Certificados Bursátiles Fiduciarios CASCB11U Concesionaria de Autopistas del Sureste, S.A. de C.V. Marzo 15, 2013

Transcripción

1 Contactos Salvador Salazar A. Director Ejecutivo de Infraestructura Mariana Cortés A. Analista Felix Boni B. Director General de Análisis Calificaciones CASCB11U Perspectiva Estable La calificación de que determina HR Ratings de México, S.A. de C.V. para la Emisión de Certificados Bursátiles, con clave de pizarra CASCB11U, significa que la emisión con esta calificación se considera con alta calidad crediticia y ofrece gran seguridad para el pago oportuno de obligaciones de deuda, manteniendo muy bajo riesgo crediticio ante escenarios económicos adversos. HR Ratings ratificó la calificación de para la Emisión de Certificados Bursátiles Fiduciarios (CBF s) con clave de pizarra CASCB11U, llevada a cabo por un monto de 762,060,000 UDI s (Setecientos Sesenta y Dos Millones Sesenta Mil Unidades de Inversión) equivalentes a, aproximadamente, P$3,500.0 millones considerando el valor de la UDI de P$ el día de la emisión. Esta emisión considera una Tasa de Interés Bruta Anual Real de 6.0% y con vencimiento legal en septiembre 15 de 2037, considerando un plazo aproximado de 26 años contados a partir de la fecha de emisión. (CAS y/o la Concesionaria) llevó a cabo la colocación en el Mercado de Valores a través del Fideicomiso No (el Fideicomiso) celebrado entre HSBC México, S.A., Institución de Banca Múltiple, Grupo Financiero HSBC, División Fiduciaria, como Fiduciario,, como Fideicomitente, y Banco Invex S. A., Institución de Banca Múltiple, Invex Grupo Financiero, como Representante Común de los Tenedores. La perspectiva es Estable. Dentro de los factores que fundamentan la ratificación de nuestra calificación a la emisión CASCB11U analizada, podemos mencionar: De acuerdo al análisis realizado, las obligaciones de pago se cumplen en tiempo y forma considerando una reducción en el escenario de estrés de 34.2% en los ingresos en términos reales del año 2013 al año Los ingresos observados en términos reales -a pesos de diciembre de muestran un incremento equivalente a 14.9% con respecto del cierre de El comportamiento observado en el último año completo de operaciones, el cual muestra 37.6% mayor captación de unidades que las proyecciones efectuadas por esta Agencia Calificadora en el escenario base. La mezcla vehicular muestra que aún y cuando el 85.1% de las unidades observadas corresponden a los automóviles (A), el transporte de carga es decir, los camiones (C) continúan ganando participación mostrando un 10.7% de participación. Con referencia a los ingresos se observa que los camiones (C) han incrementado su participación en dos años pasando de 13.2% observado al cierre de 2010 a 19.7% al cierre de 2012 mientras que la captación de ingresos de los automóviles (A) disminuyó ya que en 2010 se observó una participación de 76.3%, cerrando el año 2012 con una participación de 74.6% sobre el total de ingresos observados en términos reales a pesos de diciembre de La Tasa Media Anual de Crecimiento (TMAC) de los ingresos en términos reales con base al Ingreso Promedio Diario Anual (IPDA) en el periodo de comprendido entre y 2012 es de 6.2%, mientras que para tráfico vehicular con base en el Tráfico Promedio Diario Anual (TPDA) es de 4.3% para el mismo periodo de tiempo. La Cobertura Natural (DSCR por sus siglas en inglés) observada en las primeras dos fechas de pago equivalen a 1.05x y 1.12x mientras que HR Ratings esperaba valores inferiores a la unidad sin considerar los recursos de las Cuentas de Liquidez y del Fondo de Contingencia. Al cierre de septiembre de 2012, los recursos de las Cuentas de Liquidez y del Fondo de Contingencia ascienden -en su conjunto- a P$313.3 millones. Las tarifas observadas al cierre de 2012 reflejan el incremento con base a lo establecido en el Título de Concesión correspondiente. Los tramos carreteros objeto de la concesión, constituyen el eje principal para comunicar el Sureste Mexicano con Centroamérica así como con el resto del país, y aunque existen rutas alternas libres de peaje, estas son significativamente más lentas dado el trazo y las condiciones en las que se encuentran. Hoja 1 de 26

2 Certificados Bursátiles Fiduciarios CASCB11U Análisis del Flujo de Efectivo Dado que la fuente de pago de la emisión analizada es el ingreso presente y futuro generado por el cobro de las cuotas de peaje de los tramos carreteros de: Tuxtla Gutiérrez-San Cristóbal y Arriaga-Ocozocuautla. De tal forma que en esta sección no referiremos al total de los ingresos históricos registrados por la operadora. Durante el análisis de sensibilidad efectuado por HR Ratings se consideraron los escenarios de aforo vehicular observados, con el propósito de analizar el comportamiento que pudiera presentar la generación del flujo de efectivo de las cinco casetas de cobro que forman parte de los tramos carreteros analizados, ya que este constituye la fuente de pago de la Emisión de Certificados Bursátiles Fiduciarios analizada. A manera de ejemplificar, a continuación presentamos los escenarios de inflación utilizados en nuestro análisis: Escenarios de Inflación Utilizados en el Análisis 4.50% Base Estrés 4.00% 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% Fuente: HR Ratings Así mismo en la siguiente gráfica podemos observar tasa de crecimiento proyectada año con año para el escenario base y de estrés la cual se aplicó en la proyección del aforo y se ve reflejada en el crecimiento del ingreso. Hoja 2 de 26

3 Certificados Bursátiles Fiduciarios CASCB11U Tasa de Crecimiento Proyectada Año con Año 14.00% HRR Base HRR Estrés 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% Fuente: Proyecciones HR Ratings Por otro lado, en la siguiente imagen se muestra la TMAC para los ingresos reales proyectados. Como se puede observar, en 2013 y 2014 para ambos escenarios- el crecimiento es notable ya que se considera que aún se encuentra en un periodo de ramp-up ; posteriormente, el crecimiento es constante a lo largo del periodo analizado. Tasa Media Anual de Crecimiento de los Ingresos 14.0% 12.0% HRR Base HRR Estrés 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% Fuente: Proyecciones HR Ratings En la siguiente gráfica podemos observar que el aforo observado fue superior al proyectado por esta Agencia Calificadora en el análisis anterior. La proyecciones de 2011 se basan en los resultados históricos de 2009 y Para nuestra proyección de 2013, consideramos el comportamiento observado en 2011 y 2012 con un ajuste en el volumen de unidades esperadas en cada sección. En 2012 el tráfico observado es 37.6% superior Hoja 3 de 26

