Fondo Inmobiliario Panamá Revisión Semestral Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA Siglo XXI No Diversificado Calificaciones Sesión Ordinaria del Consejo de Calificación No. 071-2010 del 10 de noviembre de 2010 Consejo Ordinario de Clasificación:17/09/2008 F XXI Actual Actual Calificación EAA-(slv) FII 3+(pan) Emisor calificado desde el 25 de julio del 2007 Analistas Rodrigo Contreras, DIrector (506) 2296-9182 rodrigo.contreras@fitchratings.com Allan Lewis, Director Asociado (506) 2296-9182 allan.lewis@fitchratings.com Reportes Relacionados Reporte Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA, disponible en: www.fitchcentroamerica.com. Reportes de Fondos Financieros Administrados por VISTA SFI, disponible en: www.fitchcentroamerica.com. Reporte de Riego Soberano de Costa Rica, disponible en: www.fitchcentroamerica.com Resumen La calificación del Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA Siglo XXI No Diversificado (F XXI o Fondo) se fundamenta en la estabilidad de los ingresos del Fondo, producto de la buena calidad de los inmuebles y de los principales inquilinos, así como la adecuada gestión inmobiliaria. El nivel de concentración del portafolio, la resistencia del Fondo ante escenarios de sensibilización aplicados, las perspectivas del ambiente operativo y la poca maduración de la industria y su respectivo marco regulatorio son considerados limitantes de la calificación. La calificación en Panamá considera los riesgos existentes en la colocación de valores en una nación con una calificación de techo país superior a la de Costa Rica. Factores Claves de la Calificación Actualmente, Vista Sociedad Administradora de Fondos de Inversión, S.A. (Vista SFI) enfrenta un procedimiento administrativo abierto por la Superintendencia General de Valores (SUGEVAL) por posibles faltas a la normativa que regula el mercado de valores costarricense. Fitch considera que la no definición del estado actual del proceso impide determinar de manera apropiada una acción sobre la calificación. No obstante, dado que la calificación considera tanto la calidad del portafolio como de la administración, un fallo que compruebe el incumplimiento de normativa por parte de Vista SFI, y en función de su resultado, podría afectar negativamente la calificación. La estrategia de inversión del Fondo ha puesto su énfasis en la generación de flujos estables de efectivo a partir de la compra de inmuebles bien ubicados y ocupados en su mayoría por entidades estatales y empresas reconocidas. El portafolio lo componen: edificios de oficinas multi-inquilinos, bodegas y áreas comerciales. Las rentas de los principales inmuebles se encuentran acordes con los promedios de mercado. Los inmuebles que integran la cartera poseen características competitivas en sus respectivos segmentos. Los mismos poseen un buen estado de conservación, así como ubicaciones y condiciones acordes a su vocación. El área arrendable total del portafolio es de 82,214 m 2, de la cual está arrendada cerca de un 86%, con un valor total en libros de US$50.1 millones (septiembre 2010). Los principales inmuebles son edificios de oficinas, complejos de bodegas y supermercados ubicados en el Gran Área Metropolitana. Históricamente, el nivel de ocupación de F XXI ha sido menor al promedio de la industria; sin embargo, este no ha tenido un impacto significativo sobre la generación de ingresos. Esta desocupación se ha dado fundamentalmente en bodegas. Los niveles de concentración del Fondo representan una limitante a la calificación, a pesar de que el mayor arrendatario (Instituto Costarricense de Electricidad, ICE, que aporta un 25% de las rentas totales y calificado AAA(cri) por Fitch) es considerado de alta calidad y estable. Los otros mayores aportantes de ingresos al Fondo son Grupo Servica (19%) y Corporación Megasuper (14%), reconocidas empresas locales. La versatilidad de los inmuebles, la adecuada calidad de sus principales inquilinos, así como las coberturas ante desocupación anticipada de algunos de los mayores arrendatarios (particularmente, Corporación Megasuper) son apreciadas como atenuantes de los niveles de concentración. Las oficinas y áreas comerciales se ven expuestos a contratos de arrendamiento con bajas barreras de salida determinadas por las condiciones del mercado local y por la relativamente baja dependencia de los inquilinos a los inmuebles. No obstante, la demanda de espacios de oficinas, así como la ubicación de los edificios favorece la permanencia de inquilinos en estos inmuebles. Se considera que la administración cuenta con suficiente experiencia en la definición y ejecución de la estrategia de inversión inmobiliaria y la administración de propiedades. www.fitchcentroamerica.com Noviembre 10, 2010
