LA TITULIZACIÓN DE ACTIVOS EN EL PERÚ

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1 LA TITULIZACIÓN DE ACTIVOS EN EL PERÚ Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV) LA TITULIZACIÓN DE ACTIVOS EN EL PERÚ I. ANTECENDENTES El mercado de valores en el Perú ha experimentado durante la última década un importante desarrollo, sustentado en la aplicación de las reformas estructurales que orientaron a la economía peruana hacia el libre mercado, la consecución de la estabilidad macroeconómica, el trato equitativo a los inversionistas nacionales y extranjeros, y la promulgación de normas legales y tributarias adecuadas para el desarrollo del mercado en un contexto de transparencia y modernidad. En el aspecto normativo, fue de particular importancia la promulgación de la Ley del Mercado de Valores, Decreto Legislativo N 755 (1991), la cual sentó las bases para el posterior desarrollo del mercado. Dicha norma fortaleció los mecanismos de revelación de información en el mercado de valores y reguló por primera vez a instituciones que llegarían a asumir un rol estratégico, tales como los fondos mutuos de inversión en valores y las empresas clasificadoras de riesgo. Posteriormente, con el fin de perfeccionar los mecanismos introducidos por la referida Ley, se promulgó en noviembre de 1996 el Decreto Legislativo N 861, Ley del Mercado de Valores, y el D.L. N 862, Ley de Fondos de Inversión y sus Sociedades Administradoras, permitiendo la adecuación a la regulación a estándares internacionales y alentando la creación de nuevos mecanismos para canalizar el ahorro a las actividades productivas. Precisamente, entre las principales innovaciones incorporadas en el Decreto Legislativo N 861 se encuentra la figura de la titulización de activos 1, mecanismo mediante el cual un conjunto de activos, con flujos de caja predecibles y verificables, constituyen un patrimonio de propósito exclusivo que sirve de respaldo en la emisión de valores negociables a ser colocados en los mercados de valores a través de oferta pública o privada 2. Las ventajas perseguidas con su regulación han sido dotar al mercado de un marco normativo moderno acorde con los principales estándares internacionales que contribuyan a promover el proceso de ahorro-inversión en la economía. El proceso de titulación permite, por ejemplo, a empresas bancarias y financieras ser originadoras de procesos de titulización sobre sus cuentas por cobrar derivadas de préstamos sobre vivienda, automóviles y tarjetas de crédito; a compañías de servicios, como las de teléfono, luz, agua, etc. ser originadoras, dentro de un esquema de titulización de sus cuentas por cobrar de dichos servicios. Si bien los procesos de titulización presentan un desarrollo reciente, consideramos de suma importancia dar a conocer a través de este artículo los principales avances experimentados en términos de legislación, así como describir el alcance de los procesos experimentados en nuestro mercado. 1. Reglamento de los Procesos de Titulización de Activos: Resolución CONASEV nº EF/ La Ley de Mercado de Valores ha contemplado que la constitución del Patrimonio de Propósito Exclusivo pueda ser operado a través de dos esquemas: a) Patrimonios Fideicomitidos, mediante fideicomisos de titulización, y b) Patrimonios de Sociedades de Propósito Especial. 50

2 D E M E R C A D O S D E V A L O R E S II. MARCO LEGAL DEL PROCESO DE TITULIZACIÓN DE ACTIVOS EN EL PERÚ El marco normativo para el desarrollo de la titulización en el mercado peruano se dio a partir de la promulgación, el 22 de octubre de 1996, mediante la promulgación de la Ley del Mercado de Valores, Decreto Legislativo nº 861. Antes de la aparición de dicha Ley, la legislación contemplaba la figura del fideicomiso en la antigua Ley General de Instituciones Bancarias, Financieras y de Seguros 3, Decreto Legislativo nº 770, y, por otro lado, la Ley General de Sociedades 4 no era opuesta a la eventual constitución de una sociedad cuyo objeto social exclusivo fuese la adquisición de determinados activos y la emisión de valores mobiliarios, respaldados