Certificados Bursátiles FREZAC 05 Grupo Profezac, S.A. de C.V.

Transcripción

1 Contactos Salvador Salazar A. Director General de Infraestructura Mariana Cortés A. Analista Félix Boni B. Director General de Análisis Calificaciones FREZAC 05 Perspectiva HR AA+ (E) Estable La calificación que determina HR Ratings de HR AA+ (E) para la emisión FREZAC 05 establece que la emisión se considera con alta calidad crediticia y ofrece gran seguridad para el pago oportuno de obligaciones de deuda. Mantienen muy bajo riesgo crediticio bajo escenarios económicos adversos. El signo + que precede a la calificación otorga una posición de fortaleza relativa dentro del mismo rango. HR Ratings ratificó su calificación de HR AA+ (E) a la Emisión de Certificados Bursátiles (CEBURS) con clave de pizarra FREZAC 05 (FREZAC 05, CEBURS y/o la Emisión) por un monto de hasta $1, , (Un Mil Trescientos Cincuenta Millones de Pesos 00/100 M.N.) cuyo plazo es de hasta 15 (quince) años la cual se encuentra actualmente en circulación. Los CEBURS fueron colocados en el Mercado de Valores Nacional a través de un Fideicomiso Emisor -creado para dicho fin en el mes de noviembre del año el cual actualmente corresponde al Fideicomiso HSBC No La Calificación para esta Emisión, cuya perspectiva es Estable, se define en los siguientes términos: HR AA+ (E) El emisor o emisión con esta calificación se considera con alta calidad crediticia, y ofrecen gran seguridad para el pago oportuno de obligaciones de deuda. Mantienen muy bajo riesgo crediticio bajo escenarios económicos adversos. Dado que existe un amplio rango de posibles características específicas de los emisores o instrumentos y considerando que las calificaciones se expresan con base en un número limitado de símbolos, HR Ratings asigna, a partir de HR AA, los signos de + ó - a las posiciones de fortaleza relativa (en caso de ser necesario) dentro de cada una de las escalas de calificación. La ratificación de nuestra calificación obedece, entre otros factores, al comportamiento mostrado por la emisión analizada durante las 27 fechas de pago transcurridas al mes de septiembre de En el análisis previo efectuado por esta Agencia Calificadora se habían realizado 6 pagos parciales sobre el saldo insoluto, mismos que representaban el 15.0% del saldo emitido. A la fecha se han efectuado 12 pagos parciales sobre el principal, los cuales equivalen a P$421.3 millones de pesos que representan el 31.2% del importe emitido en noviembre de El último pago efectuado se realizó el pasado 1 de septiembre de 2012 en donde se efectuó un pago parcial de P$50 millones de pesos. Al cierre del año 2011 se observa una disminución en el volumen de vehículos atendidos en los tres tramos carreteros equivalente a 3.5%, sin embargo los ingresos en términos reales -a precios de julio de reportaron un incremento de 2.7%, con respecto del cierre anual de En los primeros siete meses de operaciones de 2012, se observa una recuperación en el tráfico reportando un incremento equivalente a 2.5% mientras que en los ingresos en términos reales observamos un incremento de 4.2%. En el caso del tráfico vehicular esperamos un incremento en el Tránsito Promedio Diario Anual (TPDA) equivalente a 3.3% y como resultado de dicho comportamiento, HR Ratings estima que el Ingreso Promedio Diario Anual (IPDA) al cierre de diciembre de 2012 sea equivalente a P$992 mil pesos, de tal forma que se pudiera observar un incremento equivalente a 6.4% en los ingresos de estos tramos carreteros; a julio de 2012 el IPDA observado es de P$818 mil pesos. Considerando el comportamiento mostrado por los flujos de efectivo en el Fideicomiso, así como el comportamiento mostrado por el tráfico vehicular de los tramos carreteros analizados, HR Ratings estima que el saldo insoluto pudiera quedar amortizado a finales del año 2017, es decir, antes de que concluya el plazo establecido en la documentación legal relacionada. En opinión de HR Ratings, la estructura propuesta para la emisión le permite hacer frente a los a compromisos adquiridos con el público inversionista. Adicionalmente, los recursos de la propia emisión que segrega el Fiduciario en el Fondo de Contingencia, buscando mantener a los próximos doce meses de intereses, a devengarse por los CEBURS durante los siguientes 4 trimestres, así como los recursos reservados en el Fondo de Mantenimiento Mayor y la renovación de la Cobertura de Intereses hasta noviembre de 2013, hacen de ésta una emisión con muy alta calidad crediticia. La perspectiva de ésta calificación es Estable. Hoja 1 de 28

2 En nuestra reciente visita a estos tramos carreteros se estaba llevando a cabo la ejecución del Programa de Mantenimiento Mayor, el cual consistía en el recarpeteo de diversas secciones de la superficie de rodamiento así como de las gasas de salida en el Libramiento Noreste de Zacatecas. De igual forma se tiene conocimiento que la Calificación otorgada por la Secretaría de Comunicaciones y Transportes (SCT) a los tramos carreteros (Fresnillo y Calera) de alrededor de 450 puntos, es superior a la calificación del año inmediato anterior que era de 430 puntos. Con información al cierre del mes de mayo del año en curso, pudimos observar que el tráfico vehicular, así como los ingresos, muestran algunos cambios con respecto al comportamiento observado durante los años anteriores en los tramos carreteros analizados, incrementándose la participación de Camiones (C). De igual forma tenemos conocimiento de que, acorde con el programa de modernización que está llevando a cabo la SCT, ésta a solicitado a sus concesionarios, lleven a cabo la modernización de los equipos de control de peaje e implementen el pago con dispositivos electrónicos. En su último Comité Técnico acordaron reservar P$1 millón de pesos mensuales para llevar a cabo la adquisición de los nuevos equipos de peaje y continuar reservando P$1 millón de pesos mensuales para el mantenimiento mayor de las autopistas. Es importante mencionar que aunque se observa una disminución en la captación total de vehículos, esta obedece principalmente a un menor flujo de Automóviles (A); sin embargo se observa una mayor captación de Camiones (C), lo cual favorece la generación de ingresos en los tramos carreteros analizados permitiendo la presencia de flujos remanentes que -como se mencionó- fueron utilizados para efectuar una amortización parcial superior al importe que venían amortizando. Asimismo, esta Emisión cuenta con un Contrato para la Cobertura de la Tasa de Interés de referencia del bono, que es la TIIE a 91 días publicada por el Banco de México en el Diario Oficial de la Federación en la fecha de inicio de cada período. Dicha cobertura está vigente hasta diciembre de 2013, de acuerdo con la última renovación efectuada en noviembre de Del Análisis Tráfico Vehicular El tráfico vehicular de los tres tramos carreteros que forman parte de esta Emisión, registró al cierre del año 2011 una disminución equivalente a 3.5% con respecto del tráfico reportado al cierre de 2010, sin embargo registra una Tasa Media Anual de Crecimiento (TMAC) equivalente a 8.2% considerando como punto de partida el año 2004, previo a que se llevara a cabo esta Emisión. Hoja 2 de 28

