EL MODELO MACROECONÓMICO DE PROYECCIÓN TRIMESTRAL DEL BANCO CENTRAL DE COSTA RICA

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1 BANCO CENTRAL DE COSTA RICA DIVISIÓN ECONÓMICA DEPARTAMENTO DE INVESTIGACIÓN ECONÓMICA DOCUMENTO DE INVESTIGACIÓN DIE DI NOVIEMBRE, 2007 EL MODELO MACROECONÓMICO DE PROYECCIÓN TRIMESTRAL DEL BANCO CENTRAL DE COSTA RICA Documeno preparado en el marco del Proyeco Foraleciendo las Capacidades de Análisis de la políica macroeconómica en Cenroamérica y El Caribe Parocinado por CEPAL, ONU-DESA y SECMCA Evelyn Muñoz Salas Documeno de rabajo del Banco Cenral de Cosa Rica, elaborado por el Deparameno de Invesigaciones Económicas Las ideas expresadas en ese documeno son responsabilidad de la auora y no necesariamene represenan la opinión del Banco Cenral de Cosa Rica

2 TABLA DE CONTENIDO I. Inroducción... 3 II. Eapas en el proceso de modelación en el Banco Cenral de Cosa Rica... 5 III. Esrucura Básica del Modelo Macroeconómico... 6 a. La Curva de Phillips... 6 b. Expecaivas de Inflación... 7 c. La Curva IS... 9 d. La Regla de Políica para la Tasa de Inerés Nominal e. Supueso de Variación del Tipo de Cambio Nominal IV. Solución de Esado Esacionario V. Mecanismos de Transmisión de la Políica VI. Consideraciones Finales VII. Referencias Bibliográficas... 21

3 EL MODELO MACROECONÓMICO DE PROYECCIÓN TRIMESTRAL DEL BANCO CENTRAL DE COSTA RICA Versión 2007 Resumen De 1983 a ocubre del 2006, el fundameno concepual de la políica monearia del Banco Cenral de Cosa Rica (BCCR) fue el enfoque moneario de la balanza de pagos. En ese esquema el BCCR promueve la esabilidad de precios mediane el conrol de los agregados monearios. No obsane, ello se ha hecho en conjunción con un ipo de cambio fijo y una cuena de capiales abiera, por lo que en la prácica se ha perdido el conrol moneario y con ello el de la inflación. En el año 2005 el Banco Cenral decide iniciar los preparaivos para adopar un régimen moneario basado en meas de inflación. El éxio de ese esquema radica en la capacidad de anclar las expecaivas de inflación a la mea esablecida por el Banco Cenral para dicha variable. Para ello se requiere abandonar la fijación cambiaria. En el caso cosarricense, las auoridades han definido que la migración a la flexibilidad cambiaria se hará de forma gradual y creciene. Por ano, la idea es avanzar hacia un esquema de meas de inflación en el que en sus primeras eapas la variabilidad del ipo de cambio esará acoada por una banda. En ese conexo de ransición se procedió a especificar un modelo macroeconómico de políica, que coniene los elemenos básicos que señalan las prácicas conemporáneas de la banca cenral que sigue un esquema de políica de meas de inflación. El modelo básico de políica esá consiuido por cinco ecuaciones: Una Curva de Phillips Neokeynesiana, en la cual la inflación esá deerminada por las expecaivas de inflación del público y por la brecha del produco real como indicador de presiones de demanda. Se modela el proceso de formación de expecaivas de inflación de modo que ésas dependen de la mea de inflación que anuncia el BC, de la inflación imporada y de un facor de ajuse que casiga por los desvíos observados en el pasado enre la inflación observada y la mea del BC. De acuerdo con la Curva IS, la brecha en la producción se encuenra deerminada por los desvíos de asa de inerés real respeco de la asa de inerés de equilibrio de la economía, la variación en el ipo de cambio real, el comporamieno de la producción de los principales socios comerciales, los érminos de inercambio y una variable fiscal. La regla de políica para la asa de inerés nominal inroduce elemenos prospecivos al esablecer que el BC decide sobre los cambios en esa variable como respuesa a desviaciones que observe enre la asa de inflación proyecada y su mea, dadas las expecaivas de inflación. Finalmene, se supone que el ipo de cambio nominal se compora de acuerdo con la paridad del poder de compra. Clasificación JEL. C5, E1 1

4 COSTA RICAN CENTRAL BANK MACROECONOMIC MODEL 2007 Absrac From 1983 o Ocober 2006, BCCR based is moneary policy following he BoP moneary approach, rying o promoe price sabiliy by conrolling moneary aggregaes. Neverheless, his has been done along wih a fixed exchange rae regime and perfec capial mobiliy. As a resul, BCCR have los moneary conrol and herefore inflaion conrol. In 2005 BCCR decided o advance owards an Inflaion Targe regime. The success of his policy sraegy is based on he capaciy o anchor inflaion expecaions o he CB s arge; o do so, a basic requiremen is o leave he acual exchange rae regime. Cosa Rican auhoriies have decided o migrae gradually o a flexible exchange rae regime. Consequenly, during he early sages of he ransiion process o an Inflaion Targe Regime, he exchange rae variabiliy is going o be bounded. In order o suppor his ransiion process we specified a macroeconomic policy model ha conains he basic elemens of hose developed by CB ha have successfully followed an IT regime. The basic model consiss of five equaions: The New Keynessian Phillips Curve, ha characerize he dynamic relaionship beween inflaion, oupu gap and inflaion expecaions. The expecaion process is deermined by inflaion arge announced by he Cenral Bank, impored inflaion and an indicaor of misleads beween acual and inflaion arge in he pas. According o he IS Curve, he oupu gap is deermined by real ineres rae misalignmens from he long run naural ineres rae, movemens in real exchange rae and in he main commercial parners, erms of rade and a fiscal variable; A forward-looking ineres rae policy rule esablishes ha he Bank adjuss policy ineres rae as a response o forecased inflaion deviaion from is arge. The MM supposed he nominal exchange rae follows he power pariy purchase. 2

