Reseña Anual de Clasificación (Estados Financieros Junio 2016) Inversiones La Construcción S.A. Ratings Diego Arana Analista darana@icrchile.cl Maricela Plaza Subgerente Corporaciones mplaza@icrchile.cl Fernando Villa Gerente Corporaciones fvilla@icrchile.cl Francisco Loyola Gerente Clasificación floyola@icrchile.cl Instrumentos Rating Acción de Rating Tendencia Metodología Solvencia; Líneas y Series de Bonos AA+ Confirmación Estable Criterio: Clasificación de compañías holdings y sus filiales; Metodología general de empresas Fundamentos de Clasificación ICR Clasificadora de Riesgo ratifica en Categoría AA+ con tendencia Estable, la solvencia, líneas y series de bonos de Inversiones La Construcción S.A. (en adelante ILC, el grupo o la compañía). La clasificación de solvencia y líneas de bonos se sustenta principalmente en el riesgo financiero/de liquidez del holding y en la fortaleza financiera de sus principales filiales. Al respecto: Riesgo financiero/liquidez del holding: los dividendos que ILC recibe desde sus filiales le permiten cubrir adecuadamente sus obligaciones financieras. Se espera que la matriz continúe con un ratio de cobertura de servicio de la deuda suficientemente holgado durante los próximos años, dados los dividendos que percibirá, sus niveles de deuda actuales y el potencial refinanciamiento del crédito bancario amortizable en 2016 y 2017. Asimismo, a junio de 2016, el endeudamiento individual 1 era 0,54 veces, producto de una deuda con relacionada asociada a la reciente operación de AFP Habitat. Se espera que el indicador disminuya y retorne a niveles históricos durante este año, una vez se concrete el pago de dicha deuda. Fortalecimiento de sus principales filiales y otros factores: ILC consolida filiales de la industria financiera y de salud, lo que le permite diversificar los ingresos por concepto de dividendos ante cualquier escenario negativo. La naturaleza de la industria previsional entrega ingresos estables al tratarse de pagos obligatorios de los cotizantes, además de estar presente en una industria altamente regulada. Junto a lo anterior, cabe mencionar que AFP Habitat, Isapre Consalud y Confuturo tienen gran presencia en los segmentos donde compiten, abarcando los primeros lugares en sus respectivas industrias (medidos a través de distintos indicadores de mercado). Por otro lado, ILC posee negocios con un alto potencial para aprovechar sinergias, sin dejar de considerar que cada filial opera de manera independiente y que siempre se enmarcan dentro de las regulaciones para cada una de las industrias donde participa. La política de dividendos contempla el eventual reparto del 100% de las utilidades líquidas distribuibles de Consalud, Vida Cámara y Red Salud. AFP Habitat, en tanto, mantiene aprobada una política de 90% de utilidad distribuible, mientras que Inversiones Confuturo y Banco Internacional mantienen una política de un 30%. Tras las capitalizaciones de las filiales Red Salud e Inversiones Confuturo durante este año, se esperaría que no hubiese requerimientos de capital adicionales, dando énfasis en el crecimiento de éstas, y que finalmente impactaría positivamente en la clasificación de riesgo de ILC. Por otro lado, la venta del 27% de participación que ILC mantenía en AFP Habitat, le reportó ganancias contables por $223.000 millones. Sin embargo, lo anterior también implicará una disminución directa de los dividendos que percibirá ILC, los que serían compensados, en parte, por el desempeño de las demás filiales del holding. Finalmente, la situación financiera y el modelo de negocio de las filiales, permite que éstas mantengan buenas clasificaciones de riesgo en el mercado local. En resumen, el holding tiene un alto acceso a liquidez derivado principalmente de flujos relevantes de dividendos provenientes de sus filiales y el acceso a financiamiento en el mercado (líneas de créditos aprobadas y bonos colocados). Asimismo, el controlador de ILC, mantiene un fondo endowment el cual sirve como respaldo financiero a ILC, asegurando el futuro de la institución. Para ILC, tanto su riesgo financiero a nivel individual, como la fortaleza de sus inversiones, impactan en su clasificación de riesgo actual. Por una parte, el rating ponderado asignado por esta clasificadora a sus filiales es AA- y, por otra parte, pese a la subordinación estructural y el actual endeudamiento individual, el acceso a la liquidez aumenta esta clasificación en dos notches, quedando ILC clasificado en categoría AA+. La clasificación podría ajustarse a la baja conforme los flujos de sus filiales disminuyan, se vuelvan muy volátiles o si la deuda financiera individual aumentara de forma tal, que sus indicadores se deterioraran significativamente y de forma permanente. Asimismo, el deterioro del fondo endowment o si su uso fuese destinado a operaciones ajenas a ILC, podría igualmente modificarse su clasificación de riesgo.
