PRECIO RECOMENDACIÓN SUSCRIPCIÓN: $230

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1 Apertura Bursátil 27 de Noviembre de 2009 HITES Gerencia de Estudios PRECIO RECOMENDACIÓN SUSCRIPCIÓN: $230 SECTOR RETAIL PRECIO OBJETIVO: $264 Pamela Auszenker B. Jorge Selaive C. (56 2) (56 2) Estimamos un precio objetivo de 12 a 18 meses de $264. De esta manera, dado el retorno estimado para el Ipsa, recomendamos suscribir la acción hasta $230, es decir, con un descuento de 15%. El monto de la colocación estaría en torno a US$50 millones según nuestras estimaciones, por lo que la acción podría carecer de significativa liquidez. Figura 1: Información Apertura Bursátil Hites Información Apertura Bursátil Nº actual de acciones suscritas y pagadas Nº de acciones a colocar Nº de acciones plan incentivos Porcentaje de dispersión 29,5% Clasificación de riesgo Primera Clase Nivel 4 Figura 2: Resumen Financiero Hites Resumen Financiero (Sept 09) Nº Tiendas 12 Superficie de Venta (M2) Participación de Mercado (1) 4% Información Crediticia Colocaciones Brutas (MM$) Provisiones / Colocaciones Brutas 11,1% Deuda Promedio ($) Duración Cartera (Meses) 9 Indicadores de Endeudamiento Leverage (Veces) (2) 1,55 Leverage Financiero (Veces) 1,14 Cobertura Gastos Financieros (Veces) 3,14 Indicadores de Rentabilidad y Eficiencia Permanencia Inventarios (días) 88,8 Margen Ebitda 7,1% Margen Neto 0,4% ROE 4,6% ROA 1,7% (1) Considera ingresos Hites, Ripley, Cencosud, Falabella y La Polar. (2) Todos los locales de la compañía son arrendados, lo cual no fue ajustado al momento de calcular el leverage. RESUMEN EJECUTIVO Hites es un retail uniformato especializado en tiendas por departamentos, orientado hacia el segmento socioeconómico C3 D. La compañía cuenta con 12 tiendas, con presencia únicamente en Chile. El negocio financiero representa una unidad sumamente relevante para Hites: a septiembre, casi un 40% de los ingresos totales provenían del negocio financiero. Respecto al proyecto de expansión, la compañía espera abrir 10 tiendas de acá al 2014, con énfasis en aumentar la presencia en aquellas comunas de Santiago que tienen alta densidad del segmento objetivo, así como en otras regiones. El Capex proyectado está en torno a $ millones. Entre las principales fortalezas destacamos: o El plan de expansión de la compañía contempla la apertura de 10 tiendas entre el 2010 y el 2014, lo que le permitiría adquirir mayores economías de escala. Ello, a su vez, debiera traducirse en una mejora de indicadores tales como ventas/m 2 y, en el mediano plazo, en una mejora de eficiencia operacional. o El crecimiento mostrado por el número de clientes de la multitienda nos lleva a pensar que existen las condiciones para que Hites se expanda de manera relativamente exitosa. o Hites se favorecerá de un escenario de reactivación económica, lo que se traducirá en un incremento de ventas y una caída de la morosidad. Entre los riesgos y debilidades destacamos: o Uno de los mayores desafíos de Hites será mejorar los indicadores de eficiencia lo que se complica considerando el ambiente altamente competitivo de la industria. o Si bien estamos estimando una recuperación sustantiva para el próximo año, de la mano de la demanda interna y el consumo, un proceso más lento al estimado afectará negativamente nuestras proyecciones para la compañía. o Riesgo crediticio, aún cuando los índices de riesgo de la cartera se han mantenido en niveles relativamente acotados, y el nivel de provisiones es relativamente adecuado. o El monto de la colocación, según nuestras estimaciones, estaría en torno a US$50 millones, tamaño bastante menor al de otras compañías del sector que se transan. Ello podría derivar en poca liquidez para la acción. Con todo, estimamos un precio objetivo de 12 a 18 meses de $264. De esta manera, dado el retorno estimado para el Ipsa, recomendamos suscribir la acción hasta $230, es decir, con un descuento de 15%. VER INFORMACIÓN RELEVANTE AL FINAL DE ESTE DOCUMENTO PÁGINA 1 DE 5

