Renta Fija. Renta Fija. Nivel Medio. Resumen Instituto Europeo de Posgrado

Transcripción

1 Renta Fija Renta Fija. Nivel Medio. Resumen 2014 Instituto Europeo de Posgrado

2 Contenido 1 Valor Temporal del Dinero. Capitalización y Descuento 2 2 Tipos de Interés Spot y Forward. Rentabilidad. 2 3 Características de la Renta Fija y Mercado de Deuda Pública Mercado de Deuda Pública Instrumentos de Renta Fija Pública 5 5 Procedimiento de Emisión y Subasta 5 6 Mercado Secundario de Deuda Pública 7 7 Mercado de Renta Fija Privada 8 8 Tipología de Activos que Cotizan en AIAF 9 9 Rating Valoración y Riesgos de Activos de Renta Fija 12 1

3 1 Valor Temporal del Dinero. Capitalización y Descuento El dinero es, al mismo tiempo, un medio de pago, una unidad de cuenta y un depósito de valor. Interés: Compensación económica recibida por un inversor por el hecho de renunciar al consumo inmediato de su dinero. Dos leyes económicas: Que conozcamos el capital hoy y deseemos saber cuánto valdrá mañana: Capitalización. Que conozcamos un capital en una fecha futura y queramos saber su valor actual: Descuento. Operación financiera: Operación que relaciona dos o más capitales en el tiempo. La magnitud que relaciona ambas cantidades en el tiempo se denomina interés. Valor inicial, actual o presente: Capital en la fecha actual. Valor final o futuro: El equivalente de valor inicial en fecha futura. Capitalización / descuento simple (en general, tipo de interés simple): Cuando los intereses generados en el periodo t-1 se pagan, y no se acumulan para producir nuevos intereses en el periodo t. Capitalización / descuento compuesto (en general, tipo de interés compuesto): Los intereses generados en el periodo t-1 se acumulan al capital y generan nuevos intereses en el periodo t. El interés compuesto (efectivo o TAE) referido al horizonte temporal de un año es aquel tipo que pagado una vez al año es idéntico al interés nominal pagado varias veces durante el año. 2 Tipos de Interés Spot y Forward. Rentabilidad. Tipo de interés spot: Tipo de interés de contado. Tipo de interés forward: Tipo de interés a plazo. La expresión general para calcular los tipos implícitos entre dos vencimientos viene a decirnos que entre dos bonos de vencimientos s años y n años se haya implícito un tipo forward a s-n años de tal forma que debe ser indiferente invertir al tipo 0 i s 2

4 durante s años y reinvertir lo obtenido al tipo s f n durante n-s años, que invertir al tipo 0i n durante n años. TAE: Es la rentabilidad anual equivalente a la rentabilidad que haya obtenido una inversión durante su horizonte temporal. Rentabilidad simple: Aquella rentabilidad caracterizada porque los intereses no generan nuevos intereses. Rentabilidad compuesta: Aquella rentabilidad caracterizada porque los intereses generan nuevos intereses. Rentabilidad simple acumulada: Refleja la rentabilidad acumulada por capitalización simple de una serie de rentabilidades simples periódicas Rentabilidad compuesta: Indica la rentabilidad acumulada por capitalización compuesta de una serie de rentabilidades simples periódicas. Rentabilidad media geométrica: Indica la rentabilidad periódica constante que capitalizada en compuesta nos permite obtener la rentabilidad compuesta. Rentabilidad o tipo de interés real: Es la diferencia entre el tipo de interés nominal, efectivo o TAE menos la inflación anual. 3 Características de la Renta Fija y Mercado de Deuda Pública Activo de renta fija: Es un instrumento financiero representativo de una deuda entre dos personas, un prestatario, emisor o unidad deficitaria y un prestamista, tenedor o unidad excedentaria. Emisor: Se trata de una persona, física o jurídica, pública o privada, que necesita recursos para un proyecto determinado. Prestamista: Persona física o jurídica, que a los tipos de interés vigentes es capaz de renunciar temporalmente a parte de su dinero a cambio de un interés. Precio de emisión: Es el precio unitario de cada uno de los títulos de una emisión (al conjunto de títulos se le denomina empréstito). Precio de mercado: Precio al que se realiza una transmisión del título. Intereses: Es la forma que tienen los mercados financieros hacer objetiva la recompensa (subjetiva) que ha de recibir el tenedor del activo de renta fija por inmovilizar parte de su dinero hoy. 3

