1. Título que documenta los Certificados Bursátiles.
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- Josefa Rivero Ávila
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1 XII. ANEXOS 1. Título que documenta los Certificados Bursátiles. 41
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24 2. Dictámenes de Calidad Crediticia Otorgados por las Agencias Calificadoras. 42
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26 Fecha de Publicación: 16 de marzo de 2011 Fundamento de la Calificación Gas Natural México S.A. de C.V. Contactos analíticos: José Coballasi, México (52) , Michela Bariletti, Londres (44) , Calificaciones de deuda: Certificados Bursátiles de Largo Plazo Escala Nacional (CaVal) mxaa+/estable Fundamento La calificación asignada a las emisiones propuestas de certificados bursátiles de Gas Natural México S.A. de C.V. por hasta $4,500 millones de pesos (MXN) con una vigencia de hasta cinco años, y por un monto de hasta MXN4,500 millones con una vigencia de hasta diez años, cuyo monto combinado no deberá ser mayor a MXN$4,500, estarán garantizadas por Gas Natural SDG, S.A. (Gas Natural SDG; BBB/Estable/A-2). La calificación de las emisiones propuestas de Gas Natural México refleja la garantía incondicional e irrevocable de Gas Natural SDG, S.A. (Gas Natural SDG, Escala Global: BBB/Estable/A-2) sobre los bonos. La calificación está limitada por el perfil agresivo de riesgo financiero de Gas Natural. Esto está en línea con el perfil de riesgo financiero de otros emisores/garantes en la categoría de mxaa. Los indicadores financieros para los emisores con calificaciones en dicha categoría son en general más débiles en relación con los calificados con mxaaa que muestran perfiles de riesgo financiero intermedio y moderado. Gas Natural SDG es el propietario mayoritario de Gas Natural México, que tiene sus oficinas centrales en la ciudad de México y es la mayor empresa de servicio de gas en el país. A diciembre de 2010, la empresa contaba con 1.2 millones de usuarios en cinco regiones. Casi la mitad de sus clientes se ubican en la zona metropolitana de Monterrey, que es la segunda ciudad más importante de México. El segundo mercado más grande de la compañía se encuentra en el área metropolitana de la ciudad de México con 320,000 usuarios. Gas Natural México cuenta con seis licencias a 30 años en el país, la mayoría de las cuales son para operar en la zona noreste y se le concedieron entre 1997 y La calificación de la empresa española Gas Natural SDG refleja la opinión de Standard & Poor s Ratings Services sobre su posición como la firma incumbente de servicios de gas en España, con una importante participación en las actividades reguladas de bajo riesgo de gas y electricidad, en el mercado español y de América Latina. También reflejan el hecho de que la adquisición de la también española Unión Fenosa S.A., completada en 2009, ha extendido el alcance del grupo en los servicios de electricidad e incrementado el número de clientes en España y a nivel internacional. Estas fortalezas están parcialmente contrarrestadas por la constante presión sobre la rentabilidad de las operaciones del grupo en la distribución y de abasto de gas, por la incertidumbre sobre el fallo final en una disputa con sus principales proveedores de gas, y por los potenciales retrasos en la recepción de los ingresos sustanciales derivados de la bursatilización del déficit de tarifas de España. También consideramos el potencial efecto negativo sobre el desempeño de Gas Natural SDG derivado de las débiles condiciones macroeconómicas en España.
27 Indicadores clave del negocio y rentabilidad En los nueve meses que concluyeron el 30 de septiembre de 2010, el EBITDA de Gas Natural SDG se incrementó 2.5% anual sobre una base pro-forma (Unión Fenosa se consolidó completamente a partir de abril de 2009). Este aumento se presentó a pesar de la reducción de 5% en la contribución proveniente de las actividades del grupo expuestas a una amplia competitividad, que estuvo más que compensada por el fuerte crecimiento en sus operaciones reguladas, las cuales representan 60% del EBITDA del grupo. El crecimiento se derivó principalmente de sus actividades reguladas en América Latina, cuyos ingresos aumentaron 24% anual en el tercer trimestre de A pesar de un moderado repunte en la demanda de gas en el Mercado local de Gas Natural SDG durante 2010, la oferta y distribución de gas estuvieron muy presionados y su EBITDA pro forma cayó 17% anual al 30 de septiembre de En 2011, los márgenes operativos de Gas Natural SDG podrían verse presionados por los elevados costos de procuración de gas vinculados al fallo final en el litigio con la empresa de petróleo y gas de Argelia, Sonatrach (no calificada). La resolución podría exigir a Gas Natural SDG hacer un pago máximo de US$1,970 millones en compensaciones retroactivas a Sonatrach, relacionadas con el periodo 2007-julio de Además, entendemos que Gas Natural SDG ha solicitado una revisión de los precios del gas para el periodo de tres años que inicia en Esto podría generar un ajuste en el precio en los dos contratos de abasto de gas de largo plazo con Sonatrach que vencen en 2020 y 2021, los cuales representan 30% de la cartera de procuración de gas de la empresa. Consideramos que estos dos efectos combinados implican un riesgo de baja de 5%-6% en el EBITDA objetivo del grupo planteado en su Plan Estratégico Sin embargo, la presión sobre el EBITDA en 2011 podría ser mitigada mediante mayores eficiencias en los costos implementadas como parte del Plan Estratégico del grupo y con sinergias mayores a las anticipadas derivadas de la adquisición de Unión Fenosa. Además, las emisiones del gobierno español por 4,000 millones del Fondo de Amortización del Déficit de Electricidad (FADE) de España, representan un evento positivo para las empresas de servicios de electricidad de España. Aunque esto es solamente un pequeño paso, vemos positivamente la voluntad del gobierno español, como garante de los bonos, para atender el problema del déficit tras los repetidos retrasos de Sin embargo, consideramos que persiste una considerable incertidumbre sobre el plazo en que ocurrirá la recuperación total del monto acumulado del déficit de tarifas ( 12,600 millones, de los cuales 1,500 millones corresponden a Gas Natural SDG para todo el año de 2010, neto de los recursos provenientes de los bonos de bursatilización de tarifas recientemente emitidos). Además, en nuestra opinión, todavía hay temas estructurales que podrían seguir acumulando déficits en , que podrían continuar pesando sobre los perfiles de riesgo financiero de las empresas españolas de servicios de electricidad. Indicadores clave de flujo de efectivo y estructura de capital Tras la adquisición de Unión Fenosa, Gas Natural SDG se está enfocando en el fortalecimiento de su balance mediante ventas de activos y recortes en los gastos de capital. A pesar de un entorno desafiante en la economía y la industria, la empresa logró deshacerse de manera exitosa de activos con valor de 3,800 millones al cierre de 2010, en comparación con un objetivo inicial de 3,000 millones. Estos esfuerzos se realizaron con el fin de fortalecer el balance y reducir la deuda neta a EBITDA a un nivel de 3 veces (x) hacia 2012, desde 4.9x al cierre de Consideramos que el índice de FFO a deuda de Gas Natural SDG llegará hasta un mínimo de 15% en , recuperándose gradualmente después a 16% en 2011, nivel que en nuestra opinión corresponde con la calificación de BBB. Pensamos que el impulso positivo podría mantenerse en el mediano plazo si Gas Natural SDG logra sostener un flujo de efectivo libre positivo después de inversiones y dividendos durante Liquidez La calificación de corto plazo de Gas Natural SDG es de A-2. Consideramos que la liquidez de la empresa es fuerte, apuntalada por el financiamiento proactivo del grupo y su saludable generación de flujo de efectivo. Pese a las difíciles condiciones del mercado, consideramos que el grupo
28 continuará generando FFO positivo, principalmente proveniente de sus divisiones de negocios regulados. Al 30 de septiembre de 2010, los vencimientos de deuda bruta en los siguientes 12 meses sumaban 2,500 millones, frente a los 440 millones en efectivo y 3,200 millones disponibles bajo líneas bancarias comprometidas con un plazo de más de 12 meses. El acceso demostrado de Gas Natural SDG a los mercados de capitales y deuda, su capacidad para vender sus activos, sus sólidas relaciones con la banca, y su prudente disciplina financiera apoyan adicionalmente nuestra evaluación sobre su posición de liquidez fuerte. Hasta donde tenemos conocimiento, la empresa no tiene restricciones financieras (covenants) importantes sobre su deuda. Perspectiva La perspectiva estable de los bonos que emitirá Gas Natural México refleja la de la calificación de riesgo crediticio de Gas Natural SDG. Una baja sobre la calificación de Gas Natural llevaría a una acción similar sobre las calificaciones asignadas a los bonos, pero probablemente estaría limitada a un escalón (notch). Una acción de calificación positiva sobre los bonos de Gas Natural México tendría que estar precedida por una acción similar sobre la calificación de Gas Natural SDG. La perspectiva estable de las calificaciones de Gas Natural SDG refleja nuestra opinión de que la empresa se enfocará en la implementación de la primera etapa de su Plan Estratégico , el cual debe asegurarse de mantener los indicadores crediticios en niveles que consideramos adecuados para la calificación de BBB. Durante , el grupo planea concentrarse en la reducción de deuda, fortalecimiento de su balance y desarrollo de oportunidades de crecimiento orgánico. En nuestra opinión, tales acciones respaldarán un perfil crediticio estable. Consideramos que un índice de FFO ajustado a deuda de 16% es proporcional a un perfil de negocios sólido en el nivel de calificación actual. La calidad crediticia de Gas Natural SDG podría verse presionada si en nuestra opinión el grupo no pudiera sostener una mejora evidente en su perfil financiero. Esto podría