FINANCIACIÓN DE PROYECTOS ( PROJECT FINANCE ) AGUSTÍN CERDÁ MASIP

Transcripción

1 FINANCIACIÓN DE PROYECTOS ( PROJECT FINANCE ) AGUSTÍN CERDÁ MASIP

2 ÍNDICE I. Introducción: concepto y características esenciales de un Project Finance I. Estructura, fases y documentos de un Project Finance típico: Fase de auditoría legal o due diligence Cartas de Intención Contrato de Joint Venture/Acuerdo entre Accionistas Memorandum Informativo El Contrato de Financiación Contratos de cobertura El Contrato de construcción llave en mano Otros: Seguros y garantías personales/reales III. Estructura típica financiación de proyectos

3 1.1.- Concepto de PF PROJECT FINANCE o FINANCIACIÓN DE PROYECTOS: Un sistema de financiación que permite que un determinado proyecto de inversión, dadas sus posibilidades de generar flujos de caja razonablemente predecibles y sostenidos y la calidad de sus propios activos, pueda ser financiado individualmente utilizando para ello fondos específicamente conseguidos para el proyecto, sin recurso pleno a los socios promotores, y empleando el mayor apalancamiento posible Alternativa de financiación en la que los recursos generados por el proyecto (los flujos de caja o cash flows ) son suficientes para el pago de la deuda en cada momento, sin recurso (o recurso limitado) a los accionistas. Por tanto, el PF es una herramienta o alternativa de Financiación Estructurada donde el repago de la financiación depende del éxito del Proyecto. El pago de la deuda se produce con los ingresos presentes y futuros del Proyecto.

4 1.2.- Características del PF El proyecto en sí y sus activos son perfectamente identificables y separables de otros proyectos o actividades de las empresas promotoras. Creación de una sociedad vehículo. El proyecto es capaz de generar flujos de caja suficientes que permiten asegurar la devolución del principal e intereses de la deuda y la rentabilidad de los socios promotores demandada por los capitales propios, empleados en la financiación. El proyecto es rentable (riesgo financiero) y viable (riesgo operativo). La financiación del proyecto se diseña considerando las características del mismo y su capacidad para generar flujos (ingresos directos como las ventas e indirectos como derechos a indemnizaciones), y no la garantía de sus socios.

5 1.2.- Características del PF El proyecto, sus activos y pasivos asociados, se contabiliza fuera del balance de los socios. El nivel de endeudamiento suele ser extremadamente alto (en general, entre 60% y 80% de deuda y el resto recursos propios). Se utiliza en proyectos intensivos de capital y a largo plazo (inversión total mínima: EUR 10 millones aprox.) Los fondos con los que se financia el proyecto se obtienen sin la garantía de los promotores ( sin recurso o non recourse ). Por tanto, en general, los promotores no responden del buen fin del proyecto ante los financiadores, aunque a veces existe un recurso limitado ante cierto eventos.

6 1.3.- Principales riesgos y mitigantes contractuales RIESGO Sobrecostes, retrasos, rendimiento MITIGACIÓN Contrato llave en mano Fuerza mayor (incendios, terremotos, inundaciones ) Contratos de seguros Riesgos de mercado (oferta, demanda, precio de materias primas) Riesgos financieros (tipo de interés, cambio, inflación ) Opción de tarifa retributiva: RD 1578/2008 (RAIPRE posterior al 29 de septiembre de 2008)/ RDLey 14/2010 Contratos de venta a OMEL o a través de línea directa, y contratos de suministro a largo plazo; ocupación de terrenos Contratos de cobertura de tipos de interés y/o inflación Riesgos legales y políticos (cambio de normativa, medioambiental y expropiaciones) Due Diligence exhaustiva

7 2.- Fases Típicas de un PF Análisis de la viabilidad técnica y económico-financiera Análisis de los riesgos que afectan al proyecto y de la gestión de los mismos. Diseño jurídico-financiero de la operación: Relaciones contractuales Recursos ajenos vs Recursos propios Sindicación/Tramo bonos Instrumentación y formalización de los acuerdos.

8 A) Cartas de Intención B) Due Diligence C) Contrato de Joint Venture/Acuerdo entre socios. D) Memorandum Informativo ( MI ). E) El contrato de apoyo de socios F) El Contrato Financiero. G) El Contrato de construcción llave en mano (fase construcción). H) Otros documentos: Seguros y garantías personales/ reales.

