Revisamos estimados a la baja, reiteramos recomendación

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1 Latin American Equity Research México Cemento y Construcción Ciudad de México, Julio18, 2002 CEMEX Revisamos estimados a la baja, reiteramos recomendación Gonzalo Fernández (5255) gofernandez@bsantander.com.mx PRECIO ACTUAL: US$25.98/P$50.00 PRECIO OBJETIVO: US$31.00/P$60.00 Estadísticas de la Compañía Bloomberg CX Rango 52 Semanas US$19.90-US$30.30 P/U 2002E Rel al IPC 0.42x 2002E P/U Rel al Sector 0.82x IPC México 661 TCAC 3 Años (00-03E) -1.1% Capitalización de Mercado US$7,584 Float (%) 65% Operatividad Diaria Promedio 16.3 Acciones en Circ (ADR 5:1) Deuda Neta/Cap Accionario (x) 0.99x Valor en Libros Por ADR US$17.99 Estimaciones y Razones de Valuación E 2003E Utilidad Neta(P$) 9,613 10,801 9,045 9,383 UPA Actual Utilidad Neta (US$) 999 1, UPADR Actual P/U EBITDA/ADR FV/EBITDA USPV/ADR P/USPV Dividendo Por ADR Rend Div (Yield) 3.8% 3.7% 4.2% 4.5% Desempeño Relativo (12 Meses) CEMEX IPC 75 J-01 S-01 N-01 J-02 M-02 M-02 J-02 Después del reporte del segundo trimestre de 2002, decidimos ajustar nuestro EBITDA estimado para el año 2002 de US$2.2 billones a US$2.1 billones y nuestro flujo de efectivo libre estimado de US$1.2 a US$1.1 billones. La revisión a la baja de nuestras estimaciones es resultado de la incorporación de una devaluación mayor a la estimada inicialmente en México y Venezuela; un incremento en precios menor al esperado en México; la huelga de la planta Pertigalete en Venezuela, que representa el 70% de la capacidad total de dicho país; y los resultados en E.U. que estuvieron por debajo de lo esperado en el segundo trimestre de Como resultado de la revisión de nuestras estimaciones, hemos reducido nuestro precio objetivo para cierre de 2002 de US$34.00 por ADR a US$31.00 por ADR y reiteramos nuestra recomendación de Mantener. Nuestra valuación está basada en una valuación de flujo de efectivo libre descontado usando los mismos supuestos de una tasa de descuento de 9.9%, una tasa de crecimiento terminal de 1.5% y un FV/EBITDA objetivo de 7.3x para A nuestro nuevo precio objetivo, la acción ofrece un potencial de incremento de 19% desde el nivel actual, similar al esperado para el IPC; por lo que, reiteramos nuestra recomendación de Mantener la acción. Desde nuestro punto de vista, los resultados de operación deben haber tocado fondo durante el segundo trimestre, y esperamos una recuperación gradual en el futuro. En México, el volumen de ventas de cemento se incrementó un sólido 10%, impulsado por el sector vivienda, haciendo que la compañía incremente su crecimiento estimado para 2002 de 0% a 3%. Sin embargo, los precios del cemento se incrementaron solo 2.5% nominal durante el trimestre, por debajo la estimación de la compañía de un incremento de 4.5%. La recuperación en México se vio opacada por resultados menores a los esperados en E.U. y una significativa contracción en la actividad económica venezolana, aunada a una significativa depreciación del bolívar. Aunque el modelo de negocios de Cemex continúa siendo atractivo, con una notable generación de flujo de efectivo, no prevemos catalizadores para la acción en el corto plazo. Fuentes: Bloomberg, Reportes de la compañía y estimaciones de Santander Central Hispano Investment. Datos en millones de dólares a menos que se especifique otro. USPV/ADR Utilidades sin partidas virtuales por ADR. Precios del 17 de julio de U.S. investors inquiries should be directed to Santander Central Hispano Investment at (212) Please refer to the back of report and footnotes for important disclosures.

