FINANZAS ESTRATEGIAS ALTERNATIVAS EN LA CONSTITUCIÓN DE FONDOS DE INVERSIÓN EN BIENES TANGIBLES DE COLECCIÓN: LA FILATELIA FINANCIERA

FINANZAS ESTRATEGIAS ALTERNATIVAS EN LA CONSTITUCIÓN DE FONDOS DE INVERSIÓN EN BIENES TANGIBLES DE COLECCIÓN: LA FILATELIA FINANCIERA José Luis Coca Pérez (dir-reg-oeste@afinsabt.com) José Torres Pruñonosa (jose.torres@actuarios.org) Universidad de Extremadura Departamento de Economía Financiera y Contabilidad Facultad de EE. Empresariales y Turismo Avda. de la Universidad, s/n 10.071 Cáceres (España) RESUMEN: En este trabajo se propone la elaboración de un fondo de inversión que invierta mayoritariamente en filatelia a través de tres estrategias diferentes. La primera estrategia se centra en la constitución de una Institución de Inversión Colectiva de carácter no financiero. En segundo lugar, se aborda la constitución de un Fondo de Inversión Mobiliaria de Fondos (FIMF) que invierta en tres o más fondos de inversión extranjeros que, a su vez, inviertan en bienes tangibles, y particularmente, en filatelia financiera. Finalmente, la tercera se basa en la constitución de un Fondo de Inversión Mobiliaria Especializado en valores no negociados (FIME) que invierta en bienes tangibles, a través de títulos no negociados en mercados secundarios derivados de una operación de titulización basada en la revalorización que experimentará la filatelia financiera a lo largo del tiempo. PALABRAS CLAVE: Bienes tangibles, Filatelia, Instituciones de Inversión Colectiva, Fondos de Inversión, Titulización. ABSTRACT: This paper purposes a creating Mutual Fund attempt, whose investment is mainly focused on stamps through three different strategies. The first strategy focuses on the creation of a Non-Financial Undertaking Collective In Transferable Securities. Secondly, a creating Fund of Funds attempt is carried out, which invests in three or more foreigner mutual funds which, in its turn invest in collectibles, and particularly, in financial philately. Finally, the third strategy focuses on the creation of an Investing Fund Specialized in Values not Negotiated, which invests in collectibles, and particularly, in financial philately, through values not negotiated in secondary markets derivated from a securitisation operation based on the increase of price that financial philately will have over a period of time. KEY-WORDS: Collectibles, Philately, Undertaking Collective In Transferable Securities, Mutual Funds, Securitisation. 1. INTRODUCCIÓN Para la constitución de un fondo de inversión que invierta mayoritariamente en filatelia son viables, dentro del ordenamiento jurídico español actual, las tres siguientes estrategias: En primer lugar, es viable la constitución de un fondo de inversión cuyo patrimonio esté centrado básicamente en sellos, por medio de la creación de una Institución de Inversión Colectiva de carácter no financiero. Ésta ha sido la única alternativa posible durante muchos años, hasta la aparición dentro del ordenamiento jurídico español de unas nuevas figuras dentro de los inversores institucionales: las Instituciones de Inversión Colectiva Especializadas. Además, la constitución de una Institución de Inversión Colectiva de carácter no financiero que invierta en filatelia, no está exenta de distintos encorsetamientos legales que hacen aconsejable la elaboración de estrategias alternativas para crear un fondo de inversión filatélico. Y es a través de las Instituciones de Inversión Colectiva especializadas donde podemos elaborar dos estrategias más para la constitución de un fondo de inversión filatélico. 123

La segunda estrategia consiste en elaborar un fondo de inversión que invierta en sellos valiéndonos de una de estas nuevas figuras jurídicas, concretamente, creando un Fondo de Inversión Mobiliaria de Fondos (FIMF) que invierta en participaciones de fondos de inversión, nacionales o extranjeros, que inviertan en filatelia financiera. Por último, y tercer lugar, también es viable la constitución de un fondo de inversión filatélico acudiendo a otra Institución de Inversión Colectiva Especializada. Nos referimos, concretamente, a la creación de un Fondo de Inversión Mobiliaria Especializado en valores no negociados (FIME) que invierta en filatelia financiera, a través de títulos no negociados en mercados secundarios derivados de una operación de titulización basada la revalorización que experimentará la filatelia financiera. 