4 a la proyección hecha por HR Ratings, lo cual repercute en una mayor captación de ingresos. TPDA Observado vs. TPDA Proyectado 35,000 30,000 TPDA PROY TPDA OBS 25,000 20,000 15,000 10,000 5, Fuente: Proyecciones HR Ratings con información de La información contenida en las tablas siguientes muestra el TPDA observado y el proyectado que se consideró en 2011 para cada caseta considerada en los tramos carreteros que contempla la concesión. TPDA Observado vs. TPDA Proyectado x Tramo Carretero para ,000 12,000 TPDA PROY TPDA OBS 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 - Tuxtla Gutiérrez - San Cristobal Arriaga - Tierra y Libertad Tierra y Libertad - Jiquipilas Jiquipilas - Montes Azules Montes Azules - Ocozocuautla Fuente: Proyecciones HR Ratings con información de Hoja 4 de 26

5 Del Fideicomiso A continuación se muestra el comportamiento de los flujos que, considerando el comportamiento observado y bajo nuestro escenario base, podemos concluir que podría cumplir con las obligaciones contraídas con los Tenedores en el año 2028, es decir, nueve años antes del vencimiento legal de la emisión. Comportamiento de los Flujos - Escenario: Aforo - Base HR & Económico - Base INGRESO TOTAL DE FLUJO DISP DEUDA UDI's COBERTURAS AÑO CUPON F. D. UDI's F. M. M. UDI's F. D. UDI's F. D. UDI's F. C.ONT UDI's F. D. UDI's PROYECTADO GASTOS MxP S. INICIAL INT. DEV. INT. PAG. REC. F. LIQ. AMORT. S. FINAL DSCR F. LIQ RES TOTAL ,426,382 48,885, ,541,278 33,237,459 6,059,593 36,376, ,060,000 30,990,440 30,990,440-5,386, ,673,605-46,015, x 1.17 x 1.74 x 3.62 x ,017,719 37,447, ,570,547 26,473,562 6,059,593 27,736, ,673,605 23,078,545 23,078,545-4,658, ,015,193-45,747, x 1.20 x 1.99 x 4.14 x ,755,613 38,218, ,537,356 26,548,573 6,059,593 21,793, ,015,193 22,936,463 21,793,508 1,142, ,015,193-45,430, x 1.00 x 1.99 x 3.89 x ,427,111 38,953, ,473,328 31,948,439 6,059,593 33,212, ,015,193 22,811,128 22,811,128-10,401, ,613,887-45,063, x 1.46 x 1.99 x 4.35 x ,953,952 39,630, ,323,341 28,577,161 6,059,593 24,323, ,613,887 22,619,224 22,619,224-1,703, ,909,989-44,093, x 1.08 x 1.99 x 3.98 x ,963,348 40,361, ,601,733 29,840,954 6,059,593 52,520, ,909,989 22,443,936 22,443,936-30,076, ,833,890-42,989, x 2.34 x 1.96 x 5.22 x ,515,771 41,166, ,349,515 32,656,041 6,059,593 27,965, ,833,890 21,649,934 21,649,934-6,315, ,518,186-42,377, x 1.29 x 1.99 x 3.28 x ,626,512 41,993, ,632,695 33,747,156 6,059,593 35,109, ,518,186 21,340,052 21,340,052-13,769, ,748,588-41,821, x 1.65 x 1.99 x 3.63 x ,363,692 42,847, ,515,948 33,785,219 6,059,593 29,342, ,748,588 21,037,332 21,037,332-8,305, ,443,426-40,973, x 1.39 x 1.99 x 3.38 x ,948,433 43,686, ,262,016 38,531,408 6,059,593 40,286, ,443,426 20,784,025 20,784,025-19,502, ,941,084-39,985, x 1.94 x 1.97 x 3.91 x ,924,007 44,495, ,428,751 34,131,018 6,059,593 29,509, ,941,084 20,189,203 20,189,203-9,320, ,620,968-39,237, x 1.46 x 1.98 x 3.44 x ,642,303 45,314, ,327,880 33,495,745 6,059,593 35,008, ,620,968 19,796,169 19,796,169-15,211, ,409,129-38,403, x 1.77 x 1.98 x 3.75 x ,231,826 46,142, ,089,773 36,099,464 6,059,593 31,701, ,409,129 19,440,978 19,440,978-12,260, ,148,396-37,418, x 1.63 x 1.98 x 3.61 x ,754,086 46,984, ,769,210 37,240,968 6,059,593 39,001, ,148,396 18,962,835 18,962,835-20,038, ,110,149-36,368, x 2.06 x 1.97 x 4.03 x ,041,494 47,843, ,198,324 37,298,833 6,059,593 33,032, ,110,149 18,455,860 18,455,860-14,576, ,533,521-35,242, x 1.79 x 1.97 x 3.76 x ,277,947 48,717, ,560,727 38,465,082 6,059,593 40,269, ,533,521 17,912,850 17,912,850-22,356, ,176,749-34,137, x 2.25 x 1.97 x 4.22 x ,898,599 49,607, ,291,284 38,522,633 6,059,593 34,406, ,176,749 17,329,391 17,329,391-17,076, ,100,026-32,850, x 1.99 x 1.97 x 3.96 x ,494,960 50,513, ,981,211 39,808,197 6,059,593 41,957, ,100,026 16,808,551 16,808,551-25,148, ,951,213-31,392, x 2.50 x 1.95 x 4.45 x ,678,258 51,436, ,241,432 39,895,777 6,059,593 35,932, ,951,213 16,041,512 16,041,512-19,891, ,060,193-29,935, x 2.24 x 1.96 x 4.20 x ,781,406 52,375, ,405,443 41,007,853 6,059,593 43,210, ,060,193 15,350,493 15,350,493-27,860, ,199,779-28,403, x 2.81 x 1.95 x 4.77 x ,884,143 53,331, ,553,070 41,029,949 6,059,593 37,219, ,199,779 14,585,093 14,585,093-22,634, ,565,154-26,773, x 2.55 x 1.95 x 4.50 x ,449,296 54,302, ,146,533 42,265,389 6,059,593 44,631, ,565,154 13,818,810 13,818,810-30,812, ,752,612-25,058, x 3.23 x 1.94 x 5.17 x ,151,062 55,290, ,860,125 42,320,067 6,059,593 38,677, ,752,612 12,954,955 12,954,955-25,722, ,030,246-23,238, x 2.99 x 1.93 x 4.92 x ,571,421 56,296, ,275,198 43,578,757 6,059,593 46,066, ,030,246 12,103,917 12,103,917-33,962, ,067,807-21,379, x 3.81 x 1.92 x 5.73 x ,670,235 57,318, ,351,715 43,632,483 6,059,593 40,318, ,067,807 11,134,568 11,134,568-29,183, ,883,884-19,204, x 3.62 x 1.92 x 5.54 x ,496,262 58,358, ,137,785 49,438,696 6,059,593 52,363, ,883,884 10,244,458 10,244,458-42,119, ,764,717-16,911, x 5.11 x 1.87 x 6.99 x ,143,707 59,415, ,727,720 43,990,664 6,059,593 40,589, ,764,717 8,959,824 8,959,824-31,629, ,135,340-14,788, x 4.53 x 1.89 x 6.42 x ,705,319 60,491, ,213,598 43,137,783 6,059,593 45,917, ,135,340 7,951,439 7,951,439-37,966, ,169,208-12,531, x 5.77 x 1.86 x 7.63 x ,798,539 61,585, ,212,974 46,332,689 6,059,593 43,266, ,169,208 6,837,161 6,837,161-36,429, ,739,460-10,044, x 6.33 x 1.83 x 8.16 x ,099,216 62,698, ,401,003 47,666,188 6,059,593 50,805, ,739,460 5,694,764 5,694,764-45,111, ,628,298-7,442, x 8.92 x 1.76 x x ,534,952 63,829, ,705,407 47,718,146 6,059,593 45,020, ,628,298 4,350,163 4,350,163-40,670, ,957,645-4,549, x x 1.71 x x ,066,143 64,980, ,085,866 53,824,035 6,059,593 57,278, ,957,645 3,092,715 3,092,715-54,185,863 47,771,782-1,624, x x 1.47 x x ,677,761 66,150, ,527,477 47,919,662 6,059,593 43,738,080 47,771,782 1,457,039 1,457,039-42,281,041 5,490, , x x 1.11 x x ,139,747 67,340, ,799,444 47,217,985 6,059,593 47,804,377 5,490, , ,468-5,490,741-42,146,169-42,146, x x 1.00 x x ,196,163 68,550, ,645,957 50,727,380 6,059,593 87,235, ,235,060-87,235, ,848,733 69,780, ,067,982 52,020,461 6,059, ,734, ,734, ,734, ,497,653 71,031, ,465,849 52,030,406 6,059, ,135, ,135, ,135, ,456,296 72,304, ,152,148 53,472,176 6,059, ,096, ,096, ,096, ,047,013 73,597, ,449,372 53,522,140 6,059, ,999, ,999, ,999, ,357,180 74,913, ,444,085 54,994,563 6,059, ,494, ,494, ,494, ,571,753 76,250, ,321,397 55,044,955 6,059, ,929, ,929, ,929, ,657,214 77,610, ,046,949 62,059,306 6,059, ,536, ,536, ,536, ,136,209 78,992, ,143,552 55,399,478 6,059, ,333, ,333, ,333, ,126,078 80,398, ,727,674 54,288,745 6,059, ,088, ,088, ,088, ,837,649 81,827, ,010,317 58,171,047 6,059, ,671, ,671, ,671, ,591,488 83,280, ,311,149 59,731,536 6,059, ,937, ,937, ,937, ,861,469 84,757, ,104,225 59,780,653 6,059, ,140, ,140, ,140, ,610,539 86,258, ,351,565 67,148,452 6,059, ,872, ,872, ,872, ,007,440 87,785, ,222,102 59,961,193 6,059, ,261, ,261, ,261, ,180,358 89,337, ,843,065 59,058,817 6,059, ,819, ,819, ,819, ,887,916 90,914, ,973,277 63,317,794 6,059, ,582, ,582, ,582, ,496,938 92,518, ,978,574 64,852,130 5,313,908 1,032,748, ,032,748,380-1,032,748, ,714,949 94,148, ,566,693 64,859,700 5,313,908 1,092,803, ,092,803,590-1,092,803,590 Fuente: HR Ratings, elaboración propia. PROMEDIO 12.5 x 12.5 x 1.9 x 14.6 x Por otro lado, en nuestro escenario de estrés, considerando los flujos proyectados para los próximos 24 años, estimamos que la amortización total de la emisión se lleva a cabo en la penúltima fecha de cupón de acuerdo a la vigencia establecida en los documentos legales correspondientes. Lo cual nos indica, que aún bajo este escenario, se cumple con las obligaciones adquiridas con los Tenedores dentro del plazo legal de la emisión. Lo anterior se puede observar a detalle en la siguiente tabla. Hoja 5 de 26