2 Cemex OPORTUNIDADES DE INVERSIÓN La demanda de cemento en México se está recuperando más rápido de lo esperado. Durante el segundo trimestre de 2002, Cemex reportó sólidos incrementos de 10% en el volumen de ventas de cemento y de 16% en concreto premezclado. Aun cuando las comparaciones tuvieron el beneficio de que la Semana Santa cayó en el segundo trimestre de 2002 mientras que en 2001 cayó en el primer trimestre, la demanda de cemento fue mayor a la esperada, impulsada por la fuerte actividad del sector formal de vivienda. El volumen de cemento en México se incrementó 2% durante la primera mitad de 2002, haciendo que la compañía incremente su crecimiento estimado en volumen de 0% a 3.0% en 2002, en línea con nuestra estimación de 3.4% de crecimiento. Los agresivos programas de vivienda confirmados recientemente por el presidente Fox y las agencias de financiamiento a vivienda de interés social nos hacen pensar en una recuperación sostenible en los volúmenes de ventas en México. España continúa su tendencia positiva y la apreciación del euro ha beneficiado a Cemex. Durante el segundo trimestre de 2002, el volumen de cemento en España decreció 2% y el concreto premezclado se incrementó 2% año a año. Adicionalmente, los precios del cemento se incrementaron 2% en euros y 12% en dólares, compensando parcialmente los efectos negativos de las depreciaciones de las monedas en otras regiones. En España, la actividad en la industria de la construcción se ha desacelerado pero continúa creciendo por arriba de la actividad económica en general. Las obras públicas y vivienda continúan siendo los principales motores de la demanda de cemento, y se espera que las primeras se incrementen debido al acercamiento del próximo periodo electoral. El margen EBITDA alcanzó un sólido 32% durante el trimestre. La generación de flujo de efectivo libre continúa siendo fuerte y el objetivo de reducir la deuda no ha cambiado. A pesar de la contracción de 9% en EBITDA año a año reportada en el 2T02, el flujo de efectivo libre se incrementó un sólido 26% año a año llegando a US$378 millones. A pesar de la reciente desaceleración de la actividad económica global, el modelo de negocios de Cemex y la diversificación geográfica continúan produciendo una fuerte generación de efectivo. Del flujo de efectivo libre, US$269 millones fueron usados para pagar deuda. No obstante, la deuda neta decreció solo US$11 millones como resultado de movimientos cambiarios por la cantidad de US$184 millones y una prima de US$74 millones pagada por las ofertas de compra de las notas con vencimiento en 2006 y las acciones preferentes. Cemex continúa aplicando una importante proporción de su flujo de efectivo libre para reducir deuda y mantener sus razones de apalancamiento a niveles consistentes con su calificación de grado de inversión. Durante la tele conferencia del segundo trimestre de 2002, la compañía reiteró su intención de aplicar el 50% de su flujo de efectivo libre estimado para 2002 (US$550 millones) a la reducción de la deuda. 2

