Autopistas de Peaje del Gobierno del Estado de Chihuahua CHIHCB 13. Calificación de Infraestructura HR AAA (E) Contactos

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1 Contactos María de Urquijo Isoard Analista Felix Boni Brandani Director General de Análisis Calificaciones Perspectiva HR AAA (E) Estable La calificación de HR AAA (E) que determina HR Ratings para significa que la Emisión se considera de la más alta calidad crediticia, ofreciendo gran seguridad para el pago oportuno de las obligaciones de deuda. Mantiene mínimo riesgo crediticio. Características de las Emisiones Fideicomitente Fiduciario Emisor Fuente de Pago Monto Denominación Los ingresos generados por los derechos de cobro de cuotas de peaje de 9 tramos carreteros ubicados en el Estado de Chihuahua. Hasta P$1,500 millones Pesos Fecha de Emisión 15 de agosto de 2013 (1) Fecha de Vencimiento 15 de agosto de 2028 (1) Plazo Tasa de interés 8.00% anual (2) Pago de intereses Pago de principal Ingresos Asignados El Estado Libre y Soberano de Chihuahua, por conducto de la Secretaría de Hacienda. Nacional Financiera, S.N.C., Institución de Banca de Desarrollo, División Fiduciaria. Hasta 15 años contados a partir de la primera Emisión al amparo del Programa. Semestral (febrero y agosto) Semestral (febrero y agosto), de acuerdo con el calendario de amortizaciones obligatorias presentado % de los Ingresos Netos. Garantía de Pago Oportuno incondicional, Garantía Parcial revolvente e irrevocable por hasta el 15.00% del saldo insoluto. Fuente: HR Ratings con información del Agente Estructurador. (1) Fechas previstas en el Suplemento Preliminar. (2) Tasa considerada en el análisis. HR Ratings asignó la calificación de HR AAA (E) a la Emisión de Certificados Bursátiles Fiduciarios (CBFs) identificados con la clave de pizarra por un monto de hasta $1, , M.N. (Un mil quinientos millones de pesos 00/100 M.N.) que el Gobierno del Estado Libre y Soberano de Chihuahua, en su carácter de Fideicomitente pretende colocar al amparo de un Programa de CBFs cuyo monto total autorizado es de hasta P$15,000 millones o su equivalente en Unidades de Inversión (UDIS), a través del Fideicomiso No establecido en Nacional Financiera, S.N.C., Institución de Banca de Desarrollo, Dirección Fiduciaria. Entre los factores considerados al momento de asignar nuestra Calificación están: La fuente de pago de los CBFs emitidos al amparo del Programa está constituida por los ingresos generados por los derechos de cobro de 9 tramos carreteros ubicados en el Estado de Chihuahua. Los ingresos generados en el escenario de Estrés propuesto por HR Ratings son 21.72% menores que los generados en el escenario Base. El aforo total proyectado para el escenario de Estrés es 18.75% menor que el del escenario Base. La Tasa Media Anual de Crecimiento (TMAC) del aforo en el escenario Base es 1.85%, la cual es menor a la TMAC del periodo que fue de 2.00%. El escenario de Estrés muestra una TMAC de -0.45% durante el periodo analizado. La TMAC de los ingresos (a precios de enero de 2013) en el periodo fue de 3.04%. En el escenario Base los ingresos (a precios de enero de 2013) muestran una TMAC de 1.61%, mientras que en el escenario de Estrés ésta es de -0.62%. En el escenario Base, la cobertura primaria mínima es de 1.31x, siendo la máxima de 1.67x, y la cobertura primaria promedio 1.52x. En ningún periodo es necesario utilizar recursos del Fondo de Remanentes, del Fondo de Reserva, ni de la Garantía Parcial para cumplir en tiempo y forma con el servicio de la deuda programado. En el escenario de Estrés, la cobertura primaria mínima es de 0.85x, mientras que la máxima es de 1.38x, y la cobertura primaria promedio 1.19x. En este escenario el Fondo de Remanentes se utiliza en 5 periodos, mientras que el Fondo de Reserva y la Garantía Parcial no se utilizan en ningún periodo. La Emisión cuenta con un Fondo de Reserva, mismo que deberá mantener en todo momento las cantidades necesarias para cubrir los próximos 12 meses de principal e intereses. Para que las cantidades depositadas en el Fondo de Remanentes sean liberadas al Fideicomitente, la cobertura primaria mínima de todos los Títulos emitidos al amparo del Programa deberán ser mayores o iguales a 1.20x. La Emisión contará con una Garantía de Pago Oportuno incondicional, revolvente e irrevocable, que el Fiduciario contratará con Banobras y la cual garantizará el pago parcial de hasta el 15.00% del saldo insoluto de los certificados. La expedición del Decreto No. 1327/2013 XI P.E. cuyo artículo Décimo establece que mientras existan obligaciones de pago a cargo del Fideicomiso, el H. Congreso del Estado incluirá, en cada ejercicio fiscal, en la Ley de Ingresos del Estado la partida presupuestal por el monto de ingresos a percibir por concepto de cuotas de peaje de los 9 tramos carreteros, y en la Ley de Egresos del Estado la partida correspondiente por un monto igual a dichos ingresos, para ser entregados al Fideicomiso. Con parte de los recursos obtenidos a través de las Emisiones al amparo del Programa se pretende amortizar anticipadamente los CBFs vigentes con claves de pizarra CHIHCB 09 y CHIHCB Hoja 1 de 48

