Informe de Renta Fija Septiembre 01 Índice: 1. Análisis macroeconómico Proyecciones locales. Valoración de mercado Curva de rendimiento Inflación implícita Tasas de depósitos Spreads Corporativos 3. Demanda de instrumentos Panorama general Inversionistas institucionales Tras la Reunión de la Fed: más dudas que certezas para emergentes Sin lugar a dudas, la volatilidad en los mercados internacionales ha sido la tónica de las últimas semanas. Reflejo de esto ha sido la reciente y nueva escalada del índice VIX medida de las expectativas de mercado respecto a la volatilidad de corto plazo de los índices bursátiles derivada a partir del precio de opciones- el cual, tras marcar un peak de 0,7 puntos en agosto e iniciar una tendencia bajista, volvió a empinarse para situarse (a cierre del presente informe) en, puntos, esto es más de diez puntos por sobre su promedio del primer semestre. El mes de septiembre estuvo marcado por la esperada Reunión de Política Monetaria de la Reserva Federal y su decisión respecto a los tipos de interés para los fed funds, acompañada por un nuevo set de proyecciones para las variables relevantes. Si bien la decisión de mantener la tasa entre 0% y un cuarto de punto porcentual estaba consensuada por la mayoría del mercado, el comunicado sorprendió al expresar una explícita preocupación por parte del Consejo respecto a los últimos acontecimientos en los mercados internacionales, particularmente en la economía China. Es más, la presidenta de la Fed de Cleveland, Loretta Mester, tildó dicha decisión como una gestión de riesgo. De esta forma, el comunicado dejó un tono de preocupación en torno al estado del gigante asiático y su potencial efecto en el resto del mundo, en un contexto de mercados cada vez más interconectados tanto en términos comerciales como financieros. Esto último, llevó a nuevas apuestas en contra de economías emergentes, dada su alta dependencia referente a exportaciones hacia la segunda economía del mundo, especialmente por la vía de commodities. A lo anterior, se sumó la rebaja de la calificación de la deuda soberana de Brasil a inicios de mes por parte de la agencia Standard & Poor s, quitándole el grado de inversión y dejándolo con perspectiva negativa producto del pobre panorama económico, debilitamiento de las cuentas fiscales y problemas políticos y de corrupción. De esta manera, dada la importancia de Brasil como referente en la región, los efectos de contagio incrementaron la presión sobre las monedas de las economías latinoamericanas y aumentaron los niveles de riesgo país en las diversas economías, con ajustes al alza de los EMBI y CDS. Finalmente, por el lado local, la economía continúa bastante deprimida, en línea con lo observado en lo último. De hecho, los datos sectoriales de agosto apuntan a una expansión anual del Imacec de,0%. En tanto, la inflación persiste en niveles bastante superiores al techo del rango meta, llevando al Banco Central a señalar un sesgo restrictivo para la TPM en el corto plazo, lo cual sería concretado dentro de los próximos dos meses. Si bien, en un ambiente de bajo dinamismo la actividad podría verse afectada por costos de financiamiento mayores, la autoridad monetaria considera apropiado un ajuste de los tipos de interés, toda vez que los riesgos para la convergencia de la inflación