Resumen del Seminario

Transcripción

1 Resumen del Seminario El día 7 de Diciembre de 2011, el Ministerio de Economía y Finanzas Públicas de la República Argentina organizó junto con el Banco Mundial, un Seminario Internacional llamado El Vacío en la Arquitectura Financiera Internacional: Reestructuración de Deuda Soberana. El Seminario contó con la participación de renombrados académicos, funcionarios públicos y expertos del sector privado y la sociedad civil. Las palabras de bienvenida estuvieron a cargo de Penélope Brook, Directora del Banco Mundial para Argentina, Paraguay y Uruguay, y Hernán Lorenzino ex-secretario de Finanzas y flamante Ministro de Economía y Finanzas Públicas de la República Argentina. El mensaje fue simple. La idea del Seminario no es predicar a los países que hoy están en dificultades, sino impulsar un tema postergado de la agenda internacional mediante un debate amplio y abierto. La reestructuración no debe ser un tema tabú, tampoco lo debe ser el diseño de mecanismos internacionales que faciliten la resolución de las crisis de deuda soberana. El momento no podría ser más oportuno. Todos los oradores destacaron la pertinencia del Seminario en un contexto internacional incierto, en el cual algunas economías avanzadas se enfrentan a un crecimiento económico estancado y a niveles record de endeudamiento público. Refiriéndose a la situación en Europa, Richard Portes, profesor de la Escuela de Negocios de Londres, criticó con dureza las políticas adoptadas por la UE y los países de la zona euro. El diagnostico de la troika (UE, FMI y BCE) es equivocado, afirmó Portes, destacando que las causas de la crisis no son fiscales ya que no hubo excesos fiscales. Tampoco el euro explica la crisis. El principal problema es un desequilibrio estructural entre la competitividad internacional de Alemania y del resto de Europa, que no se soluciona ni con deflaciones ni con devaluaciones. En este sentido, se mostró poco optimista respecto al éxito de los programas de la troika en Grecia, Irlanda y Portugal, y de los planes de ajuste en España e Italia. Simplemente no existen ejemplos válidos de ajuste con crecimiento. Para Portes la solución pasa en cambio por un compromiso explícito del BCE de limitar los costos de endeudamiento de las economías aún solventes, principalmente España e Italia, una reestructuración de la deuda pública en Grecia, Irlanda y Portugal, y una verdadera integración fiscal en el largo plazo. Sin embargo, Portes advirtió que cualquier estrategia sería infructuosa en un contexto de ajuste y recesión. Costas Lapavitsas, profesor de Economía de la Universidad de Londres, fue incluso menos optimista, afirmando directamente que el euro es insostenible en su forma actual. El BCE se encuentra limitado por su propia estructura institucional y Alemania no puede o no está dispuesta a asumir los costos necesarios para salvar a la zona euro. La mejor opción para los países de la periferia europea es el default y la salida del euro. A pesar de no coincidir en sus diagnósticos y recomendaciones, tanto Portes como Lapavitsas resaltaron la necesidad de pensar en mecanismos alternativos de solución de crisis. En este sentido, las experiencias de los países en desarrollo y los mecanismos de reestructuración implementados en el pasado son un buen punto de partida.

