Informe Security: GENER

INFORME SECURITY Informe Security: GENER Cristián Callejas R. (ccallejas@security.cl) Septiembre 2008 RECOMENDACIÓN: COMPRAR Precio Objetivo a 12 Meses: $ 305 Precio Actual de Mercado: $ 181,6 Precio Objetivo Hoy: $ 268 2005 2006 2007 2008 E 2009 E 2010 E Precio/Utilidad 13,6 17,7 33,3 22,0 25,1 14,7 Bolsa/Libro 0,70 1,40 1,40 1,11 1,08 1,01 FV/EBITDA 6,4 9,4 12,7 9,6 9,2 6,0 * FV = Pat Bursátil + Interés Minoritario + Deuda Financiera - Caja FV/EBITDA Precio/Utilidad 2008 E 2009 E 2010 E 2008 E 2009 E 2010 E Endesa 10,3 10,0 8,7 22,1 21,3 16,6 Colbún 21,2 12,0 11,1 140,3 24,3 21,0 Estimaciones con precios de cierre del 12 de septiembre 350.000 300.000 250.000 200.000 150.000 100.000 50.000 0 2005 EBITDA 2006 MÚLTIPLOS DE GENER PROYECCIONES EBITDA Y MARGEN EBITDA 2007 2008 Margen Ebitda 2009 2010 VALORIZACIÓN DE GENER (Cifras en Millones de Pesos) 2011 2012 50% 40% 30% 20% 10% Caja 137.131 Inv. En Empresa Relacionada 192.898 Valor Económico de Activos 2.306.359 Valor de Deuda Financiera -580.136 Interés Minoritario -11.496 Valor del Patrimonio 1.714.727 Número de Acciones (Millones) 6.387 Valor Acción Hoy ($) 268 ESTADO DE RESULTADOS EFECTIVO Y PROYECTADO (Cifras en Millones de Pesos) 2007 2008 E 2009 E 2010 E Ingreso por Ventas 769.844 912.728 949.848 832.087 Costo de Ventas -634.874-756.082-784.781-594.229 Gastos de Adm. y Ventas -36.354-41.073-42.933-45.765 Resultado Operacional 98.616 115.573 122.133 192.093 EBITDA 148.779 167.958 176.461 269.362 Utilidad Neta 42.486 52.745 46.383 79.036 Hemos actualizado nuestra cobertura de GENER con una valorización actual de $ 268 por acción y una recomendación de COMPRAR. En un horizonte de 12 meses, esta valorización es consistente con un precio objetivo de $ 305 por acción. Ratificamos nuestra visión positiva para la compañía fundamentada en una prolongación del favorable escenario de precios de la energía para Chile y Colombia, y la fuerte expansión de su capacidad instalada que se apreciará desde el próximo año hasta 2013. Tal como hemos señalado anteriormente, prevemos que a futuro los costos marginales estarían marcados por el precio de desarrollo de la generación a carbón. Nuestro escenario central supone una disminución del precio del carbón desde los US$ 160 por Tm (CIF) actuales hasta US$ 100 por Tm, consistente con una estimación de precios de venta de largo plazo en torno a US$ 87 por MWh (en términos monómicos). Si bien mayores precios de desarrollo tienen un efecto neutral para los proyectos térmicos de GENER, favorecería sus centrales hidroeléctricas ya instaladas en el SIC (271 MW), y los futuros proyectos que operen en base a recursos hídricos (Alto Maipo de 530 MW). En tanto, su capacidad instalada aumentaría más de 50% en los próximos años hasta 5.138 MW. Estimamos que el positivo impacto que tendrá la entrada en operación de dichos proyectos en los resultados no está incorporado en su valorización actual de mercado. En nuestro modelo consideramos los proyectos de inversión en etapa de construcción y Alto Maipo. En términos de múltiplos, GENER se transa a una razón Bolsa/Libro de 1,08 veces para 2009 y 1,01 veces para 2010, y a un ratio FV/Ebitda de 9,2 y 6 veces respectivamente, los cuales se aprecian relativamente bajos en comparación con otras empresas del mismo sector. ESTUDIOS SECURITY Av. Apoquindo 3150 Piso 14 www.security.cl Editor: fmillar@security.cl