Reseña Anual de Clasificación Inversiones La Construcción S.A. ICRCHILE.CL 2 Antecedentes de la Compañía 2 Inversiones La Construcción S.A. es un holding financiero que se constituyó de la división de la Compañía de Seguros de Vida La Construcción S.A. en abril de 1980. A través de sus filiales, compite en distintos sectores de la economía, muchas de las cuales mantienen una amplia participación en sus respectivas industrias. Gráfico 1: Principales filiales de holding (Fuente: La compañía) Cabe mencionar que el accionista mayoritario y controlador de ILC es Cámara Chilena de la Construcción (en adelante CChC), quien mantiene el 67% de la propiedad. CChC participa también en el área social, entregando beneficios e implementando programas, los cuales son financiados en parte por los dividendos que ILC reparte a su controlador. Accionistas Participación Cámara Chilena de la Construcción 67,00% Banco de Chile por cuenta de terceros no residentes 6,64% Banco Itaú Corpbanca por cuenta de inversionistas extranjeros 4,81% Banco Santander por cuenta de inversionistas extranjeros 4,07% BICE Inversiones Corredores de Bolsa S.A. 3,06% Banchile Corredores de Bolsa S.A. 1,90% Moneda S.A. AFI para pionero Fondo de Inversión 1,65% BCI Corredores de Bolsa S.A. 1,64% Larraín Vial S.A. Corredores de Bolsa 1,25% Valores Security S.A. Corredores de Bolsa 1,22% BTG Pactual Chile S.A. Corredores de Bolsa 1,12% Credicorp Capital S.A. Corredores de Bolsa 0,88% Otros accionistas 4,76% Tabla 1: Principales accionistas de ILC a septiembre de 2016 (Fuente: Página web de la compañía) Nombre Sergio Torreti Costa Jorge Mas Figueroa Alberto Etchegaray Aubry Lorenzo Constans Gorri René Cortázar Sanz Gastón Escala Aguirre Daniel Hurtado Parot Tabla 2: io de ILC a septiembre de 2016 (Fuente: Página web de la compañía) Cargo Presidente Vicepresidente La compañía cuenta con un comité de directores conformado por René Cortázar como presidente y director independiente; y los señores Gastón Escala y Lorenzo Constans como directores vinculados al controlador. Principales Riesgos Asociados al Negocio Riesgo Riesgos específicos de cada industria en la que participa Dependencia de los dividendos de las filiales Característica / Mitigador ILC se ve enfrentada a los riesgos que asumen sus filiales en sus respectivas industrias, esto es, riesgos regulatorios, económicos, etc. La industria de salud privada está regulada y fiscalizada por la Superintendencia de Salud y eventuales cambios en las regulaciones podrían afectar la rentabilidad de la compañía. Asimismo, los sistemas de pensiones también podrían ser reformados, dada la creación de una comisión específica encargada de detectar falencias en el sistema de las Administradoras de Fondos de Pensiones. Si bien muchos de estos riesgos no pueden ser controlados por ILC, sí se mitigan a través de la diversificación de la cartera de inversiones lo que incluye el ingreso al sistema bancario, la oportunidad de crecimiento en el negocio asegurador y eventuales expansiones estratégicas con su socio Prudential. ILC depende mayoritariamente de los dividendos de las filiales, con los cuales financia gran parte de sus actividades de inversión y obligaciones financieras. Cualquier situación que pueda afectar las utilidades de las filiales podría afectar negativamente el flujo de caja de la sociedad. ILC mitiga en parte este riesgo al diversificar su cartera de inversiones y a través de la existencia de dos fondos de liquidez, pertenecientes a la CChC, disponibles para eventuales necesidades de la compañía. El holding, además, cuenta con una política de caja conservadora (aproximadamente $60.000 millones). Tabla 3: Principales riesgo asociados al holding (Fuente: Elaboración propia con información de la compañía)
