Revisión Mensual de Commodities lunes, mayo 06, 2013 Commodities: los precios de los metales seguirán bajos Los precios de las commodities cayeron en abril, afectados por la decepcionante actividad global y la apreciación del dólar. Metales básicos: el crecimiento menor en China y el aumento de la producción son consistentes con precios más bajos a lo largo del año. Las condiciones climáticas desfavorables en los EUA crean riesgos para la siembra de maíz. El Índice de Commodities Itaú cayó 4,0% en abril, como resultado de un deterioro del escenario global y de una serie de shocks idiosincráticos. Con respecto al escenario global, el crecimiento económico de China se mantuvo Los metales básicos provocan caída en la proyección del ICI Índice de Commodities Itaú (ene00=100) ene-10 ene-11 ene-12 ene-13 Fuente: Itaú Anterior Actual por debajo de las expectativas en el primer trimestre, provocando varias revisiones a la baja en el crecimiento esperado para 2013 (de nuestra parte también). Además, el dólar continuó apreciándose frente a las demás monedas. Los principales shocks fueron: (i) el desarme de posiciones compradas en oro y otros metales preciosos, afectando a otras clases de activos, incluyendo las commodities clasificadas como metales básicos y energía; (ii) el retraso en la siembra de maíz en los EUA; y (iii) la reducción de la capacidad operacional de las refinerías de petróleo, reduciendo la demanda a corto plazo. Cuáles han sido los cambios en nuestras proyecciones para el fin de 2013? 330 300 270 240 210 180 El principal ajuste fue una revisión a la baja en los precios de los metales básicos. El crecimiento menor en China y el aumento de la producción son consistentes con precios más bajos a lo largo del año. Por tanto, estamos revisando 10% a la baja nuestra proyección para el sub-índice de metales del ICI, pasando de una alza de 5,1% en la comparación anual a una caída de 4,2%. Esta revisión no afecta nuestro escenario para el mineral de hierro, ya que la acumulación de existencias en China compensa la señal de demanda derivada de la actividad económica. De este modo, continuamos esperando que los precios caigan a 125,0 dólares por tonelada en diciembre, desde una media de 137,70 dólares en abril. Esperamos que los precios del petróleo repunten luego de la reciente caída. A pesar de la fuerte disminución en la cotización del petróleo, causada por una combinación de peores perspectivas macroeconómicas y un balance más holgado del sector a corto plazo, estamos revisando al alza nuestras proyecciones a fin de año para el sub-índice de energía del ICI, llevando la suba de 2,6% a 3,7% en la comparación anual. Este ajuste refleja niveles de existencias de gas natural más bajos en los EUA, llevando a los precios a una trayectoria ascendente, y al mantenimiento de las proyecciones de petróleo del tipo Brent en 110,0 dólares La última parte de este informe expresa información sobre su contenido. Los inversores no deben considerar este informe como factor único al tomar sus decisiones de inversión.