VALORIZACIÓN DE LA EMPRESA La valorización económica de GENER se basa en un modelo de flujos de caja descontados. El resultado de este ejercicio sugiere hoy un precio de $ 268 por acción. En un horizonte de 12 meses, esta valorización es consistente con un target de $ 305 por título y una recomendación de COMPRAR. Cuadro 1: ESTADO DE RESULTADOS EFECTIVO Y PROYECTADO (Cifras en Millones de Pesos) 2007 2008 E 2009 E 2010 E 2011 E 2012 E Ingreso por Ventas 769.844 912.728 949.848 832.087 732.812 876.426 Crecimiento (%) 41,4% 18,6% 4,1% -12,4% -11,9% 19,6% Costo de Ventas -634.874-756.082-784.781-594.229-478.561-616.698 Gastos de Adm. y Ventas -36.354-41.073-42.933-45.765-47.633-56.968 Resultado Operacional 98.616 115.573 122.133 192.093 206.619 202.760 % Sobre Ingresos 12,8% 12,7% 12,9% 23,1% 28,2% 23,1% Crecimiento (%) -33,5% 17,2% 5,7% 57,3% 7,6% -1,9% EBITDA 148.779 167.958 176.461 269.362 296.563 300.266 % Sobre Ingresos 19,3% 18,4% 18,6% 32,4% 40,5% 34,3% Crecimiento (%) -25,5% 12,9% 5,1% 52,6% 10,1% 1,2% Utilidad Neta 42.486 52.745 46.383 79.036 77.977 70.850 Cuadro 2: FLUJOS DE CAJA PROYECTADOS (Cifras en Millones de Pesos) 2007 2008 E 2009 E 2010 E 2011 E 2012 E Resultado Operacional 98.616 115.573 122.133 192.093 206.619 202.760 Impuesto -20.315-23.808-25.159-39.571-42.563-41.769 Resultado Después de Impuestos 78.301 91.765 96.974 152.522 164.055 160.992 Depreciación 50.163 52.385 54.328 77.268 89.945 97.506 Inversión Bruta -114.051-270.635-415.453-442.005-390.109-193.968 Cambio de Capital de Trabajo 13.758-41.794 4.891 19.933 27.263-26.742 Flujo de Caja de Activos 28.171-168.279-259.261-192.281-108.846 37.788 PRINCIPALES SUPUESTOS INCORPORADOS EN LA VALORIZACIÓN 1. Precios de Desarrollo en Chile en US$ 87 / MWh, Consistentes con un Valor del Carbón de US$ 100 / Tm Nuestro modelo considera que los precios spot de la energía del Sistema Interconectado Central (SIC) y del Sistema Interconectado del Norte Grande (SING) se mantendrían elevados hasta por lo menos mediados de 2010, como consecuencia de la mayor utilización de generación térmica a diésel y un escenario de prolongación de costos de combustibles por sobre sus promedios históricos. Si bien en el primer trimestre la empresa se vio beneficiada por ventas en el mercado spot a precios en torno a US$ 300 por MWh en el SIC, en el segundo trimestre los resultados se vieron afectados por la caída de dichos valores hasta los US$ 200 por MWh, lo cual no fue suficiente para vender en el spot, ni muy barato como para comprar energía. No obstante, estimamos que los 2

resultados debieran exhibir una recuperación en los próximos trimestres, por menores costos marginales en el SIC, vencimientos de contratos de TermoAndes en el SING y mejora en el nivel del embalse de Chivor. 400 350 300 250 200 150 100 50 Gráfico 1 : EVOLUCIÓN COSTOS MARGINALES (GWh) Sistema Interconectado Central Sistema Interconectado del Norte Grande 2007 2008 400 2007 2008 350 300 250 200 150 100 50 0 0 Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Fuente: CDEC y Estudios Security En el largo plazo, tal como hemos señalado en informes pasados, los costos marginales estarían marcados por el precio de desarrollo de la generación a carbón. La cotización de este commodity ha registrado una significativa alza en los últimos 12 meses debido al aumento generalizado del precio de los combustibles y mayores costos de fletes. Actualmente los futuros a un año se cotizan por sobre los US$ 140 por Tm (FOB), no obstante nuestro escenario central supone una disminución del precio del carbón hasta US$ 100 por tonelada métrica lo cual es consistente con una estimación de precios de