Nº 48 22 de noviembre 2005 Nota de opinión de mercados de Sabadell Banca Privada sumario La integración en la economía internacional y el compromiso de las autoridades locales con las reformas permitirá que China sostenga un fuerte ritmo. En este contexto, la inflación se ha mostrado sorprendentemente contenida. El crecimiento, no obstante, no está exento de riesgos. Una desaceleración económica podría lastrar al sector exterior. Una mayor flexibilización del régimen tendrá implicaciones no sólo en el ámbito doméstico, sino también para el conjunto de los mercados financieros internacionales, especialmente los de deuda pública a largo plazo. A diferencia de lo que muchos auguraban hace algunos semestres, el fuerte crecimiento en China no da muestras de agotamiento. Continúa la paulatina transformación de una economía de base agrícola y planificación centralizada hacia una economía industrializada y de mercado. En este sentido, la coincidencia en el tiempo de una intensa reasignación de recursos desde la agricultura hacia la industria y desde el sector público hacia el sector privado continúa favoreciendo las ganancias de productividad en este país. Éstas también se han visto impulsadas por los avances en los compromisos adquiridos con la entrada en la Organización Mundial del Comercio (OMC) 1
en 2001, tales como la desregulación, el impulso del sistema financiero y la integración de China en la economía internacional. Todo ello ha convertido a China en uno de los motores del crecimiento. China ha seguido sorprendiendo positivamente por su elevado dinamismo a lo largo de los últimos trimestres (ver gráfico 1). Ciertamente, el ritmo, superior al 9,0% anual sostenido desde mediados de 2003 (3T05: +9,4% anual), está rompiendo innumerables previsiones que durante los últimos tiempos han venido augurando una desaceleración abrupta de la actividad económica de este país. GRÁFICO 1 Evolución del PIB real de China. Fuente: Bloomberg. Durante 2005, la aportación del sector exterior al crecimiento ha ganado importancia, compensando así una evolución algo menos favorable de la demanda interna. La balanza comercial registró un superávit récord de 101.390 millones de dólares en los últimos doce meses hasta octubre (ver gráfico 2). Ello se ha visto favorecido por la utilización de China como plataforma exportadora por parte de numerosas empresas multinacionales que han convertido al país en la tercera potencia comercial a nivel mundial. Cabe señalar que lo anterior expone a la economía a mayores riesgos relacionados con una hipotética desaceleración económica, en un contexto de mayores tipos de interés y de elevado precio de las materias primas. 2
GRÁFICO 2 Evolución de la balanza comercial de China. Fuente: Bloomberg. Un análisis detallado de los productos exportados por China depara algunas sorpresas: en particular, pese al fuerte debate político que ha finalizado con el establecimiento de cuotas a la exportación de productos textiles chinos a Estados Unidos y a Europa, éstos apenas representan un 15% del conjunto de las exportaciones. De hecho, más de la mitad de los productos que China vende en el exterior corresponden a la industria mecánica y electrónica (ver gráfico 3). Es decir, se constata que, progresivamente, la capacidad productora y exportadora de China se extiende hacia sectores de mayor valor añadido. GRÁFICO 3 Evolución de la composición de las exportaciones de China. Fuente: Organización de las Naciones Unidas. 3
En términos geográficos, las exportaciones chinas se encuentran muy diversificadas. Asia (49%) continúa siendo el principal destino de los productos chinos aunque con una tendencia decreciente, mientras que Europa (22%) ha sobrepasado recientemente a Estados Unidos (21%) situándose en segundo lugar. Existe, en definitiva, un desequilibrio de la balanza por cuenta corriente china que aconsejaría reducir el actual apoyo a las exportaciones e impulsar la demanda interna y, con ello, las importaciones. El gobierno es consciente de ello y ha empezado a tomar las primeras medidas para reconducir la situación. En este sentido, se han eliminado buena parte de los impuestos en el sector agrícola y se ha doblado el mínimo exento en el impuesto sobre la renta. En todo caso, la tarea no se presenta nada fácil, puesto que existen poderosas razones culturales, sociales y demográficas que propician que el ahorro familiar continúe siendo elevado (según diversas fuentes en torno al 25% de la renta disponible). La economía china no sólo ha sorprendido por su elevado dinamismo, sino también por una evolución muy benigna de los precios, especialmente durante el último ejercicio. Efectivamente, la inflación ha sorprendido a la baja en 2005, en contra de los pronósticos del propio Banco Central de China. Factores como la moderación de los precios de los cereales, el control de los precios administrativos (por ejemplo, el gobierno no ha trasladado domésticamente el encarecimiento del petróleo en los mercados internacionales), la fuerte competencia y los excesos de capacidad explican este comportamiento de la inflación (+1,2% anual en octubre). Es probable que estos mismos factores continúen vigentes de cara a 2006, por lo que las perspectivas para la estabilidad de precios siguen siendo favorables. A resultas de esta evolución benigna de los precios, la política monetaria se ha mantenido sin cambios en 2005, después de las medidas restrictivas tomadas en 2003 y 2004 (aumento del requerimiento de reservas a los bancos e incremento del tipo de interés). Ello ha permitido ampliar el diferencial de tipos de interés con Estados Unidos a medida que la Reserva Federal incrementaba los Fed Funds (4,00%), reduciendo así las presiones apreciatorias sobre el yuan (tipo de interés de los depósitos a 1 año en el 2,25%). 4