5 I. Inroducción De 1983 a ocubre del 2006, el fundameno concepual de la políica monearia del Banco Cenral de Cosa Rica (BCCR) fue el enfoque moneario de la balanza de pagos. En ese esquema el BCCR promueve la esabilidad de precios mediane el conrol de los agregados monearios 1. No obsane, ello se ha hecho en conjunción con un ipo de cambio fijo y una cuena de capiales abiera, por lo que en la prácica se ha perdido el conrol moneario y con ello el de la inflación de largo plazo. El seguimieno de ese esquema de políica ha esado sujeo a críicas, principalmene por el hecho de que la conducción efeciva de la políica monearia requiere anclar la economía a una sola variable nominal. 2 Es precisamene en ese conexo bajo el cual se diseña una primera versión del Modelo Macroeconómico de Pequeña Escala (MMPE), el cual raa de describir el funcionamieno de la economía cosarricense y la forma en que el BCCR ha realizado su políica monearia orienada al conrol de la inflación y la defensa del régimen cambiario vigene, dados los insrumenos de que dispone. 3 En el 2005 el Banco Cenral decide enrar en un proceso paulaino de ransición para evenualmene migrar a un régimen moneario basado en meas de inflación. 4 Ese esquema consise básicamene en desarrollar una esraegia de políica monearia, en la cual, consiuyen elemenos fundamenales, el anuncio público oficial de meas cuaniaivas para la asa de inflación para un horizone de mediano plazo y el reconocimieno explício de que el principal objeivo de largo plazo de la políica monearia es el logro de niveles de inflación bajos y esables. El éxio de ese esquema radica en la capacidad de anclar las expecaivas de inflación a la mea esablecida por el Banco Cenral para dicha variable. Para ello es necesario recuperar la capacidad de hacer políica monearia para conrolar la inflación y ello requiere necesariamene abandonar la fijación cambiaria. En el caso cosarricense, las auoridades han definido que la migración a la flexibilidad cambiaria se hará de forma gradual y creciene. Por ano, la idea es avanzar hacia un esquema de meas de inflación en el que, en sus primeras eapas, la variabilidad del ipo de cambio esará acoada por una banda. 5 1 Básicamene emisión monearia, aunque se da seguimieno a odo un conjuno de agregados más amplios. 2 Se esá en presencia de lo que en la lieraura se conoce como rinidad imposible (Obsfeld, Shambaugh y Taylor,(2004)), es decir, que en presencia de una cuena de capiales abiera, no es posible adopar un sisema de ipo de cambio fijo y simuláneamene implemenar una políica monearia independiene que enga como objeivo único la esabilidad de precios. 3 Véase, León e.al (2004) 4 El proyeco esraégico Esquema de Mea Explícia de Inflación para Cosa Rica forma pare del Plan Esraégico Maesro del Banco Cenral de Cosa Rica, aprobado por la Juna Direciva de la Insiución, como consa en el arículo 11 de la Sesión No , celebrada el día 5 de enero del Véase, Banco Cenral de Cosa Rica. Informe de Inflación, Enero, 2006 y Enero

6 En ese conexo de ransición se procedió a especificar un modelo macroeconómico, cuyo énfasis esá en la capacidad de evaluar la coherencia de formulaciones alernaivas de políica, sin abandonar su capacidad para describir el funcionamieno de la economía, ese nuevo modelo se idenificó como Modelo Macroeconómico de Proyección Trimesral (MMPT) 6. El presene documeno corresponde a una versión acualizada de ese modelo, que coniene los elemenos básicos que señalan las prácicas conemporáneas de la banca cenral que sigue un esquema de políica de meas de inflación, con la paricularidad de que la flexibilidad cambiaria no es plena sino que se sigue un esquema de bandas 7. Algunas caracerísicas que resulan relevanes de esa nueva versión del MMPT se deallan de seguido: La explicación de la dinámica inflacionaria se realiza de acuerdo con los posulados de la Nueva Sínesis Neokeynesiana, donde en el coro plazo ésa se explica por el desequilibrio enre la producción real y su poencial; además de un componene prospecivo de expecaivas de inflación. Describe explíciamene el proceso de formación de expecaivas inflacionarias de los agenes económicos, mediane un modelo que desaca la mea de inflación del Banco Cenral como uno de los principales deerminanes; además de la inflación imporada y los desvíos de la inflación observada respeco de la mea. Esablece en forma explícia la decisión de la auoridad monearia de que el insrumeno de políica es la asa de inerés, y no un agregado moneario. Para ello se sigue una regla de políica prospeciva sencilla ipo Taylor. Incorpora la noción de esado esacionario, es decir, en el largo plazo es posible para la economía, en ausencia de fricciones, crecer a asas consanes. Por ano, el coro plazo se modela como desviaciones respeco de los niveles de equilibrio. Esa caracerísica permie describir la rayecoria de convergencia de la economía hacia ese puno de equilibrio con lo cual imprime consisencia a la dinámica inerna del modelo. El MMPT al como se concepualiza en ese documeno, se uilizó como base para la formulación y la respeciva revisión del Programa Macroeconómico del Banco Cenral de Cosa Rica En adelane ese documeno se esrucura de la siguiene forma: en la sección II se idenifican las eapas en el proceso de modelación macroeconómica denro del BCCR. Seguidamene, en la sección III se expone la formulación del Modelo Macroeconómico, cuya solución de largo plazo se desarrolla en la sección IV. Los mecanismos de ransmisión de las políicas monearia y cambiaria se analizan en la sección V. Las consideraciones finales se muesran en la sección VI. 6 Véase Muñoz (2006) 7 La versión del año 2006 ciada previamene, se diseñó bajo un conexo de minidevaluaciones. 8 En, Laverde, e.al (2006 y 2007) se presenan las proyecciones correspondienes a la Formulación y Revisión del Programa Macroeconómico , respecivamene. 4