3 Es importante mencionar que al cierre del mes de julio de 2012, el tráfico muestra una recuperación en su captación, tal y como se puede observar en la siguiente gráfica: Con siete meses de operaciones del año en curso, el Tráfico Promedio Diario Anual (TPDA) muestra un incremento de 2.5% con respecto de El incremento observado en el TPDA a julio de 2012 es con respecto al cierre de 2011 es de 529 unidades, equivalentes a 2 5%, reportando 22,077 vehículos por día. En la siguiente imagen se puede observar como ha venido evolucionando la composición de la mezcla vehicular en los tres tramos carreteros. Hoja 3 de 28

4 La mezcla de vehículos observada al cierre de julio pasado, muestra que existe un cambio en la composición incrementándose 0.3% el número de Camiones (C) mientras que los Autobuses (B) permanecen sin cambio y los Automóviles (A) pasan de 62.4% a 62.1%, tal y como se puede apreciar en la siguiente imagen: Composición del Tráfico Vehícular Total 2011 vs A B C Julio 2012 A B C 32.3% 32.6% 62.4% 62.1% 5.3% 5.3% Fuente: HR Ratings con información de Grupo Profrezac Aún y cuando los Autobuses (B) muestran que su participación en la mezcla no ha cambiado, es importante mencionar que éstos han venido mostrando una recuperación en el volumen observado. En el año 2008 el TPDA de los Autobuses (B) fue de 1,142 unidades bajando a 1,088 en Al cierre de 2011 el TPDA fue de 1,150 Autobuses (B) mientras que a julio de 2012 se observa un TPDA de 1,171. En el caso de los Camiones (C) el TPDA observado en 2008 fue de 6,028 unidades y, a diferencia de los Autobuses (B), se ha venido observando un Hoja 4 de 28

5 Septiembre 24, 2012 mayor volumen de Camiones (C) año con año. Al cierre de 2011 se observaron 6,951 unidades mientras que al cierre de julio de 2012, se han observado 7,195 Camiones (C) por día. El comportamiento mostrado por el TPDA de los Automóviles (A) es diferente al observado en Autobuses (B) y Camiones (C), los Automóviles (A) han resentido el efecto de la inseguridad que afecta algunas zonas del país. La crisis económica hizo que los Automóviles (A) crecieran a un diferente ritmo entre 2008 y hasta el cierre de Al cierre de 2011 se observa una disminución de 1,227 unidades diarias con respecto de 2010, registrando un TPDA de 13,447. Al cierre de julio de 2012 podemos observar que el numero de Automóviles (A) que transitan por los tramos carreteros analizados se ha incrementado en 264 unidades por día, sin embargo se mantiene en niveles inferiores a los registrados en Tráfico Promedio Diario Anual por Tipo de Vehículo 25,000 A B C TOTAL 21,496 21,642 22,329 21,548 22,077 20,000 17,377 18,657 15,000 10,000 5,000 14,326 14,501 14,674 13,384 13,447 13,711 12,402 12,307 11,108 11,489 9,159 9,644 10,108 8,825 7,946 5,745 6,285 6,689 7,117 6,536 6,951 7,195 6,028 6,053 5,282 4,818 3,191 3,621 3,713 2,539 2,494 2, ,070 1,068 1,142 1,088 1,119 1,150 1, Fuente: HR Ratings con información de Grupo Profrezac En la gráfica anterior mostramos el comportamiento del TPDA por tipo de unidad y total. Resulta evidente que aún y cuando a diciembre de 2011 se observó una menor captación en el total de unidades, el tráfico observado al cierre de julio pasado muestra un mejor desempeño. Históricamente, en el segundo semestre del año se observa una mayor captación de unidades en los tres tramos carreteros analizados, tal y como se observa en la siguiente gráfica: Hoja 5 de 28

6 Considerando el comportamiento observado al cierre de julio pasado, HR Ratings estima que al cierre del año 2012, el TPDA pudiera ser alrededor de 22,270 unidades mostrando una recuperación con respecto de las 21,548 unidades observadas al cierre de Con la finalidad de mostrar como ha venido evolucionando la captación de unidades en los tramos carreteros analizados, a continuación incluimos una imagen, que muestra de forma gráfica el comportamiento del tráfico mensual hasta el cierre de julio pasado. Si observamos con detenimiento la gráfica anterior, el comportamiento del tráfico -en los primeros siete meses del año en curso- muestra un mejor desempeño que en el período comprendido entre 2008 y 2011, lo cual soporta el comportamiento esperado por esta Agencia Calificadora al cierre de Hasta este momento hemos hecho referencia al comportamiento observado por el aforo vehicular de los tres tramos carreteros, sin hacer distinción Hoja 6 de 28