en los flujos generados por dichos activos. Sin embargo, en dicha legislación, la figura del fideicomiso no se encontraba claramente determinada en la medida que los activos del mismo se encontraban en un patrimonio independiente (aunque sí se establecía la separación de los activos del patrimonio del originador), o se confundían con los demás activos del patrimonio o de la persona que los adquiría en fideicomiso. Asimismo, no existía norma que contemplara la emisión de valores mobiliarios con el respaldo de un fideicomiso, únicamente. Por otro lado, la Ley General de Sociedades exigía pluralidad de accionistas para la constitución de las mismas y capital mínimo, bajo el entendimiento que éstas se constituían para llevar a cabo una actividad económica y no para servir como un separador de activos. En este contexto se dio la nueva Ley del Mercado de Valores 861 y su consiguiente Reglamento de los Procesos de Titulización de Activos 5, estableciendo, como innovación en la legislación peruana, el concepto de los Patrimonios de Propósito Exclusivo, la emisión de valores mobiliarios respaldados únicamente por dichos patrimonios, así como la titulización de activos como mecanismo de financiamiento e inversión. Estos Patrimonios de Propósito Exclusivo adoptan, actualmente, dos formas legales: patrimonios fideicomitidos mediante fideicomisos de titulización y patrimonios de sociedades de propósito especial; quedando abierta la posibilidad, en la Ley, para otras formas pendientes de regulación. Fideicomisos de Titulización El fideicomiso de titulización es una relación jurídica por la cual el originador (fideicomitente) transfiere activos en fideicomiso a otra persona, denominada Sociedad Titulizadora (fiduciario) para la constitución de un patrimonio fideicomitido. Este patrimonio se encuentra sujeto al dominio fiduciario de la Sociedad Titulizadora y afecto al cumplimiento de un fin específico, el cual consiste en respaldar el pago de los derechos conferidos a los titulares de valores emitidos con cargo a dicho patrimonio, en favor del originador o de los terceros inversionistas (fideicomisarios). El patrimonio fideicomitido o fideicomiso de titulización es distinto al patrimonio de la Sociedad Titulizadora, del originador, o de los inversionistas y, en su caso, del destinatario de los bienes remanentes. Los activos que conforman el patrimonio autónomo fideicomitido no generan cargos al patrimonio efectivo correspondiente de la sociedad titulizadora, salvo el caso que por resolución jurisdiccional se le hubiera asignado responsabilidad por mala administración, y por el importe de los correspondientes daños y perjuicios. Una vez celebrado el contrato de fideicomiso, y cuando los valores mobiliarios a emitir serán objeto de oferta pública, se deberán cumplir ciertas formalidades, como la inscripción de dicho contrato de fideicomiso en los Registros Públicos, en forma similar a un contrato para la emisión de obligaciones. Asimismo, se deberá cumplir con las formalidades exigibles para la transferencia efectiva de los activos, las que dependerán de la clase de activos que se están transfiriendo. En caso de que se trate de una cartera de créditos, existe la posibilidad de perfeccionar su transferencia (lo cual es mandato del Código Civil) mediante la publicación de un aviso. 3. Reemplazada, en diciembre de 1996, por la Ley General del Sistema Financiero y del Sistema de Seguros y Orgánica de la Superintendencia de Banca y Seguros, Ley nº Sustituida, en diciembre de 1997, por la Ley nº , actual Ley General de Sociedades. 5. Resolución CONASEV nº EF/94.10, publicada el 9 de enero de