2. PRIMERA ESTRATEGIA: LAS INSTITUCIONES DE INVERSIÓN COLECTIVA NO FINANCIERAS La primera estrategia para constituir un fondo de inversión que invierta en bienes tangibles de colección, y particularmente, en filatelia, consiste en la creación de una Institución de Inversión Colectiva no Financiera. Esta estrategia fue abordada por López Pascual y Laguna Sánchez 1 siendo éstas las características básicas que deberían tener dicho fondo: Patrimonio: Se propuso un patrimonio de al menos 3.005.060,52, siendo este límite similar al establecido en la normativa de Instituciones de Inversión Colectiva Política de Inversiones: Debido a lo innovador del fondo, se propuso una política de inversión conservadora sustentada en un elevado peso 2 de activos financieros representados en instrumentos de Deuda Pública con altas calificaciones crediticias. Por lo tanto, estos fondos deben tener una vocación de medio y largo plazo. Respecto a los activos filatélicos aptos para la inversión, se recomendaron aquéllos que por sus características en cuanto a seguridad y escaso riesgo permitan reducir la volatilidad del fondo. Valoración: La valoración de los activos de Deuda Pública no presentan ningún tipo de dificultad. No obstante, para la valoración de la cartera invertida en filatelia se propuso seguir el modelo de una SICAV domiciliada en Luxemburgo que toma el criterio de fijar un precio con carácter mensual a través de una Comisión especializada. Dicha Comisión debería operar con independencia, confidencialidad y profesionalidad, sin la cual se disiparía el principio de confianza y seguridad del inversor. Dicha Comisión constaría de entre nueve y quince miembros, siendo un tercio de los mismos especialistas independientes en filatelia del país de origen del sello, otro tercio lo formarían representantes altamente cualificados de los principales catálogos de filatelia, y el último, personas de reconocido prestigio y alto grado de conocimiento de los mercados y técnicas de gestión financiera. Por último, todos ellos deberían contar con reconocido prestigio y competencia profesional y honorabilidad. Gestión profesionalizada: Se propuso que la gestión del fondo estuviera en manos de un equipo de profesionales, el cual revistiría la forma jurídica de Sociedad Gestora de Instituciones de Inversión Colectiva. 3. S EGUNDA ESTRATEGIA: LAS INSTITUCIONES DE INVERSIÓN COLECTIVA DE FONDOS La segunda estrategia para la constitución de un fondo de inversión filatélico consiste en la constitución de un Fondo de Inversión Mobiliaria de Fondos (FIMF) que invierta en tres o más fondos de inversión extranjeros que, a su vez, inviertan en bienes tangibles, y particularmente, en filatelia financiera. No obstante, antes de analizar los entresijos de esta segunda propuesta, analizaremos las características principales de las Instituciones de Inversión Colectiva de Fondos. La continua innovación en los fondos de inversión ha hecho necesario que se elabore el Real Decreto 91/2001, de 2 de febrero, por el que se modifica parcialmente el Reglamento de la Ley 46/1984, de 26 de diciembre, reguladora de las Instituciones de Inversión Colectiva. Este Real Decreto, en su artículo decimonoveno, añade una nueva Sección Sexta al Capítulo II del Real Decreto 1393/1990, de 2 de noviembre, denominando a unos 1 Véase LÓPEZ PASCUAL, Joaquín; LAGUNA SÁNCHEZ, Pilar (2001), p. 18. 2 Entre un 20 y un 25 por ciento. 124

nuevos tipos de fondos de inversión como Instituciones de Inversión Colectiva Especializadas 3. Una de estas nuevas figuras son las Instituciones de Inversión Colectiva de Fondos. Los denominados comúnmente Fondos de Fondos reciben la denominación exclusiva de Instituciones de Inversión Colectiva de Fondos. Estos se regulan en el artículo decimonoveno del Real Decreto 91/2001, que introduce en el Reglamento el artículo 52 bis. Se define a las Instituciones de Inversión Colectiva de Fondos como las Sociedades de Inversión Mobiliaria de Capital Fijo o Variable y los Fondos de Inversión Mobiliaria que se caractericen (...) por invertir mayoritariamente su activo en acciones o participaciones de varias IIC de carácter financiero. En su denominación deberán incluir según corresponda las siguientes expresiones: Sociedad de Inversión Mobiliaria de Fondos (SIMF) Sociedad de Inversión Mobiliaria de Capital Variable de Fondos (SIMCAVF) Fondo de Inversión Mobiliaria de Fondos (FIMF) El régimen de la política de inversiones de las Instituciones de Inversión Colectiva de Fondos quedará sujeta a las especialidades siguientes: Un porcentaje superior al 50 por ciento de su activo deberán tenerlo invertido en acciones o participaciones de varias Instituciones de Inversión Colectiva de carácter financiero. No podrán tener invertido en acciones o participaciones emitidas por una Institución de Inversión Colectiva más del 45 por ciento de su activo. No podrán invertir en Instituciones de Inversión Colectiva con una política de inversiones, que permita materia lizar más del 10 por ciento de su activo en otra Instituciones de Inversión Colectiva, salvo que se trate de instituciones subordinadas cuyo FIMP cumpla dicho requisito. En este caso, para el cálculo de los límites a las comisiones se incluirán también las establecidas para el FIMP. Las limitaciones establecidas en el artículo 4.2. del Reglamento únicamente serán aplicables para las inversiones en Instituciones de Inversión Colectiva de naturaleza societaria. En cuanto a las Instituciones de Inversión Colectiva aptas