7 II. Eapas en el proceso de modelación en el Banco Cenral de Cosa Rica Los modelos macroeconómicos consiuyen un elemeno imporane para las auoridades monearias, pueso que se diseñan específicamene para organizar en forma esrucurada y sisemáica el marco de análisis de los mecanismos de ransmisión de la políica, considerando los rezagos con que ésa acúa sobre las variables objeivo, así como la magniud de su efeco a ravés de los diferenes canales de ransmisión. 9 El proceso de modelación en el Banco Cenral no es reciene, desde mediados de los años 80 ha exisido inerés por desarrollar herramienas analíicas que apoyen el proceso de oma de decisiones. No obsane, la esraegia con la cual se enfrena ese reo es diferene en la acualidad. De hecho, el esudio de la experiencia de bancos cenrales que han sido exiosos en el conrol de la inflación y el inercambio con experos en el ema de la modelación condujo a un replaneamieno de ese proceso. Es así, como a parir del 2002, se adopa la esraegia seguida por un número imporane de bancos cenrales 10. A grandes rasgos ésa consise en formular un modelo básico o de pequeña escala, que se complemena con oros auxiliares que se han denominado saélies. 11 La función primordial de esos modelos saélie es validar o conrasar las proyecciones provenienes del modelo básico, en algunos casos generar insumos para las proyecciones del primero; y describir en forma desagregada el comporamieno de algunos secores de la economía. 12 Siguiendo ese nuevo marco de referencia, se desarrolló lo que se convino en llamar Modelo Macroeconómico de Pequeña Escala (MMPE), bajo un esquema moneario con dualidad de objeivos que busca el conrol de la inflación y la defensa del régimen cambiario de minidevaluaciones, vigene desde la década de los 80 y hasa ocubre del año Ese Modelo básico se complemena con modelos saélie enre los que desaca el Modelo de Sosenibilidad Fiscal 13 que permie una ineracción enre las necesidades de financiamieno del Gobierno Cenral y la deerminación de la asa de inerés de la economía. Oros modelos saélie son los de proyección de inflación La acepación generalizada de los modelos macroeconoméricos de pequeña escala se explica en gran medida por que al ser relaivamene sencillos, cenran la aención sobre variables que se consideran críicas denro del proceso de formulación de la políica macroeconómica ales como inflación, crecimieno real y variables de políica económica que ienen a disposición las auoridades monearias. Esas caracerísicas conribuyen al hecho de que sea más sencilla la solución analíica del modelo. 10 Véase Black e.al. (1997), Baini y Haldane (1998), García y Schmih-Hebbel (2000). 11 Ejemplo de esos modelos saélie pueden ser los auorregresivos de coro plazo, cuya capacidad de pronósico es reconocida, sin embargo brindan poca capacidad de análisis debido a que no incorporan la reacción de políica de las auoridades ane desvíos en los objeivos. 12 Por ejemplo el MMPE no provee dealles acerca de cada uno de los componenes de la demanda agregada, sino que eso se realiza en un modelo saélie. 13 Véase, Rojas y Sáenz (2003) 14 Enre ellos pueden ciar modelos ARMA, VAR lineal de Mecanismos de ransmisión de la políica monearia, VAR no lineal de precios del Peróleo, Modelo de Deuda Pública y Modelo de Pass Trough. Hoffmaiser,e.al. (2001) 5

8 Poseriormene, a parir del 2005, como pare de la preparación de la plaaforma necesaria para apoyar el proceso de ransición a un nuevo régimen moneario, se inicia un replaneamieno de ese modelo que converge al Modelo Macroeconómico de Proyección Trimesral; el cual se describe en ese documeno. III. Esrucura Básica del Modelo Macroeconómico Esa nueva versión del modelo esá concebida con un objeivo claro de operar como herramiena de análisis de políica, indicando cuáles deben ser las acciones de políica de un banco cenral cuyo objeivo único es la esabilidad de precios, para lo cual dispone básicamene de un insrumeno, la asa de inerés nominal de coro plazo. Para ello, su esrucura presena explíciamene la forma en que se visualiza el funcionamieno macro de la economía bajo un marco de análisis coherene, con lo cual esá en capacidad de brindar proyecciones de mediano plazo consisenes. Reúne elemenos indispensables para guiar a las auoridades durane el proceso de ransición a un régimen de mea explícia de inflación, y iene la capacidad de adaparse fácilmene, una vez consolidado ese esquema de políica. En visa de que la políica monearia acúa con rezagos sobre su objeivo, las auoridades deben ser capaces de anicipar posibles riesgos sobre su objeivo en el horizone relevane de políica monearia y acuar prevenivamene. De ahí la imporancia de incorporar en forma explícia elemenos prospecivos en la definición de las variables de políica del Banco Cenral. Inroducir direcamene en el modelo el elemeno de expecaivas de inflación y más aún, conar con un modelo capaz de describir el proceso a ravés del cuál se generan, permie efecuar análisis más cereros sobre la dinámica que se produce enre la políica monearia y las expecaivas del público. a. La Curva de Phillips La primera ecuación del modelo corresponde a una curva de Phillips Neokeynesiana con elemenos prospecivos, ambién denominada Curva de Ofera Agregada de coro plazo de la economía. 15 Esa formulación esablece que en el coro plazo la asa de inflación ( π ) se deermina por las expecaivas de inflación del público E ( π ) y la brecha del produco real ( ) b respeco del produco poencial de la economía ( y ), como indicador de presiones de demanda: ( ) b π = α E π + α y (1) 15 En Torres (2003) se presena un análisis del debae alrededor de la Curva de Phillips. 6

9 Donde, α 1 y α 2 > 0. El parámero α 2, corresponde a la pendiene de coro plazo de la curva de Phillips; represena el grado en que la inflación responde ane desvíos que se presenen en el coro plazo enre la producción real y su nivel poencial. De esa forma capura la exisencia de rigideces en la formación de precios en el coro plazo, caracerísica que abre la posibilidad de que la políica monearia enga efecos reales en el coro plazo. Sin embargo, en el largo plazo esas inflexibilidades ienden a desaparecer, lo cual conduce a la conclusión de que en el largo plazo no es posible esimular el crecimieno económico más allá de su nivel poencial a ravés de la políica monearia expansiva, y que odo ineno por hacerlo solo se reflejará en mayor inflación. Esa relación da como resulado una Curva de Phillips verical en el largo plazo. 16 Tano Sidrauski (1967) como McCallum (1990) han formalizado esa noción bajo el érmino de superneuralidad del dinero Economéricamene esa condición se denomina homogeneidad dinámica, y se presena cuando el coeficiene asociado a las expecaivas de inflación es uno o muy cercano a 1. Busca garanizar que la solución de equilibrio de largo plazo de un modelo dinámico no dependa de la asa de crecimieno de sus variables. Es deseable que esa condición que respalda la eoría económica se cumpla; sin embargo, en la prácica economérica es común enconrar casos en los que se impone, aunque para algunos casos pariculares es innecesaria al imposición, como por ejemplo, en modelos con variables deerminísicas coinegradas. (Boas y Márquez, 2002) b. Expecaivas de Inflación ( 1 ) Las expecaivas de inflación ( ) E π + son un imporane canal de ransmisión de la políica monearia 17, además, como deerminanes de la inflación observada en modelos de coro plazo consiuyen un ancla nominal para los precios. Exise amplio consenso alrededor de la relevancia de ese canal para el éxio de programas aniinflacionarios, y para la implemenación de regímenes como los de meas de inflación, ano por su incidencia sobre el nivel de la asa de inerés real como en la rayecoria de los salarios nominales y los precios que se esablecen cada periodo. (Rosende, 2002) Denro del proceso de modelación macroeconómica, conar con un modelo de formación de expecaivas de inflación hace que no sea necesario recurrir al supueso de previsión perfeca ni de expecaivas adapaivas, que en ese caso pueden considerarse supuesos resricivos, pueso que se corre el riesgo de sobreesimar el grado de confianza de los agenes económicos en las auoridades, por el conrario permie 16 Esa propiedad es una forma de incorporar en la Curva de Phillips la idea monearisa de que en el largo plazo, la inflación es un fenómeno moneario. 17 Mies e.al.(2002) realizan un análisis de la imporancia de ese canal y su inerrelación con los canales radicionales de ransmisión monearia. 7