2 100% 80% 60% 40% Figura 3: Evolución Ingresos Financieros / Total Ingresos 67,0% 70,3% 75,7% 69,1% 65,6% 60% HITES: RETAILER UNIFORMATO Hites es un retail uniformato especializado en tiendas por departamentos, presente desde 1940, y con mayor fuerza desde 1987, orientado hacia el segmento socioeconómico C3 D. La compañía cuenta con 12 tiendas con presencia únicamente en Chile, las que totalizan m 2 de salas de venta. De éstas, la mayoría (ocho) están ubicadas en Santiago, mientras que el resto se sitúan en Antofagasta, Rancagua, Concepción y Temuco. 20% 0% 33,0% 29,7% 24,3% 30,9% 34,4% 40% 2004 Ingresos Financieros Ingresos Retail Figura 4: Estimación Aperturas de Tiendas y M Aperturas Tiendas Nº Tiendas Finales M2 Totales Figura 5: Comparación Nº Tiendas por Departamento distintos Retailers en Chile Nº Locales M2 de Venta Hites La Polar Ripley Cencosud Falabella Considera únicamente negocio de Tiendas por Departamento en Chile. Fuente: Reportes de las Compañías; Bci Corredor de Bolsa 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 Figura 6: Comparación Ventas (MM$)/ M 2 Retailers Locales (*) Hites La Polar Falabella Cencosud Ripley M08 9M09 (*) Incluye únicamente negocio de tiendas por departamento en Chile, excluyendo negocio financiero. Fuente: Reportes de las Compañías; Bci Corredor de Bolsa. Al igual que para la mayoría de los retailers nacionales, el negocio financiero representa una unidad sumamente relevante para Hites, que además de complementarse y estar totalmente ligada a las ventas retail propiamente tal, aportan bastante margen a las operaciones de la compañía. Hites cuenta con más de un millón de tarjetas emitidas, de las cuales están activas 400 mil, y mantiene colocaciones por $ millones (a septiembre 09). Cabe destacar que cerca de un 70% de las ventas de la tienda se realizan con tarjeta de crédito Hites. A septiembre de este año, casi un 40% de los ingresos totales provenían del negocio financiero, mostrando un incremento importante con respecto al 34,4% que representaban en el 2008 (Figura 3). Tal como era de esperar, la crisis actual, que se ha reflejado en una caída notoria del consumo privado y un alza sustancial del desempleo, ha afectado los resultados de la compañía. En efecto, los ingresos consolidados cayeron 8,4% el 3T09 comparado con el 3T08, explicado por los ingresos del negocio retail que retrocedieron más de 14%, mientras que el Ebitda cayó un 16%. A pesar de lo anterior, la mejora en las condiciones económicas, de la mano de mejores perspectivas futuras respecto a desempleo y crecimiento, debiera traducirse en un cambio de tendencia a partir del 4T09, y más marcadamente en los primeros meses del Respecto al proyecto de expansión, la compañía espera abrir 10 tiendas al 2014 (Figura 4), con énfasis en aumentar la presencia en aquellas comunas de Santiago que tienen alta densidad del segmento objetivo, así como en otras regiones. Para ello, la compañía ha proyectado un Capex en torno a $ millones. Adicionalmente, parte de lo recaudado con la apertura a bolsa irá a refinanciar pasivos, lo que le permitirá disminuir sus niveles de leverage. Luego de la colocación en bolsa, la propiedad de la compañía se distribuirá de la siguiente manera: familia controladora (Hites) con un 70,5% de la propiedad, y free float de 29,5%. CONSIDERACIONES DE INVERSIÓN Fortalezas y Oportunidades Economías de