Finanzas Intermedias Módulo 2: El Análisis Financiero y sus Indicadores El Análisis del Objetivo Básico Financiero El primer elemento a analizar cuando se aborda el tema del análisis financiero es el cumplimiento del Objetivo Básico Financiero. Pero: Cómo medir su cumplimiento? En realidad son dos los elementos que permiten hacer una medición permanente de dicho cumplimiento: El flujo de caja y la rentabilidad. Flujo de Caja: En finanzas y en economía se entiende por flujo de caja o flujo de fondos -en inglés cash flow-, los flujos de entradas y salidas de caja o efectivo, en un período dado. El flujo de caja es la acumulación neta de activos líquidos en un periodo determinado. Rentabilidad: Se refiere a obtener más ganancias que pérdidas en un campo determinado. Rentabilidad hace referencia a que el proyecto de inversión de una empresa pueda generar suficientes beneficios para recuperar lo invertido y la tasa deseada por el inversionista. El Flujo de Caja y Conceptos Asociados Es el flujo de caja que queda disponible para atender los compromisos con los beneficiarios de la empresa: Acreedores y Socios. A los primeros se les atiende con la cobertura de la deuda -capital más intereses-, y a los propietarios con la suma restante la cual está a su disposición para constituir reservas, reinvertir en la empresa o distribuir dividendos (Fuente: GARCÍA, Oscar León. Administración Financiera. Prensa Moderna Impresores. Cali. 1999) Estudiemos cada uno de los conceptos asociados a los Flujos de caja:
Capital de trabajo: Conjunto de activos netos de los cuales tiene que disponer la empresa para operar sin contratiempos. Sobre el tema de capital de trabajo profundizaremos en el apartado que hace referencia al análisis de la liquidez. Activos fijos: Son aquellos que están directamente relacionados con su estructura, tipo y capacidad de producción y se espera que de su utilización adecuada se desprenda buena parte de la generación de valor de la compañía. Por esta razón, es necesario destinar dinero del flujo de caja para soportar las necesidades de expansión o reposición que se presenten en este campo. Cobertura de la deuda: Los pasivos adquiridos con terceros exigen que se prevea el flujo de caja necesario para efectuar el pago no sólo del capital obtenido sino, además, de los intereses que éste genera, con el fin de satisfacer las expectativas de los acreedores y mantener abiertos los canales crediticios. Reparto de utilidades: Así como los acreedores tienen expectativas de rentabilidad frente al dinero que colocan en las empresas, los propietarios esperan tener una rentabilidad que, por supuesto, debe ser superior a la obtenida por los acreedores. De no ser así, los propietarios venderían sus empresas y se dedicarían a financiar las actividades de terceros, por lo cual obtendrían una rentabilidad mayor. El flujo de caja de la organización debe, pues, cubrir los fondos para repartir utilidades entre los propietarios. Flujo de caja Libre: Se define como el saldo disponible para pagar a los accionistas y para cubrir el servicio de la deuda (intereses de la deuda + principal de la deuda) de la empresa, después de descontar las inversiones realizadas en activos fijos y en necesidades operativas de fondos (NOF). Cómo se calcula el Flujo de Caja? Utilidad Neta + Depreciación+ Amortización+ Intereses = Flujo de caja Para hallar el flujo de caja se suman al valor de la Utilidad Neta, calculada en el Estado de Resultados, el monto de la depreciación de los activos fijos y las amortizaciones, las cuales previamente habían sido restadas más no habían implicado movimiento de efectivo. A su vez, se suma también el monto de los intereses dado que, por definición, lo que se busca es saber cuánto tenía disponible la empresa antes de cubrir el servicio de la deuda. Cómo se calcula el Flujo de Caja Libre? Utilidad Neta+ Depreciación + Amortización+ Intereses= Flujo de Caja Bruto
