Corporación Universidad de Concepción

Transcripción

1 Informe de Nuevo Instrumento (estados financieros junio 2017) Corporación Universidad de Concepción Ratings Diego Arana Analista Maricela Plaza Subgerente Corporaciones Fernando Villa Gerente Corporaciones Francisco Loyola Gerente Clasificación Instrumento Rating Acción de Rating Tendencia Acción de Tendencia Metodología Línea de Bonos A- Fundamentos de Clasificación Primera clasificación (en proceso de inscripción) Estable Primera clasificación (en proceso de inscripción) General de empresas ICR Clasificadora de Riesgo clasifica en categoría A- con tendencia estable, la línea de bonos de CORPORACIÓN UNIVERSIDAD DE CONCEP- CIÓN (en adelante la corporación o la sociedad) en proceso de inscripción. La clasificación de solvencia se sustenta, principalmente, en el perfil académico, la ubicación y área de influencia, el tamaño y participación de mercado de la universidad, el apoyo financiero recibido desde Lotería de Concepción y la situación financiera de la corporación. En relación a lo anterior: Perfil académico: La universidad logró la máxima acreditación en diciembre de 2016 en las cinco áreas que evalúa la Comisión Nacional de Acreditación (CNA). Asimismo, la institución participa en distintas áreas del conocimiento, aun en aquellas que requieren de infraestructura adicional, como las carreras de medicina, enfermería, obstetricia y puericultura. La universidad, además, es un actor relevante en el desarrollo de ciencia, tecnología e innovación para el país, lo que, sumado a otros factores cualitativos y cuantitativos, ubican a UDEC en el tercer lugar a nivel nacional según el ranking 2017 de la revista América Economía y el ranking QS World University. Lo anterior se traduce en una demanda estable de estudiantes, manteniendo una tasa de crecimiento anual compuesto de 0,4% entre los años 2008 y 2017 en las matrículas de pregrado de primer año, y 1,6% para las matrículas totales. Ubicación y área de influencia: La universidad está localizada en las ciudades de Concepción, Chillán y Los Ángeles, principales urbes en el sur de Chile (región del Bío Bío). Si bien existen otras universidades en la región, Universidad de Concepción suele tener una gran demanda de postulantes (en promedio, cuatro postulantes en primera selección por vacante), lo que entrega cierta estabilidad a los flujos de la corporación. Tamaño y participación de mercado: En el 2017, Universidad de Concepción fue la institución con mayor número de matriculados en la región del Biobío, donde posee una participación de mercado de 27,1% de las matrículas totales y un 23,5% de las matrículas a primer año. A nivel nacional, su participación es de 6,5%, considerando las matrículas de primer año dentro de las universidades del Consejo de Rectores de las Universidades Chilenas (CRUCH). Por otro lado, según la última información del Consejo Nacional de Educación (CNED), la universidad contaba con docentes entre profesores de jornada completa, media jornada y jornada por hora. Apoyo financiero de Lotería de Concepción: Los ingresos provenientes de este segmento equivalen a casi un tercio de los ingresos consolidados, cuyo derecho de explotación de la licencia fue otorgado por ley a la corporación. Asimismo, la estrategia de mix de productos del negocio ha permitido reducir la volatilidad de los ingresos generados en este segmento. Situación financiera: Si bien la corporación mantiene altos niveles de deuda financiera sobre EBITDA, es importante destacar que la deuda financiera presenta una disminución progresiva desde el 2013, año en que colocó su primer bono. Sin considerar los flujos provenientes del fondo solidario, el ratio disminuye desde 5,61 veces a diciembre de 2016 hasta 5,27 veces a junio de Adicionalmente, el actual enfoque de la corporación hacia un desapalancamiento, podría, eventualmente, liberar activos entregados como garantía (ver comunicado cambio de clasificación en octubre 2017). Respecto a la clasificación de la línea de bonos y en opinión de ICR, la estructura de los contratos de emisión de bonos, esto es, declaraciones y garantías, covenants y eventos de default, no estipulan condiciones tales, que ameriten una clasificación de riesgo del instrumento distinta a la solvencia del emisor.