9 A) Cartas de Intención. CONCEPTO: Compromiso destinado a regular la fase negociadora. No obstante, ausencia de determinación de los elementos esenciales del contrato definitivo (NO es un precontrato). Otra terminología: Letters of Intent, Memorandum of Understanding (MoU) o Protocolo de Intenciones. TIPOLOGÍA Unilateral/Bilateral Vinculante/No vinculante/mixto FUNCIONES: Determinación del nivel de vinculación. Reflejo del estado de negociación. Delimitación del contrato futuro. Minimización de costes y riesgos. Confidencialidad. Sanción de conductas estratégicas.

10 A) Cartas de Intención. CONTENIDO/CARÁCTER VINCULANTE: En general, SIN contenido obligacional: Descripción de la operación y condiciones. Procedimiento y calendario. Pautas de negociación futura. En general, CON contenido obligacional: Exclusividad y duración de la oferta. Suministro de información. Confidencialidad. EFECTOS: hubo voluntad de obligarse? Culpa in contrahendo o responsabilidad precontractual (1902 CC) Resarcimiento de daños y perjuicios.

11 B) DUE DILIGENCE Objetivos esenciales de la due diligence en la financiación de proyectos: i. determinar los riesgos legales que pueden afectar al futuro servicio de la deuda (y no constatar el valor del proyecto y la predictibilidad de sus flujos), y ii. validar la estructura de la financiación y sus garantías. Importancia y efectos de la due diligence a la hora de redactar los contratos de la financiación, y análisis por los comités de riesgos de las entidades financiadoras:

12 B) DUE DILIGENCE Determinar qué riesgos deben eliminarse o cubrirse con carácter previo a la firma de los contratos de financiación: CPs de firma Determinar qué riesgos pueden eliminarse o cubrirse con carácter posterior a la firma de los contratos de financiación, pero con carácter previo al desembolso de la financiación: CPs de disposición o desembolso Determinar qué riesgos no pueden eliminarse o cubrirse con carácter previo a la firma y desembolso de la disposición, pero pueden y deben resolverse post-closing en un determinado plazo de tiempo: obligaciones de hacer y no hacer ( covenants ) y causas de vencimiento anticipado como última solución A menor riesgo (o mejor cobertura y distribución de los riesgos), menor coste de la financiación

13 B) DUE DILIGENCE Auditoría societaria (SPV): Revisión de los documentos constitutivos e inscripción en RM (objeto exclusivo). Títulos de propiedad de las acciones/participaciones Pactos de la acreditada y régimen interno de transmisión de acciones o de obligaciones de aportación. Órganos de administración (Prever necesidad de acuerdos societarios, de Junta o Consejo, como CP a la firma)

14 B) DUE DILIGENCE Auditoría de los contratos del Proyecto: Contrato de Construcción llave en mano (EPC) Precio cerrado: Que el precio no se altere salvo que se acuerden modificaciones en el alcance de los trabajos o circunstancias de Fuerza Mayor que exoneren al Contratista. Plazo cerrado: Asunto esencial en los proyectos fotovoltaicos puesto que un retraso superior a 12 meses puede determinar la pérdida de la tarifa y con ello la resolución de la financiación. Garantías a otorgar por el Contratista: La garantía provisional (hasta la recepción Provisional) que cubre la ejecución del proyecto, la garantía definitiva (hasta la recepción definitiva) que cubre el rendimiento de la planta. Ambas garantías se otorgan en forma de aval a primer requerimiento. Contrato de Operación y Mantenimiento (O&M): Otros (Contratos de gestión, de acceso a la red eléctrica, compraventa de energía, de seguros ). Es posible que estos contratos sean novados para reunir las condiciones que permitan la financiación.

15 B) DUE DILIGENCE Auditoría administrativa e inmobiliaria: Revisión de los Contratos de terrenos: Propiedad, arrendamiento, derecho de superficie. Declaración de utilidad pública Autorizaciones de ocupación (Montes, vías pecuarias, zonas de policía, etc.) Autorizaciones y licencias de las instalaciones: Declaración de Impacto Ambiental/junto con su estudio. Autorización Administrativa de Instalación Inscripción en el Registro de Instalaciones de Producción en Régimen Especial Aprobación del Proyecto de Ejecución Licencia municipal de obras

16 C) Contratos de Joint Venture. CONCEPTO: Relación entre dos o más partes que acuerdan cooperar para algún objetivo comercial o empresarial. FORMAS: SIN Personalidad: UTE CON Personalidad: AIE, SA CRITERIOS DE ELECCIÓN: CONTENIDO: Independencia. Flexibilidad/Coste de Administración. Responsabilidad Fiscalidad. Responsabilidad. Confidencialidad. Cesión. Arbitraje.