Acontecimientos Recientes En octubre 2010, el Fondo de Inversión Inmobiliario Vista Siglo XXI No Diversificado (F XXI o Fondo) adquirió un estacionamiento ubicado en una zona franca. El área arrendable total de dicho estacionamiento es de 5,070.22 m 2, con un costo de adquisición de aproximadamente US$990,000. Por la naturaleza de este inmueble, el mismo presentará una ocupación de un 100% y, de acuerdo a datos a septiembre 2010, se estima que la propiedad represente menos de un 2% del valor total en libros del portafolio de F XXI, por lo que Fitch considera que no tendrá un impacto significativo en la generación de ingresos. Perfil del Fondo Hasta la fecha, el Fondo ha emitido cerca del 61% de su capital autorizado (US$75 millones). El Fondo se encuentra registrado en las Bolsas de Valores de Costa Rica y Panamá. Hasta la fecha, este Fondo no tiene deuda contratada. F XXI es un de fondo de ingreso cerrado, que reparte sus beneficios netos mensualmente. Perspectiva del Fondo Se estima una reactivación económica paulatina en Costa Rica para el presente año; no obstante, la SAFI no tiene planificado la comercialización de inmuebles importantes. El Fondo ha estado experimentando presiones sobre la ocupación de alguno de sus inmuebles, particularmente bodegas, aunque esto no ha repercutido sustancialmente sobre la generación de ingresos. Fitch considera que, a diferencia del año pasado, las relativamente mejores perspectivas del ambiente operativo podría facilitarle ocupar nuevamente estas propiedades en el corto plazo; por lo que estará pendiente de medidas adicionales que se lleven a cabo. De manera similar a otros fondos inmobiliarios, Fitch considera que el Fondo se enfrenta a una relativamente mayor dificultad para obtener recursos financieros mediante mercado de capitales como efecto de restricciones de liquidez, así como a la expectativa del mercado sobre el desarrollo y resultados del proceso administrativo. Actualmente, el Fondo no ha contratado deuda; sin embargo, no se descarta recurrir a este tipo fondeo en el corto plazo para capital de trabajo. Estrategia de Inversión La estrategia de inversión de la administración para el F XXI ha logrado constituir un portafolio equilibrado y competitivo, con una estructura de ingresos estable soportada por la calidad de sus principales inquilinos (ICE, Grupo Servica y Megasuper) y áreas arrendables versátiles y bien ubicadas. Los inmuebles que actualmente posee el Fondo son ocupados por entidades estatales autónomas (principalmente, el Instituto Costarricense de Electricidad ICE, calificado AAA(cri) por Fitch), oficentros, complejos de bodegas y áreas comerciales. 2 Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA Siglo XXI No Diversificado Noviembre 2010
Portafolio de Propiedades Calidad de los Inmuebles Los 17 inmuebles que componen la cartera poseen características competitivas en sus respectivos segmentos, evidencian un adecuado estado de conservación, así como ubicaciones y condiciones acordes con su vocación. El área arrendable total del portafolio es de 82,214 m 2, de la cual está arrendada cerca de un 86% a septiembre 2010, con un valor en libros total de US$50.06 millones. Ingresos Por Tipo de Inmueble (Ene.-Sept. 2010) Oficinas 55.8% Bodegas 29.8% Ingresos Por Inmueble (Ene.