ANÁLISIS DE EMPRESA AntarChile S.A. / Sector: Inversiones

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1 ANÁLISIS DE EMPRESA AntarChile S.A. / Sector: Inversiones 21 de octubre de 2005 Departamento de Estudios / Christian Contreras Sánchez /mail: ccontre@bci.cl / Fono: Recomendación : Comprar P/U actual : 9,56 veces Precio Actual : $6.450 Utilidad por acción 2004 : $621,1 B/L actual : 1,45 veces Precio Objetivo : $7.230 Utilidad por acción 06/2004 : $674,8 Beta : 0,78 veces Evolución Precio v/s Monto Transado Mensual 1. DESCRIPCIÓN DE LA EMPRESA AntarChile S.A., es una sociedad de inversiones perteneciente al Grupo Angelini, que participa a través de sus empresas relacionadas en diversos negocios, entre los que destacan el forestal, la distribución de combustibles y la actividad pesquera. Esta compañía fue creada en 1989, como resultado de la división de Empresa Pesquera Eperva, bajo el nombre de Inversiones Epemar. Posteriormente, en 1994, cuando las compañías Inversiones Epemar, Inversiones Indomar y AntarChile acordaron fusionarse, se determinó el cambio de razón social de Inversiones Epemar por AntarChile. Composición de Ingresos Consolidados (jun-2005) El principal activo de compañía corresponde a Empresas Copec, de la cual posee un 60,47% de la propiedad, siendo la filial que le genera casi la totalidad de sus utilidades. Copec es líder en posición competitiva y participación de mercado tanto en el área de combustibles como en el de celulosa, madera aserrada y remanufacturas. A través de esta empresa, AntarChile maneja sus principales negocios: forestal y combustibles. Ambos sectores aportaron un 97,96% de los ingresos a junio de AntarChile además tiene participación en el negocio pesquero. Sus inversiones abarcan a Pesquera Iquique-Guanaye, Empresa Pesquera Enerva y Astilleros Arica. Este negocio representó el 1,06% los ingresos consolidados al primer semestre de Cabe señalar que durante el primer trimestre la empresa enajenó su participación en Vapores, por ser una inversión que no es considerada como estratégica. Otros ingresos asociados mayormente a servicios, minería y electricidad sólo representaron un 0,97% de los ingresos a junio de este año. La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 1 de 8

2 Estructura de Propiedad (jun-2005) 2. ESTRUCTURA DE PROPIEDAD Al 30 de junio de 2005, el controlador de AntarChile es el Grupo Angelini, el cual posee un 57,99% de la propiedad a través de Inversiones Angelini y Compañía Limitada. Además, el conglomerado mantiene un pacto de actuación conjunta con Jean Pierre Co. y Yolab Investment Corp., que poseen un 5,53% y un 4,58% de la compañía, respectivamente. Cabe señalar que las AFP s tradicionalmente han mantenido una baja presencia en la propiedad, presentando una participación de 1,01% de la compañía a junio de este año. Inversiones Permanentes (jun-2005) Sociedad Particip. Ut. Devengada (%) (MM$) Copec 60,47% Iquique 17,43% 861 Eperva 18,35% 528 Ast. Arica 99,90% 143 Sigma S.A. 30% 53 Sercor S.A. 20% 86 Detalle de Inversionistas Nº acciones % Part. Inversiones Angelini y Cía. Ltda ,0% Jean Pierre Co ,5% Yolab Investment Corp ,6% Bancard Ltda ,4% Agroforestal e Inversiones Maihue S.A ,8% Rentas Latinsa Ltda ,0% Inversiones Limatambo S.A ,9% Angelini Fabbri Anacleto ,9% Cía. de Inversiones La Española S.A ,9% Agrícola y Comercial Santa Inés S.A ,9% Servicios Quelentaro S.A ,8% Otros ,3% Total ,0% 3. ACTIVIDADES Y NEGOCIOS Descuento Histórico AntarChile (*) (*) Calculado al comparar el precio de mercado de la acción con el precio teórico (calculado por VPP). Sector Forestal. La compañía se encuentra presente en este negocio a través de la participación que Empresas Copec posee en Celulosa Arauco y Constitución (99,98%), sociedad matriz de un conjunto de empresas forestales e industriales. También conocida con el nombre de Arauco, es una empresa líder en producción en el mercado local y con importante reconocimiento a nivel internacional. Las favorables condiciones de suelo de Chile, las tasas de crecimiento de sus bosques y la cercanía a los puertos de embarque, le permiten ser uno de los productores de celulosa de menores costos en el mundo, lo que le asegura amortiguar los efectos negativos asociados a ciclos de baja en el precio de la pulpa. Ello le asegura un buen nivel de márgenes, reflejado en el hecho que sector aporta por sí solo un 73,4% del margen operacional de AntarChile a junio de La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 2 de 8

