Sociedad Minera Cerro Verde S.A.A.

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1 may13 jun13 jul13 ago13 sep13 oct13 nov13 dic13 ene14 feb14 mar14 abr14 may14 EQUITY RESEARCH Actualización 5 de mayo de Alberto Arispe Edder Castro Jefe de Research Analista (511) (511) aarispe@kallpasab.com ecastro@kallpasab.com Sector Minería Sociedad Minera Cerro Verde S.A.A. Valor Fundamental US$ MANTENER Cerro Verde (BVL: CVERDEC1) Descuento de 5% sobre el precio de venta reduce VF Valor Fundamental del Equity (US$ MM) Valor Fundamental por Acción (US$) Anterior Valor Fundamental (Mar 14) Recomendación Capitalización Bursátil (US$ MM) Precio de Mercado por Acción (US$) Acciones en Circulación (MM) Potencial de Apreciación Rango 52 semanas Variación YTD ADTV L12M (US$ 000') Dividend Yield LTM Negociación BVL ADTV: Volumen promedio negociado diario ("Average daily traded volume") L12M: Últimos 12 meses ("Last Twelve Months") Ratios Financieros 7, Kallpa Securities SAB actualiza el modelo de valorización de Sociedad Minera Cerro Verde S.A.A. (Cerro Verde) otorgando la recomendación de mantener. Nuestro nuevo valor fundamental (VF) por acción de CVERDEC1 de US$ (menor a nuestro VF anterior de US$ 24.75) se encuentra 3.9% por debajo del precio de mercado de US$ 22.90, al cierre del 02 de mayo de. Mantener 8, % Actualizamos nuestro modelo de Cerro Verde para incluir los resultados 6.5% financieros presentados al cierre del 1T. Utilizamos la metodología de Flujo de Caja Descontado a la Firma, proyectamos un periodo de 5 años y empleamos una tasa de descuento de 11.65%. 0.0% Qué cambió en nuestro modelo? Aplicamos un descuento de 5.0% sobre el precio promedio anual a lo largo de nuestro periodo de proyección. Este ajuste se ha hecho en respuesta a la persistente diferencia que existe entre el precio promedio del cobre y el precio de venta año a año. A continuación presentamos las diferencias indicadas: P / E P / BV EV / EBIT EV / EBITDA UPA (US$) Spread (%) Gráfico N 1: CVERDEC1 vs. Cobre Spot EV: Capitalización bursátil + capital preferente + deuda total efectivo Fuente: SMV, Kallpa SAB US$ CVERDEC1 16.2% 11.0% 8.4% 13.8% 8.7% 5.9% Cobre Spot US$/Lb (US$/Lb.) Promedio Precio prom. pond Precio de venta (US$/Lb.) 1T12 2T12 3T12 4T12 Precio promedio Precio de venta Spread (%) (US$/Lb.) 1T13 2T13 3T13 4T13 Precio promedio Precio de venta Spread (%) 4.1% 10.3% 5.9% 8.9% 5.3% Estas diferencias son más volátiles si se observa el comportamiento de trimestre a trimestre. 2.7% 16.8% 1.4% 11.4% 15.1% 21.5% 0.6% 0.0% 1T % Si se considera un descuento de 10.0% sobre el precio promedio del año a lo largo de nuestro horizonte de proyección, escenario más pesimista, el VF sería de US$ (ver detalle en Tabla N 3). Fuente: Bloomberg Por todo lo expuesto, y considerando el precio de cierre del , mantenemos nuestra recomendación de mantener sobre las acciones de Cerro Verde con un valor fundamental de US$

2 Resumen financiero de la compañía ESTADO DE RESULTADOS (US$ MM) Ventas netas Costo de ventas Utilidad bruta Gastos de ventas Otros ingresos operativos Otros gastos operativos Utilidad operativa Ingresos Financieros Gastos Financieros Diferencia de cambio, neta Utilidad antes de impuestos Impuesto a la renta Utilidad neta Acciones promedio en circulación Utilidad por acción UPA (US$) Depreciación y amortización EBITDA BALANCE GENERAL (US$ MM) 1,811 1,693 1,620 Efectivo y equivalentes , Cuentas por cobrar , Existencias Otros activos de CP Activo corriente 1,453 1,472 1, Activo fijo, neto 2,832 4,219 5, Otros activos de LP Activo no corriente 3,375 4,581 5, Activo Total 4,828 6,053 7,464 2 Deuda CP 5 5 1, Cuentas por pagar Otros pasivos CP Pasivo corriente , Deuda LP Otros pasivos LP Pasivo no corriente 313 1,112 1,112 1, Patrimonio neto 4,087 4,562 4,961 Pasivo Total + Patrimonio 4,828 6,053 7,464 MÁRGENES Y CRECIMIENTO (%) Margen bruto Margen operativo Margen EBITDA Margen neto Crecimiento ventas Crecimiento utilidad operativa Crecimiento EBITDA Crecimiento utilidad neta FLUJO DE CAJA (US$ MM) 56.1% 51.4% 47.2% Utilidad neta % 46.1% 41.8% Depreciación y amortización % 52.8% 49.3% Cambio en Capital de Trabajo % 28.0% 24.6% Otros ajustes % 6.6% 4.3% Flujo de caja operativo % 17.6% 13.2% Flujo de caja de inversión 1,166 1,500 1, % 15.3% 10.6% Flujo de caja de financiamiento , % 23.0% 16.0% Flujo de caja libre RATIOS FINANCIEROS GRÁFICO N 2: ACCIONISTAS Activo corriente / Pasivo corriente Días de inventario Deuda / Patrimonio % Cyprux Climax Metals Company (Freeport) Deuda / EBITDA Payout ratio % 0.0% 0.0% 21% Compañía de Minas Buenaventura S.A.A. Dividendos por acción (US$) ROIC 16.2% 11.0% 8.4% 13.8% 8.7% 5.9% 17.6% 11.6% 8.5% 20% 54% SMM Cerro Verde Netherlands B.V. (Sumitomo) Otros VALORIZACIÓN P / Ventas GRÁFICO N 3: VENTAS POR PRODUCTOS 1T P / E EV / EBIT EV / EBITDA P / BV % Concentrados de cobre GERENCIA 27% Cátodos de cobre Bruce Kevin Clements Steve Robert Palmer James Christopher Handley Gerente General Director de Finanzas Gerente General de Administración 63% Otros César Linares Flores Gerente de Contabilidad Julia Torreblanca Marmanillo Vicepresidente Legal y de Relaciones Gubernamentales Actualización 2

3 Gráfico N 4: Volumen de cobre vendido MM Lb. 1T: Aumenta la producción, pero menor precio de venta de cobre impacta sobre los márgenes 160, ,000 15% 18% 24% 17% 23% Cerro Verde reportó en el 1T una utilidad por acción (UPA) de US$ 0.280, inferior a nuestro estimado de US$ y a los US$ obtenidos en el 1T2013 (29.4% A/A). 80,000 83% 82% 85% 40,000 76% 77% 0 1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 Concentrados de Cobre Cátodos de Cobre Gráfico N 5: Ventas 100% 7% 9% 6% 11% 10% 80% 17% 21% 22% 16% 27% 60% 40% 76% 70% 71% 73% 63% 20% Respecto a nuestros estimados, la producción se ubicó en línea con lo proyectado en nuestro modelo de valorización. Sin embargo, la brecha entre el precio de venta y el precio promedio del cobre en el trimestre ( 21.6%) generó diferencias en nuestro cálculo de las ventas. Esto provocó diferencias en las posteriores líneas de resultados. Año contra año, dicho spread y el retroceso en el precio del cobre (11.4% A/A) generaron la caída de las principales líneas de resultados y los márgenes financieros en el 1T. A continuación explicamos con mayor detalle el comportamiento del 1T (ver detalle en la página 4): Las ventas cayeron 11.9% A/A en el 1T, esto ocurrió debido al comportamiento combinado de los siguientes factores: i. La producción de cobre creció 10.4% A/A, lo cual es resaltante. No obstante, el volumen vendido sólo creció 5.7% A/A. En consecuencia, se vendió sólo el 94% de lo producido (ver detalle en la Tabla N 1). 0% 1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 Concentrados de Cobre Cátodos de Cobre Otros Tabla N 1: Producción vs. Volumen vendido (MM Lbs.) 1T14 1T13 Var. % ii. iii. Durante el trimestre los precios del cobre, plata y molibdeno disminuyeron 11.4% A/A, 31.9% A/A y 12.0% A/A, respectivamente. El precio de venta del cobre (US$/Lb. 2.47, dato indicado por la compañía en el A&DG del 1T) se ubicó 21.6% por debajo del precio promedio de mercado del trimestre (US$/Lb. 3.15). Producción (a) % La utilidad bruta descendió 20.8% A/A, esto fue provocado por la Vol. vendido (b) % caída en las ventas y el aumento de la depreciación en 13.8% A/A. El aumento de la depreciación responde a la creciente inversión ligada (b) / (a) 94% 98% a su proyecto de expansión. Gráfico N 6: Cash Cost US$/Lb T13 2T13 3T13 4T13 1T14 Crédito (plata y molibdeno) Cash Cost* Cash Cost sin crédito MM US$ (*) Cash Cost = (Costo de ventas depreciación crédito por ventas de otros metales) / libras de cobre producidas No obstante, el cash cost sin créditos disminuyó de US$/Lb en el 1T2013 a US$/Lb al cierre del 1T, lo cual se debe al aumento en la producción. Además, el crédito de subproductos creció 20.3% A/A. Esto permitió que el cash cost neto pase de US$/Lb a US$/Lb de año a año. La utilidad operativa descendió 23.1% A/A ampliando la caída registrada hasta la utilidad bruta. Esto se debe a la presencia de otros gastos operativos por US$ 3.4 MM no presentes en el mismo periodo del Sin embargo, es importante resaltar la caída en el gasto de ventas 10.8% A/A a pesar del mayor volumen vendido. El EBITDA de la compañía disminuyó 19.2%, reducción menor que la registrada hasta la utilidad operativa, debido al aumento de la depreciación señalado previamente. La utilidad neta se redujo en 29.4% A/A por el aumento de la tasa impositiva efectiva (paso de 32.0% en el 1T2013 a 39.7% en el 1T) debido al vencimiento del contrato de estabilidad tributaria en el Actualización 3