Flujo de Caja Bruto - Aumento en el capital de trabajo neto operativo -KTNO-(El Capital de Trabajo Neto Operativo) Aumento en los activos fijos por reposición = Flujo de caja libre KTNO = (Cuentas por cobrar + Inventarios) Cuentas por pagar En última instancia, se establece que el KTNO sirve para determinar la exigencia de flujo de caja que tiene la empresa con el fin de reponer su capital de trabajo. Análisis Financiero El análisis financiero busca emitir un diagnóstico actualizado de la situación financiera de las empresas para detectar sus fortalezas y debilidades. Las herramientas principales que nos ofrece el análisis financiero son: 1. Interpretación de los estados financieros. 2. Análisis de razones contables. 3. El estado de fuentes y aplicación de fondos. Por qué es importante el Análisis Financiero? El correcto funcionamiento de cualquier sistema lo constituye el Análisis Financiero, ya que el mismo representa un medio imprescindible para el control del cumplimiento de los planes y el estudio de los resultados de la empresa, posibilitando tomar decisiones eficientes, con el fin de garantizar el empleo racional de los recursos materiales, laborales y financieros. Elementos del análisis financiero: Endeudamiento: El endeudamiento es la utilización de recursos de terceros obtenidos vía deuda para financiar una actividad y aumentar la capacidad operativa de la empresa. El balance general presenta, al lado izquierdo, los activos con los cuales opera la compañía, y al lado derecho, las fuentes con los cuales fueron financiados. El índice de endeudamiento permite conocer cómo la empresa financia sus activos con deudas a terceros. También proporciona la razón entre la deuda con terceros y su patrimonio. Este índice lo estudiaremos más adelante. Rotación: La frecuencia con que un determinado activo se transforma en otro de distinta naturaleza se denomina rotación. Liquidez: En economía la liquidez representa la cualidad de los activos para ser convertidos en dinero efectivo de forma inmediata sin pérdida significativa de su valor. De tal manera que cuanto más fácil es convertir un activo en dinero más líquido se dice que es. Rentabilidad: La rentabilidad es uno de los aspectos de la operación de una empresa que centra la atención de sus administradores, acreedores, socios y público en general
Elegir entre la Liquidez o la Rentabilidad Existen varias razones para que las empresas sacrifiquen su rentabilidad en procura de diversos grados de liquidez. Una vez más debe enfatizarse el hecho que esta liquidez dependerá del sector en el que se encuentre la compañía, por ejemplo: un banco deberá mantener activos líquidos en mayor proporción que una empresa industrial. Algunas Premisas Financieras sobre el Flujo de Caja: 1. A mayor riesgo corresponde un mayor nivel de rentabilidad y viceversa. 2. A mayor liquidez, menor es la rentabilidad de un activo y viceversa. 3. El crecimiento empresarial compromete los flujos futuros de caja y, en consecuencia, la generación de riqueza de su empresa. Por lo tanto, un crecimiento que no se halle debidamente soportado y que garantice, hasta donde sea posible, la recuperación de las inversiones, no debe estimarse como una perspectiva de corto plazo. 4. A mayor rotación de un producto, menor será su margen utilidad y viceversa. Índices para la Medición de la Liquidez Analicemos a través de cuáles índices puede hacerse la medición de liquidez, teniendo en cuenta los siguientes aspectos: a) La Razón Corriente: La Razón Corriente permite saber si los Activos Corrientes de la empresa pueden servir para cumplir las obligaciones de Pasivo Corrientes. Esta razón representa el financiamiento con que cuenta la empresa para cumplir con sus obligaciones a corto plazo -menos de 1 año-. Razón corriente = Activo corriente / Pasivo corriente La razón corriente será distinta partiendo del objeto social de la compañía. Así por ejemplo, para un banco la razón corriente será mayor que lo que puede ser para una empresa manufacturera. La Razón Corriente no puede ser considerada como la única medida de la liquidez, es necesario complementarla con otros indicadores. b) Prueba acida: Este cálculo determina cuál sería la capacidad de pago que tiene la empresa, considerando sólo el efectivo y el efectivo próximo -clientes, cuentas por cobrar- es decir, excluyendo su inventario. En otros términos eliminar del rubro de los activos corrientes, el monto de los inventarios, por las dificultades de realización o venta. La Prueba Ácida se calcula de la siguiente manera: Prueba Ácida = (Activo corriente - inventarios) / Pasivo corriente Si el resultado de la prueba ácida es aún satisfactorio para el usuario de la información financiera que esté realizando el análisis, significa que la posición de liquidez de la compañía es adecuada, incluso sin utilizar sus inventarios. Es suficiente el cálculo de la Prueba Ácida para tener una visión amplia del negocio?