3 Res. Operacional y Utilidad AntarChile (MM$) Res. Operacional y Utilidad Copec (MM$) A septiembre de 2005, Arauco posee un patrimonio natural de hectáreas plantadas de pino (86% del total) y eucalipto (13%) en Chile, Argentina, Uruguay y Brasil, constituyendo el mayor volumen forestal de Latinoamérica. Sus bosques le permiten suplir sobre el 90% de sus necesidades de madera para la producción de celulosa, madera aserrada, remanufacturas y paneles. El negocio más importante de Arauco es la celulosa, aportando cerca de la mitad de los ingresos de Celco, que a su vez cuenta con una capacidad instalada de 2,04 millones de toneladas anuales, lo que le permite situarse como uno de los principales productores a nivel mundial. Además, la compañía cuenta con una capacidad de aserrío de 3,38 millones de m 3 al año y 2,12 millones de m 3 de paneles. Res. Operacional y Utilidad Iquique (MM$) Res. Operacional y Utilidad Eperva (MM$) Sector Combustibles. Este negocio es el más relevante en términos de ingresos, pero posee bajos márgenes debido a la estabilidad, el escaso crecimiento y la estructura del mercado. La Compañía de Petróleos de Chile, filial bajo la cual se administra este negocio, aportó un 23,8% del margen operacional al primer semestre. La empresa participa en el mercado de los combustibles líquidos con 620 estaciones de servicio, además de redes de comercialización directa en el sector industrial. Durante este año, el negocio se ha beneficiado de los recortes de gas proveniente de Argentina. En efecto, los despachos llegaron a mil m 3 a mitad de año, aumentando en un 9,1% con respecto a igual periodo del año pasado, constituyendo un importante avance para esta industria. Al proveer gas natural por medio de Metrogas, la empresa ha aprovechado su cercanía con el sector industrial para abastecer con petróleo diesel a las empresas perjudicadas por el desabastecimiento, logrando así una participación de mercado históricamente alta (en torno a un 55% a mitad de este año), consolidándose de este modo como el actor más relevante del país. Además, Copec produce y comercializa las marcas de lubricantes Mobil y Shell en Chile. AntarChile se encuentra presente en el rubro de gas licuado por medio de la participación que Empresas Copec mantiene en Abastible. Esta empresa dispone de 6 plantas de almacenamiento y llenado de cilindros, un parque de cilindros de cerca de 5,2 millones de unidades y una red de distribuidores. Finalmente, la empresa participa en el negocio de gas natural a través de su coligada Metrogas, que distribuye gas natural y gas de ciudad en la Región Metropolitana, a nivel residencial, comercial e industrial. La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 3 de 8

4 Precios Año 2005 Mayor Menor Actual $ $ $ (9/ago) (20/ene) Rentabilidad Ago-05 Sep-05 10,88% 7,36% -2,80% 3,66% Resumen Financiero Número de acciones: Razón corriente: 3,00 Razón ácida: 2,10 Relación bolsa / libro: 1,45 Deuda / Patrimonio: 0,61 Deuda / Activos: 0,38 Cobertura G. Financieros: 7,40 Política de Dividendos 30% Pat. Bursátil (MM$) Prom. transado diario (MM$): 400,7 Presencia Bursátil: 100% Dividend yield 2005: 5,18% Feller Rate Fecha último informe: Feb-05 Acciones: 1ª Clase Nivel 2 Solvencia: AA- Tendencia: Estable Fitch Ratings Fecha último informe: Ene-05 Acciones: Nivel 1 Solvencia: AA- Tendencia: Estable Sector Pesquero. Participa en este sector a través de Pesquera Iquique-Guanaye (Igemar) y Empresa Pesquera Eperva, importantes productoras de harina y aceite de pescado, productos congelados y conservas a nivel mundial. Iquique efectuó desembarcos por un total de 1,79 millones de toneladas a junio de 2005, un 2,4% mayor con respecto a igual periodo de Por su parte, Eperva totalizó desembarcos por 679,4 miles de toneladas al primer semestre, un 30% menos con respecto al año previo. En 1999, Iquique y Eperva, junto con Sociedad Pesquera Coloso, fusionaron sus activos operacionales con el objeto de reducir costos fijos y generar economías de escala, luego del exceso de capacidad que se generó ante la baja de las capturas. La sociedad constituida se denominó Corpesca y opera en la zona norte. Además, por medio de Iquique, AntarChile efectúa capturas en la zona centro-sur por medio de South Pacific Korp (SPK). Otros Negocios. Otras inversiones importantes son Sercor, compañía que presta servicios de asesoría en negocios, y Sigma, relacionada a la entrega de servicios informáticos. 4. ASPECTOS FINANCIEROS Política de Dividendos y Rentabilidad de Dividendos: En el año 2000, el directorio de AntarChile determinó no repartir dividendos provisorios, pagando desde entonces sólo los dividendos definitivos necesarios para distribuir un 30% de las utilidades líquidas de cada ejercicio. En mayo de este año, AntarChile repartió un dividendo definitivo por $178,5 por acción. Estructura de Endeudamiento: la compañía se caracterizó por mantener financieramente muy conservadora (sin deuda) hasta el año Sin embargo, en los años 1999 y 2000, con el aumento de su participación en Copec de 30% a 60,1%, la empresa debió recurrir a financiamiento bancario y, posteriormente, emitir bonos. Además, debió efectuar un aumento de capital. Durante el año 2001, AntarChile prepagó la totalidad del crédito sindicado: en mayo abonó US$360 millones y en septiembre canceló US$165 millones, más intereses. Actualmente, la empresa muestra un nivel de endeudamiento bajo, de 0,61 veces a junio de 2005, sin deuda bancaria y con un nivel de deuda económica de $ millones, debido a un bono en UF con vencimiento en el año La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 4 de 8

5 5. FORTALEZAS Y RIESGOS Fortalezas: Posición financiera y competitiva. Copec, la principal filial de AntarChile, opera en una amplia gama de negocios, con una fuerte posición competitiva en los sectores donde está presente, al tener participaciones relevantes en dichos mercados. Además, cuenta con una saludable estructura financiera, contando con el respaldo del grupo Angelini, uno de los conglomerados más sólidos y diversificados de la región, y con una política conservadora de financiamiento. Esto le entrega un importante respaldo en términos de diversificación de riesgos, acceso al mercado financiero y desarrollo de oportunidades de inversión. Diversificación de sus negocios. AntarChile participa en diversos sectores (combustibles, forestal, pesquero, transporte naviero, entre otros), lo cual le permite atenuar o compensar los riesgos de cada industria. Tratado de Libre Comercio. El acuerdo con Estados Unidos y la Unión Europea entrega al sector forestal un marco más seguro en términos arancelarios, pues reemplaza al Sistema Generalizado de Preferencias (rebajas arancelarias unilaterales modificables cada dos años), fijando aranceles de 0% en forma permanente. Beneficio tributario. Por ser AntarChile una acción con presencia bursátil, queda exenta al pago de impuestos a la ganancia de capital. Por lo tanto, su generación de flujos puede verse aminorada por las necesidades de caja de sus filiales o por disminución en sus utilidades. Fluctuaciones en precios y de tipo de cambio. La dependencia al precio de la celulosa y de la harina de pescado generan una importante volatilidad en sus