ANÁLISIS DE EMPRESA Empresas Copec S. A. / Sector: Forestal

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1 ANÁLISIS DE EMPRESA Empresas Copec S. A. / Sector: Forestal 17 de octubre de 2005 Departamento de Estudios / Christian Contreras Sánchez /mail: ccontre@bci.cl / Fono: Recomendación : Comprar Nivel de Riesgo : Medio Beta : 0,77 veces Utilidad por acción 12/2004 : $327,9 P/U (actual) : 14,4 veces Precio Objetivo : $5.500 Utilidad por acción 12/2005(E) : $330,1 P/U (esperada) : 16,7 veces Precio Actual : $ DESCRIPCIÓN DE LA EMPRESA Evolución Precio v/s Monto Transado Mensual Ingresos por Negocio (junio 2005) Empresas Copec es uno de los mayores grupos industriales del país, diversificando sus operaciones a través de numerosas filiales y coligadas en distintos sectores de actividad. La empresa mantiene la política de operar en los sectores en los cuales Chile presenta claras ventajas comparativas y, en esta línea, sus principales áreas de operación lo constituyen el sector forestal, el de combustibles y el pesquero. En particular, la compañía se dedica a la distribución de combustibles líquidos a través de su filial Compañía de Petróleos de Chile COPEC S.A.; a la distribución de gas licuado y natural por medio de Abastible S.A. y Metrogas S.A., respectivamente; a la producción y venta de celulosa y productos relacionados con la madera por medio de Celulosa Arauco y Constitución, uno de los mayores complejos forestales a nivel mundial; y Pesquera Iquique- Guanaye S.A., una de las principales empresas pesqueras del país. Durante el año 2003, la empresa llevó a cabo un plan de reestructuración organizacional con el fin de aumentar la eficiencia a nivel administrativo. Con dicho objeto, el negocio de combustibles y lubricantes, que anteriormente era administrado por la matriz, fue traspasado a una filial anexa (Compañía de Petróleos de Chile). Adicionalmente, la matriz cambió su razón social desde Compañía de Petróleos de Chile S.A. a Empresas Copec, administrando esta última a cada una de las filiales de los distintos negocios en los que la empresa se encuentra presente. 2. ÀREAS DE NEGOCIOS Empresas Copec opera en distintos sectores ligados a recursos naturales, respondiendo a la continua búsqueda de diversificación de sus operaciones. Las principales áreas de negocios de la compañía son: Hendaya 60 11º piso Fono: Fax: Página 1 de 10

2 Res. Operacional por Sector (junio 2005) Tasas de Crecimiento de Bosques (m 3 /há/año) Precios Medios Celulosa Cruda (UKP), Blanqueada (BKP) y Referencial NBSK Europeo Fuente: Bloomberg, BCI Corredor de Bolsa Sector Forestal. La empresa, por medio de su participación de un 99,98%, controla a Celulosa Arauco y Constitución, la sociedad matriz de un conjunto de empresas forestales e industriales. Más conocida con el nombre genérico de Arauco, esta empresa se constituye como una de las principales forestales de América Latina. A través de Forestal Arauco, la empresa cuenta con un importante patrimonio forestal, el que se extiende por Chile, Argentina, Uruguay y, recientemente, Brasil, totalizando cerca de hectáreas. La mayor parte de las plantaciones están constituidas por pino radiata y taeda (86% del total), especie flexible a la aplicación de técnicas de manejo forestal, raleos y podas, estando orientadas a la producción de celulosa de fibra larga y a la madera libre de nudos, necesaria para la elaboración de productos de mayor valor agregado como los paneles. La empresa también posee plantaciones de eucalipto (13% del total), destinadas principalmente a actuar como materia prima para la producción de celulosa de fibra corta. En este sentido, durante el año 2004 Celco solventó de manera interna el 95% de sus necesidades de madera de sus plantas de celulosa, aserraderos y de paneles. El negocio más relevante de Arauco lo constituye el de celulosa, significando casi un 50% de las ventas consolidadas en el Sus plantas producen tanto pulpa cruda como blanqueada, para lo cual utilizan el compuesto químico llamado kraft, a modo