2 Características de la Emisión Se trata de un programa de Certificados Bursátiles Fiduciarios (CBFs) por un monto total autorizado de hasta P$15,000 millones cuya fuente de pago serán los ingresos generados por el cobro de cuotas de peaje en nueve tramos carreteros ubicados en el Estado de Chihuahua, de los cuales 4 tramos corresponden a dos concesiones federales, y los 5 restantes son autopistas de jurisdicción estatal. El Programa tendrá una vigencia de 5 años a partir de la fecha de autorización del mismo por la CNBV, plazo durante el cual el Fiduciario podrá realizar varias emisiones de CBFs. Durante los 5 años de vigencia del Programa se podrán realizar una o varias emisiones denominadas en Pesos o Unidades de Inversión (UDIS). La totalidad de las Emisiones Denominadas en UDIS podrá ser hasta por el equivalente a P$12,000 millones a un plazo de hasta 25 años, mientras que la suma de las Emisiones a Tasa Fija y las Emisiones a Tasa Variable no podrá exceder de P$3,000 millones a un plazo no mayor a 15 años. En la siguiente tabla se detallan las características de las distintas series. Tabla 1 Principales Características de las Emisiones Pesos Tasa Fija Pesos Tasa Variable UDIS Tasa Fija Clave de Pizarra -2 -U Monto (pesos) (1) 1,500,000,000 1,500,000,000 12,000,000,000 Plazo en años Cupones Moneda Pesos Pesos UDIS Tipo de tasa Fija Variable Fija Tasa (2) 8.00% TIIE % 5.95% Pago de intereses Semestral Semestral Semestral Pago de principal Semestral Semestral Semestral % Ingresos Asignados 11.40% 12.00% 76.60% Fuente: HR Ratings con información del Agente Estructurador. (1) Los montos presentados para las Emisiones en Pesos a Tasa Fija y Variable son los considerados en las proyecciones del presente documento. (2) Las tasas de interés presentadas son las utilizadas en las proyecciones del presente documento. Destino de los Recursos de la Emisión Los recursos se destinarán a: a) La amortización anticipada de los CBFs en circulación emitidos con claves de pizarra CHIHCB 09 y CHIHCB09-2, incluyendo la prima por amortización anticipada. A la fecha en que se emite el presente reporte el saldo insoluto de dichos certificados asciende a P$5,247 millones. b) El pago de los gastos relacionados con el diseño, instrumentación, emisión y colocación de los CBFs. c) La constitución de los Fondos de Reserva y de Mantenimiento Mayor. d) La entrega del remanente al Estado de Chihuahua a través del Fondo para el Desarrollo de Infraestructura del Estado de Chihuahua (FODEIN) para que sea destinado a inversiones públicas productivas, quedando prohibido aplicarse a gasto corriente. Hoja 2 de 48

3 Cobertura Las Emisiones a Tasa Variable contarán con una Cobertura de la Tasa de Referencia (CAP) que limite las variaciones de la TIIE hasta una tasa máxima de 10.00% por un plazo mínimo de 3 años, y se podrá renovar anualmente conforme a las instrucciones del Comité Técnico, sin que ello constituya una obligación. Garantías Parciales Las Emisiones a Tasa Fija y las Emisiones a Tasa Variable contarán con una Garantía parcial de Pago Oportuno (GPO) incondicional, revolvente e irrevocable. Dichas GPOs garantizarán el pago oportuno de principal e intereses de las Emisiones antes referidas. Los contratos de Garantía de Pago Oportuno se celebrarán entre el Fiduciario como Deudor, y Banco Nacional de Obras y Servicios Públicos, S.N.C., Institución de Banca de Desarrollo (Banobras) como Garante, y cubrirán hasta el 15% del saldo insoluto de las Emisiones a Tasa Fija y a Tasa Variable. Cuentas y Fondos Cuenta General. En esta cuenta se recibirán (i) en la Fecha de Emisión el producto que se obtenga de la colocación de los CBFs, y (ii) en periodos subsecuentes los ingresos derivados del cobro de cuotas de peaje de las autopistas, y cualesquier otros recursos que deban ingresar al Patrimonio del Fideicomiso, excepto por ingresos derivados de las Coberturas de Tasa de Referencia (CAPs) que contrate, que deberán ser abonados directamente a la Cuenta para Emisiones a Tasa Variable. Asimismo, esta cuenta pagará la contraprestación a la SCT, los gastos de mantenimiento de las Emisiones, los gastos de operación y mantenimiento menor y la actualización del Fondo de Mantenimiento Mayor. Fondo de Remanentes. Es una subcuenta de la Cuenta General. En éste se abonarán los recursos excedentes de las Cuentas para las Emisiones y de los Fondos de Reserva. Los recursos que se encuentren disponibles en esta cuenta se podrán usar, antes de recurrir a los Fondos de Reserva, para pagar principal e intereses de cualquiera de las Emisiones. Adicionalmente, las cantidades existentes en el Fondo de Remanentes podrán ser liberadas al Fideicomitente siempre y cuando: i) se hayan cubierto todos los pagos precedentes de acuerdo con la prelación establecida en la documentación legal, ii) todas las cuentas y subcuentas estén debidamente fondeadas, iii) no exista ningún evento de incumplimiento, y iv) la cobertura primaria de cada Título (Emisiones a Tasa Fija, Emisiones a Tasa Variable y Emisiones Denominadas en UDIS) sea mayor o igual a 1.20x. Hoja 3 de 48

4 Cuenta para Emisiones a Tasa Fija (). Es la cuenta a la que se deberán abonar los ingresos asignados para los CBFs colocados a tasa fija. Los pagos por concepto de contraprestación de la GPO a Banobras, intereses y principal se harán con cargo a esta cuenta. Asimismo, el Fiduciario deberá abrir la subcuenta del Fondo de Reserva para Emisiones a Tasa Fija, que deberá mantener un saldo mínimo suficiente para cubrir los siguientes 12 meses de pago de intereses y principal de las Emisiones a Tasa Fija. En caso de que los recursos depositados en esta cuenta sean insuficientes, se podrá disponer de los recursos existentes en el Fondo de Remanentes, en el Fondo de Reserva para Emisiones a Tasa Fija y, si los recursos siguieran siendo insuficientes, podrá disponer de la GPO que corresponda. Cuenta para Emisiones a Tasa Variable (-2). Es la cuenta a la que se deberán abonar los ingresos asignados para los CBFs colocados a tasa variable. Los pagos por concepto de contraprestación de la GPO a Banobras, intereses y principal se harán con cargo a esta cuenta, así como los relacionados con la cobertura de tasa de interés que se contrate. Asimismo, el Fiduciario deberá abrir la subcuenta del Fondo de Reserva para Emisiones a Tasa Variable, que deberá mantener un saldo mínimo suficiente para cubrir los siguientes 12 meses de pago de intereses y principal de las Emisiones a Tasa Variable. En caso de que los recursos depositados en esta cuenta sean insuficientes, se podrá disponer de los recursos existentes en el Fondo de Remanentes, en el Fondo de Reserva para Emisiones a Tasa Variable y, si los recursos siguieran siendo insuficientes, podrá disponer de la GPO que corresponda. Cuenta para Emisiones Denominadas en UDIS (-U). Es la cuenta a la que se deberán abonar los ingresos asignados para los CBFs denominados en UDIS. Los pagos relacionados con dichos certificados se harán con cargo a esta cuenta. Asimismo, el Fiduciario deberá abrir la subcuenta del Fondo de Reserva para Emisiones Denominadas en UDIS, que deberá mantener un saldo mínimo suficiente para cubrir los siguientes 12 meses de pago de intereses y principal de las Emisiones Denominadas en UDIS. En caso de que los recursos depositados en esta cuenta sean insuficientes, se podrá disponer de los recursos existentes en el Fondo de Remanentes y en el Fondo de Reserva para Emisiones Denominadas en UDIS. Prelación de Pagos De acuerdo con la prelación de pagos establecida en el Prospecto y los Suplementos correspondientes, los ingresos generados por las 9 autopistas antes mencionadas serán depositados en la Cuenta General del Fideicomiso, con los cuales se pagarán la Contraprestación a la SCT establecida en los Títulos de Concesión de los tramos federales, los Gastos Hoja 4 de 48