3 Los tipos de activos susceptibles de ser titulizados (para oferta pública) a través de patrimonios fideicomitidos son todos, con la excepción de los embargados y, en general, los sujetos a litigio. Los valores a emitir pueden otorgar un derecho de crédito a ser cancelado exclusivamente con los activos titulizados, un derecho a participar en el flujo de efectivo generado por ellos, o una combinación de ambos derechos. Su emisión puede corresponder a la sociedad titulizadora, o a un tercero en el caso de valores representativos de un derecho de crédito, ello dependerá de lo que se hubiere pactado. En este último caso el originador tiene la posibilidad de utilizar su nombre mas no su patrimonio para la emisión de los valores, lo cual debe hacerse con el conocimiento de los inversionistas. Si los valores mobiliarios generados son emitidos por oferta pública, tales valores deberán estar inscritos en el Registro Público del Mercado de Valores de la CONASEV, para lo cual se deberá presentar toda la documentación relevante y lo que será el prospecto informativo de colocación, como en cualquier oferta pública tradicional. Es también posible estructurar un programa de emisión de estos valores e inscribirlo para acelerar el proceso de emisión de valores. Una vez colocados los valores, la sociedad titulizadora remite los recursos obtenidos al originador. En adelante, la sociedad titulizadora se encargará de recibir el flujo de efectivo generado por los activos titulizados, lo que puede ser también delegado (si el contrato lo permite) a una entidad especializada denominada servidor, que se encargará de hacer los pagos a los inversionistas. Asimismo, el originador también puede encargarse de la cobranza de los activos titulizados. Los inversionistas o fideicomisarios se reúnen en juntas para adoptar las decisiones que les competen, y puede otorgarse a ellos, en el contrato de fideicomiso, el derecho a remover a la Sociedad Titulizadora del dominio fiduciario sobre el patrimonio fideicomitido, si no cumple con las funciones u obligaciones que le son propias. Una vez pagados los derechos contenidos en los valores respaldados por el patrimonio autónomo, éste se extingue, si no se hubiere establecido cosa distinta y lo que hubiere quedado como remanente es entregado a la persona que se hubiere designado, en el contrato de fideicomiso, como su destinatario. Asimismo, debe señalarse que la Sociedad Titulizadora tiene también la opción de adquirir activos de terceras personas y formar ella misma, mediante acto unilateral, el patrimonio autónomo contra el cual emitirá los valores mobiliarios. Sociedad de Propósito Especial La titulización de activos a través del patrimonio de una sociedad de propósito especial, implica que el originador, o una tercera persona en interés de éste, constituya una sociedad anónima. A dicho efecto, la Ley del Mercado de Valores exime a estas sociedades de la pluralidad mínima de socios 6 exigida por la Ley General de Sociedades, y al constituirla, limita el objeto social de la misma a adquirir esencialmente activos crediticios y a emitir valores mobiliarios con el respaldo de su patrimonio. De este modo, los administradores de la sociedad deberán sujetar su actuación al cumplimiento del objeto social y no podrán incurrir en otras actividades; limitando, en gran medida, el riesgo, para la sociedad, de caer en insolvencia por factores ajenos a la estructura propia de titulización. Una vez constituida esta nueva sociedad, denominada sociedad de propósito especial, el originador adquiere los activos a titulizar, que serán los únicos que integrarán su patrimonio, además de los mínimos necesarios para su funcionamiento, sin que ello signifique crear una nueva modalidad societaria. Como parte del proceso, la sociedad emite los valores mobiliarios que se hubiera determinado emitir, pudiendo ser éstos acciones comunes, acciones preferentes, bonos, bonos convertibles, instrumentos de corto plazo, etc. De igual forma, si la sociedad constituida pretende efectuar la colocación de sus valores por oferta pública, deberá efectuar el trámite correspondiente ante la CONASEV; que es, en líneas generales, similar al establecido para el resto de sociedades anónimas. Luego, los recursos obtenidos por la colocación de los valores serán transferidos al originador. Las reglas entre la sociedad y los inversionistas serán aquellas que correspondan a los 6. En la actualidad son dos, pero en el momento de establecerse la exoneración eran tres. 52