Reseña Anual de Clasificación Inversiones La Construcción S.A. ICRCHILE.CL 3 Evaluación del Riesgo Financiero De acuerdo a las actividades que desarrollan las filiales de ILC, sus segmentos de negocio se clasifican en: - Actividad no aseguradora: Incorpora a las compañías Isapre Consalud, Red Salud, Baninter Factoring, Baninter Corredora de Seguros, Inversiones La Construcción, Inversiones Confuturo (matriz) y Habitat (no se consolida). - Actividad aseguradora: Considera a las compañías de seguros Corpseguros, Confuturo y Vida Cámara. - Actividad bancaria: Banco Internacional. SITUACIÓN FINANCIERA CONSOLIDADA DE LA COMPAÑÍA De acuerdo a lo anterior, en los últimos años ILC cambió la composición de los flujos de las actividades antes mencionadas. La actividad aseguradora ha incrementado su desempeño y participación en el resultado operacional consolidado, aumentando 53,8% entre los periodos junio 2015 y junio 2016. En tanto, la actividad no aseguradora redujo sus resultados en 3,0%, durante el mismo periodo, mientras que la actividad bancaria aportó un 8,2% de los resultados operacionales consolidados a junio de 2016. En el análisis comparativo entre junio de 2015 y junio de 2016, no se consideraron los flujos de AFP Habitat, desde enero de 2015 hasta febrero de 2016, con el fin de comparar ambos periodos bajo las mismas condiciones. Paralelamente, los desempeños de los negocios aseguradores, Banco Internacional y Red Salud, aportaron en el incremento del resultado operacional. Sin embargo, los resultados de Isapre Consalud redujeron los resultados operacionales en $2.707 millones, producto principalmente de mayores costos por prestaciones hospitalarios y ambulatorios, y costos de subsidio por incapacidad laboral. Gráfico 2: Resultado operación por actividad (Fuente: Elaboración propia, datos SVS) Respecto a las ganancias, ILC obtuvo utilidades extraordinarias por $222.860 millones provenientes de la transacción con Prudential en marzo de 2016, además de ganancias procedentes de operaciones discontinuadas por $4.943 millones, asociados a la proporción de resultados de Habitat por los meses de enero y febrero de 2016. Gráfico 3: Composición de la ganancia consolidada (Fuente: Elaboración propia, datos SVS) SITUACIÓN FINANCIERA INDIVIDUAL DE LA COMPAÑIA ILC percibe flujos a través de los dividendos de sus filiales para financiar principalmente el pago de intereses y amortizaciones de capital, asociados a los bonos del holding y para el reparto hacia sus accionistas. A diciembre de 2015, la compañía recibió dividendos por $45,8 mil millones, provenientes principalmente de la filial AFP Habitat (84,8% de los dividendos totales), seguido de Isapre Consalud y Empresas Red Salud. Asimismo, Inversiones Confuturo (ex CorpGroup Vida Chile), no repartió los dividendos percibidos desde su compañía de seguros, sino que los destinó al pago de la amortización del bono serie A. Los dividendos percibidos por ILC, le permiten cumplir con sus obligaciones financieras y con el reparto de dividendos a sus accionistas.