Escala. El tamaño actual de Hites es relativamente pequeño al compararse con otros retailers nacionales. En promedio, los principales actores tienen entre 30 y 40 tiendas (en comparación con 12 que mantiene Hites), con superficie de ventas entre y m 2, incluso tres veces superior a la de Hites (Figura 5). En esta línea, el plan de expansión de la compañía proyecta la apertura de 10 tiendas entre el 2010 y el 2014, adicionando en torno a m 2 de venta en dichos años con lo cual, si bien aún se mantendría una distancia sustantiva con respecto a sus competidores, le permitiría a la compañía adquirir mayores economías de escala. Ello, a su vez, debiera traducirse en una mejora de indicadores tales como ventas/m 2 aunque paulatinamente considerando la apertura de nuevos locales que demoran en madurar, Figura 6, y en el mediano plazo en una mejora de eficiencia operacional, reflejándose en aumentos en márgenes bruto y operacional. Respecto a este último, esperamos que pase de 5,1% en el 2009 a estabilizarse en torno a 10%. Adicionalmente, el plan de expansión tiene énfasis en llegar a nuevas áreas geográficas, diversificando así las fuentes de ingreso. VER INFORMACIÓN RELEVANTE AL FINAL DE ESTE DOCUMENTO PÁGINA 2 DE 5

3 Figura 7: Comparación Márgenes Retailers Locales Margen Ebitda (%) Hites 10,5 7,9 8,4 11,0 7,1 La Polar 14 14, ,4 18,9 Falabella 13 12, ,6 11,8 Cencosud 8,1 8,4 8,6 7,3 7,1 Ripley 10, ,2 9,5 1,1 Margen Neto (%) Hites 8,6 5,1 2,6 1,9 0,4 La Polar 8 8,9 8,8 8,4 11,7 Falabella 8,2 8,5 7,7 5,4 4,5 Cencosud 4 4,1 5,6 2,6 1,7 Ripley 3,4 7 1,6 2,7 0,2 Fuente: Economática; Reportes de las Compañías; Bci Corredor de Bolsa. Figura 8: Evolución Colocaciones Hites (MM$) Conocimiento Cliente y Formato. A la fecha la compañía tiene emitidas cerca de un millón de tarjetas de crédito, estando activas número que podría asemejarse a clientes frecuentes más de Por su parte, Hites se enfoca en el segmento C3 D, el que concentra la mayor cantidad de población del país. Así, a pesar de que la mayoría de los retailers nacionales ya cuenta con locales en las diversas zonas geográficas donde Hites podría expandirse, el crecimiento mostrado por el número de clientes de la multitienda medido a través del incremento de tarjetas de crédito activas, nos lleva a pensar que existen las condiciones para que Hites se expanda de manera relativamente exitosa. Sector sensible a ciclo económico. Hites es una compañía que pertenece al sector consumo, el cual es altamente sensible al ciclo económico, más aún considerando el segmento socioeconómico en el que se enfoca. En este sentido, y en línea con nuestras perspectivas, la reactivación de la demanda interna, en particular el consumo, así como la mejora del panorama económico, que ya está comenzando a materializarse en este trimestre y tomará mayor fuerza hacia el 2010, impactarán de manera favorable a las compañías relacionadas al sector. En esta línea, Hites también se favorecerá de este escenario, lo que se traducirá en un incremento de ventas y una caída aunque leve de la morosidad. De esta forma, tal como hemos mencionado en numerosos informes, el sector retail es uno de nuestros favoritos de cara al Riesgos y Debilidades M E Industria altamente competitiva y desafío de mejora de eficiencias. El intenso desarrollo que ha mostrado la industria del retail en los últimos años, unos cuantos competidores concentrando gran parte de las ventas, un mercado formal muy desarrollado lejos de otros países latinoamericanos en que aún el mercado informal tiene una gran participación, son signos de una industria altamente competitiva. Adicionalmente, uno de los mayores desafíos de Hites será mejorar los indicadores de