6 Comportamiento de los Flujos - Escenario: Aforo - Estrés HR & Económico - Estrés INGRESO TOTAL DE FLUJO DISP DEUDA UDI's COBERTURAS AÑO CUPON F. D. UDI's F. M. M. UDI's F. D. UDI's F. D. UDI's F. C.ONT UDI's F. D. UDI's PROYECTADO GASTOS MxP S. INICIAL INT. DEV. INT. PAG. REC. F. LIQ. AMORT. S. FINAL DSCR F. LIQ RES TOTAL ,494,001 48,885, ,608,896 27,875,209 6,059,593 30,661, ,060,000 30,990,440 30,661, , ,060,000-46,481, x 1.00 x 1.75 x 3.44 x ,198,256 37,447, ,751,084 22,295,099 6,059,593 23,385, ,060,000 23,242,830 23,242, , ,917,765-46,349, x 1.01 x 2.00 x 3.93 x ,533,915 38,218, ,315,658 22,371,910 6,059,593 17,379, ,917,765 23,238,492 17,379,296 5,859, ,917,765-46,237, x 1.00 x 1.99 x 3.67 x ,548,210 38,932, ,615,461 25,918,721 6,059,593 26,793, ,917,765 23,111,506 23,111,506-3,681, ,236,021-46,126, x 1.16 x 2.00 x 3.83 x ,494,133 39,558, ,936,072 22,771,531 6,059,593 17,747, ,236,021 23,126,199 17,747,744 5,378, ,236,021-45,792, x 1.00 x 1.99 x 3.44 x ,699,254 40,225, ,473,462 22,674,534 6,059,593 33,940, ,236,021 22,999,826 22,999,826-10,940, ,295,225-45,460, x 1.48 x 1.99 x 3.91 x ,984,106 40,950, ,033,465 24,692,542 6,059,593 19,281, ,295,225 22,792,504 19,281, ,295,225-41,949, x 0.85 x 1.99 x 2.84 x ,870,179 41,674, ,195,510 25,436,432 6,059,593 22,506, ,295,225 22,667,955 22,506, ,295,225-45,364, x 0.99 x 2.01 x 3.00 x ,038,870 42,391, ,647,054 25,459,644 6,059,593 19,938, ,295,225 22,792,504 19,938, ,295,225-42,597, x 0.87 x 2.00 x 2.87 x ,047,527 43,106, ,941,312 29,129,106 6,059,593 27,173, ,295,225 22,792,504 22,792,504-4,381, ,913,818-45,193, x 1.19 x 1.99 x 3.19 x ,844,514 43,811, ,033,241 25,608,230 6,059,593 20,160, ,913,818 22,658,871 20,160, ,913,818-42,679, x 0.89 x 1.99 x 2.88 x ,296,420 44,523, ,772,590 24,973,920 6,059,593 23,079, ,913,818 22,535,052 22,535, , ,369,054-45,160, x 1.02 x 2.00 x 3.03 x ,122,552 45,242, ,880,313 27,037,085 6,059,593 21,729, ,369,054 22,642,256 21,729, ,369,054-44,090, x 0.96 x 1.99 x 2.95 x ,916,397 45,972, ,944,081 27,817,862 6,059,593 27,685, ,369,054 22,518,528 22,518,528-5,167, ,201,750-44,842, x 1.23 x 2.00 x 3.23 x ,460,047 46,714, ,745,800 27,846,335 6,059,593 22,601, ,201,750 22,484,653 22,484, , ,084,587-44,624, x 1.01 x 1.99 x 3.00 x ,665,389 47,468, ,197,161 28,640,112 6,059,593 29,394, ,084,587 22,358,232 22,358,232-7,036, ,048,497-44,495, x 1.31 x 2.00 x 3.31 x ,400,502 48,234, ,166,049 28,667,755 6,059,593 23,501, ,048,497 22,266,479 22,266,479-1,235, ,813,313-44,201, x 1.06 x 2.00 x 3.05 x ,501,937 49,013, ,488,815 29,549,380 6,059,593 30,632, ,813,313 22,228,806 22,228,806-8,404, ,409,287-43,747, x 1.38 x 1.99 x 3.37 x ,598,596 49,804, ,794,160 29,600,367 6,059,593 24,510, ,409,287 21,972,483 21,972,483-2,537, ,871,711-43,378, x 1.12 x 1.99 x 3.11 x ,125,836 50,604, ,521,832 30,337,224 6,059,593 31,360, ,871,711 21,775,442 21,775,442-9,584, ,286,937-42,974, x 1.44 x 1.99 x 3.43 x ,058,372 51,409, ,648,391 30,338,226 6,059,593 25,314, ,286,937 21,602,752 21,602,752-3,711, ,575,504-42,529, x 1.17 x 1.99 x 3.16 x ,527,092 52,228, ,298,993 31,167,088 6,059,593 32,268, ,575,504 21,372,124 21,372,124-10,896, ,679,015-42,044, x 1.51 x 1.99 x 3.50 x ,833,751 53,058, ,775,530 31,193,113 6,059,593 26,248, ,679,015 21,157,210 21,157,210-5,091, ,587,901-41,516, x 1.24 x 1.99 x 3.23 x ,772,898 53,900, ,872,081 32,034,048 6,059,593 33,109, ,587,901 20,887,166 20,887,166-12,222, ,365,615-41,054, x 1.59 x 1.99 x 3.57 x ,295,865 54,755, ,540,120 32,058,994 6,059,593 27,319, ,365,615 20,629,151 20,629,151-6,690, ,675,293-40,317, x 1.32 x 1.99 x 3.31 x ,330,361 55,623, ,706,874 36,400,889 6,059,593 37,898, ,675,293 20,425,096 20,425,096-17,473, ,201,783-39,450, x 1.86 x 1.97 x 3.83 x ,065,547 56,503, ,561,650 32,180,814 6,059,593 27,319, ,201,783 19,892,154 19,892,154-7,427, ,774,577-38,824, x 1.37 x 1.98 x 3.36 x ,739,687 57,397, ,342,218 31,372,161 6,059,593 32,638, ,774,577 19,558,162 19,558,162-13,080, ,693,794-38,127, x 1.67 x 1.99 x 3.65 x ,434,994 58,304, ,130,941 33,828,011 6,059,593 29,167, ,693,794 19,266,661 19,266,661-9,900, ,793,382-37,297, x 1.51 x 1.98 x 3.49 x ,899,147 59,221, ,677,212 34,706,292 6,059,593 36,182, ,793,382 18,861,066 18,861,066-17,321, ,471,568-36,412, x 1.92 x 1.98 x 3.90 x ,113,958 60,149, ,963,994 34,729,392 6,059,593 30,284, ,471,568 18,436,383 18,436,383-11,847, ,623,787-35,354, x 1.64 x 1.98 x 3.62 x ,184,345 61,091, ,092,629 39,240,462 6,059,593 40,830, ,623,787 17,976,255 17,976,255-22,854, ,769,425-34,365, x 2.27 x 1.97 x 4.24 x ,349,442 62,047, ,302,420 34,720,992 6,059,593 30,163, ,769,425 17,377,967 17,377,967-12,785, ,983,499-33,404, x 1.74 x 1.98 x 3.71 x ,056,069 63,016, ,039,650 34,026,244 6,059,593 35,710, ,983,499 16,987,997 16,987,997-18,722, ,261,291-32,260, x 2.10 x 1.97 x 4.07 x ,979,696 63,999, ,979,965 36,694,803 6,059,593 32,371, ,261,291 16,416,969 16,416,969-15,954, ,306,661-31,056, x 1.97 x 1.97 x 3.94 x ,483,188 64,997, ,485,678 37,523,770 6,059,593 39,344, ,306,661 15,843,302 15,843,302-23,500, ,805,740-29,795, x 2.48 x 1.96 x 4.44 x ,257,688 66,009, ,248,113 37,513,669 6,059,593 33,310, ,805,740 15,213,575 15,213,575-18,097, ,708,429-28,455, x 2.19 x 1.96 x 4.15 x ,152,952 67,036, ,116,460 38,448,813 6,059,593 40,397, ,708,429 14,581,489 14,581,489-25,816, ,892,072-27,050, x 2.77 x 1.95 x 4.72 x ,479,287 68,078, ,401,216 38,468,865 6,059,593 34,398, ,892,072 13,874,208 13,874,208-20,523, ,368,195-25,561, x 2.48 x 1.95 x 4.43 x ,066,484 69,134, ,931,585 39,419,937 6,059,593 41,445, ,368,195 13,175,835 13,175,835-28,269, ,098,378-24,062, x 3.15 x 1.94 x 5.09 x ,707,578 70,206, ,500,802 39,439,692 6,059,593 35,647, ,098,378 12,386,001 12,386,001-23,261, ,836,802-22,277, x 2.88 x 1.94 x 4.82 x ,339,860 71,294, ,045,557 44,530,291 6,059,593 46,954, ,836,802 11,676,522 11,676,522-35,277, ,558,866-20,383, x 4.02 x 1.91 x 5.93 x ,736,549 72,397, ,339,273 39,528,514 6,059,593 35,634, ,558,866 10,600,545 10,600,545-25,033, ,525,335-18,674, x 3.36 x 1.92 x 5.28 x ,120,558 73,516, ,604,244 38,524,092 6,059,593 40,788, ,525,335 9,783,269 9,783,269-31,005, ,519,624-16,856, x 4.17 x 1.91 x 6.08 x ,296,121 74,651, ,644,921 41,420,907 6,059,593 37,807, ,519,624 8,891,349 8,891,349-28,916, ,603,153-14,846, x 4.25 x 1.90 x 6.15 x ,119,950 75,802, ,317,375 42,417,221 6,059,593 44,978, ,603,153 7,965,629 7,965,629-37,013, ,589,807-12,745, x 5.65 x 1.86 x 7.51 x ,781,430 76,970, ,811,217 42,434,795 6,059,593 39,130, ,589,807 6,880,489 6,880,489-32,250, ,339,550-10,398, x 5.69 x 1.85 x 7.54 x ,838,934 78,154, ,684,164 47,720,005 6,059,593 50,558, ,339,550 5,864,633 5,864,633-44,693, ,645,840-8,016, x 8.62 x 1.8 x 10.4 x ,552,742 79,356, ,196,728 42,382,060 6,059,593 38,993, ,645,840 4,533,698 4,533,698-34,459, ,185,944-5,719, x 1.8 x 10.4 x ,646,297 80,574, ,071,678 41,530,922 6,059,593 44,335, ,185,944 3,482,671 3,482,671-40,852,567 73,333,378-3,279, x 1.6 x 14.4 x ,096,478 81,810, ,286,133 44,673,802 6,059,593 41,197,815 73,333,378 2,236,668 2,236,668-38,961,147 34,372,231-1,042, x 1.5 x 19.9 x ,564,353 83,063, ,500,468 45,628,316 5,313,908 47,786,722 34,372,231 1,042,624 1,042,624-34,372,231-12,371,867-12,371, x 1.0 x 46.8 x ,082,347 84,334, ,747,359 45,613,691 5,313,908 52,993, ,993,263-52,993,263 Fuente: HR Ratings, elaboración propia. PROMEDIO 3.5 x 2.1 x 1.9 x 5.5 x Los flujos de efectivo generados por este tipo de activos dependen del volumen de unidades y la composición de la mezcla observada en el periodo de análisis. Dado que el entorno macroeconómico no ha mostrado gran volatilidad como sucedió en los años 90 s, las tarifas han podido ser ajustadas de acuerdo al Título de Concesión, con base a la inflación anual. Los escenarios proyectados por HR Ratings en este caso, muestran que en el periodo de tiempo analizado, el tráfico total observado en las diferentes casetas considera una reducción total equivalente a 23.6% entre el escenario de estrés y el escenario base. Este hecho refleja una disminución sobre los ingresos esperados equivalente a 28.1% entre ambos escenarios, considerando el comportamiento observado en nuestras proyecciones. Es importante mencionar que las proyecciones hechas por HR Ratings, consideran que la mezcla vehicular se mantiene sin cambios durante la vida de la emisión, buscando compensar cualquier efecto que pudiera estimarse con respecto al incremento o disminución de los vehículos de carga. Si nuestra proyección considerara un incremento de camiones (C) en la mezcla vehicular, los ingresos se verían favorecidos mostrando un mejor desempeño de la emisión; sin embargo, dado que este tipo de unidades son las que más recienten cualquier cambio desfavorable en el entorno económico y podrían afectar la captación de recursos, nuestra proyección la mantiene constante. Hoja 6 de 26