hacia la meta en el horizonte relevante se encuentran latentes, con cierta probabilidad de desanclaje de expectativas. En este contexto, la curva estatal nominal mostró un incremento transversal en los diversos plazos, reflejo de dichas expectativas de mayor TPM, mientras que la curva en UF exhibió un empinamiento llevando a las compensaciones inflacionarias a experimentar aumentos, aunque con mayor fuerza en la parte corta. Con todo, considerando el aún volátil ambiente externo y una senda restrictiva de tasas locales, recomendamos mantener posiciones en los tramos cortos, sobreponderando la curva real. Por otro lado, permanecer con baja exposición a riesgos corporativo ante la baja performance de la actividad económica. 1
sep- mar-11 sep-11 mar-1 sep-1 mar-13 mar-1 sep-1 jul- ene-11 jul-11 ene-1 jul-1 ene-13 jul-13 ene-1 jul-1 ago- feb-11 ago-11 feb-1 ago-1 feb-13 ago-13 feb-1 ago-1 feb-1 ago-1 jul- ene-11 jul-11 ene-1 jul-1 ene-13 jul-13 ene-1 jul-1 Evolución del IMACEC PM3M q/q saar 1 YoY serie original - - Cifras en porcentaje Fuente: CorpResearch, BCCh IPC e IPC subyacente IPCX1 IPCX IPC 0 - - Variación en doce meses, porcentaje Fuente: CorpResearch, INE Evolución tasa de desempleo 9 7 Como porcentaje de la fuerza laboral Fuente: CorpResearch, INE Tasa de política monetaria 3 1 0 Análisis macroeconómico El crecimiento del primer semestre cerró en una tasa de,%; para la segunda mitad el panorama esperado no es muy disímil de lo ya observado, y los últimos datos parecen corroborar esta idea. Tras una positiva sorpresa en el Imacec de julio (,7%), las expectativas para septiembre se ubicaban en,%, no obstante, las últimas cifras sectoriales denotaron un paupérrimo desempeño por el lado de la oferta, lo que nos lleva a proyectar una expansión de,0% para el Imacec de agosto. En efecto, la producción minera y manufacturera experimentaron caídas interanuales de 9,3% y 1,% respectivamente; en tanto, por el lado de la demanda, las ventas al comercio al por menor avanzaron un tibio 1,9%, tras incrementarse,9% en julio. Con esto, el crecimiento del tercer trimestre se situaría en,3%, es decir, sin mayores cambios a lo ya acontecido durante la primera mitad de 01. Si bien, en el actual registro influyeron factores puntuales, especialmente en la minería, como mantención de plantas y paralizaciones sindicales, efectos de más larga data desaceleración de China, sobreoferta mundial y consecuente bajos precios del cobre- continúan afectando a las firmas, reduciendo sus planes de producción y gasto en capital productivo. Asimismo, el cambio de composición del mercado laboral hacia trabajos de menor nivel productivo (y menores remuneraciones) y la ralentización de los salarios reales mantendría al consumo privado plano. Con respecto a la inflación, el IPC de agosto experimentó una variación mensual de 0,7%, sorprendiendo de forma importante al mercado. De esta forma, el nivel de precios acumula un avance de,0% en los últimos doce meses y de 3,% en lo que va de 01. En tanto, las medidas subyacentes, IPCX, IPCX1 e IPCSAE exhibieron todas incrementos de 0,% mes a mes (,7%,,1% y,9% interanual). En este sentido, las presiones inflacionarias subyacentes volvieron a acelerarse en el margen, reflejando un considerable traspaso de la depreciación del peso local a precios