4 D E M E R C A D O S D E V A L O R E S valores emitidos. Así, la sociedad se encargará de pagar los intereses y el principal, según se hubiere pactado, en el caso de emisión de bonos u otros valores que representen un derecho de crédito, o decidirá acerca de la repartición de dividendos si se hubieren emitido valores accionarios. Una vez efectuada la cancelación de los derechos contenidos en los valores emitidos, se puede proceder a efectuar una nueva emisión; si así se hubiere establecido en los estatutos de la sociedad o por acuerdo de sus órganos competentes, y una vez cumplidas las condiciones pactadas. Aspectos Tributarios de la Titulización en el Perú En la Ley del Impuesto a la Renta y la Ley del Impuesto General a las Ventas, sólo se han considerado los procesos de titulización que se desarrollan a través de fideicomisos. En ese sentido, la Ley del Impuesto a la Renta considera a los patrimonios autónomos sujetos de tributación en tanto son tratados como personas jurídicas. Por tanto, los gastos en que incurran (por ejemplo pago de intereses) pueden ser deducibles de sus ingresos brutos; ésta sería la razón por la cual, hasta el momento, sólo se han emitido valores representativos de deuda en los procesos de titulización habidos. La misma Ley establece que las transferencias fiduciarias no se consideran transferencias reales plenas, disponiendo que el valor de los activos transferidos en fideicomiso a la Sociedad Titulizadora, se mantenga en el balance del fideicomitente para todo efecto tributario. En concordancia con lo anterior, la Ley del Impuesto General a las Ventas (IGV) considera que la transferencia fiduciaria y la devolución del remanente, cuando se extingue el patrimonio, no se consideran venta y por tanto se encuentran inafectos de dicho impuesto; sin embargo, mantienen el crédito fiscal generado, en el momento de su adquisición, por los activos que le corresponden. En cuanto a las Sociedades de Propósito Especial, las normas tributarias no han establecido ninguna disposición específica y, por tanto, se encuentran sujetas al régimen general de los impuestos antes tratados. Es decir, deben tributar como cualquier sociedad anónima que ejerce una actividad económica; esto ha dado lugar a que no sean elegibles como un vehículo de titulización competitivo con el fideicomiso de titulización. En general, para que pueda ser viable un proceso de titulización, es necesario que el vehículo para la autonomización del patrimonio sea totalmente transparente a la tributación; es decir, los impuestos no deberían afectarlo en modo alguno, por cuanto deben ser sólo conductos. Si esto no es así, es realmente difícil que la titulización pueda ser ventajosa, incluso frente a los mecanismos tradicionales de financiamiento e inversión. III. EVOLUCIÓN DEL PROCESO DE TITULIZACIÓN EN EL PERÚ En relación con el tamaño del mercado de valores de oferta pública en el país, observa- Cuadro 1 BONOS DEL SECTOR PRIVADO VIGENTES AL CIERRE DEL PERÍODO (EN MILLONES DE US$) Bonos Dic 1993 Dic 1994 Dic 1995 Dic 1996 Dic 1997 Dic 1998 Dic 1999 Arrend. Financiero Subordinados Corporativos De titulización TOTAL Crédito al sector privado % 3,4% 5,1% 7,0% 9,4% 10,1% 12,0% 13,2% 53

5 mos que la titulización de valores viene mostrando un comportamiento favorable, aunque aún bastante reducido respecto de las ofertas públicas de bonos realizadas por el sector privado. Como se observa, en el cuadro nº 1 las titulizaciones en el país sólo representaron el 0,8% del monto total en circulación de bonos colocados a diciembre de 1998, y el 2% a diciembre de Son siete las sociedades titulizadoras inscritas en el Registro Público del Mercado de Valores 7. Tal y como se observa en el cuadro siguiente, la mayoría de las sociedades titulizadoras pertenece en su totalidad a empresas bancarias, con excepción de Trust Sociedad Titulizadora, cuyo accionista es una Sociedad Agente de Bolsa. Conforme a la Ley del Mercado de Valores, el capital social mínimo actualizado a la fecha equivale a S/ ,08 (aprox. US$ 278 mil). A la fecha se han colocado mediante oferta pública cuatro