DEFINICION CONCEPTUAL DEL NEGOCIO

DEFINICION CONCEPTUAL DEL NEGOCIO LA LOGICA QUE EMPLEA EL VENTURE CAPITAL PARA ELEGIR UNA INVERSION Por GERARDO SAPOROSI Página 1

La gran mayoría de los entrepreneurs creen que con el simple hecho de tener una gran idea, el mundo se las va a ingeniar para ir a buscarlos. La verdad es que en la práctica, las buenas ideas solas no sirven para nada. Cuando alguien aparece con una gran idea, deben confluir algunas otras cosas para que ella se convierta en un gran negocio. El trecho que existe entre la gran idea y el gran negocio es gigantesco, y la verdad es que el cementerio de las ideas está repleto, porque en la mayoría de los casos se cometen graves errores en las presentaciones de negocios, y se termina culpando al capitalista por no saber entender nuestro negocio. Todo negocio necesita de una definición. Esta definición es en primer lugar conceptual, y en segundo lugar técnica. Me voy a referir solamente a la definición conceptual en este artículo, haciendo énfasis en lo que suele ser atractivo para el venture capital cuando analiza una inversión en un start up prometedor. La definición técnica es mucho más conocida, y es fácilmente desarrollada por los profesionales del marketing, trabajando con el target, la estrategia competitiva, el posicionamiento y la construcción de marca. Pero antes de trabajar en la definición conceptual del negocio en si misma, quiero dejar aclaradas dos ideas rectoras que lamentablemente suelen mal interpretarse y que deben estar presentes durante toda la redacción de un plan de negocios. La primera, si se quiere una perogrullada, es qué es un negocio. Yo lo defino así: se cobró lo que se vendió, se pagaron todos los gastos y sobra plata. Si no sobra plata, no hay negocio. Puede haber una empresa, pero no hay negocio. Una empresa puede vivir algún tiempo sin negocios, pero no mucho. Esto, que llamamos la ley de los grandes números, es una condición sine qua non en el diseño, que lamentablemente muchos, embriagados por la fascinación de una idea genial, olvidan con mucha frecuencia, y que suelen detectar casi inmediatamente los avisados ojos alertas del capitalista. La segunda idea rectora es un poco más elaborada. Una empresa es el resultado de la exacta combinación de los planes individuales que tienen los tres subsistemas que la componen. Véase la figura 1. Fig.1 Los tres subsistemas que componen la empresa. SUBSISTEMA ENTREPRENEUR SUBSISTEMA GERENCIAL SUBSISTEMA CAPITALISTA Página 2

El subsistema entrepreneur es el componente naif de la empresa. Vive en un mundo etéreo e idealista y su verdadero móvil no es el dinero, sino la fama, es decir, está más motivado por dejar una marca en la tierra que por ser millonario. En el otro extremo, el subsistema capitalista es el componente duro, necesario para controlar, pura y exclusivamente motivado por el dinero. Por muy desagradable que le parezca al entrepreneur este subsistema, nada podría lograrse sin él. Entender su existencia y su función es fundamental en todo el proceso. Y la forma más acabada de entenderla es nunca poniéndose en contacto con él. El mundo entrepreneur es inexplicable para el mundo capitalista, y viceversa. Ambos se necesitan, pero no se entienden. Más o menos como en el matrimonio. Entonces, aparece el que para mí es el subsistema más importante de la empresa, el subsistema gerencial. Un plan de negocios, y por lo tanto la definición del negocio debe ser escrita desde la perspectiva del subsistema gerencial. Este subsistema es el que está entrenado para interpretar el mundo naif del entrepreneur y traducirlo a la perfección al mundo duro y estructurado del capitalista. Esta traducción se llama Plan de Negocios. Y el subsistema gerencial puede hacerlo porque su motivación fundamental es la conjugación de los otros dos subsistemas: el gerente busca fama y dinero. Y es muy saludable que así sea, ya que, que se cumpla la primera de las ideas rectoras que llamamos la ley de los grandes números, depende solamente de él. No es tarea ni del entrepreneur ni del capitalista. El único que puede llevar y mantener a la empresa por encima del punto de equilibrio es el subsistema gerencial. El éxito o el fracaso de una empresa depende pura y exclusivamente de las personas que la manejan, y es muy fácil comprobar que el mismo negocio en manos de dos personas diferentes, tiene resultados diferentes. Es por eso que es tan importante, desde el primer impacto de la presentación de un negocio, dejar perfectamente aclarado como está compuesto el subsistema gerencial. Dicho esto, avancemos en el tema de este artículo. La definición conceptual deriva directamente del completo entendimiento por parte del que define el negocio que, como queda dicho debe ser el subsistema gerencial, del funcionamiento de la industria del venture capital en el seno de un mercado de capitales. Al entender este funcionamiento, poniéndonos desde el punto de vista del capitalista, sabemos qué le vamos a vender y como debemos operar para ser atractivos. Véase la figura 2. Fig.2 Cómo funciona la industria del Ventura Capital. IPOs IDEAS FONDO DE VENTURE CAPITAL $ BANCA DE INVERSION ENTREPRENEURS CASH IN $ $$ ACCIONES $ INVERSORES PRIVADOS E INSTITUCIONALES MERCADO DE CAPITALES Página 3