17 D) Acuerdos entre Accionistas/Socios. PROPÓSITO: regular las relaciones entre los socios-promotores del Vehículo. CONTENIDO FUNDAMENTAL: Participaciones en el capital social. Compromisos de aportaciones. Consejo de Administración y nombramiento de cargos Junta General y régimen de mayorías. Régimen de transmisión de participaciones. Mecanismos de desbloqueo. Reparto de dividendos. Penalidades por incumplimiento. Resolución de conflictos: Arbitraje. Legislación aplicable.

18 E) Memorandum Informativo. Concepto: El MI es un extenso documento en el que se recoge toda la información técnica, operativa, económica y financiera relevante que afecta al Proyecto. Naturaleza: Sirve para informar a las partes involucradas en el proyecto sin aceptar compromiso en firme de que se cumplan las valoraciones del Proyecto para que puedan evaluarlo con precisión a partir de su propio análisis. Finalidad: Preparado a instancia de los promotores del Proyecto para informar a entidades financieras, accionistas y otros participantes en el Proyecto de forma confidencial y de buena fe en términos generales y no definitivos a las partes interesadas.

19 E) Memorandum Informativo. Contenido: presentación; descripción del Proyecto y programa de ejecución; análisis del sector; información de los accionistas y promotores; situación jurídico-administrativa del proyecto; aspectos medioambientales y tecnológicos; dirección del Proyecto; el análisis y plan o modelo económico financiero de la operación y sus flujos (Hipótesis y proyecciones del Caso Base y análisis de sensibilidad); análisis y características de la estructura financiera diseñada; análisis y cobertura de riesgos ( security package ); estructura de seguros; estructura contractual y de riesgos de la operación y mención de las partes intervinientes. Documentación anexa incluida: contratos y documentos generales, los contratos de préstamo, los acuerdos entre socios, los documentos de los compromisos financieros, opiniones legales y los informes de los distintos tipos de expertos y asesores independientes.

20 F) El Contrato de Financiación. Préstamo vs. crédito. Tramo Construcción y Tramo IVA. Partes del Contrato Financiero: Acreditada/Prestataria: la SPV. Acreditante/Prestamista: las entidades financieras: Sindicación: Pluralidad de acreedores (mancomunidad). Igualdad de rango (pari passu). Papeles: Lead Manager/Arranger, Directores, participantes, Aseguradores, Agente de Pagos, de Garantías, de Ejecución, de Cálculo, etc.): mandatario especial a los efectos de gestionar el crédito frente al deudor. Facultades: - Gestión de cobro. - Recepción y distribución de fondos. - Recepción de información. - Contabilización del crédito. - Apoderamiento para la ejecución.

21 F) El Contrato de Financiación. CONTENIDO ESPECÍFICO: Sindicación. Mecánica de disposición del crédito. Tipo de interés variable más un margen financiero. Amortización normal y anticipada: bullet / balloon. Costes e impuestos. Comisiones: Agencia, Dirección, Aseguramiento, Disponibilidad, Amortización anticipada, etc. Director o Supervisor del Proyecto. Garantías y ejecución. Cesión. Resolución de conflictos. Comunes.

22 F) El Contrato de Financiación. Fuentes de Financiación de un PF: Recursos ajenos: préstamo senior, deuda normal y obligaciones o bonos. Recursos propios: acciones y deuda subordinada. Subvenciones. Estructura típica de Financiación de un Proyecto: RECURSOS AJENOS DEUDA PROVEEDORES DEUDA PRINCIPAL 75/90% RECURSOS PROPIOS 25/10% DEUDA SUBORDINADA SUBVENCIONES CAPITAL PROPIO

23 F) El Contrato de Financiación. Diversos objetivos de la financiación: Garantizar los activos afectos al proyecto. Controlar los flujos de caja y los derechos de crédito. Evitar que el Vehículo realice otras actividades complementarias. Formas de instrumentar los objetivos: Condiciones suspensivas de disposición. Declaraciones ( Representations and Warranties ). Obligaciones ( Covenants ). Causas de resolución y de amortización anticipada. Garantías: personales y reales.