5 Plazo: Tiempo que resta hasta el vencimiento del título de renta fija. Duración del activo: El vencimiento ponderado de los distintos flujos de caja que genera el título. Amortización: Momento en el cual el emisor del título devuelve a su tenedor el principal de la deuda. 3.1 Mercado de Deuda Pública La emisión de Deuda pública debe estar autorizada por ley. En la Ley de Presupuestos Generales del Estado de cada ejercicio se disponen los criterios generales a los que se ajustará la emisión de Deuda Pública a lo largo del año correspondiente y se fija el límite máximo de emisión. Se trata de un límite global, sin distinguir entre diferentes tipos de Deuda pública (interna o externa, por instrumentos, etc.). El Banco de España actúa como agente financiero del Estado, encargándose de la gestión de la Central de Anotaciones, donde se liquidan y compensan las operaciones realizadas en el mercado español de Deuda pública anotada. El Tesoro: Es el emisor de los valores de Deuda del Estado. Su papel en el Mercado de Deuda consiste fundamentalmente en cubrir las necesidades de financiación del Estado al menor coste posible manteniendo un nivel de riesgo limitado. Banco de España: Es una entidad de derecho público, con personalidad jurídica propia y plena capacidad pública y privada que actúa con autonomía respecto de la Administración del Estado. Titulares de Cuenta: Los Titulares de Cuenta a nombre propio (en adelante, Titulares de Cuenta) son entidades financieras autorizadas para adquirir y mantener Deuda pública anotada en cuenta en cuentas abiertas a nombre propio en Iberclear. Entidades Gestoras: Éstas llevan las cuentas de quienes no están autorizados a operar directamente a través de Iberclear. Para ello, mantienen una cuenta global en ésta que constituye en todo momento la contrapartida exacta de aquellas cuentas, denominadas cuentas de terceros. Miembros del Mercado: Aquellas entidades que estén facultadas para realizar operaciones de compraventa de valores en el Mercado de Deuda Pública en Anotaciones, tanto por cuenta propia como por cuenta ajena, según les permita su estatuto jurídico. 4

6 Creadores de Mercado: Son un grupo reducido de entidades financieras con derechos y obligaciones especiales tanto sobre el mercado primario como sobre el secundario. 4 Instrumentos de Renta Fija Pública Letras del Tesoro: Son valores de renta fija a corto plazo, emitidos al descuento y representados exclusivamente mediante anotaciones en cuenta. Bonos y obligaciones del Estado: Son valores emitidos por el Tesoro a un plazo superior a dos años. Bonos y Obligaciones segregables o strips de Deuda Pública: 1. Posibilidad de "segregación": Esto es, posibilidad de separar cada bono en "n" valores (los llamados strips), uno por cada pago que la posesión del bono dé derecho a recibir. En realidad, un strip es un bono segregado obtenido a partir de un bono segregable. Se trata de un bono cupón cero procedente de un bono con cupones. Adquisiciones temporales de Valores del Tesoro: Son compras de estos valores por un período de tiempo determinado, (unos días, semanas o meses). Repo: Se trata en realidad de dos operaciones de compraventa y de signo opuesto, contratadas en el mismo día para realizarlas en distintas fechas, de forma que el comprador de la primera operación se convierte en el vendedor en la segunda y viceversa. La fórmula a utilizar para calcular el valor del repo es la siguiente: E 2 E 1 1 i s 360 Operaciones simultáneas: Son operaciones similares a las repo pero con una diferencia importante. 5 Procedimiento de Emisión y Subasta La emisión de Deuda pública se realiza por uno de estos procedimientos (subasta competitiva, oferta pública o métodos competitivos entre un número restringido de entidades autorizadas) o por una combinación de los mismos. 5