por barril. La proyección de petróleo se basa en la expectativa de que la capacidad operacional de las refinerías se recupere y en el impacto de posibles conflictos regionales sobre la producción en países petroleros. Los precios agrícolas y los fundamentos evolucionaron en línea con nuestro escenario, pero las condiciones climáticas en los EUA generan riesgos. La demanda de granos más débil ya había sido incorporada en el último informe. Sin embargo, dos riesgos tienen que ser seguidos de cerca en las próximas semanas. Primero, las tareas de siembra de maíz en los EUA están muy atrasadas. Este retraso podría ser recuperado en las próximas semanas, pero la cosecha estaría más vulnerable a condiciones climáticas desfavorables, dado que la siembra está concentrada en un período más acotado. Otra posibilidad es que las dificultades en la siembra de maíz empujen a los productores a substituir maíz por soja, alterando la perspectiva de oferta para ambas commodities. Por último, el segundo riesgo es la evolución de la gripe aviar en China, y sus efectos sobre la demanda de maíz y harina de soja para alimentación animal. Commodities versus fundamentos macro: precios más bajos en 2013 están en línea con el débil crecimiento económico y el fortalecimiento del dólar La caída en los precios de commodities en línea con un dólar más apreciado 260 Depreciación 250 240 230 220 210 CRB (enero 2000=100) Índice dólar (tipo de cambio efectivo, enero 2000=100) 200 abr-11 oct-11 abr-12 oct-12 abr-13 Fuente: Bloomberg, Itaú La caída de los precios de las commodities en 2013 es consistente con el crecimiento económico más débil y el fortalecimiento del dólar. La baja de los precios de las commodities a lo largo de 2013, principalmente de los metales básicos y la energía, anula el aumento que se produjo en el último trimestre de 2012. Cuando comparamos la media trimestral, los precios del ICI prácticamente no muestran cambios (-0,6%). Los precios estables en el 1º trimestre son consistentes con la apreciación del dólar frente a las demás monedas y con el crecimiento global por debajo de lo esperado. Al evaluar la oscilación diaria de los precios, es posible ver una fuerte correlación entre los índices de commodities y el tipo de cambio efectivo del dólar. La caída de los precios coincide con el movimiento de apreciación del dólar. Tal correlación podría ser explicada por varios factores, pero el principal es que la apreciación del dólar aumenta los precios de las commodities denominadas en otras monedas, generando una reacción de caída en la demanda en los demás países. Clima: el clima frío y húmedo en los EUA atrasa la siembra de maíz Las lluvias y el frío atrasan la siembra de maíz en los EUA y aumentan los riesgos para la oferta de la próxima cosecha. En abril, el clima en las regiones productoras de maíz de los EUA fue frío y húmedo. La consecuencia inmediata fue un atraso en la siembra de maíz, lo cuál genera incertidumbre sobre la distribución del área sembrada entre maíz y soja. Además, aumenta el impacto potencial de condiciones climáticas adversas sobre la productividad de la cosecha, debido a la concentración de la siembra en un período más corto. A futuro, es probable que continúe el clima con precipitaciones por encima de la media, pero con períodos secos que, unidos a temperaturas más amenas, permitirían la reanudación del trabajo de campo y la Page 2
siembra. El clima en Brasil sería favorable para los cultivos hasta la llegada del inverno. Las regiones productoras registraron lluvias por encima de la media en la primera mitad de abril. La segunda quincena del mes se caracterizó por la ausencia de precipitaciones en las regiones Centro Oeste, Sur y Sudeste. Esta falta de precipitaciones ayudó en la zafra de caña de azúcar en los estados productores del Sudeste y Centro Oeste. La perspectiva para los próximos meses es de un clima favorable para la producción: lluvias en línea con los patrones históricos y bien distribuidas a lo largo del período, y menor riesgo de heladas hasta la llegada del inverno. Represas: por fin, una acumulación fuerte Los niveles de las represas aumentaron por encima de la media estacional en abril. Las precipitaciones por encima del promedio en ENA más alta favorece el aumento del nivel de las represas en abril (% del total) 100 90 80 70 60 50 40 30 20 2012 2013 Media 2000-2012 Dic Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Fuente: ONS, Itaú Brasil a lo largo de la primera mitad de abril también afectaron a las regiones