3 RIESGOS DE INVERSIÓN Nuestras preocupaciones sobre Venezuela se materializaron durante junio, y el panorama continúa complicado. La economía de dicho país está debilitándose rápidamente, reflejando la difícil situación política. En la última edición de nuestro reporte Dentro de Latinoamérica, del 1 de julio de 2002, nuestro economista para Venezuela, Alejandro Grisanti, revisó a la baja el crecimiento estimado del PIB de 2.6% negativo a 4.1% también negativo y el tipo de cambio de Bs1,183/US$ a Bs1,539/US$. Se espera que la inestabilidad política y económica impacte significativamente a la industria de la construcción. Adicionalmente, la huelga de la planta Pertigalete de Cemex, que representa el 70% de la capacidad total en dicho país, está entrando en su cuarta semana, y la resolución todavía es incierta. Actualmente, Cemex está usando toda la capacidad restante en Venezuela para satisfacer la demanda doméstica y abasteciendo las exportaciones (que tradicionalmente representan el 50% de las ventas) desde otras plantas de la red de Cemex. Basado en los factores anteriormente mencionados, hemos reducido nuestro EBITDA estimado para Venezuela de US$186 millones a US$161 millones, representando una contracción de 27% año a año. El incremento en precios en México fue menor al esperado. Durante el segundo trimestre de 2002, los precios promedio del cemento en México decrecieron 7% en pesos reales año a año y los precios del concreto premezclado cayeron 9%, cayendo mucho más que nuestra expectativa de precios planos en términos reales. De acuerdo con Cemex, la compañía pudo implementar incrementos nominales de 2.5% en promedio a partir de abril, por debajo del anuncio inicial de un incremento de 4.5%. La compañía también declaró que está satisfecha con el incremento y que no presionará por mayores alzas de precios en el futuro. La diferencias en el crecimiento regional de la demanda de cemento, viéndose la región norte más afectada por la desaceleración económica de E.U., explican el menor incremento en precios. Adicionalmente, la recuperación en el consumo de cemento está siendo impulsada principalmente por el sector formal de vivienda, que consume cemento a granel y tiene mayor poder de negociación que el segmento de construcción informal, y que se está viendo afectado por la desaceleración económica. El cambio en la mezcla granel/empacado también está afectando los precios promedio. Deuda y derivados. El alto apalancamiento y la complicada estructura financiera de Cemex hacen a la compañía más vulnerable a la actual inestabilidad cambiaria y de tasas de interés. El extenso uso de derivados podría crear también preocupaciones en el mercado. La compañía está involucrada en diferentes transacciones financieras de derivados, usando sus propias acciones y las de sus subsidiarias en contratos de forwards como fuente de financiamiento. Adicionalmente, la compañía usa swaps de tasas de interés para reducir el costo financiero y los riesgos asociados a las tasas flotantes. Finalmente, Cemex usa forwards y swaps de tipos de cambio para reducir su riesgo cambiario. A junio de 2002, la deuda sujeta de operaciones de derivados era US$8.1 billones. Los movimientos adversos en las tasas de interés y el tipo de cambio provocaron que el valor de mercado de las operaciones de derivados reflejara una pérdida de US$61 millones durante el 2T02. Aunque dicha pérdida es una partida no monetaria, no se materializará hasta el vencimiento de los contratos; no obstante, podría afectar adversamente los resultados trimestrales. Finalmente, debido a la complicada estructura de su deuda (ver la Figura 2), Cemex se ve afectado por la inestabilidad de los mercados cambiarios. Figura 1. Cemex Deuda sujeta a Instrumentos Derivados, Dic 01, Jun 02 (Millones de Dólares) Diciembre 2001 Junio 2002 Derivados de Acciones 1,396 1,400 Derivados de Tipo de Cambio 1,630 1,731 Derivados de Tasas de Interés 5,281 4,993 TOTAL 8,307 8,124 Fuentes: Reportes de la compañía y Santander Central Hispano Investment. 3

4 Cemex Figura 2. Cemex Deuda a Largo Plazo por Moneda a Dic (Millones de Dólares) Euros 8.0% Otras 0.2% Yenes Japoneses 17.4% Libras Egipcias 1.6% Dólares 72.9% VALUACIÓN Como resultado de la revisión a la baja de nuestras estimaciones, hemos reducido nuestro precio objetivo para cierre de año 2002 de US$34.00 por ADR a US$31.00 por ADR y reiterado nuestra recomendación de Mantener en la acción. Nuestra valuación está basada en una valuación de flujo de efectivo libre descontado manteniendo nuestras suposiciones de una tasa de descuento de 9.9%, una tasa de crecimiento terminal de 1.5% y una razón FV/EBITDA objetivo para 2002 de 7.3x. A nuestro nuevo precio objetivo, la acción ofrece un rendimiento potencial de 19% desde el nivel actual, similar al esperado para el IPC de México; por ello, reiteramos nuestra recomendación de Mantener Cemex. Al nivel actual, la acción cotiza a un FV7EBITDA estimado para 2002 de 6.7x, solo 3% por arriba del promedio de 6.5x tanto de Holcim como Lafarge y 15% por arriba del promedio de nuestra muestra internacional de compañías cementeras. Debido al impacto del crecimiento negativo en EBITDA en 2002, creemos que Cemex presenta una valuación justa en estos momentos. Figura 3. Cemex - Valuación de Flujo de Efectivo Libre Descontado, 2002E-2006E (Millones de Dólares) 2002E 2003E 2004E 2005E 2006E Valor Terminal EBIT 1,536 1,614 1,817 1,886 1,990 Impuestos Depreciación Inv de Capital Capital de Trabajo Flujo de Efectivo Libre 1,480 1,631 1,522 1,521 1,265 15,014 Valor Presente 1,480 1,484 1,259 1, ,357 Firm Value 15,593 Deuda Neta 5,798 Participación Minoritaria 825 Valor Accionario 8,970 Cap de Mkdo Actual. 7,653 Descuento 15% # de ADRs 289 Precio Obj. de la Acción 31.0 Precio Actual 26.0 Potencial de Incremento 19% 4