emisiones de valores titulizados en el mercado local, equivalente a un monto total de US$ De las siete Sociedades Titulizadoras que cuentan con autorización de funcionamiento, sólo tres de ellas han realizado operaciones. En total se han realizado cuatro procesos de titulización por oferta pública, en uno de los cuales abundaremos por ser un esquema novedoso en nuestro medio. En el Anexo 1, se trata la experiencia de un programa de titulización sobre el flujo derivado de obligaciones futuras, lo que ha ocasionado que la empresa originadora establezca un esquema de reducción de riesgo en el que lo importante no es sólo garantizar el flujo de dinero para el pago del bono, sino también que se garantice que la relación deudor - acreedor permanezca en el tiempo, mediante la subsistencia de la empresa y de sus clientes. Por otro lado, otro programa innovador se encuentra en evaluación. Se trata de una titulización originada por Citibank N.A. Sucursal de Lima, consistente en la emisión de bonos por oferta pública hasta por US$ 100 millones respaldados por el patrimonio en fideicomiso, el cual está constituido por inversiones sobre Bonos Brady. La característica principal de esta emisión consiste en que estos bonos serán de tipo cupón cero, emitidos en dólares con un plazo de vencimiento de hasta 17 años. Emisiones Privadas de Titulización en el Perú Conforme a la normativa existente, se pueden realizar ofertas de valores de titulización de Cuadro 2 SOCIEDADES TITULIZADORAS Sociedad Titulizadora Fecha de inscripción Grupo Económico Capital (en soles) 8 Citicorp Perú Sociedad Titulizadora S.A. 23/10/97 Citibank Progreso S.A. Sociedad Titulizadora 31/12/97 Banco de Progreso Creditítulos Sociedad Titulizadora S.A. 12/02/98 Banco de Crédito Continental Sociedad Titulizadora S.A. 01/03/99 Banco Continental Trust Sociedad Titulizadora S.A. 10/03/99 Argenta SAB Wiese Sociedad Titulizadora S.A. 24/03/99 Banco Wiese Sudameris Internacional de Títulos Sociedad Titulizadora S.A. 06/10/99 Interbank Fuente: CONASEV 7. El Registro Público del Mercado de Valores es aquel en el cual se inscriben los valores, los programas de emisión de valores, los fondos mutuos, fondos de inversión y los participantes del mercado de valores conforme a la Ley del Mercado de Valores, Decreto Legislativo nº 861, y sus respectivos Reglamentos, con la finalidad de poner a disposición del público la información necesaria para la toma de decisiones de los inversionistas y lograr la transparencia en el mercado. 8. Tipo de cambio a S/. 3, 498 soles por US dólares. 9. Para el caso de Trust Sociedad Titulizadora S.A., el capital mínimo exigido por Ley es de S/ , por tratarse de una subsidiaria de una Sociedad Agente de Bolsa (SAB). 54

6 D E M E R C A D O S D E V A L O R E S Cuadro 3 PROCESOS DE TITULIZACIÓN POR OFERTA PÚBLICA EN EL PERÚ Emisor Citicorp S.T. Creditítulos S.T. Citicorp S.T. Intertítulos S.T. Originador Ferreyros S.A.A. Creditítulos S.T. Ferreyros S.A.A. Quimpac S.A. Activos transferidos Cuentas por cobrar origina- 180 Inmuebles ubicados Cuentas por cobrar origina- Ventas futuras de sal y das de las ventas a crédito en dos edificios de ofici- das de la venta de repues- productos químicos de maquinarias y equipos nas tos y prestaciones de servicios Serie A: US$ Monto de Emisión Serie B: US$ US$ US$ US$ y colocación 21/07/1998 Fecha de colocación 05/02/ /12/ /01/2000 Serie A: 7,9375% Tasa de interés Serie B: 8,2500% 10,63% 7,96875% 9,75% Serie A: 2,5 años Plazo Serie B: 3,5 años 7 años 4 años 7 años Serie A/ Serie B Clasificación de riesgo: AAA/ AA Apoyo & Asociados AAA/ AA AA- AAA AA+ Duff & Phelps S.A. AA+ AAA Equilibrium S.A. AA+ Fuente: CONASEV manera privada, las cuales no son registradas en el Registro Público del Mercado de Valores. Son tres las sociedades titulizadoras que han desarrollado estos esquemas de titulización privados, Progreso Sociedad Titulizadora S.A., Trust Sociedad Titulizadora S.A. y Wiese Sociedad Titulizadora S.A. Como se observa en el cuadro nº 4 (ver página siguiente), estas emisiones se han caracterizado por ser de montos