7 Certificados Bursátiles Fiduciarios CASCB11U Considerando el comportamiento observado en los tramos carreteros analizados en el último año de operaciones, en donde los ingresos -en términos reales a pesos de diciembre de muestran un incremento de 14.9% y el tráfico una variación de 3.8% quizá resulte un poco exagerada nuestra variación en los escenarios. Sin embargo, buscamos determinar que debiera ocurrir para que la emisión se viera en riesgo. Entre 2010 y periodo en el cual operaron en su totalidad los tramos carreteros- observamos una TMAC para los ingresos -en términos reales a pesos de diciembre de equivalente a 6.3% cuándo en el trafico observamos que la TMAC es equivalente a 4.5%. La estructura analizada considera que el pago de intereses se efectúa en forma semestral y la amortización del principal se hará en una sola exhibición al vencimiento del plazo, es decir, durante el año Sin embargo, en cada fecha de pago, si existieran flujos remanentes una vez cubiertos los compromisos establecidos en la documentación legal, estos podrán ser utilizados para llevar a cabo pre-pagos sobre el saldo insoluto de la deuda. Se trata de una estructura cerrada, es decir, flujo cero en donde los remanentes permanecen dentro de las cuentas del Fideicomiso. De acuerdo con nuestras proyecciones la Cobertura Natural (DSCR por sus siglas en inglés) esperada sería inferior a la unidad. Sin embargo, con base en la información del Fideicomiso, podemos observar que este indicador fue 1.05x y 1.12x sin considerar los recursos de la Cuenta de Liquidez y del Fondo de Contingencia. A continuación se muestra el DSCR proyectado tanto para nuestro escenario base como para el escenario de estrés. Cobertura Natural Proyectada % % HRR Base HRR Estrés % % % % 500.0% 0.0% Fuente: Proyecciones HR Ratings Como se mencionó anteriormente, los Certificados Bursátiles Fiduciarios prevén la posibilidad de ser pre-pagados al momento en que la suma de Hoja 7 de 26