4 Estado de resultados 1T ESTADO DE RESULTADOS (US$ MM) 1T 1T2013 A/A 4T2013 T/T Ventas netas Costo de ventas Utilidad bruta Margen Bruto Gastos de ventas Otros ingresos operativos Otros gastos operativos Utilidad operativa Margen Operativo Ingresos Financieros Gastos Financieros Diferencia de Cambio Neto Utilidad antes de impuestos Impuesto a la renta Utilidad neta Margen Neto Acciones promedio en circulación (MM) Utilidad por acción UPA (US$) Depreciación y amortización EBITDA Margen EBITDA % % % % % % % % 11.9% 0.6% 20.8% 10.8% 23.1% 242.4% 96.2% 21.7% 5.2% 29.4% 29.4% 13.8% 19.2% % % % % 38.4% 29.3% 45.2% 39.8% 46.9% 14.5% 46.7% 39.9% 50.2% 50.2% 3.1% 43.1% Resultados 1T y estimados de Kallpa SAB ESTADO DE RESULTADOS (US$ MM) 1T 1Te Var. % e A e N 2015e A 2015e N Ventas netas Costo de ventas Utilidad bruta Margen Bruto Gastos de ventas Otros ingresos operativos Otros gastos operativos Utilidad operativa Margen Operativo Ingresos Financieros Gastos Financieros Diferencia de Cambio Neto Utilidad antes de impuestos Impuesto a la renta Utilidad neta Margen Neto Acciones promedio en circulación Utilidad por acción UPA (S/.) Depreciación y amortización EBITDA Margen EBITDA A: Estimados anteriores N: Estimados nuevos Fuente: SMV, Cerro Verde % % % % % % % % 21.8% 16.7% 26.2% 26.5% 36.7% 25.9% 22.5% 20.2% 23.9% 23.9% 2.5% 23.2% 1, % % % % 1, % % % % 1, % % % % 1, % % % % Actualización 4

5 Análisis de múltiplos Empresa Soc. Minera Cerro Verde Perú 8, País Cap. Burs. (US$ MM) P/E 12M P/E Anglo American PLC Reino Unido 36,864 n.d FreeportMcMoRan Copper & Gold EE.UU. 35, Southern Copper Corp EE.UU. 24, Grupo Mexico SAB de CV México 23, Antofagasta PLC Reino Unido 13, First Quantum Minerals Ltd Canadá 11, Lundin Mining Corp Canadá 3, Kazakhmys PLC Reino Unido 1,853 n.d. n.d. HudBay Minerals Inc Canadá 1,705 n.d Promedio 15, EV/EBITDA 12M EV/EBITDA P/BV Dividend Yield % 12.5% 0.0% % 1.3% 3.7% n.d. 12.9% 4.7% 6.5% % 13.1% 1.9% % 7.9% 2.3% % 5.2% 13.5% % 4.0% 0.7% % 2.3% n.d % 21.8% n.d n.d. 6.2% 2.8% 0.2% % 2.4% 3.6% Gráfico N 7: P/E vs. EV/EBITDA EV/EBITDA 11 Southern Copper Anglo American Freeport McMoran Cerro Verde Grupo México Antofagasta First Quantum Cap. Burs P/E Gráfico N 8: vs. 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 2% First Quantum Antofagasta Anglo American Cerro Verde Freeport McMoran Grupo México Southern Copper Cap. Burs. 4% 10% 5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% Análisis de sensibilidad Tabla N 2: Sensibilidad considerando la tasa de descuento (COKe) y el precio de largo plazo del cobre (US$/Lb.) COKe \ Precio LP % % % % % Fuente: Kallpa SAB Tabla N 3: Sensibilidad del VF a descuentos sobre el precio promedio anual del cobre (US$/Lb.) VF/ Descuento 5.00% 6.00% 7.00% 8.00% 9.00% 10.00% VF Fuente: Kallpa SAB Actualización 5