2 Según Thomas Lambert, Director del Grupo Asesor Soberano en LAZARD FRERE, una lección clave de la amplia variedad de reestructuraciones negociadas en el Club de París desde 1956 es que la reestructuración no debe ser un tema tabú. Eduardo Levy-Yeyati, profesor de economía y finanzas en la Escuela de Negocios de la Universidad Torcuato Di Tella, y Brian Pinto, Asesor Senior del Banco Mundial, también destacaron las lecciones de las crisis de deuda en países en desarrollo durante las décadas pasadas. En particular, las crisis en Rusia en 1998 y en Argentina en 2001 mostraron el costo de postergar lo ineludible (procrastination). Cuando hay problemas claros de solvencia y/o los mercados empiezan a señalar un default, ni la ingeniería financiera ni la intervención externa en la forma de paquetes oficiales de rescate puede evitar la crisis. Simplemente la postergan con costos económicos, políticos y sociales agravados. Por su parte, Daniel Heymann, profesor de Macroeconomía de la Universidad de Buenos Aires, consideró que no hay una crisis igual a la otra. Un análisis de la historia reciente muestra que las crisis de deuda se pueden dar en economías con características muy distintas, con grados de desarrollo distintos, estructuras productivas e institucionales distintas, y en variedad de sistemas financieros y contextos internacionales. A su vez, los problemas pueden originarse tanto en el sector público como en los sectores privados, y no existen indicadores simples para determinar la solvencia de una deuda. Las experiencias también muestran resultados variados respecto a la resolución y el costo de un default. En este sentido, las crisis de deuda se desarrollan en un ambiente de alta incertidumbre que, según Heymann, explica la propensión de los gobiernos, instituciones internacionales, deudores y acreedores, a postergar las reformas, en particular la decisión de una reestructuración, hasta el último momento. La experiencia argentina previa al default en 2002 se convirtió de hecho en un caso paradigmático de los altos costos de postergar lo inevitable, tanto para el país deudor como para los acreedores. Sergio Chodos, Director del BCRA y parte del equipo de funcionarios que llevó adelante la reestructuración de la deuda pública argentina, comentó sobre el caso argentino y las dos operaciones de canje en 2005 y A criterio de Chodos, la rápida salida de Argentina de la crisis luego del default se debe a decisiones políticas que privilegiaron los principios de sostenibilidad y capacidad de repago, en contraste con lo que definió como un paradigma de mercado que privilegia los índices de aceptación y el acceso futuro al mercado de capitales. La reestructuración argentina se realizó teniendo como objetivo un horizonte sustentable de crecimiento, estabilidad macroeconómica y endeudamiento, garantizando a su vez el repago a los acreedores. El cupón atado al PBI, que vincula en forma directa la distribución de los pagos de deuda al ritmo de crecimiento del país, es un ejemplo de este paradigma de sostenibilidad y crecimiento. Detrás del cupón hay una lógica de endeudamiento distinta, que transforma los bonistas de simples tenedores de bonos a verdaderos acreedores, comprometidos con el crecimiento del país. El resultado de los dos canjes fue una reestructuración exitosa de 91% de los títulos de deuda en default. A 10 años de la crisis, la deuda pública total disminuyó de un máximo de 166.4% del PBI en 2002 a 45,9% en marzo de 2011, del cual sólo 1/3 es deuda con el sector privado. No obstante, Carmen Corrales quien es socia de Cleary Gottlieb Steen & Hamilton LLP y participó activamente en la reestructuración argentina, explicó que los bonistas que no participaron de los canjes, entre los cuales se encuentran los "fondos buitre", siguen

3 amenazando el desarrollo normal de las relaciones financieras internacionales del país. La falta de un marco legal formal para la reestructuración de deudas soberanas deja abierta las negociaciones a potenciales litigaciones y hold-out. Respecto al rol de las CAC (Cláusulas de Acción Colectivas) y la opción de institucionalizarlas, como sucederá en Europa a partir de junio de 2013, Chodos se mostró escéptico. La obligación de contar con una super-mayoría de acreedores de alrededor de 90% podría, según él, obstaculizar algunas reestructuraciones y llevar a soluciones incluso menos favorables para el país deudor. Corrales opinó en cambio que las CAC son un mecanismo útil de resolución que permite limitar el problema de los hold-out. Incluso aseguró que en los mercados de hoy se están manejando niveles de adhesión menores, de alrededor de 75%. De todas maneras, agregó que no eliminan la incertidumbre que rodea a los procesos de reestructuración, ni garantiza un resultado eficaz y justo. En este sentido, la experiencia de default y reestructuración de deuda en Argentina es un caso testigo de un problema más amplio y de larga data, el reflejo de una Arquitectura Financiera Internacional (AFI) que no prevé adecuadamente la eventualidad de una reestructuración de deuda soberana y por lo tanto no hace más que fomentar la incertidumbre, llevando a una postergación indebida de las reestructuraciones. Más aún, Axel Leijonhufvud, profesor de la Universidad Politécnica de California subrayó el hecho de que en un contexto económico y financiero internacional caracterizado como profundamente inestable, los vacíos en la AFI se vuelven más evidentes, y las ineficiencias en la resolución de las crisis más costosas. Lee Buchheit, Socio del Estudio Cleary Gottlieb Steen & Hamilton LLP y experto en transacciones y reestructuraciones internacionales y corporativas, coincidió sobre la ausencia de mecanismos adecuados para determinar la necesidad de una reestructuración soberana, garantizar que la quita sea proporcional a las necesidades del deudor y distribuir las cargas en forma equitativa. Crítico sobre el rol del Club de París, Buchheit advirtió sobre la pérdida de inmunidad soberana en el contexto internacional actual y la creciente propensión a la litigación en casos de deuda soberana en los últimos años. Mitu Gulati, profesor en la Universidad de Leyes de Duke, y Augusto de la Torre, Economista jefe de la oficina para América Latina y el Caribe del Banco Mundial, coincidieron que la AFI no está preparada para resolver problemas de liquidez o solvencia. Incluso es fuente de inestabilidad, ya que generalmente tarda en proveer liquidez cuando se trata de un problema de liquidez, y por el contrario provee liquidez con demasiada facilidad cuando se trata de un problema de solvencia, como ocurrió en Argentina y como está ocurriendo hoy en Grecia. Tampoco está preparada la AFI para facilitar una reestructuración oportuna de la deuda ni para resolver los problemas legales, incluyendo hold-out, en caso de que la reestructuración se lleve adelante. Finalmente, Buchheit exhortó a aprovechar la ventana de oportunidad que existe hoy para impulsar el debate sobre la reestructuración de deuda soberana, y opinó que el FMI podía ser un buen árbitro para la resolución de disputas entre acreedores y deudores. La presidenta del BCRA, Mercedes Marcó del Pont, presentó a Joseph Stiglitz, orador destacado del Seminario, Premio Nobel 2001 en Economía y profesor en la Universidad de Columbia. Argentina es la prueba viviente de que hay vida después de la deuda, aseguró Stiglitz, que cree que Europa tiene mucho que aprender de la experiencia argentina, tanto de los errores