2 Informe de Nuevo Instrumento Corporación Universidad de Concepción ICRCHILE.CL 2 Clasificación de Riesgo del Negocio A continuación, se muestran los principales factores analizados por ICR para determinar la clasificación de riesgo del negocio de la corporación, en relación a las características de la industria a la que pertenece. En este sentido: PERFIL ACADÉMICO En diciembre de 2016, la institución se posicionó como la tercera universidad del país (y primera en regiones) en alcanzar la máxima acreditación posible en las cinco áreas evaluadas: docencia en pregrado, docencia en postgrado, gestión institucional, investigación y vinculación con el medio que evalúa la Comisión Nacional de Acreditación. Esto implica siete años de acreditación, al igual que la Universidad de Chile y Pontificia Universidad Católica de Chile. demanda estable de estudiantes. Las matrículas de pregrado de primer año mantuvieron una tasa de crecimiento anual compuesto de 0,4% en los últimos diez años. Asimismo, la institución superior participa en distintas áreas del conocimiento, aun en aquellas que requieren de infraestructura adicional, como las carreras de medicina, enfermería, obstetricia y puericultura, carreras que fueron las que recibieron más postulaciones en el año La universidad, además, es un actor relevante en el desarrollo de ciencia, tecnología e innovación para el país, lo que, sumado a otros factores cualitativos y cuantitativos, ubican a UDEC en tercer lugar a nivel nacional según el ranking 2017, publicado por la revista América Economía y el ranking QS World University. Lo anterior se traduce en una Gráfico 1: Evolución de las matrículas de primer año de pregrado de las universidades con acreditación máxima. (Fuente: Consejo Nacional de Educación, INDICES Matrícula 2017) UBICACIÓN, ÁREA DE INFLUENCIA, TAMAÑO Y PARTICIPACIÓN DE MERCADO La universidad está localizada en las ciudades de Concepción, Chillán y Los Ángeles, principales urbes en el sur de Chile (Región del Bío Bío). Si bien existen otras universidades en la región, Universidad de Concepción suele tener una gran demanda de postulantes, lo que entrega gran estabilidad a los flujos de la corporación. Gráfico 3: Participación de mercado según matrículas totales de Ues del CRUCH. (Fuente: Consejo Nacional de Educación, INDICES Matrícula 2017) Gráfico 2: Evolución de postulantes a primer año por vacante. (Fuente: Información entregada por la sociedad) Asimismo, UDEC es la universidad con mayor número de matriculados en la región del Bío Bío y del sur del país. En la región posee una participación de mercado de 27,1% de las matrículas totales en el año 2017 y 23,5% de las matrículas del primer año. A nivel nacional, la universidad posee una participación de 7,8% de las matrículas totales en el año

3 Informe de Nuevo Instrumento Corporación Universidad de Concepción ICRCHILE.CL y un 6,5% de las matrículas del primer año dentro del grupo de universidades CRUCH. Además, la universidad ofrece una amplia oferta de carreras profesionales ubicadas en sus tres campus, a diferencia de otras instituciones de la región, permitiendo generar economías de escala en funciones administrativas (casinos, estacionamientos, oficinas, por ejemplo). Respecto al número de docentes, la universidad posee miembros entre profesores de jornada completa, media jornada y jornada por hora. DIVERSIFICACIÓN DE FLUJOS Los ingresos de la corporación provienen principalmente de la actividad educacional que incluye a la universidad, el instituto profesional y el centro de formación técnica, que captan flujos a través de los aportes fiscales (AFD, gratuidad, becas fiscales), créditos (fondo solidario y crédito aval del estado) y pago de los alumnos. En relación a la gratuidad, el incremento de los años de acreditación desde seis hasta siete años podría tener un impacto en los ingresos generados por la universidad, conforme la administración tenga la capacidad de traducir esta mayor acreditación en aumentos razonables de aranceles. Asimismo, la corporación participa, además, en el