VISIÓN DE MERCADO. Abril 2018

Transcripción

1 VISIÓN DE MERCADO Abril

2 Últimos acontecimientos Cambia la percepción de riesgos, pasando de modo complacencia a modo alerta : en un entorno de menor liquidez por la progresiva normalización de las políticas monetarias, la sensibilidad a riesgos y con ello la volatilidad se incrementan. Es aconsejable disponer de una reserva de liquidez para aprovechar esta volatilidad y comprar en caídas, siempre y cuando el ciclo global se mantenga sólido. A pesar de cierto rebote desde mínimos (en torno a la mitad de lo perdido desde máximos anuales), la fortaleza de las bolsas y el ataque a máximos anuales se ven mermados por: 1) Tensiones comerciales EEUU-China. 2) Riesgos geopolíticos en Oriente Medio con presión alcista en precio del crudo. 3) Normalización monetaria. Riesgo de aceleración (EEUU fundamentalmente). Vigilar: 1) Ciclo económico: indicadores más adelantados para estimar hasta qué punto es sólido el ciclo actual. 2) Inflación, sobre todo en EEUU (deflactor consumo privado subyacente) y precio del crudo. Su impacto en políticas monetarias, sin descartar aceleración en subidas de tipos de la FED en un entorno de deuda global en máximos. 3) Evolución del Euro. Su excesiva apreciación seguirá pesando en resultados europeos y podría frenar el ritmo de normalización monetaria del BCE. 4) Negociaciones comerciales EEUU-China. Fecha límite: finales de mayo. Esperamos solución negociada. 5) Evolución de tensiones geopolíticas. 6) Resultados empresariales 1T18. Solidez esperada en EEUU (impacto positivo de reforma fiscal y depreciación del dólar), más flojos en Europa (impacto euro apreciado, +15% vs USD en 1T18). 7) Mayor regulación de tecnológicas? 2

3 Evolución mercados 2018 abr-18 mar-18 feb-18 ene Desde Mínimos 2018 Desde Máximos 2018 MSCI WORLD -2,0% 2,2% -3,3% -2,7% 1,9% 5,4% 4,0% -5,6% S&P500-1,9% 1,5% -3,3% -2,3% 2,3% 4,8% 4,2% -5,7% EUROSTOXX -0,5% 3,7% -2,3% -4,7% 3,0% 6,5% 6,3% -5,1% DAX -2,7% 3,9% -2,7% -5,7% 2,1% 12,5% 6,6% -7,3% IBEX -1,8% 2,8% -2,4% -5,8% 4,1% 7,4% 5,2% -7,0% MSCI EMERGING MARKETS -0,5% 1,0% -3,0% -3,1% 4,9% 17,9% 2,5% -6,4% 1 EURO-USD 2,8% 0,2% 1,1% -1,8% 3,4% 14,1% 3,4% -1,3% 1 EURO-GBP -1,3% -0,3% -0,8% 1,3% -1,5% 4,1% 1,5% -1,9% BRENT 7,4% 4,5% 6,1% -3,1% 0,0% 3,2% 17,7% 0,0% Nota: Rentabilidades en euros Fuente: Bloomberg y elaboración propia 3

4 Las bolsas recuperan la mitad de las caídas ,5 IBEX , ,29 EUROSTOXX 3278, , ,6 DAX 11787, , , S&P 2708, ,93 MSCI World 2036, , MSCI Emerging Markets 1273, , ,14 Fuente: Bloomberg y elaboración propia 4

5 Evolución tipos de interés TIR ESPAÑA 2 AÑOS -0,31-0,35 TIR USA 2 AÑOS 2,43 1,88 TIR ALEMANIA 2 AÑOS -0,56-0,63 TIR ESPAÑA 5 AÑOS 0,23 0,40 TIR USA 5 AÑOS 2,75 2,21 TIR ALEMANIA 5 AÑOS -0,02-0,20 TIR ESPAÑA 10 AÑOS 1,28 1,57 TIR USA 10 AÑOS 2,91 2,41 TIR ALEMANIA 10 AÑOS 0,60 0,43 Fuente: Bloomberg y elaboración propia 5