-Sept. 2010) Bodegas Coyol 17.9% Oficentro La Virgen 9.8% Bodegas Luz Caribeña 7.8% Torre Z 7.5% Supermerca dos 8.7% Comercio 5.7% Edificio 2X1 15.4% Otros 41.6% Fuente: Elaboración propia con información proporcionada por Vista SFI y SUGEVAL. En cuanto al área arrendable respecta, tanto los inmuebles de bodegas como de oficinas ocupan la mayor proporción de área del Fondo, un 47% y un 30% respecrtivamente; sin embargo, la mayor parte de los ingresos es aportado por las oficinas (56%). Los diversos inmuebles ocupados por un solo inquilino representan un 44% de los ingresos totales, siendo fudamentalmente oficinas ocupadas por el Instituto Costarricense de Electricidad (ICE), bodegas de una firma dedicada a logística (Grupo Servica), así como establecimientos para supermercados atendidos por Corporación Megasuper. Los inmuebles multi-inquilinos (particularmente oficentros) están ocupados por 36 arrendatarios. Diversificación El portafolio del F XXI se caracteriza por concentración por inquilinos en el ICE, entidad que ocupa inmuebles de oficinas y bodegas. Tanto ICE como Grupo Servica y Corporación Megasuper (que ocupa 4 inmuebles) representan participaciones individuales de ingreso total mayores a un 10%. Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA Siglo XXI Mayores Inquilinos Inquilino % de Renta Total ICE 25.2% Industria Electricidad y Telecomunicaciones Grupo Servica 18.5% Logistica Megasuper 13.6% Ventas al Detalle Facio & Cañas 7.2% Servicios Legales Servicios Banco Popular 6.0% Financieros Total 70.5% Fuente: Elaboración propia con información proporcionada por Vista SAFI. Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA Siglo XXI No Diversificado Noviembre 2010 3
Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA Siglo XXI Ingresos por Actividad Económica Electricidad y Telecomunicaciones 21.2% Logística y Transporte 21.5% Comercio 17.2% Servicios Financieros 7.6% Servicios Legales 7.6% Otros 24.9% Total 100% Fuente: Elaboración propia con información proporcionada por VISTA SFI Los cinco mayores arrendatarios son considerados de calidad, siendo que en conjunto aportan un 71% de los arrendamientos totales del portafolio. El ICE, Grupo Servica, Megasuper y Banco Popular evidencian una relativa dependencia a los inmuebles que ocupan, producto de la ubicación y características de los mismos. 36 inquilinos aportan en conjunto cerca de un 29% de las rentas totales y ninguno representa individualmente más de un 5% del total. Recientemente, el Fondo ha formalizado el alquiler de un área de oficinas importante con una entidad estatal que le podría permitir diluir la concentración y dependencia existentes actualmente con el ICE dado el monto significativo de la renta. En el corto plazo, Fitch estará monitoreando el desempeño de este inquilino a la luz de la calidad del inquilino, la dependencia sobre el inmueble y la importancia dentro de la estructura de ingresos del Fondo que podría conllevar beneficios. Fitch estima que la diversificación de ingresos por actividad económica es adecuada, siendo que las 5 mayores industrias aportan cerca de un 75% de los ingresos totales. El peso de los principales inquilinos en el portafolio influye de manera determinante en la distribución y diversificación de ingresos por actividad económica. Adicionalmente, el nuevo inquilino (ver párrafo anterior) también podría traer beneficios al reducir la ciclicidad económica del Fondo (institución de naturaleza judicial). La versatilidad de las áreas de oficinas y bodegas es un factor amortiguador de las concentraciones del portafolio. Capacidad de Generación de Flujos El portafolio del F XXI posee una capacidad de generación de flujos de efectivo estimada como estable, sustentada en las características de sus inmuebles, la calidad de los principales inquilinos y su dependencia de los edificios que ocupan. Vencimiento de Contratos de Alquiler Porcentaje de Rentas que Aportan - Sept. 2010 Sin Vencimiento - de 3 años -5 años, +/= 3 años -10 años, + de 5 años Original Portfolio Maturity Profile (As + of de October 10 Años 2, 1998) Actual 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 Fuente: Elaboración propia con información proporcionada por Vista SAFI. Los contratos de arrendamiento de los principales inquilinos poseen fechas de vencimiento mayores a 5 años (a partir de septiembre 2010). El Fondo y el ICE poseen convenios de arrendamiento de plazo indefinido, mientras que los otros principales arrendatarios poseen contratos con vencimientos entre 3 y 5 años. De estos últimos, algunos poseen sustanciales coberturas de protección para el Fondo ante eventos de desocupación anticipada (entre 11 y 6 meses de arrendamiento en el caso de Megasuper). Los inmuebles ocupados por los principales inquilinos son muy importantes para la operación de los mismos. 4 Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA Siglo XXI No Diversificado Noviembre 2010
