Mayor transparencia de las compañías de seguros (y II) Solvencia y rentabilidad de las principales entidades individuales La presente nota es continuación y complementa la Nota Afi de Seguros nº 17 que publicamos hace pocos días. En ella detallamos y analizamos de manera comparativa la estructura del balance y la solvencia de las dieciseis entidades individuales más relevantes del sector seguros español, a partir del Informe sobre la Situación Financiera y de Solvencia (SFCR) que por primera vez han publicado hace pocas semanas. Así mismo aprovechamos la información disponible para analizar la rentabilidad agregada y específicamente la de cada una de las entidades, tanto en términos de ROE como en términos de RORAC (rentabilidad sobre el capital ajustado por el perfil de riesgo). Se concluye en ambos casos una amplia dispersión de las rentabilidades generadas por las entidades, sobre unos niveles medios que pueden calificarse de razonables, e incluso de bastante elevados si se comparan con las que ofrece los bancos. Introducción Radiografía y análisis individualizado de la solvencia y de la rentabilidad de las dieciséis entidades En la Nota Afi de Seguros nº 17, que publicamos hace sólo unos días, proporcionábamos una visión global del sector seguros español a partir de la rica información contenida en el Informe de Situación Financiera y de Solvencia (SFCR) que por primera vez han tenido que publicar en las últimas semanas las entidades en el marco de Solvencia II. A partir de la muestra de dieciséis de las entidades individuales más relevantes por sus negocios en España, representativas de en torno al 60% del sector, hicimos una radiografía del balance agregado: estructura de la cartera de inversiones, provisiones técnicas, naturaleza e importancia relativa de los riesgos asumidos (financieros vs técnicos-actuariales) y grado de cobertura de los mismos con el capital disponible 1. También profundizamos en este último aspecto para evidenciar el importante exceso de fondos propios disponibles en este grupo de entidades (y por tanto la infrautilización del mismo). Dicho exceso era significativamente menor en el conjunto de las principales entidades de, cuando se ajusta la solvencia eliminando la medida meramente transitoria de provisiones que contempla Solvencia II. Evidenciábamos finalmente la importancia en estas entidades de la medida permanente de la matching para el sector a efectos de determinación de su ratio de solvencia, medida sobradamente justificada en todo caso por la lógica de gestión de coberturas de provisiones ampliamente utilizada por el sector seguros en España. En la presente nota presentamos la radiografía detallada y comparativa del balance de las dieciséis entidades, al tiempo que analizamos su rentabilidad a partir de dos ratios convencionales, que hemos calculado para cada una de ellas con la información disponible. Por un lado la rentabilidad sobre el capital (ROE) 2 y, por otro, la rentabilidad sobre 1 En este aspecto señalar que en la primera versión de la citada Nota, mencionábamos por error a BBVA Seguros como entidad cuyo ratio de solvencia sería inferior al 100% si no se considerasen la medida transitoria sobre provisiones técnicas y la medida permanente de la matching. Sin la consideración de estas medidas su ratio de solvencia sería del 118%. El error está subsanado en la versión actualizada de la Nota Afi de Seguros nº 17 colgada en nuestra web. 2 Medido como el resultado neto sobre el patrimonio neto. En el caso de patrimonio neto hemos tomado por disponibilidad y homogeneidad el correspondiente al cierre de 2015. En el caso del resultado neto, y aprovechando que bastantes entidades lo han proporcionado en sus SFCR, utilizamos el del ejercicio 2016 si están disponibles públicamente en el momento de escribir esta nota (de todas, excepto de Mapfre, 2017 Afi. Todos los derechos reservados 1