24 F.1.) Condiciones Suspensivas de Disposición. Previa firma de los contratos de construcción, suministros, seguros, cobertura de interés, arrendamiento, gestión y mantenimiento, etc. Obtención de licencias y permisos. Informe medioambiental. Due Diligence técnica, financiera y legal (medioambiental y fiscal) satisfactoria. Constitución de garantías reales y personales.

25 F.1.) Condiciones Suspensivas de Disposición. Informe de viabilidad del proyecto satisfactorio. Nombramiento del Supervisor del Proyecto. Informe de Tasación del activo con un valor mínimo. Cuentas bancarias abiertas. Mínimo porcentaje de superficie pre-alquilada/contratos con clientes o proveedores.

26 F.2.) Declaraciones de la Acreditada/Prestataria. Sociedad válidamente constituida. No contravención de leyes/estatutos. Los permisos y licencias han sido obtenidos o se obtendrán, y se mantendrán en vigor. Validez y cumplimiento de los otros contratos relevantes. Veracidad de la información suministrada en el MI. Fiabilidad de Balances y Cuenta de Pérdidas y Ganancias. Ausencia de litigios. Ausencia de otras garantías reales o gravámenes. Ausencia de otros endeudamientos financieros. Valor mínimo de tasación del activo en todo momento. ESTAS DECLARACIONES SE RATIFICAN EN CADA SOLICITUD DE DISPOSICIÓN.

27 F.3.1.) Obligaciones generales de hacer. Destino exclusivo de la financiación al Proyecto. Ejecución de las obras de acuerdo con el Plan del Proyecto. Cumplir las obligaciones de los contratos relevantes. Conservación y mantenimiento de los inmuebles e instalaciones. Mantenimiento de los seguros. Mantenimiento del título concesional/licencias: expropiación, abandono, renuncia, pagos, destino, etc. Acceso; Inspección; Cooperación; Suministro periódico de información: financiera, litigios, incidencias, variación negativa de circunstancias, etc. Cumplimiento de la normativa legal (laboral, fiscal, medio ambiente, etc.). Contabilidad según principios contables generalmente aceptados en [ESP]. Otorgamiento de las garantías pendientes de constitución.

28 3- Documentos Típicos de un PF F.3.2.) Obligaciones particulares de hacer. Mantenimiento de un ratio RCASD mínimo (ej. >1,25). Mantenimiento de una relación máxima entre Principal no amortizado y el valor del inmueble según tasación (ej. < 0,65-0,75). Dotar una cuenta de reserva (1-3% ingresos brutos anuales) para finalidades diversas (ej. mantenimiento mobiliario e instalaciones). Suscribir contrato de cobertura de tipos de interés. Autorización del Banco Agente para la recepción de la obra por el vehículo. Mantenimiento de determinada categoría del hotel o establecimiento. Existencia de aparcamiento con un mínimo número de plazas.

29 3- Documentos Típicos de un PF F.3.3.) Obligaciones de no hacer. A) DE LA ACREDITADA: Limitar la actividad empresarial a la construcción, gestión y explotación de las instalaciones objeto del Proyecto. No asumir nuevas garantías reales o personales. Limitar la distribución de dividendos. No realizar operaciones vinculadas con los promotores/accionistas. No modificar los contratos relevantes sin autorización del Banco. No asumir financiación adicional (salvo deuda subordinada). No enajenación, cesión o gravamen de activos. B) DE LOS ACCIONISTAS/SOCIOS: No transmisión ni gravamen sobre las acciones de la Acreditada. No reducir el capital social de la Acreditada; ni transformar su forma social; ni realizar fusiones, escisiones, etc.