8 recursos líquidos existentes en el patrimonio del Fideicomiso (incluyendo los recursos disponibles del Fideicomiso y los fondos de reserva) sea mayor o igual que el saldo insoluto de los CBF s en circulación (incluyendo capital e intereses devengados y no pagados). En cualquier fecha de pago, si el Flujo Total Esperado es mayor que el Flujo Total Observado, se procede a realizar un pago anticipado (pre-pago) de principal por P$100.0 millones en una sola disposición con los recursos del Fondo de Liquidez. De igual forma, si el Flujo Total Esperado es menor que el Flujo Total Observado, no se procede a efectuar ningún prepago anticipado de principal con los recursos provenientes del Fondo de Liquidez. Una vez transcurrido un periodo de 3 años a partir de la fecha de emisión y si los recursos de fondo no hubiesen sido utilizados, estos se liberarán de dicho fondo y se entregarán a la Concesionaria. En la siguiente tabla mostramos como se han comportado las cuentas del Fideicomiso al cierre de cada trimestre, lo anterior con la finalidad de informar al público inversionista sobre los recursos relacionados con la Emisión CASCB11U. Saldo Trimestral de las Cuentas del Fideicomiso Descricpión de la Cuenta No. Cuenta Dec, 2011 Mar, 2012 Jun, 2012 Sep, 2012 Fondo de Liquidez ,776, ,604, ,438, ,283,077 Fondo para Contingencias ,980, ,739, ,528, ,984,809 Fondo para Gastos de Mantenimiento de la Emisión ,419 80,683 1,809,731 3,122,050 Fondo para Conservación del Proyecto ,033,738 42,379,356 42,730,761 41,827,684 Fondo para Impuestos ,431,912 34, ,709 1,306,729 Fondo para Gastos de Operación ,753,364 25,965,120 26,180,420 25,621,798 Fondo para Servicio de la Deuda ,418, ,232 56,313, ,860 Fondo de Remanantes ,264 5,655 Fuente: HSBC División Fiduciaria, información proporcionada al cierre de septiembre Por otro lado, a continuación incluimos el desempeño observado por la Cobertura Natural en las dos fechas de pago que han transcurrido al momento de efectuar nuestra revisión. Comportamiento Observado de la Cobertura Natural Descripción CUPON 1 CUPON 2 Flujo Disponible para el Servicio de la Deuda 102,852, ,329,572 Servicio de la Deuda del Periodo - Intereses 97,948, ,284,772 Cobertura Natural (DSCR) 1.05 x 1.12 x Fuente: HSBC División Fiduciaria, información proporcionada al cierre de septiembre Hoja 8 de 26