segmento de juegos de lotería que sirve de apoyo financiero a sus obligaciones. Respecto a lo anterior, la estrategia de mix de productos del negocio ha permitido mitigar la volatilidad de los ingresos generados en este segmento. Este cambio de estrategia, que implica una mayor oferta al cliente en contraposición a la volatilidad que generaba la dependencia exclusiva a un mix específico de juegos, le otorgan cierta liquidez y estabilidad a la sociedad para hacer frente a sus obligaciones financieras y compensar eventuales déficits operacionales que pueda tener la universidad (o descalces en su flujo por retrasos en los pagos provenientes desde el Ministerio de Hacienda) junto con líneas bancarias aprobadas por cerca de $ millones. Finalmente, la corporación cuenta con terrenos, destinados para su venta y/o desarrollo de proyectos inmobiliarios en un horizonte de largo plazo. Gráfico 4: Distribución de los ingresos de la corporación (Fuente: Confección propia con los EEFF de la corporación) Evaluación del Riesgo Financiero A junio de 2017, los ingresos consolidados de la corporación aumentaron 10% respecto al mismo semestre del año anterior, impulsado principalmente por el incremento de la venta de productos en el negocio de loterías. Lo anterior demuestra la estrategia del mix de productos y servicios que mantiene la sociedad, de manera de lograr ingresos estables y sostenibles en el tiempo. SITUACIÓN FINANCIERA DE LA CORPORACIÓN Asimismo, los ingresos por matrícula mantienen una tasa creciente, producto de la mayor cantidad de alumnos matriculados ( alumnos en 2017) y al razonable incremento de los aranceles. En este segmento se consideran los ingresos por matrícula provenientes de la universidad, del instituto profesional Virginio Gómez y el centro de formación técnica. Por otro lado, los flujos por concepto de gratuidad representaron el 33,0% de los ingresos por matrículas, los que han ido reemplazando parcialmente al fondo solidario y a las becas. Gráfico 5: Evolución de ingresos por principales segmentos.

4 Informe de Nuevo Instrumento Corporación Universidad de Concepción ICRCHILE.CL 4 Respecto a los ingresos del fondo solidario, estos han sido históricamente variables, dependiendo de la recuperación de créditos castigados y de la suficiencia de las provisiones. Los mayores ingresos se produjeron en los años posteriores a 2012, cuando se aprobó la ley de reprogramación de créditos universitarios. Gráfico 7: Evolución el EBITDA ajustado por FSCU. Gráfico 6: Evolución de márgenes operacionales. Respecto a los márgenes operacionales (sin considerar los efectos del fondo solidario), estos han mostrado cierto nivel de volatilidad, debido principalmente a costos asociados a las negociaciones colectivas con los sindicatos cada dos años y mayores gastos de publicidad y comisiones por venta que demanda el negocio de lotería. En términos de resultados netos, la corporación cerró el semestre con una ganancia de $4.320 millones, 30,4% menor respecto al primer semestre de 2016, debido a los mayores costos asociados al fondo solidario, el gasto excepcional por concepto de bono por término de negociación colectiva en la universidad, lo que no alcanzó a ser contrarrestado por la menor pérdida por efecto de las diferencias de cambio y resultados por unidad de reajuste. Con respecto al EBITDA consolidado, y aislando el efecto del fondo solidario, éste aumentó 12,2% entre junio de 2016 y junio de 2017, producto de mayores ventas en el negocio de loterías y mayor número de matrículas en el segmento educacional. Sin embargo, considerando los flujos del fondo solidario, el EBITDA disminuyó 20,3% en el mismo periodo. Lo anterior se debe a mayores condonaciones del fondo solidario. Respecto al margen EBITDA ajustado 1, éste se mantuvo estable respecto al primer semestre de Gráfico 8: Principales resultados. PRINCIPALES INDICADORES UTILIZADOS EN LA CLASIFICACIÓN DEL RIESGO FINANCIERO Desde diciembre de 2013 hasta junio de 2017, la corporación ha disminuido su deuda financiera 2 en 11,5%, producto de la amortización