4 previos a la crisis como de los aciertos que le permitieron salir de ella rápidamente. En forma más general, Stiglitz consideró que no podemos dejar la solución a las crisis de deuda en manos del mercado. En un contexto de mercados imperfectos e información incompleta, no hay sustento teórico para afirmar que las soluciones de mercado son más eficientes, y menos aún más justas. Los CDS (Credit Default Swaps) no logran paliar las fallas de mercado, y por el contrario, la falta de transparencia sobre los contratos, en especial los intercambios OTC, aumentan la fragilidad financiera y terminan obstruyendo las reestructuraciones. Para Stiglitz la solución es crear un mecanismo internacional que modifique los incentivos actuales a la postergación de las reformas, un mecanismo que no imponga costos excesivos a la reestructuración y facilite la negociación entre deudores y acreedores en base a criterios de eficiencia y justicia. Un SDRM (Sovereign Debt Restructuring Mechanism), una corte internacional de quiebras, algún tercer partido que pueda realizar evaluaciones independientes sobre la sostenibilidad de la deuda y arbitrar soluciones que reconozcan tanto los reclamos de los bonistas y los gobiernos como de otras partes involucradas, incluyendo jubilados y trabajadores en el país deudor. Sin embargo, en contraposición a Buchheit, advirtió que esta función no puede estar en manos del FMI, una institución que en su opinión impone costos demasiado altos en términos de condicionalidades y pérdida de soberanía a los países deudores. El FMI está cambiando y debemos reconocer esto, pero los países acreedores aún manejan el Fondo, afirmó el premio Nobel quien considera que hace falta un juez más imparcial. De todas maneras, Stiglitz reconoció que la creación de una corte internacional de quiebras o alguna institución internacional de este tipo es un proceso largo, por lo tanto se deben explorar otras opciones y pasos intermedios. Justamente, el último panel del Seminario discutió sobre opciones de política y posibles vías para impulsar la agenda de reestructuración soberana a nivel internacional. Jurgen Kaiser, co-fundador y coordinador de German Debt Crisis Network, enfatizó que no necesitamos un marco legal al principio de la reforma, sino al final; reformas de las instituciones existentes, particularmente el BM y el FMI, principios consensuados y evaluaciones independientes, son algunos primeros pasos que se pueden dar en el corto plazo. Yuefen Li, Jefa de la División de Deuda y Desarrollo Financiero en la UNCTAD, explicó el proyecto en curso en la UNCTAD para promover un acuerdo internacional sobre principios básicos para préstamos y endeudamientos soberanos responsables. Augusto de la Torre del Banco Mundial y Axel Kicillof, profesor de la Universidad de Buenos Aires y Secretario de Política Económica y Planificación del Desarrollo, enfatizaron que el problema en el fondo no es técnico sino político, pone en juego intereses contrapuestos, y plantea desafíos en términos de sostenibilidad económica y equidad. En este sentido, Kicillof afirmó que el FMI se convirtió en una herramienta de endeudamiento y ajuste que defiende abiertamente los intereses de los acreedores. Finalmente, el vice-presidente Amado Boudou, quien realizó las palabras de cierre al Seminario, se refirió a los dobles estándares en la agenda económica internacional. Cuando los deudores eran los países en desarrollo, se hablaba de riesgo moral, pero cuando los deudores son los bancos e instituciones financieras, hablamos de too-big-to-fail, afirmó el Ministro. Asimismo, Boudou y Stiglitz coincidieron en que los problemas en la economía internacional van más allá de la reestructuración de deudas soberanas. No hay un vacío en la

5 AFI, sino muchos vacíos que en el fondo se relacionan con un modelo de crecimiento global que privilegia los mercados financieros y promueve una distribución ineficiente y desigual de los recursos, entre países y al interior de los mismos.