7 alguna. Con la finalidad de mostrar el desempeño mostrado por el tráfico vehicular de cada uno de los tramos carreteros analizados, a continuación incluimos la siguiente gráfica: Comportamiento del Tráfico Vehicular por Tramo Carretero 5,000, ,500, CALERA FRESNILLO ZACATECAS 4,000, ,500, ,000, ,500, ,000, ,500, ,000, , Fuente: HR Ratings con información de Grupo Profrezac El tramo carretero denominado Calera-Enrique Estrada muestra la mayor captación de tráfico vehicular. Es importante recordar que en este tramo carretero se llevaron a cabo durante el año 2008, una serie de obras que permitieron mejorar la captación de unidades. El Libramiento Fresnillo muestra un volumen de tráfico muy similar en los últimos años de operación. En el Libramiento de Zacatecas, se observa el comportamiento de un tramo carretero que se encuentra en proceso de arranque, inició en El comportamiento mostrado por los tres tramos carreteros durante el 2011 es muy similar, y nos refleja el efecto de la inseguridad registrada en la zona durante dicho período. Calera-Enrique Estrada En el tramo Calera-Enrique Estrada (Calera) se observa una TMAC equivalente a 6.43% en el período comprendido entre 2004 y En ese último año de operaciones, registra una disminución en el tráfico de 1.3% con respecto de lo observado al cierre de Hoja 7 de 28

8 Calera - Comportamiento del Tráfico Vehicular x Tipo de Unidad 4,000,000 3,500,000 A B C 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 1,000, , Fuente: HR Ratings con información de Grupo Profrezac Considerando los primeros siete meses de 2012, se observa un TPDA equivalente a 12,813 unidades que representa un incremento de 2.0% con respecto de Al cierre de ese mismo año se observa que los Automóviles (A) contribuyen con 70.7%, los Autobuses (B) con 5.3% y los Camiones (C) con 24.0% del tráfico total reportado. Libramiento de Fresnillo En el Libramiento Fresnillo (Fresnillo) se observa una Tasa Media Anual de Crecimiento (TMAC) equivalente a 0.4% en el período comprendido entre el año 2004 y hasta el cierre del año Fresnillo - Comportamiento del Tráfico Vehicular x Tipo de Unidad 1,200,000 A B C 1,000, , , , , Fuente: HR Ratings con información de Grupo Profrezac Hoja 8 de 28

9 En este tramo carretero se observa una menor captación -a la observada en Calera- en el volumen de Automóviles (A) al cierre de 2011, registrando una disminución de 13.2% con respecto de Sin embargo, en el TPDA al cierre de 2011 del Libramiento de Fresnillo se observa una disminución equivalente a 6.3%, resultado del incremento de 4.8% observado en los Camiones(C), mientras que el numero de Autobuses (B) no mostró variación alguna reportando un TPDA de 223 unidades en ambos años. Libramiento Noreste de Zacatecas El comportamiento del tráfico de Automóviles (A) observado en el año 2011 en el Libramiento Noreste de Zacatecas muestra una disminución con mayor pendiente que en los dos tramos ya referidos. Al cierre de diciembre de 2011 se registró una disminución equivalente a 17.8% en este tipo de unidad. Por otro lado se observa que los Autobuses (B) incrementaron su aforo con respecto del año 2010 en 3.0% mientras que los Camiones (C) reflejan un incremento de 5.8%. Al cierre de 2011, el tráfico en el Libramiento Noreste de Zacatecas reflejó una disminución de 6.6% con respecto de 2010, reportando un TPDA de 4,583 unidades. Zacatecas - Comportamiento del Tráfico Vehicular x Tipo de Unidad 1,200,000 A B C 1,000, , , , , Fuente: HR Ratings con información de Grupo Profrezac En los primeros siete meses de 2012, el TPDA de este tramo carretero es de 4,696 unidades, equivalente a un incremento de 2.5% con respecto del reportado al cierre de diciembre de La TMAC observada entre el año 2005 y hasta julio de 2012 para el TPDA es de 4.9%. A continuación mostramos un comparativo del tráfico vehicular esperado verus el observado para los tres tramos carreteros analizados: Hoja 9 de 28

10 Septiembre 24, 2012 AÑO LA CALERA FRESNILLO ZACATECAS HRR Obs. HRR Obs. HRR Obs ,120-4, ,753-4,347-3, ,263-4,623-3, ,808-4,709-4, ,087-4,773-4, ,242-4,661-4, ,916 12,720 4,128 4,702 4,939 4, ,114 12,561 4,231 4,404 5,061 4, ,317 12,813 4,337 4,568 5,186 4,696 Fuente: HR Ratings con información del Grupo Profrezac El volumen de tráfico total estimado por HR Ratings, refleja un ajuste de 19.0% por debajo del tráfico observado considerando los tres tramos carreteros analizados. A continuación incluimos una imagen en la que se puede observar de forma gráfica el desempeño del tráfico vehicular de los tres tramos carreteros versus el tráfico esperado. Comparativo de Tráfico Total ,000 22,000 HRR Obs. 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 10, Fuente: HR Ratings con información del Grupo Profrezac y proyecciones. Ingresos La fuente de pago de la emisión esta constituida por los flujos de efectivo, presentes y futuros, generados por los derechos al cobro de las cuotas de peaje de los tramos carreteros analizados. Hoja 10 de 28

11 El ingreso anual al cierre de 2011 equivale a P$341.3 millones de pesos -en términos reales a pesos de julio de observándose un incremento de 2.7% con respecto de Considerando el período comprendido entre el año 2004 y hasta el cierre de 2011, observamos una TMAC en los ingresos equivalente a 11.2%. Con la finalidad de observar el comportamiento mostrado por este indicador al cierre del mes de julio pasado, a continuación incluimos una gráfica en la cual mostramos el desempeño del IPDA de los tres tramos carreteros analizados. El IPDA muestra una TMAC equivalente a 10.6% considerando como punto de partida el año 2004 y hasta el cierre de julio de 2012, período en el cual observamos que el IPDA muestra un incremento de 4.2% con respecto del IPDA observado al cierre de diciembre de En la siguiente gráfica podemos observar el comportamiento registrado por el IPDA considerando Hoja 11 de 28