10 analizar la dinámica hacia el logro de credibilidad del público en el accionar de un banco cenral. Ese aspeco cobra imporancia sobre odo si un banco cenral busca promover un proceso de desinflación y a la vez de ransición hacia un nuevo régimen moneario en el cual la comunicación con el público, la ransparencia de la políica monearia y la credibilidad son elemenos fundamenales. De hecho, la velocidad con que se pueda pasar de inflaciones alas o moderadas a inflaciones bajas depende de qué an rápido se adapen las expecaivas de inflación a un nuevo régimen. Es claro que el solo anuncio de un compromiso con la mea de inflación no generará oal credibilidad de manera inmediaa. (King, 1996) * Las expecaivas de inflación dependen de variables como la inflación imporada ( 1) M la mea de inflación anunciada por el banco cenral ( 1) π, π + y la desviación de la inflación observada respeco de la mea anunciada para el periodo correspondiene, la dinámica de esa variable se describe a ravés del proceso de formación de expecaivas 18 que resume la ecuación (2) 19 : Donde, β1, β2 y β 3 > 0 M * M 1 ( ) ( ) E π = β π + β π + β π π (2) Se puede mosrar que en esado esacionario, bajo el supueso de que exise credibilidad de que el Banco Cenral es capaz de cumplir con la mea de inflación que anuncia, ésa úlima se consiuye efecivamene en el ancla de las expecaivas inflacionarias. 18 Ane la limiación de conar en la prácica con una serie apropiada de expecaivas de inflación, algunos bancos cenrales recurren al uso de insrumenos en la especificación de la curva de Phillips, empleando variables como variación cambiaria, inflación inernacional, mea de inflación y valores rezagados de la variable dependiene. El uso de valores rezagados de la inflación es cuesionado pueso que inroduce un elemeno inercial al comporamieno de la inflación lo cual hace más leno un proceso de desinflación. 19 En Muñoz y Torres (2006) se desarrolla ese modelo. 8

11 E E E E M * M 1 ( π+ 1) = β1π+ 1 + β2 π + e + β3( π π ) ( ) ( ) M * M * M 1 ( π+ 1) = βπ β2 π + ( π+ 1 π+ 1) + β3 π π M M * * M 1 ( π+ 1) = β1π+ 1 + β2π+ 1 + β2( π π+ 1) + β3( π π ) M * * M 1 ( π+ 1) = ( β1+ β2) π+ 1 + β2( π π+ 1) + β3( π π ) Bajo el su pueso de esabilidad inernacional : E E M M 1 ( π+ 1) = ( β1+ β2) π+ 1+ β3( π π ) M M 1 ( π+ 1) = ( β1+ β2) π+ 1 + β3( π π ) Bajo credibilidad en el banco cenral : E M M 1 ( π+ 1) = π+ 1 + β3( π π ) El banco cenral es capaz de cumplir su mea de in flación E ( π ) π M c. La Curva IS Dado el enfoque dicoómico (real-moneario) de la economía, es usual que en el secor real se omia el efeco de la inflación y se rabaje con una Curva IS que relaciona el nivel de la demanda agregada con el nivel de las asas de inerés nominales. No obsane, si se oma en cuena que es la asa de inerés real en vez de la nominal la que deermina en úlima insancia las decisiones de consumo e inversión, enonces la curva IS muesra la relación enre la demanda real ( y ) y la asa de inerés real ( r ), lo que significa que la políica monearia afeca el nivel de gaso y de produco real a ravés del efeco de la asa de inerés real y de las expecaivas de inflación. r = R E( π + 1) En el caso de una economía abiera la demanda no depende solamene de las condiciones de la asa de inerés real inerna, sino del precio relaivo enre lo domésicamene producido y lo producido por el reso del mundo. La economía enonces enfrena una demanda inerna y una demanda exerna por lo que movimienos en el ipo de cambio real ( q ) provocan presiones adicionales sobre la demanda agregada. Donde, δ1 < 0 yδ 2 > ó< 0. y = δ r + δ q (3) Similarmene, la demanda agregada responde a movimienos en oras variables como i, la producción de los principales socios por ejemplo los érminos de inercambio ( ) * comerciales ( y ) como un indicador de demanda exerna y asa de inerés real 9

12 * inernacional ( r ). En el caso de la economía cosarricense se inroduce un elemeno adicionado ( fis ) pueso que ineresa capurar el efeco de la políica fiscal. y = δ r + δ q + δ i + δ y + δ r + δ fis (4) * * Donde, δ3, δ4 > 0 y δ5, δ6 < 0 Es claro que desde el puno de visa de la formulación de políica con objeivo inflacionario, lo relevane además del efeco de las expecaivas de inflación, no es la rayecoria del produco en sí misma, sino las desviaciones que presene en cada momeno respeco del nivel que se considera como equilibrio en el largo plazo, es decir, la brecha del produco ( b po y = y y ). 20 Rescribiendo la ecuación (4) en érminos de brechas se iene: y = δ r + δ q + δ i + δ y + δ r + δ fis (5) b b b b * b * b Sin embargo, para efecos operaivos si en el proceso de proyección se supone que el produco poencial crece a una asa consane, el comporamieno de la brecha es básicamene el del produco real (Haldane y Baini, 1999). 21 Eso permie modificar la ecuación (5), de al manera que corresponda a una versión moderna de la IS (Rosende, 2002) de la siguiene forma: 22 y = y + δ r + δ q + δ i + δ y + δ r + δ fis (6) po b b b * b * b En donde las variables explicaivas se encuenran expresadas como desviaciones respeco de sus valores de equilibrio de largo plazo. d. La Regla de Políica para la Tasa de Inerés Nominal Durane los úlimos años se ha generado ciero grado de conciencia enre los bancos cenrales en orno a la conveniencia de implemenar reglas de políica monearia 23 sencillas sobre una asa de inerés de políica. (Rosende, 2002) 20 El hablar de brechas, necesariamene conduce a referirse a los niveles de equilibrio que las producen y su dinámica., es deseable que se obenga a ravés de una función de po En el caso paricular del produco poencial ( y ) producción, sin embargo ane la carencia de una esimación de esa nauraleza, la prácica inernacional apuna al uso de filros esadísicos que descomponen la serie en sus componenes no observados: endencia y ciclo. 21 Ese es un procedimieno seguido por algunos bancos cenrales. (Corbo y Tessada (2002); García y Schmih- Hebbel (2002) y Aysoy y Kipici (2003)). 22 Pasando al lado derecho de la ecuación el érmino de produco poencial y resringir que su coeficiene sea igual a Siguiendo a Taylor (1998), es posible definir una regla de políica como una expresión que describe la forma en que un banco cenral ajusa sus insrumenos de políica como respuesa a cambios en los niveles de su(s) variable(s) mea. 10