5 Figura 4. Tabla de Valuación de Compañías Cementeras Internacionales (Millones de Dólares) Cap de Mercado P/U 2002E P/U 2003E FV/EBITDA 2002E FV/EBITDA 2003E P/VL 2001 TCAC EBITDA (00-03E) Lafarge 12, % Holcim Ltd 8, % Heidelbergercement Ag 2, % APASCO 1, % Cimpor Cimentos De Portu. 2, % Lafarge North America 2, % Taiheiyo Cement corp 1, Siam Cement 3, % Sumitomo Osaka Cement Malayan Cement % Asia Cement Corp NS NS 0.9-6% Taiwan Cement Corp NS NS % Semen Gresik % Indocement Tunggal Prakar % Hanil Cement Co % Asia Cement Co Ltd % Promedio Total % CEMEX 7, % Premio (Desc) vs Prom -50% -33% 15% 26% 17% NS No significativo. Fuente: Santander Central Hispano Investment y JCF Group para las compañías internacionales. 5

6 Cemex UTILIDADES ESTIMADAS Hemos revisado nuestro EBITDA estimado para el año completo 2002 de US$2.22 billones a US$2.09 billones, principalmente como consecuencia de las revisiones en los tipos de cambio estimados para el peso mexicano y el bolívar Venezolano. Lo anterior, aunado al menor incremento en precios en México y a la huelga en Venezuela nos llevaron a reducir nuestro crecimiento estimado en EBITDA de una contracción de 2% año a año a una contracción de 7% en dólares. Nuestro equipo de economía revisó recientemente el tipo de cambio estimado para fin de año en México de P$9.40 por dólar a US$9.70 y del bolívar venezolano de Bs1,183/US$ a Bs1,539/US$. Respecto a Cemex México, hemos reducido el incremento estimado en precios de 4.5% a 2.5% debido a que el incremento en precios aplicado por la compañía en el segundo trimestre fue inferior al esperado. Adicionalmente, estamos reduciendo nuestro volumen de ventas domésticas de cemento en Venezuela de una contracción de 7% a 15% negativo y el crecimiento de las exportaciones de 3% positivo a 12% negativo. La reducción en las ventas domésticas refleja la revisión a la baja del crecimiento estimado del PIB venezolano de 2.6% negativo a 4.1% negativo. La reducción en las ventas de exportación atiende a que la producción total de Venezuela está siendo ahora canalizada al mercado local debido a la huelga de la planta Pertigalete y a que las exportaciones han sido canceladas. En resumen, nuestro pronostico actual es una contracción de 27% en EBITDA en Venezuela para el año completo 2002, mayor que nuestro pronóstico anterior de una contracción de 15%. Figura 5. Cemex Estimaciones Revisadas, 2002E-2003E (Millones de Dólares) Antigua Antigua Actual Actual Cambio Cambio Crecimiento Crecimiento 2002E 2003E 2002E 2003E 2002E 2003E 2002E 2003E Ventas 6,862 7,013 6,628 6,981-3% 0% -4% 5% EBITDA 2,221 2,425 2,091 2,245-6% -7% -7% 7% Margen EBITDA 32.4% 34.6% 31.6% 32.2% Utilidad Neta 1, % -20% -21% 4% Como consecuencia de la revisión a la baja del EBITDA, estamos disminuyendo también nuestro flujo de efectivo libre estimado para el año completo 2002 de US$1.16 billones a US$1.02 billones, una reducción de 11% en comparación con A pesar del menor EBITDA, la generación de flujo de efectivo libre continúa fuerte, y la compañía confirmó su intención de usar el 50% de su flujo de efectivo libre de 2002 para reducir deuda y mantener su apalancamiento en niveles confortables. Considerando las adquisiciones de Puerto Rico Cement y Trinidad Cement por US$250 millones y US$338 millones, respectivamente, estimamos que Cemex podrá reducir su deuda neta US$296 millones en 2002 para finalizar el año con una razón deuda neta/ebitda de 2.8x, la cual es ligeramente superior al nivel alcanzado a finales de 2001, y con una razón de cobertura de intereses de 6.0x. Sin embargo, si Cemex realizara adquisiciones durante la segunda mitad de 2002, la reducción de la deuda neta sería menor. En nuestra opinión, las razones de apalancamiento y cobertura estimadas deberán permitir a Cemex mantener su grado de inversión sin cambios. Sin embargo, pensamos que la reducción de la deuda sería un catalizador menos importante para la acción durante la segunda mitad del año. 6