el capital regulatorio obligatorio () para cubrir los riesgos asumidos por la entidad en el desarrollo de su negocio (o lo que es lo mismo una especie de RORAC 3 o rentabilidad sobre el capital basado en riesgos que le es exigido a las entidades). Radiografía del balance de las entidades individuales Singularidades en la estructura del balance:cartera de inversión, provisiones técnicas, exigencias de capital por tipología de riesgos y nivel de solvencia. En el anexo de esta nota presentamos la estructura de los epígrafes fundamentales del balance de cada una de las compañías de una manera gráfica que las hace fácilmente comparable. Las seis primeras entidades individuales (Vidacaixa, BBVA Seguros, Santander Seguros, Mapfre Vida, BancSabadell Vida e Ibercaja Vida) especializadas en el negocio de, las seis siguientes (Mapfre España, Mutua Madrileña, Axa Seguros Generales, SegurCaixa Adelas, Sanitas y Asisa) especializadas en el negocio de no (las últimas tres específicamente en salud), y finalmente cuatro entidades (Generali, Allianz, Catalana Occidente y Santa Lucía) con un componente mixto ( y no ) 4 a tenor de los importes relativos en cuanto a exigencias de capital por riesgos de suscripción de y no. De la revisión de esos principales epígrafes, que se muestran para cada compañía en cuatro gráficos de tarta diferenciados, se deduce: 1. En la cartera de inversión es obvio y razonable el predominio de la renta fija en el grupo de entidades de, alcanzando porcentajes del 90% o más en varias de ellas. En los casos de no la estructura es bastante diferente y además diferenciada entre ellas. En las entidades de no, el peso de la renta fija es sin embargo mucho más reducido, incluso casi inexistente en algunos casos en los que adquirie protagonismo mayoritario la inversión en inmuebles y en fondos de inversión (Mutua Madrileña y Sanitas) o, de manera mucho más peculiar las participaciones empresariales (Asisa por su estructura empresarial). En las que tienen un carácter más mixto adquiere de nuevo más peso, aunque no tanto como en las compañías de, la inversión en bonos. 2. La propia clasificación que hemos realizado determina la relevancia del peso de uno u otro tipo de provisiones técnicas 3. En la distribución de exigencias de capital () por los diferentes tipos de riesgos, al margen de la importancia dentro de los técnicosactuariales de los de uno u otro tipo en función de la actid específica de la compañía, es relevante el diferente peso relativo de los riesgos financieros en cada una de las compañías. a. En las compañías de, con la excepción de Vidacaixa en el que es mayoritario el riesgo de suscripción, dominan las exigencias de capital motivadas por la asunción de riesgos financieros (de mercado fundamentalmente, pero también con un peso importante del de crédito- en algunas como BBVA Seguros e Ibercaja Vida). b. En las de no dominan sin embargo los riegos de suscripción, si bien con la excepción significativa de Mutua BanSabadell, Asisa, Allianz y Santa Lucía). 3 Return On Risk-Adjusted Capital 4 O singular, como es el caso de Santa Lucía por su especialización en el negocio de decesos. 2017 Afi. Todos los derechos reservados 2
Madrileña que concentra el 75% de sus exigencias de capital en el riesgo de mercado. Ello, paradójicamente, está determinado fundamentalmente por el gran tamaño de su cartera de inversión, lo cual está asociado a su extraordinario excedente de capital. 4. Finalmente, el último gráfico de tarta sirve para visualizar el mayor o menor excedente de capital (rojo) frente a las exigencias regulatorias (azul). En este caso, es claro que la rama de actid específica de las compañías no es determinante de la solvencia. Su dispersión es significativa y no está correlacionada con la rama de actid en la que opera. Además, como señalábamos en la Nota de Seguros nº 17, se sitúa globalmente en niveles elevados y homologables a los de otros países. También es destacable, por otra parte, el importante capital excedentario ya señalado de Mutua Madrileña (casi el 80% de sus más de 4.000 millones de euros de capital disponible, que por otra parte es el mayor en términos absolutos de las dieciseis compañías individuales que hemos contemplado en el estudio). Mirado desde otra perspectiva, y como comentaremos posteriormente, su perfil de riesgo conservador, con un muy bajo grado de apalancamiento, es lo que lastra fundamentalmente su ratio de rentabilidad. Ratio de solvencia por entidades individuales (2016) 600% 500% 400% 300% 24 200% 100% 0% Fuente: Afi a partir de los SFCR de las entidades 2017 Afi. Todos los derechos reservados 3