de sintetizar la lignina de las fibras de madera. De ahí se derivan las siglas de las distintas variedades de celulosa que se producen: BSKP (blanqueada de fibra larga, pino), BEKP (blanqueada fibra corta, eucalipto) y UKP (unbleached kraft pulp, celulosa cruda). Adicionalmente, desde comienzos de 2004, la planta Alto Paraná comenzó la producción de celulosa tipo fluff, utilizada para la fabricación de pañales y toallas higiénicas. Se proyecta que cerca de un cuarto de la capacidad de producción de dicha planta se destine a la fabricación de este tipo de celulosa. La compañía opera actualmente cinco plantas de celulosa: Arauco, Constitución, Licancel y Valdivia en Chile, además de Alto Paraná en Argentina. De ellas, la más importante es la de Valdivia (recientemente rebautizada como Mariquina). Dicha planta, que no ha estado exenta de problemas medioambientales, se encuentra en funcionamiento desde enero de 2004, requirió un monto de inversión cercano a los US$1.200 millones e implicó aumentar casi en un tercio la producción de pulpa de la compañía. Posee una capacidad nominal para producir toneladas de celulosa anuales (60% pino y 40% eucalipto), de las cuales sólo se encuentran Hendaya 60 11º piso Fono: Fax: Página 2 de 10

3 Ventas Celulosa por Mercado de Destino (miles de ton. métricas, diciembre 2004) Composición de Ingresos Sector Forestal (diciembre 2004) Precios Medios Madera Aserrada y Paneles (US$/m 3 ) aprobadas toneladas. En total, Arauco posee una capacidad instalada de 2,04 millones de toneladas de celulosa de pino, eucalipto, cruda y fluff al año, hecho que lo sitúa como el tercer mayor productor de pulpa a nivel mundial, el primero de Latinoamérica y el mayor exportador chileno de este commodity. Por otro lado, la empresa se encuentra ejecutando la segunda fase de su proyecto C.F.I. Nueva Aldea (ex Itata), que consiste en una planta con una capacidad para producir toneladas de celulosa por año (50% pino y 50% eucalipto). Este proyecto actualmente cuenta con un avance de 45%, significará una inversión total de US$1.400 millones y se proyecta que su segunda fase comience las operaciones durante el tercer trimestre del próximo año. El segundo negocio en importancia lo constituye la madera, acumulando un 30% de los ingresos. La empresa cuenta con una capacidad de aserrío de 3,38 millones de m 3 al año, 2,66 millones de m 3 de secado y 456 mil m 3 de remanufactura en catorce aserraderos (doce en Chile y dos en Argentina) y siete plantas de remanufactura (cinco en Chile y dos en Argentina). En estas últimas se producen molduras finger joint, paneles encolados y productos laminados. Arauco es la principal empresa productora de madera aserrada en el hemisferio sur, exportando por sí sola un tercio del total de envíos chilenos del rubro. Finalmente, el área de paneles aporta un 18,5% de las ventas de la empresa a través de la filial Paneles Arauco S.A., que comercializa tres líneas de productos: terciados marca AraucoPly, tableros MDF marca Trupán y Trupán Ultralight, y HB marca Cholguán. Actualmente, la compañía posee una capacidad para producir 2,12 millones de m 3 de paneles, lo que constituye un aumento de 61% con respecto al año pasado gracias a la entrada en operaciones de la planta de terciados de Nueva Aldea en diciembre de 2004 y la adquisición de plantas en Argentina y Brasil. Fuente: BCI Corredor de Bolsa Sector Combustibles. Tras la reestructuración que tuvo lugar en el año 2003, la filial Compañía de Petróleos de Chile, Copec, es la encargada de administrar el negocio de combustibles de la empresa. Participa en la distribución de combustibles líquidos por medio de dos canales: estaciones de servicio (contando con 620 estaciones a diciembre de 2004) y ventas directas al sector industrial, principalmente Diesel y Turbo. Durante el primer semestre de 2005, este negocio se vio particularmente beneficiado producto de los Hendaya 60 11º piso Fono: Fax: Página 3 de 10