7 Figura 6. Cemex - Flujo de Efectivo Libre, E (Millones de Dólares) E 2003E EBITDA 2,018 2,256 2,091 2,245 Intereses Netos Pagados Inv. de Capital (Capex) Incremento (Decr.) en Capital de Trabajo Impuestos Dividendos Preferentes Anti-dumping Otros Gastos en Efectivo Flujo de Efectivo Libre (a) 921 1,145 1,019 1,121 % Cambio AaA 7% 24% -11% 10% Inversiones Financieras (b) 3, * 1,000 Recompra de Acciones (C) Cambio en Deuda Neta (a-b-c) 2,318-1, Deuda Neta / EBITDA * Inversiones Financieras en 2002 incluyen US$250 millones en Puerto Rico Cement, US$338 millones en Trinidad y US$2,153 millones debido al impacto de las pérdidas cambiarias y otras adquisiciones. Figura 7. Cemex - Deuda Neta / EBITDA (veces), 4T00-4T03E T00 1T01 2T01 3T01 4T01 1T02 2T02 3T02 4T02 1T03 2T03 3T03 4T

8 Cemex Figura 8. Cemex - Supuestos Operativos por País, E (En Dólares) E 2003E México Volumen de Cemento 5.5% -7.6% 3.4% 4.5% Volumen de Concreto Premezclado 13.4% -2.9% 6.7% 5.8% Volumen de Exportación 1.2% -8.6% -7.7% 2.0% Precio del Cemento Precio del Concreto Premezclado Precio de Exportación Estados Unidos Volumen de Cemento 26.9% 179.5% -0.9% 1.0% Volumen de Concreto Premezclado 19.8% 80.8% 3.3% 0.0% Precio del Cemento Venezuela / DR Volumen de Cemento 2.0% 5.8% -14.9% 5.0% Volumen de Concreto Premezclado -10.6% -6.7% -13.4% 7.0% Volumen de Exportación -2.8% -17.5% -12.5% 10.0% Precio del Cemento Precio del Concreto Premezclado Precio de Exportación Colombia Volumen de Cemento 8.9% -8.1% -2.5% 4.0% Volumen de Concreto Premezclado 41.3% -8.4% -6.2% 5.0% Precio del Cemento Precio del Concreto Premezclado España Volumen de Cemento 12.3% 3.7% 1.8% 2.0% Volumen de Concreto Premezclado 13.6% 5.3% 4.2% 3.0% Volumen de Exportación -59.9% -43.7% -0.1% 1.5% Precio del Cemento Precio del Concreto Premezclado Precio de Exportación