Reseña Anual de Clasificación Inversiones La Construcción S.A. ICRCHILE.CL 4 Gráfico 4: Dividendos percibidos por ILC (Fuente: EEFF individuales, datos ILC) Respecto a la situación financiera individual, la matriz mantenía una deuda financiera de $155.750 millones y un endeudamiento individual de 0,54 veces a junio de 2016. La compañía ha mantenido un indicador de endeudamiento en niveles relativamente estables, con excepción del año 2015, cuando la matriz obtuvo créditos puente para financiar la compra de Banco Internacional y el aumento de capital en Inversiones Confuturo, entre otros, los cuales a la fecha de este informe ya fueron pagados con los fondos provenientes de la venta de Habitat. Se espera un nivel de endeudamiento, al cierre de 2016, menor a 0,40 veces. Gráfico 5: Endeudamiento total individual (Fuente: Elaboración propia con información de la compañía) Finalmente, considerando la deuda financiera individual y los dividendos percibidos a junio de 2016, la matriz mostraría un holgado perfil de amortización, siempre que se refinancie el crédito obtenido en diciembre de 2013, por $88.000 millones (a ser amortizados en 2016 y 2017) para la adquisición de Inversiones Confuturo. Gráfico 6: Perfil de amortización, sin considerar refinanciamiento (Fuente: Elaboración propia con información de ILC) Solvencia del Emisor ICR Clasificadora de Riesgo ratifica en Categoría AA+ con tendencia Estable, la solvencia, líneas y series de bonos de Inversiones La Construcción S.A. (en adelante ILC, el grupo o la compañía). La clasificación de solvencia y líneas de bonos se sustenta principalmente en el riesgo financiero/de liquidez del holding y en la fortaleza financiera de sus principales filiales. Al respecto: Riesgo financiero/liquidez del holding: los dividendos que ILC recibe desde sus filiales le permiten cubrir adecuadamente sus obligaciones financieras. Se espera que la matriz continúe con un ratio de cobertura de servicio de la deuda suficientemente holgado durante los próximos años, dados los dividendos que percibirá, sus niveles de deuda actuales y el potencial refinanciamiento del crédito bancario amortizable en 2016 y 2017. Asimismo, a junio de 2016, el endeudamiento individual era 0,54 veces, producto de una deuda con relacionada asociada a la reciente operación de AFP Habitat. Se espera que el indicador disminuya y retorne a niveles históricos durante este año, una vez se concrete el pago de dicha deuda.
Reseña Anual de Clasificación Inversiones La Construcción S.A. ICRCHILE.CL 5 Fortalecimiento de sus principales filiales y otros factores: ILC consolida filiales de la industria financiera y de salud, lo que le permite diversificar los ingresos por concepto de dividendos ante cualquier escenario negativo. La naturaleza de la industria previsional entrega ingresos estables al tratarse de pagos obligatorios de los cotizantes, además de estar presente en una industria altamente regulada. Junto a lo anterior, cabe mencionar que AFP Habitat, Isapre Consalud y Confuturo tienen gran presencia en los segmentos donde compiten, abarcando los primeros lugares en sus respectivas industrias (medidos a través de distintos indicadores de mercado). Por otro lado, ILC posee negocios con un alto potencial para aprovechar sinergias, sin dejar de considerar que cada filial opera de manera independiente y que siempre se enmarcan dentro de las regulaciones para cada una de las industrias donde participa. La política de dividendos contempla el eventual reparto del 100% de las utilidades líquidas distribuibles de Consalud, Vida Cámara y Red Salud. AFP Habitat, en tanto, mantiene aprobada una política de 90% de utilidad distribuible, mientras que Inversiones Confuturo y Banco Internacional mantienen una política de un 30%. Tras las capitalizaciones de las filiales Red Salud e Inversiones Confuturo durante este año, se esperaría que no hubiese requerimientos de capital adicionales, dando énfasis en el crecimiento de éstas, y que finalmente impactaría positivamente en la clasificación de riesgo de ILC. Por otro lado, la venta del 27% de participación que ILC mantenía en AFP Habitat, le reportó ganancias contables por $223.000 millones. Sin embargo, lo anterior también implicará una disminución directa de los dividendos que percibirá ILC, los que serían compensados, en parte, por el desempeño de las demás filiales del holding. Finalmente, la situación financiera y el modelo de negocio de las filiales, permite que éstas mantengan buenas clasificaciones de riesgo en el mercado local. En resumen, el holding tiene un alto acceso a liquidez derivado principalmente de flujos relevantes de dividendos provenientes de sus filiales y el acceso a financiamiento en el mercado (líneas de créditos aprobadas y bonos