eficiencia en términos de márgenes y de permanencia de inventarios (Figura 7), lo que se complica considerando el ambiente competitivo descrito. A pesar de lo anterior, estimamos que aún existen oportunidades en el mercado local, y una posibilidad de continuar expandiéndose.. Figura 9: Comparación Provisiones Retailers Locales (Provisiones / Colocaciones) 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Hites La Polar Falabella Cencosud Ripley Fuente: Reportes de las Compañías; Bci Corredor de Bolsa. Uniformato vs Multiformato. Cada vez más, y en particular considerando que es un negocio de economías de escala, los retailers naturalmente han tendido a migrar hacia el multiformato, incluyendo dentro de sus negocios no únicamente tiendas por departamento, sino también otras líneas como supermercados, tiendas de mejoramiento del hogar, negocio inmobiliario, etc. Lo anterior permite aumentar la participación de las empresas en el wallet share de las familias (porcentaje del gasto total que es consumido dentro de la compañía), aumentando la fidelización de los clientes y las ventas cruzadas, incrementando asimismo el alcance del negocio financiero. En este sentido, tal como lo mencionamos anteriormente, Hites es una compañía uniformato. Sin embargo, indudablemente que existen ejemplos de compañías exitosas bajo este formato, como es el caso de La Polar. Riesgos inherentes al sector. La evolución de la economía local y las variables claves alusivas a ella juegan un papel determinante para los resultados del sector retail, e indudablemente que para Hites también. Si bien estamos estimando una recuperación sustantiva para el próximo año, de la mano de la demanda interna y el consumo, un proceso de recuperación más lento al estimado afectaría negativamente nuestras proyecciones para la compañía. Adicional a lo anterior, el desempleo resulta ser un factor clave para los resultados de los retailers, afectando a través de tres maneras: menor dinamismo en las ventas, aumento en el nivel de provisiones por mayores expectativas en el deterioro de la cartera y, por último, aumento en los niveles de incobrabilidad. Por ello, si dicha variable se mantiene en niveles elevados por un tiempo mayor al estimado, también podría impactar los resultados de Hites. VER INFORMACIÓN RELEVANTE AL FINAL DE ESTE DOCUMENTO PÁGINA 3 DE 5

4 Figura 10: Estado de Resultados Proyectado Estado de Resultados (MMCh$) E 2010E Ingresos Operacionales Costo de Venta GAV Resultado Operacional Margen Operacional 8,0% 5,1% 6,4% Resultado No Operacional Utilidad antes de Impuesto Utilidad Final Margen Neto 1,9% 2,1% 4,4% Ebitda Margen Ebitda 11,0% 9,0% 10,0%. Riesgo crediticio. El riesgo crediticio en sí, dejando de lado el tema del desempleo, es otro factor relevante a considerar en los resultados de la compañía. El crecimiento que ha experimentado la cartera de colocaciones de Hites los últimos periodos, y aquel que se espera alcanzar con el plan de expansión actual (Figura 8) y que se concentra básicamente en los segmentos de menores ingresos de la población, aumenta el riesgo crediticio. A pesar de ello, los índices de riesgo de la cartera se han mantenido en niveles relativamente acotados aún a pesar de la crisis, a la vez que el nivel de provisiones es relativamente adecuado (Figura 9). Colocación Relativamente Pequeña. El monto de la colocación, según nuestras estimaciones, estaría en torno a US$50 millones, tamaño bastante menor al de otras compañías del sector que se transan en bolsa. Ello podría derivar en poca liquidez para la acción. Figura 11: Flujo de Caja Proyectado Flujo de Caja (MMCh$) 2009E 2010E 2011E EBIT Impuesto sobre EBIT NOPLAT Depreciación Inversión