Mercado de capitales en Colombia regulación, profesionalización y globalización Por qué el mercado de capitales no financia proyectos de infraestructura en Colombia? Alejandro Sánchez Vaca Vicepresidente Ejecutivo de Banca de Inversión agosto de 2012
Por qué el mercado de capitales no financia proyectos de infraestructura en Colombia? Mercado Estructuras commodity que no son robustas sino mercachifles Proyectos Asignaciones de riesgos repelentes para el mercado de capitales Inversionistas Inversionistas con necesidades de grandes inversiones estandarizadas y baja capacidad de análisis caso por caso en infraestructura
1. Proyectos Por qué el mercado de capitales no financia proyectos de infraestructura en Colombia? Por qué sí debería? Mercados regulados y estables Monopolios naturales Retornos de largo plazo Altos requerimientos de inversión Por qué no debería? Riesgos de construcción, coordinación y completion que no son administrables por inversionistas pasivos Riesgos de cambios en las regulaciones una vez las inversiones han sido realizadas Riesgos catastróficos
Es importante entender qué pueden y qué no pueden hacer los mercados de capitales para los proyectos de infraestructura, y diseñarlos acordemente Liquidez (-) Riesgo Remuneración prioritaria sujeta solo a la puesta en operación Personas naturales, ahorradores, futuros pensionados Sí Largo plazo Bajo costo Pesos colombianos 1. Riesgos proyecto (construcción, operación, etc) 2. Riesgos de gestión 3. Riesgos regulatorios 4. Riesgos macro 5. Riesgos catastróficos Bonos, titularizaciones, etc Fondos de pensiones y otros inversionistas institucionales Desarrolladores estratégicos, constructores, operadores No Gestión proyecto Auditoría financiera Interventoría Variación regulatoria (+) Riesgo Remuneración residual y condicionada al performance de la infraestructura
2. Mercado En la estructuración y colocación de un bono en mercados más profundos participa un grupo amplio de partes, cada una cubriendo una función particular y responsabilizándose por la transacción Algunos agentes que participan en una transacción 144A Estructuración de la Emisión Emisor Estructurador y colocador (Banca de Inversión) Abogado del Emisor Trámites ante el ente regulatorio para aprobación de la emisión Auditor Calificadora 1 Calificadora 2 Estructura Venta Due Dilligence y estructura Verificación independiente Ente Regulador Inversionistas Colocación Abogado del Banquero Colocadores (Banca de Inversión) SEC Autorización de la emisión
En la estructuración y colocación de un bono en Colombia la tarea es cada vez más una labor enfocada exclusivamente a la venta de un instrumento estándar hecho sobre una plantilla preexistente Algunos agentes que participan en una transacción en Colombia Estructuración de la Emisión Emisor Estructurador y colocador (Banca de Inversión) Auditor Calificadora Trámites ante el ente regulatorio para aprobación de la emisión Venta SFC Verificación independiente Ente Regulador Inversionistas Colocación Colocadores (Banca de Inversión) Autorización de la emisión
Esta tendencia se ha venido acentuando en los últimos años, en lugar de ganar robustez y sofisticación, las emisiones tienden a ser commodities orientados hacia la venta Participaciones de asesores en el monto de las emisiones de títulos en Colombia* Colocador Estructurador Abogado 71% 44% 48% 59% 44% 1% 1% 2% 7% 10% 19% 1% 2006 2007 2008 2009 2010 2011 *Incluye todas las emisiones de bonos, titularizaciones y papeles comerciales para el sector financiero, real y holding. Para el cálculo se excluye aquellos que son su propio estructurador. Fuente: Avisos de oferta pública, Cálculos: Corficolombiana
El resultado final es que, para el mismo riesgo, la calidad de la estructura de las ofertas locales es inferior a las externas: estructura vs venta Apartes de la sección de factores de riesgo del mismo emisor en dos mercados distintos Prospecto 144A Reg S Prospecto de emisión de bonos Colombia Es posible que no podamos refinanciar la deuda corporativa u obtener refinanciación en condiciones aceptables para nosotros. En ausencia de refinanciación, podríamos vernos obligados a disponer de activos ( ). Por otra parte, los activos pueden no venderse con la suficiente rapidez, ( ) que nos permitan hacer los pagos de intereses o principal de estos bonos. Estamos sujetos a litigios (laborales) importantes, que, si se deciden negativamente a nuestros intereses, pueden tener un efecto material adverso en nuestro negocio. Contamos con una gran capacidad de generación de caja que nos permite cumplir cómodamente con el servicio de deuda. Aún ante escenarios de altas tasas de interés, se espera cumplir cómodamente con el servicio de deuda para los próximos años. No existe ningún elemento para concluir que tengamos un riesgo laboral diferente a los definidos en los procesos laborales descritos en el presente prospecto. Colombia ha pasado por varios periodos de la violencia en las últimas décadas, debido principalmente a las actividades de guerrillas, grupos paramilitares y cárteles de la droga. Estos actos violentos por parte de estos grupos, su posible escalada y los efectos asociados con ellos han tenido y pueden tener en el futuro un impacto negativo en la economía colombiana o en nosotros, lo que puede afectar materialmente a nuestros clientes, empleados, activos o resultados de operaciones y condición financiera. El incremento en la violencia y los posibles atentados contra la infraestructura del país pueden alterar la condición financiera de la empresa. Sin embargo, es importante resaltar que en los últimos años los atentados han disminuido notablemente debido a la política de seguridad que ha estado desarrollando el nuevo gobierno. Fuente: Prospectos de emisión y colocación
3. Inversionistas Actualmente el foco de atención del sistema se encuentra concentrado en instrumentos estándar, dejando muy poco análisis a títulos de renta fija sui generis, como los proyectos de infraestructura Portafolio Bruto Sistema * Corte marzo 2012 Forma de acceso al mercado Activos individuales 50% Trading de TES TES $ 11.64bill 10% 4% 4% 4% Especialistas de mercado, fondos de fondos, fondos de capital privado, etc. Acciones no listadas, proyectos, activos, inmuebles, etc. 27% Stock picking Acciones listadas 2% Títulos de Deuda Pública Bonos S. Financiero Bonos S. Real Bonos Extranjeros Otros Activos de Renta Variable Derivados Fuente: Superfinanciera; Cálculos Corficolombiana
Este problema se ha solucionado (con objetivos diferentes) de maneras distintas en otros mercados Deuda Pública Programa de creadores de mercado Equity especializado Fondos de Capital Privado Objetivo de mercado secundario: Generación de liquidez, curva de precios de mercado, etc. Objetivo de mercado primario: Generación de estructuras que permitan la compra de esta clase de activos Deuda de proyectos de infraestructura Especialistas de mercado Desligar de la administración general el análisis usual de instrumentos de montos pequeños y estructuras complejas Asignar personal especializado y dedicado Focalización en el análisis: sólo papeles diferentes a AAA Incentivo de generación de precios (oferta y demanda) Análisis de estructuras más pesadas tendientes a aceptar mecanismos de control que permitan asignar y manejar el riesgo 10