colocados). Asimismo, el controlador de ILC, mantiene un fondo endowment el cual sirve como respaldo financiero a ILC, asegurando el futuro de la institución. Para ILC, tanto su riesgo financiero a nivel individual, como la fortaleza de sus inversiones, impactan en su clasificación de riesgo actual. Por una parte, el rating ponderado asignado por esta clasificadora a sus filiales es AA- y, por otra parte, pese a la subordinación estructural y el actual endeudamiento individual, el acceso a la liquidez aumenta esta clasificación en dos notches, quedando ILC clasificado en categoría AA+. La clasificación podría ajustarse a la baja conforme los flujos de sus filiales disminuyan, se vuelvan muy volátiles o si la deuda financiera individual aumentara de forma tal, que sus indicadores se deterioraran significativamente y de forma permanente. Asimismo, el deterioro del fondo endowment o si su uso fuese destinado a operaciones ajenas a ILC, podría igualmente modificarse su clasificación de riesgo. Instrumentos Clasificados 1. Bonos La compañía mantiene vigentes las líneas de bonos N 671, N 672, N 797 y N 798, según el siguiente detalle: LÍNEAS DE BONOS VIGENTES N de línea 671 672 797 798 Fecha inscripción 12 de julio 12 de julio 14 de enero 14 de enero 2011 2011 de 2015 de 2015 Monto 2.500.000 2.500.000 4.000.000 4.000.000 Plazo de la línea (años) 10 años 30 años 10 años 30 años Series vigentes - C D y E - Tabla 4: Principales características de las líneas de bonos (Fuente: SVS) BONOS VIGENTES Serie C D E Línea 672 797 797 Fecha de colocación 28-jul-2011 3-ago-2016 - Monto colocado 1.500.000 $ 26.000 millones - Plazo de vencimiento 15-jun-2032 15-jun-2021 15-jun-2021 Tasa de emisión 3,6% 5,0% 2,0% Tabla 5: Características de bonos colocados (Fuente: Escritura Pública de emisión del instrumento) El contrato de emisión del instrumento contempla un endeudamiento financiero neto menor igual a una vez para la serie C y menor igual a 1,2 veces para la serie D. Covenant (n de veces) Dic-13 Dic-14 Dic-15 Jun-16 Endeudamiento financiero neto 3 0,38 0,55 0,85 0,43 Tabla 6: Covenant financiero exigido para ambas series colocadas (Fuente: Escritura Pública de emisión del instrumento) Respecto a la clasificación de riesgo de estos bonos, la estructura de los contratos de emisión, esto es, declaraciones y garantías, covenants y eventos de default, no estipulan condiciones tales, que ameriten una clasificación de riesgo del instrumento distinta a la solvencia del emisor.
Reseña Anual de Clasificación Inversiones La Construcción S.A. ICRCHILE.CL 6 Definición de Categorías SOLVENCIA, LINEAS Y SERIES DE BONOS CATEGORÍA AA Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una muy buena capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de deteriorarse levemente ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. La subcategoría + indica una mayor protección dentro de la Categoría AA. HISTORIAL DE CLASIFICACIÓN DE BONOS Fecha Clasificación Tendencia Motivo Ene-15 AA+ En Observación Primera Clasificación Sep-15 AA+ En Observación Reseña anual Mar-16 AA+ Estable Cambio de tendencia Sep-16 AA+ Estable Reseña anual Anexo Situación financiera Inversiones La Construcción (millones de pesos) INDICADORES Dic-13 Dic-14 Dic-15 Jun-15 Jun-16 Activos de actividad no aseguradora y no bancaria 939.815 988.311 1.132.229-894.231 Activos de actividad aseguradora 4.333.650 4.852.844 5.390.471-5.573.614 Activos de actividad bancaria - - 7.735.139-7.826.030 Pasivos de actividad no aseguradora y no bancaria 566.361 644.596 842.390-687.360 Pasivos de actividad aseguradora 3.989.207 4.508.435 5.016.272-5.164.456 Pasivos de actividad bancaria - - 1.090.658-1.232.665 Patrimonio 717.897 688.123 785.819-741.549 Patrimonio de controlador 476.577 491.129 507.250-666.806 Patrimonio de minoritario 241.320 196.994 278.569-74.743 Utilidad de actividad no aseguradora y no bancaria 108.981 90.057 78.770 39.660 236.271 Utilidad de actividad aseguradora 2.790 11.448 27.276 20.482 24.257 Utilidad de actividad bancaria - - - - 3.605 Utilidad controlador 84.405 69.218 72.482 39.775 255.464 Endeudamiento total individual 0,43 0,45 0,79-0,54 La opinión de ICR Chile Clasificadora de Riesgo, no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado instrumento. El análisis no es el resultado de una auditoría practicada al emisor, sino que se basa en información pública remitida a la Superintendencia de Valores y Seguros, a las bolsas de valores y en aquella que voluntariamente aportó el emisor, no siendo responsabilidad de la clasificadora la verificación de la autenticidad de la misma. 1 Endeudamiento individual: Pasivos de la matriz totales / Patrimonio de matriz. 2 Fuente: Memoria 2015 de la compañía; Presentación Corporativa de ILC; SVS