internos. Asimismo, en términos anuales las medidas permanecen en niveles elevados, superando el,0%, bastante por sobre el techo del rango de tolerancia del Banco Central. En esta línea, los riesgos al alza en la inflación a corto plazo continúan latentes, toda vez que el tipo de cambio ha vuelto a acercarse a niveles máximos del año (70 al cierre de este informe) tras alcanzar los 7 pesos por dólar en la cuarta semana del mes, señal de la alta volatilidad en los mercados internacionales, particularmente en emergentes. Por el lado del mercado laboral, la tasa de desocupación en los meses de junio, julio y agosto cayó una décima en relación al dato previo, situándose en,%. Con ello, el mercado del trabajo continúa sorprendiendo por su resiliencia a la coyuntura macroeconómica que atraviesa el país, con la tasa de desempleo manteniéndose estable en los últimos cuatro trimestres móviles. Sin embargo, al desglosar la generación de empleo entre sectores, se aprecia una ocupación pública generalmente relacionado a puestos de menor nivel productivoacumulando un crecimiento anual de,0% en lo que va de año, mientras que el privado hace lo propio en un tenue 0,3%, esto apuntando a un mercado laboral menos dinámico. Finalmente, en la Reunión de Política Monetaria de septiembre, el Banco Central decidió mantener los tipos de interés en 3,0%, tal como esperaba el mercado. Sin embargo, el comunicado tuvo un sesgo explícitamente restrictivo al señalar un ajuste al alza en la tasa rectora en el corto plazo. Dado lo anterior, esperamos un cambio de pb en la tasa de política monetaria dentro de los próximos dos meses. En esta línea, una nueva sorpresa positiva en la inflación de septiembre podría llevar a que esto sea concretado en la próxima reunión de octubre. Puntos porcentuales Fuente: BCCh
Proyecciones Economía Local 013 01 01(p) T13 1T1 T1 3T1 T1 1T1 T1 Total PIB Real. 1.9.1..7.1 1.0 1.. 1.9 Demanda Doméstica 3.7-0..0 1. -0.1-0.9-1. 0.0 1.3.0 Consumo privado.9. 3.0.1 3.9. 1.9 1.0 1.9 1. Consumo de gobierno 3... 1.7...3..7 3. Formación bruta de capital fijo.1 -.1 -. -.9 -.9-7. -1.1 0. -1.9-3.0 Const. y otras obras.7 0.9.0.3 3.0 0.1-1.. 0. 3.3 Maq. y Equipo -3. -1. -.0 -. -19.3-1. -9. -3.1 -. -1.9 Exportaciones de bienes y servicios.3 0.7-1.7-0.9.1-0. -. 1.7 1. -.9 Importaciones de bienes y servicios. -7.0 -.3 -.3 -.7-9. -9. -3.9 -.3 -.1 Saldo Cuenta Corriente (USD miles de millones) -.1-3.0-1. -.3-0. -0.3-1. -0.7 1. 0. como % PIB -3. -1. -0.7 - - - - - - - IPC (%, fin de periodo) 3.0.. 3.0 3..3.9... IPC Subyacente CorpResearch (%, fin de periodo). 3.7 3... 3. 3.7 3.7 3.9 3. Precio promedio Cobre ( / ) 33.3 311 70 3. 319. 307.9 317. 300.0 3.0 7. Precio promedio Petróleo WTI (USD/bbl) 97.9 91 9 97. 9.7 3.1 97. 73.. 7. TPM (%, fin de periodo).0 3.00 3..00.00.00 3. 3.00 3.00 3.00 Balance Fiscal (CLP miles de millones) -.7 -,11.0 -,3.0 - - - - - - - como % PIB -0. -1. -3. - - - - - - - Producción Manufacturera -0. -0.9-0. -1.1-1.7-1. -1. 0.9-0. -0. Producción Minera. 0.9-1.0.3.. -1.0-3.0 1.0-0. Variación en doce meses, porcentaje, salv o que se indique Fuente: CorpResearch, INE, BCCh Compensación inflacionaria al de septiembre Plazo Años Años Años Pesos 3.77%.3%.7% UF 0.