Los entrepreneurs tienen ideas pero, como vimos, no llegan a las figuras que genera espontáneamente el mercado para representar al capital, sean inversores, banqueros de inversión u operadores del mercado de capitales. Interpretando esta situación, aparece un subsistema gerencial externo como el fondo de venture capital, que se la ingenia para hacer un negocio uniendo ambos mundos. Cómo lo hace?. Es necesario observar que los operadores de un fondo de venture capital han pasado previamente por los caminos gerenciales corporativos, de manera que entienden el funcionamiento de una empresa desde adentro, y que además tienen un excelente network que han ido construyendo a lo largo de su experiencia gerencial. Por eso es que hay que ver al fondo de venture capital como una central de inteligencia, con gran experiencia y con gran habilidad para interpretar el negocio que encontró el entrepreneur y la mejor forma de persuadir a su network de que invierta en el negocio. El fondo de venture capital, consigue el dinero de sus inversores y con eso compra una parte minoritaria del negocio, acción que denominamos CASH IN. Nótese el gran riesgo en que se incurre: pedimos plata a inversores que confían en nosotros y con eso compramos acciones de una carpeta en la cual hay escrito un plan de negocios. Claro, hacemos esta compra con la condición que dentro de, por ejemplo, cinco años, nos vamos a desprender del paquete accionario que compramos con el CASH IN. Qué le promete el venture capital a sus inversores?. Que si el negocio sale bien, ellos van a recibir dentro de cinco años mucha plata, como diez veces la que pusieron. Y los inversores creen en una cosa así?. Si, creen porque en primer lugar, destinan solamente una parte de sus ahorros a este tipo de lotería y, segundo y más importante, saben que el equipo del fondo de venture capital es capaz de mostrar resultados anteriores exitosos. Ahora bien, de dónde va a sacar el fondo de venture capital la plata para pagar a sus inversores y para quedarse con algo de ganancia?. Allí aparece el Banco de Inversión. Estas son estructuras muy sólidas y tradicionales del mundo de los negocios, en las que confía como en ninguna otra el orden espontáneo llamado mercado de capitales. Los grandes operadores del mercado de capitales solo confían en los Bancos de Inversión, y difícilmente podría canalizarse hacia el mercado, un IPO en el que no intervenga un Banco de Inversión (salvedad hecha, por supuesto, de GOOGLE, pero eso es otra historia). Qué es un IPO?. Las empresas tienen dos formas de financiarse: por deuda, cuando obtienen el dinero a través de organizaciones que prestan dinero como por ejemplo los bancos, pagando un precio que llamamos interés, o por aportes de los accionistas, cuando obtienen el dinero a través de la inversión que realizan los dueños de la empresa en ella misma, pagando un precio que llamamos costo de capital. Para iniciar un start up, no hay más remedio que hacer aportes de capital a la empresa incipiente, ya que ningún banco va a prestarle dinero a una empresa que no tiene ni patrimonio ni historia. Pero cuando la empresa puede mostrar resultados luego de superados varios ejercicios, tanto los bancos como nuevos accionistas estarán deseosos de analizarla y, si es lo suficientemente atractiva, prestarle dinero, sea por deuda o por capital. Página 4