4 Participación de Mercado en Negocio de Combustibles Ventas Físicas Gas Licuado (toneladas) Precio Harina de Pescado (US$/T.M.B.) recortes de gas proveniente de Argentina. En efecto, los despachos llegaron a mil m 3 a mitad de año, aumentando en un 9,1% con respecto a igual periodo del año pasado, importante avance para esta industria. Al proveer gas natural por medio de Metrogas, la empresa ha aprovechado su cercanía con el sector industrial para abastecer con petróleo diesel a las empresas perjudicadas por el desabastecimiento, logrando así una participación de mercado históricamente alta, ubicándose en torno a un 55% a mitad de año, consolidándose de este modo como el actor más relevante del país. A través del canal industrial, Copec suministra combustibles a diversos sectores productivos, tales como el forestal, construcción, naviero, pesquero, minero y transporte. Sus competidores más importantes son Shell Chile, Esso, Repsol-YPF y Texaco, y su principal proveedor es la Empresa Nacional de Petróleo, Enap. Adicionalmente, la compañía abastece sus plantas en forma directa mediante importaciones. Participa además en el negocio de lubricantes, mediante la distribución exclusiva de la marca Exxon Mobil. Adicionalmente, este año se inauguró una nueva planta de lubricantes en el Complejo Industrial Quintero-Concón, a modo de aumentar la producción de lubricantes bajo licencia de representación de Esso. Copec también se encuentra presente en la venta de gas licuado doméstico e industrial a través de Abastible. Este mercado se caracteriza por ser competitivo, con poco crecimiento y aún golpeado por la entrada del gas natural hace algunos años. Copec compensa este hecho en parte por la participación en su coligada Metrogas. Finalmente, tras la adquisición de un 12% adicional de Sonacol por parte de Abastible, la empresa administra la principal red de transporte terrestre y marítimo de combustibles de Chile, a través de sus divisiones Sonacol Oleoductos y Sonacol Marítima. Fuente: Banco Central Sector Pesquero. Empresas Copec se encuentra presente en este sector a través de su participación de un 81,93% en Pesquera Iquique-Guanaye S.A. (Igemar), principal exportadora de la industria pesquera nacional y una de las más importantes a nivel mundial. Esta sociedad opera en la zona centro-sur mediante su filial South Pacific Korp (SPK) y en la zona norte con su coligada Consorcio Pesquero del Norte (Corpesca), organización creada durante 1999 en conjunto con las pesqueras Eperva y Coloso. Iquique efectuó desembarcos por un total de 1,8 millones de toneladas a junio de 2005, un 2,4% mayor con respecto a igual periodo del año anterior, concentrando sus capturas en especies pelágicas de superficie, como la sardina, la Hendaya 60 11º piso Fono: Fax: Página 4 de 10

5 Precios Año 2005 Mayor Menor Actual $ $ $ (16/mar) (18/ene) Rentabilidad Ago-05 Sep-05 5,70% 10,38% -2,43% 4,90% anchoveta y la caballa. La pesca procesada se convierte mayormente en harina de pescado tipo prime, explicando un 70% de las ventas y convirtiéndose así en el principal producto de las pesqueras de Copec. La empresa elabora además aceite de pescado, conservas y congelados, estos últimos destinados a consumo humano. Cabe destacar que el negocio pesquero se rige actualmente por la ley corta de pesca, vigente desde 2002, en base a la cual se prorrogó por diez años la modalidad de límites máximos de captura por armador (LMC). Ello permite que cada pesquera organice sus capturas, evitando por un lado la competencia sin control, pero limitando por otro lado el crecimiento de la industria. Resumen Financiero Número de acciones: Razón corriente: 2,90 Razón ácida: 2,00 Relación bolsa / libro: 2,01 Deuda / Patrimonio: 0,24 Deuda / Activos: 0,20 Cobertura G. Financieros: 6,52 Política de Dividendos 50% Pat. Bursátil (MM$) Prom. transado diario (MM$): 1.407,9 Presencia Bursátil: 100% Dividend yield 2005: 1,75% Feller Rate Fecha último informe: Feb-05 Acciones: 1ª Clase Nivel 1 Solvencia: AA Tendencia: Estable Fitch Ratings Fecha último informe: Abr-05 Acciones: Nivel 1 Solvencia: BBB+ Tendencia: Positivo Otras inversiones. La compañía participa en el sector minero, a través de Minera Can-Can. Esta filial opera primordialmente explotando yacimientos mineros bajo la modalidad de arrendamiento y explotación. Además, se encuentra presente en el sector eléctrico a través de su coligada Empresa Eléctrica Guacolda, que abastece de energía al 59% del Norte Chico. 