Alicorp S.A.A. S/ Tesis de inversión: Neutral. Cambios en supuestos. EQUITY RESEARCH Actualización 13 de Agosto de 2012.

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1 ago-11 sep-11 oct-11 nov-11 dic-11 ene-12 feb-12 mar-12 abr-12 may-12 jun-12 jul-12 ago-12 EQUITY RESEARCH Actualización 13 de Agosto de 2012 Alberto Arispe Marco Contreras Jefe de Research Analista (511) (511) Sector Consumo Valor Fundamental Alicorp S.A.A. S/ Neutral Alicorp S.A.A. Valor Fundamental del Equity (S/. MM) Valor Fundamental - ALICORC1 (S/.) Anterior VF - ALICORC1 (Dic-11) Recomendación Capitalización Bursátil (S/. MM) Precio de Mercado - ALICORC1 (S/.) Precio de Mercado - ALICORI1 (S/.) Acciones en Circulación - ALICORC1 (MM) Acciones en Circulación - ALICORI1 (MM) Potencial de Apreciación - ALICORC1 ADTV - LTM (S/. MM) Rango 52 semanas (S/.) Variación YTD Dividend Yield - LTM Negociación Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB Ratios Financieros P / E P / BV P / EBITDA (AC - Inventarios) / PC Deuda / EBITDA EBITDA / Gast. Fin. UPA ROE ROA Fuente: SMV, Kallpa SAB (BVL: ALICORC1) 6, Neutral 5, % % 2.8% BVL ADTV: Volumen promedio negociado diario ("Average daily traded volume") LTM: Últimos 12 meses ("Last Twelve Months") e 2013e % 17.1% 15.0% 10.7% 10.0% 8.2% AC y PC se refieren a Activo Corriente y Pasivo Corriente, respectivamente. Gráfico N 1: ALICORC1 vs. INCA S/ ALICORC1 INCA Pts Kallpa Securities actualiza el modelo de valorización de Alicorp S.A.A. (Alicorp) recomendando mantener las acciones dentro de un portafolio benchmark para el mercado peruano. Nuestro valor fundamental por acción común de S/ se encuentra 13.4% por encima del precio de mercado de S/ al cierre del 10 de agosto de Tesis de inversión: Neutral i iv) v) Liderazgo de mercado: Las participaciones en el mercado local de sus principales productos superan el 50%. Potencial internacional: Agresiva estrategia de fusiones y adquisiciones a nivel internacional. La compañía planea incrementar la participación de las ventas del exterior desde un actual 25% hasta un nivel de 40% - 50% en el año Riesgo: El principal riesgo de Alicorp es la desaceleración económica de los países donde mantiene la mayoría de sus operaciones: Perú y Argentina (el cual representa un nivel de riesgo más elevado dada la coyuntura política actual del país). Cambios en supuestos Incrementamos nuestro valor fundamental de S/ (Dic-11) a S/. 7.65, sustentado en las siguientes razones: Proxy de la economía peruana: Alicorp es un play por la economía peruana, dado que el consumo privado representa más del 60% del PBI. Canales de distribución: Cuenta con 27 distribuidores exclusivos que le permiten llegar a todo el país, lo cual constituye una barrera de entrada al negocio. Incrementamos nuestros estimados de crecimiento de la economía peruana a 5.8% y 5.5% para los años 2012 y 2013, respectivamente; desde una proyección inicial de 5.0%. No obstante, somos conservadores y asumimos un crecimiento de las ventas de 8.3% para este año, luego de los resultados publicados al 2T12. Por otro lado, para los siguientes años las ventas crecerían en un rango de 10% - 11%. Disminuimos nuestros estimados de gastos de ventas e incrementamos ligeramente nuestra proyección para gastos administrativos, para estar en línea con las cifras publicadas por la compañía al 1S12. Fuente: Bloomberg i Existe un efecto positivo en nuestro valor fundamental, producto del valor del dinero en el tiempo. Descontamos los flujos esperados a un menor periodo de tiempo desde nuestro anterior reporte publicado en diciembre 2011.

