Monitor Security: LA POLAR Paulina Rojas S. Octubre 2009

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1 INFORME SECURITY Monitor Security: LA POLAR Paulina Rojas S. Octubre 2009 RECOMENDACIÓN: COMPRAR Precio Objetivo a 12 Meses: $ Valor Justo Hoy: $ E 2010E 2011E 2012E Precio/Utilidad 6,4 13,1 12,0 9,5 8,4 Bolsa/Libro 1,1 2,4 2,0 1,8 1,5 EV/EBITDA 5,7 12,7 10,2 8,4 7, MÚLTIPLOS EFECTIVOS Y ESTIMADOS DE LA POLAR EVOLUCIÓN LA POLAR VS. IPSA (Enero 1997 = 100) ene-08 abr-08 jul-08 oct-08 ene-09 IPSA LA POLAR abr-09 VALORIZACIÓN DE LA EMPRESA (Cifras en Millones de Pesos) jul-09 Caja Inv. Empresa Relac. 0 V.P. Flujos de Caja Valor Económico de Activos Valor de Deuda Financiera Interés Minoritario -773 Valor del Patrimonio Número de Acciones* 221 Valor acción** * En millones de acciones ** Valoración en pesos ESTADO DE RESULTADOS EFECTIVO Y PROYECTADO (Cifras en Millones de Pesos) E 2010E 2011E 2012E Ingreso por Ventas Costo de Ventas GAV Resultado Operac EBITDA oct-09 Hemos actualizado nuestra valorización de LA POLAR con un precio objetivo a 12 meses de $ por acción y una recomendación de Comprar. Pese al significativo retorno que ha exhibido la acción en 2009, estimamos que el título aún se transa por debajo de su valor justo. En nuestro modelo consideramos que el repunte del comercio en 2010 le permitiría a la compañía recuperar el nivel de Ebitda que alcanzó en 2008, y que en el período se observaría un crecimiento promedio de 8% (real) al año. En el mediano plazo prevemos que el margen Ebitda se ubicaría en torno a 17,5%, para luego converger a 16% hacia el fin del horizonte de proyección (2020). Si bien el margen promedio de La Polar desde su apertura en Bolsa corresponde a 15,2%, el indicador ha mostrado una trayectoria de sostenida alza, pasando de 11,8% en 2003 a 20,4% en Consideramos que La Polar posee amplio potencial de crecimiento y evaluamos como oportuna y positiva la reactivación de su plan de expansión, el que incluye la apertura de 6 tiendas en Chile durante el período y el arribo a Colombia, con la apertura del primer local en ese país durante el cuarto trimestre de 2010, en un programa que contempla estar presentes con 6 tiendas en Estimamos que durante los tres primeros años la contribución de los flujos originados en Colombia sería negativa principalmente por la pequeña escala y los costos de apertura- pero que en 2020 éstos pasarían a representar en torno al 10% del Ebitda consolidado. Los supuestos de largo plazo para Colombia son similares a los utilizados en Chile. Departamento de Estudios Av. Apoquindo 3150 Piso 14 Editor: rcardenas@security.cl

2 LA POLAR Octubre 2009 Informe Security VALORIZACIÓN DE LA POLAR La valorización económica de La Polar se basa en un modelo de flujos de caja descontados. Estimamos que el valor justo hoy de la compañía corresponde a $ por acción, lo cual es consistente con un precio objetivo a 12 meses de $3.400 por título y una recomendación de Comprar. Cuadro 1: ESTADO DE RESULTADOS EFECTIVO Y PROYECTADO (Cifras en Millones de Pesos Reales) E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E Ingresos de explotación Crecimiento 7,8% -3,8% 20,8% 20,3% 17,6% 13,7% 6,3% 3,7% Costo de explotación Gastos de Adm. y Ventas Resultado operacional Crecimiento 30,3% -21,1% 28,6% 24,3% 15,2% 16,5% 7,8% 2,7% Margen Operacional 18,0% 14,8% 15,7% 16,2% 15,9% 16,3% 16,5% 16,4% Utilidad Neta Crecimiento 2,2% 26,5% 9,7% 26,2% 13,4% 10,6% 1,3% -0,9% EBITDA Crecimiento 29,0% -18,5% 24,5% 22,2% 14,4% 15,1% 6,9% 2,3% Margen EBITDA 20,4% 17,3% 17,8% 18,1% 17,6% 17,8% 17,9% 17,7% Cuadro 2: FLUJOS DE CAJA DESCONTADOS (Cifras en Millones de Pesos Reales) 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E Result. Operacional Impuestos Depreciación & Amort Inversión Bruta Capital de Trabajo Flujo Operacional