9 Figura 9. Cemex - Ventas y EBITDA por País, E (Millones de Dólares) País 2001 Crecimiento 2002E Crecimiento 2003E Crecimiento México Ventas 2,682-1% 2,593-3% 2,713 5% EBITDA 1,234-4% 1,194-3% 1,260 5% Margen EBITDA 46.0% 46.1% 46.4% Estados Unidos Ventas 1, % 1,855-1% 1,886 2% EBITDA % 485-3% 445-8% Margen EBITDA 26.8% 26.2% 23.6% Venezuela / DR Ventas 624-6% % % EBITDA 220-2% % % Margen EBITDA 35.3% 37.0% 38.8% Colombia Ventas 216 5% 200-7% 201 0% EBITDA % 120-9% 129 8% Margen EBITDA 61.1% 60.0% 64.2% CA y Caribe Ventas % % 234 5% EBITDA 69 31% 72 5% 81 11% Margen EBITDA 25.3% 32.4% 34.4% España Ventas 848-1% 863 2% 880 2% EBITDA % 256 6% % Margen EBITDA 28.6% 29.7% 32.5% Filipinas Ventas % 153 1% 158 3% EBITDA 19-40% 28 46% 32 13% Margen EBITDA 12.8% 18.4% 20.2% Egipto Ventas % 136-4% 140 3% EBITDA 55-31% 62 14% 67 7% Margen EBITDA 38.9% 46.1% 47.5% Intercompañías Ventas % % 176 3% EBITDA (214) -1% (288) 35% (284) -2% TOTAL Ventas 6,931 23% 6,628-4% 6,981 5% EBITDA 2,259 11% 2,091-7% 2,245 7% Margen EBITDA 32.6% 31.6% 32.2% 9

10 Cemex RESULTADOS DEL SEGUNDO TRIMESTRE DE 2002 El pasado 15 de julio, Cemex reportó resultados del segundo trimestre de 2002 que fueron superiores a nuestro conservador pronóstico pero inferiores al consenso del mercado y a los estimados de la compañía. Las ventas de US$1.74 billones fueron ligeramente inferiores a los US$1.80 billones estimados por Cemex. El EBITDA de US$555 millones, estuvo en línea con nuestra expectativa, pero por debajo de la guía de la compañía y del consenso de US$570 millones. En nuestra opinión, la depreciación del peso mexicano y del bolívar venezolano en junio, aunada a los resultados por debajo de lo esperado en E.U., fueron las principales razones por las que la compañía no alcanzó sus pronósticos trimestrales. La UPADR fue US$0.25, superior a nuestra conservadora estimación de US$0.15 pero muy por debajo del consenso de US$0.40. El aspecto positivo fue que el flujo de efectivo libre llegó a US$378 millones, 26% superior año a año y por arriba de nuestras expectativas de US$302 millones. Aproximadamente US$278 millones de este flujo de efectivo libre fueron usados para reducir deuda. Mientras que los volúmenes de cemento y concreto premezclado en México se incrementaron 10% y 16%, respectivamente, año a año, los precios promedio fueron la sorpresa negativa del trimestre, decreciendo 7% y 9%, respectivamente, en términos reales. Estas cifras estuvieron por debajo de nuestra expectativa de precios estables en términos reales y contrarios al plan de la compañía de incrementar 4.5% sus precios a partir de mayo. La otra sorpresa negativa fue el 8% de decremento en las ventas en Estados Unidos, el cual estuvo por debajo de nuestra expectativa de 1% de decremento, debido a la débil demanda de cemento en los segmentos de construcción industrial y comercial. En los países restantes, los resultados estuvieron ligeramente por arriba de las expectativas. La sorpresa positiva fue el sólido margen EBITDA de 32% en España, gracias a que las operaciones se beneficiaron del 2% de incremento en precios en euros y el 12% de incremento en términos de dólar. En Venezuela, el volumen de ventas se vio afectado por la fuerte contracción de la actividad económica y por la depreciación del bolívar; sin embargo el margen EBITDA de Venezuela permaneció en un sólido 40%, el cual fue superior a nuestro 35% estimado. De acuerdo con Cemex, la huelga en la planta de Pertigalete no ha afectado el abastecimiento de cemento al mercado doméstico, y las exportaciones de Venezuela han sido cubiertas desde otros países de la red de Cemex. La substitución de ventas de exportación por ventas domésticas también contribuyó a la mejoría en los márgenes de Venezuela. Figura 10. Cemex - Ventas por Región (Millones de Dólares) 2T02 1T02 Crecim TaT 2T01 Crecim AaA México % % Estados Unidos % % Venezuela / DR % % Colombia % % CA y Caribe % % España % % Filipinas % % Egipto % % Eliminaciones y Otros % 34.7 NA CONSOLIDADO 1, , % 1, % Fuente: Reportes de la compañía. 10

