Var A / A. Var. vs. Est.

Transcripción

1 REPORTE TRIMESTRAL Gap (GAP) 2T09 Resultados débiles, valuación por las nubes Contracción del tráfico impacta a los ingresos del trimestre. Caen ventas y EBITDA 15.0% AsA y 19.0% AsA respetivamente, en línea con lo esperado. GAP resiente el AH1N1. A pesar de la reducción en costos, cae el margen EBITDA a mínimo histórico. GAP cotiza a 9.8x VE/EBITDA conocido, 23% por arriba de niveles pre-crisis. Estamos cambiando nuestro precio objetivo 2009 de Ps30.00 a Ps Reiteramos VENTA. Riesgo: Precio Actual: Rogelio Urrutia / Pablo Duarte (55) rogelio.urrutia@banorte.com Precio Objetivo 2009: Dividendo: VENTA Medio Ps36.86 Ps36.50 Ps0.59 Rendimiento Esperado: 0.6% Máximo 12 meses: Mínimo 12 meses: Ps38.65 Ps19.48 GAP reportó una contracción en los ingresos totales de 15.0% AsA a Ps750 millones, como se esperaba. La disminución se debió principalmente al menor flujo de pasajeros en el trimestre (-22.4% AsA). Los ingresos por servicios aeronáuticos disminuyeron 18.1% AsA, mientras que los no aeronáuticos bajaron solo 3.4% AsA. Cabe destacar que las rentas por tiempos compartidos, renta de autos, servicios financieros y locales comerciales mostraron un incremento de 17.1% AsA, lo que compensó parcialmente la caída de 24.4% AsA que registraron otros ingresos comerciales del grupo. El ingreso no aeronáutico por pasajero fue de Ps40.5, 24.4% arriba AsA. Desempeño de la Acción J-08 S-08 O-08 D-08 F-09 A-09 M-09 J-09 33,669 29,964 26,259 22,554 18,849 15,144 Los costos y gastos de operación tuvieron una reducción de 8.2% AsA. El mejor desempeño comparado contra la generación de ingresos se debió al mayor control que tuvo la compañía sobre el consumo de energía, además de tarifas eléctricas más bajas y la disminución por Ps17.3 millones en cuentas incobrables. A pesar de esto, el margen EBITDA registró una contracción de 297pb a 60.2%. Sorprendió negativamente la caída de 53.3% AsA en la utilidad neta. La mayor disminución se debió a una pérdida no recurrente por Ps14.8 millones en derivados implícitos (cambio de contratos comerciales anteriormente denominados en dólares a pesos). En nuestra opinión, la expectativa de una recuperación en el tráfico de pasajeros y mayores tarifas en 2010 no justifican una mayor apreciación en los múltiplos. GAP cotiza a un múltiplo VE/EBITDA conocido de 9.8x, 10% superior al incorporar los resultados al 2T09. Estamos incrementando nuestro Precio Objetivo 2009 de Ps30.00 a Ps36.50 por acción, reiteramos VENTA. Evolución Trimestral 2T09 Banorte Estimado Cons. Est. 2T08 Var A / A Var. vs. Est. Var. vs. Cons. Ventas % -0.2% -0.7% EBITDA % 4.9% 1.1% M. EBITDA 60.4% 57.4% 59.3% 63.3% U. Neta % -15.1% -24.3% UPA % -15.1% -24.3% GAPB IBMV Datos Básicos de la Acción Clave de pizarra GAPB Valor de mercado Ps20,678 Acciones en circulación 561M % entre el público 85.0% Volumen acciones 0.80M Indicadores Clave ROE 5.2% Rendimiento Dividendo 1.6% Deuda Neta / Capital -2.5% Deuda Neta / EBITDA -0.3x EBITDA / Intereses 24.8x 27 de Julio de 2009 ANALISIS FUNDAMENTAL Publicación elaborada por Casa de Bolsa Banorte (Banorte Sucurities Ltd.) con base en fuentes consideradas como fidedignas. El inversionista deberá tomar en cuenta que en la elaboración del presente informe relativo a valores, instrumentos o inversiones, no han sido tomados en consideración sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o perfil de riesgo, por lo que se sugiere asesoramiento especifico especializado, previamente a las decisiones de inversión que asuma. En virtud de lo anterior, siempre se entenderá que la presente publicación no implica la certificación de los criterios y datos expuestos por el editor, por lo que las decisiones de inversión siempre serán responsabilidad del inversionista. Prohibida la reproducción total o parcial de este documento.

