el año 2011 esa relación era de tan solo 30%-70%. Cifras del Gobierno Central (% del PIB) Balance (acumulado en el año) jul-13 jul-14 jul-15 jul-16 jul-17 Balance primario -1.5-1.7-1.7-1.0-1.2 Balance fiscal -3.0-3.1-3.2-2.5-2.8 Stock de deuda * 35.9 38.5 40.9 44.9 44.6 Interno 28.8 29.8 30.8 34.5 34.7 Externo 7.1 8.7 10.1 10.3 9.9 Intereses (acumulado en el año) Gasto en intereses 1.5 1.4 1.5 1.5 1.6 *: Corresponde al final de cada año menos en 2017, que es al mes analizado Fuente: Elaborado por Aldesa, con cifras del Ministerio de Hacienda Estrategia de Inversión Emmanuel Agüero Análisis Económico eaguero@aldesa.com Angélica Villegas Estrategia de Inversión avillegas@aldesa.com Tel:( 506) 2207 8800 www.aldesa.com Las opiniones aquí vertidas corresponden a Aldesa y son susceptibles de modificación. No existe ninguna garantía de que las proyecciones expresadas se cumplan. El presente material no constituye un asesoramiento en materia de inversiones y no pretende respaldar ninguna inversión en particular. Toda inversión conlleva riesgo.