1Q Ene 2016 1Q Feb 2016 1Q Mar 2016 1Q Abr 2016 1Q May 2016 1Q Jun 2016 1Q Jul 2016 1Q Ago 2016 1Q Sep 2016 1Q Oct 2016 1Q Nov 2016 1Q Dic 2016 1Q Ene 2017 1Q Feb 2017 1Q Mar 2017 1Q Abr 2017 1Q May 2017 1Q Jun 2017 1Q Jul 2017 1Q Ago 2017 1Q Sep 2017 1Q Oct 2017 1Q Nov 2017 1Q Dic 2017 1Q Ene 2018 1Q Feb 2018 1Q Mar 2018 1Q Abr 2018 1Q May 2018 1Q Jun 2018 1Q Jul 2018 1Q Ago 2018 1Q Sep 2018 1Q Oct 2018 1Q Nov 2018 1Q Dic 2018 Banxico listo para separarse de la Fed en 2018 y bajar tasas en el segundo semestre El Banco de México estaría en condiciones de separarse de la Fed en 2018. A nuestro juicio, y en línea con las expectativas del consenso de analistas, Banxico subiría 2 veces más de 25 puntos base cada alza en lo que resta de 2017 (en junio y septiembre) para llegar a 7% a fin de año. La inflación anual que terminaría 2017 en 5.6%, observaría una baja importante en enero de 2018, lo que permitirá a Banxico separase de la Fed (ver gráfica 1). Consideramos, que dado el proceso electoral que culmina con las elecciones presidenciales en junio de 2018, sería prudente mantener el nivel de 7% sin cambio durante el primer semestre y, en caso, de un proceso sin sobresaltos, se abrirían las puertas a una baja en la tasa de referencia a 6.75% en el segundo semestre de 2018. 06 de abril de 2017 6 Gráfica 1. México: Inflación doce meses 5.5 5.6 5 4.5 4 4.5 3.5 3 2.5 2 Pronóstico Finamex Fuente: INEGI y Finamex El análisis de esta nota, sugiere que una estrategia de Mariposa es la que mejor logra beneficiarse de las diferencias entre la trayectoria propuesta y la implícita en el mercado, además de en escenarios estresados. En la nota, contrastamos la trayectoria propuesta en el párrafo anterior con la implícita en las cotizaciones 1
de los swaps de TIIE hasta el plazo de 3 años. La estrategia propuesta tiene una ventaja adicional, ya que aumenta el beneficio de la misma en un escenario político adverso, incluso si llegara a prolongarse más allá de las elecciones, al mismo tiempo que nos permite aprovechar una posible baja adicional de tasas de Banxico en 2019. La estrategia contempla recibir el 6*1, pagar el 26*1 y recibir el 39*1 (DV01 neutral el centro con cada ala). En el mediano plazo, estimamos que un diferencial conservador entre las tasas de referencia de Banxico y la Fed ronde los 375 puntos base. El diferencial se compone de la resta de las inflaciones de mediano plazo entre ambos países, de alrededor de 175 puntos base y del riesgo país que está por los 200 puntos base (para el plazo de 10 años, según el CDS). A pesar de que esperamos una baja en la calificación de riesgo de crédito de México, consideramos que el spread de 200 puntos base ya lo tiene descontado. Así, si la tasa de referencia de la Fed llega a 3% a finales de 2019, como lo sugiere el consenso de los participantes del Comité de Mercado Abierto de la Fed, Banxico pudiera dejar sin cambio la tasa en 6.75% desde el segundo semestre de 2018 esperando a que la Fed llegue a 3%, y así consolidar la baja de inflación. Los futuros de fondos federales hoy día ponen a la tasa de referencia de la Fed en 1.87% a finales de 2019, más de 100 puntos base por debajo del consenso de los miembros de la Fed. En este