de las cuotas del bono colocado en 2013, de acuerdo al calendario de amortización. Dado el perfil de amortización de la deuda la corporación cubriría todas sus obligaciones financieras de los siguientes doce meses 3, indistintamente de la prelación de pago 4. pago sobre el resto de las obligaciones, se mantiene holgado dado los flujos educacionales que percibió durante el periodo. Finalmente, parte de los préstamos bancarios actuales corresponden a capital de trabajo para cubrir descalces con Hacienda, mientras que el monto restante son préstamos que se encuentran garantizados con terrenos de la corporación. El ratio de cobertura de servicio de la deuda correspondiente al bono de monto fijo, al ser un instrumento estructurado con prelación de

5 Informe de Nuevo Instrumento Corporación Universidad de Concepción ICRCHILE.CL 5 respecto, el endeudamiento se mantuvo en niveles similares a diciembre de 2016 (1,47 veces), mientras que la cobertura de gastos financieros netos alcanzó 3,61 veces. Se espera que los niveles de cobertura mejoren dado el actual enfoque de desapalancamiento de la corporación, lo que podría, eventualmente, liberar activos entregados en garantía. Gráfico 9: Deuda financiera. Gráfico 10: Perfil de intereses y amortizaciones de la deuda financiera. (Fuente: Información entregada por la corporación) En términos de indicadores, los ratios de deuda de la corporación evidenciaron una mejora desde la colocación del bono actual a la fecha, en términos de endeudamiento y cobertura de gastos financieros. Al Solvencia del Emisor La clasificación de riesgo de una empresa (solvencia) corresponde a la evaluación, por parte de ICR, del riesgo de crédito al cual ésta se ve expuesta. Se compone como una función de: 1. El rating del negocio de la corporación, determinado por la evaluación de los factores establecidos en la metodología general de empresas ( y detallado en este informe en el apartado Clasificación de Riesgo del Negocio; 2. La evaluación del riesgo financiero, determinado al analizar los principales indicadores financieros, establecido en la metodología general de empresas ( y detallado en este informe en el apartado Evaluación del Riesgo Financiero. En tanto, el ratio deuda financiera sobre EBITDA se ha mantenido en niveles similares pese a la menor deuda de la sociedad, producto de cierta variabilidad del EBITDA que contempla los flujos del fondo solidario. Aislando estos flujos, y considerando la deuda financiera neta de fondos para garantizar operaciones de financiamiento, el ratio muestra una mejora disminuyendo desde 5,61 veces a diciembre de 2016 hasta 5,27 veces a junio de Respecto a la razón circulante de la corporación, esta disminuyó desde 1,05 veces a diciembre de 2016 hasta 0,90 veces a junio de 201, producto de la estacionalidad de los ingresos y flujos en el segmento de educación. Indicadores (N de veces) Dic-13 Dic-14 Dic-15 Dic-16 Jun-17 Endeudamiento total 5 1,89 1,98 1,76 1,47 1,47 Endeudamiento financiero neto 6 1,04 0,94 0,86 0,64 0,62 Endeudamiento financiero ajustado 7 1,91 1,96 1,72 1,18 1,23 Deuda financiera / EBITDA 4,53 4,61 5,54 4,12 4,56 Deuda financiera ajustada 8 / EBITDA ajustado 5,70 4,78 5,88 5,61 5,27 Deuda financiera neta 9 / EBITDA 4,29 4,12 5,14 3,72 4,19 Cobertura de gastos financieros netos 10 1,98 3,38 2,98 3,89 3,61 Razón circulante 11 0,79 1,11 1,08 1,05 0,90 Tabla 1: Principales indicadores utilizados en la clasificación. Los dos componentes del negocio y financiero, son combinados para determinar la solvencia del emisor. En la mayoría de los casos, el riesgo del negocio tendrá una mayor ponderación que el riesgo financiero en la determinación de la clasificación de solvencia, salvo en aquellos casos en que la liquidez se encuentre ajustada. Para el caso de Corporación Universidad de Concepción, la evaluación del riesgo del negocio, esto es el perfil académico de sus docentes, la ubicación y área de influencia, el tamaño de la universidad, la diversificación de los ingresos y el consecuente respaldo financiero de la lotería, indica que la clasificación de riesgo se inclina hacia categoría A-. Por otra parte, la evaluación del riesgo financiero, es decir, la evaluación de los niveles de deuda, apoyan esta clasificación al tratarse de