2 Mayonesa Jabón de lavar Nutrición animal Margarina Refresco Detergente Consumo Alicorp S.A.A. Gráfico N 2: Ventas locales e internacionales S/. MM Locales Internacionales 5,000 4,000 25% 26% 3,000 17% 24% 25% 28% Resultados 2T2012: Mayores gastos operativos y carga impositiva impactan en el resultado neto de Alicorp. Alicorp publicó resultados al 2T12, registrando una utilidad neta de S/ millones, 16.4% menor a los S/ millones alcanzados en el 2T11. A continuación los puntos más importantes: 2,000 83% 76% 75% 75% 74% 72% 1, e 2013e Gráfico N 3: Ventas por país al 2T12 2% 4% 7% 12% 76% Perú Argentina Ecuador Colombia Otros graficoventa sinternacionales por pais Gráfico N 4: Ventas por unidad de negocio S/. MM 1,200 1,000 8% 9% 9% % 31% 28% % 59% 62% 200 i iv) v) v Ventas netas crecieron 1.0% YoY, impulsadas por el incremento en el volumen de ventas (+3.3% YoY) de: aceites domésticos, harinas industriales y pastas en Perú; y, nutrición animal en Ecuador. Cabe señalar que en el 2011 los ingresos incluían las líneas de negocio de helados y omega 3, las cuales fueron vendidas a terceros. Ventas locales subieron 3.2% YoY; mientras que, las internacionales cayeron 5.3% YoY. De este modo, la participación de estas últimas cayó a 24.3% desde el 26.0% alcanzado en el 2T11. Utilidad bruta se incrementó en 1.4% YoY debido a las mayores ventas y un menor costo de ventas por menores precios de commodities (maíz, soya y palma). Utilidad operativa cayó 0.8% YoY debido a mayores gastos de ventas (+8.2% YoY) y administrativos (+9.6% YoY). Esto también provocó que el EBITDA cayera 1.9% YoY en el 2T12. Ingresos financieros netos alcanzaron una pérdida de -S/. 8.2 millones (versus una ganancia de S/. 0.8 millones en el 2T11). Esto fue la consecuencia de mayores gastos por operaciones de cobertura de materia prima (derivados) y un incremento en los gastos financieros. Gasto por impuestos subió significativamente (+72.4% YoY) afectando la utilidad neta. Sin embargo, este efecto fue contrarrestado parcialmente al registrarse una utilidad neta de operaciones discontinuadas por un monto de S/ millones, causado por la venta de un activo. - 2T11 1T12 2T12 Consumo Masivo Productos Industriales Nutrición Animal Gráfico N 5: Participación de mercado de Mar-Abr 12 Alicorp Competencia 100% 4% 80% 25% 30% 37% 43% 46% 60% 96% 40% 75% 70% 20% 63% 57% 54% Actualmente, los resultados de la compañía difieren de nuestros estimados. Sin embargo, esperamos que las ventas de Alicorp se incrementen en la segunda mitad del año debido a: estacionalidad; el ritmo de crecimiento de las ventas se acelera en los últimos trimestres de año, la expansión de la planta de pastas en Lima (inicio de operaciones 2T12); y, i el inicio de operaciones de la planta de nutrición animal en Ecuador (2S12). Estos hechos junto con la estrategia de adquisiciones de la compañía y lanzamiento de nuevos productos darán sustento al crecimiento futuro de Alicorp. 0% Actualización 2

3 Estrategia de ventas Alicorp mantiene un agresivo plan de expansión para los próximos 10 años. Así, la empresa tiene como meta alcanzar ventas por US$ 5 mil millones para el año Esto constituye un reto para la gerencia y es lo que motiva la actual estrategia de ventas tanto a nivel local como internacional. Estrategia local: La compañía tiene una sólida posición en el mercado peruano, al tener más del 50% de participación en varios de sus productos (ver gráfico N 5). De esta manera, Alicorp busca consolidarse y seguir manteniendo este liderazgo a través de la modernización y ampliación de sus plantas. Durante el primer semestre se completó la expansión de la planta de pastas y se espera se culmine la expansión de la planta de detergentes en el primer semestre del año No obstante, Alicorp también se encuentra en la búsqueda de nuevos nichos de negocio y ha anunciado recientemente que planea atacar los segmentos más bajos de la pirámide socioeconómica (segmentos D y E), quienes gastan la mayor parte de sus ingresos en bienes de consumo. Cabe resaltar que llegar a estas familias puede significar mayores gastos de transporte y logística; sin embargo, estos segmentos requieren menores gastos de marketing y publicidad, que sumado a las economías de escala que pueden lograrse (por mayores volumenes de venta), podría traducirse en márgenes bastante atractivos para la compañía. Estrategia internacional: Alicorp tiene el