para materializar sus inversiones, deberán reunir los requisitos siguientes: Que sus inversiones no desvirtúen el objeto y límite de riesgos conforme a lo previsto en su Reglamento de Gestión o Estatutos sociales y, en su caso, en la normativa de su país de origen, así como en el folleto informativo. Que se trate de Instituciones de Inversión Colectiva con sede o radicadas en un Estado Miembro de la OCDE que no tenga la consideración de paraíso fiscal y se encuentren registradas y supervisadas prudencialmente Que, en el caso de Instituciones de Inversión Colectiva con forma de sociedad, sus acciones se negocien, con carácter general en un mercado secundario de valores de los recogidos en el artículo 17 del Reglamento, o bien garantice el reembolso de las acciones con cargo a su patrimonio y el valor liquidativo de las acciones esté sujeto a publicidad periódica de carácter reglado; en ambos casos, el nivel de liquidez debe estar en consonancia con la frecuencia con que la institución inversora haya de atender reembolsos. Que, en el caso de Instituciones de Inversión Colectiva con forma de fondos, el valor liquidativo de sus participaciones esté sujeto a publicidad periódica de carácter reglado y se garantice el reembolso de las 3 No obstante, éstas no son las únicas nuevas Instituciones de Inversión Colectiva creadas bajo el Real Decreto 91/2001, dado que su artículo primero, el cual modifica el artículo 4 del Reglamento, presenta una nueva figura dentro de los fondos de inversión: las Instituciones de Inversión Colectiva Índice. Un análisis del comportamiento de estos fondos de inversión a lo largo del año 2001, así como sus características principales se realiza en TORRES PRUÑONOSA, José; COCA PÉREZ, José Luis (2002). 125

participaciones con cargo a su propio patrimonio con una frecuencia en consonancia con la que la institución inversora haya de atender reembolsos. Cuando las Instituciones de Inversión Colectiva objeto de inversión pertenezcan al mismo grupo de las Instituciones de Inversión Colectiva inversora o de su Sociedad Gestora o estén gestionadas por entidades en la que se concurra la misma circunstancia, las comisiones acumuladas aplicadas a la institución inversora y a sus partícipes o accionistas no podrán superar el porcentaje que fije el folleto de la Instituciones de Inversión Colectiva de fondos dentro de los límites establecidos en el artículo 45 del Reglamento. En los informes trimestrales se incluirá información de las inversiones en otras Instituciones de Inversión Colectiva, y, en particular, sobre las comisiones y gastos soportados. Cuando así esté contemplado en su reglamento de gestión y así lo exijan las inversiones previstas, el valor liquidativo de los FIMF podrá ser calculado, al menos, dos veces al mes, en las fechas previstas en dicho Reglamento. En tales casos, el valor liquidativo que se aplique a las suscripciones y reembolsos será el primero que se calcule con posterioridad a la solicitud de la operación. El Ministro de Economía y, con su habilitación expresa, la Comisión Nacional del Mercado de Valores, podrán posibilitar la inversión en Instituciones de Inversión Colectiva de carácter no financiero, a cuyo efecto podrán fijarse porcentajes generales de inversión diferentes de los establecidos en el artículo 4 del Reglamento. La Tabla 1 resume las principales características de las Instituciones de Inversión Colectiva de Fondos incorporadas al ordenamiento jurídico español a través del Real Decreto 91/2001, respecto a las características de los fondos de inversión españoles, recogidos en el Real Decreto 1393/1990. Tabla 1: Las Instituciones de Inversión Colectiva de Fondos Sociedad de Inversión Mobiliaria de Fondos (SIMF) Sociedad de Inversión Mobiliaria de Capital Variable de fondos (SIMCAVF) Fondo de Inversión Mobiliaria de Fondos (FIMF) Característica principal Invertir mayoritariamente en acciones o participaciones de varias IIC de carácter financiero Otras características Real Decreto 91/2001 R.D. 1393/1990 Inversión en varias IIC de carácter financiero Como mínimo un 50% Como máximo un 15% en entidades pertenecientes a un mismo grupo Inversión en una IIC Como máximo un 45% Como máximo un 5% Este límite se amplía al 10%, si lo que supera del 5% no excede del 40% del activo de la IIC objeto de inversión Cuando las IIC objeto de inversión pertenezcan al mismo grupo Las comisiones no serán acumulables Inversión prohibida Fuente: elaboración propia Tal y como hemos señalado anteriormente, es posible crear un fondo filatélico valiéndonos de una de las nuevas Instituciones de Inversión Colectiva Especializadas, concretamente, creando un Fondo de Inversión Mobiliaria de Fondos (FIMF). Obviamente, para que dicha posibilidad se haga del todo efectiva sería necesario que el Ministro de Economía o la Comisión Nacional del Mercado de Valores, con la habilitación expresa del primero, posibiliten de forma efectiva lo que se contempla en el Real Decreto 91/2001: que una Institución de Inversión Colectiva de Fondos pueda invertir en Instituciones de Inversión Colectiva de carácter no financiero. 126