Esto es lo que se busca en un IPO (en inglés, initial public offering), es decir, en una oferta inicial de acciones. Es muy importante para el subsistema gerencial que redacta un plan de negocios para un start up, entender acabadamente este proceso que va a ocurrir en el futuro, por ejemplo a los cinco años desde que un fondo de venture capital hizo el CASH IN. Los Bancos de Inversión necesitan IPOs para operar exitosamente en el mercado de capitales. Ellos cuentan con un network de inversores muy calificados a los que pueden mostrarles la empresa en cuestión, que les está siendo ofrecida por un fondo de venture capital que invirtió primariamente en ella hace cinco años, y que ayudó a desarrollar durante ese período, aportándole management de primera línea, contacto con proveedores calificados y redes comerciales que le permitieron crear una marca y un nombre en el mercado. A través de la respuesta que los Bancos de Inversión reciben de sus inversores, negociarán un precio por las acciones de la compañía que les ofrece el fondo de venture capital. Una vez conseguido el acuerdo, la compañía sale a la Bolsa (IPO), ya que el Banco de Inversión le compra las acciones al fondo de venture capital y simultáneamente se las vende a sus inversores calificados del mercado de capitales (mercado primario), quienes a su vez las ofrecen en el mercado comenzando así el período de flotación en el que el mercado le pone precio a las acciones de la empresa en cuestión (mercado secundario). En este proceso, ocurren cuatro cosas que hacen que se cierre perfectamente el ciclo del capitalismo: primero, el Banco de Inversión genera una ganancia en la compra/venta de acciones de la compañía iniciada por el CASH IN que hizo un fondo de venture capital hace cinco años en una compañía entrepreneur; segundo, el fondo de venture capital rescata su inversión vendiéndole al Banco de Inversión la participación accionaria que le había comprado al entrepreneur a través de su aporte inicial, que llamamos CASH IN, y de esta manera le puede devolver con creces el dinero a sus propios inversores y quedarse con una buena ganancia; tercero, el entrepreneur, que conserva la mayoría accionaria de su empresa porque el fondo de venture capital compró una porción minoritaria, observa de que manera el mercado le pone precio a su empresa y como se acrecienta su patrimonio, y en cuarto y último lugar, los inversores particulares que conforman el orden espontáneo que llamamos mercado de capitales, hacen negocios comprando y vendiendo acciones de la empresa y generando sobre ellas todo tipo de derivados financieros. Por lo general, esta cuestión conceptual que hace a la filosofía del negocio, es ampliamente ignorada, y en la práctica se verifica que, quienes escriben un plan de negocios teniendo en cuenta esta mecánica de planes coordinados entre los distintos actores del capitalismo, tienen amplias posibilidades de ser exitoso en sus presentaciones. Es importante, entonces, para el que escribe el plan de negocios y prepara su presentación para atraer a un fondo de venture capital, saber calcular en forma creíble y argumentable, cuál es el tamaño del paquete accionario que le va a ofrecer al fondo a cambio del CASH IN solicitado, siendo este último, en definitiva, el dinero fresco que necesita la empresa para iniciar sus operaciones. Hay varias metodologías. Mostramos una que se basa en la cantidad de acciones emitidas y la relación price/earning (p/e) del sector industrial al que pertenece el start up. Página 5