5 de Mantenimiento de las Emisiones, los Gastos de Operación y Mantenimiento Menor de las autopistas, y finalmente, se depositarán en el Fondo de Mantenimiento Mayor las cantidades necesarias para alcanzar el Saldo Objetivo de dicha cuenta. Una vez realizados los pagos mencionados en el párrafo anterior, y siempre y cuando exista un saldo residual, se procederá en cada fecha de pago a distribuir dicho saldo entre las Cuentas para las Emisiones de cada Serie (Tasa Fija, Tasa Variable y UDIS) según lo establecido en la documentación legal del Programa. Para efectos de nuestro análisis, hemos considerado que a las Emisiones a Tasa Fija se destinarán el 11.40% de los Ingresos Disponibles, el 12.00% a las Emisiones a Tasa Variable, y el 76.60% restante a las Emisiones Denominadas en UDIS. Cabe mencionar que debido a que los plazos para las Emisiones a Tasa Fija y a Tasa Variable es menor que el de las Emisiones Denominadas en UDIS, una vez concluidos los plazos de las Emisiones a Tasa Fija y Tasa Variable, el % de los ingresos disponibles serán asignados a la Cuenta para Emisiones Denominadas en UDIS. Con los recursos abonados a las Cuentas para las Emisiones se cubrirá en cada fecha de pago el costo de la renovación del CAP (en el caso de las Emisiones a Tasa Variable), la o las contraprestaciones vencidas y no pagadas, así como la contraprestación exigible en el periodo de las GPOs (en el caso de las Emisiones a Tasa Fija y Variable), seguido del pago de principal e intereses de los certificados y el servicio de las garantías parciales. Posteriormente, el Fiduciario aplicará los recursos para pagar al Garante la Contraprestación Adicional. Finalmente, se aplicarán los recursos a la actualización del Fondo de Reserva. Una vez realizados dichos pagos, se abonarán las cantidades excedentes de las Cuentas de Emisiones al Fondo de Remanentes. En caso de que los ingresos asignados disponibles para el servicio de la deuda (una vez cubiertos cualesquier pagos relacionados con las Emisiones) no sean suficientes para pagar la totalidad de principal e intereses programados, se podrán utilizar, primero, los recursos existentes en el Fondo de Remanentes, y si éstos no son suficientes, el Fondo de Reserva de las Emisiones correspondientes. Si después de lo anterior los recursos siguieran siendo insuficientes, se podrá utilizar la GPO que corresponda. Las cantidades existentes en el Fondo de Remanentes podrán ser liberados al Fideicomitente siempre y cuando: i) se hayan cubierto todos los pagos precedentes de acuerdo a la prelación establecida en la documentación legal, ii) no haya ocurrido ningún supuesto de aumento de riesgo, iii) no se haya presentado ningún Evento de Incumplimiento, y iv) la cobertura primaria de cada Título (Emisiones a Tasa Fija, Emisiones a Tasa Variable y Emisiones Denominadas en UDIS) sea mayor o igual a 1.20x. Hoja 5 de 48

6 Cuenta General Contraprestación SCT y Mantenimiento de Emisión Operación y Mantenimiento Menor Fondo de Mantenimiento Mayor Saldo mínimo: próximos 8 meses de Gastos de Mantenimiento Mayor Cuenta para Emsiones a Tasa Fija Cuenta para Emisiones a Tasa Variable Cuenta para Emisiones en UDIS Pago de Contraprestación de Garantía Parcial Pago de CAP y Contraprestación de Garantía Parcial Servicio de la Deuda Emisión 1 Servicio de la Deuda Emisión 2 Servicio de la Deuda Emisión 3 Saldo mínimo en Fondos de Reserva: próximos 12 meses de principal e intereses de los CBF's Servicio de Garantía Parcial y Contrap. Adicional Servicio de Garantía Parcial y Contrap. Adicional Fondo de Reserva Fondo de Reserva Fondo de Reserva Fondo de Remanentes Si DSCR 1.20x Si DSCR<1.20x se acumulan los recursos en esta cuenta, y el saldo disponible se puede utilizar antes de recurrir a los Fondos de Reserva Fideicomitente Fuente: HR Ratings con información del Agente Estructurador. De las Autopistas Los nueve tramos carreteros cuyos ingresos constituirán la fuente de pago de las Emisiones analizadas están ubicados en el Estado de Chihuahua. A continuación se presentan brevemente las características de cada una de las autopistas en cuestión. Tabla 2 Autopistas del Estado de Chihuahua Tramo Longitud (km) Jurisdicción % Ingresos Totales* Sueco - Villa Ahumada 87.0 Federal 23.89% Delicias - Conchos 22.0 Federal 12.08% Conchos - Camargo 45.0 Federal 9.24% Camargo - Jiménez 70.0 Federal 14.31% Chihuahua - Sacramento 13.3 Estatal 10.01% Ojo Laguna - Flores Magón 77.7 Estatal 4.55% Santa Isabel - Cuauhtémoc 91.5 Estatal 12.04% Jiménez - Savalza 42.0 Estatal 7.74% Flores Magón - Galeana 61.0 Estatal 6.14% Fuente: HR Ratings con información del Agente Estructurador *Porcentaje que representaron los ingresos de la Autopista en el total de ingresos percibidos en En la tabla presentada a continuación se muestran los niveles de Tráfico Promedio Diario Anual (TPDA) e Ingreso Promedio Diario Anual (IPDA) para el periodo comprendido entre los años 1992 y Como se puede observar, hemos presentado el IPDA tanto en pesos nominales como en pesos reales (a precios de enero de 2013). Hoja 6 de 48