3. ESTRUCTURA DE PROPIEDAD Copec es controlada por el Grupo Angelini, el cual posee un 60,3% de la propiedad accionaria a través de su holding Antarchile. Respecto a los otros accionistas, la propiedad se encuentra atomizada con participaciones individuales que no alcanzan el 2,3%. De hecho, el floating de la compañía alcanza a un 30,9% de las acciones en circulación. Detalle de Inversionistas Nº acciones % Part. Antarchile S.A ,3% Forestal y Pesquera Callaqui S.A ,3% Minera Valparaiso S.A ,7% Viecal S.A ,7% AFP Provida para Fondo C ,5% Forestal y Pesquera Copahue S.A ,4% Inversiones Huildad S.A ,3% AFP Habitat para Fondo C ,1% Forest. Const. y Com. Del Pacífico Sur S.A ,8% Banchile Corredores de Bolsa S.A ,8% Larrain Vial Corredora de Bolsa ,8% Otros ,3% Total ,0% Hendaya 60 11º piso Fono: Fax: Página 5 de 10

6 Evolución Utilidad (MM$) 4. ULTIMOS RESULTADOS (Cifras en MM$) Jun-05 Jun-04 Var. (%) Ingresos de Explotación ,6% Costos de Explotación ,2% Margen de Explotación ,7% Gastos de Adm. y Ventas ,2% Res. Operacional ,3% Res. no Operacional ,7% Utilidad del Ejercicio ,0% Evolución Ventas (MM$) Evolución R. Operacional (MM$) Evolución R. No Operacional (MM$) Resultados al Primer Semestre. Empresas Copec informó una utilidad por $ millones al primer semestre de 2005, lo que constituye una caída de 16% con respecto al resultado de igual periodo del año Lo anterior se explica por una disminución en el resultado operacional en 5,3%, debido al aumento en los costos de explotación en más de un 30%, que superaron al avance de los ingresos. Esto se produjo principalmente por la tendencia a la baja del tipo de cambio, por los mayores costos de fletes y, principalmente, por el aumento en los costos de madera, todo lo cual golpeó de manera importante a Celulosa Arauco, que aporta tres cuartas partes del resultado operacional y del flujo de la empresa. En tanto, los ingresos aumentaron en torno a un 20% pese al estancamiento en los precios de la celulosa en los mercados internacionales, pues se observó un importante avance de 33% en el negocio de combustibles. Ello refleja el éxito que obtuvo la empresa al surtir con petróleo las necesidades de abastecimiento de sus clientes industriales, ante los recortes de gas natural argentino. De hecho, a mitad de año, la participación de la empresa en el mercado se empinaba en 55%, muy por sobre el promedio histórico de 50%, hecho destacado en este mercado altamente concentrado, estable y competitivo. El resultado no operacional incrementó sus pérdidas en 108,7%, debido principalmente a la provisión por US$23 millones debido a la pérdida contable originada por la venta de las participaciones que la empresa mantenía en Inversiones Década S.A y ABC Comercial Ltda. al grupo Yaconi-Santa Cruz (Din) en marzo de este año. También contribuye al aumento en las pérdidas no operacionales el aumento en los gastos financieros debido a las grandes necesidades de financiamiento de la empresa para sus proyectos de inversión, principalmente en el área forestal. Hendaya 60 11º piso Fono: Fax: Página 6 de 10