30 F.4) Causas de Resolución y Amortización Falta de pago. Incumplimiento grave de obligaciones sustanciales. Inexactitud o falsedad de manifestaciones y garantías. Resolución de cualquier contrato relevante por incumplimiento de la Acreditada o que tenga efecto significativo adverso en la capacidad de la Acreditada para cumplir sus obligaciones. Suspensión de pagos o quiebra de la Acreditada y/o sus Accionistas. Embargos o expropiaciones que tengan efecto significativo adverso. No obtención o revocación de permisos o licencias. Inefectividad de las garantías personales o reales. Litigio por importe sustancial. Destrucción, abandono, total o parcial, temporal o permanente del inmueble. En general, cualquier variación negativa de la capacidad de la Acreditada para hacer frente a sus obligaciones

31 G) Contrato de apoyo de socios Este contrato regula las obligaciones de los Socios en relación con el Proyecto: Obligaciones de aportación de Fondos Propios / Deuda Subordinada. Obligaciones de aportación contingentes durante la fase de construcción y, en su caso, en el inicio de la explotación ( ramp up ). Tienen como finalidad cubrir los sobrecostes que se generen durante la fase de construcción (derivados de retrasos en la puesta en marcha y sobrecostes en las obras) la garantía de terminación en el supuesto en que llegada una fecha máxima el proyecto no haya entrado en servicio y los sobrecostes de expropiación sin finalmente, el importe derivado de los mismos excede a los previstos en el Modelo Financiero. En las financiaciones de proyecto puras estas obligaciones de aportación se trasladan al constructor integramente mediante su inclusión en el Contrato de Construcción Llave en Mano. Obligaciones de hacer y no hacer en sede de la Junta General de Accionistas de la SPV. Entre otras: No distribución de fondos en términos distintos a los recogidos en el Contrato de Financiación Senior. No transmitir las acciones de la SPV en términos distintos a los delimitados por las Entidades Financieras.

32 H) El Contrato de Construcción LLAVE EN MANO NATURALEZA Y ALCANCE: El contrato de ejecución de obra llave en mano incluye la realización por el contratista del diseño, proyecto constructivo y de ingeniería, acopio, fabricación, suministro de todos los equipos, elementos y construcciones generales que integran la Planta, el montaje y supervisión de la misma, pruebas previas a la Recepción (Provisional y Definitiva), y todo lo necesario para conseguir el funcionamiento y rendimiento de la misma, así como cualquier otra prestación necesaria para el correcto funcionamiento y rendimiento de la Planta que no haya sido expresamente excluida del objeto del Contrato, aun cuando la prestación no haya sido incluida o especificada en el Contrato. Muchas entidades financieras NO asumen riesgo construcción, lo que obliga a asegurarse los ingresos (vía indemnizaciones del constructor) o a obtener garantías de terceros para asumir la deuda existente hasta ese momento.

33 I) El Contrato de Construcción LLAVE EN MANO PLAZOS: La propiedad tendrá derecho a resolver el contrato cuando: a) Se produzca un retraso de más de X días de la fecha prevista para el inicio de la puesta en marcha o servicio de la Planta. b) No se hubiera levantado el Acta de Recepción Provisional/ Definitiva de Planta antes de Fecha X, sin perjuicio de los efectos derivados de la suspensión o fuerza mayor en los términos previstos en el Contrato. RESPONSABILIDAD SOLIDARIA: Si el contratista es una Joint Venture, sus miembros actúan y responden conjunta y solidariamente del cumplimiento de todas las prestaciones, garantías, penalidades, responsabilidades y, en general, de cualquier obligación derivada del Contrato durante la vida de la Joint Venture y aun después de su disolución y liquidación.

34 I) El Contrato de Construcción LLAVE EN MANO TRANSFERENCIA DE LA PROPIEDAD: La transferencia de la propiedad de los equipos y componentes objeto de este contrato se producirá en el momento de su entrega (empleo de los INCOTERMS) y en el caso de aquellos elementos tales como cimentaciones y construcciones a los que nos sea de aplicación la anterior forma de entrega, la transferencia de la propiedad se producirá por accesión a medida que se vayan incorporando a la Planta. La sunción del riesgo por la Propiedad para los equipos, componentes y elementos antes mencionados objetos de este contrato tendrá lugar en el momento del levantamiento del acta de Recepción Provisional de la Planta.

35 I) El Contrato de Construcción LLAVE EN MANO GARANTIAS (P.ej. bancarias, bid bond, performance bond, etc.): El contratista garantiza que todos y cada uno de los equipos y materiales suministrados objeto de este Contrato son los adecuados para su funcionamiento e instalación tal como se establece en este Contrato y que son considerados aceptables en la Industria Europea, que están libres de defectos de ejecución, funcionamiento y fabricación y que son construidos con materiales de primera calidad y en condiciones adecuadas de operación y mantenimiento, no mostrando defecto alguno de diseño, materiales o mano de obra. La Propiedad deberá cumplir las instrucciones de operación y mantenimiento del contratista relacionadas con los equipos y materiales objeto de este Contrato. Quedan excluidos de esta garantía los efectos ordinarios de desgaste y abrasión, excepto para aquellos elementos que tengan prevista una garantía diferente o específica en este Contrato.