7 Tabla 3 TPDA e IPDA Histórico Año Var % Var % Var % ,461 2,550, , , % 2,230, % 369, % , % 2,231, % 396, % , % 1,734, % 413, % , % 1,757, % 566, % , % 1,970, % 766, % , % 2,224, % 1,003, % , % 2,445, % 1,285, % , % 2,967, % 1,712, % , % 3,171, % 1,940, % , % 3,252, % 2,089, % , % 3,560, % 2,391, % , % 3,780, % 2,658, % , % 4,098, % 2,996, % , % 4,356, % 3,300, % , % 4,434, % 3,491, % , % 4,333, % 3,586, % , % 3,979, % 3,468, % , % 4,189, % 3,803, % , % 4,373, % 4,106, % , % 4,661, % 4,555, % TMAC TMAC TMAC TMAC TMAC TMAC TPDA IPDA Real * IPDA Nominal 3.71% 3.06% 13.10% 2.29% 3.84% 8.50% 2.00% 0.37% 0.15% 3.11% 3.04% 1.13% 1.84% 5.48% 7.42% 5.52% 6.17% 9.45% Fuente: HR Ratings con información del Gobierno del Estado de Chihuahua y proyecciones propias. * Información presentada a precios de enero de En la tabla anterior podemos observar que tanto el TPDA como el IPDA sufrieron graves caídas en los años y , periodos que coinciden con dos grandes crisis que han afectado la economía mexicana. Los últimos renglones de la Tabla 3 muestran la Tasa Media Anual de Crecimiento (TMAC) para distintos periodos. Al comparar las tasas de crecimiento del TPDA e IPDA podemos ver que el crecimiento del tráfico vehicular ha mostrado una desaceleración con el paso de los años. Sin embargo, durante los últimos 3 años el tráfico ha mostrado tasas de crecimiento positivas, y 2012 cerró con un crecimiento 5.15x mayor al crecimiento de Además, aun cuando al cierre de diciembre de 2012 el tráfico no ha logrado superar el nivel presentado en 2007, los ingresos se han recuperado con mayor rapidez, y en 2012 fueron mayores a los ingresos de La siguiente gráfica muestra el TPDA Total y el IPDA Total (a precios de enero de 2013) de los 9 tramos carreteros para el periodo Hoja 7 de 48

8 Unidades diarias Pesos Autopistas de Peaje del Gobierno del Estado de Chihuahua Gráfica 1 TPDA Total e IPDA Real* Total - Autopistas de Chihuahua 40,000 35,000 TPDA IPDA 5,000,000 4,500,000 30,000 4,000,000 3,500,000 25,000 3,000,000 20,000 15,000 10,000 5,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 1,000, , Fuente: HR Ratings con información del Gobierno del Estado de Chihuahua. *Información presentada a precios de enero de Aforo Vehicular La crisis económica de 2008 que afectó la economía mexicana tuvo un fuerte impacto en el tráfico vehicular de las 9 autopistas analizadas por HR Ratings en el presente reporte. A pesar de lo anterior, como se puede apreciar en la siguiente gráfica, el TPDA de las 9 autopistas ha mostrado una recuperación durante los últimos 3 años, cerrando en 2012 en 36,176 unidades; 41 unidades diarias menos que el máximo histórico de 36,217 unidades en En total, el TPDA mostró un crecimiento de 5.25% en 2012, comparado con el TPDA del año inmediato anterior. Tráfico Promedio Diario Anual por Autopista Gráfica 2 8,000 7,000 Sueco-Villa Ahumada Delicias-Conchos Conchos-Camargo Camargo-Jiménez Chihuahua-Sacramento Ojo Laguna-Flores Magón Santa Isabel-Cuauhtémoc Jiménez-Savalza Flores Magón-Galeana 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1, Fuente: HR Ratings con información del Gobierno del Estado de Chihuahua. Hoja 8 de 48

9 La siguiente gráfica muestra el TPDA Total para el periodo de 2006 a En total, el TPDA de las 9 autopistas analizadas alcanzó su punto más alto en el año 2007 con 36,217 unidades. Gráfica 3 Tráfico Promedio Diario Anual Total 45,000 40,000 35,000 Sueco-Villa Ahumada Delicias-Conchos Conchos-Camargo Camargo-Jiménez Chihuahua-Sacramento Ojo Laguna-Flores Magón TMAC = 0.37% 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5, Fuente: HR Ratings con información del Gobierno del Estado de Chihuahua. Durante el periodo la TMAC del TPDA Total fue de 0.37%. La razón por la cual el crecimiento parece que ha sido mínimo en el periodo mencionado, es principalmente la crisis económica que afectó al país en 2008, y que provocó que el crecimiento del TPDA Total registrado en 2008 y 2009 fuera de -0.72% y -6.71% respectivamente. Sin embargo, a partir de 2010 el TPDA ha recuperado la tendencia de crecimiento positiva que tenía antes de Tomando como base el año inmediato anterior en cada caso, en 2010 el TPDA mostró un crecimiento de 1.44%, mientras que en 2011 éste fue de 1.02%. En 2012 el TPDA cerró con un crecimiento de 5.25%, mientras que el primer cuatrimestre del año en curso mostró un crecimiento en el TPDA de 2.26% con respecto al primer cuatrimestre de Lo anterior hace clara la recuperación de los 9 tramos carreteros analizados. Se espera que esta tendencia positiva se mantenga durante los siguientes años, permitiendo un crecimiento similar en los ingresos generados por las autopistas, que constituyen la fuente de pago del Programa al cual pertenecen las Emisiones analizadas en el presente documento. En la sección de Anexos del presente Reporte se podrá encontrar un breve análisis del aforo vehicular de cada una de las autopistas por separado. Hoja 9 de 48

10 Ingresos Con la finalidad de mantener la comparabilidad entre años, los ingresos analizados en esta sección están presentados a precios de enero de 2013 (ingresos reales). La siguiente gráfica muestra el comportamiento del IPDA Real para el periodo comprendido entre los años 2006 y Gráfica 4 IPDA Real* por Autopista 1,600,000 1,400,000 Sueco-Villa Ahumada Delicias-Conchos Conchos-Camargo Camargo-Jiménez Chihuahua-Sacramento Ojo Laguna-Flores Magón Santa Isabel-Cuauhtémoc Jiménez-Savalza Flores Magón-Galeana 1,200,000 1,000, , , , , Fuente: HR Ratings con información del Gobierno del Estado de Chihuahua. *Información presentada a precios de enero de Como hemos mencionado en la sección anterior, la crisis económica de 2008 afectó de manera directa tanto el aforo como los ingresos de las carreteras analizadas. En la gráfica anterior podemos apreciar el efecto sobre los ingresos, que presentan caídas en los años 2008 y En total, durante dichos años los ingresos percibidos por los nueve tramos carreteros (a precios de enero de 2013) disminuyeron 10.26% con respecto a Considerando el periodo que comprende desde el año 2006 hasta 2012, la TMAC del IPDA en términos reales fue de 1.13%, como se muestra en la siguiente gráfica. Hoja 10 de 48