reducidos, captando un mercado de medianas empresas que buscan un menor financiamiento y que evitan incurrir en los costos de la estructuración de emisiones públicas. II. PERSPECTIVAS DE LA TITULIZACIÓN EN EL PERÚ El número y monto de emisiones resulta pequeño en comparación al desarrollado en otros países de la región; ello es debido a que, a nuestro entender, son varios los factores que todavía no han permitido utilizar este mecanismo de financiamiento. En primer lugar, podemos señalar el desconocimiento de este mecanismo o la lenta asimilación por parte de la mayoría de los participantes en el mercado de valores, por cuanto es una modalidad nueva de financiamiento que no ha tenido una difusión masiva. Ofrecer valores mediante procesos de titulización no es lo mismo que ofrecer valores más tradicionales como bonos y acciones, debido a que este proceso requiere un esquema más complejo. Un segundo factor han sido las crisis internacionales de los dos últimos años (crisis asiática, rusa y brasileña) que ocasionaron una salida de capitales de nuestro mercado y por consiguiente la elevación y fluctuación de las tasas de interés, lo cual desanimaba a las empresas a emitir obligaciones por períodos de largo plazo. Esto ocasionó una disminución de las inscripciones y colocaciones de valores 55

7 Cuadro 4 PROCESOS DE TITULIZACIÓN POR OFERTAS PRIVADAS EN EL PERÚ (D. Leg. nº 861, Título XI) Denominación Activos transferidos Valor Monto Tasa de Plazo (USS) interés Progreso Sociedad Titulizadora S.A. Blockbuster Alquileres Patrimonio en Fideicomiso Activos crediticios originados a través del subarriendo de establecimientos. Bono % 3 años Mavila I Patrimonio en Fideicomiso Mavila II Patrimonio en Fideicomiso Créditos derivados de la venta de artículos domésticos, motorizados, industriales y otros. Créditos derivados de la venta de artículos domésticos, motorizados, industriales y otros. Bono % 12 meses Bono % 540 días Patrimonio Autónomo Inmuebles Norbank Patrimonio en Fideicomiso Primera Emisión Lotes de terrenos e inmuebles del Banco Norbank ubicados en Chiclayo, Lima y Piura. Certificado de participación n.d. 1 año hasta tres meses Patrimonio Autónomo Inmuebles Norbank Patrimonio en Fideicomiso Segunda Emisión Lotes de terrenos e inmuebles del Banco Norbank ubicados en Chiclayo, Lima y Piura. Certificado de participación n.d. 1 año hasta tres meses Inmuebles 1 Banco del Progreso Patrimonio en Fideicomiso Inmuebles 2 Banco del Progreso Patrimonio en Fideicomiso Tai Loy Créditos 1 Patrimonio en Fideicomiso Bienes Inmuebles Tai Loy Patrimonio en Fideicomiso Lotes de terreno, locales industriales, oficinas comerciales y viviendas ubicados en Lima. Lotes de terreno, locales industriales, oficinas comerciales y viviendas ubicados en Lima. Activos crediticios que se originan de las operaciones de venta de artículos en general. Tiendas, almacenes y oficinas ubicados en Lima. Bonos % 720 días Bonos % 720 días Bonos % 24 meses Bonos % 36 meses Trust Sociedad Titulizadora S.A. Patrimonio en Fideicomiso Agricorp U.S.A. Terrenos y diversas construcciones y equipos ubicados en Lima. Bonos % 5 años Wiese Sociedad Titulizadora S.A. Patrimonio en Fideicomiso Banco Wiese Ltdo., Bienes inmuebles y/o muebles adjudicados como pago de deudas derivadas de operaciones de crédito y/o sus colocaciones. (a) Bonos (b) Títulos valo - res avalados (c) Certificado de participación (a) (b) (c) n.d. 7 años Fuente: CONASEV 56

8 D E M E R C A D O S D E V A L O R E S mobiliarios por oferta pública, más aún en los casos de titulización, por ser un instrumento que recién entraba en el mercado de valores. Otros factores son los de carácter técnico, entre los cuales podemos señalar la escasez de grandes carteras de activos financieros que sean homogéneos y de suficiente calidad, asimismo, la carencia de un historial sobre el comportamiento de los activos (prepagos, pérdidas, morosidades, rotación, etc.). Los elevados costos que requiere la estructuración y colocación de dichos valores, lo cual limita su participación a emisiones por oferta pública con montos superiores