9 Los recursos disponibles para el servicio de la deuda del periodo han sido superiores a los esperados por HR Ratings al momento de asignar la calificación inicial. Por otro lado, debemos considerar que existen recursos adicionales que buscan soportar los compromisos adquiridos a través de los CBF s CASCB11U. En la siguiente tabla mostramos la Cobertura Total observada en las dos fechas de pago transcurridas al cierre de este documento. Comportamiento Observado de la Cobertura Total Descripción CUPON 1 CUPON 2 Recursos Disponibles para el Servicio de la Deuda 420,196, ,597,458 Servicio de la Deuda del Periodo - Intereses 97,948, ,284,772 Cobertura Natural (DSCR) 4.29 x 3.89 x Fuente: HSBC División Fiduciaria, información proporcionada al cierre de septiembre Nota: Se consideran los recursos del Fondo de Liquidez y del Fondo de Contingencia De acuerdo a nuestras proyecciones, esperábamos que este indicador fuera ligeramente inferior a 4.0x, sin embargo observamos que la Cobertura Total es en promedio 4.09x en promedio dentro del periodo de tiempo referido. Análisis Histórico Para nuestro análisis tomamos en cuenta el comportamiento tanto de los ingresos como del tráfico vehicular para las cinco casetas correspondientes a los dos tramos carreteros objeto de la concesión a los que hace referencia el Título de Concesión. De acuerdo a lo observado para cada una de las casetas se puede apreciar que tanto el IPDA como el TPDA muestran un comportamiento similar en el 2012 comparado con el año anterior. La TMAC en el caso de Ingreso Promedio Diario Anual -considerando el periodo de 2009 a es de 18.8%, mientras que para el TPDA es de 4.3%. La siguiente imagen muestra el comportamiento histórico del Tráfico Promedio Diario Anual. Hoja 9 de 26

10 Certificados Bursátiles Fiduciarios CASCB11U Tráfico Vehicular El análisis se realizó a partir de 2003 (primer año completo de operaciones de la caseta Tuxtla Gutiérrez-San Cristóbal), considerando que es hasta 2007 que la Concesionaria es quien se hace cargo de la operación. Tráfico Promedio Diario Anual x Tramo Carretero 30,000 25,000 20,000 TUXTLA GUTIERREZ - SAN CRISTOBAL ARRIAGA - TIERRA Y LIBERTAD TIERRA Y LIBERTAD - JIQUIPILAS JIQUIPILAS - MONTES AZULES MONTES AZULES - OCOZOCUAUTLA TMAC '10-'12 = 4.3% 15,000 10,000 5,000 - Fuente: HR Ratings con información de Tal y como se establece en el Título de Concesión, en 2009 se concluyó la construcción del tramo Tierra y Libertad Ocozocuautla y en diciembre de ese mismo año inicio operaciones. Es importante mencionar que el año 2010 es el primer año completo de operaciones considerando todos los tramos carreteros que integran el Título de Concesión. Si consideramos el último año de operaciones la composición vehicular de automóviles (A), autobuses (B) y camiones (C), tanto en los ingresos como en el aforo el tipo (A) representa el mayor volumen, 85.1% en el aforo y 74.6% en los ingresos. En 2011 los camiones (C) aumentaron su participación a 10.2% de 6.4% observado en 2010, los automóviles (A) se mantuvieron en el mismo nivel, lo que quiere decir que fue el aforo de los autobuses (B) el que se redujo. Para 2012 los niveles de los tres tipos de vehículos se mantuvieron similares, tal y como se muestra en la siguiente imagen: Hoja 10 de 26

11 Composición del Tráfico Vehícular Total de 2010 a % 6.4% 3.8% 10.2% 3.9% 10.7% 86.2% 85.7% 85.1% A B C A B C A B C Fuente: HR Ratings con información de Ingresos Como pudimos observar en la composición de la mezcla vehicular, los camiones (C) han venido incrementando su participación en los últimos años de operaciones, esto cómo podremos observar, favorece la captación de ingresos y los flujos hacia el Fideicomiso. A su vez, también en importante mencionar que los autobuses (B) prácticamente se mantienen sin cambio en el último año. Como se hizo referencia, los ingresos observados -en términos reales a precios de diciembre de muestran un incremento de 14.9% entre 2011 y 2012 registrando una TMAC entre 2010 y 2012 equivalente a 6.3%. La composición de los ingresos en términos reales de acuerdo al tipo de vehicular se muestra en la siguiente gráfica: Hoja 11 de 26