% 1.0% 1.7% Inflación implícita Fuente: CorpResearch, LVA Índices 3.31% 3.3% 3.13% Valorización de mercado Curva de rendimiento e Inflación Implícita Durante el último mes la curva nominal experimentó alzas de igual magnitud en los distintos plazos, producto de expectativas de una senda más restrictiva para la tasa de política monetaria en el corto plazo de acuerdo a lo planteado por el Banco Central en su último comunicado de la reunión de septiembre. Por su parte, la curva real exhibió un empinamiento, con incrementos en torno a 17pb entre y 7 años, mientras que la parte larga mostró avances de alrededor de pb. Con ello, las inflaciones implícitas se elevaron hasta 3,31%, 3,3% y 3,13% a dos, cinco y diez años respectivamente. 3
sep-1 dic-1 mar-13 jun-13 dic-13 mar-1 jun-1 sep-1 dic-1 sep-1 dic-1 mar-13 jun-13 dic-13 mar-1 jun-1 sep-1 dic-1 Evolución de la curva de rendimiento en CLP Evolución de las tasas en CLP.9.7..3.1 3.9 3.7 3. 3.3 -jun 9-jul 7-ago -sep CLP CLP CLP 7 CLP. CLP CLP.0 CLP 7 CLP.. 3. 3. 3.0. sep-1 nov-1 may-1 Evolución de la curva de rendimiento en UF Evolución de las tasas en UF...0 1. 1. 1. 1. 1.0 0. 0. 0. 0. -jun 9-jul -jul 9-ago 7-ago -sep -sep 30-oct UF UF UF 7 UF UF 0... 1.9 1. 1.3 1.0 0.7 0. 0.1 UF UF UF 7 UF UF 0 sep-1 nov-1 may-1 Datos actualizados al de septiembre de 01 Fuente: LVA Indices Tasas de depósitos CLP según plazo Tasas de depósitos Tasas de depósitos UF según plazo 7 3 30-90 días 90-3 días 1-3 años 3 1 0 90-3 días 1-3 años Series en %, promedio, base anual Fuente: BCCh Spreads Corporativos Series en %, promedio, base anual Fuente: BCCh
sep-1 oct-1 nov-1 dic-1 feb-1 abr-1 may-1 ago-1 sep-1 oct-1 nov-1 dic-1 feb-1 abr-1 may-1 ago-1 sep-1 oct-1 nov-1 dic-1 feb-1 abr-1 may-1 ago-1 sep-1 oct-1 nov-1 dic-1 feb-1 abr-1 may-1 ago-1 nov-13 ene-1 mar-1 may-1 jul-1 sep-1 nov-1 may-1 nov-13 ene-1 mar-1 may-1 jul-1 sep-1 nov-1 may-1 Spreads según clasificación de riesgo Spreads según clasificación de riesgo 170 00 0 130 1 90 70 AA AAA A BBB (eje derrecho) 90 0 90 0 390 30 90 0 Spread TIR de bonos corporativos Fuente: LVA Indices, CorpResearch Spread TIR de bonos corporativos Fuente: LVA Indices, CorpResearch Spreads según sector Spreads según sector 0 0 00 10 0 0 0 Recursos Naturales Telecom Industria 30 190 170 130 1 90 Bancos Bebidas y alimentos Retail Spreads según sector Spreads según sector 170 Holdings Transporte Infraestructura 130 10 10 1 Energía Gas Agua 0 0 0 Spread TIR de bonos corporativos Fuente: LVA Indices, CorpResearch Demanda de Instrumentos
Panorama general de los inversionistas institucionales Cartera AFP, como % de los activos administrados Cartera FFMM, como % de los activos administrados 1 7 1 0 1 Pap. bancarios (izq.) Depósitos a plazo (izq.) Pap. corporativos (izq.) Pap. centrales (der.) 0 ago-13 nov-13 feb-1 may-1 ago-1 nov-1 feb-1 may-1 ago-1 7 0 Papeles bancarios (izq.) Papeles centrales (der.) Papeles corporativos (der.) ago-13 nov-13 feb-1 may-1 ago-1 nov-1 feb-1 may-1 ago-1 1 Cartera Bancos, como % de los activos administrados Cartera CSV, como % de los activos administrados 3 3 3 33 Papeles otros bancos país Papeles centrales 3 3 33 3 Papeles corporativos (izq.) Papeles bancarios (der.) Papeles centrales (der.) 0 17 1 11 jul-13 oct-13 ene-1 abr-1 jul-1 oct-1 abr-1 Fuente: CorpResearch, SVS, SBIF, BCentral 31 jun-1 dic-1 jun-13 dic-13 jun-1 dic-1 Cartera de inversión FFMM miles UF % miles UF % miles UF % 1M 1M Inversión Nacional Total 99,01 9.0 1,0,73 7. 1,0,73. -1. 3. Renta Fija 9,1. 1,011,1.0 997,. -1. 3.1 Papeles bancos y financieras 7,9 7. 3, 70. 3,3 71. -0.. Papeles empresas 9,311. 7,. 7,1. 0.3 -.7 Bonos securizados 1,1 0.1 0.1 73 0.1.9-39. Papeles Estado y Banco Central 1,33 1.7 7, 9.0 9,009. -11. -33. Inversión Extranjera Total 1,9 11.0 1, 1. 13,13 11. -7.7 9.1 Renta Fija 0,09 1. 1,3 1. 17,7 1. -3. -1.1 Total 1,11,3 0 1,191,001 0 1,1,91 0 -.. Fuente: CorpResearch, SVS ago-1 ago-1 Variación %
