ESTRATEGIAS CON OPCIONES Por Pablo García Estévez Pablo García Estévez. Doctor en Económicas y Empresariales por la Universidad Complutense de Madrid. Acreditado Doctor por la ACAP. Miembro del IEEE. Es profesor de la Universidad Complutense de Madrid, del CUNEF, del Colegio Universitario Cardenal Cisneros, del Instituto de Empresa, del IEB y de ICADE. www.telefonica.net/web2/pgestevez
Call Si se trata de obtener un beneficio rápido con una subida que se prevé inminente en el precio del activo subyacente, pero se ignora la envergadura de dicha subida, conviene comprar Calls In the Money a primer vencimiento La compra de una Call Out the Money ofrece mayor potencial de beneficio per con más riesgo, o dicho de otra manera, con menos probabilidades de que el subyacente supere el precio de ejercicio. La regla general es que cuanto aumentan la tendencia alcista del subyacente más Out the Money debe comprarse las opciones ya que la revalorización que experimenta su prima será proporcionalmente mayor En el caso de que las subidas sean moderadas, los Calls In the Money tienen un comportamiento mejor que los Out the Money Comprobemos lo comentado en los párrafos anteriores con un ejemplo. En una fecha determinada, cuando quedan 34 días para el primer vencimiento en el mercado de las opciones, y cuando el precio de las acciones de Endesa cotizaba a 17,44 euros, el mercado presentaba la siguiente tabla: Tabla 1 P.Ejercicio P.Venta Volatilidad 15,00 2,59 42,63% 15,50 2,10 36,28% 16,00 1,61 30,15% 16,50 1,11 22,9% 17,00 0,70 20,05% 17,50 0,37 18,03% 18,00 0,16 17,06% 18,50 0,04 14,74% Supongamos 9 inversores que compran la opción sobre Endesa a primer vencimiento, cada uno a un precio de ejercicio diferente pagando la prima que aparece en la tabla anterior. El noveno compra directamente la acción de Endesa a 17,44 euros. En la tabla 2 se muestra los diferentes rendimientos que cada uno de los inversores obtienen en función del precio que Endesa alcanza dentro de 15 días. Los inversores que eligieron opciones In the Money (15; 15,5; 16; 16,5) consiguen rápidamente rentabilidades positivas pero estas quedan limitadas a niveles moderados, para lo que son las opciones, pues vemos que cuando Endesa se sitúa en 18,30% las rentabilidades fluctúan entre el 30% y el 65% 2
Tabla 2 Diferentes precio de Endesa al cabo de 15 días Precios de Ejercicio 17,44 17,50 17,60 17,70 17,80 17,90 18,00 18,10 18,20 18,30 15-3% -1% 3% 6% 10% 14% 18% 21% 25% 29% 15,5-4% -1% 3% 8% 12% 17% 21% 26% 31% 35% 16-6% -2% 4% 9% 15% 21% 27% 33% 39% 45% 16,5-8% -3% 5% 13% 22% 30% 39% 48% 56% 65% 17-17% -10% 1% 13% 25% 38% 51% 64% 78% 92% 17,5-38% -30% -14% 4% 22% 43% 64% 86% 110% 134% 18-80% -71% -54% -33% -7% 22% 55% 92% 133% 177% 18,5-100% -100% -100% -100% -100% -100% -78% -16% 64% 163% ENDESA 0% 0% 1% 1% 2% 3% 3% 4% 4% 5% Los inversores que eligieron opciones Out the Money (18; 18,5) han tenido que esperar a que Endesa sobrepase los 18,10 euros para obtener rentabilidad positiva. Eso sí, éstas alcanzan niveles de tres cifras. Esta elección es mucho más arriesgada que la anterior ya que la probabilidad de que Endesa supere ese nivel es más remota fig. 1 En la figura anterior se representa el perfil del rendimiento de los nueve inversores, mostrando como referencia al inversor que compra las acciones (Rto Sub) y al comparar su rendimiento con los ocho restantes llegamos a la conclusión que comprar 3
In the Money es una estrategia conservadora, mientras que comprar Out the Money es una estrategia arriesgada. A las mismas conclusiones se llegan con la inversión en Put, pero teniendo en cuenta que el inversor de una opción de venta está apostando a que el mercado caiga. En el caso de las Puts las opciones In the Money son aquellas que el precio de ejercicio está por encima del precio del subyacente mientras que las Out the Money el precio de ejercicio está situado por debajo del precio del subyacente. Diferencial alcista (Bull Spread) Esta estrategia consiste en adquirir una opción de compra a un precio de ejercicio y vender otra opción de compra sobre el mismo activo pero a un precio de ejercicio superior. Esta es una estrategia alcista donde el inversor está convencido de la subida del precio del subyacente, pero sabe que no puede esperar grandes movimientos del precio; es absurdo realizar cálculos más allá de los precios cercanos. Esta estrategia