Inversión en K de Trabajo Aumento de Capital Flujo de Caja Proyectado Flujo de Caja Valor Terminal Flujo de Caja Total VALORACIÓN Y SUPUESTOS Los principales supuestos utilizados en nuestro modelo de flujo de caja descontado son: Apertura de tiendas: en línea con el plan de expansión proyectado por la empresa: 1 tienda el 2010, 2 el 2011, 3 tiendas el 2012, 2 tiendas el 2013 y Los siguientes años estimamos una apertura al año. Evolución Ventas/m2: estimamos una disminución en torno a 13% para las ventas por metro cuadrado este año, seguido de un crecimiento en torno a 6,5% para el En el largo plazo asumimos un alza anual en torno a 3%. Ingresos financieros: se estabilizan en torno a 35% de los ingresos consolidados. Margen Operacional: para el 2009 estimamos que finalizará en torno a 5,1%, el cual aumentará a 6,4% el 2010, para estabilizarse en torno a 10% en el mediano plazo. Inversión: según lo proyectado para la empresa entre el 2009 y el 2014 ($ millones). Tasa de dividendos: 30%. WACC igual 10,5% y tasa de crecimiento a perpetuidad de 3%. Las estimaciones se presentan en las Figuras 10 y 11. Con todo, estimamos un precio objetivo de 12 a 18 meses de $264. De esta manera, dado el retorno estimado para el Ipsa, recomendamos suscribir la acción hasta $230, es decir, con un descuento de 15%. VER INFORMACIÓN RELEVANTE AL FINAL DE ESTE DOCUMENTO PÁGINA 4 DE 5

5 Recomendación BCI Sobreponderar Neutral Subponderar S/R E.R. GERENCIA DE ESTUDIOS BCI CORREDOR DE BOLSA S.A. Jorge Selaive Gerente de Estudios (56 2) Pamela Auszenker Analista Jefe de Estudios Retail, Telecom e Internacional pauszen@bci.cl (56 2) Marcelo Catalán Eléctrico mcatalg@bci.cl (56 2) Rubén Catalán Financiero, Economía rhcatal@bci.cl (56 2) Rodrigo Mujica Recursos Naturales rmujica@bci.cl (56 2) Roberto Puentes Bebidas y Momentum rpuentk@bci.cl (56 2) Bci Corredor de Bolsa. Fono: (562) Información Relevante Definición La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el instrumento financiero es superior en 5% o más respecto de La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el instrumento financiero se encuentra entre +/ 5% respecto de La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el instrumento financiero es inferior en 5% o más respecto de Sin Recomendación. Precio en Revisión. Este informe ha sido preparado con el objeto de brindar información a los clientes de Bci Corredor de Bolsa S.A.. No es una solicitud ni una oferta para comprar y vender ninguno de los instrumentos financieros que en él se mencionan. Esta información y aquélla en la que está basado, ha sido obtenida en base a información pública de fuentes que estimamos confiables. Sin embargo, esto no garantiza que ella sea exacta ni completa. Las recomendaciones y estimaciones que emite el Departamento de Estudios respecto de los instrumentos financieros que analizan responden exclusivamente al estudio de los fundamentos y el entorno de mercado en que se desenvuelven las compañías que se transan en bolsa y apoyado en las mejores herramientas disponibles. No obstante, esto no garantiza que ellas se cumplan. Todas las opiniones y proyecciones emitidas en este informe pueden ser modificadas sin previo aviso. Bci Corredor de Bolsa S.A. y/o cualquier sociedad o persona relacionada con éste, puede en cualquier momento tener una posición en cualquiera de los instrumentos financieros mencionados en este informe y puede comprar o vender esos mismos instrumentos. El resultado de cualquier operación financiera, realizada con apoyo de la información que aquí se presenta, es de exclusiva responsabilidad de la persona que la realiza. VER INFORMACIÓN RELEVANTE AL FINAL DE ESTE DOCUMENTO PÁGINA 5 DE 5