2 Estimados (millones de ps.) E 2010E Ventas 3,477 3,491 3,233 3,757 Utilidad Operativa 1,585 1,447 1,156 1,555 EBITDA 2,339 2,246 2,004 2,441 Margen EBITDA (%) Utilidad Neta 1,403 1, ,164 UPA (Ps) Múltiplos P/U (x) VE/EBITDA (x) P/VL (x) Valuación Estamos incrementando nuestro precio objetivo 2009 de Ps30.00 a Ps36.50, una vez que la incertidumbre provocada por el brote de influenza humana ha quedado atrás. Nuestro precio objetivo fue determinado mediante un modelo de flujos descontados (DCF), el cual asume un costo de capital promedio de 12.8%, considerando una tasa libre de riesgo de 8.0%, una beta de 0.76x y una prima de riesgo de mercado de 6.5%. A este nivel de precio, la acción de GAP estaría cotizando a un múltiplo VE/EBITDA adelantado de 8.1x al cierre del 2009, 16% por debajo del múltiplo adelantado al que ha cotizado históricamente. Actualmente GAP cotiza a un múltiplo adelantado de 9.0x, 18% por arriba del múltiplo promedio del sector. En nuestra opinión, la expectativa de una recuperación en el tráfico en 2010 (+12%) y de tarifas máximas superiores como parte del nuevo Plan Maestro de Desarrollo (PMD) que será revisado a finales de 2009, ya están incorporados en la valuación actual de la compañía y no justifican una apreciación sostenida en los múltiplos. Reiteramos nuestra recomendación de VENTA para las acciones de GAP. Valuación histórica GAP - VE/EBITDA adelantado 16.0x 14.0x 12.0x 10.0x +1 desv. est.= 12.1x promedio= 9.6x 8.0x 6.0x -1 desv. est.= 7.2x 4.0x Jul Pág - 2 -

3 Encarecimiento del múltiplo al 2T09 Al término del 2T09, la compañía registró una disminución de 5% en el EBITDA acumulado 12 meses, como resultado de la fuerte contracción que tuvo el tráfico de pasajeros por el efecto de la influenza humana. Aunado a lo anterior, el decremento en el efectivo de 33% trimestre sobre trimestre (TsT), ocasionado principalmente por el pago de dividendos por Ps870 millones e inversiones comprometidas por Ps150 millones adicionales, originó el encarecimiento de 10% del múltiplo VE/EBITDA conocido de GAP de 8.9x a 9.8x. Valuación histórica GAP - VE/EBITDA conocido 10.0x 9.0x 8.0x 7.0x 6.0x 5.0x 4.0x Resultados 2T09 Resultados 1T09 Estimados 2009 La salida de Aviacsa del mercado tendría un impacto del -1.5% AsA en el tráfico de pasajeros totales de GAP en Hemos ajustado ligeramente nuestros estimados tras el reporte del 2T09 y la nueva guía proporcionada por la compañía. Nuestro estimado de tráfico de pasajeros totales de GAP permanece prácticamente sin cambios, en 18.9 millones para 2009, -15.2% AsA (-15.6% AsA en tráfico doméstico y -14.5% AsA en tráfico internacional). Para el 2010, nuestros estimados asumen una recuperación del 12.0% AsA. Con base en lo anterior, nuestro estimado en ingresos para 2009 por Ps3,233 asume una contracción de 7.4% AsA (-9.3% AsA en ingresos aeronáuticos y 0.0% en ingresos no aeronáuticos). Para 2010, esperamos un crecimiento en ingresos de 16.2% AsA, impulsado principalmente por un mayor tráfico de pasajeros y la expectativa de tarifas máximas superiores en 4% y un menor factor de eficiencia (0.70%) como parte del nuevo Plan Maestro de Desarrollo (PMD) que será revisado a finales de Así mismo, nuestros estimados revisados para 2009 asumen una contracción anual en el EBITDA de 10.8% AsA a Ps2,004 millones. El margen EBITDA estimado 2009 registrará una contracción de 235pb, a 62.0%. Por su parte, la nueva guía de la empresa anticipa una contracción de entre 14.0% AsA y 16.0% AsA en tráfico de pasajeros en Esto tendrá como resultado un decremento de entre 10.0% y 12.0% en los ingresos aeronáuticos del grupo y de entre 0.0% AsA y +1.0% AsA en los comerciales. Por su parte, los costos operativos se mantendrán prácticamente estables, con un crecimiento de entre 0.0% AsA y +2.5% AsA. En base a lo anterior, el margen EBITDA se ubicaría entre 60.5% y 62.0%. Jul Pág - 3 -