Suponiendo que dicha autorización se haya hecho efectiva y que los porcentajes de inversión en Instituciones de Inversión Colectiva de carácter no financiero sean los mismo s que para las de carácter financiero, sería necesario haber creado de forma previa tres o más Instituciones de Inversión Colectiva de carácter no financiero que invirtieran mayoritariamente en filatelia para que sus participaciones formaran parte del Fondo de Inversión Mobiliaria de Fondos. Decimos que sería necesario la inversión de tres o más Instituciones de Inversión Colectiva de carácter no financiero debido a que las Instituciones de Inversión Colectiva de Fondos en general, y los Fondos de Inversión Mobiliaria de Fondos en particular, no podrán tener invertido en acciones o participaciones emitidas por una Institución de Inversión Colectiva más del 45 por ciento de su activo; con lo que para tener el 100 por cien invertido en participaciones de fondos filatélicos de carácter no financiero, será necesario contar con tres o más instituciones de dicha clase. No obstante, cabe la posibilidad de que el activo total invertido en fondos de inversión filatélico oscile entre el 100 por cien y el 50 por ciento, dado que éste es el límite mínimo establecido para que un Fondo de Inversión Mobiliario tenga la consideración de Fondo de Inversión Mobiliaria de Fondos. Por lo tanto, será necesario la constitución de al menos dos fondos filatélicos que nutran con sus participaciones el capital del FIMF. Respecto a la constitución de los fondos de inversión de carácter no financiero que nutrirían al Fondo de Inversión Mobiliario de Fondos, cabe señalar que pueden estar radicado fuera del estado español, siempre que se trate de Instituciones de Inversión Colectiva con sede o radicadas en un Estado Miembro de la OCDE que no tenga la consideración de paraíso fiscal. Este hecho permite superar los encorsetamiento legales que encontramos en la legislación española para la creación de fondos de inversión que directamente inviertan en bienes tangibles, y en particular, en filatelia. Por lo tanto, cabría la posibilidad de que las Instituciones de Inversión Colectiva aptas para materializar la inversión del Fondo de Inversión Mobiliaria de Fondos estuviera radicadas en otro estado con una legislación que facilitara la constitución de fondos de inversión en bienes tangibles. Un ejemplo de esto es Luxemburgo, dado que ya se han constituido Instituciones de Inversión Colectiva de carácter no financiero que invierten en bienes tangibles. Concretamente, el Global Art Fund se constituyó en junio de 1997 bajo la forma de Sociedad de Inversión con Capital variable, según la legislación del Gran Ducado de Luxemburgo. Este fondo está autorizado a emitir participaciones por un número ilimitado, todas ellas sin valor nominal. Las características de este fondo son las siguientes: Política de inversiones en arte : El fondo invierte en obras de arte, todas ellas producidas en el siglo XX, en base a los siguientes criterios: Que estén documentadas en la literatura. Que haya obras comparables en museos y colecciones privadas. Que estas obras hayan estado en Ferias de arte y casas de subasta. Que tengan la consideración de estar poco valoradas financieramente. De acuerdo con estos principios, el fondo invierte en pintura al óleo, obras en papel, escultura y objetos de diseño. Gestión de inversiones: Las inversiones en arte las realiza la compañía Torsten Bröhan Art Services, Inc. Por su parte, la administración del patrimonio del fondo y demás valores es llevada a cabo por DB Bank Luxembourg, S.A. Banco depositario: Es el DG Bank Luxembourg, S.A. Es el encargado de la custodia de todos los objetos de arte, documentos, contratos que recogen la propiedad de dichas obras y demás documentos relativos a las obras de arte que forman el patrimonio del fondo, así como de la totalidad del patrimonio del fondo, representado en forma de activos financieros. Valoración de las obras de arte incluidas en el fondo: Lo serán al precio de realización previsto, el cual es fijado por el Consejo de Administración en colaboración con expertos en arte independientes, sobre la base de unas reglas de valoración que pueden ser verificadas por los Censores de cuentas. Restricciones en las inversiones: El Global Art Fund no podrá invertir más de un 10 por ciento de su patrimonio neto en una sola obra de arte ni más de un 20 por ciento en obras de un solo artista. No podrá invertir más de un 10 por ciento de su patrimonio neto en activos financieros de un solo emisor. 127