6 Volatilidad. Volviendo a la normalidad 6

7 Peligro de guerra comercial 7

8 Qué importa USA 8

9 Efectos guerra comercial 9

10 Impacto medidas proteccionistas 10

11 Fases guerra comercial Resumen de medidas proteccionistas anunciadas por EEUU en 2018 y respuesta de China Exenciones temporales a aranceles y aluminio hasta que se llegue a un acuerdo (EEUU-UE, Canadá y México- EEUU, etc). Fecha para cerrar acuerdo con la UE es 1/5/18. De los aranceles propuestos a China, aún no hay nada en vigor: los mln USD de aranceles de EEUU a China se negociarán hasta final de mayo, los mln USD en respuesta de China sólo se aplicarían en caso de que se apliquen los americanos. Lo mismo con los mln USD propuestos por EEUU. 11

12 Guerra comercial con China

13 Guerra comercial con China Forma heterodoxa de buscar una negociación 13

14 Posibles respuestas de China? China, al no poder replicar los aranceles propuestos por EEUU (China sólo importa mln USD de EEUU) podría recurrir a otras respuestas: Ventas de deuda americana? Devaluación del Yuan? Ventas de deuda americana? China en el principal tenedor de Treasuries (18% del total), pero hay dificultades prácticas para que China reduzca sustancialmente sus tenencias (limitada oferta de activos libre de riesgo que sirvan de alternativa a la deuda americana). En últimas subastas, se aprecia cierta moderación de la demanda por parte de no residentes (englobados en peticiones indirectas), aunque no se percibe por el momento incremento en los costes de emisión. 14

15 Guerra comercial con China: posibles respuestas? Devaluación gradual del Yuan? Contrarrestaría el efecto negativo de los aranceles de EEUU al hacer más competitivas las exportaciones aunque tendría un efecto negativo sobre la deuda externa (si bien es reducida) y ofrecería mayores argumentos para que China sea señalado como manipulador de divisa por parte del Tesoro de los EEUU (una medida que derivaría en más medidas) y supondría un paso atrás en los graduales esfuerzos de este país para avanzar en la liberalización completa del tipo de cambio y la cuenta de capital. Como ejemplo del impacto negativo de una devaluación, agosto 2015, donde un devaluación del 2% provocó caídas del 20% en el Eurostoxx. 15

16 Informe EEUU sobre manipuladores de divisas Informe del Tesoro americano (16-abril) sobre posibles manipuladores de divisas entre sus principales socios comerciales no señala a ningún país. Destacan que China sigue manteniendo un elevado y creciente déficit frente a Estados Unidos, aunque la apreciación del Yuan en los últimos meses favorece una reducción de este déficit. Mantiene a China en vigilancia (watch list), junto a Japón, Corea, Alemania y Suiza, e incorpora a este listado a India. Suficiente para que Trump lance un nuevo twitt : 16

17 Ciclo económico global se mantiene sólido, pero existen riesgos Riesgos: - Guerra comercial - Condiciones financieras - Tensiones geopolíticas 17

18 que ya pesan sobre los indicadores más adelantados de ciclo Vigilar si se mantiene la presión en próximos meses o se relaja. 18

19 aunque se mantienen en niveles compatibles con una sólida actividad económica (PMI>50) PMI global manufacturero Fuente: Markit, J.P. Morgan Asset Management. El índice PMI mundial evalúa la salud económica del sector manufacturero por mediode una encuesta sobre las intenciones de producción y empleo. Una puntuación de 50 implica que la actividad económica no se expande ni se contrae, mientras que una puntuación superior a 50 indica una expansión. Los colores varían entre rojo, amarillo y verde, donde rojo indica una puntuación inferior a 50, amarillo una puntuación de 50 y verde superior a 50. Se muestran las medias trimestrales, con la excepción de los dos últimos datos mensuales. Las rentabilidades pasadas no son representativas de los resultados futuros. Guide to the Markets -Europa. Datos a 31 de marzo de