36 I) El Contrato de Construcción LLAVE EN MANO CONSECUENCIAS DEL INCUMPLIMIENTO: Principios generales: arts CC y ss. Penalidades. Límites de responsabilidad.

37 I) El Contrato de Construcción LLAVE EN MANO CESION: El contratista no podrá transferir o ceder ninguno de los derechos u obligaciones derivados de este Contrato a un tercero, salvo consentimiento previo y por escrito de la Propiedad. La Propiedad podrá transferir o ceder total o parcialmente los derechos derivados del presente Contrato y, en particular, el derecho de cobro de cualquier cantidad frente al Contratista, a cualquier tercero, incluidas las entidades de crédito que financien el proyecto de construcción de la Planta.

38 H) Garantías y Seguros Identificados los riesgos, establecer las garantías. Indivisibilidad de las garantías (1860 CC). Si hay otras financiaciones: Respecto de los accionistas: deuda subordinada. Respecto de otros bancos: igualdad de rango (pari passu).

39 H) Garantías y Seguros Garantías personales: compromisos de garantías (PF: recurso limitado ). Garantías reales: hipoteca; prendas (acciones o participaciones, derechos de crédito, presentes y futuros, como las subvenciones derivadas de una concesión pública, etc). Otras formas de cobertura: líneas de liquidez, avales, cuentas de reserva, los bancos como beneficiarios de los seguros (art. 40 LCtoSeguro), domiciliación de las devoluciones fiscales en cuenta IVA, seguros de agencias estatales o internacionales, etc, etc

40 i) Garantías Personales y Reales GARANTÍAS PERSONALES: Por la Acreditada o por los Accionistas. Compromisos de hipoteca o prenda. En ocasiones, en cartas aparte ( side letters ). Recurso limitado contra los accionistas/promotores: - Terminar la obra del Proyecto. - Aportaciones adicionales de fondos. GARANTÍAS REALES: Sometidas a condición: válidas hoy, pero todavía no eficaces. - Hipoteca sometida a condición suspensiva (art. 238 RH).

41 F) Garantías Personales y Reales GARANTÍAS REALES: No sometidas a condición: válidas y eficaces hoy. Poder. - Hipoteca: Casos de inembargabilidad. Única obligación. - Prenda de acciones/participaciones. - Prenda de derechos de crédito (presentes y futuros): I. Notificación al deudor (1527 Cc, cabe pendiente de formalizar). II. Objeto: indemnizaciones, cuentas bancarias, flujos de los contratos, seguros, ingresos de la concesión, etc.

42 J) Contrato de Cobertura Este contrato tiene por objeto cubrir el riesgo de fluctuación de los tipos de interés durante la vida de la financiación de forma que la SPV no tenga que hacer frente a pagos por intereses superiores a las previsiones contenidas en el Caso Base Financiero. Son contratos normalizados que suelen tener dos formatos, el internacional I.S.D.A. y el español generado por la A.E.B denominado C.M.O.F. Se estructura en un texto principal que describe los términos y condiciones que regula el derivado y sobre el que no se incorporan cambios y unos anexos en los que se recogen las condiciones particulares de la operación de referencia (causas de vencimiento anticipado etc ). Es importante que sean análogas a la de los Contratos de Financiación. Suelen cubrir un tipo de interés máximo (futuro) o un máximo y un mínimo (collar) sobre un determinado porcentaje del principal del Contrato de Financiación Senior.

43 4. Estructura Típica Financiación de Proyectos Contrato Suministros Garantía PROVEEDORES CONSTRUCTOR Deuda Sub. ACCIONISTAS/ PROMOTORES VEHÍCULO Estatutos Acuerdo Accionistas Recurso limitado Garantía Contrato de Cobertura Garantía BANCOS Contrato Construcción Garantía CÍA DE SEGUROS CLIENTES Contrato Financiación OPERADOR Contrato Seguros Garantía Contrato de Compra o Contrato Prest. Servicios o Contrato de arrendamiento Garantía Contrato Gestión y Mantenimiento Garantía

44 FIN