11 Gráfica 5 IPDA Real* Total 5,000,000 Sueco-Villa Ahumada Delicias-Conchos Conchos-Camargo Camargo-Jiménez Chihuahua-Sacramento Ojo Laguna-Flores Magón Santa Isabel-Cuauhtémoc Jiménez-Savalza Flores Magón-Galeana TMAC = 1.13% 4,000,000 3,000,000 2,000,000 1,000, Fuente: HR Ratings con información del Gobierno del Estado de Chihuahua. *Información presentada a precios de enero de Sin embargo, considerando solamente los años 2010, 2011 y 2012, podemos comprobar que los ingresos han tenido una recuperación considerable, mostrando en dichos años tasas de crecimiento de 5.29%, 4.39% y 6.58% respectivamente. Lo anterior se debió tanto al crecimiento presentado en el tráfico vehicular de las autopistas, como al cambio en la composición general de la mezcla vehicular, pues en 8 de las 9 carreteras analizadas la participación de los autobuses y camiones en el total de vehículos se ha incrementado en los últimos años, y son éstos los que pagan las tarifas más altas. Del Análisis En el presente reporte analizaremos la estructura propuesta para los Certificados Bursátiles Fiduciarios (CBFs) a tasa fija identificados con la clave de pizarra que el Gobierno del Estado de Chihuahua pretende colocar en el mercado de valores al amparo del Programa antes mencionado. Partiendo de la información histórica sobre aforo vehicular e ingresos de los 9 tramos carreteros, hemos considerado para nuestro análisis dos escenarios de crecimiento diferentes, Base y Estrés. Para cada uno de estos escenarios utilizaremos tasas de crecimiento del aforo vehicular distintas, además de las proyecciones para las principales variables macroeconómicas elaboradas internamente por esta Agencia Calificadora bajo dichos escenarios. Es necesario recordar que si bien la fuente de pago de los CBFs son los ingresos que se deriven del cobro de cuotas de peaje en las autopistas, la generación de dichos ingresos depende directamente de la captación de tráfico vehicular, por lo que la tasa de crecimiento a partir de la cual se Hoja 11 de 48

12 Autopistas de Peaje del Gobierno del Estado de Chihuahua desprende todo nuestro análisis será la tasa de crecimiento del aforo vehicular, y no de la del ingreso. Adicionalmente, hemos considerado a lo largo del proceso de estudio los 9 tramos carreteros por separado, con la finalidad de mantener para cada uno de éstos un par de tasas de crecimiento -Base y Estrés- independientes que repliquen, y respeten, la trayectoria de crecimiento propia de la carretera, y no el promedio del conjunto de autopistas. Además, las tasas de crecimiento generadas para los escenarios Base y Estrés de cada carretera toman en consideración el crecimiento histórico y proyectado del Producto Interno Bruto (PIB), con la finalidad de controlar la proporción entre el desempeño de la economía mexicana y el tráfico de las autopistas. Durante el periodo comprendido entre los años 2003 y 2012, y considerando el comportamiento de las 9 carreteras en conjunto, el TPDA Total ha presentado una TMAC de 2.00%. En nuestro escenario Base hemos partido de tasas de crecimiento para cada tramo carretero menores a aquellas que resultaron en el mencionado 2.00% para los últimos 10 años, y de las condiciones macroeconómicas descritas anteriormente. El escenario de Estrés, por su parte, presenta un decrecimiento continuo en el tráfico vehicular, y las condiciones macroeconómicas que HR Ratings ha proyectado para un escenario de bajo crecimiento y baja inflación. En la siguiente gráfica se muestra la trayectoria histórica del TPDA Total, y las esperadas para ambos escenarios. Gráfica 6 TPDA Total Esperado - Escenario Base vs Escenario de Estrés 60,000 Histórico Base Estrés 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 - Fuente: HR Ratings con información del Gobierno del Estado de Chihuahua y proyecciones propias. La siguiente tabla muestra el comportamiento del TPDA y el IPDA en términos reales bajo los escenarios Base y Estrés durante el plazo para la Emisión a tasa fija, el cual es de 15 años. Hoja 12 de 48

13 Autopistas de Peaje del Gobierno del Estado de Chihuahua Tabla 4 TPDA e IPDA Real en los Escenarios Base y Estrés Año TPDA Base Var % Estrés Var % Base Var % Estrés Var % ,680 36,694 5,013,213 4,886, , % 35, % 4,982, % 4,750, % , % 35, % 5,070, % 4,731, % , % 35, % 5,147, % 4,703, % , % 35, % 5,235, % 4,681, % , % 35, % 5,325, % 4,658, % , % 35, % 5,409, % 4,635, % , % 35, % 5,514, % 4,612, % , % 35, % 5,605, % 4,591, % , % 34, % 5,711, % 4,577, % , % 34, % 5,818, % 4,555, % , % 34, % 5,913, % 4,530, % , % 34, % 6,025, % 4,515, % , % 34, % 6,138, % 4,490, % , % 34, % 6,250, % 4,474, % , % 34, % 6,368, % 4,450, % TMAC % -0.45% 1.61% -0.62% Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. * Ingresos presentados a precios de enero de IPDA Real* El último renglón de la tabla anterior muestra la TMAC 13-28, es decir, la tasa promedio de crecimiento durante los años 2013 a 2028 para el TPDA y el IPDA en términos reales (a precios de enero de 2013) en ambos escenarios analizados. Como se puede ver, la tasa de crecimiento promedio del tráfico vehicular en el escenario Base es menor que el promedio histórico de los últimos diez años completos de operaciones ( ), que como recordaremos fue de 2.00%. Por otra parte, el escenario de Estrés que hemos considerado supone que durante los próximos 15 años el tráfico vehicular disminuirá a una tasa promedio anual de -0.45%. La siguiente gráfica muestra las proyecciones para el aforo vehicular en los escenarios Base y Estrés para los próximos 15 años. Como podemos ver en la gráfica 7, el tráfico vehicular en el escenario de Estrés es 18.75% menor que el proyectado para el escenario Base. Gráfica 7 Proyecciones del Aforo Total - Escenario Base vs Escenario de Estrés 20,000,000 18,000,000 Base Estrés 16,000,000 14,000, % 12,000,000 10,000,000 8,000,000 6,000,000 4,000,000 2,000,000 - Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. Hoja 13 de 48