No podrá adquirir participaciones de otros organismos de inversión colectiva ni activos tales como metales preciosos, inmuebles, mercancías distintas a las obras de arte ni poseer éstas en copropiedad. Sin emb argo, el crear un fondo de inversión filatélico en Luxemburgo para que nutra al Fondo de Inversión Mobiliaria de Fondos no es viable, dado que según Real Decreto 1080/91, de 5 de julio, el Gran Ducado de Luxemburgo está incluido dentro de los países y territorios considerados paraísos fiscales, por lo que sería necesario acudir a la creación de dichos fondos filatélicos en países de la OCDE que no tuvieran dicha consideración de paraíso fiscal. 4. TERCERA ESTRATEGIA: LAS INSTITUCIONES DE INVERSIÓN COLECTIVA ESPECIALIZADAS EN LA INVERSIÓN EN VALORES NO NEGOCIADOS EN MERCADOS SECUNDARIOS Las Instituciones de Inversión Colectiva especializadas en la inversión en valores no negociados en mercados secundarios se regulan en el artículo decimonoveno del Real Decreto 91/2001, que introduce en el Reglamento el artículo 52 quinto. Se definen como las Sociedades de Inversión Mobiliaria y los Fondos de Inversión Mobiliaria caracterizados por invertir mayoritariamente en valores de renta fija o variable no negociados en mercados secundarios. En su denominación deberán incluir la expresión Especializados en valores no negociados, o sus abreviaturas SIME o FIME. Tendrán las siguientes especialidades respecto a lo dispuesto con carácter general para las SIM y FIM: Únicamente podrán autorizarse entidades de nueva creación. El 50 por ciento de su activo deberá estar invertido en valores no negociados en mercados secundarios de valores, emitidos por entidades con sede social en la OCDE, en las que no concurra el carácter de paraíso fiscal. Dicha inversión no podrá superar el 80 por ciento en los FIME y el 90 por ciento en las SIME. Estos porcentajes deberán alcanzarse en el plazo de 3 años desde la constitución de la Institución. No obstante, la CNMV, atendiendo a circunstancias de mercado, podrá ampliar el plazo antes señalado. Los FIME mantendrán un coeficiente mínimo de liquidez del 10 por ciento de su activo. El valor liquidativo de las participaciones de los FIME será calculado una vez al mes en la fecha prevista en los Reglamentos de Gestión o Estatutos sociales. El reembolso de las participaciones de los FIME deberá asegurarse dos veces al año en las fechas y al valor liquidativo que se establezcan en los Reglamentos de Gestión, en el que también se fijará el plazo mínimo con que dicho reembolso habrá de solicitarse, y que, en ningún caso, podrá ser superior a un mes. La CNMV, en los casos que determine el Ministro de Economía y Hacienda, podrá autorizar medidas de carácter excepcional a fin de atender a las peticiones de reembolso. En el Reglamento de Gestión de los FIME se establecerá la periodicidad de las solicitudes de suscripción de participaciones, así como la posibilidad de que, atendiendo al buen funcionamiento y a la estabilidad de la institución, no se admitan nuevas suscripciones. Esta última circunstancia será comunicada a los partícipes y al mercado de la manera que establezca la CNMV. El valor liquidativo aplicado a suscripciones y reembolsos será el primero que se calcule con posterioridad a la solicitud de la operación. Si bien el objetivo de este trabajo no es analizar pormenorizadamente las características de la titulización filatélica 4, antes de analizar la constitución de un fondo de inversión filatélico por medio de un Fondo de Inversión Mobiliaria Especializado en valores no negociados, describiremos brevemente en qué consiste dicho proceso de titulización. 4 Para un desarrollo exhaustivo de la titulización filatélica, véase: ALONSO GONZÁLEZ, Pablo (2001), (2002) y ALONSO GONZÁLEZ, Pablo y COCA PÉREZ, José Luis (2001) 128

En síntesis, consiste en titulizar los flujos monetarios futuros derivados de los contratos de inversión filatélica, cuyas partes contratantes son: el inversor y la Sociedad de Inversión Filatélica 5, la cual actúa como marketmaker otorgando liquidez al mercado. Dichos contratos tiene como objetivo constituir un patrimonio filatélico mediante la adquisición por parte del inversor de lotes de valores filatélicos con la posibilidad de su posterior enajenación. Por lo tanto, los activos titulizados son los flujos monetarios recibidos por la Sociedad de Inversión Filatélica, procedentes de las aportaciones periódicas realizadas por los inversores en contratos de inversión filatélica 6. Por otro lado, dicha operación se materializaría en bonos a tipo fijo con un vencimiento máximo de 10 años y una rentabilidad que recogiese el nivel de riesgo inherente a estas operaciones 7. Por lo tanto, es posible llevar a cabo una emisión de titulización basada en los flujos monetarios que recibirá la Sociedad de Inversión Filatélica debido a sus contratos de inversión filatélica. Como resultado de dicho proceso de titulización, obtendremos unos bonos, los cuales serán adquiridos por el mercado. Debido a que nuestro objetivo es la creación de un fondo de inversión que invierta en sellos de colección, bien de forma directa (a través de una IIC de carácter no financiero) o de forma indirecta (a través de una