13 En un conexo de mea de inflación, la regla de políica debe conemplar elemenos prospecivos, es decir que el banco cenral acúa en el momeno para eviar que se maerialicen las presiones inflacionarias o deflacionarias que se espera que se manifiesen en +s donde s= 1, 2,. Así, considerando los rezagos con que opera la políica monearia, las auoridades deberán decidir hoy cuáles deben ser sus acciones para alcanzar o manener deerminado nivel de inflación a un horizone deerminado. La regla de políica monearia del modelo macroeconómico de Cosa Rica consise en una regla ipo Taylor (1993) para la deerminación de la asa de inerés nominal de políica de coro plazo ( R) con elemenos prospecivos 24. De acuerdo con esa ecuación, un banco cenral que enga como su principal objeivo (pero no el único) el logro de una inflación baja y esable, puede ambién esar ineresado, cuando exisa espacio para ello, en ener la discreción para llevar a cabo una políica monearia conracíclica, adapándose a choques reales o financieros que lleven a un produco diferene de su poencial. En ese caso, el banco decidirá sobre los cambios en el nivel de su asa de inerés nominal como respuesa a desviaciones que se observen enre la inflación proyecada M π π y a desviaciones respeco de la inflación mea ( ) en el crecimieno real respeco del nivel poencial de la economía, es decir la brecha en b po y = y y. el produco ( ) R = r + E + + y y M po ( π + ) φ π + π + φ ( ) (7) Donde, φ1, y φ 2 > 0. La ponderación que recibe cada uno de los objeivos en la ecuación anerior depende de cuál de ellos es más imporane para las auoridades y de la gradualidad con la cual se desea alcanzar cada uno de ellos. 25 El uso de elemenos prospecivos en esa especificación implica la consideración de la exisencia de rezagos en el efeco de la políica monearia sobre la inflación y facilia a las auoridades dar seguimieno a la efecividad de su políica sobre su variable objeivo, y efecuar sobre la marcha los ajuses que considere necesarios. En un conexo de desinflación, es de esperar que la mayor ponderación se asigne al objeivo de precios, más aún que ése úlimo sea el objeivo único de políica, y una vez alcanzado un nivel de inflación deerminado, se redefinan las ponderaciones de ambos objeivos. Esa regla de políica esablece que en el largo plazo, una vez que la economía ha alcanzado el nivel de inflación deseado, que el crecimieno real se ubique en su nivel 24 Esa ecuación incorpora elemenos prospecivos a la políica monearia a ravés de las expecaivas de inflación y de la desviación de la mea respeco de la proyección de inflación que iene el banco cenral. La inroducción de elemenos prospecivos en una regla de políica se encuenra en línea con los desarrollos propuesos por Clarida, Galí y Gerler (1999 y 2001) al derivar una regla de políica ópima. 25 En rigor, la ponderación la define el banco cenral en su función de pérdida, y los parámeros ( (, ) φ φ deberían 1 2 resular del álgebra al minimizar dicha función de pérdida, sujeo a las resricciones que imponen la curva de Phillips y la curva IS. 11

14 poencial, y que las expecaivas de inflación de los agenes se hayan esabilizado, convergiendo al nivel de inflación mea, enonces la asa de inerés real necesariamene r. 26 converge al nivel de asa real neural de la economía ( ) o e. Supueso de Variación del Tipo de Cambio Nominal En el proceso de ransición hacia un régimen de mayor flexibilidad cambiaria y ane la dificulad de modelar el comporamieno de ipo de cambio nominal en el coro plazo, el MMPT supone que ése iende a evolucionar conforme con la Paridad de Poder de Compra, y que dicha paridad esá conenida en la banda cambiaria. De esa forma se procura manener coherencia enre la definición de ese insrumeno y el objeivo de inflación que iene el Banco Cenral, y se hace explícia a ravés de la siguiene ecuación: M * e + 1 = π+ 1 π+ 1 (8) De lo anerior es posible aproximar asa de variación del ipo de cambio real como: * q = e + π π (9) Se reconoce que conforme aumene el grado de flexibilidad cambiaria, será necesario precisar la ineracción enre asa de inerés y la variación del ipo de cambio, evaluando, por ejemplo, la hipóesis de paridad descubiera de asas de inerés u oro mecanismo denro del modelo. IV. Solución de Esado Esacionario Se eniende por solución de esado esacionario, aquel puno en el que la economía alcanza su equilibrio de largo plazo, donde en ausencia de perurbaciones, odas las variables crecen a una asa consane. Desde el puno de visa de la modelación macroeconómica, la idenificación de una solución de esado esacionario provee una guía para el análisis de consisencia de escenarios de políica. Básicamene ineresa saber si deerminada acción de políica conduce hacia el equilibrio dinámico de largo plazo o si por el conrario induce a un comporamieno explosivo (o divergene) que impida ender al equilibrio de largo plazo. El objeivo de esa sección es idenificar esa solución de esado esacionario del modelo, bajo el supueso de que la políica fiscal no aena conra el objeivo de la políica monearia. 26 Congruene con esa formulación, y pariendo de la ecuación de Fisher (1930) la asa de inerés real se define como: = ( ) r R E π