14 Autopistas de Peaje del Gobierno del Estado de Chihuahua De igual manera, la gráfica 8 muestra la diferencia entre los ingresos proyectados para el escenario Base, y los esperados en el escenario de Estrés. De acuerdo con las proyecciones realizadas por HR Ratings, los ingresos generados en el escenario de Estrés durante los próximos 15 años serán 21.72% menores que los estimados para el escenario Base. Gráfica 8 Proyecciones de los Ingresos Totales* - Escenario Base vs Escenario de Estrés 4,500,000,000 4,000,000,000 Base Estrés 3,500,000,000 3,000,000, % 2,500,000,000 2,000,000,000 1,500,000,000 1,000,000, ,000,000 - Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. * Ingresos presentados en pesos nominales. Es necesario aclarar que el presente documento forma parte del análisis del Programa completo, que considera un monto total emitido de P$15,000 millones en tres series (tasa fija, tasa variable y UDIS). Recordemos que la suma de las Emisiones a Tasa Fija y las Emisiones a Tasa Variable no deberá exceder de P$3,000 millones. Para efectos de nuestro análisis hemos supuesto que dichos P$3,000 millones se emitirán en partes iguales a Tasa Fija y Tasa Variable. Además, aun cuando podrá existir más de una emisión de CBFs colocados a Tasa Fija, nuestro análisis considerará una sola colocación por el monto de P$1,500 millones. Los resultados presentados en las siguientes dos secciones corresponden a los escenarios Base y Estrés para la Emisión a tasa fija sobre un monto de P$1,500 millones, con un plazo de 15 años y pagos semestrales de intereses y principal en los meses de febrero y agosto. Los certificados pagarán una tasa de interés fija de 8.00% anual. Escenario Base Como hemos mencionado anteriormente, el escenario Base considera tasas de crecimiento menores a las observadas durante el periodo Debemos recordar que si bien el presente reporte cubre solamente el análisis de la Emisión a tasa fija, los ingresos que sean asignados a la Cuenta para Emisiones a Tasa Fija (11.40% de los Ingresos Netos) dependen del comportamiento que tengan los flujos depositados y Hoja 14 de 48

15 utilizados en la Cuenta General del Fideicomiso. Es por esto que a continuación presentamos el posible comportamiento que podría tener dicha cuenta en el escenario Base. Tabla 5 Posible Comportamiento de los Saldos de la Cuenta General del Fideicomiso en el Escenario Base Año (1) Ingresos Gastos Op. y Gastos Mtto. Mant. Menor Emisión y SCT y Fondo Mant. Mayor Ingresos Netos Tasa Fija Distribución de Ingresos Netos a Emisiones Tasa Var En Pesos Equivalente UDIS ,856,606,351 12,921, ,829,625 1,687,855, ,415, ,542,626 1,292,897, ,459, ,971,197,165 13,491, ,904,573 1,768,800, ,643, ,256,110 1,354,901, ,390, ,096,529,784 14,097, ,363,872 1,829,068, ,513, ,488,197 1,401,066, ,567, ,225,972,041 14,672, ,401,137 1,914,898, ,298, ,787,793 1,466,812, ,016, ,351,522,538 15,117, ,318,111 2,110,087, ,549, ,210,481 1,616,326, ,914, ,476,777,755 15,546, ,366,573 2,270,864, ,878, ,503,723 1,739,482, ,237, ,617,950,054 15,981, ,932,855 2,373,036, ,526, ,764,340 1,817,745, ,611, ,757,399,023 16,418, ,332,415 2,436,648, ,777, ,397,826 1,866,472, ,136, ,906,046,993 16,855, ,060,677 2,535,130, ,004, ,215,691 1,941,910, ,275, ,067,132,982 17,290, ,207,886 2,779,634, ,878, ,556,154 2,129,200, ,549, ,237,450,900 17,718, ,178,500 2,992,553, ,151, ,106,416 2,292,295, ,180, ,410,579,729 18,136, ,090,756 3,119,352, ,606, ,322,345 2,389,424, ,155, ,595,641,354 18,535, ,888,343 3,214,217, ,420, ,706,042 2,462,090, ,612, ,792,334,511 18,778, ,042,786 3,351,513, ,072, ,181,588 2,567,259, ,680, ,008,204,443 18,637, ,996,021 3,667,570, ,103, ,108,485 2,809,359, ,110, Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. A excepción del saldo equivalente en UDIS, la información está presentada en pesos nominales. (1) Se refiere a los 12 meses terminados en los meses de agosto de cada año. (2) Valor ponderado de las UDIS esperadas en las fechas cupón de cada año. UDIS Valor de la UDI (2) Como mencionamos en la sección anterior, una vez que se hayan cubierto la Contraprestación correspondiente a la SCT, los gastos de Mantenimiento de las Emisiones, y los relacionados con la Operación, el Mantenimiento Menor y la actualización del Fondo de Mantenimiento Mayor, los ingresos disponibles en cada fecha de pago se distribuirán, de acuerdo con porcentajes previamente establecidos, a cada una de las Cuentas de las Emisiones. La siguiente tabla muestra el comportamiento de los saldos de la Cuenta para Emisiones a Tasa Fija. Como se podrá observar, la segunda columna muestra los ingresos que fueron asignados de la Cuenta General para el pago de los CBFs a tasa fija. Tabla 6 Posible Comportamiento de los Saldos de la Cuenta para Emisiones a Tasa Fija en el Escenario Base Año (1) Ingresos Asignados Actualización Liberación a F. Rem. Saldo Final ,415,495 3,071, ,343, ,258,773 52,084, ,258,773-2,328, ,587,347 49,756, x 3.39x ,643,305 3,037, ,605, ,587,347 59,018, ,587,347-3,208, ,795,507 55,810, x 3.43x ,513,787 3,003, ,510, ,795,507 62,715, ,795,507-3,202, ,997,667 59,512, x 3.45x ,298,403 2,942, ,355, ,997,667 69,358, ,997,667-4,353, ,351,310 65,004, x 3.49x ,549,957 2,878, ,671, ,351,310 87,320, ,351,310-5,382, ,734,007 81,937, x 3.60x ,878,537 2,798, ,079, ,734, ,345, ,734,007-6,898, ,632,900 93,446, x 3.67x ,526,123 2,708, ,817, ,632, ,184, ,632,900-7,856, ,489,753 97,327, x 3.67x ,777,935 2,580, ,197, ,489, ,707, ,489,753-10,046, ,536,080 94,661, x 3.64x ,004,906 2,431, ,573, ,536, ,037, ,536,080-12,374, ,910,377 93,662, x 3.62x ,878,346 2,248, ,629, ,910, ,719, ,910,377-15,466, ,376, ,252, x 3.67x ,151,095 2,028, ,122, ,376, ,745, ,376,967-18,542, ,919, ,202, x 3.67x ,606,227 1,745, ,860, ,919, ,941, ,919,570-23,151, ,071, ,789, x 3.61x ,420,740 1,403, ,017, ,071, ,946, ,071,000-28,502, ,573,307 86,444, x 3.51x ,072, , ,091, ,573, ,517, ,573,307-35,185, ,759,260 67,331, x 3.43x ,103, , ,639, ,759, ,880, ,759, ,759, ,639, x 2.86x Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. Información presentada en pesos nominales. (1) Se refiere a los 12 meses terminados en los meses de agosto de cada año. (2) Suma de intereses y principal que se alcanza a cubrir con los ingresos asignados del periodo. Contrap. GPO Ingresos Netos para Serv. de Deuda Servicio de la Deuda (2) Disponible para Fondo de Reserva Saldo Inicial Salidas Fondo de Reserva A Fondo de DSCR DSCR Remanentes Prim Sec Hoja 15 de 48