3 La Polar Octubre 2009 Informe Security SUPUESTOS DE VALORIZACIÓN En Chile se consideró que entre 2010 y 2012 (ambas fechas incluidas) se abrirían 2 tiendas al año. En Colombia se supuso igual patrón de inauguraciones, con la primera tienda en funcionamiento a fines de Cada local nuevo tendría una superficie promedio de m 2. El proyecto de arribo a Colombia que considera 6 tiendas en funcionamiento a fines de se valorizó en $ millones de pesos, equivalente al 6% del valor patrimonial total de La Polar. Se supuso que el margen Ebitda consolidado de La Polar convergería a 16,0% hacia el fin del horizonte de proyección. El negocio crediticio tendría una importancia creciente en los flujos de la compañía, proyectándose que en 2020 sus ingresos equivaldrían al 45% del consolidado (en 2008 llegó a 37%). Sin embargo, se consideró como supuesto de largo plazo que el riesgo de la cartera de crédito (medido como provisiones sobre colocaciones brutas) se ubicaría en 14%. Este supuesto parece conservador si se considera que al cierre del segundo trimestre de 2009 en pleno desarrollo de la crisis económica- el riesgo de la cartera se ubicó 14%. El crecimiento de largo plazo de las ventas de locales equivalentes se supuso en 2% real, tanto en Chile como en Colombia. En Chile las colocaciones de crédito tendrían una elasticidad 1,1 respecto a las ventas de retail, mientras que en Colombia la sensibilidad sería de 1,6 durante los primeros años y tendería a 1,2 hacia el La depreciación sobre activo fijo se proyectó en base a las tasas históricas implícitas en los balances. En materia tributaria, se asumió que la tasa de impuesto corporativo se mantendría en 17% en Chile y 33% en Colombia. A partir de 2020 se supuso que el flujo de caja crecería a un ritmo de 1% real por año. Consideramos que la tasa de crecimiento del PIB en Chile correspondería a -1,5% en 2009 y 5,5% en La tasa de costo de capital (WACC) ocupada para el descuento de flujos, así como las variables empleadas para su cálculo, se presentan en el Cuadro 3. Cuadro 3: ESTIMACIÓN DE COSTO DE CAPITAL REAL Datos WACC Chile Colombia Tasa libre de riesgo 3,0% 3,9% Premio por riesgo accionario 5,5% 5,5% Beta 1,3 1,3 Deuda financiera/ Activos 30,0% 30,0% Patrimonio/ Activos 70,0% 70,0% Costo de deuda 5,0% 5,0% Costo de patrimonio 10,2% 10,2% WACC 8,6% 9,3% 3

4 La Polar Octubre 2009 Informe Security Cuadro 4: VALORIZACIÓN (Millones de pesos) Caja Inv. Empresa Relac. 0 V.P. Flujos de Caja Valor Económico de Activos Valor de Deuda Financiera Interés Minoritario -773 Valor del Patrimonio Número de Acciones* 221 Valor acción** * En millones de acciones ** Valoración en pesos Cuadro 5: EVOLUCIÓN DE MÚLTIPLOS E 2010E 2011E 2012E Precio/Utilidad 6,4 13,1 12,0 9,5 8,4 Bolsa/Libro 1,1 2,4 2,0 1,8 1,5 EV/EBITDA 5,7 12,7 10,2 8,4 7,3 4

5 LA POLAR Octubre 2009 Informe Security ESTUDIOS SECURITY Aldo Lema Economista Jefe (562) Ronald Espinosa Analista Senior (562) Macarena Lagos Analista Global (562) César Guzmán Analista Macro (562) Marcela Villafaña Analista Utilities (562) Mauricio Ibarra Analista Forestal, Transporte e Industrial mibarra@security.cl (562) Ignacio Gálvez Analista Bancos igalvez@security.cl (562) Paulina Rojas Analista Retail y Bebidas paulinarojas@security.cl (562) Rodrigo Cárdenas Editor de Contenidos y Comunicaciones rcardenas@security.cl (562) Apoquindo 3150, Piso 7. Santiago de Chile Teléfono (562) Fax (562) Este informe puedes descargarlo desde nuestro sitio Web Este informe no constituye oferta a firme de compra ni venta de valores, no compromete a Grupo Security ni a sus filiales o empresas relacionadas. Este informe ha sido preparado en base a información pública, proveniente de fuentes a nuestro juicio confiables. Sin embargo, podría contener eventualmente algún error, que de modo alguno compromete la responsabilidad de los autores de este informe. Asimismo, los precios o valores indicados pueden presentar variaciones con respecto a lo informado. Las inversiones especificadas en este informe pueden no resultar adecuadas para todos los inversionistas. Éstos deben tomar sus propias decisiones según sus objetivos y sus niveles de riesgo específicos. Ninguna parte de este documento puede ser (i) copiada o duplicada por cualquier forma o medio, o (ii) redistribuida sin el previo consentimiento escrito de Grupo Security.