12 % 81.6% 81.6% 81.6% 81.7% 79.1% 79.2% 76.3% 75.5% 74.6% Certificados Bursátiles Fiduciarios CASCB11U Composición Anual del Ingreso Total (Términos Reales) 120.0% A B C 100.0% 80.0% 7.6% 7.6% 7.6% 7.6% 7.6% 8.8% 8.6% 10.8% 10.8% 10.8% 10.8% 10.7% 12.1% 12.2% 13.1% 10.6% 18.9% 19.7% 5.6% 5.7% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% Fuente: HR Ratings con información de Con respecto a los ingresos anuales de en términos realesobservamos que los automóviles (A) registraron un aumento de 13.5% en comparación a lo registrado en 2011, los autobuses (B) se mantienen incrementaron en 16.3% y los camiones (C) continúan incrementando su participación, siendo en este caso de 20% el aumento. Este comportamiento se ve reflejado en la siguiente gráfica donde se muestra el comportamiento del IPDA. Ingreso Promedio Diario Anual por Tipo de Vehículo (Términos Reales) 800,000 A B C 700, , , , , , ,000 - Fuente: HR Ratings con información de Hoja 12 de 26

13 Certificados Bursátiles Fiduciarios CASCB11U La siguiente gráfica muestra la evolución de los ingresos en términos reales considerando la distancia de recorrido de cada tramo carretero, considerando los nueve años completos de operación, hasta el cierre del año Hay que recordar que a partir de 2010 operan en su totalidad los cinco tramos carreteros. Ingreso Anual x Tramo Carretero (Términos Reales) 400,000, ,000, ,000, ,000,000 TUXTLA GUTIERREZ - SAN CRISTOBAL ARRIAGA - TIERRA Y LIBERTAD TIERRA Y LIBERTAD - JIQUIPILAS JIQUIPILAS - MONTES AZULES MONTES AZULES - OCOZOCUAUTLA TMAC '10-'12 = 6.3% 200,000, ,000, ,000,000 50,000,000 - Fuente: HR Ratings con información de Al cierre de 2011 el IPDA -en términos reales a pesos de diciembre de observado es de P$809.5 mil mientras que al cierre de 2012 es de P$927.6 mil lo que representa un incremento de 14.9%. Si observamos la evolución de cada caseta o sección de cobro, vemos que muestran una tendencia de crecimiento con respecto del año inmediato anterior. Tarifas En cuanto a las tarifas, la Tarifa Promedio Ponderada (TPP) anual presentó una variación de 10.6% en 2012 con respecto al año anterior, fue de 2010 a 2011 cuando observamos una variación negativa de 6.5% en su comportamiento, resultado de los cambios observados en la mezcla vehicular, tal y como podemos observar en la siguiente imagen. Hoja 13 de 26

14 Certificados Bursátiles Fiduciarios CASCB11U Comportamiento de la Tarifa Promedio Ponderada Total (Términos Reales) Fuente: HR Ratings con información de En nuestro análisis consideramos que las tarifas no se ajustan conforme a lo establecido en el Título sino por el contrario, mantendremos las tarifas rezagadas en su ajuste anual, con la finalidad de estresar la capacidad de generación de efectivo de los tramos carreteros analizados. Es importante mencionar que la Concesionaria se obliga a explotar la concesión conforme a las bases de regulación tarifaria, establecidas en el Título de Concesión, y aplicar la tarifa promedio máxima a efecto de que las tarifas específicas que establezca, den por resultado una tarifa promedio observada igual o menor que la tarifa promedio máxima. De los Tramos Carreteros En el último trimestre del año pasado se observa un comportamiento diferente en los ingresos -en términos reales a pesos de diciembre de al que se observa en los años previos. Este comportamiento es resultado de los ajustes observados en el cambio de la mezcla vehicular observada en cada tramo. A continuación mostramos para cada uno de los tramos que conforman el Título de Concesión el comportamiento observado por el tráfico y los ingresos en los últimos tres años de operaciones y la relación que existe entre ambos. Si analizamos detalladamente el comportamiento observado en cada sección, observamos que los camiones (C) muestran un incremento anual equivalente a 9.2% entre 2011 y 2012 considerando el total del tráfico observado. Al cierre de 2011 se observa un incremento en el volumen de estas unidades de 66.0% con respecto a Hoja 14 de 26

15 Con referencia a los ingresos totales de los camiones (C) observamos que al cierre de 2012 el incremento es de 19.7% versus el observado al cierre de 2011, mismo que muestra un incremento de 41.8% con respecto de En el último trimestre del año 2012 resulta evidente el incremento en el tráfico y por ende en los ingresos de cada una de las secciones analizadas. Estos datos resultan de importancia, ya que fue el año 2010 el primer periodo anual en el cual operaron todos los tramos al cien por ciento. Esto ratifica de alguna manera el comentario efectuado por el equipo de análisis al momento de asignar la calificación inicial en 2011, con relación al potencial de la autopista de cuota, derivado de las condiciones viales del tramo libre el cual por su trazo limita el tráfico de camiones articulados. Tuxtla Gutiérrez San Cristóbal Comparativo del Tráfico e Ingresos Observados (Reales) en Tuxtla Gutiérrez - San Cristóbal Aforo 400, , Ingreso $16,000,000 $14,000, ,000 $12,000, ,000 $10,000, ,000 $8,000, ,000 $6,000, ,000 $4,000,000 50,000 $2,000,000 - Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Fuente: HR Ratings con información de la Concesionaria Nota: Las barras representan el comportamiento anual del tráfico, mientras que las líneas hacen referncia al ingreso generado. $- El tramo de Tuxtla Gutiérrez en 2012 representó el 38.0% del aforo total de la vía concesionada, mientras que con relación a los ingresos representa el 45.4% de los ingresos totales observados -en términos reales a pesos de diciembre de En la imagen anterior resulta evidente que en el último trimestre de 2012 los ingresos mostraron un mejor comportamiento que en los años anteriores. En octubre de 2012 se observa una recuperación del ingreso equivalente a 23.5% mientras que en diciembre de ese mismo año, disminuyó 5.1%. Hoja 15 de 26

16 Arriaga Tierra y Libertad Este tramo representa el 16.2% del aforo total, así como el 13.0% de los ingresos totales anuales de las cinco casetas. Comparativo del Tráfico e Ingresos Observados (Reales) en Arriaga -Tierra y Libertad Aforo 180, , , , ,000 80,000 60,000 40,000 20, Ingreso $5,000,000 $4,500,000 $4,000,000 $3,500,000 $3,000,000 $2,500,000 $2,000,000 $1,500,000 $1,000,000 $500,000 - Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Fuente: HR Ratings con información de la Concesionaria. Nota: Las barras representan el comportamiento anual del tráfico, mientras que las líneas hacen referncia al ingreso generado. $- El comportamiento observado por el aforo y los ingresos muestran un comportamiento muy similar al observado en los dos años anteriores, hasta el último trimestre del año, en dónde podemos observar que el tráfico vehicular es superior al observado previamente, lo cual favoreció la captación de ingresos. Tierra y Libertad - Jiquipilas En este caso observamos una disminución considerable en el ingreso en julio de 2011, mientras que en 2012 se observó un incremento de 29.9% en el mismo periodo. Adicionalmente, este tramo carretero representa el 12.1% del aforo total y el 19.0% de los ingresos anuales reales totales al cierre de Hoja 16 de 26