La Prueba Ácida continúa siendo un análisis estático y relativamente manipulable de la liquidez de la empresa y exige, por lo tanto, la utilización de otros indicadores que contribuyan a la configuración de una visión más amplia del negocio. c) Capital de Trabajo: El Capital de Trabajo representa la diferencia entre lo que la empresa tiene disponible para el pago de las deudas corrientes y el monto de las deudas mismas, es decir, es la diferencia entre el Activo Circulante y el Pasivo Circulante. El capital de trabajo se expresa como: Capital de trabajo = Activo corriente Pasivo corriente El Capital de Trabajo Neto Operativo -KTNO- se calcula así: KTNO = (Cuentas por cobrar + Inventarios) Cuentas por pagar Nota: Para comprender más el concepto de Capital de Trabajo estudie el documento Alcances del Capital de Trabajo. Tipos de Índices de Rotación Las rotaciones se pueden definir también como la mutación de situaciones que sucesivamente alteran la posición y estructura de bienes en distintos procesos en el transcurso del tiempo. El conocimiento y análisis de las rotaciones de los elementos del activo circulante es fundamental para analizar la liquidez de la empresa. 1 Rotación de inventarios Costo Mercancía Vendida Número de veces que la organización rota su inventario Inventario Promedio en el periodo analizado. 2 Rotación de inventarios en días Número de días que la empresa tarda en rotar su inventario. Nº de días Rotación de inventarios 3 Rotación de cartera Número de veces que la organización rota sus cuentas por cobrar en el periodo analizado. Ventas Cuentas, promedio, por cobrar 4 Rotación de cartera en días Número de días que la empresa tarda en rotar sus cuentas por cobrar. Nº de días Rotación de Cartera
5 Rotación de cuentas por pagar Número de veces que la organización rota sus cuentas por pagar en el periodo analizado. Compras a crédito Cuentas, promedio, por pagar 6 Rotación de cuentas por pagar en días Número de días que la empresa tarda en rotar sus cuentas por pagar. Nº de días Rotación de cuentas por pagar 7 Eficiencia del recaudo Indica el porcentaje de la cartera por ventas que se recupera durante el período analizado. 8 Rotación de activos fijos Número de veces que la organización rota sus activos fijos en el periodo analizado. 9 Rotación de activos fijos en días Número de días que la empresa tarda en rotar sus activos fijos. Recuperación de Cartera Ventas Ventas Activos fijos promedio Nº de días Rotación de Activos Fijos 10 Rotación de activos totales Número de veces que la organización rota sus activos totales en el periodo analizado. Ventas Activos totales promedio 11 Rotación de activos totales en días Número de días que la empresa tarda en rotar sus activos totales. Nº de días Rotación de activos totales
Índices para la Medición de la Rentabilidad Los índices de rentabilidad permiten expresar las utilidades obtenidas en el período como un porcentaje de las ventas, de los activos o del patrimonio. Utilidad y sus Diferentes Clasificaciones Utilidad es la diferencia entre los ingresos y los egresos percibidos por la empresa. Sin embargo, esta variable adquiere diversas formas en el proceso contable -tal como puede apreciarse en el análisis detallado del balance- las cuales, a su vez, se relacionan de manera diferente con el cálculo de la rentabilidad. Diferentes formas de utilidad: Utilidad antes de intereses e impuestos UAII También es conocida con el nombre de UNO -Utilidad Neta Operativa- y da una idea de la eficiencia con que se utilizan los recursos para generar el volumen de utilidades requerido para cubrir el costo de los pasivos, las obligaciones tributarias y dejar un excedente apropiado para los socios. Utilidad antes de Impuestos Es la utilidad que queda disponible para los propietarios y sobre la cual se calcula el monto de impuestos que han de pagarse al Estado. Utilidad Neta Son los ingresos de los cuales dispone la compañía como resultado del ejercicio una vez ha cubierto sus gastos por intereses e impuestos. Utilidad antes de intereses y después de impuestos UAIDI Es una variante de los dos cálculos de la utilidad neta y la utilidad antes de impuestos, necesaria para efectuar el cálculo del EVA. (EVA: el valor económico agregado o utilidad económica es el producto obtenido por la diferencia entre la rentabilidad de sus activos y el costo de financiación o de capital requerido para poseer dichos activos). Concepto de EBITDA El EBITDA es el conjunto de los ingresos operativos que se pueden disminuir antes de que la empresa se encuentre incapaz de satisfacer sus costos por intereses, impuestos, depreciación y amortización. EBITDA es la abreviatura de Ingresos antes de Intereses, Impuestos, Depreciación y Amortización (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization). Es usado para analizar la rentabilidad operativa de las compañías antes de gastos no operativos como es el caso de los intereses e impuestos y los cargos que no representan flujo efectivo de caja, como es el caso de la depreciación y de las amortizaciones. El EBITDA se usa para calcular UAIDI y ésta se deduce de la siguiente manera: Ingresos Operativos (-) Costos y Gastos Operativos