11 Figura 11. Cemex - EBITDA por Región (Millones de Dólares) 2T02 1T02 Crecim TaT 2T01 Crecim AaA México % % Estados Unidos % % Venezuela / DR % % Colombia % % CA y Caribe % % España % % Filipinas % % Egipto % % Eliminaciones y Otros % % CONSOLIDADO % Fuente: Reportes de la compañía. Figura 12. Cemex - Margen EBITDA por Región (Millones de Dólares) 2T02 1T02 2T01 México 46.9% 45.6% 46.9% Estados Unidos 26.1% 22.8% 27.0% Venezuela / DR 40.3% 35.0% 38.6% Colombia 59.5% 59.9% 61.2% CA y Caribe 32.1% 31.6% 28.7% España 32.0% 26.5% 29.0% Filipinas 18.2% 18.1% 19.3% Egipto 37.6% 44.6% 33.1% CONSOLIDADO 31.9% 30.1% 33.7% Fuente: Reportes de la compañía. 11

12 Cemex ESTADOS FINANCIEROS EN DÓLARES Figura 13. Cemex - Balance General, E (Millones de Dólares) E 2003E Activo Total 15,759 16,230 15,975 15,775 Activo Circulante 2,005 2,319 2,450 2,559 Efectivo y Valores Cuentas por Cobrar (Clientes) Otras Cuentas por Cobrar Inventario Otros Activos Circulantes Cuentas por Cobrar Inversiones en Subs. y Asoc Otras Inversiones Propiedad, Planta y Equipo 9,034 8,940 8,837 8,669 Activo Diferido 3,903 4,260 3,985 3,826 Otros Activos Cuentas por Pagar Prestamos Bancarios 2, Otros Pasivos a Corto Plazo 1,157 1,249 1,110 1,156 Total Pasivo a Corto Plazo 3,920 2,347 2,146 2,220 Préstamos Bancarios LP 1,129 2,088 1,838 1,838 Otros Préstamos 1,580 2,257 2,446 2,545 Préstamos Diferidos 1,328 1,155 1, Otros Pasivos Pasivo Total 6,611 7,078 7,291 7,248 Capital Accionario 7,649 8,152 8,184 8,027 Participación Minoritaria 3,898 2,975 2,656 2,225 Participación Mayoritaria 5,251 6,177 6,028 6,302 12

13 Figura 14. Cemex - Estado de Resultados, E (Millones de Dólares) E 2003E Ventas 5,621 6,923 6,628 6,981 Costo de Ventas sin Depreciación 2,765 3,292 3,153 3,189 Utilidad Bruta 2,856 3,631 3,475 3,644 Margen Bruto % Depreciación Gastos de Operación 826 1,376 1,384 1,400 Utilidad de Operación 1,654 1,653 1,536 1,614 Margen de Operación % EBITDA 2,030 2,256 2,091 2,245 Margen EBITDA Intereses Ganados Intereses Pagados Intereses Netos Pérdida Cambiarias (Ganancia) Repomo Costo Integral de Financiamiento Utilidad Después de CIF 1,488 1,718 1,462 1,508 Otros Gastos Utilidad Antes de Impuestos 1,246 1,501 1,158 1,194 ISR Utilidades de Subs. No Consolidadas Ut. Antes de Participación Minoritaria 1,077 1,331 1,021 1,059 Participación Minoritaria Utilidad Neta 999 1, Margen Neto % Utilidad Normalizada Tasa de Impuestos 16% 13% 14% 14% Flujo de Efectivo 1,099 1,344 1,299 1,385 UPADR Figura 15. Cemex Flujo de Efectivo, E (Millones de Dólares) 2000E 2001E 2002E 2003E EBITDA 2,018 2,256 2,091 2,245 Intereses Netos Impuestos en Efectivo y Dividendos Preferentes Anti-dumping Otros Egresos en Efectivo Incremento (Decremento) en Capital de Trabajo Efectivo Generado por Operación 1,272 1,632 1,397 1,561 Inv de Capital, (Mantenimiento) Inv de Capital (Expansión) 3, ,000 Cambio en Capital Cambio en Deuda 2, Cambio en Efectivo Disponible Efectivo al Inicio del Periodo Efectivo al Final del Periodo