Una vez redactado el plan de negocios con sus típicas secciones de marketing, producción, operaciones y finanzas, debe prepararse un esquema legal-societario de la empresa, indicando entre otras cosas, cuantas acciones van a emitirse de la compañía. Luego, debe identificarse a la compañía con un sector industrial en el que ya están operando varios competidores, independientemente de la enorme diferenciación que tenemos, que hace pensar a los marketineros que no tienen competidores. Ese sector industrial tiene una determinada p/e que se publica diariamente en los periódicos de negocios o en los organismos de control de los mercados de valores. El punto de partida para el cálculo que nos interesa, es el cuadro de pérdidas y ganancias (P&L) presentado en la parte de finanzas del plan de negocios. Un ejemplo de este cuadro se muestra en la figura 3. Fig. 3 P&L Típico P & L AÑO 0 AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4 AÑO 5 Ingresos Egresos Capital Intereses Resultado antes de impuestos Impuestos Resultado después de impuestos CASH IN Este valor nos Interesa G (5) Los números más importantes del plan de negocios son los que hemos destacado en la figura 3, es decir, el CASH IN que es la inversión inicial que se le pide al fondo de venture capital para poner en marcha el negocio, y la ganancia que es capaz de generar el negocio en el quinto año, que llamamos G (5). Luego aplicamos la siguiente secuencia. 1- Calcular la ganancia por acción en el año 5. GPA (5) = G (5) Cantidad de acciones emitidas 2- Calcular el precio proyectado de la acción en el año 5. PPA (5) = GPA (5) x p/e 3- Calcular el Valor Futuro de la compañía en el año 5. VF (5) = PPA (5) x cantidad de acciones emitidas Página 6

4- Calcular el Valor Presente de la compañía en el año 0. VP(0) = VF (5). (1 + tasa venture capital) 5 dónde tasa venture capital, es una tasa típica que utiliza el fondo de venture capital para analizar sus proyectos, y que suele ser extremadamente grande, de acuerdo con el riesgo de financiar un start up. 5- Cálculo de la porción accionaria que le corresponde al fondo de venture capital, que llamamos ownership. OWNERSHIP = CASH IN. VP (0) Como se observa, este algoritmo es muy simple, y a la vez muy revelador para quien tiene que evaluar el negocio y para quien tiene que diseñarlo. El fondo de venture capital, no tiene como misión controlar compañías, sino hacer aportes iniciales a start ups prometedoras a cambio de minorías accionarias que mantendrá en su portfolio por un período de tiempo y que, si las cosas fueron bien, podrá luego vender a un Banco de Inversión para recuperar con creces lo que invirtió, pagar a sus inversores y ganar plata. Esto quiere decir simplemente que si el resultado de la fórmula 5- es mayor que 50% el negocio será rechazado automáticamente, porque un 50% o más significa control del negocio. Muchos entrepreneurs y equipos gerenciales ignoran este simple indicador, y hacen largas e increíbles presentaciones de su plan de negocios que está destinado al rebote si no se cumple esta ecuación. El valor típico del ownership que pretende un fondo de venture capital oscila en el 25%. Esto no es una regla, pero un cuarto de la compañía es suficiente, siendo que ese cuarto significa la relación que existe entre el dinero que se pone (CASH IN) y el valor presente de la compañía obtenida en el momento de la valuación, con datos extraídos del plan de negocios (G(5), CASH IN, cantidad de acciones emitidas), del mercado (p/e) y del fondo de venture capital (tasa venture capital). Qué debe hacerse si el ownership supera el 50%? Subimos por el algoritmo anterior y vemos que, para que el ownership descienda, debe descender el CASH IN o aumentar el VP(0): El CASH IN no puede cambiarse mucho, ya que de él depende que el negocio se ponga en marcha o no (y generalmente el CASH IN está calculado por debajo de su valor real por el típico miedo entrepreneur a pedir mucha plata, pensando que si se pide poca plata, la inversión tiene más probabilidades de ser aceptada). Entonces lo único que puede hacerse es aumentar el VP(0). Para ello, habrá que aumentar el VF(5), ya que tampoco podemos tocar la tasa que llamamos tasa venture capital porque es un dato impuesto por el fondo. Para aumentar VF(5), lo único que podemos hacer es aumentar PPA(5), ya que la cantidad de acciones emitidas es un dato del plan de negocios. Para aumentar PPA(5) lo único que podemos hacer es aumentar GPA(5), ya que la p/e del sector es una relación impuesta por el mercado sobre la que no podemos hacer nada para modificarla. Por último, para aumentar el GPA(5), queda claro que no Página 7