Respecto al sistema, el pasado 21 de julio se introdujo un nuevo régimen tras revaluar la moneda china un 2,1% frente al dólar. Bajo el nuevo sistema, se reemplazó el tipo de cambio fijo con el dólar por un régimen más flexible, donde la cotización del yuan fluctúa con referencia a una cesta de divisas. Hasta el momento, sin embargo, todo apunta a que el peso del dólar en dicha cesta es muy elevado, en torno al 90%. En adelante, es de esperar que prosiga la paulatina flexibilización del yuan en su cotización frente al dólar. De esta forma, se favorecerá una apreciación de las demás monedas asiáticas y la 'simbiosis' entre Asia y Estados Unidos, en la que los primeros producen y los segundos consumen, tenderá a relajarse. Todo ello debería presionar al alza los tipos de interés en los mercados de deuda es a través de dos vías: (i) reduciendo la acumulación de reservas internacionales en dólares por parte de los bancos centrales asiáticos y su posterior reciclaje en activos de deuda pública estadounidense; y (ii) exportando inflación a través del encarecimiento relativo de los bienes chinos vendidos en Occidente. En todo caso, no es previsible una fuerte apreciación del yuan en la magnitud exigida por diversos lobbies americanos, dado el riesgo deflacionista que ello conllevaría. En particular, se incentivaría la importación de productos agrícolas, presionando así los precios de dichos productos a y reduciendo, por tanto, los ingresos de la población rural (en torno a un 70% de la población). En este contexto, se pondría en peligro la estabilidad social. Con vistas a los próximos años, el desarrollo continuará impulsado por el buen ritmo al que avanzan las reformas, especialmente en el sector bancario donde se ha venido preparando el terreno para la liberalización de finales de 2006. Tras las inyecciones de capital a tres de los cuatro principales bancos comerciales públicos, el Estado ha procedido a vender parte de las acciones en dichas entidades a instituciones financieras internacionales. El siguiente paso será su colocación en los mercados bursátiles, algo que el China Construction Bank (tercer banco del país) ya realizó el pasado mes de octubre por un 12% de su capital. Todo ello en un contexto en el que se han producido cambios en la gestión de estos bancos y se han mejorado los mecanismos de control del riesgo y asignación del crédito. La situación de las bolsas chinas, en mínimos de los últimos ocho años, contrasta con la favorable situación macroeconómica descrita anteriormente. El mercado doméstico ha continuado afectado negativamente por la poca transparencia de las cuentas de resultados de las compañías cotizadas o la escasa regulación efectiva, entre otros factores. Mejor comportamiento han tenido las acciones de empresas chinas que cotizan en mercados más transparentes como el de Hong Kong o las de empresas internacionales con una elevada exposición a la economía china. 5
Recientemente, el plan del gobierno de vender sus participaciones en las empresas cotizadas y el incremento de las cuotas que los extranjeros pueden invertir en activos financieros chinos han aumentado ligeramente el optimismo entre los inversores domésticos. Podemos concluir, por lo tanto, que China se ha convertido en uno de los motores del crecimiento. Su integración en la economía internacional y el compromiso de las autoridades locales con las reformas permitirán mantener un fuerte ritmo que, no obstante, no estará exento de riesgos. El mantenimiento de un régimen todavía poco flexible y de una divisa infravalorada ha generado una demanda externa excesiva a costa de limitar la demanda doméstica, estando por ello actualmente esta economía más expuesta a riesgos relacionados con una desaceleración de la demanda externa. Conviene señalar, además, que la paulatina flexibilización del régimen actual no sólo tiene implicaciones en el ámbito doméstico, sino también para el conjunto de los mercados financieros internacionales, especialmente los de deuda pública a largo plazo, que previsiblemente se verán afectados negativamente. Por último, recalcar que el sector empresarial chino constituye una atractiva alternativa de inversión con un horizonte de largo plazo, ya sea a través de los mercados bursátiles domésticos, mediante la compra de acciones de compañías chinas cotizadas en las plazas internacionales o bien favoreciendo la inversión en aquellos sectores y compañías que van a continuar aprovechando el elevado dinamismo de esta economía. La información contenida en este documento ha sido obtenida de fuentes fiables, pero no garantizamos su exactitud ni veracidad. Este documento no es una oferta ni solicitud para comprar o vender valores y/o activos financieros y la opinión expresada en él puede variar sin previo aviso. SABADELL BANCA PRIVADA, S.A. no se hace responsable del uso que se haga de esta información. 2005, SABADELL BANCA PRIVADA, S.A. Red de oficinas de Sabadell Banca Privada: Barcelona Av. Diagonal, 407 bis 20ª 934 033 250 La Coruña Ferrol, 8 981 227 977 Madrid Serrano, 71-3º 914 366 900 Marbella Av. Ricardo Soriano, 9 952 774 116 Palma de Mallorca Sindicat, 63-3º 971 227 530 Valencia Correos, 1-3º 963 427 340 Zaragoza Pº Pamplona, 6-8, 1º 976 482 850 6