Institución de Inversión Colectiva Especializada), dichos bonos procedentes de la titulización filatélica constituirán la partida principal de la inversión del fondo de inversión filatélico. No obstante, cabe señalar que el artículo 10 del Real Decreto 926/1998, de 14 de mayo, por el que se regulan los Fondos de Titulización de Activos y las Sociedades Gestoras de Fondos de Titulización, establece que cuando los valores emitidos por un Fondo de Titulización de Activos se dirijan exclusivamente a inversores institucionales, la transmisión de los mismos sólo se podrá realizar entre entidades pertenecientes a dichas categorías e, igualmente, dichos valores no podrán ser objeto de negociación en un mercado secundario organizado. Obviamente, este requisito impide que podamos constituir un fondo de inversión que invierta en valores generados tras una titulización filatélica, con una de las figuras jurídicas clásicas de entre los inversores institucionales, debido a sus limitaciones en la política de inversión. Así pues, a los Fondos de Inversión Mobiliaria (FIM) se les exige que el 80 por 100 de su activo esté invertido en valores negociados en mercados organizados y de funcionamiento regular, mientras que a los Fondos de Inversión en Activos del Mercado Monetario (FIAMM) dicho porcentaje se eleva hasta el 90 por 100 8. Respecto a la inversión en valores no cotizados en mercados secundarios organizados, se permite una inversión máxima a los FIM del 5 por 100, mientras que para los FIAMM dicho límite es del 5 por 100. Por último, ninguna institución podrá tener invertido más del 2 por 100 de su activo en valores emitidos o avalados por una misma entidad, ni podrá tener más del 4 por 100 de su activo invertido en valores emitidos o avalados por entidades pertenecientes a un mismo grupo. Dichas limitaciones no son aplicables a las Instituciones de Inversión Colectiva Especializadas en la inversión en valores no negociados en mercados secundarios y, concretamente, a los Fondos de Inversión Mobiliaria Especializados en valores no negociados. De hecho, a estos fondos se les exige que para considerarse como tales tengan invertido un mínimo del 50 por 100 en valores no negociados en mercados secundarios de valores. Los máximos de inversión en dichos títulos se elevan hasta el 80 por 100 en los FIME y 90 por 100 en las SIME. Dicha diferencia entre la inversión máxima permitida en valores no negociados para los FIME y las SIME, es debido a que a las primeras se les exige un coeficiente mínimo de liquidez equivalente al 10 por 100 de su activo. 5 Las dos Sociedades de Inversión Filatélicas españolas más importantes comercializan contratos de inversión filatélica. Así pues, Afinsa Bienes Tangibles, S.A. comercializa el Plan de Ingresos Complementarios, mientras que Forum Filatélico denomina a dicho contrato Abono Filatélico. 6 ALONSO GONZÁLEZ, Pablo; COCA PÉREZ, José Luis (2001), p.42. 7 ALONSO GONZÁLEZ, Pablo; COCA PÉREZ, José Luis (2001), p.46. 8 Artículo 17.1.a) del Real Decreto 1393/1990, de 2 de noviembre: Los FIM tendrán, al menos, el 80 por 100 y las sociedades y demás fondos de inversión el 90 por 100 de su activo invertido en: Valores negociables e instrumentos financieros, de los previstos en el primer párrafo y en el artículo 2, párrafo 2º, a), de la Ley del Mercado de Valores, admitidos a negociación en Bolsas de Valores, cualquiera que sea el Estado en que se encuentren radicadas, o en otros mercados o sistemas organizados de negociación ubicados en un Estado miembro de la OCDE siempre que, en ambos casos, se cumplan los siguientes requisitos: 1º) que se trate de mercados que tengan un funcionamiento regular; 2º) que estén supervisados por la autoridad del Estado en que tenga su sede; 3º) que dispongan de reglas de funcionamiento, transparencia, acceso y admisión a negociación similares a las exigidas en la normativa española a los mercados secundarios oficiales. 129

Por lo tanto, sería factible que las bonos procedentes de la titulización filatélica nutrieran hasta en un 80 por 100 al fondo de inversión filatélico a constituir, siempre que acudamos a la figura de las Fondos de Inversión Mobiliaria Especializados en valores no negociados. Mínimo de inversión en valores negociados en mercados oficiales Máximo de inversión en valores no negociados en mercados oficiales Mínimo de inversión en valores no negociados en mercados oficiales Máximo de inversión en valores no negociados en mercados oficiales emitidos por una misma entidad Máximo de inversión en valores no negociados en mercados oficiales emitidos por un mismo grupo Figura 2: Límites en la política de inversión FIM FIAMM FIME SIME 80% 90% No existe No existe 10% 5% 80% 90% No existe No existe 50% 50% 2% 2% No existe No existe 4% 4% No existe No existe Fuente: elaboración propia No obstante, en relación con las otras dos estrategias alternativas (constituir un Fondo de Inversión de carácter no financiero o un Fondo de Inversión