largo plazo en torno a US$ 87 por MWh (en términos monómicos) para Chile. Gráfico 2: EVOLUCIÓN PRECIOS DEL PETRÓLEO V/S CARBÓN (Petróleo WTI v/s API 4 a un año) 200 180 Petróleo Carbón 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 Abr-05 Jun-05 Ago-05 Oct-05 Dic-05 Feb-06 Abr-06 Jun-06 Ago-06 Oct-06 Dic-06 Feb-07 May-07 Jul-07 Sep-07 Nov-07 Ene-08 Mar-08 May-08 Jul-08 160 140 120 100 80 60 40 20 Fuente: Bloomberg y Estudios Security Adicionalmente, en este cálculo consideramos que la inversión total (central, líneas, subestación y estudios) ascendería a US$ 2,2 millones por MW (con un sesgo al alza), y un factor de carga en torno a 80% en el SING y 85% en el SIC. A continuación se detalla la sensibilización del precio de desarrollo para la tecnología de expansión en base a carbón, considerando distintos costos del carbón e inversión por MW. 3

Cuadro 3: SENSIBILIZACIÓN DEL PRECIO DE DESARROLLO DE UNA CENTRAL A CARBÓN Inversión (MMUS$/MW) 1,60 1,80 2,00 2,20 2,40 Precio de LP Carbón (CIF US$/Tm) 130 88,5 92,5 96,5 100,5 104,5 120 84,5 88,5 92,5 96,5 100,5 110 80,6 84,6 88,6 92,6 96,6 100 76,6 80,6 84,6 88,6 92,6 90 72,6 76,6 80,6 84,6 88,6 80 68,6 72,6 76,6 80,6 84,6 Si bien mayores precios de desarrollo tienen un efecto neutral sobre los proyectos térmicos de GENER, lo anterior es favorable para sus centrales hidroeléctricas ya instaladas en el SIC (271 MW), y los futuros proyectos que operen en base a recursos hídricos (Alto Maipo de 530 MW). 2. Precios en Colombia se Mantendrían en torno a US$ 52,5 por MWh en el Largo Plazo En el caso del Sistema Integrado de Colombia, suponemos que el precio de venta se mantendría en torno a US$ 52,5 por MWh en el largo plazo. En los últimos años, el crecimiento de la demanda de energía en Colombia ha implicado despachar parte de su parque térmico como generación base, lo cual ha impulsado los costos marginales por sobre sus promedios históricos (hasta US$ 55 por MWh en mayo de 2008), incluso con condiciones hídricas favorables para el sistema. Tomando en cuenta todo lo anterior, a continuación se presentan los precios de ventas utilizados en el modelo de flujos de caja. Cuadro 4: PRECIOS DE VENTA MEDIOS EFECTIVOS Y PROYECTADOS (US$ por MWh) 2005 2006 2007 2008 E 2009 E 2010 E 2011 E 2012 E Precio Medio de Venta SING 55,7 51,4 87,9 132,5 141,5 124,8 108,0 86,9 Precio Medio de Venta SIC 49,6 58,2 113,4 133,9 130,5 107,6 84,7 84,7 Precio Medio de Venta SIN 30,0 28,9 37,4 52,5 45,0 47,5 50,0 52,5 3. Inversiones en Etapa de Construcción Aumentarán 50% la Capacidad Instalada en los Próximos Años GENER posee una capacidad instalada de 3.559 MW, distribuida en dos países (Chile y Colombia), y en tres sistemas (SIC, SING y Sistema Integrado Colombiano). En Chile, posee 2.559 MW en operación, principalmente centrales térmicas en base a carbón. En tanto, en Colombia posee una central hidroeléctrica de 1.000 MW, a través de su filial Aes Chivor. 4

Cuadro 5: CENTRALES DE GENER Capacidad Instalada Tipo MW Alfalfal Hidro-Pasada 178,0 Queltehues Hidro-Pasada 49,0 Maitenes Hidro-Pasada 30,8 Volcán Hidro-Pasada 13,0 Central Ventanas Carbón 338,0 Central Laguna Verde Carbón 54,7 Central Laguna Verde Diesel 18,8 Central Los Vientos TG Diesel 125,0 Central Nueva Renca Diesel 379,0 Central Renca Diesel 100,0 Central Constitución, cogeneración Diesel 11,1 Central Laja, cogeneración Diesel 12,7 Central San Fco. de Mostazal Diesel 25,0 Central Guacolda Carbón 304,0 Central Norgener Carbón 277,3 Central Salta Gas Natural 642,8 Aes Chivor Hidro-Embalse 