16 En la tabla 6 se muestran los saldos y movimientos del Fondo de Reserva de las Emisiones a Tasa Fija, pues éste es una subcuenta de la Cuenta para Emisiones a Tasa Fija. De esta manera cumplimos con el propósito de mostrar de manera más detallada los recursos con los que se cuenta para cumplir en tiempo y forma con los compromisos por adquirir con los tenedores de los certificados. Las últimas dos columnas de la tabla anterior muestran la Razón de Cobertura del Servicio de la Deuda (DSCR por sus siglas en inglés) primaria y secundaria. La cobertura primaria, o DSCR primario representa el número de veces (x) que se puede cubrir el pago de intereses y principal de un periodo dado con los ingresos asignados disponibles para ello. La cobertura secundaria considera, además de los ingresos asignados disponibles para el servicio de la deuda, el saldo del Fondo de Reserva al inicio de cada fecha de pago. La Tabla 6 muestra las coberturas primaria y secundaria como el promedio de los dos cupones de cada año. Para conocer los saldos de la Cuenta en cada fecha de pago referimos al lector al Anexo III. En el escenario Base el DSCR primario mínimo es de 1.31x, lo que significa que en todos los periodos el flujo disponible en la Cuenta para Emisiones a Tasa Fija es suficiente para cumplir con el pago programado de intereses y principal. El DSCR primario máximo es 1.67x, siendo el promedio 1.52x. A continuación se muestran las coberturas primaria y secundaria de la Emisión a tasa fija en cada fecha de pago (cupón). Gráfica 9 Coberturas en el Escenario Base - Emisiones a Tasa Fija 4.00x 3.50x DSCR Primario TF DSCR Secundario TF 3.00x 2.50x 2.00x 1.50x 1.20x 1.00x 0.50x 0.00x Cupón Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. Una vez cubierto cualquier gasto relacionado con la Emisión a Tasa Fija, los pagos programados de intereses y principal, y la actualización del Fondo de Reserva, el flujo excedente se abonará a la Cuenta del Fondo de Remanentes. La siguiente tabla muestra los saldos de dicha Cuenta a lo Hoja 16 de 48

17 largo de la vida de los CBFs a tasa fija, en la cual hemos resaltado las aportaciones realizadas por la Cuenta para Emisiones a Tasa Fija, y los recursos utilizados por las mismas para cubrir el Servicio de la Deuda. Tabla 7 Posible Comportamiento de los Saldos del Fondo de Remanentes en el Escenario Base Año (1) Saldo Inicial Entradas de las Cuentas para Emisiones A Tasa Fija A Tasa Variable En UDIS Salidas para Servicio de la Deuda A Tasa Fija A Tasa Variable En UDIS Liberación a Fideicomitente Saldo Final ,756,254 64,626, ,166, ,549, ,810,365 69,203, ,570, ,584, ,512,906 72,663, ,037, ,213, ,004,448 76,794, ,668, ,467, ,937,759 93,869, ,735, ,542, ,446, ,006, ,249, ,703, ,327, ,378, ,558, ,264, ,661, ,408, ,584, ,655, ,662, ,877, ,688, ,228, ,252, ,584, ,222, ,027,059, ,202, ,356, ,851, ,142,410, ,789, ,607, ,784, ,156,181, ,444, ,195, ,297, ,127,937, ,331, ,348, ,213, ,116,893, ,639, ,691,593 1,082,682, ,940,013,328 - Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. Información presentada en pesos nominales. (1) Se refiere a los 12 meses terminados en los meses de agosto de cada año. En cuanto al servicio de la deuda como tal, a continuación presentamos el comportamiento que muestran los CBFs a Tasa Fija en nuestro escenario Base. Tabla 8 Posible Comportamiento de las Emisiones a Tasa Fija en el Escenario Base Año (1) Saldo Inicial Intereses Devengados Pago con Ingresos Intereses Pago con F. Rem Pago con Reserva Pago con GPO Principal Programado ,500,000, ,358, ,358, ,900,000 15,900, ,484,100, ,484,100, ,997, ,997, ,590,000 19,590, ,464,510, ,464,510, ,645, ,645, ,150,000 24,150, ,440,360, ,440,360, ,252, ,252, ,745,000 29,745, ,410,615, ,410,615, ,706, ,706, ,645,000 36,645, ,373,970, ,373,970, ,569, ,569, ,165,000 45,165, ,328,805, ,328,805, ,997, ,997, ,635,000 55,635, ,273,170, ,273,170, ,939, ,939, ,550,000 68,550, ,204,620, ,204,620,000 96,071,080 96,071, ,465,000 84,465, ,120,155, ,120,155,000 88,840,377 88,840, ,070, ,070, ,016,085, ,016,085,000 80,156,967 80,156, ,220, ,220, ,865, ,865,000 68,954,570 68,954, ,965, ,965, ,900, ,900,000 55,431,000 55,431, ,640, ,640, ,260, ,260,000 38,768,307 38,768, ,805, ,805, ,455, ,455,000 18,304,260 18,304, ,455, ,455, Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. Información presentada en pesos nominales. (1) Se refiere a los 12 meses terminados en los meses de agosto de cada año. Pago con Ingresos Principal Pago con F. Rem Pago con Reserva Pago con GPO Saldo Final Como podemos ver, en el escenario Base se cumple con el servicio de la deuda programado sin necesidad de utilizar el Fondo de Remanentes, el Fondo de Reserva o la Garantía Parcial. Esto quiere decir que la curva de amortizaciones se ajusta perfectamente a la curva programada, como se muestra en la gráfica siguiente. Hoja 17 de 48