Análisis de la rentabilidad Rentabilidad media agregada (ROE) de las dieciséis entidades de la muestra del 15%, el triple de la que define el sector bancario por sus negocios en España.. Notable disparidad entre ellas Dos outliers en el mapa solvencia-rentabilidad de las dieciséis entidades La publicación del SFCR permite abordar un primer análisis de la rentabilidad de las compañías desde una doble vertiente. Por un lado, la visión más convencional que ofrece la ratio del resultado sobre el patrimonio neto del que disponen cada una de las entidades (ROE) 5. Por otro, y al tiempo, la visión complementaria que ofrece la ratio del resultado sobre el capital regulatorio (basado en los riesgos asumidos por cada entidad) del que debieran disponer (RORAC). El primer gráfico de más abajo recoge el ROE de cada una de las entidades contempladas en el análisis enfrentado a su ratio de solvencia (corregido en este caso de la medida transitoria de provisiones). Es destacable, como ya tuvimos ocasión de señalar en la Nota Afi de Seguros nº 16 Los seguros y los bancos españoles en contraste, una rentabilidad media agregada para estas dieciséis entidades del entorno del 15%, el triple de la que ha definido en media en 2016 el sector bancario por sus negocios en España. En cualquier caso, es evidente la disparidad de los niveles de rentabilidad por entidades frente a dicha referencia media. Al margen de la excepcional rentabilidad cercana al 40% definida por Sanitas, pueden advertirse tres grandes grupos 6 : aquellas entidades con un ROE en torno al 20% (Ibercaja Vida, Bansabadell Vida, Catalana Occidente, Generali, BBVA Seguros y Mapfre Vida), aquellas con un ROE cercano pero superior al 10% (Axa Seguros Generales, Segurcaixa Adeslas, Santander Seguros, Allianz y Vida Caixa) y, finalmente aquellas cuyo ROE se sitúa por debajo de los dos dígitos (Mapfre España, Asisa, Santa Lucía y Mutua Madrileña por este orden). Claramente hay dos entidades outlier en el análisis combinado de la rentabilidad y la solvencia. De un lado la ya mencionada Sanitas, que a su alta rentabilidad suma un elevado nivel de solvencia. El otro caso llamativo es el de Mutua Madrleña. Como ya hemos señalado define el mayor ratio de solvencia de la muestra, pero también es quien al tiempo muestra el ROE más bajo de las entidades contempladas. Obviamente, está relacionado en este caso con la definición de un perfil de riesgo conservador que se plasma en un enorme excedente de recursos propios. Éstos, están localizados en inversiones financieras e inmobiliarias, que no son globalmente generadoras de rentabilidades homologables a las que proporciona el propio negocio core de seguros. 5 Al utilizar como base el Patrimonio Neto a cierre de 2015 en vez del de cierre de 2016, es probable que, en general, el ROE esté ligeramente sobreestimado. 6 Recuérdese que nos estamos refiriendo a entidades individuales y no a grupos. 2017 Afi. Todos los derechos reservados 4
Rentabilidad vs Solvencia Fuente: Afi a partir de los estados financieros disponibles y de los SFCR de las entidades. En términos de RORAC, esto es combinando la rentabilidad con el perfil de riesgo de la entidad (a través del ) se produce una reordenación en el ranking de rentabilidad de las entidades. La consideración simultánea del ROE y de la ratio de solvencia de una entidad nos permite disponer de una visión de la rentabilidad medida sobre el capital necesario asociado al riesgo incurrido (y no sobre todo el patrimonio neto disponible por la entidad). En el gráfico de más abajo representamos precisamente esa idea de RORAC, calculando la rentabilidad en términos de los resultados netos sobre el capital regulatorio exigido por los riesgos incurridos por cada una de las compañías 7. En el gráfico de más abajo representamos precisamente esa idea de RORAC, calculando la rentabilidad en términos de los resultados netos sobre el capital regulatorio exigido por los riesgos incurridos por cada una de las compañías. En términos de RORAC se produce, como es lógico, una reordenación del ranking de las entidades 8, que representamos en el siguiente gráfico. En las primeras se produce, en general, una combinación favorable de ROE elevados y altas ratio de solvencia que dan lugar a RORAC muy altos también, mientras