12 el tipo de unidad. Resulta evidente la contribución de los Camiones (C) en el IPDA de estos tramos carreteros. El IPDA de los Automóviles (A) registró al cierre de 2011 una disminución de 9.1%, los Autobuses (B) registraron un incremento de 3.4% mientras que en los Camiones (C) se observa un incremento de 8.7%. A julio de 2012 los Automóviles (A) muestran una mejoría en su IPDA observándose un incremento de 3.8%, al mismo período los Autobuses (B) reportan un incremento de 2.3% mientras que en los Camiones (C) se observa un incremento de 4.5%. Composición Anual del Ingreso Total (Términos Reales) 120.0% A B C 100.0% 80.0% 60.0% 58.2% 55.6% 54.7% 59.7% 61.1% 59.8% 59.6% 60.8% 61.0% 61.6% 63.1% 66.7% 66.9% 40.0% 9.6% 9.2% 8.4% 7.0% 6.6% 6.4% 6.4% 5.8% 5.3% 4.9% 4.9% 4.9% 4.8% 20.0% 32.2% 35.2% 36.9% 33.2% 32.3% 33.8% 34.0% 33.4% 33.7% 33.5% 32.0% 28.3% 28.2% 0.0% Fuente: HR Ratings con información de Grupo Profrezac En la gráfica anterior se observa como ha venido evolucionando la composición de los ingresos -en términos reales a precios de julio de Los últimos dos años de operaciones los Camiones (C) han incrementado su Hoja 12 de 28

13 participación en la generación de ingresos, ganándole terreno a los Automóviles (A) y Autobuses (B). Como se hizo referencia, el segundo semestre de cada año ha mostrado un mejor desempeño que el primero tal y como se observa en la siguiente imagen: En el caso del tráfico vehicular esperamos un incremento en el TPDA equivalente a 3.3% y como resultado de dicho comportamiento, HR Ratings estima que el IPDA al cierre de diciembre de 2012 sea equivalente a P 992 mil pesos, de tal forma que se pudiera observar un incremento equivalente a 6.4% en los ingresos de estos tramos carreteros; a julio de 2012 el IPDA observado es de P$818 mil pesos. Hoja 13 de 28

14 En la siguiente imagen se puede observar como ha venido comportándose el ingreso mensual en términos reales -a precios de julio de Al igual que el tráfico vehicular, el comportamiento mostrado por el ingreso mensual, muestra un mejor desempeño durante los primeros siete meses de año en curso. Calera-Enrique Estrada Calera - Ingreso Anual en Términos Reales x Tipo de Unidad [ ] 80,000,000 70,000,000 A B C 60,000,000 50,000,000 40,000,000 30,000,000 20,000,000 10,000, Fuente: HR Ratings con información de Grupo Profrezac El comportamiento mostrado al cierre de 2011 por los ingresos en términos reales -a precios de julio pasado- es similar al observado en el tráfico vehicular, sin embargo la disminución observada en los Automóviles (A) equivale a 2.0% mientras que en el tráfico, esta equivale a 4.3%. Hoja 14 de 28

15 El comportamiento mostrado por el ingreso en términos reales, generado por los Camiones (C) equivale a 10.1% mientras que en los Autobuses (B) se observa un incremento de 5.5%. Este comportamiento da como resultado que el Ingreso Total en términos reales -a precios de julio de muestre un incremento de 4.9% mientras que el aforo vehicular registró una disminución de 1.3%. A diciembre de 2011 el IPDA -en términos reales a precios de julio de observado por el tramo Calera-Enrique Estrada es de P$350,433.6 mientras que al cierre de julio pasado registra un incremento de 4.3%. Libramiento de Fresnillo Cuando nos referimos al tráfico vehicular de Fresnillo, observamos una disminución en el volumen de Automóviles (A) captado de 13.1% reflejándose en una reducción de los ingresos de 13.7% para este tipo de unidad. Los Autobuses (B) no mostraban cambio alguno en el TPDA observado, sin embargo en los ingresos -en términos reales- observamos un incremento de 1.3% mientras que en los Camiones (C) el incremento equivale a 8.6%. Fresnillo - Ingreso Annual en Términos Reales x Tipo de Unidad [ ] 60,000,000 A B C 50,000,000 40,000,000 30,000,000 20,000,000 10,000, Fuente: HR Ratings con información de Grupo Profrezac Este comportamiento se refleja en el ingreso total al cierre de diciembre de 2011, observándose un incremento de 0.6% aún y cuando en el tráfico vehicular observamos una disminución de 6.3%. Al cierre de julio de 2012 el Libramiento de Fresnillo reporta un IPDA de P$235,875.2 equivalente a un incremento de 5.0% con respecto del observado al cierre de diciembre de Hoja 15 de 28

16 Libramiento Noreste de Zacatecas Cuando hicimos referencia al tráfico vehicular de este tramo carretero, observamos al cierre de diciembre de 2011 una disminución de 6.6%, sin embargo el ingreso en términos reales -a precios de julio de muestra un incremento de 2.0%. Zacatecas - Ingreso Anual en Términos Reales x Tipo de Unidad [ ] 120,000,000 A B C 100,000,000 80,000,000 60,000,000 40,000,000 20,000, Fuente: HR Ratings con información de Grupo Profrezac Los Automóviles (A) registraron una disminución de 16.8% al cierre de 2011 con respecto de 2010, los Autobuses (B) registraron un incremento de 3.1% mientras que en los Camiones (C) se observa un incremento de 7.7%. el incremento observado en los Autobuses (B) y Camiones (C) favorecieron a que en su totalidad los ingresos de este tramo carretero mostraran un ligero crecimiento con respecto de Al cierre de julio de 2012, el IPDA del Libramiento Noreste de Zacatecas, muestra una TMAC equivalente a 10.0% entre el año 2005 y hasta el cierre de julio pasado, cuando se observa un IPDA equivalente a P$372,587.7 mismo que muestra un incremento de 3.5% con respecto de Tarifas El ajuste tarifario de los tramos carreteros se lleva a cabo durante los primeros días de cada año, con base al Índice Nacional de Precios al Consumidor (INPC). Este ajuste anual, busca que las Tarifas se mantengan en términos reales en los mismos niveles. Con la finalidad de observar como ha sido el comportamiento de este indicador, a continuación incluimos una gráfica que nos muestra su evolución por tipo de unidad, considerando la información de los tres tramos carreteros. Hoja 16 de 28