objetivo de alcanzar una participación entre 40% - 50% de las ventas internacionales en las ventas totales (actualmente en 24.3%) dentro de 10 años. Para lograr esto mantiene una estrategia de fusiones y adquisiciones con un CAPEX que estimamos en US$ 500 millones a gastarse hasta el año A la fecha, la compañía ha hecho importantes anuncios, en línea con su objetivo de ventas: se espera que en el segundo semestre del año inicie operaciones la planta de nutrición animal en Ecuador; en mayo se constituyó Alicorp Holdco España S.L., subsidiaria en España que se encargará de las fusiones y adquisiciones de Alicorp; y, i en julio se suscribió un contrato para la compra del 100% de la empresa chilena Salmofood S.A. y su subsidiaria Cetecsal S.A., por un monto de US$ 62.0 millones. Salmofood se dedica a la producción y comercialización de alimento para peces. Análisis de sensibilidad A continuación, sensibilizamos nuestro valor fundamental a nuestro vector de crecimiento del PBI peruano dentro de nuestro periodo de análisis (10 años) y a nuestra tasa de descuento: i Escenario Base - VF S/. 7.65: En este escenario esperamos un crecimiento del PBI de 5.8% y 5.5% para los años 2012 y 2013, respectivamente. Para los siguientes años estimamos un crecimiento de 5.0%. Asimismo, descontamos nuestros flujos de caja a una tasa de descuento de 9.23%. Escenario Pesimista - VF: S/. 6.39: De manera pesimista aplicamos un castigo de 100 puntos básicos a nuestro vector de crecimiento del PBI. Bajo este escenario esperaríamos un deterioro en la economía local que afecte el consumo privado. Adicionalmente, incrementamos nuestra tasa de descuento en 50 puntos básicos hasta 9.73%. Escenario Optimista - VF S/. 9.21: Finalmente, a la espera de un mayor dinamismo de la economía local, aplicamos una prima de 100 puntos básicos a nuestro vector de crecimiento del PBI. En tanto, disminuimos nuestra tasa de descuento en 50 puntos básicos hasta 8.73%. Gráfico N 6: Análisis de escenarios S/ Escenario Pesimista WACC + 50 pbs Vector PBI pbs Escenario Base Vector PBI pbs WACC - 50 pbs Escenario Optimista Fuente: Kallpa SAB Actualización 3

4 Resultados 2T2012 ESTADO DE RESULTADOS (S/. 000) 2T2012 1T2012 2T2011 QoQ YoY 1S e Ventas 1,058, ,423 1,048, % 1.0% 2,049,817 4,607,089 Costo de Ventas -767, , , % 0.8% -1,493,184-3,360,486 Utilidad Bruta 290, , , % 1.4% 556,633 1,246,603 Margen Bruto 27.5% 26.8% 27.3% 27.2% 27.1% Gastos Operativos -178, , , % 2.8% -337, ,858 Gasto de Ventas -125, , , % 8.2% -231, ,285 Gastos Administrativos -54,874-53,595-50, % 9.6% -108, ,716 Otros 1, , % % 2,144 2,144 Utilidad Operativa 112, , , % -0.8% 219, ,745 Margen Operativo 10.6% 10.8% 10.8% 10.7% 10.7% Ingresos Financieros Netos -8,211-7, % % -15,411-44,993 Ingresos Financieros 2,612 4,023 1, % 66.6% 6,635 8,317 Gastos Financieros -9,837-14,841-9, % 6.6% -24,678-51,473 Diferencia de Cambio 1,914 5, % % 7,235 7,235 Participación en Asociadas % Pérdida por Derivados -2,441-1,703 8, % % -4,144-8,523 Utilidad antes de Impuestos 104,002 99, , % -8.7% 203, ,752 Impuestos -41,512-41,184-24, % 72.4% -82, ,911 Utilidad Neta de Op. Continuas 62,490 58,465 89, % -30.4% 120, ,841 Utilidad Neta de Op. Discontinuadas 12,371 45, % % 57,514 57,514 Utilidad Neta del Ejercicio 74, ,608 89, % -16.4% 178, ,355 Margen Neto 7.1% 10.5% 8.5% 8.7% 7.5% Atribuible a Alicorp 74, ,650 89, % -16.3% 178, ,355 Interés Minoritario % Utilidad por acción común Depreciación y Amortización 13,992 20,901 15, % -10.4% 34,893 83,285 EBITDA 126, , , % -1.9% 253,955 Grupo Nutresa Hypermarcas SA M Dias Branco SA Fuente: Bloomberg EV: Capitalización bursátil + capital preferente + deuda - efectivo y equivalentes % 578,030 Margen EBITDA 11.9% 12.9% 12.3% 12.4% 12.5% Análisis de múltiplos Empresa Alicorp S.A.A. Perú 2, Brasil Foods SA Brasil 12, % Grupo Bimbo SAB País México 11, Colombia 5, n.d. Brasil Cap. Bursátil (MM US$) P/E Trailing 12M P/E 2012 EV/EBIDTA Trailing 12M 4,284 n.d Brasil 3, % Gruma SAB México 1, EV/EBITDA Promedio 5, % P/BV ROE 9.8% -0.7% ROA 10.0% 4.0% 3.8% 4.5% 3.6% -0.4% 14.0% % 3.9% 5.6% Gráfico N 7: P/ E vs. EV / EBITDA - Comparables EV/EBITDA Dias Branco Alicorp Gruma Fuente: Alicorp, Bloomberg, Kallpa SAB Brasil Foods Bimbo Nutresa Hypermarcas P/E Gráfico N 8: P/ E vs. P/BV- Comparables P/BV Dias Branco Bimbo Alicorp Hypermarcas 1.0 Gruma Brasil Foods Nutresa 0.5 P/E Fuente: Alicorp, Bloomberg, Kallpa SAB Actualización 4

5 Apéndice: Declaraciones de Responsabilidad Certificación del analista El analista que preparó el presente reporte certifica que: las opiniones expresadas en el presente reporte de valorización, en relación con el emisor y panorama de la empresa, reflejan su opinión personal y ninguna parte de su compensación salarial fue, es o estará relacionada directa o indirectamente a las recomendaciones expresadas en el presente reporte. Las compensaciones económicas del analista que preparó este reporte están basadas en diversos factores, incluyendo pero no limitadas a las rentabilidades de Kallpa Securities SAB y las ganancias generadas por sus distintas áreas, incluyendo banca de inversión. Además, el analista no recibe compensación alguna por las empresas que cubre. El reporte de valorización fue preparado por trabajadores de Kallpa Securities SAB, que mantienen el título de Analista. Las personas involucradas en la elaboración del presente reporte están autorizadas a mantener acciones. Los precios de las acciones en el presente reporte están basados sobre el precio de mercado al cierre del día anterior a la publicación del presente reporte, al menos que sea explícitamente señalado. Generales Este documento es exclusivamente para fines informativos. Bajo ninguna circunstancia debe ser usado o considerado como una oferta de venta o solicitud de compra de acciones u otros valores mencionados en él. La información en este documento ha sido obtenida de fuentes que se creen confiables, pero Kallpa Securities SAB no garantiza la veracidad o certeza del contenido de este reporte, o de los futuros valores de mercado de las acciones u otros valores mencionados. Las opiniones expresadas en este documento constituyen nuestra opinión a la fecha de esta publicación y están sujetas a cambios sin previo aviso. Kallpa Securities SAB no garantiza que realizará actualizaciones del análisis ante cualquier cambio en las circunstancias de mercado. Los productos mencionados en este documento podrían no estar disponibles para su compra en algunos países. Kallpa Securities SAB tiene políticas razonablemente diseñadas para prevenir o controlar el intercambio de información no-pública empleada por áreas como Research e Inversiones, Mercado de Capitales, entre otras. Definición de rangos de calificación Kallpa Securities SAB cuenta con 5 rangos de valorización: Sobreponderar+, Sobreponderar, Neutral, Subponderar y Subponderar-. El analista asignará uno de estos rangos a su cobertura. Subponderar - < - 30% > + 30% Sobreponderar + Subponderar -30% a -15% +15% a +30% Sobreponderar Neutral -15% a 0% 0% a +15% Neutral El rango asignado a cada empresa cubierta por el analista en estos reportes se basa en el análisis/seguimiento que Kallpa Securities SAB ha venido realizándole a la empresa. En algunos casos el analista puede expresar su punto de vista en el corto plazo a traders, vendedores, ciertos clientes de Kallpa Securities SAB pero dicho punto de vista puede diferir en el tiempo por la volatilidad del mercado y otros factores. El valor fundamental calculado por Kallpa Securities SAB se realiza sobre la base de una o más metodologías de valorización comunmente utilizadas entre analistas financieros, incluyendo, pero no limitadas a flujos de caja descontados, comparables, valorización In Situ o cualquier otra metodología aplicable. Cabe destacar que la publicación de un valor fundamental no implica garantía alguna que este sea alcanzado. Actualización 5

6 KALLPA SECURITIES SOCIEDAD AGENTE DE BOLSA Gerencia General Alberto Arispe Gerente (511) Trading Enrique Hernández Eduardo Fernandini Javier Frisancho Jorge Rodríguez Head Trader Trader Trader Trader (511) (511) (511) (511) Finanzas Corporativas Ricardo Carrión Gerente (511) Equity Research María Belén Vega Marco Contreras Alex Rodríguez Fátima Ramirez Analista Senior Analista Analista Asistente (511) (511) (511) (511) Operaciones Elizabeth Cueva Alan Noa Mariano Bazán Armando Trujillo Gerente Analista - Valores Analista - Tesorería Jefe de Sistemas (511) (511) (511) (511) ecueva@kallpasab.com anoa@kallpasab.com mbazan@kallpasab.com atrujillo@kallpasab.com Oficina Miraflores Jose Antonio Avendaño Daniel Berger (511) (511) javendano@kallpasab.com dberger@kallpasab.com Oficina Chacarilla Hernando Pastor Gerardo del Águila (511) (511) hpastor@kallpasab.com gdelaguila@kallpasab.com Actualización 6