18 Gráfica 10 Saldo Final de la Deuda en el Escenario Base - Emisiones a Tasa Fija 1,600,000,000 1,400,000,000 Saldo Final Curva Programada Ingreso Disponible Fondo de Reserva Fondo de Remanentes 1,200,000,000 1,000,000, ,000, ,000, ,000, ,000, Cupón Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. Nota: Información presentada en pesos nominales. Escenario de Estrés En el escenario de Estrés hemos considerado tasas de crecimiento del aforo menores a las del escenario Base. En su conjunto, el tráfico vehicular que hemos proyectado para este segundo escenario presentará en promedio una caída anual de -0.45% durante la vida de los certificados (15 años). Bajo las condiciones establecidas para este escenario, el comportamiento de los saldos de la Cuenta General se muestra a continuación. Tabla 9 Posible Comportamiento de los Saldos de la Cuenta General del Fideicomiso en el Escenario de Estrés Año (1) Ingresos Gastos Op. y Gastos Mtto. Mant. Menor Emisión y SCT y Fondo Mant. Mayor Ingresos Netos Tasa Fija Distribución de Ingresos Netos a Emisiones Tasa Var En Pesos Equivalente UDIS ,780,591,292 12,902, ,465,046 1,612,224, ,793, ,466,890 1,234,963, ,893, ,847,318,454 13,443, ,946,219 1,645,928, ,635, ,511,434 1,260,781, ,597, ,916,802,094 13,984, ,650,062 1,652,167, ,347, ,260,077 1,265,560, ,587, ,979,942,349 14,498, ,814,025 1,673,629, ,793, ,835,536 1,282,000, ,179, ,037,354,289 14,887, ,038,591 1,800,428, ,248, ,051,441 1,379,128, ,495, ,093,809,949 15,260, ,044,570 1,892,504, ,745, ,100,550 1,449,658, ,692, ,155,264,043 15,635, ,941,321 1,916,687, ,502, ,002,447 1,468,182, ,176, ,212,672,110 16,009, ,308,563 1,901,353, ,754, ,162,454 1,456,437, ,098, ,274,395,265 16,380, ,536,356 1,915,478, ,364, ,857,398 1,467,256, ,674, ,338,003,731 16,744, ,514,023 2,060,744, ,924, ,289,376 1,578,530, ,864, ,405,041,548 17,098, ,191,098 2,169,751, ,351, ,370,213 1,662,029, ,432, ,470,260,586 17,436, ,366,551 2,191,457, ,826, ,974,859 1,678,656, ,477, ,535,225,990 17,753, ,081,558 2,171,391, ,538, ,566,931 1,663,285, ,444, ,605,774,207 17,961, ,307,359 2,186,505, ,261, ,380,645 1,674,863, ,131, ,681,362,482 17,733, ,131,791 2,358,497, ,868, ,019,679 1,806,608, ,677, Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. A excepción del saldo equivalente en UDIS, la información está presentada en pesos nominales. (1) Se refiere a los 12 meses terminados en los meses de agosto de cada año. (2) Valor ponderado de las UDIS esperadas en las fechas cupón de cada año. UDIS Valor de la UDI (2) Durante los 15 años de vida de los certificados, los ingresos asignados en el escenario de Estrés a la Cuenta para Emisiones a Tasa Fija son 23.40% menores que los asignados en el escenario Base. Hoja 18 de 48

19 La Cuenta para Emisiones a Tasa Fija, que es en la cual se depositarán los recursos asignados para cubrir los pagos de intereses y principal de los certificados analizados, muestra el siguiente comportamiento en el escenario de Estrés. Tabla 10 Posible Comportamiento de los Saldos de la Cuenta para Emisiones a Tasa Fija en el Escenario de Estrés Año (1) Ingresos Asignados Actualización Liberación a F. Rem. Saldo Final ,793,545 3,071, ,721, ,258,773 43,462, ,258,773-2,328, ,587,347 41,134, x 3.32x ,635,862 3,037, ,598, ,587,347 45,011, ,587,347-3,208, ,795,507 41,802, x 3.33x ,347,073 3,003, ,343, ,795,507 42,548, ,795,507-3,202, ,997,667 39,346, x 3.31x ,793,759 2,942, ,851, ,997,667 41,853, ,997,667-4,353, ,351,310 37,499, x 3.30x ,248,869 2,878, ,370, ,351,310 52,019, ,351,310-5,382, ,734,007 46,636, x 3.36x ,745,522 2,798, ,946, ,734,007 57,212, ,734,007-6,898, ,632,900 50,313, x 3.39x ,502,325 2,708, ,793, ,632,900 53,161, ,632,900-7,856, ,489,753 45,304, x 3.35x ,754,332 2,580, ,173, ,489,753 43,684, ,489,753-10,046, ,536,080 33,637, x 3.28x ,364,528 2,431, ,932, ,536,080 35,396, ,536,080-12,374, ,910,377 23,022, x 3.23x ,924,907 2,248, ,676, ,910,377 39,765, ,910,377-15,466, ,376,967 24,299, x 3.24x ,351,702 2,028, ,322, ,376,967 36,945, ,376,967-18,542, ,919,570 18,403, x 3.22x ,826,116 1,745, ,080, ,919,570 21,161, ,919,570-20,466, ,386, , x 3.14x ,538,584 1,403, ,135, ,242, , ,386, , ,279, x 2.97x ,261, , ,280, ,280, ,279, ,279, x 2.68x ,868, , ,405, ,405, ,279, ,279, ,279, x 2.17x Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. Información presentada en pesos nominales. (1) Se refiere a los 12 meses terminados en los meses de agosto de cada año. (2) Suma de intereses y principal que se alcanza a cubrir con los ingresos asignados del periodo. Contrap. GPO Ingresos Netos para Serv. de Deuda Servicio de la Deuda (2) Disponible para Fondo de Reserva Saldo Inicial Salidas Fondo de Reserva A Fondo de DSCR DSCR Remanentes Prim Sec Aún en un escenario con tasas negativas de crecimiento del aforo vehicular, y bajo condiciones macroeconómicas de bajo crecimiento y baja inflación, el Fondo de Reserva no se utiliza en ningún periodo y por lo tanto tampoco se ejecuta la Garantía Parcial, siendo el soporte el Fondo de Remanentes que acumula los recursos si el DSCR primario es menor a 1.20x. El DSCR primario muestra en este escenario un mínimo de 0.85x, y un máximo de 1.38x. En promedio la cobertura primaria es de 1.19x. La siguiente gráfica muestra las coberturas primaria y secundaria en cada fecha de pago. Gráfica 11 Coberturas en el Escenario de Estrés - Emisiones a Tasa Fija 4.00x 3.50x DSCR Primario TF DSCR Secundario TF 3.00x 2.50x 2.00x 1.50x 1.20x 1.00x 0.50x 0.00x Cupón Fuente: HR Ratings con base en proyecciones propias. Hoja 19 de 48