17 Por otro lado, en la siguiente gráfica observamos la evolución de la Tarifa Promedio Ponderada Total (TPPT) -en términos reales a precios de julio de considerando la información de los tres tramos carreteros. La TPPT es el resultado de dividir el Importe Total de los Ingresos entre el Aforo Total Observado en el mismo período de tiempo. Como se puede observar la TPPT ha venido mostrando un ligero incremento anual pasando de P$35.0 pesos en 2005 a P$44.1 al cierre de julio de 2012, registrando una TMAC equivalente a 2.7% en dicho período de tiempo. Del Fideicomiso La emisión con clave de pizarra FREZAC 05 se colocó en el mercado de valores en el mes de noviembre de El Fideicomiso Emisor estaba originalmente constituido en Banco J.P. Morgan, S.A., Institución de Banca Múltiple, J.P. Morgan Grupo Financiero, División Fiduciaria, sin embargo este fue sustituido a partir de 2007 por el Fideicomiso HSBC No Hoja 17 de 28

18 A continuación mostramos como ha sido el comportamiento de las cuentas del fideicomiso HSBC No a partir de enero de 2007 y hasta el cierre del mes de julio de La siguiente imagen muestra de forma gráfica el comportamiento de las cuentas del Fideicomiso, así como las Coberturas observadas. Hoja 18 de 28

19 De acuerdo con la documentación legal, el pago de los intereses se efectúa de forma trimestral y consideraba un período de capitalización de intereses, mismo que concluyó en diciembre de Durante dicho periodo no hubo necesidad de recurrir a la cláusula de capitalización ya que cubrió el 100% de los intereses devengados. En la misma documentación legal, se establece que el Valor Nominal Ajustado de los CEBURS será liquidado mediante un solo pago a ser realizado en la fecha de vencimiento de la Emisión, la cual es el 1 de marzo de No obstante lo anterior, a partir de la Fecha de Emisión (e incluyendo) la cuadragésima fecha de pago, el flujo de efectivo excedente será aplicado por el Fiduciario a pre-pagar, hasta donde alcance y sin penalización alguna, el Valor Nominal Ajustado de los CEBURS, en el entendido que: I) En ningún caso la suma de las cantidades a pre-pagar sobre el Valor Nominal Ajustado de los CEBURS podrá exceder los límites que, para cada fecha de pago, se establecen en la documentación legal relacionada con la Emisión. II) En la cuadragésima primera fecha de pago, la diferencia que exista entre (a) el saldo de la Cuenta de Fondo de Contingencia, y (b) la cantidad requerida para el Fondo de Contingencia en esa fecha de pago será aplicada por el Fiduciario a pre-pagar hasta donde alcance el Valor Nominal Ajustado de los CEBURS, sin penalización alguna; III) A partir de (e incluyendo) la cuadragésima primera fecha de pago, todo el flujo de efectivo excedente se aplicará a pre-pagar hasta donde alcance el Valor Nominal Ajustado de los CEBURS, sin limitación alguna; y IV) A partir de (e incluyendo) la cuadragésima primera fecha de pago, en caso de que la suma de la totalidad de los recursos depositados Hoja 19 de 28

20 en las cuentas del Fideicomiso sea igual o mayor al Valor Nominal Ajustado de los CEBURS y demás cantidades pagaderas bajo los mismos, el Fiduciario aplicará dichos recursos a liquidar de manera total y anticipada el monto principal de los CEBURS y cualesquier otras cantidades pagaderas bajos los mismos, sin limitación alguna. A la fecha se ha realizado el pago de cupón numero 27, en el cual se efectuó el pago de los intereses devengados y una amortización por P$50 millones de pesos, con lo cual a la fecha se han efectuado pagos parciales sobre el importe emitido por P$421.3 millones que representa el 31.2% del monto colocado en noviembre 15 de El saldo insoluto a la fecha de emisión de este documento asciende a P$928.8 millones de pesos. La Cobertura Natural (DSCR por sus siglas en inglés) observada para los intereses a partir de 2007 y hasta septiembre de 2012 es en promedio de 3.7x, con un valor mínimo de 2.0x y un máximo de 4.9x. Si consideramos el pago del servicio total de la deuda efectuado en cada fecha de pago, es decir, el pago a capital más el de intereses, el DSCR promedio observado es de 2.4x, con un valor mínimo de 1.7x y un máximo de 4.1x. El Fideicomiso cuenta con recursos en la cuenta del Fondo de Contingencia, mismos que buscar apoyar con el pago de los compromisos adquiridos con los tenedores. Considerando dichos recursos, el DSCR muestra un valor promedio de 8.3x, con un valor mínimo de 5.1x y un máximo de 10.3x considerando la información a partir de 2007 y hasta el pago de septiembre 1 de En la siguiente tabla incluimos el comportamiento mostrado por la Emisión de CEBURS con clave de pizarra FREZAC 05 durante las 27 fechas de pago transcurridas. Hoja 20 de 28

21 Considerando el comportamiento mostrado por los flujos de efectivo en el Fideicomiso, así como el comportamiento mostrado por el tráfico vehicular de los tramos carreteros analizados, HR Ratings estima que el saldo insoluto pudiera quedar amortizado a finales del año 2017, es decir, antes de que concluya el plazo establecido en la documentación legal relacionada. Conclusiones La ratificación de nuestra calificación obedece, entre otros factores, al comportamiento mostrado por la emisión analizada. Tanto el aforo vehicular, como los ingresos al cierre del mes de julio de 2012, muestran un mejor desempeño al registrado durante año 2011, período en el cual se observan los efectos de la inseguridad por la que atraviesan ciertas zonas del país. Al cierre de julio de 2012 el incremento en el aforo vehicular fue de 2.0% mientras que los ingresos mostraron un incremento de 4.2%, resultado del ajuste tarifario anual y del ajuste mostrado en la mezcla de vehículos. Considerando el comportamiento observado durante las 27 fechas de pago transcurridas hasta el momento y en las cuales no hubo necesidad de recurrir a la opción de capitalización, que estaba presente los primeros ocho pagos, tampoco se ha visto en la necesidad de hacer uso de los recursos de la Cuenta del Fondo de Contingencia para cubrir sus compromisos con los tenedores del bono; sino que por el contrario, ha efectuado pagos parciales sobre el saldo insoluto, amortizando a la fecha 31.2% del importe emitido durante el año 2005, reportando un saldo insoluto de $928.8 millones de pesos. Es importante mencionar que al momento de asignar nuestra calificación a la Emisión, ésta obedecía entre otros factores, al comportamiento mostrado por la estructura en nuestro escenario de estrés para los siguientes diez años de vida de la Emisión. Los supuestos claves dentro de ese escenario fueron: a) el tráfico vehicular total sufría una caída promedio anual de 0.5% (TMAC); b) las tarifas en términos nominales se mantenían en los niveles de 2009; c) la inflación promedio anual alrededor de 4.0%, dando como resultado una disminución de los ingresos en términos reales superior a 30.0%; d) la tasa de referencia utilizada para el bono (TIIE de 91d) en promedio era alrededor de 6.0% (sin incluir la sobretasa de 295 bps); e)se incrementan anualmente los costos con base a la inflación. De tal forma que considerando los supuestos mencionados y los resultados observados, concluimos en su momento, que la estructura pudiera cumplir en tiempo y forma con sus obligaciones. En opinión de HR Ratings, la estructura propuesta para la Emisión le permite hacer frente a los compromisos adquiridos con el público inversionista. Adicionalmente, los recursos de la propia Emisión que segrega el Fiduciario en el Fondo de Contingencia, buscando mantener a los próximos doce meses de intereses, a devengarse por los CEBURS durante los siguientes 4 trimestres, así como los recursos Hoja 21 de 28