6 Apéndice: Declaraciones de Responsabilidad Certificación del analista El analista que preparó el presente reporte certifica que: i) las opiniones expresadas en el presente reporte de valorización, en relación con el emisor y panorama de la empresa, reflejan su opinión personal y ii) ninguna parte de su compensación salarial fue, es o estará relacionada directa o indirectamente a las recomendaciones expresadas en el presente reporte. Las compensaciones económicas del analista que preparó este reporte están basadas en diversos factores, incluyendo pero no limitadas a las rentabilidades de Kallpa Securities SAB y las ganancias generadas por sus distintas áreas, incluyendo banca de inversión. Además, el analista no recibe compensación alguna por las empresas que cubre. El reporte de valorización fue preparado por trabajadores de Kallpa Securities SAB, que mantienen el título de Analista. Las personas involucradas en la elaboración del presente reporte están autorizadas a mantener acciones. El precio de las acciones en el presente reporte está basado sobre el precio de mercado al cierre del día anterior a la publicación del presente reporte, al menos que sea explícitamente señalado. Generales Este documento es exclusivamente para fines informativos. Bajo ninguna circunstancia deber ser usado o considerado como una oferta de venta o solicitud de compra de acciones u otros valores mencionados en él. La información en este documento ha sido obtenida de fuentes que se creen confiables, pero Kallpa Securities SAB no garantiza la veracidad o certeza del contenido de este reporte, o de los futuros valores de mercado de las acciones u otros valores mencionados. Las opiniones expresadas en este documento constituyen nuestra opinión a la fecha de esta publicación y están sujetas a cambios sin previo aviso. Kallpa Securities SAB no garantiza que realizará actualizaciones del análisis ante cualquier cambio en las circunstancias de mercado. Los productos mencionados en este documento podrían no estar disponibles para su compra en algunos países. Kallpa Securities SAB tiene políticas razonablemente diseñadas para prevenir o controlar el intercambio de información nopública empleadas por áreas como Research e Inversiones, Mercado de Capitales, entre otros. Definición de rangos de calificación Kallpa Securities SAB cuenta con 5 rangos de valorización: Comprar +, Comprar, Mantener, Vender y Vender. El analista asignará uno de estos rangos a su cobertura. Vender < 30% > + 30% Comprar + Vender 30% a 15% +15% a +30% Comprar Mantener 15% a 0% 0% a +15% Mantener El rango asignado a cada empresa cubierta por el analista en estos reportes se basa en el análisis/seguimiento que Kallpa Securities SAB ha venido realizándole a la empresa. En algunos casos el analista puede expresar su punto de vista en el corto plazo a traders, vendedores, ciertos clientes de Kallpa Securities SAB pero dicho punto de vista puede diferir en el tiempo por la volatilidad del mercado y otros factores. El valor fundamental calculado por Kallpa Securities SAB se realiza sobre la base de una o más metodologías de valorización comúnmente utilizadas entre analistas financieros, incluyendo, pero no limitadas a flujos de caja descontados, comparables, valorización In Situ o cualquier otra metodología aplicable. Cabe destacar que la publicación de un valor fundamental no implica garantía alguna que este sea alcanzado. Actualización 6

7 KALLPA SECURITIES SOCIEDAD AGENTE DE BOLSA GERENCIA GENERAL Alberto Arispe Gerente (511) COMERCIAL MERCADO DE CAPITALES FINANZAS CORPORATIVAS Enrique Hernández Ricardo Carrión Andrés Robles Gerente Gerente Gerente (51 1) (51 1) (51 1) EQUITY RESEARCH Marco Contreras Edder Castro Humberto León Sebastián Cruz Fiorella Torres Analista Senior Analista Analista Analista Asistente (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) TRADING Eduardo Fernandini Javier Frisancho Jorge Rodríguez Head Trader Trader Trader (51 1) (51 1) (51 1) OFICINA CHACARILLA OFICINA MIRAFLORES Hernando Pastor Daniel Berger Gilberto Mora Walter León Representante Representante Representante Representante (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) OFICINA AREQUIPA Jesús Molina Ricky García Representante Representante (51 54) (51 54) OPERACIONES SISTEMAS Alan Noa Mariano Bazán Ramiro Misari Jefe de Operaciones Analista Tesorería Jefe de Sistemas (51 1) (51 1) (51 1) CONTROL INTERNO Elizabeth Cueva Funcionaria de Control Interno (51 1) Actualización 7