a US$ , dependiendo en todo caso de la capacidad de negociación del originador con los diversos agentes a fin de lograr costos menores. Finalmente, se debe indicar que uno de los factores que limitó un mayor desarrollo de las titulizaciones fue el marco tributario, por cuanto las transferencias fiduciarias de bienes muebles al Patrimonio Fideicomitido estaban gravados por el IGV, lo que incrementaba los costos del proceso de titulización para dichos activos. Sin embargo, con la modificación del Impuesto General a las Ventas a fines de 1998, y las aclaraciones con respecto al carácter transitorio de los patrimonios fideicomitidos se ha eximido dicho impuesto, por lo que se espera que se incrementen significativamente las operaciones de titulización en los próximos años. Si bien la Titulización en el Perú aún se encuentra en su etapa de desarrollo inicial, ocasionada principalmente por los factores mencionados anteriormente, existen algunas perspectivas de crecimiento para el futuro. Por ejemplo, existe una demanda potencial interesante de este tipo de valores por parte de los fondos de pensiones, los cuales pueden invertir hasta en un 10% en bonos de titulización, lo que considerando que los fondos de pensiones ascienden actualmente a US$ millones, representaría un potencial de US$ 242 millones para invertir en valores de titulización. Por el lado de la oferta de valores, existe un amplio potencial en la adopción de productos de índole hipotecaria; sin embargo, el interés no está aún claramente definido por parte del sector bancario para iniciar programas de titulización con respaldo hipotecario que pudieran ayudar a dinamizar este sector. Anexo 1 TITULIZACIÓN DE FLUJOS FUTUROS: EL CASO DE QUIMPAC S.A. La última operación registrada ha sido la constitución del Patrimonio en Fideicomiso de Quimpac S.A.A. (el originador) 10, llevado a cabo en enero del presente año a través de Intertítulos Sociedad Titulizadora S.A. Ésta ha sido la primera experiencia en la titulización de flujos futuros para el mercado de valores local. La operación consistió en la transferencia de los derechos sobre los flujos en efectivo derivados de las ventas futuras de sal y productos químicos que efectúe Quimpac a un grupo de Clientes Elegidos 11. La emisión de obligaciones respaldadas por este patrimonio fue por un monto de US$ ,00. A dicho efecto, los flujos comprenden todo importe que los clientes deban pagar por concepto de las ventas efectuadas por Quimpac, incluyendo el cobro de principal, intereses o penalidades que eventualmente puedan generarse, sean en efectivo o representadas en documentos de pago o instrumentos crediticios. Características de la emisión Se emitieron bonos por un valor nominal de diez mil dólares (US$ ,00), pertenecen a una sola clase y única serie por un valor total de veinte millones de dólares (US$ ,00). Los bonos se colocaron mediante oferta pública, son nominativos, indivisibles, libremente negociables, tienen plazo de 7 años calendario, ofrecen 9,75% de interés anual en dólares y se encuentran representados por anotaciones en cuenta en Cavali ICLV S.A 12. Sistema de garantías de la operación Como medidas destinadas a asegurar el pago oportuno a los titulares de los bonos, se 10. Empresa dedicada a la producción y comercialización de sal, productos químicos y bobinas de papel. Organizada de conformidad con las leyes de la República del Perú. 11. Con el objeto de reducir los riesgos de los flujos futuros, los clientes elegidos generadores de los mismos serán seleccionados de acuerdo con diversos criterios de elegibilidad. 12. CAVALI S.A. es la Institución de Compensación y Liquidación de Valores, constituida conforme a la Ley del Mercado de Valores y se encarga del registro, compensación, liquidación y transferencia de valores. 57