Cartera de inversión AFP ago-1 ago-1 Variación % miles UF % Miles UF % Miles UF % 1M 1M Inversión Nacional Total,30,1.,7,7 3.7,3,37...1 Renta Fija 1,17,0.0 1,,939.9 1,90,0.1. 9.0 Instrumentos Banco Central, 7.1 73,090. 7,1.7 1. -3. Instrumentos Tesorería 17,77 1. 0,91 1.77 70,1 1..3 3.7 Bonos de Reconocimiento y MINVU 1,90 0. 11,771 0. 11,3 0.7 -. -3. Bonos de Empresas y Efectos de Comercio 9,79 7.3 7,93. 9,9 7.00 3.9.0 Bonos Bancarios 3,01 9. 3,3 9.1 1,39 9.71 7.3. Letras Hipotecarias 1,90 0.7 11,771 0. 11,3 0. -. -3. Depósitos a Plazo 9,79. 7,93. 9,9. 3.9.0 Fondos Mutuos y de Inversión,1 0.1,70 0.07,7 0.07 1.7-0. Disponible 13,13 0.3,170 0.0, 0.0 1.1-0.0 Inversión Extranjera Total 1,09,1. 1,933,.13 1,901,79. -1.7.1 Renta Fija,19 13.,91 1.9 9,031 1.1 3. 1.7 Total Activos,039,37 0,191,09 0,7, 0 1..7 Valor de la UF al cierre del mes correspondiente Fuente: CorpResearch, SAFP Cartera de inversión Bancos miles UF % miles UF % miles UF % 1M 1M Papeles Estado y Banco Central 91,3 37.1 7,3 3. 1,733 3.9 1.1-3.3 Instrumentos de otros bancos del país 30,. 339,7.0 31,11. 1.. Bonos y efectos de comercio empresas 3,77 3.0 0,7. 19,719.3 -. -17.1 Instrumentos emitidos en el exterior 91,1 11. 1, 1.9 13,1 1... Inversiones en Fondos Mutuos 1,3.0 9,730 3.7,91 3.3-3..3 Otros instrumentos emitidos en el país 13,77 1.,17 1.3, 1. 3.0-3. Total 7,0 0 0, 0 7, 0.3 9.1 La cartera comprende libros de negociación y disponible para la venta Fuente: CorpResearch, SBIF jul-1 Variación % Cartera de inversión cías. de seguro miles UF % miles UF % miles UF % 1T 1M Inversión Nacional Total 99,.0 1,00,9. 1,03,03.0 3..9 Renta Fija 71,1.9 737,0 3. 71,7 3. 3.3. Instrumentos del Estado,. 3,99 3. 39,7 3.3 1.7-1.3 Depósitos a plazo 9,7.7 3,01 3.3 0,97 3. 7. 3. Bonos bancarios 1,9 1. 1, 13.7 1,17 13...1 Letras hipotecarias,911. 3,7.0 3, 1.9 -.1-13. Bonos corporativos 3,70 3. 37,30 3. 3,339 3. 3.7 9. Mutuos hipotecarios 1,33 9. 3,3.9,90... Inversión Extranjera Total 13,77 1.0 1,79 13. 13,7 13. 3.1 3.3 Total 1,,1 0 1,13, 0 1,0,0 0 3. 9.3 Fuente: CorpResearch, SVS T1 1T1 T1 Variación % 7
CorpResearch Álvaro Donoso Director CorpResearch adonoso@corpgroup.cl Estudios Económicos Sebastián Cerda Director Ejecutivo CorpResearch y Estudios Económicos scerda@corpgroup.cl Karla Flores Economista Senior karla.flores@corpgroup.cl Mauricio Carrasco Economista mauricio.carrasco@corpgroup.cl Estudios de Renta Variable Cristóbal Casassus Analista Senior Sector Banca y Transporte cristobal.casassus@corpgroup.cl Sergio Zapata Analista Senior Sector Electricidad y Sanitarias sergio.zapata@corpgroup.cl Patricio Acuña Analista Sector Bebidas patricio.acuna@corpgroup.cl Martín Antúnez Analista Sector Construcción y Telecomunicaciones martin.antunez@corpgroup.cl Andrea Neira Analista Andrea.neira@corpgroup.cl Síguenos en twitter.com/corpcapital