22 reservados en el Fondo de Mantenimiento Mayor y la renovación de la Cobertura de Intereses hasta noviembre de 2013, hacen de ésta una emisión con muy alta calidad crediticia. La perspectiva de ésta calificación es Estable. Nota: Es importante recordar que la calificación asignada por HR Ratings a las emisiones en las que participa es dinámica, es decir, ésta puede sufrir cambios de acuerdo a la evolución de los activos que integran el patrimonio del Fideicomiso considerando las condiciones de mercado. Por este motivo, HR Ratings llevará a cabo la revisión del comportamiento de los mismos durante la vigencia de la emisión, con el propósito de mantener informado al público inversionista. La Concesionaria deberá mantener una estrecha comunicación con esta Agencia Calificadora, proporcionando en forma mensual la información referente al comportamiento del tráfico vehicular, ingresos y gastos, de los tres diferentes tramos carreteros aquí referidos. Lo anterior con la finalidad de poder llevar a cabo el seguimiento correspondiente de la emisión colocada al amparo del Programa de CEBURS analizado. De igual forma es importante que la Concesionaria informe a esta Agencia Calificadora, toda acción o evento relevante que pudiera tener un impacto sobre el activo adyacente a esta Emisión. Contrato de Cobertura de Intereses Como se ha mencionado, la emisión al amparo del Programa de CEBURS cuenta con un Contrato de Cobertura de Intereses (CAP) desde la fecha de inicio de la Emisión, el cual fue celebrado por un período de 4 (cuatro) años de vigencia. Mediante este Contrato se busca limitar el riesgo de las fluctuaciones que pudiera presentar la TIIE, en el entendido de que el Comité Técnico tiene la facultad de renovar dicha vigencia con cargo a los Gastos de Mantenimiento de la Emisión. De forma anual y una vez transcurridas cuatro fechas de pago, el Comité Técnico tiene la facultad de instruir al Fiduciario para renovar el CAP por un plazo mínimo de un año, buscando que durante la vigencia de la Emisión, la misma cuente con un mecanismo de protección de intereses a efecto de limitar los riesgos derivados por la fluctuación en tasas de interés. Asimismo, el Comité Técnico tiene la obligación de obtener las mejores condiciones económicas y de cobertura en las renovaciones que de tiempo en tiempo realice del Contrato de Cobertura. El CAP tuvo como propósito original, mitigar el riesgo por variaciones que pudiera haber tenido la TIIE durante los primeros cuatro años de vigencia de la Emisión. En tal sentido, la obligación de proveer al Fideicomiso de las Hoja 22 de 28

23 cantidades faltantes para cubrir el diferencial entre la Tasa de Interés Bruto Anual y la tasa de interés del CAP, era de la institución financiera que funge como contraparte del Fideicomiso en el CAP. En la documentación legal relacionada con la Emisión se establece que el Contrato de Cobertura de Tasas de Interés (CAP) se debe instrumentar mediante un contrato marco para operaciones financieras derivadas y una confirmación respecto de las condiciones de la operación. En la misma documentación se establece que el CAP deberá celebrarse con instituciones financieras con Calificación de Riesgo de Contraparte de AA+ o superior en escala local. A finales del mes de septiembre del año 2009, Grupo Profrezac celebró con el Banco Nacional de México, S.A. Integrante del Grupo Financiero Banamex, un Contrato Marco para Operaciones Financieras Derivadas (OFXC-7034), en donde el Activo Subyacente es la Tasa de Interés Interbancaria (TIIE) a 91 días publicada por el Banco de México en el Diario Oficial de la Federación en la fecha de inicio de cada período, con base al siguiente calendario: Período Días del Fecha de Monto de Fecha Inicial Fecha Final Período Pago Referencia Dec 01, 2009 Mar 01, 2010 Mar 01, ,350,000, Mar 01, 2010 Jun 01, 2010 Jun 01, ,350,000, Jun 01, 2010 Sep 01, 2010 Sep 01, ,350,000, Sep 01, 2010 Dec 01, 2010 Dec 01, ,350,000, Dec 01, 2010 Mar 01, 2011 Mar 01, ,350,000, Mar 01, 2011 Jun 01, 2011 Jun 01, ,350,000, Jun 01, 2011 Sep 01, 2011 Sep 01, ,350,000, Sep 01, 2011 Dec 01, 2011 Dec 01, ,350,000,000 Fuente: HR Ratings, con información de Grupo Profrezac. El Contrato Marco vigente considera un monto de referencia de $1, ,000 (Un Mil Ochenta Millones de Pesos 00/100 M.N.) además de un Precio de Ejercicio ( Strike ) de 7.0% (Siete punto cero por ciento), hasta el mes de diciembre de La Operación de Tasa CAP referida, quedó confirmada con la clave NYCAP B emitida al amparo del Contrato Marco antes mencionado. De acuerdo al clausulado del contrato mencionado, existe la posibilidad de renovar en forma automática. Actualmente se encuentran negociando el importe a pagar por ampliar la cobertura referida por un plazo de dos años más. Estiman que esto deberá quedar finiquitado antes de la próxima fecha de pago a celebrarse en el mes de septiembre del año en curso. Hoja 23 de 28