7 5. FORTALEZAS Y RIESGOS Fortalezas: Posición de la empresa. Copec es una de las principales empresas a nivel nacional, posee la mayor capitalización bursátil del mercado y uno de los mayores floatings. A eso se debe agregar su posición de liderazgo dentro de los mercados en los que opera. En combustibles, es el actor dominante con más de la mitad del mercado, participa en las dos mayores empresas del sector pesquero y en el sector forestal se ubica como uno de los principales productores de celulosa a nivel mundial. Bajos costos de producción. Su filial Celulosa Arauco es uno de los productores de menor costo, como resultado de los bajos costos de la madera, laborales y de energía. En cuanto a la madera, la ventaja competitiva proviene del tiempo de maduración de los bosques chilenos, entre años para madera pulpable y 26 años para madera aserrable, en el caso del pino. A su vez, Arauco cuenta con un importante patrimonio forestal en Chile y Argentina, que le permite suplir anualmente sobre el 90% de sus necesidades de madera. Diversificación de sus negocios. Copec tiene diversificados sus negocios en los sectores de combustibles, forestal, pesquero y otros, lo que permite disminuir en parte el riesgo de cada industria, y del negocio. A este nivel, es importante su presencia en el área combustibles, un sector de ingresos estables y demanda inelástica, con márgenes similares a lo largo del tiempo debido al traspaso del precio internacional del petróleo a los clientes. Solidez y atractivo financiero. La empresa presenta una alta generación de caja, proveniente primordialmente del sector forestal. Ello le permite pagar atractivos dividendos, que alcanzan actualmente un 50% de la utilidad. Además, Copec se caracteriza por su política conservadora de endeudamiento, que le faculta tener un buen acceso a préstamos bancarios y al mercado de bonos con bajos spreads. A ello se agrega la espalda financiera que le significa su controlador, el grupo Angelini, a través de Antarchile. Beneficio tributario. Copec es una acción con presencia bursátil, quedando exenta al pago de impuestos a la ganancia de capital. Riesgos: Riesgos medioambientales. Existe una creciente tendencia ambientalista y mayores exigencias de este tipo, lo que ya afectó a la empresa a través del cierre temporal de su planta Valdivia, a lo que se suman eventuales presiones de las comunidades vecinas a las plantas de la compañía. Además, la industria forestal está sujeta a riesgos fitosanitarios e incendios forestales, con sus eventuales efectos sobre la producción. Sensibilidad al precio de commodities. Como productor de celulosa y harina de pescado a través de sus filiales, sus ingresos de explotación se ven alterados según los precios internacionales de dichos productos. Además, la producción de celulosa es uno de los negocios de mayor margen operacional para Copec (en torno a un 50%). Este efecto se ve parcialmente atenuado por la mayor estabilidad de los ingresos asociados a su participación en el sector combustibles. Limitadas oportunidades de crecimiento en algunos negocios. Copec enfrenta una industria muy competitiva en el negocio de combustibles líquidos y gas licuado, los cuales presentan además limitadas opciones de crecimiento. Además, el sector pesquero se encuentra limitado por estar sujeto a las LMC de la ley corta de pesca. Fluctuaciones del tipo de cambio. Por ser las actividades forestal y pesquera netamente exportadoras, los resultados de la empresa están muy expuestos a la fluctuación del tipo de cambio. Cabe señalar que el 95% de la deuda de Copec se encuentra en dólares, por lo que la empresa está cubierta ante variaciones del tipo de cambio. Hendaya 60 11º piso Fono: Fax: Página 7 de 10

8 Balance Consolidado (MM$, jun-2005) ACTIVOS Jun-05 Jun-04 Activos Circulantes Activos Fijos Otros Activos Total Activos PASIVOS Jun-05 Jun-04 Pasivos Circulantes Pasivos Largo Plazo Interés Minoritario Patrimonio Total Pasivos Razón de Endeudamiento (veces) Cobertura Gastos Financieros (veces) 6. HECHOS RELEVANTES Cierre temporal de planta Mariquina (ex Valdivia). El día 18 de enero, la Corema de Los Lagos determinó el cierre de la planta ubicada en Valdivia, a causa de su supuesta responsabilidad en la muerte de cisnes de cuello negro en el humedal Carlos Andwanter, próximo a las instalaciones, viendo disminuida su producción autorizada en 20% a toneladas anuales. Tras cerrar durante un mes, la planta continuó siendo objeto de cuestionamientos medioambientales, por lo que fue cerrada voluntariamente a mediados de año durante 66 días, significando pérdidas de US$16,5 