podemos hacer otra cosa que aumentar G(5), que es el dato fundamental de nuestro plan de negocios. Tenemos que hacer de nuevo, el plan de negocios, cambiar el business model, cambiar los supuestos, agregar canales, mejorar costos, etc. Si todo terminara acá, sería relativamente fácil (solo relativamente). Pero en realidad, en virtud de que estamos ingresando un nuevo negocio al sector, en el cual ya se encuentran players operando, (sean directos, sustitutos o potenciales, utilizando la terminología de Michael Porter), vamos a tener que diseñar un negocio que se inserte en línea con algunos ratios de mercado ya existentes y predeterminados por el orden espontáneo del mercado. Distintos analistas evalúan distintos ratios. Para mostrar el concepto necesario para el diseño del plan, basta con considerar ROI y ROE. La ganancia del quinto año G(5), va a determinar un ROI y un ROE para la empresa en la cual está considerando hacer un CASH IN el fondo de venture capital. El problema queda planteado de la siguiente manera. A- ROI Retorno de la inversión (return on investment) ROI = ganancia (a1) total de activos Si en la fórmula (a1) multiplicamos y dividimos por ventas, ésta no se altera: ROI = ventas x ganancia (a2) activos totales ventas la fórmula (a2) puede entonces reescribirse como: ROI = giro de activos x margen neto (a3) Ya que eso es lo que significan esas relaciones obtenidas a partir de multiplicar y dividir por ventas. La fórmula (a3) es la fórmula de una hipérbola, que determina las así llamadas ISOROI, como se muestra en la figura 4. Página 8

Fig. 4 Mapa de ISOROI del sector g2 Giro de activos ROI = 14% ROI = 12% g1 ROI = 8% ROI = 4% m1 Margen Neto m2 En cada hipérbola de la figura 4, ROI se mantiene constante, mostrando las diferentes combinaciones de margen neto y giro de activos. El diseñador del negocio debe hacer que su negocio tenga parámetros que estén contenidos dentro del cuadrilátero sombreado de la figura 4, que se obtiene con la intersección de los valores mínimos y máximos de margen neto (m1,m2) y giro de activos (g1, g2) observados en empresas del sector, y las correspondientes hipérbolas de ROI. B- ROE Retorno sobre el patrimonio (return on equity) ROE = ganancia (b1) patrimonio Si en la fórmula (b1) multiplicamos y dividimos por ventas y por activos totales, ésta no se altera: ROE = ganancia x ventas x activos totales (b2) ventas activos totales patrimonio la fórmula (b2) puede entonces reescribirse como: ROE = margen neto x giro de activos x eficiencia de finanzas (b3) o también, el observando la fórmula (a3) ROE = ROI x eficiencia de finanzas (b4) La fórmula (b4) es la fórmula de una hipérbola, que determina las así llamadas ISOROE, como se muestra en la figura 5. Página 9

Fig. 5 Mapa de ISOROE del sector r2 ROI r1 ROE = 20% ROE = 10% ROE = 8% ROE = 6% e1 e2 Eficiencia de finanzas De la misma manera que en el caso anterior con ROE, el diseñador del negocio deberá tener parámetros contenidos en el cuadrilátero sombreado de la figura 5, obtenidos a partir del análisis de los players actuales del sector. Estos indicadores (OWNERSHIP, ROI, ROE), hacen entendible y atractivo el negocio para el fondo de venture capital. De todas maneras, son condiciones necesarias aunque no suficientes, ya que un plan de negocios nunca es solamente una colección de statements financieros. Sin embargo, es llamativo observar en la práctica, lo poco que se consideran estas cuestiones en las presentaciones, lo cual habla de una mala definición conceptual del negocio. CONCLUSION La filosofía de diseño de un plan de negocios debe contemplar, desde su definición conceptual, la existencia de dos tipos de competidores: los players del sector industrial en el que nos insertamos por un lado, y todos los planes de negocios, de nuestra industria o de otras, que se le presentan al fondo de venture capital en el mismo período por el otro. Este último es el que realmente valora la claridad conceptual en la definición del negocio, y el entendimiento que tenga el subsistema gerencial del funcionamiento de los mecanismos de mercado y del rol que juegan todos los actores, especialmente aquellos que conforman el mercado de capitales. Trabajar sobre los indicadores propuestos, no solamente mostrará un conocimiento muy profesional del negocio que se presenta, sino que además, permitirá al diseñador del negocio investigarlo en profundidad y detectar claramente sus fortalezas y debilidades. Página 10