Niveles de Ocupación F F XXI Promedio del Sector 102 99 96 93 90 87 84 81 78 75 I 05 II 05 III 05 05 I 06 II 06 III 06 06 I 07 II 07 III 07 07 I 08 II 08 III 08 08 I 09 II 09 III 09 09 I 10 II 10 III 10 Fuente: Elaboración propia en base a información de SUGEVAL. Partiendo desde septiembre 2010, aproximadamente un 68% de los arrendamientos recibidos se originan en contratos de alquiler con plazos de vencimiento relativamente cortos (menos de 5 años) y coberturas por desocupación anticipada de hasta 3 meses de renta, similar a las existentes en los segmentos de oficinas y bodegas. Mientras que los arrendamientos con vencimiento mayor a 10 años (21%) corresponden los inmuebles ocupados por el ICE y la CCSS. Históricamente, los niveles de ocupación de F XXI se han mantenido en niveles más bajos con respecto al promedio de mercado, acentuándose dicha diferencia en aquellos trimestres más recientes como resultado de la crisis. A septiembre 2010, la ocupación del Fondo alcanza un 86%, influido principalmente por la desocupación total de un par de bodegas (área arrendable total aproximada de 9,340 m 2 ). No obstante, el impacto de esta desocupación sobre la generación de flujo de efectivo no ha sido tan importante ya que las mayores proporciones de ingresos del Fondo provienen de los inquilinos ancla y de los inmuebles de oficinas. Las áreas arrendables actualmente desocupadas rondan un 14% del total. A partir de agosto 2008, se estableció la política de registrar reservas por morosidad en pago de alquileres, en un 0.5% de los ingresos mensuales registrados contablemente. A septiembre 2010, la reserva para pérdidas por rentas alcanzó US$130,000, un 45% del monto total de alquileres por cobrar. A septiembre 2010, los alquileres por cobrar morosos (mayor a 30 días) ascienden a un 5.6% de los alquileres totales por cobrar (septiembre 2009: 36%). La morosidad mayor a 90 días alcanzó un 1.2% a septiembre 2010 (septiembre 2009: 4.6%). Fitch considera que el nivel de desocupación mostrados por el Fondo podría haber alcanzado su máximo dada la situación negativa del entorno operativo interno y externo. No obstante, la generación de ingresos no se ha visto afectada negativamente de manera importante ya que los ingresos cayeron un 3% al comparar los primeros 3 trimestres de los años 2010 y 2009. Fitch continuará monitoreando el comportamiento de la desocupación a la luz de un ambiente relativamente más benigno para el sector. Sensibilidad de los Rendimientos En este análisis Fitch verifica la resistencia de los retornos del portafolio ante escenarios de sensibilización hipotéticos. Se realizan dos tipos de pruebas, la primera se relaciona con la concentración del fondo. Se simula el efecto que tendría sobre los rendimientos del portafolio la salida de los tres mayores inquilinos. Se consideran los arrendatarios que Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA Siglo XXI No Diversificado Noviembre 2010 5
ocupan un inmueble o varios que interactuen y que formen un complejo o una sola unidad. En el segundo escenario se modelan reduciones de los ingresos de alquiler. Las pruebas reflejan el impacto inmediato que los eventos simulados tendrían sobre el portafolio, sin considerar los mecanismos de cobertura que tienen los contratos de alquiler. El efecto en el mediano y largo plazo sobre el portafolio está determinado por la calidad de los inmuebles y su capacidad de ser ocupados nuevamente con una tasa de capitalización similar o mayor. El portafolio evidencia una vulnerabilidad importante a la salida de los mayores arrendatarios (ICE, Grupo Servica y Corporación Megasuper). El modelo ensaya salidas de arrendatarios que ocupan un inmueble o varios que interactuen y que formen un complejo o una