20 Tensiones geopolíticas: Siria/Israel/Irán/Arabia Ataque EEUU sobre Siria (14-abril) 20

21 Tensiones geopolíticas: sanciones a Rusia EEUU menciona las interferencias de Rusia en Ucrania, el apoyo al régimen de Assad, intento de intervenir en las elecciones de diferentes países occidentales y actividad cibernética maliciosa para justificar las sanciones. 21

22 Tensión Arabia Saudita - Irán 22

23 Tensiones geopolíticas: precio del petróleo A lo que se suma la predisposición de los productores de mantener la oferta controlada (por el momento, hasta dic-18, próxima reunión OPEP 22-junio): 23

24 Subidas petróleo pasadas 24

25 Inflación baja pero al alza en determinadas áreas geográficas Fuente: Banco de México, Dirección General de Presupuestos, Contabilidad y Estadísticas de China, BCE, FactSet, Reserva Federal, Goskomstatde Rusia, Instituto Brasileño de Geografía y Estadística, Ministerio de Estadística e Implantación de Programas de India, Ministerio decomunicación y Asuntos Internos de Japón, Oficina Nacional de Estadística de Corea, Oficina Nacional de Estadística de China, Riksbank, StatisticsIndonesia, Banco Nacional de Suiza, Oficina Nacional de Estadística del Reino Unido (ONS), J.P. Morgan Asset Management. Las cifras representan el porcentaje de variación interanual. Los colores del mapa térmico están basados en las tasas de inflación objetivo de los respectivos bancos centrales. El color azul indica una tasainferior al objetivo, el blanco representa un nivel igual al objetivo y el rojo una cifra superior al objetivo. Las rentabilidades pasadas no son representativas de los resultados futuros. Guideto the Markets -Europa. Datos a 31 de marzo de

26 EEUU: riesgo de inflación 26

27 Vigilar deflactor consumo privado subyacente (medida de inflación preferida de la Fed) 27

28 Efecto subidas tipos de interés Deuda global 230%PIB, incluso por encima del peor momento de la crisis. EE.UU. Tiene un baja vida media de su deuda. Efecto de las subidas de tipos de interés 28

29 Proyección Fed El mercado se mantiene claramente por debajo del dot plot de la FED para 2020 (2,5% vs 3,5%). La evolución de la inflación será determinante para ver quién tiene razón. No se descuenta subida de tipos para mayo, sí en junio y otra adicional en 4T18 (total 3 subidas de +25 pb en 2018). 29

30 Precio del crudo, impacto sobre inflación europea Se estima que una subida de +10% en precio del crudo se traduciría en un incremento del IPC europeo de +0,4% a través del componente energético. BRENT (USD) MES e var 18e/17 Enero 55,6 69,1 24,4% Febrero 56,0 65,6 17,1% Marzo 52,5 66,9 27,3% Abril 53,7 70,6 31,5% Mayo 51,4 70,6 37,6% Junio 47,6 70,6 48,6% Julio 49,3 70,6 43,4% Agosto 51,9 70,6 36,1% Septiembre 55,5 70,6 27,3% Octubre 57,8 70,6 22,3% Noviembre 62,9 70,6 12,3% Diciembre 64,1 70,6 10,2% BRENT (EUR) MES e var 18e/17 Enero 52,2 56,6 8% Febrero 52,7 53,2 1% Marzo 49,2 54,2 10% Abril 50,1 57,3 14% Mayo 46,4 57,3 23% Junio 42,3 57,3 35% Julio 42,7 57,3 34% Agosto 43,9 57,3 31% Septiembre 46,6 57,3 23% Octubre 49,2 57,3 17% Noviembre 53,5 57,3 7% Diciembre 54,1 57,3 6% Fuente: Bloomberg y elaboración propia, asumiendo estabilidad en niveles actuales (Brent 70,6 USD/b y 1,23 USD/Eur)t 30

31 Precio del crudo, impacto sobre crecimiento europeo Se estima que una subida de +10% en precio del crudo tendría un impacto negativo en el PIB de la Eurozona de -0,25%. Fuente: Eurosistema 31

32 Apreciación de euro podría frenar al BCE? 32

33 Resultados empresariales 1T18 Resultados 1T18 mejor en EEUU que en Europa por reforma fiscal y depreciación del dólar. 33