resultados, dado que sus principales inversiones se concentran en estas industrias. Asociado a lo anterior, la variación del tipo de cambio también genera volatilidad en sus resultados, puesto que los precios de sus productos más importantes son determinados a nivel internacional y en la moneda norteamericana. Sin embargo, se debe tener en cuenta que la compañía también posee costos en dicha moneda, sobre todo en el caso de Arauco, por lo que se genera alguna cobertura natural a las fluctuaciones de la divisa, sin mencionar las coberturas financieras que pueda tomar la empresa al respecto. 6. HECHOS RELEVANTES Aumento de participación en Empresas Copec. En octubre de este año, AntarChile adquirió acciones de Empresas Copec a un precio de $4.749,9 por título, es decir, un 0,2% de la propiedad. La operación totalizó más de $ millones (en torno a US$23 millones). Lo anterior se suma a la adquisición de otro paquete similar en el mes de mayo, a un precio de $4.438,2 por acción, implicando recursos por US$24 millones. Venta de participación en Vapores. En el mes de marzo del año 2005 se efectuó la enajenación de los activos de Compañía Sudamericana de Vapores mediante el remate de las acciones que mantenía AntarChile en la naviera (un 15,42% de la propiedad). La operación consideró un precio de $1.318 por acción, involucrando cerca de US$300 millones. Riesgos: Generación de flujos. La generación de flujos de AntarChile y su capacidad de responder a sus obligaciones, depende de los dividendos de sus filiales y de las utilidades que éstas obtengan. Emisión de efectos de comercio. En julio de 2004, la compañía colocó efectos de comercio por $ millones, divididos en dos series: la serie A, con un plazo de 160 días, por $ millones; y la serie B, con un plazo de 308 días, por $7.700 millones. Esta emisión fue clasificada en AA-/Nivel 1+ por Feller Rate. La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 5 de 8

6 Balance Consolidado (MM$, jun-2005) ACTIVOS Jun-05 Jun-04 Activos Circulantes Activos Fijos Otros Activos Total Activos PASIVOS Jun-05 Jun-04 Pasivos Circulantes Pasivos Largo Plazo Interés Minoritario Patrimonio Total Pasivos Mejora en clasificación de riesgo. En mayo del año 2003, FitchRatings mejoró la clasificación de riesgo de deuda de AntarChile y Arauco, desde A+ a AA-. Anteriormente, en el año 2002, la clasificadora Feller Rate efectuó un cambio similar. Lo anterior obedeció al levantamiento de la garantía producto del crédito sindicado adquirido para el aumento de la participación en Copec, deuda que fue prepagada en mayo del año Aumento de capital. A fines del año 2000, el directorio de AntarChile aprobó un aumento de capital por US$300 millones, dividido en 84,5 millones de acciones, el que se realizó durante 3 años. Los fondos fueron destinados al pago de amortizaciones del crédito sindicado, cubrir parte de su prepago y a algunas inversiones financieras. Razón de Endeudamiento (veces) Cobertura Gastos Financieros (veces) 7. ÚLTIMOS RESULTADOS Resultados al Primer Semestre. AntarChile presentó una utilidad de $ millones a junio de este año, superior en un 14% a la obtenida en igual periodo del año pasado, que fue de $ millones. Ello se explica por un mejor resultado no operacional, que alcanzó a los $ millones, comparándose favorablemente con las pérdidas no operacionales por $ millones del año pasado, a causa de las ganancias fuera de explotación asociadas a la venta de Vapores durante el primer trimestre. El resultado operacional disminuyó en un 5,3%, debido a que el aumento de los ingresos fue más que compensado por el crecimiento de los costos de explotación. Esto se produjo principalmente por la tendencia a la baja del tipo de cambio, por los mayores costos de fletes y, principalmente, por el aumento en los costos de madera, factores que influyeron en sus filiales forestales. (Cifras en MM$) Jun-05 Jun-04 Var. (%) Ingresos de Explotación ,6% Costos de Explotación ,2% Margen de Explotación ,7% Gastos de Adm. y Ventas ,2% Res. Operacional ,3% Res. no Operacional Utilidad del Ejercicio ,0% La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 6 de 8