15 Las ecuaciones básicas a parir de las cuales se desarrolla la solución analíica del modelo y que se presenaron con dealle en la sección anerior, son las siguienes 27 : ( ) π = α E π + α y (10) b E * π 1 = β1 π 1 + β2 π π + β3 π + e M M 1 ( + ) + ( ) (11) b * b γ1( 1 0) γ2 1 γ3 1 y = r r + q + X (12) R r E( π ) π π M Pol = (13) r r π π M = (14) * ( ) q = e + π π (15) *b Donde X en (12) denoa las brechas en las demás variables que ineracúan para deerminar la brecha de la producción inerna. Cada una de ellas exhibe su propia dinámica de ajuse hacia el equilibrio, sin embargo para el desarrollo algebraico que sigue, se supondrá que ese ajuse es insanáneo y que no se presenan perurbaciones * b que las desvíen de ese sendero, es decir X = 0. La variación cambiaria se define en función del diferencial enre la mea de inflación y la inflación inernacional relevane que se proyeca para el mismo horizone, y se supone que ese valor se encuenra conenido denro de la banda cambiaria. M * e = π π (16) Pariendo de que en esado esacionario la inflación es consane, lo que procede para esudiar las propiedades del modelo es idenificar cuál es el nivel al que converge la inflación en el largo plazo. 28 La condición de homogeneidad dinámica se cumple cuando el coeficiene α 1 = 1, en (10), caracerísica que efecivamene se demuesra en el caso cosarricense 29, por ano se puede reescribir la Curva de Phillips de la siguiene forma: 27 Por facilidad en el uso de subíndices, resula conveniene uilizar para relaciones conemporáneas, +1 para elemenos prospecivos y -1 para efecos rezagados. Aunque en la esimación economérica se indagará acerca de la esrucura (+h) de rezagos de cada variable. 28 La Curva de Phillips presena homogeneidad dinámica. 29 La prueba de resricción de coeficienes de Wald no rechaza la hipóesis de que dicho coeficiene es uniario en el modelo de Curva de Phillips esimado en Torres (2003). 13

16 ( ) π = E π + α y (17) b + 1 De acuerdo con esa especificación, la inflación puede describirse como una combinación lineal de las expecaivas inflacionarias y la brecha del produco. Ahora bien, para idenificar a qué valor converge la inflación en el largo plazo, deben evaluarse las propiedades de las variables que la deerminan; al como lo esablece la Curva de Phillips Neokeynesiana en la ecuación anerior. Según la noción Neokeynesiana de la curva de Phillips, el primer elemeno que deermina el proceso inflacionario en el coro plazo es precisamene el de expecaivas de inflación. Pariendo de la ecuación (11) y desarrollando el érmino que se refiere a la inflación imporada en moneda nacional se iene: E ( π ) β π β ( π π ) β π π π M * M 1 M * + 1 = (18) Dado que por definición en esado esacionario las variables crecen siempre a una asa consane, su valor de largo plazo no depende del momeno al que se refiera, por ano se pueden omiir los subíndices de las ecuaciones. M M * M * ( ) 1 2 ( ) 3 ( ) E π = βπ + β π π + β π + π π (19) Simplificando y agrupando érminos, se iene que: ( ) ( ) E π = βπ + β π π + βπ (20) M M M Empíricamene se comprobó que para el caso de Cosa Rica no es posible rechazar la hipóesis de que β1+ β3 = 1 30, por ano se iene que: M M ( ) 2 ( ) E π = π + β π π (21) Es decir, el primer facor que deermina la inflación es una combinación lineal de la mea de inflación del Banco Cenral y un facor de casigo por los desacieros en el pasado reciene de la políica monearia. El segundo facor que explica la gesación del proceso inflacionario en el coro plazo es la brecha de la producción observada respeco de la producción poencial de la economía. ( ) y = δ r r + δ q (22) b Véase Muñoz y Torres (2006). 14

17 Susiuyendo las definiciones de asa de inerés real (14) y variación de ipo de cambio real (15) se iene: b M * y = δ1 r0 + π+ 1 π+ 1 r0 + δ2 π 1+ e 1 π 1 (23) b M * M * y = δ1 r0 + π+ 1 π+ 1 r0 + δ2 π 1+ π+ 1 π+ 1 π 1 1 (24) De nuevo, se omien los subíndices que se refieren a relaciones emporales. De modo que en esado esacionario la brecha de la producción se deermina de la siguiene forma: * * ( ) ( ) y = δ r + π π r + δ π + π π π (25) b M M ( ) ( ) y = δ π π δ π π (26) b M M 1 2 Enonces: M ( 1 2) ( ) = b y δ δ π π (27) En esado esacionario, la brecha del produco es cero, pues la demanda agregada crece a la asa del produco poencial, por ano la inflación observada es perfecamene anicipada por los agenes económicos e igual a la mea del Banco Cenral. Para idenificar cuáles son los valores de equilibrio en el esado esacionario de las variables que deerminan el comporamieno de la brecha r, q según la ecuación (22), se recurre a los siguienes supuesos. En primer lugar, el insrumeno de políica del Banco Cenral es la asa de inerés R. Aumenos (o disminuciones) en esa asa, inducen una asa de inerés pol nominal, ( ) real (en el coro plazo) que reduce las presiones inflacionarias (o deflacionarias); para ello se sigue una regla ipo Taylor 31 : Pol M Pol M R = r0 + E( π) + π π R E( π) = r0 + π π (28) M r = r0 + ( π π ) (29) 31 La forma genérica de las reglas ipo Taylor es: 0 ( ) M po R = r + E π + φ1 π π + φ2( y y ) efecos de esa demosración se supone φ 1 =1, φ 2 =0. Para 15

18 Es claro que la asa de inerés real converge a su nivel neural de largo plazo solo si la inflación es igual a la mea. En el modelo, será la políica monearia a ravés de la regla de políica la que deberá encargarse de que la asa (consane) a la cual ienda la inflación en el largo plazo sea la mea. Oro supueso es que en el largo plazo se cumple la versión relaiva de la paridad del poder de compra y por ano el ipo de cambio real es consane q = 0. En ese modelo la asa de variación del ipo de cambio nominal esá dada por la diferencia enre la mea de inflación y la inflación inernacional, por ano la variación en el ipo de cambio real es: M q= e ( π π*) = π π = 0 (30) De lo cual se deriva que la inflación a la que iende la economía es la inflación mea del BC. Resumiendo, las principales condiciones de ese modelo que se espera se cumplan en el largo plazo son las siguienes: π = (31) E ( π ) M ( ) π E π = (32) π M = π (33) La mea de inflación es una decisión de políica del banco cenral, en ciero grado arbiraria, un supueso razonable es que una economía pequeña y abiera aspire a M * π π. alcanzar y manener niveles de inflación similares a la inernacional ( ) M π * = π (34) 16