que en las últimas tiene lugar, en la mayoría de los casos, la combinación opuesta. En cualquier caso, no debe olrse que estamos haciendo un análisis parcial al emplear información sólo de entidades individuales, ya que aún no está disponible la información consolidada en términos de cuentas 7 El RORAC podría aproximarse multiplicando el ROE por la ratio de solvencia, aunque en realidad solo equilvadría estrictamente si el patrimonio neto coincidiese exactamente con los fondos propios disponibles regulatorios. En la mayoría de los casos, pero no en todos, las diferencias no serán muy cuantiosas en orden de magnitud, pero en algunos las diferencias entre los fondos propios regulatorios disponibles y el patrimonio neto pueden ser apreciables 8 La rentabilidad ajustada por el perfil de riesgo (RORAC) proporcionará en general valores significativamente superiores 2017 Afi. Todos los derechos reservados 5
de resultados y de riesgos de los grupos aseguradores. Dicha visión, más rica, completa y de mayor alcance la proporcionaremos cuando dispongamos de la información necesaria, previsiblemente a finales de junio. RORAC: Rentabilidad sobre (requerimiento de capital por riesgos incurridos) Fuente: Afi a partir de los estados financieros disponibles y de los SFCR de las entidades. 2017 Afi. Todos los derechos reservados 6
ANEXO: Radiografía del balance, los riesgos y la solvencia de las principales entidades aseguradoras españolas 2017 Afi. Todos los derechos reservados 7
Cartera de inversión Provisiones Riesgos Fondos Propios Vidacaixa 4% 94% TOTAL = 53.176 MM 9 TOTAL = 50.632 MM PT- no PT- 3 6 4% TOTAL = 1.776 MM R. suscripción salud 70% 30% TOTAL = 2.098 MM BBVA Seguros 6% 9 TOTAL = 18.836 MM 4% 95% TOTAL = 14.574 MM PT- no PT- 36% Santander Seguros PT- no 4% 2 38% TOTAL = 1.012 MM 40% 60% TOTAL = 1.966 MM 20% 76% TOTAL = 15.796 MM 20% 80% TOTAL = 15.340 MM PT- 32% 60% TOTAL = 845 MM 2 79% TOTAL = 3.138 MM 2017 Afi. Todos los derechos reservados 8
Cartera de inversión Provisiones Riesgos Fondos Propios Mapfre Vida 4% 5% 6% 2% PT- no 4% 2 PT- 35% 58% 80% TOTAL = 13.605 MM 92% TOTAL = 11.770 MM TOTAL = 847 MM 7 TOTAL = 2.246 MM Bansabadell Vida 0% PT- no 0% 0% 10% 90% TOTAL = 9.931 MM 6% 94% TOTAL = 8.656 MM PT- PT- no 39% Ibercaja Vida 8% TOTAL = 202 MM 5 0% 0% 5 49% TOTAL = 428 MM PT- 29% 49% 40% 60% 9 99% 22% TOTAL = 7.230 MM TOTAL = 6.475 MM TOTAL = 397 MM TOTAL = 784 MM 2017 Afi. Todos los derechos reservados 9
Cartera de inversión Provisiones Riesgos Fondos Propios Mapfre España 2% 9% 16% 1 62% TOTAL = 5.430 MM -4% 0% 104% TOTAL = 3.237 MM PT- no PT- 4 5% 9% 36% TOTAL = 1.283 MM 35% 65% TOTAL = 3.036 MM Mutua Madrileña 22% 44% 1 16% TOTAL = 5.832 MM 8% 38% 50% TOTAL = 2.396 MM 5% 40% 55% TOTAL = 2.071 MM 100% TOTAL = 1.559 MM PT- no PT- 20% Axa Seguros Generales PT- no PT- 4 75% TOTAL = 1.086 MM 6% 6% 4 TOTAL = 708 MM 2 79% TOTAL = 4.196 MM 30% 70% TOTAL = 807 MM 2017 Afi. Todos los derechos reservados 1 0
Cartera de inversión Provisiones Riesgos Fondos Propios 2% 6% 3 34% 20% TOTAL = 1.917 MM 0% 22% 78% TOTAL = 1.596 MM Adeslas Segurcaixa PT- no PT- 20% 35% 2 9% TOTAL = 550 MM 9% 56% 44% TOTAL = 860 MM 0% Sanitas 36% 64% TOTAL = 291 MM 2% 100% TOTAL = 43 MM 0% PT- no PT- PT- no Asisa 64% TOTAL = 111 MM 26% 10% 2 7 TOTAL = 449 MM 94% TOTAL = 324 MM 100% TOTAL = 199 MM PT- 65% 30% 5% TOTAL = 236 MM 46% 54% TOTAL = 374 MM 2017 Afi. Todos los derechos reservados 1 1
Cartera de inversión Provisiones Riesgos Fondos Propios Generali 20% PT- no PT- 2% 26% 3 60% 40% 79% 79% 2 8% TOTAL = 9.725 MM TOTAL = 7.990 MM TOTAL = 956 MM TOTAL = 1.439 MM Allianz 9% 8 TOTAL = 9.649 MM 10% 28% 5 2% 22% 76% TOTAL = 8.575 MM 6% 16% PT- no PT- 2% 2 25% Catalana Occidente PT- no PT- 2 5% 4 TOTAL = 1.145 MM 16% 55% 32% 68% TOTAL = 1.392 MM 49% 5 9% TOTAL = 4.725 MM 78% TOTAL = 3.783 MM TOTAL = 785 MM TOTAL = 1.265 MM 2017 Afi. Todos los derechos reservados 1 2
Cartera de inversión Provisiones Riesgos Fondos Propios Santa Lucía 6% 4% 2% 10% 7 TOTAL = 4.681 MM 9 TOTAL = 3.891 MM PT- no PT- 4% 10% 16% 58% 12% TOTAL = 756 MM 49% 5 TOTAL = 1.243 MM Agregado 4% 82% TOTAL = 163.543 MM 8% 85% TOTAL = 140.393 MM PT- no PT- 1 5% 45% 25% 8% TOTAL = 12.694 MM 4 59% TOTAL = 25.722 MM 2017 Afi. Todos los derechos reservados 1 3