7 Subastas ordinarias: Son aquellas que se celebran con periodicidad establecida. Tradicionalmente han tenido una periodicidad mensual o quincenal. Convocatoria de la subasta Las subastas se convocan mediante Resolución de la Dirección General del Tesoro y Política Financiera, en la que se anuncian ciertos detalles sobre la misma. En las emisiones de Bonos y Obligaciones del Estado, se utiliza la técnica de la agregación, o emisión por tramos, que consiste en mantener abierta la emisión del mismo valor durante varias subastas consecutivas (tres al menos). Presentación de Peticiones Cualquier persona física o jurídica, sea o no residente, puede realizar peticiones de suscripción de Valores del Tesoro. Las peticiones se presentan en cualquiera de las sucursales del Banco de España, según los procedimientos establecidos por esta institución, y con los límites de fecha y hora establecidos en la Resolución que convocó la subasta. Las ofertas pueden ser de dos tipos: Ofertas competitivas, en las que los oferentes indican el precio que están dispuestos a pagar por la Deuda solicitada. Ofertas no competitivas, en las que los compradores de Deuda no indican el precio pujado, sino que aceptan el precio medio ponderado resultante de la subasta Las peticiones deberán alcanzar los importes mínimos siguientes: Mil euros para las Letras del Tesoro. Mil euros para los Bonos y Obligaciones del Estado. Por encima de tales importes mínimos, las ofertas presentadas deberán ser un La Subasta múltiplo entero de euros. Las peticiones presentadas se clasifican por orden descendente de precios. Las subastas se resuelven generalmente según el sistema holandés modificado. El precio de adjudicación de los valores se determina de la siguiente forma: Las peticiones realizadas al precio mínimo se adjudican a este precio. 6

8 Las peticiones entre el precio mínimo y el precio medio ponderado redondeado pagarán el precio pujado. Las peticiones por encima del precio medio ponderado redondeado y las no competitivas pagarán el precio medio ponderado redondeado. En todos los casos es necesario incrementar el precio ex-cupón por el cupón corrido devengado hasta la fecha. Tipos de precio: Precio ofertado: Precio ofrecido o pujado por los inversores que acuden a la subasta. Precio marginal: Precio más bajo pagado en la subasta. Precio medio: Precio resultante de realizar la media de los precios ofertados en la subasta ponderados por el nominal adjudicado a cada uno de ellos. Segunda Vuelta Cada creador de mercado presenta sus peticiones, y se le podrá adjudicar como máximo el importe resultante de aplicar a la cantidad emitida (en la segunda vuelta) su correspondiente coeficiente de participación en las adjudicaciones de las dos últimas subastas. 6 Mercado Secundario de Deuda Pública La negociación en el mercado secundario se puede realizar a través de tres sistemas (los dos primeros se refieren exclusivamente a los miembros del mercado): A través del Sistema Multilateral de Negociación (antes SENAF 1 ), (Sistema Electrónico de Negociación de Activos Financieros), al que sólo pueden acceder los miembros del mercado de Deuda pública (negociadores o mediadores y con distintas posibilidades de actuación) que cumplan alguna de estas condiciones que garantizan la solvencia de la contraparte. El sistema de negociación bilateral, directa o a través de broker, también denominado "segundo escalón", a través del cual se desarrolla el resto de la negociación entre Titulares de Cuenta. El soporte de este mercado es Iberclear. Transacciones entre las Entidades Gestoras y sus clientes. 1 La plataforma SENAF estuvo operativa hasta el 22 de julio del 2009, momento en que fue sustituida por el Sistema Multilateral de Negociación (SMN). 7

9 En el mercado de Deuda pública se desarrollan varios tipos de operaciones: Operaciones Simples: Aquellas operaciones en las que la transacción se realiza en una sola operación. Estas operaciones pueden ser: a) Operaciones al contado: La liquidación se acuerda dentro de los cinco días hábiles siguientes a la fecha en que se contrató la operación. b) Operaciones a plazo: La liquidación tiene lugar en alguna fecha posterior al quinto día hábil desde que se contrató la operación. Operaciones Dobles: Consistentes en que las partes contratantes acuerdan cerrar simultáneamente dos operaciones simples, una de compra y otra de venta, ya sea la primera al contado y la segunda a plazo o las dos a plazo. Son operaciones en firme entre las que cabe distinguir: a) Operaciones simultáneas b) Repos Operaciones de Segregación y Reconstitución: Están vinculadas a los strips de Bonos y Obligaciones del Estado segregables. Iberclear es, desde la entrada en vigor de la Ley 44/2002, de 22 de noviembre, el responsable de la compensación y liquidación de las operaciones realizadas en el mercado de Deuda pública, función que hasta entonces realizaba la propia Central de Anotaciones utilizando el Servicio de Liquidación del Banco de España (SLBE). Facilidad de financiación intra-día: Las entidades participantes en la Central de Anotaciones que no dispongan del efectivo o las garantías suficientes para liquidar en firme todas las operaciones que hayan comunicado, podrán utilizar la facilidad de financiación intra-día que pone a su disposición el Banco de España siempre que cumplan las condiciones que, a esos efectos, estén establecidas. 7 Mercado de Renta Fija Privada AIAF Mercado de Renta Fija: Es la Sociedad Rectora del mercado de renta fija y deuda corporativa en España. Tipos de intermediarios: Por derecho propio, todos los miembros de la Asociación de Intermediarios de Activos Financieros. 8

10 Aquellos que reúnan la condición de sujetos del mercado conforme a la Ley del Mercado de Valores, y las condiciones económicas establecidas por el Organismo Rector a través de las circulares oportunas. En todo caso, para ser miembro del Mercado será preciso estar adherido al sistema de compensación y liquidación del Mercado. Contratación en AIAF Si atendemos a las partes intervinientes, la negociación de las operaciones se puede realizar tanto por cuenta propia, es decir, entre las cuentas propias de los miembros del Mercado, o por cuenta de terceros, en compraventas a clientes. Ámbitos de contratación de las operaciones entre miembros, se distinguen dos sistemas: Procedimiento general o segundo escalón Procedimiento con miembros especializados, más conocido como sistema ciego o primer escalón Procedimientos de contratación Dentro del sistema electrónico conviven dos formas de contratación: Negociación multilateral Negociación bilateral 8 Tipología de Activos que Cotizan en AIAF Pagarés de empresa: Se trata de activos de renta fija emitidos con la finalidad de captar financiación a corto plazo. Sus características más relevantes son: Emisión al descuento. Su interés puede ser flotante. El valor nominal de los pagarés suele ser de euros. Amplia gama de vencimientos, nunca superior a 18 meses. Suelen emitirse al portador, tanto por emisores privados como públicos. Tienen fuerza ejecutiva. 9