se puede realizar de tres maneras. Para analizar esta estrategia recuperemos los valores de la opción sobre Endesa a primer vencimiento: Tabla 3 P.Ejercicio P.Venta Volatilidad 15,00 2,59 42,63% 15,50 2,10 36,28% 16,00 1,61 30,15% 16,50 1,11 22,9% 17,00 0,70 20,05% 17,50 0,37 18,03% 18,00 0,16 17,06% 18,50 0,04 14,74% Quince días más tarde analizamos la posición de la estrategia en función del precio de Endesa. Las combinaciones posibles de esta estrategia son las siguientes Compra una Call In the Money y Vende una Call Out the Money: Por ejemplo, utilizamos la Call a 17,00 y la Call a 18 euros. Compra una Call In the Money y Vende una Call In the Money. En nuestro ejemplo, compra una Call a 16,5 y vende una Call a 17. Compra una Call Out the Money y Vende una Call Out the Money. Por ejemplo utilizamos una Call a 17,5 y vende una Call a 18,5 euros 4
Los resultados de los rendimientos de las tres estrategias las mostramos en el siguiente gráfico. fig. 2 Podemos deducir que si la subida de los precios es pequeña la mejor estrategia es comprar y vender dos opciones In the Money, sin embargo si la subida es moderada es preferible comprar una opción In the Money y vender una Out. Por último, si se espera una gran subida de los precios la mejor de las estrategias es comprar y vender opciones Out the Money Diferencial bajista (Bear Spread) Esta estrategia se puede construir de dos maneras: Comprando una Put a un precio de ejercicio y vendiendo otra Put sobre el mismo activo pero con precio de ejercicio inferior Comprando una Call con un precio de ejercicio y vendiendo una Call con precio de ejercicio menor Dependiendo del grado de las expectativas sobre la caída de los precios del subyacente se construirá la estrategia: Cuando las expectativas son muy bajistas con Out the Money y precios muy alejados entre sí. Cuando las expectativas son poco bajistas con In the Money con precios muy cercanos 5
Tomemos como ejemplo las opciones Put sobre Endesa en el momento en que quedan 34 días hasta el vencimiento y cuando las acciones cotizan a 17,44 euros. Los precios de la prima se reflejan en el cuadro siguiente Tabla 4 P.Ejercicio P.Venta 16 0,03 16,5 0,09 17 0,18 17,5 0,39 18 0,73 19,5 2,18 Las tres estrategias serían: 18 0,73 COMPRA 17 0,18 VENDE In Out 0,55 Prima Neta 19,5 2,18 COMPRA 18 0,73 VENDE In In 1,45 Prima Neta 17,5 0,39 COMPRA 16 0,03 VENDE Out Out 0,36 Prima Neta Estrategia In Out. Compra una Put a 18 y vende una Put a 17 Estrategia In In. Compra una Put a 19,5 y vende una Put a 18 Estrategia Out Out. Compra una Put a 17,5 y vende una Put a 16 Los resultados de estas tres estrategias, en el supuesto de deshacer la posición quince días después de construirlas, se presentan en la figura siguiente 6
fig. 3 Como se puede observar, en el caso de que la caída de las acciones de Endesa sea pequeña la mejor estrategia es la In In. Sin embargo si la caída es moderada la mejor estrategia es la In Out. Por último si la caída es grande la mejor estrategia es la Out Out. Cono (Straddle) La estrategia denominada Cono o Straddle consiste en comprar una Call y una Put sobre el mismo activo al mismo precio de ejercicio. Esta estrategia se utiliza cuando el mercado ha estado tranquilo y por lo tanto las primas de las opciones son baratas y se espera que los precios comiencen a moverse sin tener demasiado claro cuál será el sentido del movimiento. Lo recomendable es utilizar opciones At the Money. En la tabla siguiente aparecen los datos de las opciones Call y Put de Endesa a 34 días Tabla 5 P.Ejercicio Call Put Volatilidad 17,50 0,37 0,39 18,03% Compramos una Call y una Put con precio de ejercicio 17,50, por lo que el desembolso asciende a 0,76. En el caso que acontezca una subida de Endesa venderemos la Call asumiendo que la Put tendrá valor cero y viceversa. 7
Esto se muestra en la siguiente figura: fig. 4 Cono apalancado alcista (Strip) Como hemos apuntado más arriba un Straddle es largo en Call y en Put sobre el mismo activo y al mismo precio de ejercicio. La figura formada sería la siguiente: fig. 5 Si el inversor sospecha de que hay una mayor probabilidad de subida que de bajada, puede reforzar esa idea comprando una segunda Call. Por ejemplo: Largo en 2 Call con precio de ejercicio 8,75 por 0,40 cada una 8