generadoras de energía hidroeléctrica. La cantidad de lluvia en las regiones relevantes para la generación de energía fue de 127% de la media histórica estacional, provocando un aumento de los niveles de las represas de 54,4% a fin de marzo a 61,3% en abril. Este incremento fue superior a la media observada en el mes entre 2002 y 2012 (1,9 p.p), y fue impulsado por una energía natural afluente (ENA) estacionalmente alta (aproximadamente 108% de la MLT, que es la energía generada bajo condiciones históricas) y por la utilización de las termoeléctricas. La eficiencia del sistema en la estación seca y el crecimiento del consumo son fuentes de incertidumbre a futuro. Con la perspectiva de precipitaciones próximas a los niveles históricos para el resto del año, las principales incertidumbres que rodean a la evolución de las represas para lo que resta de 2013 son el desempeño del parque hidroeléctrico en la estación seca de la región Sudeste (llevando a una menor generación de energía por parte de las hidroeléctricas) y la evolución del consumo de energía a futuro. 1000 Los precios de los granos se recuperan luego de una fuerte caída a fin de marzo 900 800 700 600 Precios corresponden al primer futuro CBOT 1750 1600 1450 1300 1150 500 1000 ago-11 dic-11 abr-12 ago-12 dic-12 abr-13 Fuente: Bloomberg Maíz Trigo Soja (derecha) Granos: el retraso en la siembra de maíz de los EUA genera riesgos Después de la fuerte caída de los precios entre el fin de marzo y el comienzo de abril, los contratos futuros de maíz, soja y trigo presentaron subas. Entre los factores detrás de las alzas, cabe destacar la reacción de la demanda ante los precios más bajos (principalmente de maíz), las bajas existencias de soja en los EUA, preocupaciones con la productividad de la cosecha 13/14 de trigo y con la siembra del maíz. El aumento de los precios de la soja ocurre a pesar de la aceleración de Page 3
los embarques por parte de Brasil, a cerca de 7 millones de toneladas en abril. Mantenemos las proyecciones de precios para fin de año. Las proyecciones de precios de maíz, soja y trigo continúan en 638, 1350 y 750 centavos de dólar por bushel, respectivamente. Sin embargo, el atraso en la siembra de maíz en los EUA y la gripe aviar en China representan riesgos para este escenario. El clima desfavorable retrasa el siembra de maíz y aumenta la incertidumbre en relación a la cosecha en los EUA. El clima frío y húmedo en abril atrasó la siembra de maíz: hasta el día 29/04, 5% de la cosecha había sido sembrada, EUA: las condiciones climáticas retrasan la en comparación a una media de 46% en los siembra de maíz 100 80 60 40 20 0 Área plantada (% del total) 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 Semana Fuente: USDA, Itaú Media 2007-12 2012 2013 últimos 6 años. La perspectiva para las próximas semanas es que el clima sea más favorable, con menos lluvias (aunque aún por encima de la media histórica) y temperaturas más amenas, lo que permitiría el avance de la siembra. El escenario base todavía es de un área sembrada de soja y maíz en los mismos niveles de la campaña anterior, y con productividades mayores, alcanzando cosechas de 91 y 340 millones de toneladas, respectivamente. Sin embargo, el atraso en la siembra aumenta la probabilidad de escenarios alternativos. Primero, aumenta la concentración de la siembra en un período acotado de tiempo, incrementando los efectos potenciales de condiciones climáticas adversas sobre la productividad de la cosecha. Segundo, el atraso en la siembra de maíz podría estimular la sustitución por soja en parte del área prevista para el maíz, afectando de forma significativa los escenarios de oferta de ambas commodities. El próximo WASDE traería balances que incluirían la reconstrucción de las existencias globales durante la cosecha 13/14. El día 10 de mayo, el Departamento de Agricultura de los EUA (USDA, sigla en inglés) divulgará el primer informe incluyendo las estimaciones de los balances finales para la cosecha 13/14. Basándonos en las informaciones preliminares, esperamos que los balances presenten superávits en las tres principales commodities (maíz, soja y trigo), llevando a existencias más elevadas a mitad de 2014. Petróleo: Los precios repuntarían a futuro La cotización del petróleo cayó en abril, pero se recuperaría de aquí en adelante. Los precios del barril de crudo de tipo Brent (contrato futuro más próximo) registraron una fuerte caída en abril, pasando de 110,00 dólares al inicio del mes a 97,70 dólares el día 17. Desde entonces, los precios se han recuperado parcialmente y cerraron abril en 102,37 dólares. La fuerte caída puede ser atribuida a una combinación de la decepción con la actividad económica en China en el 1º trimestre, y un balance de petróleo más holgado a corto plazo. La demanda de crudo se vio influida negativamente por paradas de mantenimiento de las refinerías estacionalmente elevadas. En nuestra opinión, los precios volverían a cerca de 110,00 dólares a fin de año, con la recuperación de la capacidad operacional de las refinerías y problemas de producción en los países con alto riesgo geopolítico. Page 4