1000,0 Fuente: Aes GENER y Estudios Security Actualmente la compañía tiene en carpeta invertir aproximadamente US$ 2.650 millones en generadoras (sin Guacolda), las cuales abarcarían en torno a 1.489 MW de potencia instalada en construcción. La totalidad de las inversiones están destinadas a aumentar la capacidad instalada en el SIC y SING. Cuadro 6: PROYECTOS DE INVERSIÓN Sistema MW Tipo Entrada Inv. MM US$ Estado Santa Lidia SIC 130 Diésel IV-2008 - En Construcción Guacolda III SIC 152 Carbón Sep-09 254 En Construcción Guacolda IV SIC 152 Carbón Jun-10 254 En Construcción Nueva Ventanas SIC 267 Carbón Ene-10 500 En Construcción Campiche SING 270 Carbón May-11 450 En Construcción Angamos I y II SING 518 Carbón Abr-11 1.000 En Construcción Alto Maipo * SING 531 Hidro 2013 700 En Estudio Los Robles I y II * SING 750 Carbón - 1.500 En Estudio Cochrane * SING 560 Carbón - 1.081 En Estudio Total 3.330 5.739 Fuente: Aes GENER y Estudios Security * Inversión Estimada GENER financiaría esta carpeta de inversión con deuda y capital. En el primer semestre de 2008, la eléctrica recaudó US$ 274 millones a través del proceso de aumento de capital, mientras que en agosto del presente año obtuvo US$ 68 millones por la venta de su participación en Itabo. En tanto, Nueva Ventanas, Angamos y Campiche se desarrollarán a través de créditos proyect finance. Adicionalmente, la compañía ha obtenido en el último año US$ 116 millones por concepto de dividendos de sus filiales (especialmente de Chivor). 5

4. Compromisos Comerciales Indizados 100% a los Costos del Carbón a Partir de 2010 Cabe destacar que el desarrollo de las inversiones en generación térmica a carbón requiere de contratos de suministro de largo plazo, cuyos precios de venta (en su conjunto) están indizados a los costos del combustible. Lo anterior, asegura un margen estable en la vida útil del negocio, evitando presiones en los resultados por aumentos en el precio del insumo. Dado lo anterior, la compañía ha firmado nuevos compromisos comerciales con distribuidoras por 4.319 GWh en Chile, que comenzarán a regir entre 2010 y 2011 y vencerán entre 2020 y 2024. Respecto a las obligaciones con clientes libres, la compañía posee contratos con BHP Billiton asociados a los proyectos termoeléctricos de Angamos I y II, que se desarrollarán en el Norte Grande. Respecto a las unidades de Guacolda (la cual no consolida en sus resultados), se adjudicó 900 GWh al año con la distribuidora Chilectra, y posee 880 GWh al año con clientes no regulados. 5. Elevado Aumento de la Generación en Próximos 3 Años por Entrada en Operación de Nuevas Centrales En 2009 comenzará a operar la unidad III de Guacolda, cuya propiedad es compartida con Empresas Copec y Ultramar. En 2010 se estima la entrada de Nueva Ventanas, mientras que para el segundo semestre se espera que esté operativa la cuarta unidad de Guacolda. Estas tres unidades contribuirían al descenso de los costos marginales en el Sistema Interconectado Central, hacia niveles consistente con los precios de desarrollo de las centrales de este tipo. Posteriormente, se prevé que entrará en operación la central Campiche en el SIC y las dos unidades de la Central Angamos, la cual suministrará energía al Sistema Interconectado del Norte Grande. En tanto, la central hidroeléctrica de Alto Maipo comenzaría a operar sólo a partir de 2013, suministrando energía a la Zona Central del país. 18.000 16.000 14.000 12.000 10.000 8.000 6.000 4.000 2.000 0 Gráfico 3: GENERACIÓN ESTIMADA (GWh) Hidroeléctrica de Pasada Hidroeléctrica de Embalse Termoeléctrica a Carbón Termoeléctrica a Diesel Termoeléctrica a Gas Natural 2007 2008 E 2009 E 2010 E 2011 E 2012 E 6