14 Cemex ESTADOS FINANCIEROS EN PESOS Figura 16. Cemex - Balance General, E (Millones de Pesos) E 2003E Activo Total 151, , , ,018.9 Activo Circulante 19, , , ,820.5 Efectivo y Valores 2, , , ,283.5 Cuentas por Cobrar (Clientes) 6, , , ,074.7 Otras Cuentas por Cobrar 2, , , ,359.6 Inventario 6, , , ,603.5 Otros Activos Circulantes , , ,499.2 Cuentas por Cobrar 1, , , ,918.7 Inversiones en Subs. y Asoc. 5, , , ,082.3 Otras Inversiones Propiedad, Planta y Equipo 86, , , ,088.1 Terrenos y Edificios 37, , , ,002.4 Planta y Maquinaria 103, , , ,628.3 Depreciación Acumulada 63, , , ,035.5 Construcciones en Proceso 5, , , ,139.7 Activo Diferido 37, , , ,109.3 Otros Activos Pasivo Total 78, , , ,157.9 Pasivo a Corto Plazo 37, , , ,535.1 Cuentas por Pagar 5, , , ,600.6 Prestamos Bancarios 21, , , ,284.7 Bonos Impuestos por Pagar 0.0 1, , ,440.9 Otros Pasivos a Corto Plazo 11, , , ,208.8 Pasivo a Largo Plazo 26, , , ,519.1 Préstamos Bancarios LP 10, , , ,829.1 Bonos LP Otros Préstamos 15, , , ,690.0 Préstamos Diferidos 12, , , ,731.3 Otros Pasivos 1, , , ,372.5 Capital Accionario 73, , , ,861.0 Participación Minoritaria 23, , , ,731.1 Participación Mayoritaria 50, , , ,

15 Figura 17. Cemex - Estado de Resultados, E (Millones de Pesos) 2000E 2001E 2002E 2003E Ventas 54, , , ,280.4 Costo de Ventas sin Depreciación 26, , , ,931.6 Utilidad Bruta 27, , , ,348.8 Margen Bruto % Depreciación 3, , , ,823.1 Gastos de Operación 7, , , ,081.1 Utilidad de Operación 15, , , ,444.6 Margen de Operación % EBITDA 19, , , ,267.7 Margen EBITDA Intereses Ganados Intereses Pagados 4, , , ,126.2 Intereses Netos 4, , , ,881.7 Pérdida Cambiarias (Ganancia) , , Repomo -2, , , ,764.5 Costo Integral de Financiamiento 1, Utilidad Después de CIF 14, , , ,628.2 Otros Gastos 2, , , ,043.4 Utilidad Antes de Impuestos 11, , , ,584.8 ISR 1, , , ,594.6 Utilidades de Subs. No Consolidadas Gastos Extraordinarios (Ganancias) Ut. Antes de Participación Minoritaria 10, , , ,269.5 Participación Minoritaria , Utilidad Neta 9, , , ,382.9 Margen Neto % Flujo de Efectivo 10, , , ,140.7 UPA Figura 18. Cemex Flujo de Efectivo, E (Millones de Pesos) E 2003E EBITDA 19,418 20,685 20,287 22,884 Intereses Netos 4,232 3,402 2,644 3,029 Impuestos en Efectivo y Dividendos 1,779 2,236 2,229 Preferentes Anti-dumping Otros Egresos en Efectivo ,020 Incremento (Decremento) en Capital de , Trabajo Efectivo Generado por Operación 12,241 14,962 13,553 15,913 Inv de Capital, (Mantenimiento) 3,377 4,466 3,667 4,486 Inv de Capital (Expansión) 31,164 1,006 7,188 10,195 Cambio en Capital ,447 Cambio en Deuda 20,833-8,106-1,902 1,650 Cambio en Efectivo Disponible -1,466 1, Efectivo al Inicio del Periodo 3,140 2,825 4,155 4,284 Efectivo al Final del Periodo 2,964 3,928 4,076 4,502 15

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