contexto, de continuar esta expectativa a finales de 2018, Banxico pudiera entonces bajar la tasa de referencia de 6.75% a 5.75% a lo largo de 2019 o incluso a 5.5% en caso de que baje la inflación de largo plazo. Así, lo que nos propusimos en esta nota era encontrar la mejor estrategia de inversión que maximizara los flujos esperados de los cortes de cupón de los swaps de TIIE, según la trayectoria descrita en el primer párrafo o escenario 1 (vs los precios de mercado), y que tomara ventaja de un escenario político complicado (escenario 2), a la vez que se beneficiara de mayores bajas de tasas en 2019 (escenario 3). En este contexto, encontramos que una estrategia de Mariposa +6*1-26*1 + 39*1 (DV01 neutral) cumple con estas características. En el Cuadro 1 presentamos el escenario 1 para la trayectoria de la tasa de referencia del Banco de México, seguido por el escenario 2 que incorpora un riesgo político antes y después de las elecciones, y el escenario 3, que contempla bajas de tasas más agresivas a partir de 2019. De los escenarios para la tasa de referencia construimos los estimados para la TIIE correspondientes a las fechas de cortes de cupón, y utilizando las cotizaciones de los swaps de TIIE señaladas (del jueves 6 de abril en la mañana), estimamos los flujos de la estrategia de Mariposa para un nocional de mil millones de pesos, donde el cuerpo de la mariposa es 2.45 veces el nocional. Las columnas para cada escenario se presentan al final del cuadro 1 en 2
valor presente. Así, se observa una suma positiva de flujos para la estrategia de Mariposa en los 3 escenarios, mientras que la mayoría de los flujos de corte de cupón son positivos también, además en el escenario 2 y 3 la suma aumenta respecto al escenario 1 resaltando la bondad de la estrategia. Guillermo J. Aboumrad 3
Cuadro 1. Estrategia Mariposa Tenor: 3x1 6x1 9x1 13x1 26x1 39x1 Nocional IRS: 6.885 7.000 7.070 7.130 7.160 7.165 $1,000 M DV01: $ 23,100 $ 45,800 $ 68,100 $ 97,300 $ 187,800 $ 272,000 Escenarios Finamex Flujos esperados Mariposa +6-26+39 Reuniones de Política Monetaria 1 2 3 Cupones 1 2 3 18-may.-17 6.50 6.50 6.50 VPN: $2,050,969 $13,373,864 $7,346,470 22-jun.-17 6.75 6.75 6.75 7-abr.-17 $143,025 $143,025 $143,025 10-ago.-17 6.75 6.75 6.75 5-may.-17 $141,856 $141,856 $141,856 28-sep.-17 7.00 7.00 7.00 2-jun.-17 $141,095 $141,095 $141,095 9-nov.-17 7.00 7.25 7.00 30-jun.-17 -$364,395 -$364,395 -$364,395 14-dic.-17 7.00 7.25 7.00 28-jul.-17 -$362,386 -$362,386 -$362,386 8-feb.-18 7.00 7.50 7.00 25-ago.-17 -$360,374 -$360,374 -$360,374 29-mar.-18 7.00 7.50 7.00 22-sep.-17 -$66,737 -$66,737 -$66,737 17-may.-18 7.00 7.75 7.00 20-oct.-17 $203,201 $203,201 $203,201 21-jun.-18 7.00 7.75 7.00 17-nov.-17 $202,064 $470,122 $202,064 9-ago.-18 7.00 7.75 7.00 15-dic.-17 $200,930 $467,484 $200,930 27-sep.-18 6.75 7.75 6.75 12-ene.-18 $199,800 $464,855 $199,800 8-nov.-18 6.75 7.75 6.75 9-feb.-18 $198,676 $725,800 $198,676 13-dic.-18 6.75 7.75 6.75 9-mar.-18 $197,558 $721,717 $197,558 7-feb.-19 6.75 7.50 6.75 6-abr.-18 $196,449 $717,664 $196,449 28-mar.-19 6.75 7.25 6.50 4-may.-18 $195,347 $713,642 $195,347 16-may.-19 6.75 7.00 6.50 1-jun.-18 $194,254 $967,346 $194,254 20-jun.-19 6.75 6.75 6.25 29-jun.