sola unidad. La sensibilidad mostrada por el F XXI ante reducciones en los niveles de rentas es similar al promedio del resto de los fondos calificados por Fitch. Las reducciones de los canones de renta podrían ocurrir ante escenarios económicos adversos regionales y nacionales, tales como contracciónes económicas o incremento de la competencia, entre otros. Modelo de Sensibilización Factor de Concentración - Dependencia de Inquilinos Modelo de Sensibilización Factor de Sensibilización - Reducción de rentas Base Sale 2do mayor Inquilino Sale mayor Inquilino Sale 3er mayor Inquilino Base Reducción 20% Reducción 10% Reducción 5% 11 11 9 9 7 7 5 NOI/ NAV FFO/NAV 5 NOI/ NAV FFO/NAV Administración del portafolio Vista Sociedad Administradora de Fondos de inversión, S.A. (Vista SFI) contrato a una compañía especializada (La Herradura, S.A.) para que se encargue de las actividades de administración directa de los inmuebles, tales como el mantenimiento inmobiliario, la cobranza de arrendamientos, remodelaciones y mercadeo/comercialización de locales desocupados. Dicha empresa también asesora a la administración en cuanto a planes para agregar valor a los inmuebles. La Herradura, S.A. es una empresa con amplia trayectoria en la construcción, administración y comercialización de bienes raíces en Costa Rica. Organización del Fondo Administración. La administración de F XXI es realizada por Vista SFI, una de las primeras sociedades administradoras de inversión en Costa Rica (fundada en el año 1996). A la fecha, cuenta con cinco fondos de inversión en operación inscritos ante la SUGEVAL, de los cuales dos son inmobiliarios y el resto son fondos financieros. Los fondos inmobiliarios representan cerca de un 97% de los ingresos totales de VISTA SFI. 6 Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA Siglo XXI No Diversificado Noviembre 2010
Vista SFI está normada por la Ley Reguladora del Mercado de Valores y es supervisada/regulada por la SUGEVAL. Su capital social asciende a la suma de 300 millones a septiembre 2010 y pertenece en un 90% a Corporación ACOBO, S.A. (CA). CA es un grupo financiero costarricense que controla el 100% de ACOBO Puesto de Bolsa S.A., Administradora Grupo ACOBO S.A., Inmobiliaria ACOBO S.A. y un 25% de Financiera ACOBO S.A. Gobierno Corporativo Junta Directiva. La Junta Directiva de Vista SFI se compone de 4 miembros, que poseen una importante experiencia empresarial, financiera y bursátil. Esta Junta Directiva es la responsable de dictar, aprobar y reformar todas la políticas y procedimientos a aplicar en todos los fondos. Comité de Inversiones. F XXI posee un Comité de Inversiones compuesto por tres miembros, de los cuales uno es independiente de Vista SFI. Este comité se reúne semanalmente para analizar el desempeño de los inmuebles, revisar la estrategia del Fondo y las tendencias del mercado inmobiliario. Respetando las condiciones para la inversión establecidas por la Junta Directiva, el Comité posee una política de inversión centrada en la compra de inmuebles con adecuada infraestructura en zonas caracterizadas como aptas para obtener potenciales plusvalías y elevada demanda por parte de inquilinos. Comité de Valoración. Para apoyar en lo relacionado a la valoración y justificaciones detrás del precio de las participaciones de los fondos, Vista SFI cuenta con este comité, el cual se compone de 4 miembros. Comité de Riesgos. Vista SFI cuenta con un Comité de Riesgos de tipo corporativo (a nivel del grupo), y está integrado por 6 miembros, de los cuales uno es independiente. Los miembros son: Presidente y Secretario de la Junta Directiva del grupo, Gerente General del puesto de bolsa, Gerente General de Vista SFI, asesor legal interno y el encargado de la Unidad de Riesgos. El Comité de Riesgos se reúne en forma mensual, y en dicha sesión se analizan los activos administrados, los riesgos de recompra, los riesgos de crédito y de tipo económico, así como los riesgos ligados al sector inmobiliario. Fitch considera que tanto la administración como los anteriores organismos directivos y ejecutivos cuentan con suficiente experiencia en la definición y ejecución de la estrategia de inversión, la