darse como resultado de las presiones derivadas del débil entorno macroeconómico en España, del efecto de una mayor competencia en los mercados liberalizados de abasto de gas, o por el fracaso del grupo para lograr un acuerdo satisfactorio sobre los precios futuros del gas con su principal proveedor. Demoras adicionales en la recepción de los ingresos provenientes de las bursatilizaciones del déficit de tarifas, o una ejecución más lenta de lo que esperamos en los recursos de las ventas planeadas, también podrían limitar la calidad crediticia. En nuestra opinión, un alza de las calificaciones estaría respaldad por una mejora en el panorama macroeconómico de España, por un resultado positivo en sus negociaciones con su principal proveedor y por la conclusión exitosa de la bursatilización del déficit de tarifas, siempre que estos factores se reflejen en una mejor perfil crediticio. Con un mayor nivel de calificación, esperaríamos que Gas Natural sostenga un índice de FFO a deuda ajustada de 18%. Criterios y Análisis Relacionados Criterios: Calificaciones Corporativas, 2 de septiembre de Metodología y Supuestos: Standard & Poor's estandariza descriptores de liquidez para emisores corporativos, 7 de diciembre de Standard & Poor's Ratings Definitions, 20 de agosto de Copyright 2011 por Standard & Poor's Financial Services LLC (S&P). Todos los derechos reservados. Ninguna parte de esta información puede ser reproducida o distribuida en forma alguna y/o por medio alguno, ni almacenada en una base de datos o sistema de recuperación de información sin autorización previa por escrito de S&P. S&P, sus filiales y/o sus proveedores tienen derechos de propiedad exclusivos en la información, incluyendo las calificaciones, análisis crediticios relacionados y datos aquí provistos. Esta información no debe usarse para
29 propósitos ilegales o no autorizados. Ni S&P, ni sus filiales ni sus proveedores o directivos, funcionarios, accionistas, empleados o agentes garantizan la exactitud, integridad, oportunidad o disponibilidad de la información. S&P, sus filiales o sus proveedores y directivos, funcionarios, accionistas, empleados o agentes no son responsables de errores u omisiones, independientemente de su causa, de los resultados obtenidos a partir del uso de tal información. S&P, SUS FILIALES Y PROVEEDORES NO EFECTÚAN GARANTÍA EXPLÍCITA O IMPLÍCITA ALGUNA, INCLUYENDO, PERO SIN LIMITACIÓN DE, CUALQUIER GARANTÍA DE COMERCIALIZACIÓN O ADECUACIÓN PARA UN PROPÓSITO O USO EN PARTICULAR. En ningún caso, S&P, sus filiales o sus proveedores y directivos, funcionarios, accionistas, empleados o agentes serán responsables frente a terceros derivada de daños, costos, gastos, honorarios legales o pérdidas (incluyendo, sin limitación, pérdidas de ingresos o de ganancias y costos de oportunidad) directos, indirectos, incidentales, punitivos, compensatorios, ejemplares, especiales o consecuenciales en conexión con cualquier uso de la información contenida aquí incluso si se advirtió de la posibilidad de tales daños. Las calificaciones y los análisis crediticios relacionados de S&P y sus filiales y las declaraciones contenidas aquí son opiniones a la fecha en que se expresan y no declaraciones de hecho o recomendaciones para comprar, mantener o vender ningún instrumento o para tomar decisión de inversión alguna. S&P no asume obligación alguna de actualizar toda y cualquier información tras su publicación. Los usuarios de la información contenida aquí no deben basarse en ella para tomar decisiones de inversión. Las opiniones y análisis de S&P no se refieren a la conveniencia de ningún instrumento o título-valor. S&P no actúa como fiduciario o asesor de inversiones. Aunque S&P ha obtenido información de fuentes que considera confiables, no realiza tareas de auditoría ni asume obligación alguna de revisión o verificación independiente de la información que recibe. S&P mantiene ciertas actividades de sus unidades de negocios independientes entre sí a fin de preservar la independencia y objetividad de sus respectivas actividades. Como resultado de ello, algunas unidades de negocio de S&P podrían tener información que no está disponible a otras de sus unidades de negocios. S&P ha establecido políticas y procedimientos para mantener la confidencialidad de la información no pública recibida en relación a cada uno de los procesos analíticos. S&P Ratings Services recibe un honorario por sus servicios de calificación y por sus análisis crediticios relacionados, el cual es pagado normalmente por los emisores de los títulos o por suscriptores de los mismos o por los deudores. S&P se reserva el derecho de diseminar sus opiniones y análisis. Las calificaciones y análisis públicos de S&P están disponibles en sus sitios web (gratuitos) y en y (por suscripción) y podrían distribuirse por otros medios, incluyendo las publicaciones de S&P y por redistribuidores externos. Información adicional sobre los honorarios por servicios de calificación está disponible en
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