Por último, tomando en cuenta la evolución de los precios para cada mercado, junto a la entrada en operación de nuevos proyectos, estimamos que Colombia aumentaría su aporte al Ebitda hacia 2018 respecto 2007. En tanto en el SING representaría un 27% y el SIC un 52% del total. Gráfico 4: DISTRIBUCIÓN ESTIMADA DEL INGRESO POR SISTEMA 2007 Chivor 15% SING 22% SIC 63% 2018 Chivor 21% SING 27% SIC 52% 6. Situación de la Central Salta Salta posee actualmente 632 MW de potencia neta, operando en base a gas natural. La central está ubicada en Argentina (Sistema Argentino de Interconexión) y desde principios del año sus dos unidades están conectadas a dicho país, como respaldo de la central Güemes. Si bien, en el mediano plazo Salta podría beneficiarse de ventas al mercado spot chileno a través de la operación de su turbina a vapor, considerando el vencimiento de sus contratos en junio hemos decidido incorporarla sólo como central de respaldo para el sistema SADI, y no como central base de los sistemas. 7. Evaluación Según Costo de Reposición Si realizamos el ejercicio de valorizar la compañía por costo de reposición, es decir calcular cuánto costaría reemplazar toda la capacidad instalada que suministra energía estable actualmente, el resultado sugiere un precio en torno a US$ 229 por acción. A continuación se detallan las inversiones por MW utilizadas en el cálculo. Cuadro 7: VALORIZACIÓN SEGÚN COSTO DE REPOSICIÓN Evaluación Según Costo de Reposición Cap. Instalada a Carbón (MW) 822 Cap. Instalada a Hidro Pasada (MW) 271 Cap. Instalada a Hidro Embalse (MW) 1.000 Cap. Instalada a Diésel (MW) 624 TOTAL (Ajustado por Propiedad, Se Excluye Central Salta) 2.717 Inversión (US$/MW) en Carbón 2.200.000 Inversión (US$/MW) en Central de Pasada 1.300.000 Inversión (US$/MW) en Central Embalse 1.100.000 Inversión (US$/MW) en Diésel 900.000 Valor de Reposición (Millones de $) 2.040.825 Caja 137.131 Deuda Operacional ($) -580.136 Precio por Acción (Pesos chilenos) $ 229 7

8. Otros Supuestos Incorporados La depreciación sobre activo fijo se proyectó en base a las tasas históricas implícitas en sus balances. La variación anual del flujo de caja a partir de 2018 se estimó en 1% medido en pesos reales. Suponemos que la tasa de impuestos corporativos se mantiene en 17% en Chile y 35% en Colombia. La tasa de costo de capital (WACC) empleada para el descuento de flujos, así como las variables utilizadas en su cálculo, se presentan en el siguiente cuadro. Para escenarios alternativos de tasas ver cuadro de sensibilizaciones. Cuadro 8: ESTIMACIÓN DEL COSTO DE CAPITAL Datos WACC CHILE COLOMBIA Tasa Libre de Riesgo Real 3,5% 5,0% Premio Riesgo Accionario 5,5% 5,5% Tasa Mercado 9,0% 10,5% Beta 0,9 0,9 Deuda Financiera Sobre Activos 30% 30% Patrimonio 70% 70% Costo de la Deuda 5,0% 5,0% Costo del Patrimonio 8,5% 10,0% WACC Real 7,42% 7,94% 9. Valorización de la Compañía Cuadro 9: VALORIZACIÓN DE GENER (Millones de $) Caja 137.131 Inv. En Empresa Relacionada 192.898 Valor Económico de Activos 2.306.359 Valor de Deuda Financiera -580.136 Interés Minoritario -11.496 Valor del Patrimonio 1.714.727 Número de Acciones (Millones) 6.387 Valor Acción Hoy ($) 268 Cuadro 10: EVOLUCIÓN DE MÚLTIPLOS 2005 2006 2007 2008 E 2009 E 2010 E Precio/Utilidad 13,6 17,7 33,3 22,0 25,1 14,7 Bolsa/Libro 0,70 1,40 1,40 1,11 1,08 1,01 FV/EBITDA 6,4 9,4 12,7 9,6 9,2 6,0 * FV = Pat Bursátil + Interés Minoritario + Deuda Financiera - Caja 8