7 8. VALORACIÓN El modelo utilizado en este estudio corresponde al del Valor Neto de los Activos (NAV), equivalente a la suma del valor de mercado de sus negocios operacionales y sus principales inversiones financieras, más el valor libro de otros activos. Adicionalmente, se suma el efectivo a nivel consolidado y se descuentan las obligaciones y responsabilidades financieras. En nuestra valorización, para determinar el valor económico de los activos no incluimos en caja los recursos generados por la venta de Vapores. En vez de ello, incluimos en caja los dividendos pagados a AntarChile por sus respectivas filiales a la fecha. Estos dividendos se presentan en la siguiente tabla: Empresa Div/acción Nº acciones 2005 ($) (millones) Total MM$ Empresas Copec 78, Pesquera Eperva 10, Pesquera Iquique-Guanaye 0, Astilleros Arica 0, Sigma S.A. 0, Sercor S.A. 178, Total A continuación, se presenta la valorización de mercado Empresa Nº acciones Precio de Valor Empresa % totales mercado ($) (MM$) Participación IER (MM$) Empresas Copec Pesquera Iquique-Guanaye Pesquera Eperva Astilleros Arica Sigma S.A Sercor S.A Total Aplicando un descuento por holding de inversión de 25% y utilizando el precio de mercado de las filiales (o su valor libro en caso de no transarse en bolsa) podemos ver que el precio de AntarChile se encuentra relativamente arbitrado: Valor de Mercado Valor de Activos MM$ Valor de Deuda MM$ Patrimonio MM$ Nº Acciones (MM) 456 Valor Estimado ($) Descuento Holding 25% Precio Acción ($) Precio Actual Rentabilidad esp. -3,0% La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 7 de 8

8 Adicionalmente, efectuamos una valorización considerando nuestro precio objetivo para Copec ($5.500 por acción), obteniendo el siguiente precio objetivo para esa compañía: Nº acciones Valor de % Empresa Precio $ Total MM$ (millones) Empresas MM$ Participación Empresas Copec , ,48% Valor Objetivo Valor de Activos MM$ Valor de Deuda MM$ Patrimonio MM$ Nº Acciones (MM) 456 Valor Estimado ($) Descuento Holding 25% Precio Objetivo ($) Precio Actual Rentabilidad esp. 12,0% Finalmente, hemos realizado una sensibilización con respecto al precio Copec, debido a que corresponde a la principal inversión de la compañía, y al descuento por sociedad de inversión. Descuento por holding Precio Objetivo Copec 15% 20% 25% 30% 35% $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ CONCLUSIONES De acuerdo a la valoración que efectuamos por sociedad de inversión, llegamos a un precio objetivo para AntarChile de $7.230 por acción, en comparación a los $6.450 actuales de mercado, lo cual implica una rentabilidad esperada en torno a 12%. Por lo anterior, reafirmamos nuestra recomendación de COMPRAR. Cabe hacer notar que los activos de AntarChile se encuentran compuestos en más de un 95% por los de su filial Empresas Copec, por lo que cualquier variable que afecte a esta última empresa tendrá una directa incidencia en la matriz. En este sentido, hay que considerar el creciente riesgo ambiental en el que está inmersa Celulosa Arauco, ocasionando incluso paralizaciones temporales de su planta de celulosa en Valdivia. Pese a ello, las filiales de AntarChile le otorgan un atractivo especial al papel, considerando su sólida presencia en el mercado de los combustibles, la posición de liderazgo en el sector pesquero y las ventajas comparativas de Celco. Adicionalmente, proyectamos que esta filial presente un importante alza en la generación de Ebitda en los próximos años, considerando que aumentará en dos tercios su capacidad instalada de celulosa hacia el año 2007, producto que precisamente le genera un mayor margen. La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 8 de 8