Largo en una Put con precio de ejercicio 8,75 por 0,30 de prima Como se puede observar, la pendiente de la subida es mayor que el de la bajada. fig. 6 Cono apalancado bajista (Strap) En este caso el inversor cree que hay más probabilidad de que acontezca una bajada que una subida. Por eso comprará dos Put: Largo en Call con precio de ejercicio 8,75 con prima 0,40 Largo en 2 Put con precio de ejercicio 8,75 y 0,30 cada una fig. 7 9
Cuna (Strangle) Esta estrategia es muy parecida al Straddle, pero en este caso se adquieren los productos con diferentes precios de ejercicio. Por ejemplo: Largo en Call con precio de ejercicio 9,25 y prima de 0,08 Largo en Put con precio de ejercicio 8,75 y prima 0,40 Como se puede observar en la figura los brazos tienen mayor ángulo que un Spread pero las pérdidas son menores. Dicho de otra manera, es una estrategia donde se puede perder menos que en un cono, pero el subyacente se debe mover más para pasar a las zonas de beneficios. fig. 8 Mariposa (Butterfly Spread) La estrategia denominada Diferencial Mariposa se forma de la siguiente manera Compra una Call con Precio de ejercicio A Vender 2 Call con Precio de ejercicio B, mayor que A Comprar una Call con Precio de ejercicio C mayor que B Es una estrategia para cuando el mercado está tranquilo y no se espera ningún tipo de movimiento 10
Utilizando los datos de las opciones de Endesa cuando le quedan 34 días para el vencimiento, momento en el que Endesa cotiza a 17,44 euros podemos construir esta estrategia. En la tabla siguiente vemos reflejada los datos de las opciones de compra de Endesa Tabla 6 P.Ejercicio P.Venta Volatilidad 15 2,59 42,63% 15,5 2,1 36,28% 16 1,61 30,15% 16,5 1,11 22,90% 17 0,7 20,05% 17,5 0,37 18,03% 18 0,16 17,06% 18,5 0,04 14,74% Decidimos comprar una Call a 15 vender dos Call a 17,5 y comprar una Call a 18,5 euros. Quince días después deshacemos la posición y en función del nivel de los precios de las acciones de Endesa obtendremos un rendimiento u otro. El gráfico siguiente muestra el rendimiento obtenido en ese momento en función de la cotización de Endesa fig. 9 Diferencial Temporal (Time Spread) Consiste en comprar una opción de compra a segundo vencimiento y financiarla con la venta de otra a primer vencimiento. La idea que subyace es que la probabilidad de que 11
el precio del subyacente supere el precio de ejercicio antes del primer vencimiento es pequeña y entonces esta opción expirará sin ejercerse, pero habrá cumplido la función de financiar la compra de la segunda opción. Cuando quedan 34 días para el vencimiento y Endesa cotiza a 17,44 euros las opciones At the Money al primer y segundo vencimiento ofrecen los siguientes precios: Tabla 7 Vencimiento P.Ejercicio P.Venta Volatilidad Primer 17,5 0,25 18,32% Segundo 17,5 0,55 17,80% Construimos la estrategia vendiendo la Call a primer vencimiento y comprando la Call a segundo vencimiento. A los quince días deshacemos la posición y el rendimiento estará en función de la cotización en ese momento de Endesa. En la figura siguiente mostramos el perfil de los rendimientos de la estrategia fig. 10 El peligro de esta estrategia reside en que el precio realice un movimiento de subida o de bajada grande, ya que en ese momento los rendimientos pasarían a ser negativos. Mientas que el mercado se mantenga estable el inversor podrá conseguir un gran rendimiento en su cartera. 12
Sintética Alcista Consiste en adquirir una Call y vender una Put sobre el mismo subyacente y con el mismo precio de ejercicio. Por ejemplo: Largo en Call con precio de ejercicio 8,75 y prima 0,40 Corto en Put con precio de ejercicio 8,75 y prima 0,30 Se obtiene un perfil similar a estar largo en el futuro. Si la estrategia sale bien, se obtienen grandes rendimientos, puesto que la ponerse corto en la Put, la prima recibida servirá para financiar la prima de la Call. Si la estrategia sale mal, es recomendable adquirir una Put para compensar la caída del subyacente fig. 11 Sintética Bajista Consiste en comprar una Put y vender una Call sobre el mismo subyacente y al mismo precio de ejercicio. Por ejemplo: Corto en Call con precio de ejercicio 8,75 y prima 0,40 Largo en Put con precio de ejercicio 8,75 y prima 0,30 Se obtiene un perfil similar a estar corto en el futuro. Al igual que el diferencial alcista, si la estrategia sale bien, es decir, si los valores caen, se pueden obtener buenas rentabilidades. En el caso de salir mal, es recomendable adquirir una Call 13
fig. 12 14