19 V. Mecanismos de Transmisión de la Políica La lieraura hace referencia a al menos cinco canales de ransmisión de la políica monearia: la asa de inerés, el canal de los acivos, ipo de cambio, el canal de crédio y el de las expecaivas de los agenes (Mies, 2002). No obsane, el Modelo Macroeconómico de Proyección Trimesral (MMPT) no considera en forma explícia a odos ellos. Se pare de que el Banco Cenral, cuyo único objeivo es la esabilidad de precios, esablece su mea de inflación. Para alcanzar la mea cuena con la asa de inerés de coro plazo como insrumeno de políica, y los parámeros de la banda que definen el rango en el que debería manenerse del ipo de cambio nominal del colón con respeco al dólar esadounidense, para manener consisencia con la mea de inflación. 32 El proceso inicia con el anuncio que realiza el Banco acerca de su mea de inflación para un horizone deerminado. 33 Una vez esablecido el objeivo de precios, y pariendo de las proyecciones pasivas con que se cuena sobre la inflación inerna e inernacional, esablece su políica monearia. 34 En ese puno el Banco Cenral debe informar al público sobre su esraegia, buscando así disminuir la inceridumbre de los agenes acerca de sus acciones de políica y fomenar una mayor credibilidad la cual, ranscurridos algunos periodos, conducirá a que las expecaivas de inflación de los agenes converjan a la mea de inflación. La figura No.1 ilusra en forma esquemáica cómo operan los mecanismos de ransmisión de la políica considerados en el modelo: la asa de inerés, el ipo de cambio y el canal de las expecaivas de los agenes económicos. 32 El énfasis de esa herramiena esá en su capacidad para evaluar escenarios en los que se asegura la coherencia enre la políica monearia y cambiaria, y se muesra la respuesa de la inflación y oras variables macroeconómicas para un horizone que va desde el plazo inmediao al largo plazo. 33 La recomendación de una esraegia de desinflación gradual y que sea realisa de alcanzar en el horizone definido, se basa en que eso permie que las expecaivas de inflación se vayan alineando a la mea, conforme la políica del Banco Cenral gana credibilidad; además, que el componene inercial que pueda conener desaparezca paulainamene pues al inicio de un proceso de desinflación es de esperar que se encuenren vigenes conraos indexados a la inflación pasada. Por oro lado, es claro que conforme más alejadas se encuenren las expecaivas de los agenes de la mea de inflación, más agresiva debe ser la políica monearia. 34 Las proyecciones pasivas de inflación inerna provienen de la Combinación de Pronósicos de Inflación. 17

20 Figura No.1 Modelo de Políica Macroeconómica Mecanismos de ransmisión Objeivo de Políica Insrumenos de políica Mecanismos de ransmisión Inflación Imporada Expecaivas de Inflación Políica Cambiaria Parámeros en el diseño de la Banda Cambiaria TCN Tipo de cambio real Mea de inflación Tasa de Inflación Tasa de inerés de políica Tasa de inerés real Demanda Agregada Brecha del Produco Políica Monearia El mecanismo de la asa de inerés opera básicamene a ravés de las modificaciones que se ransmien poseriormene a la demanda agregada como respuesa a los ajuses en la asa de inerés de políica del Banco Cenral. El anuncio de las inenciones de políica, que será conraciva como respuesa a desvíos M previsos de la inflación fuura respeco a la mea π > π, es el primer paso en la consrucción de credibilidad por pare del público en las acciones del BC y en su compromiso con su objeivo. Ese elemeno refuerza el proceso de convergencia de las expecaivas de los agenes hacia la mea. 35 La políica de asa de inerés se define en función de qué ano se desvía el pronósico pasivo de inflación del Banco Cenral respeco de su mea de inflación. Ese proceso se describe en la ecuación (7). Si la inflación proyecada por el Banco Cenral supera la mea de inflación, el Banco realiza una políica conraciva mediane aumenos en la asa de inerés de políica que se ransmien al reso de asas de inerés de coro y largo plazo de la economía. 35 Con una mea de inflación creíble la políica monearia se aboca a alcanzarla en el mediano plazo, permiiendo a los agenes formular más claramene sus expecaivas sobre el comporamieno fuuro de la políica monearia y sobre la inflación y posibiliando el anclar las expecaivas inflacionarias en orno a la mea de inflación. 18

21 Los aumenos en la asa nominal implican aumenos en la asa de inerés real 36, que a su vez llevan a una conracción en la demanda agregada, a ravés del efeco que iene esa variable sobre las decisiones ineremporales de inversión (aumeno en el coso del capial) y de consumo (combinación de los efecos susiución, ingreso y riqueza 37 ). Esa variación en el nivel de producción real implica cambios en la brecha de la producción 38, siguiendo la ecuación de la Curva IS. Eso significa que, odo lo demás consane, las presiones sobre la inflación disminuyen de acuerdo con la Curva de Phillips, haciendo que la brecha que inicialmene se presenaba enre la proyección de inflación y la mea del Banco Cenral sea cada vez menor, lo cual requiere de ajuses de la asa de inerés de políica cada vez menores hasa que esa relación de reroalimenación conduzca a asas de inflación que convergen paulainamene a la mea. Para el caso de la economía cosarricense, si el BC opa por una políica cambiaria consisene, definirá los parámeros de la banda cambiaria en función direcamene de su mea de inflación, concreamene a parir de la brecha que se presene enre la mea de inflación que el banco cenral desea alcanzar y su proyección de lo que será la inflación exerna para ese mismo horizone. El efeco de variaciones en el ipo de cambio nominal sobre la inflación observada se presena a ravés de dos mecanismos, primero a ravés de las expecaivas de inflación y luego por el efeco del ipo de cambio real sobre la demanda agregada y la brecha del produco. Ese es un proceso ieraivo, en el cual se da consane seguimieno al efeco de la políica macroeconómica a ravés de una serie de indicadores, lo que permie a las auoridades omar decisiones sobre el manejo de sus insrumenos de modo que paulainamene se alcanza la convergencia a los niveles de inflación inicialmene programados. La ransición de una inflación ala a una de un dígio conlleva un proceso de aprendizaje ano de los agenes económicos como del banco cenral. Los agenes privados deben aprender la regla de funcionamieno de la auoridad monearia, para lo cual no basa un anuncio aislado sino que requiere consisencia en el iempo. Los agenes económicos deben observar la reacción de las auoridades ane posibles choques inflacionarios. De esa forma el banco cenral confirma a la sociedad su compromiso con el objeivo inflacionario Suponiendo que las expecaivas inflacionarias no se modifican de modo que compensen la variación en la asa nominal de políica. 37 En el caso de unidades deudoras neas un aumeno en la asa de inerés implica un mayor desembolso por concepo de pago de inereses. 38 Podría presenarse el caso que la brecha de la producción pase de ser posiiva a negaiva. 39 El mejor rabajo que puede hacer el banco cenral en ese proceso es ransmiir claramene al público sus prioridades, sus meas hacia el fuuro, y la forma como va a operar para conseguirlas. 19