34 Resultados empresariales 1T18 El consenso descuenta que en 1T18 los ingresos del S&P crezcan un +7% y el BPA +18%. Sería el mayor crecimiento en 7 años, apoyado por el buen momento del ciclo económico pero sobre todo por el impacto positivo de la reforma fiscal. Para el conjunto de 2018 se espera BPA +19,7%, para en 2019 volver a tasas de crecimiento en torno al +10% (reforma fiscal es un one off ). Hasta el momento han publicado un 10% de las compañías del S&P y, aunque las expectativas son elevadas, un 83% han batido en ingresos (+7,5% i.a.) y un 79% en BPA (+19,4). 34

35 Mayor regulación de tecnológicas? Facebook, Amazon 35

36 Valoraciones absolutas PER 18E PER 19E Mediana* S&P ,22x 15,6x 18,4x 7% 18% Eurostoxx 50 13,97x 12,8x 15,9x 14% 24% CAC 40 14,85x 13,6x 16,9x 14% 24% DAX Xetra 13,04x 12,0x 16,9x 30% 41% Ibex 35 13,03x 12,0x 13,8x 6% 15% MIB 30 13,18x 11,7x 14,6x 11% 25% Nikkei ,06x 14,2x 22,2x 38% 57% MEXBOL 17,08x 14,8x 15,2x -11% 3% Bovespa 13,13x 11,5x 16,2x 24% 41% Chile SM Selectivo 17,92x 16,1x 19,6x 10% 22% Hang Seng (Hong Kong) 11,68x 10,6x 13,2x 13% 25% * período contemplado: 30 años Recorrido a mediana PER 2018 PER 2019 Tras las caídas, las valoraciones vuelven a niveles más razonables respecto a su mediana histórica (30 años). Fuente: Bloomberg y elaboración propia 36

37 Valoraciones relativas Las valoraciones relativas de la Renta Variable vs Renta Fija se mantienen atractivas. 37

38 Se ha eliminado el exceso de complacencia 38

39 Aprovechar caídas intra-anuales, siempre y cuando el ciclo económico se mantenga sólido Fuente: MSCI, Thomson Reuters Datastream, J.P Morgan Asset Management. Las rentabilidades se basan en los precios únicamente y no incluyen los dividendos. La caída intra-anual se refiere a la mayor caída del mercado desde el pico hasta el valle en un corto periodo de tiempo durante el año natural. La rentabilidad indicada corresponde a los años naturales desde 1980 a Los datos del ejercicio actual son los disponibles hasta la fecha. Las rentabilidades pasadas no son representativas de los resultados futuros. Guide to the Markets-Europa. Datos a 31 de marzo de

40 Aprovechar niveles Identificando niveles de entrada en función del descuento de PERes a su mediana histórica. Eurostoxx 50 BPA 18E PER implícito Dto vs PER histórico Caída Potencial a Eurostoxx objetivo (3.950 ptos) actual ,0x -12% 13% soporte ,0x -18% -7% 21% soporte ,4x -22% -11% 27% Mediana 30 años 15,9x Ibex 35 BPA 18E PER implícito Descuento vs PER histórico Caída Potencial a Ibex objetivo ( puntos) actual ,0x -6% 11% soporte ,2x -12% -6% 19% soporte ,9x -14% -9% 22% Mediana 30 años 13,8x Fuente: Bloomberg, Renta 4 Banco 40

41 Más cautos a medio plazo: Reserva Federal y S&P 41

42 Ciclo económico USA 1) Actual ciclo expansivo es ya uno de los más largos aunque de menor intensidad. 2) Bajada de impuestos de Trump (innecesaria) podría aplazar el fin del actual ciclo en USA. 3) Resto del mundo no está en una posición tan adelantada como USA. 42

43 S&P Evolución 1) 9 años de subidas consecutivas invitan a la prudencia. 2) Bolsas europeas no tienen las mismas características en cuanto a sobrevaloración, pero históricamente correlación alta. 43

44 Caídas ante recesión, 6 meses antes 44

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