El balance más holgado y la decepción con China derrumban los precios del petróleo 140,0 Brent US$ / barril 130,0 120,0 110,0 100,0 90,0 80,0 A pesar de que no afectaron los precios en las últimas semanas, los factores geopolíticos podrían alterar la producción en varios países. No se registró ningún progreso en las negociaciones entre Irán y el P5+1 1, y una nueva venta de armas de los EUA a sus aliados en Oriente Medio podría dificultar un acuerdo. El ataque de grupos organizados representa un riesgo para la producción en Iraq y en Nigeria. Por último, los conflictos en Mali podrían volver a afectar las operaciones en Argelia. 70,0 abr-10 ene-11 oct-11 jul-12 abr-13 En los EUA, la producción creció, pasando de 7 millones de barriles diarios (mbd) en Fuente: Bloomberg, Itaú enero a 7,3 mbd al 16/04. A pesar de la recuperación, el descuento del petróleo WTI en relación al Brent sigue en caída a lo largo del año, llegando a alrededor de 8,58 dólares el barril (media 2012: 17,5 dólares). Mirando hacia futuro, el aumento de la producción y la desaceleración de la economía podrían llevar a un descuento mayor, compensando con creces el aumento de la capacidad de los oleoductos y otros ajustes llevados a cabo para mejorar el aprovechamiento de la producción doméstica. Artur Manoel Passos Economista Proyecciones: Índice Commodities Itaú (ICI) por grupo 400 Agricultura Metales Energía 350 300 250 200 ene-10 jul-10 ene-11 jul-11 ene-12 jul-12 ene-13 jul-13 150 Fuente: Itaú 2008 2009 2010 2011 2012 2013P Commodities Índice CRB - a/a - % -25,7 35,4 21,9-5,2 0,8 3,6 4,2 Índice CRB - var. media anual - % 6,2-14,6 25,1 19,5-9,5-1,0 6,4 Índice de Commodities Itaú (ICI) - a/a - %** -32,9 44,8 28,4-17,2 7,8-1,9 4,5 Índice de Commodities Itaú (ICI) - media anual - %** 14,6-20,8 21,8 25,0-7,8-3,3 3,6 Metales - var. media anual - % -12,5-27,2 31,5 12,2-15,9 0,2 3,0 Energía - var. media anual - % 32,2-41,3 23,2 29,1-3,5 0,8 5,2 Agrícolas - var. media anual - % 28,6-10,1 20,6 31,4-12,3-5,8 3,1 Fuente: FMI, Bloomberg, Itaú 2014P 1 El término se refiere a los cinco integrantes permanentes del Consejo de Seguridad de la ONU, más Alemania. Page 5
** El Índice de Commodities Itaú es un índice propietario compuesto por los precios de las commodities, medidos en dólares y negociadas en las bolsas internacionales que son relevantes para la inflación al consumidor en Brasil. El índice está formado por los sub-índices de Metales, Energía y Agrícolas. Estudio macroeconómico en Itaú Ilan Goldfajn Economista-Jefe Tel: +5511 3708-2696 Email: macroeconomia@itaubba-economia.com Información relevante La información contenida en este informe fue producida por Itaú Unibanco Holding, dentro de las condiciones actuales del mercado y coyunturas económicas, basadas en información y datos obtenidos de fuentes públicas. Dicha información no constituye, ni debe interpretarse como una oferta o solicitud para comprar o vender un instrumento financiero, o para participar en una estrategia de negocio en particular en cualquier jurisdicción. Todas las recomendaciones y estimaciones que aquí se presentan se derivan de nuestro estudio y pueden ser alteradas en cualquier momento sin previo aviso. Itaú Unibanco Holding no se hace responsable de las decisiones de inversión basadas en la información contenida y divulgada en este documento. Este informe fue preparado y publicado por el Departamento de Estudio Económica del Banco Itaú Unibanco S.A. (Itaú Unibanco). Este informe no es un producto del Departamento de Análisis de Acciones de Itaú Unibanco y no debe ser considerado un informe de análisis para los fines del artículo 1º de la Instrucción CVM n.º 483, de 6 de Julio de 2010. Este material es para uso exclusivo de sus receptores y su contenido no puede ser reproducido, publicado o redistribuido en ninguna forma, en todo o en parte, sin la autorización previa de Itaú Unibanco Holding. Page 6