17 Comparativo del Tráfico e Ingresos Observados (Reales) en Tierra y Libertad - Jiquipilas Aforo 140, , Ingreso $7,000,000 $6,000, ,000 $5,000,000 80,000 $4,000,000 60,000 $3,000,000 40,000 $2,000,000 20,000 $1,000,000 - Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Fuente: HR Ratings con información de la Concesionaria. Nota: Las barras representan el comportamiento anual del tráfico, mientras que las líneas hacen referncia al ingreso generado. $- Jiquipilas Montes Azules Al igual que en los demás casos se observa que tanto junio como diciembre son los meses de más aforo, así como el periodo correspondiente al de semana santa. Específicamente en diciembre es cuando los ingresos de los tramos carreteros son mayores. En este tramo carretero los ingresos anuales reales observados en 2012 fueron 16.1% superiores al observado en 2011 y representaron el 4.6% de los ingresos totales. En cuanto al aforo representa el 12.7% del aforo total. Comparativo del Tráfico e Ingresos Observados (Reales) en Jiquipilas - Montes Azules Aforo 140, , ,000 80,000 60,000 40,000 20, Ingreso $1,800,000 $1,600,000 $1,400,000 $1,200,000 $1,000,000 $800,000 $600,000 $400,000 $200,000 - Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Fuente: HR Ratings con información de la Concesionaria Nota: Las barras representan el comportamiento anual del tráfico, mientras que las líneas hacen referncia al ingreso generado. $- Hoja 17 de 26

18 Montes Azules - Ocozocuautla Esta caseta representa el 21.0% del aforo total y el 18.1% de los ingresos totales. El comportamiento es similar al de las casetas anteriores con excepción de la caseta Tierra y Libertad Jiquipilas. En este caso el incremento en ingresos reales observado en 2012 es de 18.0% con respecto al mismo periodo del año anterior. Comparativo del Tráfico e Ingresos Observados (Reales) en Montes Azules - Ocozocoautla Aforo 250, , Ingreso $7,000,000 $6,000,000 $5,000, ,000 $4,000, ,000 $3,000,000 50,000 $2,000,000 $1,000,000 - Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Fuente: HR Ratings con información de la Concesionaria Nota: Las barras representan el comportamiento anual del tráfico, mientras que las líneas hacen referncia al ingreso generado. $- Conclusiones En opinión de HR Ratings, considerando el comportamiento observado en los últimos doce meses de operaciones, la estructura propuesta para la emisión le permitirá hacer frente a los a compromisos adquiridos con el público inversionista, dentro del plazo legal establecido. El comportamiento observado en el último año completo de operaciones muestra una mayor captación de unidades -equivalente a 37.6%- que las proyectadas por esta Agencia Calificadora en el escenario base. Este efecto ocasionó que los ingresos observados en términos reales a pesos de diciembre de 2012 muestran un incremento equivalente a 14.9% con respecto del cierre de La mezcla vehicular muestra que aún y cuando el 85.1% de las unidades observadas corresponden a los automóviles (A), el transporte de carga es decir, los camiones (C) continúan ganando participación mostrando un 10.7%. Es importante mencionar que estos incrementaron el volumen observado 9.2% en Con referencia a los ingresos, se observa que, los Hoja 18 de 26

19 camiones (C) han incrementado su participación en dos años 6.1% pasando de 13.1% observado al cierre de 2012 a 19.7% al cierre de La TMAC de los ingresos en términos reales con base al IPDA en el periodo de comprendido entre 2009 y 2012 es de 18.8%, mientras que para tráfico vehicular con base en el TPDA es de 4.3% para el mismo periodo de tiempo. Es importante mencionar que la emisión cuenta con recursos líquidos -a septiembre de en la Cuenta del Fondo de Contingencia que ascienden a P$213.0 millones y buscan mantener los próximos dos cupones del servicio de la deuda contractual. Por su parte la Cuenta del Fondo de Liquidez que busca apoyar cualquier faltante de efectivo durante los primeros tres años de vida de la emisión, reporta P$100.3 millones a la misma fecha de cierre. Considerando el comportamiento observado los pasados doce meses, existe la posibilidad, que una vez transcurrido el periodo de 3 años -contado a partir de la fecha de emisión- los recursos del Fondo de Liquidez sean liberados a la Concesionaria. Con base a la información del fiduciario -al cierre de septiembre de los recursos reservados en el Fondo de Mantenimiento Mayor ascienden a P$41.8 millones y la Cuenta del Fondo de Gastos Operación reporta P$25.6 millones. En opinión de esta Agencia Calificadora y considerando los factores mencionados los cuales son derivados del comportamiento observado por los tramos carreteros analizados y con base a las proyecciones efectuadas por el equipo de análisis, en las cuales observamos que los compromisos quedarían cubiertos dentro del plazo legal establecido, así como los recursos existentes en las cuentas del Fideicomiso y la existencia del seguro contra la pérdida de ingresos que está vigente desde el inicio de las operaciones y durante el plazo de vigencia de la emisión, hacen de esta una emisión con alta calidad crediticia cuya perspectiva es estable. Es importante recordar que la calificación asignada por HR Ratings a las emisiones en las que participa es dinámica, es decir, esta puede sufrir cambios de acuerdo a la evolución de los activos que integran el patrimonio del Fideicomiso considerando las condiciones de mercado. Por este motivo, HR Ratings llevará a cabo la revisión del comportamiento de los mismos, durante la vigencia de la emisión, con el propósito de mantener informado al público inversionista. Por lo que, la Concesionaria deberá mantener una estrecha comunicación con esta Agencia Calificadora, proporcionando en forma mensual la información referente al comportamiento del tráfico vehicular, ingresos y gastos, tanto de tramo carretero Arriaga-Ocozocoautla como del Tuxtla Gutiérrez-San Cristóbal, con la finalidad de poder llevar a cabo el seguimiento correspondiente del Crédito. De igual forma, es importante que la Concesionaria informe a esta Agencia Calificadora toda acción o evento relevante que pudiera tener un impacto sobre los activos adyacentes a esta emisión. Hoja 19 de 26