22 VI. Consideraciones Finales En ese Modelo Macroeconómico las acciones de políica del BCCR ienen un efeco relevane sobre las expecaivas de los agenes, reflejando la imporancia de la credibilidad del público en el accionar del Banco. La capacidad del Banco Cenral para generar esa credibilidad, principal acivo de un banco cenral que aspira a conrolar eficienemene la inflación, depende de la efecividad de su políica, es decir de qué ano se acerca la inflación efeciva a la mea previamene anunciada. Esa credibilidad permie anclar las expecaivas de los agenes a la mea, lo cual consiuye un elemeno críico denro de un esquema de políica monearia como mea explícia de inflación. Dados los mecanismos de ransmisión de la políica monearia idenificados, si el BCCR diseña su políica monearia con un objeivo inflacionario, y el esablecimieno de los parámeros de la banda cambiaria guarda consisencia, es posible, céeris páribus, lograr una convergencia en el mediano plazo ano de la inflación observada como de las expecaivas de inflación hacia la mea. Esa premisa fue comprobada a parir del desarrollo algebraico del modelo, y de las simulaciones de políica comenadas. El modelo descrio consiuye una herramiena de análisis a parir de la cual se realizaron los escenarios de políica para apoyar la formulación y respeciva revisión del Programa Macroeconómico del Banco Cenral de Cosa Rica Denro de las areas pendienes en el campo de la modelación macroeconómica del BCCR se encuenra la incorporación del mecanismo de ransmisión de la asa de inerés hacia el ipo de cambio y de ése úlimo a la inflación, con el fin de preparar la plaaforma de modelación para un enorno de mayor flexibilidad cambiaria. 20

23 VII. Referencias Bibliográficas Aysoy, C. y A. Kipici (2003) A quarerly Macroeconomeric Model of he Turkish Economy. Turkish Republic Cenral Bank. Banco Cenral de Cosa Rica. Informe de Inflación Enero, 2006 y Enero Bank of England. (1999). Economic Models a he Bank of England. Bank of England. Black, Cassino, Drew, Hansen, Hun, Rose y Sco. (1997). The forecasing and Policy Sysem: he core model Research Paper No.43. Reserve Bank of New Zeland. Clarida, Galí y Gerher (1999) The Science of Moneary Policy: a New Keynesian Perspecive. Journal of Economic Lieraure. Vol. XXXVII Dec. Pp Clarida, Galí y Gerher. (2001). Opimal moneary policy in open versus closed economies:an inegraed approach January. García y Schmih-Hebbel. (2000). Modelos Macroeconómicos Dinámicos para Chile Banco de México. En: Esabilización y Políica Monearia. Haldane y Baini. (1998). Forward-looking rules for moneary policy. NBER. Working Papers Series, No. W6543. Hoffmaiser, A., G. Saborío, I Solano, A. Solera. (2001) Combinación de las proyecciones de Inflación Banco Cenral de Cosa Rica Noa de Invesigación No King, Mervyn (1996). How should cenral banks reduce inflaion?- Concepual issues. Economic Review. Federal Reserve Bank of Kansas Ciy. Fourh Quarer Laverde, Bernal, E. Muñoz y E. Tenorio (2007). Proyecciones del Escenario Base MMPT para el proceso de Revisión del Programa Macroeconómico DIE IT Laverde, Bernal, E. Muñoz, M. Rojas y C. Torres (2006) Modelo Macroeconómico de Proyección Trimesral del Banco Cenral de Cosa Rica: Aspecos Concepuales y Proyecciones DIE IT León, Muñoz, Rojas y Sáenz. (2004). Modelo Macroeconómico de Pequeña Escala para Cosa Rica. Deparameno de Invesigaciones Económicas. Banco Cenral de Cosa Rica. DIE DI. Documeno de Invesigación. 21

24 Mies, Morandé y Tapia (2002). Políica Monearia y Mecanismos de Transmisión: nuevos elemenos para una vieja discusión. Documeno de rabajo No Banco Cenral de Chile. Mishkin, Frederic (1995), Symposium on he moneary ransmission mechanism. Journal of Economic Perspecives. Vol 9. No. 4. Muñoz y Rojas (2006) Documenación de la revisión y selección del modelo de la Curva IS implício en el MMPE DIE IT Muñoz y Torres (2006). Un modelo de formación de expecaivas de inflación para Cosa Rica. Banco Cenral de Cosa Rica. DIE DI Muñoz, Evelyn (2006). La modelación macroeconómica en el Banco Cenral de Cosa Rica en la ransición del ancla cambiaria a meas de inflación. Deparameno de Invesigación Económica, Banco Cenral de Cosa Rica. DIE DI. Rojas, Mario y Manrique Sáenz (2003). Posición Financiera Nea del Secor Público Global: Aspecos Meodológicos y Ejercicios de Simulación. DIE DI. Obsfeld, Shambaugh y Taylor, (2004). The Trilemma in Hisory: Trade off among Exchange Raes, Moneary Policies, and Capial Mobiliy. NBER. Working Paper No. W Sidrauski (1967). Raional Choice and Paerns of Growh in a Moneary Economy. American Economic Review. No. 57. Pp Taylor, John. (1993). Discreion versus policy rules in pracice. Carnegie-Rocheser Conference Series on Public Policy 39. Pp Taylor, John (1998). An hisorical analysis of moneary policy rules. Working Paper No Naional Bureau of Economic Research Ocober. Torres, Carlos (2003) La Curva de Phillips Neokeynesiana. Deparameno de Invesigaciones Económicas, Banco Cenral de Cosa Rica. DIE DI/R Valadkhani, Abbas (2004). Hisory of macroeconomeric modeling: lessons from pas experience Journal of Policy Modeling No.26. Pp Vickers, John (1999) Economic Models and Moneary Policy. Bank of England. Speech given a he Naional Insiue of Economic and Social Research. May. munozse@bccr.fi.cr 22 K:\2-Consecuivos\4-Documenos de Invesigacion\Documenos de Invesigacion 2007\DIE DI-MODELO MACROECONOMICO PROYECCION TRIMESTRAL DEL BCCR.doc