-18 $193,169 $961,943 $193,169 8-ago.-19 6.75 6.75 6.25 27-jul.-18 $192,092 $956,579 $192,092 26-sep.-19 6.75 6.75 6.00 24-ago.-18 $191,023 $951,253 $191,023 7-nov.-19 6.75 6.75 6.00 21-sep.-18 $189,961 $945,965 $189,961 12-dic.-19 6.75 6.75 5.75 19-oct.-18 -$61,696 $940,714 -$61,696 6-feb.-20 6.75 6.75 5.75 16-nov.-18 -$61,354 $935,499 -$61,354 26-mar.-20 6.75 6.75 5.75 14-dic.-18 -$61,014 $930,319 -$61,014 11-ene.-19 -$60,677 $925,174 -$60,677 8-feb.-19 -$60,342 $674,962 -$60,342 8-mar.-19 -$60,009 $671,237 -$60,009 5-abr.-19 $46,863 -$287,870 $214,229 3-may.-19 $46,604 -$286,284 $213,048 31-may.-19 $46,348 -$119,180 $211,875 28-jun.-19 $46,092 $46,092 $375,324 26-jul.-19 $45,839 $45,839 $373,257 23-ago.-19 $45,586 $45,586 $371,200 20-sep.-19 $45,335 $45,335 $369,153 18-oct.-19 $45,084 $45,084 $528,130 15-nov.-19 $44,835 $44,835 $525,210 13-dic.-19 $44,587 $44,587 $681,541 10-ene.-20 $44,339 $44,339 $677,760 7-feb.-20 $44,093 $44,093 $673,992 6-mar.-20 $43,847 $43,847 $670,235 4
Dirección de Estrategias de Mercado Dr. Guillermo J. Aboumrad Director gaboumrad@finamex.com.mx + 52 (55) 5209 2056 Margarita Chamorro Cámara José Arnulfo Quintero Campas Subdirectora Renta Variable Analista Sr. Renta Variable mchamorro@finamex.com.mx jquintero@finamex.com.mx + 52 (55) 5209 2151 + 52 (55) 5209 2141 Nancy Mirel Juárez Negrete Analista Sr. Macroeconomía njuarez@finamex.com.mx + 52 (55) 5209 2149 Anexo de Declaraciones El contenido de este documento es de carácter estrictamente informativo y no constituye una oferta o recomendación de Casa de Bolsa Finamex S.A.B. de C.V. para comprar, vender o suscribir ninguna clase de valores, o bien para la realización de operaciones específicas. Se hace saber a la audiencia que el documento presente puede ser elaborado por una persona perteneciente a una unidad de negocio distinta a la Dirección de Estrategias de Mercado dentro de Casa de Bolsa Finamex S.A.B. de C.V. Casa de Bolsa Finamex S.A.B. de C.V. no se hace responsable de la interpretación que se le dé a la información y/o el contenido de este documento. Casa de Bolsa Finamex S.A.B. de C.V. no acepta, ni aceptará, responsabilidad alguna por las pérdidas, daños o minusvalías que se deriven de decisiones de inversión que se hubiesen basado en este documento. Las personas responsables por la elaboración de este reporte certifican que las opiniones mencionadas reflejan su propio y exclusivo punto de vista, y no representan la opinión de Casa de Bolsa Finamex S.A.B. de C.V. ni de sus funcionarios. Las personas responsables por la elaboración de este reporte no reciben compensación alguna por expresar su opinión en algún sentido en particular sobre los temas mencionados en este documento. Las personas responsables por la elaboración de este reporte no percibieron compensación alguna de personas distintas a Casa de Bolsa Finamex S.A.B. de C.V. Este documento se realiza con base en información pública disponible, incluidas la BMV, Bloomberg, SIBolsa y otra información publicada en internet, que se consideran fuentes fidedignas, sin embargo no existe garantía de su confiabilidad, por lo que Casa de Bolsa Finamex S.A.B. de C.V. no ofrece ninguna garantía en cuanto a su precisión o integridad. 5