24 Anexos Antecedentes La Emisión se llevó a cabo en el mes de noviembre del 2005, colocando en el mercado de valores nacional el monto total autorizado de P$1,350 millones de pesos; el plazo de la misma es de hasta 15 años teniendo su vencimiento legal durante el mes de marzo del año La Emisión analizada consiste en la bursatilización de los flujos presentes y futuros de efectivo derivados del cobro de las cuotas de peaje de los tres tramos carreteros concesionados, los cuales están ubicados en el Estado de Zacatecas y son conocidos como: a) Libramiento Fresnillo. b) Libramiento Calera - Enrique Estrada. c) El Libramiento Noreste de Zacatecas. Al momento de llevarse a cabo la Emisión FREZAC 05, éste último tramo carretero se encontraba en su etapa final de construcción e inició operaciones durante el mes de diciembre de ese mismo año, mientras que los Libramientos de Fresnillo y el de Calera-Enrique Estrada, llevaban más de 12 años en operación en ese momento. Grupo Profrezac, S.A. de C.V. (Grupo Profrezac) celebró un acuerdo con el Gobierno del Estado de Zacatecas el 22 de junio de 1992, en el cual Grupo Profrezac se obligaba a invertir los recursos y materiales necesarios para la construcción, conservación y explotación del tramo carretero de 32.7 km que va del km al con origen en Zacatecas y que corresponden al tramo Providencia Libramiento Fresnillo, en el Estado de Zacatecas. La concesión original fue otorgada por parte de la Secretaría de Comunicaciones y Transportes (SCT) el 13 de marzo de 1992 a favor del Gobierno del Estado de Zacatecas, cuyo plazo original era de 14 años. El 11 de octubre de 1994 se modificó la concesión con el objeto de que se construya, opere, explote, conserve y mantenga el Libramiento de la Ciudad de Fresnillo que cuenta con una longitud de 20 km del km al con origen en Zacatecas; se incorporen los libramientos de Calera y Entronque Estrada con una longitud de 12.2 km del km al con origen en Zacatecas a la concesión y ampliar el plazo de la concesión a 30 años contados a partir del 13 de marzo de Durante el mes de junio del año 2003 el Gobierno del Estado de Zacatecas otorgó la concesión del Libramiento Noreste de Zacatecas a favor de Grupo Profrezac para la construcción, explotación, operación, conservación y mantenimiento del tramo carretero, con una longitud de 26 km. El título que fue reformado en términos de la modificación de fecha 31 de marzo de Como mecanismo empleado para llevar a cabo la Emisión de Certificados Bursátiles con clave de pizarra FREZAC 05, se constituyó un Fideicomiso Hoja 24 de 28

25 que era administrado por J.P. Morgan División Fiduciaria, mismo que en la actualidad es administrado por HSBC División Fiduciaria. El Fideicomiso referido, opera bajo el esquema de Flujo Cero, es decir, el 100% de los flujos remanentes de efectivo en caso de existir, una vez descontados los gastos establecidos en la prelación de pagos, se destinan al pago del Capital originalmente emitido. Es importante mencionar que al momento de llevarse a cabo la Emisión de CEBURS FREZAC 05, existía una emisión de Certificados de Participación Ordinarios (CPO s), la cual fue celebrada en el mes de junio del año 2002, en donde GE Capital Bank, S.A. como fideicomitente (actualmente Banca Mifel como fiduciario sustituto) e Interacciones, como fiduciario celebraron el Fideicomiso BINZAC02U a cuyo patrimonio se afectaron los derechos de cobro derivados de la Concesión Federal, con el fin de realizar la Emisión BINZAC02U. Una parte de los recursos obtenidos de la emisión y colocación de los CEBURS Fiducuarios se destinó a liquidar de manera anticipada el saldo total de la emisión de CPO s BINZAC02U, donde los flujos de efectivo derivados del cobro de las cuotas de peaje de los Libramientos de Fresnillo y La Calera-Enrique Estrada, servían como fuente de repago. Adicionalmente, con parte de los recursos derivados de la Emisión, Grupo Profrezac liquidó en su totalidad el contrato de crédito celebrado con CEMEX Capital. De esta forma, los ingresos y flujos de efectivo presentes y futuros que derivan de la Concesión Estatal del Libramiento Noreste a Zacatecas, que servían como garantía de dicho crédito, quedaron afectos al Fideicomiso mediante el Contrato de Liberación y Transmisión de Ingresos, con el objeto de que los mismos pasaran a formar parte del patrimonio del fideicomiso de la Emisión. La Operación El Programa de CEBURS calificado es por un monto de hasta P$1,350 millones de pesos con un plazo de hasta 15 años y consistió en la bursatilización de los ingresos presentes y futuros derivados por el cobro de las cuotas de peaje de tres tramos carreteros concesionados a Grupo Profrezac y ubicados en el Estado de Zacatecas, a saber: a) Libramiento Fresnillo. b) Libramiento Calera - Enrique Estrada. c) El Libramiento Noreste de Zacatecas. El fin principal de este Fideicomiso fue que, una vez transmitidos los derechos de cobro y los ingresos sobre las cuotas de peaje que derivan de la explotación de las carreteras, y con respaldado en dicho patrimonio, se llevase a cabo la emisión y colocación de los CEBURS. Hoja 25 de 28