4 anterior nuevo Estimados Banorte 2009E 2009E 2010E Tráfico de pasajeros totales (miles) 18,892 18,869 21,134 Var AsA -15.1% -15.2% 12.0% Nacionales 12,224 12,341 13,982 Internacionales 6,668 6,528 7,152 Ventas totales 3,242 3,233 3,757 Var AsA -7.1% -7.4% 16.2% Servicios aeronáuticos 2,525 2,504 2,915 Servicios no aeronáuticos Costos y gastos de operación 2,073 2,077 2,201 Var AsA 1.5% 1.7% 6.0% EBITDA 1,997 2,004 2,441 Var AsA -11.1% -10.8% 21.8% Margen EBITDA 61.6% 62.0% 65.0% Resumen Financiero Datos de Balance Jun 09 Mar 09 Resultados Trimestrales 2T09 2T08 Activo 27,858 28,710 Ventas % Efectivo 1,647 2,468 EBITDA % Utilidad Operativa % Pasivo Total 1,723 1,556 Utilidad Neta % Deuda Total 993 1,036 Margen EBITDA (%) 60.4% 63.3% C. Mayoritario 26,135 27,154 Margen Operativo (%) 32.9% 41.2% C. Minoritario 0 0 Margen Neto (%) 19.8% 36.0% Jul Pág - 4 -

5 Certificación de los Analistas. Nosotros, Pablo Duarte de León, Marissa Garza Ostos, Marisol Huerta Mondragón, Georgina Muñiz Sánchez, Alfonso Salazar Herrera y Rogelio Urrutia Camacho certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento. Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte. Sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir ni podrán celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones. Remuneración de Analistas. La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados. Casa de Bolsa Banorte, en el transcurso de los últimos doce meses, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte: SARE. Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Tenencia de valores y otras revelaciones. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o mas de su cartera de valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: ICH, CEMEX, GMEXICO, CIDMEGA. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, funge con alguno de dichos caracteres en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento. Guía para las recomendaciones de inversión La Recomendación de Inversión está relacionada con el Rendimiento Total estimado del valor para los próximos doce meses. El rendimiento total requerido para una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron como referencia para determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros son una referencia por lo que se aplican con cierta holgura a discreción del analista. Los parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios factores, entre los que destacan, el nivel de las tasas de interés y la expectativa en cuanto a su comportamiento futuro, así como también, la tendencia y volatilidad de los mercados de capitales: Rendimiento Riesgo Bajo Medio Alto COMPRA >13.5% >16.5% >19.5% MANTENER <13.5% > 9.0% < 16.5% > 11% < 19.5% > 13% VENTA <9.0% <11% <13% Para la definición del riesgo se han considerado al menos los siguientes cuatro factores: 1) La volatilidad del precio de la acción. 2) La bursatilidad de la acción, 3) la fortaleza financiera de la empresa emisora y 4) la opinión de participantes en el mercado. Con estos cuatro factores construimos un índice de riesgo que utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera. Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido. La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a alteraciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no aceptan responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, este documento no puede fotocopiarse, no puede ser citado, ni divulgado, ni utilizado, ni reproducido total o parcialmente. Jul Pág - 5 -