6 Informe de Nuevo Instrumento Corporación Universidad de Concepción ICRCHILE.CL 6 niveles, por el momento, adecuados. La situación financiera de la corporación está siguiendo una tendencia favorable en términos de endeudamiento y cobertura de gastos financieros, lo que corresponde a información esperada desde el momento de la primera colocación de bonos y que mantendrá esta estrategia de desapalancamiento en los próximos años. La clasificación de solvencia de esta empresa está basada en la evolución financiera que está teniendo la sociedad, y en expectativas del rendimiento futuro, que para el caso de la corporación consideran: (i) la estrategia de reducción de deuda; (ii) las bajas necesidades de inversión futura; (iii) la estructura del negocio (que implica que, en régimen, debiese operar con alto capital de trabajo y baja deuda estructurada); y (iv) el cambio de estrategia de negocios de la lotería. Lo anterior implica que, no se esperan nuevos cambios de clasificación favorables en esta corporación aun cuando se vayan materializando las proyecciones de ICR. Por el contrario, un deterioro de los indicadores de deuda actuales, ya sea por incorporación de deuda estructurada adicional o bien por menor flujo generado desde sus negocios, implicaría una disminución en el rating asignado a la corporación (ver comunicado cambio de clasificación en octubre 2017). Instrumentos Clasificados 1. Bonos corporativos La corporación está en proceso de inscripción en el Registro de Valores de la Superintendencia de Valores y Seguro de una nueva línea de bonos por un monto máximo de UF cuyo vencimiento será a 10 años. Los fondos serán destinados al refinanciamiento de préstamos bancarios. La emisión no contempla garantías. La futura emisión de este instrumento no incluye riesgo adicional para la corporación, dado el uso de fondos que será destinado, en su totalidad, al pago/prepago de deuda, lo que implicaría una mejora en el costo de fondos y liberación de activos prendados. Respecto a los covenants, la escritura de emisión contempla resguardos detallados en la Tabla 2. En opinión de ICR, la estructura de los contratos de emisión de bonos, esto es, declaraciones y garantías, covenants y eventos de default, no estipulan condiciones tales, que ameriten una clasificación de riesgo del instrumento distinta a la solvencia del emisor Definición de Categorías SOLVENCIA / BONOS CATEGORÍA A Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una muy buena capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de deteriorarse levemente ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. La subcategoría - denota una menor protección dentro de la categoría A. Cláusula Endeudamiento (N de veces) Pasivos financieros netos / EBITDA ajustado (N de veces) Exigencia Al 4Q-2017 y 2Q-2018 <= 1,6 veces. Al 4Q-2018 en adelante <= 1,5 veces (medidos en diciembre y junio). Al 4Q-2017 y 2Q-2018 <= 7,0 veces. Al 4Q-2018 y 2Q-2019 <= 6,5 veces. Al 4Q-2019 y 2Q-2020 <= 6,0 veces Al 4Q-2020 en adelante <= 5,5 veces (medidos en diciembre y junio). Al 4Q-2017 y 2Q-2018 >= 1,9 veces. Obtenido a jun-17 1,23 5,27 EBITDA ajustado/gastos financieros (N de veces) Al 4Q-2018 y 2Q-2019 >= 2,1 veces Al 4Q-2019 y 2Q-2020 >= 2,3 veces. Al 4Q-2020 en adelante >=2,5 veces 2,90 (medidos en diciembre y junio). Tabla 2: Covenants asociados a los contratos de emisión. (Fuente: Elaboración propia con información de contratos de emisión) HISTORIAL DE CLASIFICACIÓN SOLVENCIA Fecha Clasificación Tendencia Motivo 30-abr-13 BBB+ Estable Primera Clasificación 31-mar-14 BBB+ Estable Reseña anual 31-mar-15 BBB+ Estable Reseña anual 29-feb-16 BBB+ Estable Reseña anual 28-feb-17 BBB+ Estable Reseña anual 13-oct-17 A- Estable Cambio de Clasificación HISTORIAL DE CLASIFICACIÓN BONO NUEVO Fecha Clasificación Tendencia Motivo 19-oct-17 A- Estable Nuevo Instrumento