millones en ventas. Tras ello, la empresa definió un plan de ajuste progresivo al nivel de producción autorizado y comenzó los estudios para construir un ducto que descargue los riles directamente al mar. Proyecto C.F.I. Nueva Aldea (ex Itata). En diciembre del año pasado finalizó la Fase I del Complejo Forestal Industrial Nueva Aldea, que incluye un aserradero, una planta de terciados y una planta de cogeneración eléctrica. La Fase II, que considera una planta de celulosa con una capacidad instalada de aproximadamente toneladas anuales pulpa, se encuentra con un 45% de avance y se proyecta que entre en operaciones durante el tercer trimestre de Además, se estima que las instalaciones tendrán un superávit eléctrico de 63 megawatts, el que será puesto en el sistema interconectado. En total, este proyecto requirió de una inversión en torno a los US$1.400 millones, sin considerar el ducto submarino de evacuación de riles, actualmente en estudio y con un costo estimado entre US$50 y $100 millones. Inversiones forestales en Argentina y Brasil. Celulosa Arauco informó en marzo de este año la adquisición de las sociedades LD Forest Products S.A. de Brasil y Ecoboard S.A.I.F. y Louis Dreyfus S.A.I.F. de Argentina. La operación involucró recursos por US$120 y US$180 millones, respectivamente, siendo financiada por medio de deuda bancaria con instituciones de los respectivos países. Estas nuevas inversiones le permiten a Celco adquirir una planta de MDF de m 3 /año y una planta de tableros aglomerados (PB) de m 3 /año en Brasil; una planta de PB en Argentina de m 3 /año; plantas de resinas y hás. de plantaciones en ambos países. Las operaciones Hendaya 60 11º piso Fono: Fax: Página 8 de 10

9 en Brasil consolidan a partir de abril, mientras que las de Argentina se encuentran a la espera de la aprobación del Tribunal de la Libre Competencia de dicho país. Las inversiones anteriores se suman a la realizada a comienzos de 2004, cuando Arauco adquirió los activos forestales de Pérez Companc (Pecom) en Argentina. En total, se estima que las actividades en ambos países representen un 5% de las ventas de Compra de acciones de SPK. En abril de este año Empresas Copec, por medio de Igemar, adquirió un 25% adicional de la propiedad de SPK, por un total de $ millones (cerca de US$22 millones). Producto de esta operación, Igemar controla el 100% de SPK. Venta de ABC. A comienzos de mayo se concretó la venta de las filiales Inversiones Década S.A. y ABC Comercial Ltda. al grupo Yaconi-Santa Cruz (propietaria de Din). La operación involucró un monto de US$23 millones. SPK amplía cuotas de pesca. En diciembre de 2004, SPK adquirió el 1,81% del límite máximo de captura (LMC) de la zona centro sur a la pesquera Pacific Fisheries en una cifra cercana a los US$18 millones. Con esto, SPK llega a una cuota de captura autorizada de jurel de 11,48%. Abastible aumenta participaciones. En noviembre de 2004, Abastible compró un 12% de la propiedad de Sonacol. Con ello, Empresas Copec llega a un 52,8% de participación en la empresa dedicada al transporte marítimo y terrestre de combustible, consolidando sus resultados desde este año. A lo anterior se suma la adquisición de 29% de Gasmar en septiembre de 2004, con lo que la distribuidora de gas licuado suplirá casi un 50% de sus necesidades de abastecimiento. 7. PROYECCIONES Supuestos: Los principales supuestos para efectuar la valoración de Empresas Copec son los siguientes: - Las ventas de combustible crecen un 4,5% en 2006, un 3% en 2007 y a un promedio estacionario de 2% en adelante. - Se considera un precio promedio para la celulosa referencial NBSK de US$615/ton en 2005, para luego ajustarse gradualmente a su promedio histórico de US$565/ton desde el año Ello implica un precio aproximado para Copec de US$513/ton y US$471/ton, respectivamente. Por su parte, estimamos un precio de venta para la celulosa UKP de US$467/ton para este año, ajustándose gradualmente a US$375/ton desde En cuanto a las ventas físicas de celulosa, éstas caen en torno a 