filosofía operativa, la administración de inmuebles y la administración financiera. No obstante, es importante que la administración establezca una clara división de competencias/funciones entre los que gestionan las inversiones del Fondo y los que evalúan y monitorean los riesgos. Sector Inmobiliario A principios del año 2010 Fitch Ratings afirmó la calificación IDR (Issuer Default Rating) de largo plazo en moneda extranjera de BB y en moneda local de BB+, con perspectiva Estable a Costa Rica. Estas calificaciones están soportadas por su alto ingreso per capita, una economía relativamente diversa y su posición de acreedor externo neto. Las calificaciones también toman en consideración una base estrecha de ingresos fiscales, un marco de política monetaria y cambiaria comparativamente débil, y unos indicadores de liquidez internacional relativamente bajos. Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA Siglo XXI No Diversificado Noviembre 2010 7
Fondos Inmobiliarios - Adquisiciones por Año Metros Cuadrados Costo de Inm uebles Miles de Metros Millones de US$ 200 175 117 142 165 150 125 64 74 100 75 53 27 61 50 20 31 32 32 25-1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Ago Fuente: Elaboración propia con datos de SUGEVAL. 2010 200 175 150 125 100 75 50 25 - Se proyecta que Costa Rica tenga un crecimiento económico de alrededor de un 4% para el presente año (2009: contracción de un 1.1%). Las proyecciones de crecimiento durante el año 2010 para construcción y actividades inmobiliarias (que comprenden los alquileres) es de un -1.5% y un 4.2% respectivamente (2009: -5% y 2.7%, respectivamente). Para el próximo año se espera una reactivación paulatina en dichos sectores. Producto de las circunstancias locales e internacionales, Fitch considera que los fondos inmobiliarios en Costa Rica han estado experimentado por primera vez la ciclicidad que caracteriza la industria inmobiliaria. A la luz de una lenta recuperación, se podría perfilar una estabilidad y posible reducción en la desocupación y rotación de inmuebles. Los inmuebles y sectores relativamente más sensibles al ciclo económico local e internacional, tales como locales comerciales y aquellos ligados a actividades relacionadas con el comercio internacional y manufactura, podrían experimentar una recuperación. Para el año 2010, Fitch espera una relativa estabilidad en los niveles de endeudamiento, manteniéndose la exposición al riesgo crediticio de aquellos fondos inmobiliarios que han contratado deuda. A pesar de una relativa mejora en las condiciones económicas durante el presente año, no se esperan adquisiciones significativas de los portafolios, por lo que la mayoría de las SAFI s que administran fondos inmobiliarios seguirán enfocadas en operar eficientemente sus inmuebles con el fin de defender la generación de ingresos de las carteras existentes. Otro reto para el crecimiento del sector lo constituye el acceso al mercado de capitales, particularmente a través de la colocación de nuevas participaciones, que podría continuar sin mayores variaciones. 8 Fondo de Inversión Inmobiliario VISTA Siglo XXI No Diversificado Noviembre 2010
La calificación no ha sufrido ningún proceso de apelación por parte de la entidad calificada. La metodología de calificación de Fondos Inmobiliarios utilizada por Fitch fue actualizada en el ente regulador en Febrero 2009. FII 3(pan): Los fondos en esta categoría poseen una buena capacidad para mantener la generación de flujos, rendimientos y valor en el tiempo. Poseen un buen nivel en cuanto a los aspectos evaluados, tales como: administración, apego a las estrategias de negocio establecidas, calidad y diversificación de las propiedades y estructura financiera. La adición de un "+" o "-" a la calificación se utiliza para denotar el estatus relativo dentro de una categoría de Calificación. TODAS LAS CALIFICACIONES CREDITICIAS DE FITCH ESTAN SUJETAS A CIERTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES. POR FAVOR LEA ESTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES SIGUIENDO ESTE ENLACE: HTTP: / / FITCHRATINGS.COM / UNDERSTANDINGCREDITRATINGS. 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