26 Características La fuente de pago de la Emisión colocada en el mercado de valores al amparo del Programa de CEBURS analizado, son los flujos de efectivo presentes y futuros generados por el cobro de las cuotas de peaje de los tramos carreteros conocidos como Libramiento Fresnillo y el Libramiento la Calera-Enrique Estrada; así como los ingresos y flujos de efectivo presentes y futuros que derivan del Libramiento Noreste de Zacatecas, el cual, ha completado cinco años de operaciones. Fideicomitente Fiduciario Actual Fideicomisario 1er. Lugar Fideicomisario 2do. Lugar Representante Común Monto Emitido Denominación Plazo Servicio de Deuda Fuente de Pago Cobertura de Intereses (CAP) Banca Mifel, S.A., Institución de Banca Múltiple, Grupo Financiero Mifel División Fiduciaria como Fideicomitente A y Grupo Profrezac, S.A. de C.V. como Fideicomitente B. HSBC División Fiduciaria. Tenedores de los Certificados Bursátiles. Grupo Profrezac, S.A. Value, S.A. de C.V. Casa de Bolsa, Value Grupo Financiero. $1,350 millones de pesos. Pesos. 15 Años. Contados a partir de noviembre Intereses en forma Trimestral [TIIE 91 D bps]. Capital 100% al concluir el plazo legal. Los flujos de efectivo generados por los derechos de cobro derivados de las cuotas de peaje de los tramos carreteros de Fresnillo y la Calera, así como los ingresos y flujos de efectivo presentes y futuros que derivan del Libramiento Noreste de Zacatecas, los tres tramos ubicados en el Estado de Zacatecas. La Emisión contó durante sus primeros 4 años de vida con una cobertura de intereses (CAP) al 14.0% sin incluir la sobretasa. Se renovó por dos años adicionales en el mes de septiembre de 2009, con los mismos niveles de cobertura. La operación consistió en la bursatilización de los derechos al cobro de las cuotas de peaje de los tramos carreteros Libramiento Fresnillo, Libramiento La Calera-Enrique Estrada y los ingresos y flujos de efectivo presentes y futuros que derivan del Libramiento Noreste de Zacatecas. Patrimonio del Fideicomiso El patrimonio del Fideicomiso está integrado con los bienes y derechos mencionados a continuación: 1. Los bienes y derechos que los Fideicomitentes transmitan al Fiduciario en términos de la cláusula primera del Fideicomiso. 2. Los recursos y/o valores que deriven de los bienes y derechos mencionados en el punto anterior. 3. Los recursos que se obtengan como producto de la cobranza de las cuotas de peaje. 4. Los intereses o rendimientos de cualquier clase que deriven de la inversión de los activos líquidos del patrimonio del Fideicomiso. Hoja 26 de 28

27 5. Los demás bienes o derechos que reciba el Fiduciario para el cumplimiento de los fines del Fideicomiso o como consecuencia de ello. 6. Los ingresos o recursos de cualquier clase que se obtengan o que deriven de cualquiera de los puntos anteriores; y 7. Cualesquier otros bienes o derechos que por cualquier razón pasen a formar parte del patrimonio del Fideicomiso, incluyendo, sin limitar, cualesquier recursos que de tiempo en tiempo cualquiera de los Fideicomitentes aporte al patrimonio del Fideicomiso. Fondos y Cuentas del Fideicomiso En cumplimiento de los fines pactados en el Contrato de Fideicomiso, el Fiduciario oportunamente celebró los contratos de apertura de las cuentas de cheques y las cuentas de inversión mencionadas a continuación, mismas que maneja de conformidad a lo establecido en la documentación legal correspondiente y mantendrá abiertas durante todo el plazo de vigencia de este contrato: 1. Cuenta de Ingresos. 2. Cuenta de Pagos. 3. Cuenta de Inversión General. 4. Cuenta de Fondo de Contraprestaciones. 5. Cuenta de Fondo de Mantenimiento Mayor. 6. Cuenta de Fondo de Contingencia. Hoja 27 de 28

28 HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores, que cuenta con una experiencia integral de más de 100 años en el análisis y calificación de la calidad crediticia de empresas y entidades de gobierno en México, así como de la capacidad de administración de activos, o desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social por parte de alguna entidad. Los valores de HR Ratings son la Validez, Calidad y Servicio. Paseo de los Tamarindos 400-A, Piso 26, Col. Bosque de Las Lomas, CP 05120, México, D.F. Tel 52 (55) La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esa entidad, emisora y/o emisión está sustentada en el análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por la propia institución calificadora: Metodología de Calificación para Emisiones de Deuda de Proyectos de Peaje, Marzo Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar En nuestra página de internet se puede consultar la siguiente información: (i) El procedimiento interno para el seguimiento a nuestras calificaciones y la periodicidad de las revisiones; (ii) los criterios de esta institución calificadora para el retiro o suspensión del mantenimiento de una calificación, y (iii) la estructura y proceso de votación de nuestro Comité de Análisis. Las calificaciones y/u opiniones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de activos, o relativas al desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social, por parte de sociedades emisoras y demás entidades o sectores, y se basan exclusivamente en las características de la entidad, emisión y/u operación, con independencia de cualquier actividad de negocio entre HR Ratings y la entidad o emisora. Las calificaciones y/u opiniones otorgadas o emitidas no constituyen recomendaciones para comprar, vender o mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación, y pueden estar sujetas a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad con las metodologías de calificación de HR Ratings, en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción II y/o III, según corresponda, de las Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores. HR Ratings basa sus calificaciones y/u opiniones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables, sin embargo, no valida, garantiza, ni certifica la precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información. La mayoría de las emisoras de instrumentos de deuda calificadas por HR Ratings de México han pagado una cuota de calificación crediticia basada en el monto y tipo de emisión. La bondad del instrumento o solvencia de la emisora y, en su caso, la opinión sobre la capacidad de una entidad con respecto a la administración de activos y desempeño de su objeto social podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso, a la alza o a la baja la calificación, sin que ello implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings. HR Ratings emite sus calificaciones y/u opiniones de manera ética y con apego a las sanas prácticas de mercado y a la normativa aplicable que se encuentra contenida en la página de la propia calificadora donde se pueden consultar documentos como el Código de Conducta, las metodologías o criterios de calificación y las calificaciones vigentes. Las calificaciones y/u opiniones que emite HR Ratings consideran un análisis de la calidad crediticia relativa de una entidad, emisora y/o emisión, por lo que no necesariamente reflejan una probabilidad estadística de incumplimiento de pago, entendiéndose como tal, la imposibilidad o falta de voluntad de una entidad o emisora para cumplir con sus obligaciones contractuales de pago, con lo cual los acreedores y/o tenedores se ven forzados a tomar medidas para recuperar su inversión, incluso, a reestructurar la deuda debido a una situación de estrés enfrentada por el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología considera escenarios de estrés como complemento del análisis elaborado sobre un escenario base. Hoja 28 de 28