Mobiliario Principal que invirtiese en participaciones de dos o más Instituciones de Inversión Colectiva de carácter no financiero) aparecen algunas limitaciones. En primer lugar, se prohíbe la inversión de los Fondos de Inversión Mobiliarios Especializados en valores no negociados (FIME), en valores no cotizados emitidos por empresas perteneciente a su grupo o al grupo económico de su gestora 9. Por lo tanto, para constituir un FIME filatélico sería necesario que la titulización la realizara una entidad ajena al grupo económico de la gestora del fondo. En segundo lugar, tan sólo sería posible invertir hasta en un 80 por 100 en dichos bonos titulizados, con lo que el rendimiento de las participaciones del FIME se aproximaría al conseguido a través de los valores derivados de la titulización, si bien no sería del todo mimético. Y en tercer y último lugar, los bonos titulizados son de renta fija ya que el activo titulizado no es propiamente filatelia financiera, sino los flujos monetarios que recibirá la Sociedad de Inversión Filatélica como consecuencia de la comercialización de un contrato filatélico. Para subsanar dicha limitación, sería necesario titulizar no los flujos monetarios que percibirá el intermediario filatélico sino la revalorización que previsiblemente experimentará la filatelia de colección perteneciente a la categoría de inversión dirigida o programada 10. 5. CONCLUSIONES 1. Como primera estrategia, es viable la constitución de fondos de inversión filatélicos por medio de la constitución de una Institución de Inversión Colectiva de carácter no financiero. 2. Como segunda estrategia para la creación de una Institución de Inversión Colectiva de carácter financiero que invierta mayoritariamente en filatelia, podemos acudir a la figura del Fondo de Inversión Mobiliaria de Fondos, englobada dentro de las Instituciones de Inversión Colectiva de Fondos. 3. Como tercera estrategia, podemos crear un Fondo de Inversión Mobiliaria Especializado en valores no negociados (FIME) que invierta en filatelia financiera, a través de títulos no negociados en mercados secundarios derivados de una operación de titulización basada en la revalorización que previsiblemente experimentará la filatelia de colección perteneciente a la categoría de inversión dirigida o programada. 9 Véase el artículo 52 quinto.2.b.4º) y el artículo 17 bis.3 del Real Decreto 1393/1990, de 2 de noviembre. 10 Un análisis detallado de los elementos necesarios y esquema a seguir para llevar a cabo una operación de titulización de dicha índole puede encontrarse en: ALONSO GONZÁLEZ, Pablo (2001) 130

6. APÉNDICE LEGISLATIVO Circular 3/1999, de 22 de septiembre, de la Comisión Nacional del Mercado de Valores. Decreto-Ley 7-1964, de 30 de abril, por el que se aprueba el Reglamento de la Ley de 26 de diciembre de 1958, sobre Régimen Jurídico Fiscal de las Sociedades de Inversión Mobiliaria. Directiva 85/611/CEE del Consejo, de 20 de diciembre de 1985, por la que se coordinan las disposiciones legales, reglamentarias y administrativas sobre determinados Organismos de Inversión Colectiva en Valores Mobiliarios (OICVM). Ley de 15 de julio de 1952, sobre régimen jurídico fiscal de las Sociedades de Inversión Mobiliaria. Ley de 26 de diciembre de 1958, sobre régimen jurídico fiscal de las Sociedad de Inversión Mobiliaria. Ley 46/1984, de 26 de diciembre, reguladora de las Instituciones de Inversión Colectiva. Ley 19/1992, de 7 de julio, sobre régimen de Sociedades y Fondos de Inversión Inmobiliaria. Ley 37/1998, de 16 de noviembre, de reforma de la Ley 24/1998, de 28 de julio, del Mercado de Valores. Orden de 26 de febrero de 1991, sobre inversiones de las Instituciones de Inversión Colectiva en títulos del Mercado Hipotecario. Orden de 30 de julio de 1992, sobre precisión de las funciones y obligaciones de los depositarios, estados de posición y participaciones significativas en Instituciones de Inversión Colectiva. Orden de 6 de julio de 1993, sobre normas de funcionamiento de las Sociedades de Inversión Mobiliaria de Capital Variable. Orden de 24 de septiembre de 1993, sobre Fondos y Sociedades de Inversión Inmobiliaria. Proyecto de Ley que deroga la Ley 46/1984, de 26 de diciembre, reguladora de las Instituciones de Inversión Colectiva. Proyecto de Real Decreto que modifica parcialmente el Reglamento de la Ley 46/1984, de 26 de diciembre, reguladora de las Instituciones de Inversión Colectiva. Real Decreto 1346/1985, por el que se aprueba el reglamento de la Ley 46/1984, de 26 de diciembre, reguladora de las Instituciones de Inversión Colectiva. Real Decreto 1393/1990, de 2 de noviembre, por el que se aprueba el reglamento de la Ley 46/1984, de 26 de diciembre, reguladora de las Instituciones de Inversión Colectiva. Real Decreto 686/1993, de 7 de mayo, por el que se modifica el Reglamento de la ley 46/1984, de 26 de diciembre, reguladora de las Instituciones de Inversión Colectiva, precisándose el régimen de las Sociedades y