9% en 2005 producto del cierre temporal de la planta Mariquina (ex Valdivia). En 2006, el volumen aumenta un 25%, suponiendo que Nueva Aldea produce el equivalente de un trimestre, y un 33% en 2007, debido a la normalización de la producción de las plantas Mariquina y Nueva Aldea. Desde 2008 ambas plantas debieran producir a su capacidad instalada, al recibir los permisos medioambientales luego de la construcción de los respectivos emisarios submarinos. - En promedio, los otros productos forestales aumentan sus ventas físicas en 5,6% hasta 2008, para estabilizarse gradualmente en 2,9%. Destaca la evolución del negocio de tableros, aumentando sus ingresos a tasas de dos dígitos producto de las operaciones de la Fase I de Nueva Aldea y de las plantas en Argentina y Brasil. - En cuanto a inversiones, se asume un costo de US$200 millones para la construcción de los dos ductos para descargar riles. La inversión restante en Nueva Aldea asciende a US$450 millones, mientras que la inversión en Argentina se distribuye entre 2005 y La inversión en Brasil se efectúa este año. Finalmente, se considera inversión de reposición en torno a US$110 millones. - Se asume una inflación de 3% anual, un tipo de cambio de $550 al cierre de 2005 y luego se le aplicó una variación de 3% anual. - Se utilizó un beta promedio de 0,77 veces. Hendaya 60 11º piso Fono: Fax: Página 9 de 10

10 Valoración: La siguiente tabla refleja las proyecciones que se han estimado para la empresa: (Cifras en MM$) e 2006p 2007p 2008p 2009p 2010p Ingresos de Explotación Costos de Explotación MARGEN DE EXPLOTACIÓN Margen Bruto 27,9% 26,9% 27,4% 28,4% 28,6% 28,5% 28,5% Costos Expl / Ingresos Expl 72,1% 73,1% 72,6% 71,6% 71,4% 71,5% 71,5% Gastos de Adm. y Ventas RESULTADO OPERACIONAL Margen Operacional 16,7% 16,0% 16,8% 18,0% 18,3% 18,3% 18,5% GAV / Ingresos Expl 11,2% 10,9% 10,6% 10,4% 10,3% 10,2% 10,0% Costos Tot / Ingresos Expl 60,9% 62,2% 61,9% 61,2% 61,0% 61,3% 61,4% Gastos Financieros RESULTADO NO OPERACIONAL UTILIDAD (PÉRDIDA) DEL EJERCICIO Margen Neto 13,4% 12,0% 12,9% 14,0% 14,4% 14,6% 14,9% EBITDA Margen Ebitda 20,0% 19,0% 19,5% 20,5% 20,7% 20,6% 20,8% UPA ($) 327,9 350,3 406,9 477,8 515,6 540,1 574,6 (Cifras en MM$) e 2006p 2007p 2008p 2009p 2010p Resultado Operacional Depreciación Inversiones (incluye cap. de trabajo) Impuestos FLUJO DE CAJA Sensibilización del precio de la acción ante distintas tasas de descuento: TASA PATRIMONIO 12,1% 12,4% 12,7% 13,0% 13,5% COSTO DE CAPITAL 9,3% 9,5% 9,7% 9,9% 10,2% Valor Presente Activos (MM$) Activos Prescindibles (MM$) Deuda (MM$) Interés Minoritario (MM$) Patrimonio (MM$) Nº de Acciones (millones) Valor por acción ($) CONCLUSIONES En esta actualización de Copec hemos considerado los últimos resultados publicados a junio, así como también las mermas de producción producto de problemas medioambientales y los aumentos proyectados de producción de celulosa. Reafirmamos nuestra recomendación de Comprar, estimando un precio objetivo de $5.500 por acción. Esto genera una rentabilidad esperada de 15,2% considerando su precio actual de mercado, que alcanza los $ La empresa ha visto incrementar de manera importante el riesgo medioambiental que enfrenta producto de los cuestionamientos a su planta de celulosa en Valdivia. No obstante lo anterior, el sector forestal le confiere una gran capacidad de flujo de caja, lo que se verá amplificado a partir de 2007 con la entrada en operaciones de Nueva Aldea. A lo anterior se suma la posición privilegiada de Copec en los negocios en donde opera. Celulosa Arauco posee el mayor patrimonio forestal del hemisferio sur y es uno de los principales productores mundiales. Además, en el negocio de combustibles es un actor históricamente dominante, lo que se suma a la inelasticidad y estabilidad de los ingresos en dicha área. Finalmente, pensamos que Sonacol y la consolidación de las actividades en Argentina y Brasil podrían impulsar de manera interesante los resultados a partir de este año. Hendaya 60 11º piso Fono: Fax: Página 10 de 10