9 incorporaron a la operación garantías específicas y adicionales. Garantías específicas: Se ha realizado una transferencia fiduciaria por causa de garantía de las concesiones de Sal de Quimpac y de las concesiones de la Empresa de la Sal S.A. (EMSAL) que generan todos los flujos por venta de sal, por un valor estimado de US$ ,00 durante la existencia del patrimonio fideicomitido. De esta manera, los fondos obtenidos en la eventual enajenación de los bienes que conforman el Patrimonio Fideicomitido serán aplicados en el siguiente orden: 1. Para cubrir los gastos derivados de la ejecución de las garantías 2. Para el pago a los titulares de los bonos 3. Para devolver el remanente al originador y a EMSAL, según corresponda Por otro lado, se constituyó una fianza solidaria, limitada, irrevocable y de realización automática otorgada por el Banco Standard Chartered por la suma de tres millones quinientos mil dólares americanos (US$ ) destinados a asegurar el pago a los titulares de los bonos ante la ocurrencia del supuesto de que se disuelva y liquide el Patrimonio Fideicomitido y los fondos que lo componen, y que incluida la cuenta de reserva no sean suficientes para cubrir el pago de intereses y capital derivados de los bonos de titulización. También se hará uso de la fianza en el caso que disminuya su nivel de clasificación y el Fiduciario no cumpla con reemplazar dicha fianza con otra; o en el caso que la fianza no se renovara. Garantías adicionales: Se implementaron también diversos colaterales como el establecimiento de un régimen de clientes elegibles, en el cual, los clientes que constituirán los flujos futuros que servirán para atender los Bonos de Titulización, están sujetos a determinados requisitos como son: 1. Cuenten con una calificación de riesgo normal, entendiéndose por ésta aquella que no registra pérdidas históricas en los últimos 24 meses. 2. Acrediten volúmenes de compra mayores a cien mil dólares US$ como promedio de los últimos 12 meses. 3. Posean alta dependencia respecto de los productos proveídos por el originado. 4. No tengan vinculación económica ni de propiedad o gestión con el originado. 5. No sean personas naturales, ni tampoco personas jurídicas no residentes en el Perú. En caso que los flujos generados por los clientes elegidos no resulten suficientes para asegurar el pago a los titulares de los bonos o en el caso que los mencionados clientes no mantuvieran los requisitos de exigibilidad descritos precedentemente, el Fiduciario podrá solicitar al originador en cualquier momento: 1. La sustitución de un cliente elegido por un elegible. 2. La complementación de un cliente elegido con uno o más clientes elegibles. Otros colaterales de la operación fueron la adopción de políticas de clientes y precios: 1. La adopción de una política de clientes, en la que Quimpac otorga preferencia a las obligaciones contraídas frente a los clientes elegidos en lo que respecta a los plazos de entrega y volumen de pedidos. 2. La adopción de una política de precios, en la que se busca mantener la participación de Quimpac en los mercados evitando el ingreso de nuevos competidores. Por otro lado, también se establecieron otros compromisos del originador como el establecimiento de los límites de endeudamiento permisibles, la adopción de una política para la distribución de dividendos, para la capitalización de resultados, para la realización de operaciones comerciales con empresas relacionadas, para el financiamiento de empresas relacionadas y de sus accionistas, así como la prohibición de la recompra de acciones. Además se optó por la adopción de un mecanismo de aceleración de la asignación de recursos destinados al Fondo de Reserva-Capital 13, de manera que se logre acumular el principal de los Bonos en un período menor a los 7 años. BIBLIOGRAFÍA 1. CONASEV (2000): Memoria Anual, Lima, Perú. 2. Quimpac (Enero 2000): Prospecto Informativo, Lima, Perú. 3. CONASEV (Abril 2000): Revista Valores, Número 34, Lima, Perú. 4. CONASEV (Enero 1997): Revista Valores, Número 23, Lima, Perú. 13. El fondo de Reserva-Capital es una cuenta bancaria abierta por el Fiduciario, de acuerdo con el originador, a nombre del Patrimonio Fideicomitido, en donde se depositarán los flujos provenientes de la cuenta de Recaudación, para el pago del principal de los Bonos de titulización al vencimiento de los mismos. 58