7 Informe de Nuevo Instrumento Corporación Universidad de Concepción ICRCHILE.CL 7 Anexo INDICADORES Dic-13 Dic-14 Dic-15 Dic-16 Jun-15 Jun-16 Jun-17 Activos corrientes Activos no corrientes Activos totales Efectivo y equivalentes Otros activos financieros corrientes Pasivos corrientes Pasivos no corrientes Pasivos totales Deuda financiera corriente Deuda financiera no corriente Deuda financiera total Deuda financiera neta Patrimonio Ingresos de explotación Margen de explotación Resultado operacional Depreciación y amortización Ingresos financieros Gastos financieros Gastos financieros netos Gastos financieros netos 12 meses Utilidad del ejercicio Costo financiero por oblig. bancarias y otros préstamos Costo financiero por oblig. bancarias y otros préstamos 12 meses Razón circulante (N de veces) 0,79 1,11 1,08 1,05 1,03 0,90 0,90 Endeudamiento total (N de veces) 1,89 1,98 1,76 1,47 2,00 1,49 1,47 Endeudamiento financiero (N de veces) 1,10 1,05 0,93 0,71 1,06 0,72 0,68 Endeudamiento financiero neto (N de veces) 1,04 0,94 0,86 0,64 0,99 0,67 0,62 EBITDA Margen EBITDA (%) 16,7% 14,9% 12,0% 14,5% 8,7% 17,6% 12,7% EBITDA 12 meses Cobertura de gastos financieros (N de veces) 1,71 2,56 2,32 3,05 1,56 3,40 2,84 Cobertura de gastos financieros netos (N de veces) 1,98 3,38 2,98 3,89 1,99 4,25 3,71 Cobertura de gastos financieros netos 12 meses (N de veces) 1,98 3,38 2,98 3,89 2,94 4,09 3,61 Deuda financiera total / EBITDA (N de veces) 4,53 4,61 5,54 4,12 5,86 3,82 4,56 Deuda financiera neta / EBITDA (N de veces) 4,29 4,12 5,14 3,72 5,46 3,57 4,19 Capex EBITDA - Capex Margen bruto (%) 33,5% 34,7% 33,5% 34,4% 31,7% 38,0% 33,4% Margen operacional (%) 12,8% 11,2% 8,3% 11,1% 4,6% 13,9% 9,6% Subtotal para garantizar operaciones de financiamiento Pasivos financieros - inversiones Pagarés del fondo solidario de crédito universitario corriente Pagarés del fondo solidario de crédito universitario no corriente Patrimonio ajustado COVENANT (DF/PATRIMONIO AJUSTADO) 1,91 1,96 1,72 1,18 2,11 1,30 1,23 EBITDA ajustado EBITDA ajustado 12 meses Provisiones-condonaciones FSCU Fondo Solidario de Crédito Universitario COVENANT (DF/EBITDA AJUSTADO) (N de veces) 5,70 4,78 5,88 5,61 6,90 5,12 5,27 COVENANT (EBITDA AJUSTADO/GASTOS FINANCIEROS AJUSTADOS) (N de veces) 1,59 2,63 2,65 2,71 2,13 2,92 2,90

8 Informe de Nuevo Instrumento Corporación Universidad de Concepción ICRCHILE.CL 8 1 EBITDA ajustado = Ingresos de actividades ordinarias costo de ventas gastos de administración + depreciación y amortización ingresos por fondo solidario + provisiones y condonaciones del fondo solidario 2 Deuda financiera = Otros pasivos financieros corrientes + otros pasivos financieros no corrientes. 3 Cobertura de servicio de la deuda = (EBITDA capex - impuesto proyectados) / obligaciones próximos 12 meses (incluye capital e interés) 4 Bono de monto fijo mantiene prelación de pago respecto al resto de las obligaciones. 5 Endeudamiento total = Pasivos totales / patrimonio total 6 Endeudamiento financiero neto = (Deuda financiera efectivo y equivalentes) / patrimonio total 7 Endeudamiento financiero ajustado = (Deuda financiera subtotal para garantizar operaciones de financiamiento) / Patrimonio neto Pagarés del fondo solidario de crédito universitario corriente y no corriente. 8 Deuda financiera ajustada = Deuda financiera subtotal para garantizar operaciones de financiamiento. 9 Deuda financiera neta = Deuda financiera efectivo y equivalentes 10 Cobertura de gastos financieros netos = EBITDA / (gastos financieros- ingresos financieros) 11 Razón circulante = Activos corrientes / pasivos corrientes La opinión de ICR Chile Clasificadora de Riesgo, no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado instrumento. El análisis no es el resultado de una auditoría practicada al emisor, sino que se basa en información pública remitida a la Superintendencia de Valores y Seguros, a las bolsas de valores y en aquella que voluntariamente aportó el emisor, no siendo responsabilidad de la clasificadora la verificación de la autenticidad de la misma.