Cuadro 11: SENSIBILIDAD DEL PRECIO DE LA ACCIÓN SOBRE TASA DE DESCUENTO Y CRECIMIENTO Tasa de descuento relevante 6,0% 6,5% 7,0% 7,5% 8,0% 8,5% -1,0% 296 257 224 195 170 147 0,0% 350 302 262 227 196 170 1,0% 427 364 311 268 231 199 2,0% 541 452 381 324 276 236 3,0% 732 591 486 405 340 288 Tasa de Crecimiento a Perpetuidad 10. Anexo: Balance y Estructura de Capital Proyectada Cuadro 12: BALANCE EFECTIVO Y PROYECTADO 2005 2006 2007 2008 E 2009 E 2010 E Activo Circulante 192.831 256.543 303.298 368.483 374.218 327.823 Activos Fijos 1.277.775 1.266.718 1.275.399 1.493.649 1.854.774 2.219.510 Otros Activos 201.659 189.977 203.298 241.030 250.833 219.735 Total Activos 1.672.265 1.713.238 1.781.995 2.103.162 2.479.825 2.767.068 Pasivo Circulante 124.034 85.040 163.322 183.631 193.457 169.533 Pasivo No Circulante 535.766 593.173 599.287 860.109 1.196.503 1.442.326 Interés Minoritario 9.302 9.601 8.619 8.958 9.215 9.767 Patrimonio Neto 1.003.163 1.025.423 1.010.768 1.050.465 1.080.650 1.145.442 Total Pas. y Pat. 1.672.265 1.713.237 1.781.996 2.103.162 2.479.825 2.767.068 Cuadro 13: ESTRUCTURA DE CAPITAL EFECTIVA Y PROYECTADA 2005 2006 2007 2008 E 2009 E 2010 E Deuda Fin. / Act. Total 31,6 30,0 28,8 36,0 43,9 48,7 Deuda Fin. / Pat. Neto 52,6 50,2 50,7 72,1 100,9 117,8 EBIT / Deuda Fin. 24,8 28,9 19,2 15,3 11,2 14,2 EBIT / Deuda Fin. Neta 28,1 32,1 20,5 29,7 17,1 18,8 Deuda Fin. CP / Deuda Fin. Total 10,7 3,4 2,9 2,3 1,7 1,2 Pasivo Total / Activo Total 40,0 40,1 43,3 49,6 56,1 58,3 Pasivo Total / Patrimonio 66,7 67,1 76,3 99,4 128,6 140,7 Pasivo Total / Ventas 124,5 126,3 100,2 114,4 146,3 193,7 Activo Fijo / Patrimonio Neto 127,4 123,5 126,2 142,2 171,6 193,8 9

ESTUDIOS SECURITY Aldo Lema Economista Jefe alema@security.cl (562) 5844540 Ronald Espinosa Analista Senior rnespinosa@security.cl (562) 5844998 Macarena Lagos Analista Global mlagos@security.cl (562) 5815506 César Guzmán Analista Macro cguzman@security.cl (562) 5844075 Marcela Villafaña Analista Renta Fija mvillafana@security.cl (562) 5842392 Cristián Callejas Analista Utilities ccallejas@security.cl (562) 5842998 Mauricio Ibarra Analista Forestal, Transporte e Industrial mibarra@security.cl (562) 5842391 Paulina Rojas Analista Retail y Bebidas paulinarojas@security.cl (562) 5842390 Ana María Ossa Analista Bancos y Telecomunicaciones amossa@security.cl (562) 5815533 Francisco Millar Editor de Contenidos fmillar@security.cl (562) 5844572 Apoquindo 3150, Piso 7. Santiago de Chile Teléfono (562) 5844700 Fax (562) 5844807 Este informe puedes descargarlo desde nuestro sitio Web www.inversionessecurity.cl Este informe no constituye oferta a firme de compra ni venta de valores, no compromete a Grupo Security ni a sus filiales o empresas relacionadas. Este informe ha sido preparado en base a información pública, proveniente de fuentes a nuestro juicio confiables. Sin embargo, podría contener eventualmente algún error, que de modo alguno compromete la responsabilidad de los autores de este informe. Asimismo, los precios o valores indicados pueden presentar variaciones con respecto a lo informado. Las inversiones especificadas en este informe pueden no resultar adecuadas para todos los inversionistas. Éstos deben tomar sus propias decisiones según sus objetivos y sus niveles de riesgo específicos. Ninguna parte de este documento puede ser (i) copiada o duplicada por cualquier forma o medio, o (ii) redistribuida sin el previo consentimiento escrito de Grupo Security.