11 Según el sistema de emisión elegido, distinguimos dos tipos de pagarés: Seriados A medida Bonos y obligaciones simples: Al igual que hacíamos con los activos de renta fija pública, se suele reservar la denominación de bono a los vencimientos entre dos y cinco años y llamamos obligaciones a aquellos títulos cuyo vencimiento es superior a cinco años. Bonos matador: Son títulos de renta fija emitidos en moneda local (euros, antes pesetas) y negociados en el país donde se emiten, por emisores extranjeros. Titulización de activos: Es un mecanismo de financiación o refinanciación para la entidad cedente de los derechos. Titulización hipotecaria: El esquema habitual consiste en la agrupación de préstamos hipotecarios que, previamente, distintas entidades financieras han concedido a sus clientes en diferentes condiciones de plazos, interés, garantías, etc., cada una de estas entidades emiten participaciones hipotecarias que son adquiridas por los fondos de titulización. En nuestro mercado hay tres tipos de instrumentos de titulización hipotecaria: cédulas hipotecarias, bonos hipotecarios y participaciones hipotecarias. Titulización de otros activos La titulización de activos no hipotecarios no tiene la calificación de deuda Senior. Se utiliza como instrumento de rotación de balance. Deuda subordinada: Agrupa a una tipología de instrumentos que permiten financiar el crecimiento sin dañar a los recursos propios. Acciones preferentes: Son valores nominativos, que forman parte del capital social, de primer nivel, del emisor y son títulos intermedios entre las acciones ordinarias y las obligaciones. También se les denomina participaciones preferentes. Riesgos específicos de este tipo de títulos: Riesgo de no percepción de dividendos. Riesgo de liquidación de la emisión. Riesgo de amortización por parte del emisor. 10

12 Acciones sin voto: Están exentas del derecho político de voto. A cambio, recibirán un dividendo fijo o variable anual, (acumulativo en caso de no existir beneficio distribuible). Acciones rescatables: Son acciones cuya principal característica es que pueden ser amortizadas a solicitud del emisor o del tenedor (frente, por ejemplo, a las acciones preferentes en las que la amortización es un derecho exclusivo del emisor). Cuotas participativas: Son valores negociables, nominativos, que no tienen derechos políticos y que otorgan un derecho económico: participar en el reparto proporcional de excedentes en caso de liquidación. Participaciones especiales: Son el equivalente a las cuotas participativas de las Cajas en las Cooperativas de Crédito. Obligaciones convertibles: Se emiten con un cupón reducido pero que permiten a los titulares convertir las obligaciones en acciones a un precio determinado y a un factor de conversión determinado. 9 Rating Uno de los aspectos más relevantes de las inversiones en títulos de renta fija es conocer la capacidad de pago o solvencia del emisor del título. Cuanto menor sea la capacidad de pago de un emisor, mayor será la rentabilidad o interés exigido a ese emisor para prestarle dinero. El rating de emisores: Medida cualitativa del nivel de riesgo crediticio de las emisiones y de los emisores que solicitan recursos en los mercados financieros. Factores que determinan la calificación crediticia: Factores cualitativos: a) Riesgo Sectorial b) Entorno operativo c) Posición de Mercado d) Gestión e) Políticas Contables Factores cuantitativos: a) Liquidez 11

13 b) Beneficios y liquidez c) Estructura del capital d) Flexibilidad Financiera Calificación crediticia Las distintas calificaciones vienen expresadas con letras que van, en orden alfabético, de la A a la D, siendo la primera la mejor calificación posible. Las calificaciones no son estáticas. Podremos encontrar signos + o, o la palabra estable, al lado de la notación que expresa la calificación de la emisión indicando cual es la perspectiva futura del rating de dicha emisión. Riesgo Genérico: Está relacionado con el éxito o fracaso del sector empresarial debido a conflictos sociales, devaluaciones, recesiones, etc. que se sucedan en un país. Factores a analizar para determinar el riesgo país: a) Riesgo Político b) Estructura de los ingresos y estructura económica c) Perspectivas de crecimiento económico d) Flexibilidad fiscal e) Deuda pública f) Estabilidad de precios g) Flexibilidad de la Balanza de pagos h) Deuda externa y liquidez 10 Valoración y Riesgos de Activos de Renta Fija Precio de un bono: Es la suma del valor actual de todos sus flujos de caja, descontados a una tasa determinada. Variables que influyen en el precio de un bono: Los flujos de caja que genera, su plazo hasta vencimiento y la tasa de descuento aplicada. La fórmula para calcular el precio de un bono es la siguiente: P FC 1 1 i FC 2 1 i... FC n 2 1 i FC n n k 1 n (1 i) n 12