Fondos de Inversión Inmobiliaria. Real Decreto 845/1999, de 21 de mayo, por el que se modifica parcialmente el Real Decreto 1393/1990, de 2 de noviembre, por el que se aprueba el Reglamento de la Ley 46/1984, de 26 de diciembre, reguladora de las Instituciones de Inversión Colectiva en relación con las sociedades y Fondos de Inversión Inmobiliaria y se disponen otras medidas financieras. Real Decreto 926/1998, de 14 de mayo, por el que se regulan los Fondos de Titulización de Activos y las Sociedades Gestoras de Fondos de Titulización. Real Decreto 91/2001, de 2 de febrero, por el que se modifica parcialmente el Real Decreto 1393/1990, de 2 de noviembre, por el que se aprueba el Reglamento de la Ley 46/1984, de 26 de diciembre, reguladora de las Instituciones de Inversión Colectiva. 131

7. BIBLIOGRAFÍA ALONSO GONZÁLEZ, Pablo (2001): El mecanismo de la titulización aplicado a la filatelia programada: una propuesta, Revista Europea de Dirección y Economía de la Empresa, Vol. 10, Núm. 4, pp. 29-40. ALONSO GONZÁLEZ, Pablo (2002): La titulización de bienes tangibles con especial referencia a la filatelia, Madrid, Fundación Albertino de Figueiredo para la Filatelia. ALONSO GONZÁLEZ, Pablo; COCA PÉREZ, José Luis (2001): Los contratos de inversión filatélica como activos de respaldo para una operación de titulización, Revista Europea de Dirección y Economía de la Empresa, Vol. 10, Núm. 4, pp. 41-48. COCA PÉREZ, José Luis (1998): Análisis del mercado financiero de bienes tangibles: el caso particular de la filatelia financiera, Tesis doctoral, Universidad Complutense de Madrid COCA PÉREZ, José Luis (2001): La inversión en bienes tangibles de colección. Cien preguntas clave y sus respuestas, Madrid, Dykinson, S.L. COCA PÉREZ, José Luis (2001a): La inversión en filatelia: organización del mercado y agentes participantes, Revista Europea de Dirección y Economía de la Empresa, Vol. 10, Núm. 4, pp. 21-28. COCA PÉREZ, José Luis; TORRES PRUÑONOSA, José (2001): Nuevas Figuras en los Inversores Institucionales: Las Instituciones de Inversión Colectiva Especializadas, Gestión del Conocimiento: Una aproximación Académica desde España y Portugal, Ediciones la Coria, Trujillo, p.199. COCA PÉREZ, José Luis; TORRES PRUÑONOSA, José (2002): Las Instituciones de Inversión Colectiva Especializadas y la Filatelia Financiera: Las Instituciones de Inversión Colectiva de Fondos, Best Papers Proceedings 2002 of IX International Conference: The Limits of the Firm. Editores: Dr. Laurent Batsch y Francisco Cossío Silva. European Association of Management and Business Economics (AEDEM) y Université Paris-Dauphine. París (Francia). pp. 137-142 COCA PÉREZ, José Luis; TORRES PRUÑONOSA, José (2002): Las Instituciones de Inversión Colectiva Especializadas y la Filatelia Financiera: las Instituciones de Inversión Colectiva Especializadas en la Inversión en Valores no Negociados en Mercados Secundarios, Actas das IV Seminário Luso-Espanhol de Economia Empresarial, Universidade de Évora, Evora (Portugal), pp. 97,98. INSTITUTO SUPERIOR DE TÉCNICAS Y PRÁCTICAS BANCARIAS (2001): Guía de la inversión en productos alternativos, Madrid, Cinco Días. LÓPEZ PASCUAL, Joaquín (1996): El Rating y las Agencias de Calificación, Madrid, Editorial Dykinson. LÓPEZ PASCUAL, Joaquín (1999): Los Fondos de Inversión. Cien preguntas clave y sus respuestas (3ª edición), Madrid, Ed. Dykinson. LÓPEZ PASCUAL, Joaquín; COCA PÉREZ, José Luis; ORDEN, Mª Carmen; RUEDA GONZÁLEZ, Alberto de la (1991): Instituciones de Inversión Colectiva: aproximación a los fondos de inversión, Actualidad financiera, Núm. 10, marzo, pp. 85-96. LÓPEZ PASCUAL, Joaquín; LAGUNA SÁNCHEZ, Pilar (2001): Bienes tangibles e inversión financiera: el caso particular de la filatelia. Una aproximación a su utilización por las Instituciones de Inversión Colectiva, Revista Europea de Dirección y Economía de la Empresa, Vol. 10, Núm. 4, pp. 13-20. MASCAREÑAS PÉREZ-IÑIGO, Juan; LÓPEZ PASCUAL, Joaquín (1997): Renta fija y fondos de inversión (2ª edición), Madrid, Editorial Pirámide. MASCAREÑAS PÉREZ-IÑIGO, Juan; LÓPEZ PASCUAL, Joaquín; BORREGO, Ángel (1998): Acciones, Bonos y fondos de Inversión, Madrid, Editorial Pirámide. TORRES PRUÑONOSA, José; COCA PÉREZ, José Luis (2002): Una aproximación Empírica a la Gestión de las Instituciones de Inversión Colectiva Índice Españolas, Actas das XII Jornadas Luso -Espanholas de Gestão Científica: Volume II Finanças, Universidade da Beira Interior, Covilhã (Portugal), 2002, pp. 442-450. TORRES PRUÑONOSA, José; COCA PÉREZ, José Luis (2002): Philatelic Markets: Agents, Working and a Proposal of Its Regulation, Actas das IV Seminário Luso-Espanhol de Economia Empresarial, Universidade de Évora, Evora (Portugal), pp. 89,90. UNZUETA ESTEBAN, Sara (2001): Análisis económico-financiero del mercado del arte. La valoración de un fondo de inversión en arte a través de la metodología de las opciones reales, Tesis doctoral, Universidad Complutense de Madrid. 132