(=) Utilidad antes de intereses, impuestos, amortizaciones y depreciaciones (EBITDA) (-) Depreciaciones y amortizaciones (=) Utilidad antes de intereses e impuestos UAII (EBIT) (-) Impuestos sobre EBIT (=) Utilidad antes de intereses y después de impuestos UAIDI (NOPAT) Tipos de Índices de Rentabilidad Existen dos indicadores financieros que permiten determinar la rentabilidad generada por los activos y del patrimonio de una empresa o persona. La Rentabilidad del Activo La rentabilidad operacional del activo -ROA-, también llamada Rentabilidad Económica, se calcula así: UAII o UNO ROA = ------------------------- Activos La Rentabilidad del Patrimonio La Rentabilidad del Patrimonio también es conocida como Rentabilidad Financiera. Es de especial interés para los dueños, los bancos y los proveedores. El propietario de una compañía compromete unos recursos en la operación de la misma y adquiere con ello un compromiso de riesgo superior al de cualquiera otro de los grupos de interés en la organización. UAI Rentabilidad del patrimonio = ROE = ----------------------- Patrimonio Qué análisis podemos hacer al resultado de la Rentabilidad del Patrimonio? La cifra que se obtenga como resultado en la rentabilidad del patrimonio, puede compararse son una tasa como la DTF, (Promedio ponderado semanal de la tasa de interés con la que el sector financiero remunera los depósitos en CDT a 90 días), con el fin de determinar qué tan rentable es la inversión, comparada con el mismo capital invertido a interés. Sobre qué base calcula éste la rentabilidad del patrimonio? Como puede corroborarse en el análisis detallado del estado de resultados-, que el monto de dinero disponible para atender las expectativas de los accionistas es el equivalente a la UAII, descontado el pago de intereses -servicio a los acreedores-, es decir, la Utilidad Antes de Impuestos (UAI). Por lo tanto, será con base en este indicador de utilidad sobre el cual se realizará el cálculo de la rentabilidad del patrimonio, tal como puede observase a continuación. Análisis Detallado del Estado de Resultados Una nueva estructura del estado de resultados nos permitirá relacionar de manera más clara el cálculo de los indicadores de rentabilidad. Es muy importante observar cómo se establece una relación entre los resultados de la empresa y la forma como estos han
sido originados (Activo, Pasivo y Patrimonio), así como los beneficios que el Gobierno percibe sobre la operación empresarial. El estado de resultados reorganizado se presenta de la siguiente manera: Presentación del Estado de Resultados Reorganizado UTILIDAD ANTES DE INTERESES E IMPUESTOS UAII Obsérvese que hasta este punto los resultados están relacionados con el funcionamiento de la organización y, por lo tanto, con los ACTIVOS que se han dispuesto para su operación. Por lo tanto, si se desea calcular el rendimiento de los activos, éstos deben relacionarse con la UAII. UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS Acá la utilidad antes de impuestos es el dinero disponible una vez han sido atendidos los costos de financiamiento de la empresa generados por sus pasivos. Por lo tanto, la UAI está disponible para que los accionistas atiendan su propia rentabilidad y cubran con ella los gastos del otro grupo de interés: El gobierno. Ésta, por tanto, es la base de medición de la rentabilidad PATRIMONIAL dado que se ha eliminado el rubro correspondiente a la financiación con pasivos. UTILIDAD NETA DEL EJERCICIO Finalmente, el resultado de la UNE implica la cobertura de los impuestos, es decir, la parte de la operación que corresponde al Estado. Otros Conceptos Para Medir la Rentabilidad A continuación estudiaremos otros conceptos relacionados con la Medición de la Rentabilidad: a. La Tasa Mínima Requerida de Retorno - TMRRb. El Costo Promedio Ponderado del Capital WACC -Weight Average Capital Costc. Lógica Financiera de los Negocios Otras Características sobre los Indicadores de Rentabilidad Rentabilidad del Activo: Qué sucede cuando multiplicamos una fracción por una constante?. La respuesta es fácil! El valor del primero permanece inalterado. Pues bien, eso será lo que haremos a continuación:
El resultado de la operación nos aporta dos indicadores interesantes: Utilidad Operativa sobre las Ventas (1) y Rotación del Activo (2) La Rentabilidad del Activo refleja cuál fue el resultado que la empresa obtuvo en su operación. Interesa especialmente a los administradores de la empresa. Contribución Financiera La Contribución Financiera es la rentabilidad marginal que sobre la rentabilidad del activo produce el patrimonio, es decir: Rentabilidad del Patrimonio = Rentabilidad del Activo + Contribución Financiera Medición del Endeudamiento Para muchas empresas, la solución más inmediata a su escasez de capital de trabajo es el endeudamiento, que bien puede ser con entidades financieras o con sus proveedores. El endeudamiento, naturalmente implica costos financieros, que en algunos casos resultan elevados y erosionan la rentabilidad de la empresa. Índices de Medición del Endeudamiento Con qué está relacionada la decisión acerca de los montos de deuda? Está relacionada, fundamentalmente, con el flujo de caja libre que sea capaz de generar la organización y de cómo dicho flujo puede, en la práctica, cubrir el servicio del endeudamiento, así como el retorno del capital adquirido en préstamo. Organización: La capacidad de pago de la organizaciones es una de las principales limitantes para definir los cupos de endeudamiento que pueden ser concedidos por proveedores y entidades financieras, razón por lo cual es el principal indicador analizado por éstas. Análisis DuPont El Análisis mediante Árboles de Rentabilidad o Análisis DuPont Ejemplo: