Actividad Bursátil. Las operaciones en el mercado primario y secundario ascendieron a USD 48,6 millones y USD 34,6 millones respectivamente.

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1 Reporte Mensual Noviembre 2011 CONTENIDO ACTIVIDAD BURSÁTIL MENSUAL. 2 Mercado Primario... 2 Mercado Secundario... 3 Principales Instrumentos... 4 Evolución del Mercado... 5 Indicadores... 5 Capitalización de Mercado... 6 Nuevas emisiones... 7 PANORAMA ECONÓMICO FINANCIERO... 7 Internacional: Europa: nuevo acuerdo entre casi todos los miembros del bloque 7 Regional: Brasil: crecimiento nulo en el tercer trimestre Argentina: control de capitales... 8 Local: Canje de deuda Perisisten las presiones sobre los transbles... 9 Actualización de las principales variables... 9 ANÁLISIS DEL MES: EE.UU.: Rentabilidad de las inversiones en UI Actividad Bursátil En noviembre las transacciones efectuadas en la Bolsa de Valores de Montevideo totalizaron USD 83 millones, registrando alza de 38% en relación al mismo periodo del año anterior. Las operaciones en el mercado primario y secundario ascendieron a USD 48,6 millones y USD 34,6 millones respectivamente. Los principales valores transados fueron las Letras de Regulación Monetaria a nivel de mercado primario y los Bonos Soberanos Uruguayos en el mercado secundario. El Índice BVMBG de Bonos Globales en dólares americanos cerró el mes de noviembre al alza, ubicándose en 158,4. De esta forma registró un alza de 0,9 puntos porcentuales en relación al mes anterior, lo que significa un incremento en la rentabilidad promedio de los instrumentos que lo componen. La capitalización del mercado accionario se mantuvo constante en los USD 177 millones, integrada por las empresas Frigorífico Modelo S.A., Gralado S.A. e Industria Sulfúrica S.A. Panorama Económico-Financiero El panorama económico-financiero internacional de esta edición hace foco en las nuevas medidas para solucionar la crisis de Europa. A nivel regional, se considera el crecimiento nulo de Brasil en el tercer trimestre y las restricciones para la compra de dólares en Argentina. Mientras tanto, en el ámbito local se observa que la inflación acumulada en los últimos 12 meses se acelera, ubicándose en 8,4%. La aceleración de la inflación y que ésta se ubique por encima del 8% son una señal de alerta e implican un desafío adicional en el cumplimiento del objetivo de estabilidad de precios. Análisis del Mes: Rentabilidad de las inversiones en UI En el análisis del mes se realiza un ejercicio de simulación que permite estudiar la evolución histórica del valor del capital y la rentabilidad de una colocación en UI medida en dólares, así como el riesgo cambiario en esta operación. Para ello se tomará un título de referencia emitido por el Estado uruguayo y se analizará su rendimiento expresado en dólares, a efectos de hacerlo comparable con el retorno de otras inversiones en dólares. Elaborado para la Asesoría Económica de la Bolsa de Valores de Montevideo por CPA Ferrere

2 ACTIVIDAD BURSÁTIL MENSUAL En noviembre las transacciones efectuadas en la Bolsa de Valores de Montevideo alcanzaron los USD 83 millones, de los cuales USD 48,6 millones (58%) correspondieron al mercado primario y USD 34,6 millones (42%) al mercado secundario. Nov-11 Oct-11 Nov-10 Nov-11 / Oct-11 Nov-11 / Nov-10 Mercado Primario 48,64 35,71 35,72 36% 36% Mercado Secundario 34,66 39,74 24,49-13% 42% Total 83,30 75,44 60,22 10% 38% Cuadro 1. OPERATIVA BURSÁTIL POR MERCADOS (Cifras en millones USD) El volumen transado aumentó en casi USD 23 millones (+38%) respecto a noviembre del año anterior. Este incremento se debe a un mayor dinamismo registrado en el mercado secundario. Mientras tanto, en comparación con octubre, la operativa mostró un aumento de casi USD 8 millones (+10%), a causa de mayores adquisiciones de valores en el mercado primario. El gráfico 1 muestra los principales valores transados durante noviembre, en comparación con el mes anterior. Se puede apreciar que los valores más destacados fueron las Letras de Regulación Monetaria (LRM) y los Bonos Soberanos Uruguayos. Sin embargo, el volumen operado de Bonos Soberanos Uruguayos disminuyó en relación al mes anterior. Mercado Primario Las adquisiciones de valores en el mercado primario se ubicaron en los USD 48,6 millones. Los principales instrumentos comprados fueron Letras de Regulación Monetaria (87%) y Notas del Tesoro (12%). Cuadro 2. OPERATIVA DEL MERCADO PRIMARIO (Cifras en miles de USD) Nov-11 Oct-11 Nov-10 Nov-11 / Oct-11 Nov-11 / Nov-10 Valores Públicos , , ,93 35% 34% Notas del Tesoro 5.970, , ,33 6% 214% LRM , , ,60 41% 24% Valores Privados 770,19 324,73-137% - Obligaciones Negociables 740, Fideicomiso Financiero 29,65 324, Total Mercado Primario , , ,93 36% 36%

3 En comparación con octubre, la operativa del mercado primario registró un aumento de USD 13 millones (+36%) y frente a noviembre de 2010 la operativa de este mercado también se incrementó en casi USD 13 millones (+36%). El gráfico de composición del mercado primario muestra las especies más operadas de acuerdo a su moneda de emisión. En primer lugar se ubican las Letras de Regulación Monetaria denominadas en pesos uruguayos (86%), seguidas por las Notas del Tesoro denominadas en pesos uruguayos (12%), y con menor participación las Notas del Tesoro denominadas en unidades indexadas (0,2%) y las Obligaciones Negociables (1,5%). Mercado Secundario El volumen transado en el mercado secundario en noviembre ascendió a USD 34,6 millones, el 97% correspondió a valores emitidos por el sector público nacional. Nov-11 Oct-11 Nov-10 Nov-11 / Oct-11 Nov-11 / Nov-10 Valores Públicos , , ,06-4% 47% Bonos del Tesoro/Previsional 6.648, , ,11 70% 76% Notas del B.C.U. 2,63 930,87 202,43-100% -99% Notas del Tesoro 170, ,58 73,81-87% 131% LRM 1.979, , ,37-32% 74% Fideicomiso Financiero 1,61 10, % - Soberanos Uruguayos , , ,34-4% 41% Obligaciones Negociables 1,02 10, % - Valores Privados 344, ,24 715,68-72,7% -51,8% Acciones 11,00 96,72 73,56-89% -85% Fideicomiso Financiero 35,32 101, % - Obligaciones Negociables 298, ,96 642,12-72% -54% Valores Extranjeros 608, ,92 866,77-82% -30% Organismos Multilaterales Soberanos Extranjeros 608, ,92 866,77-82% 4% Total Mercado Secundario , , ,52-13% 42% Total Operativa BVM , , ,45 10% 38% Cuadro 3. OPERATIVA DEL MERCADO SECUNDARIO (Cifras en miles de USD) El volumen transado a nivel de mercado secundario en noviembre descendió en USD 5 millones (-13%) frente al mes anterior a causa de menores transacciones de Notas del BCU y Notas del Tesoro. En comparación con noviembre de 2010, la operativa del mercado secundario aumentó en USD 10 millones (+42%), debido al incremento del monto transado de Notas del Tesoro y Bonos del Tesoro y Previsional. 3

4 La composición del mercado secundario por especies según moneda de emisión, muestra que en el primer lugar en términos de operativa se ubicaron los Bonos Globales denominados en dólares (37%), seguidos por los Bonos Globales denominados en pesos ajustados a la variación de la unidad indexada (33%), y los Bonos del Tesoro y Previsionales denominados en dólares (19%). Principales Instrumentos Los siguientes cuadros presentan el ranking de instrumentos de renta fija más operados dentro del mercado secundario, clasificados en valores emitidos por el sector público y valores emitidos por el sector privado. Instrumento Vencimiento Cupón Cuadro 4. VALORES EMITIDOS POR EL SECTOR PÚBLICO 1º Bono Global 21/03/2036 7,63% USD ,65% 5,12% 2º Bono Global 14/09/2018 5,00% $Ajus ,00% 3,82% 3º Bono Global 26/06/2037 3,70% $Ajus ,70% 4,24% 4º Bono Global 10/07/2030 4,00% $Ajus ,13% 4,40% 5º Bono Global 18/11/2022 8,00% USD ,75% 3,88% Moneda de emisión Monto Operado Miles USD Precio (*) TIR (**) Los principales instrumentos públicos transados en noviembre fueron el Bono Global 2036 denominado en dólares, por un monto de USD 5,6 millones con rendimiento de 5,12% anual, seguido por el Bono Global 2018 denominado en pesos uruguayos ajustados a la unidad indexada, con una operativa de USD 4,4 millones y rendimiento de 3,8% anual. Cuadro 5. VALORES EMITIDOS POR EL SECTOR PRIVADO Instrumento Vencimiento Cupón 1º ON Puerta del Sur serie 1 29/10/2021 7,75% USD ,75% 4,94% 2º ON La Tahona serie 1 15/06/2018 7,00% USD ,50% 6,53% 3º Fid. Fin. Cerro Free Port 27/03/2017 7,00% USD ,75% 4,29% Moneda de emisión Monto Operado Miles USD Indica si la cotización subió, permaneció igual, o bajó en relación la última operación del mes anterior. Precio (*) TIR (**) En el ámbito de valores privados se destacaron las Obligaciones Negociables de Puerta del Sur serie 1 y las Obligaciones Negociables de La Tahona serie 1, ambas denominadas en dólares americanos y con un rendimiento de 4,94% y 6,53% respectivamente. 4

5 Evolución del Mercado El gráfico 4 muestra la evolución de la operativa acumulada por mercados para el período de enero a noviembre de 2011 en relación al mismo periodo de La operativa acumulada del mercado primario creció en USD 266 millones (+93%) respecto al año anterior. millones (-16%) frente al mismo período de En cambio, en el mercado secundario la operativa acumulada de enero a noviembre se redujo en USD 66 Cabe destacar que la evolución del mercado primario se debe fundamentalmente a mayores compras de Letras de Regulación Monetaria, y en el caso del mercado secundario a menores transacciones de Bonos Soberanos Uruguayos. A continuación se muestra la estructura del mercado primario y secundario, según valores domésticos (públicos, privados) y extranjeros. En miles de USD Cuadro 6. EVOLUCIÓN DEL MERCADO PRIMARIO Títulos Públicos % Títulos Privados % Totales Ene- Nov ,40 90,94% ,11 9,06% ,51 Ene- Nov ,45 94,69% ,49 5,31% ,94 En miles de USD Títulos Públicos Cuadro 7. EVOLUCIÓN DEL MERCADO SECUNDARIO % Títulos Privados % Títulos Extranjeros % Totales Ene-Oct ,49 94,56% 6.421,49 1,53% ,68 3,91% ,67 Ene-Oct ,02 96,38% ,14 2,73% 4.073,52 0,89% ,68 A nivel de mercado primario se observa un incremento en la participación de los valores privados, mientras que en el secundario se destacó un aumento en la participación de los títulos extranjeros, producto de una mayor operativa de Bonos emitidos por Organismos Multilaterales de Crédito, que se podría considerar extraordinaria en relación a su operativa habitual. Indicadores El Índice BVMBG, que mide el comportamiento de los Bonos Globales denominados en dólares, cerró el mes al alza ubicándose en el valor 158,4. Si lo medimos punta a punta se obtiene como resultado un ascenso de 0,9 puntos porcentuales, lo que significa un alza en la rentabilidad promedio de los bonos que componen el indicador en lo que va del año

6 Fuente: Capitalización de Mercado La capitalización del mercado accionario se ubicó en USD 177,1 millones, manteniéndose constante respecto al mes anterior. Fuente: Elaboración propia en base a Cierre Mensual BVM y Estados Contables de las empresas emisoras de acciones ( (*) Precio en dólares por cada $100 de valor nominal. Los siguientes gráficos recogen la evolución en el precio de las acciones de las empresas que integran la capitalización de mercado. Gráficos 6, 7 y 8. Evolución del precio de las acciones Precio Operado Nuevas emisiones Asociación Española En noviembre la Asociación Española Primera de Socorros Mutuos convocó a República Administradora de Fondos de Inversión S.A. como fiduciario para emitir títulos de deuda en 6

7 Unidades Indexadas (UI). El importe de la emisión puede alcanzar el monto de UI , siendo posible comprar títulos con valor de hasta UI Luego de un año de gracia, los intereses se pagarán con frecuencia mensuales y corresponderán a una tasa de 4,4% lineal anual en UI en el caso compensatorio. El vencimiento de estos títulos corresponde al 1º de octubre de Esta emisión recibió la calificación A (uy) según la calificadora CARE Calificadora de Riesgo SRL. Los activos del fideicomiso son créditos cuya contraparte es el Fondo Nacional de Salud. Estos créditos corresponden al derecho de la Asociación Española Primera de Socorros Mutuos a percibir en concepto de cuota salud por los servicios asistenciales prestados a los beneficiarios del Sistema Nacional de Salud. Hípica Rioplatense Se realizó a su vez la emisión de Obligaciones Negociables (serie 1 y 2) por parte de HRU S.A por un monto máximo de USD 30 millones o el equivalente en pesos uruguayos, los cuales se reajustarán en base a la variación de las Unidades Indexadas. El monto de la emisión correspondiente a la serie 1 fue por hasta el equivalente a USD 30 millones en Pesos Uruguayos reajustables (Unidades Indexadas) con un plazo de emisión de 10 años, recibiendo una calificación A(uy) por parte de Fitch Ratings. Por otro lado, en lo referente a la serie 2 el monto de la emisión fue por hasta USD 10 millones recibiendo una calificación de A (uy) por parte de Fitch Ratings y con un plazo de emisión de 6 años. Por otra parte, la totalidad de las Obligaciones Negociables emitidas están garantizadas con un Fideicomiso en Garantía cuyo agente fiduciario es Fidential S.A. y al cual se le concedió los derechos de crédito correspondientes a los importes que la DGC (Dirección Nacional de Casinos) debiera abonar al HRU (por Contratos de Arrendamiento, multas, intereses u otros) y a las indemnizaciones que el Estado Uruguayo debiera abonar a HRU si correspondiera. PANORAMA ECONÓMICO FINANCIERO Internacional: - Europa: Nuevo acuerdo entre casi todos los miembros del bloque Mediante un pacto fiscal con reglas más estrictas en referencia a los déficits públicos y al acceso a nuevas herramientas de asistencia financiera, se espera estabilizar la crisis de deuda soberana que experimenta el continente. Este acuerdo fue acordado por los 17 países que utilizan la moneda común europea. Del grupo de los diez países que no utilizan el euro pero pertenecen al bloque europeo, seis apoyaron la propuesta en el acto. Adicionalmente, Suecia, Hungría y Finlandia van a plantear su adhesión en sus parlamentos nacionales. De este modo, la única nación que se opuso frontalmente al planteo fue Inglaterra, por entender que las intenciones del resto del bloque de aumentar la vigilancia al sector fiscal atentan contra sus intereses nacionales. Regional: - Brasil: Crecimiento nulo en el tercer trimestre. Entre el segundo y el tercer trimestre del año la economía de Brasil se contrajo 0,04% (var. desestacionalizada), lo que significa un incremento interanual de 2,1%. Este valor representa 7

8 una reducción de la tasa de crecimiento si se tiene en cuenta que en los períodos anteriores se habían registrado expansiones trimestrales de 0,72% y 0,78% en el segundo y el primer trimestre del año respectivamente. El Ministro de Hacienda, Guido Mantega, afirmó que el fenómeno registrado entre julio y setiembre es pasajero y se explica por el agravamiento de la crisis internacional y el resultado de las políticas contractivas aplicadas por las autoridades brasileñas durante el primer semestre del 2011 para contener la inflación. En este sentido, Mantega anticipa una reversión de este fenómeno y una aceleración del crecimiento para el final del año, en la medida que la política monetaria se ha vuelto expansiva. Sin embargo, el registro del tercer trimestre obligó a reajustar los pronósticos de crecimiento a la baja. De este modo, Guido Mantega afirma que en 2011 se registrará un crecimiento de 3,2%, corrigiendo su proyección desde 3,8%. Por su parte, para 2012 se espera que el crecimiento anual se ubique entre 4% y 5%. - Argentina: Control de cambios. Argumentando la necesidad de combatir el lavado de dinero y la informalidad, el gobierno argentino incrementó las exigencias y los trámites necesarios para comprar dólares en la plaza local. Esta medida provocó confusión e incertidumbre, y sumado al escenario internacional de valorización del dólar, llevó a los argentinos a comprar la moneda americana. Las restricciones para comprar divisas han propiciado el fenómeno de adquisición de dólares con pesos argentinos en la plaza uruguaya. La intención de las autoridades argentinas de intervenir en el mercado de cambios implica que el BCRA deba sacrificar sus reservas para mantener la cotización de la moneda norteamericana, y de este modo evitar que la devaluación de la moneda exacerbe la inflación. Además, el fenómeno de valorización del peso frente a la moneda argentina podría perjudicar en el corto plazo a las industrias que exportan a esta nación y la temporada turística, en la medida que Argentina pueda procesar una devaluación real (esto es, que la competitividad generada vía mejora del tipo de cambio no se neutralice por la inflación). Nacional: - Uruguay: Canje de deuda Con el objetivo de reducir la proporción de deuda que se encuentra en moneda extranjera y aumentar la madurez promedio de ésta, el Ministerio de Economía y Finanzas planteó una operación de canje de deuda. Con este objetivo se emitió un instrumento denominado en Unidades Indexadas a vencer en 2028 por USD millones. Con el monto obtenido en la emisión se procederá a recomprar los bonos en dólares y euros de los inversores que deseen cobrar una prima por sobre el precio de mercado. Por la estructuración de las primas, el énfasis de las autoridades es recomprar los bonos cuyo vencimiento es más cercano. Adicionalmente, la operación le ofrece la posibilidad a los tenedores del bono en UI a vencer en 2018 a canjearlo por el UI Esta medida, aunque no afecte la estructura de monedas, tiene influencia en la madurez promedio de la deuda pública, más aún teniendo en cuenta que los vencimientos de 2018 son los mayores que presenta el calendario de vencimientos de Uruguay. 8

9 - Uruguay: Persisten las presiones sobre los transables. En noviembre, la variación mensual de los precios al consumidor fue 0,42%. En términos interanuales, el dato de noviembre implicó un aumento en la inflación interanual desde 7,9% en octubre hasta 8,4%. En este sentido, es relevante recordar para el análisis interanual que el mes de noviembre de 2010 resultó levemente deflacionario. Sin embargo, el hecho de que la inflación interanual se incremente sostenidamente desde agosto y permanezca alejándose del rango objetivo de la autoridad monetaria es una señal de alerta e implican un desafío adicional en el cumplimiento del objetivo de estabilidad de precios. La valorización del dólar causada por la situación europea derivó en que el aumento en los precios de los bienes transables haya sido mayor que el de los no transables. Sin embargo, a pesar de que se observe una moderación en el precio de los bienes no transables (cuyos precios se determinan en la interacción de la oferta y la demanda interna) respecto a los últimos meses, los buenos indicadores de mercado de trabajo y los acuerdos salariales alcanzados permiten alegar que las presiones persistirán en los próximos meses. Actualización de las principales variables 9

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11 ANÁLISIS DEL MES Rentabilidad de las inversiones en UI. En la edición de este mes y del próximo se analizará la rentabilidad y riesgos de inversiones en unidades indexadas. Para ello se tomará un título de referencia emitido por el Estado uruguayo y se analizará su rendimiento expresado en dólares, a efectos de hacerlo comparable con el retorno de otras inversiones en dólares. El rendimiento equivalente en dólares de una inversión en Unidades Indexadas dependerá de la evolución de los precios al consumo y el tipo de cambio, es decir la inflación en dólares acumulada durante el período. En la edición de este mes se realiza un ejercicio de simulación que permite estudiar la evolución histórica del valor del capital y la rentabilidad de una colocación en UI medida en dólares, así como el riesgo cambiario en esta operación. Por su parte, en la edición de diciembre se analizará el comportamiento histórico de la inflación y el tipo de cambio en Uruguay, sus determinantes de largo plazo y su evolución esperada en el corto plazo. Posteriormente, se realizarán proyecciones del valor del capital y la rentabilidad esperada en un horizonte de dos años y escenarios alternativos de precios relativos para el horizonte de proyecciones. A continuación se presentan los resultados de una simulación sobre la base de 476 observaciones históricas. El ejercicio de simulación consiste en colocar un portafolio de 100 dólares americanos en una nota en Unidades Indexadas a dos años de plazo durante todos los meses desde 1973 hasta 2009 (último dato para el cual se conoce la trayectoria observada de la inflación en dólares durante los dos años siguientes). El análisis se realiza sobre un título nominado en Unidades Indexadas cupón cero que se mantiene hasta el vencimiento. Este ejercicio persigue el objetivo de analizar el valor en dólares del capital invertido al momento del vencimiento para cada una de las 476 observaciones, así como la rentabilidad de esta operación medida en dólares. 11

12 -28% -24% -20% -16% -12% -8% -4% 0% 4% 8% 12% 16% 20% 24% 28% 32% 36% 40% 44% Reporte Mensual Noviembre 2011 En el siguiente gráfico se observa la evolución histórica del valor expresado en dólares de una colocación en UI a dos años al momento de su vencimiento. El eje horizontal representa el momento de entrada en la inversión (por ejemplo, el primer valor observado en el gráfico representa el valor al vencimiento de una colocación en UI que se constituye en enero de 1973). Cabe destacar que los valores observados en el gráfico representan la variación en dólares debida únicamente a los cambios de precios relativos, y no toman en cuenta la variación en el precio de un título en UI (no es posible analizar la evolución del precio de estos títulos para toda la muestra, ya que la emisión de estos títulos públicos comenzó en el año 2003). Es decir, la variación observada en el gráfico refleja únicamente el riesgo cambiario y no considera el riesgo de mercado (precio) por una inversión de este tipo. Cabe destacar que la significativa variabilidad de los resultados deja en evidencia el riesgo en este tipo de operaciones, ya que el valor del capital al momento del vencimiento para la muestra estudiada oscila entre un mínimo de 49 y un máximo de 194 dólares. A continuación, se analiza la evolución de la Tasa Interna de Retorno (TIR) en dólares obtenida en este caso de estudio y la distribución de frecuencia de los resultados obtenidos. El análisis de los resultados muestra que la rentabilidad simulada de esta inversión alcanza un promedio de 9% anual en dólares. Las medidas de dispersión muestran que el 20% de las observaciones arrojaron una rentabilidad en dólares negativa. Por otra parte, en tanto que en el 48% de las observaciones la rentabilidad se ubicó en el intervalo de 8% a 20%, mientras que el 14% de los casos la rentabilidad fue superior al 20% anual en dólares. 25% 20% 15% 10% 5% 0% Fuente: CPA Ferrere Simulación histórica: histograma del valor del capital en dólares al momento del vencimiento (UI a dos años de plazo) 20% de los casos TIR en USD <0% 14% de los casos TIR en USD > 20% Finalmente, es necesario aclarar que la variabilidad de los rendimientos obtenidos se vincula a la volatilidad que registró la inflación en dólares durante el período de estudio, pero también a las características propias del caso de estudio contemplado en este análisis. El hecho de que sea un instrumento de corto plazo determina una mayor volatilidad de los resultados y un aumento de la probabilidad de ejecutar una pérdida en dólares al momento del vencimiento en caso de registrarse una depreciación de la moneda durante el período de tenencia. La colocación en instrumentos en UI a plazos más largos permite al tenedor del título realizar la ganancia 12

13 derivada de la fuerte apreciación real que se registra en los años previos y en los posteriores a una devaluación, permitiendo compensar buena parte de capital en dólares que se registra durante una devaluación. En este sentido, un título en UI a plazos más largos permite absorber los shocks sobre el TCR. En la edición de diciembre se mostrará este mismo ejercicio para títulos de plazos más largos. En síntesis, el ejercicio de simulación histórica deja en evidencia que una inversión de estas características (instrumento en Unidades Indexadas a dos años de plazo y cupón cero) arroja en promedio un rendimiento atractivo medido en dólares (9%). Sin embrago, la volatilidad de los precios relativos en el período analizado determina un amplio rango de variabilidad de los resultados, que en algunos casos puntuales de fuertes devaluaciones reales durante el período de tenencia del activo producen retornos negativos. En el 20% de los casos se registró una Tasa Interna de Retorno negativa. Cabe recordar que el ejercicio de simulación permite captar únicamente el riesgo cambiario de los últimos 40 años, ya que no es posible estimar el riesgo de mercado durante toda la muestra debido a la inexistencia de instrumentos en UI en los años previos al