14 Siendo: FC los flujos de caja generados por el bono, n el plazo hasta vencimiento e i la tasa de descuento de los flujos de caja. Hay que tener en cuenta que el último flujo de caja es la suma del último cupón y de la amortización del principal. Riesgos que afectan a los títulos de renta fija: Riesgo de tipos de interés Riesgo de amortización anticipada Riesgo de insolvencia o default Riesgo de inflación Riesgo de tipo de cambio Riesgo de iliquidez Riesgo fiscal Tasa Interna de Retorno (TIR) o rentabilidad a vencimiento de un bono: Tasa de descuento que iguala el valor actual de los flujos de caja que genera el bono, con su precio. Para calcular la TIR, conocido el precio, 0 = -P + c / (1+i) + c / (1+i)2 + c / (1+i)3 + + c + N / (1+i)n La forma de despejar y calcular el valor de i es realizando un ejercicio de prueba y error, es decir, iremos dando valores a i hasta que se cumpla la expresión anterior. Riesgo de tipos de interés: es consecuencia de la incertidumbre acerca del comportamiento futuro de los tipos de interés y afecta al precio de los activos de renta fija de dos formas opuestas: riesgo de reinversión y riesgo de precio o de mercado. Riesgo de reinversión: incertidumbre sobre la posibilidad de reinvertir la cantidad obtenida en cada cupón a un tipo de interés igual a la TIR durante toda la vida del bono. La rentabilidad efectiva de un bono con cupones coincidirá con la TIR sí, el activo se mantiene hasta vencimiento y si todos los cupones se reinvierten a tipos iguales a la TIR. 13

15 Riesgo de precio o de mercado: El precio de un activo de renta fija es igual al valor actual de los flujos de caja o pagos que genera, descontados a una tasa. Duración: Media ponderada de distintos vencimientos. La emisión y cotización de los bonos puede ser: CON PRIMA A LA PAR CON DESCUENTO TIR < Cupón TIR = Cupón TIR > Cupón Precio > Valor Nominal Precio = Valor Nominal Precio < Valor Nominal Cupón corrido: Es la parte del cupón devengada y no pagada, y corresponde al vendedor del bono. Para calcular el cupón corrido empleamos la siguiente expresión matemática: CC C d 365 Siendo: CC el cupón corrido, C el cupón y d el número de días transcurridos desde el pago del último cupón. Para calcular el precio de un bono agregaremos la cotización del bono y su cupón corrido (dirty price). P Cot CC La cotización (o clean price) también es conocida como precio ex cupón, es decir, precio del bono sin tener en consideración el cupón corrido. Cot P CC Relación Precio TIR: Principios de Mailkel Primer teorema: Si el precio de mercado de un bono aumenta, entonces su rendimiento a vencimiento (léase, su TIR) deberá decrecer. Precio y TIR están relacionados de forma inversa, cuando uno sube el otro baja y viceversa. Segundo teorema: Si el rendimiento de un bono (es decir, su TIR) no varía a lo largo de su vida, el tamaño de su descuento (precio por debajo de la par) o de su prima (precio por encima de la par), descenderá conforme se acerque a vencimiento. 14

16 Tercer teorema: Si el rendimiento de un bono no varía a lo largo de su vida, entonces, el tamaño de su descuento o de su prima, decrecerá a una tasa creciente conforme se acerque a su vencimiento. En el teorema anterior, veíamos que el tamaño, del descuento o prima, disminuía. Este teorema nos dice que disminuye más rápidamente conforme más nos acercamos a vencimiento. Cuarto teorema: Si el rendimiento de un bono aumenta o desciende en la misma cantidad, la variación que producirá en su precio de mercado será mayor cuando la TIR descienda que cuando la TIR suba. Es decir, la variación del precio del teorema uno es asimétrica. Se comprueba por tanto que cuando la TIR baja el aumento del precio es mayor que el descenso de éste cuando la TIR sube. Quinto teorema: El porcentaje de variación en el precio de un bono debido a un cambio en su TIR será menor cuanto mayor sea su cupón. A este efecto se le denomina efecto cupón. Vemos que a mayor cupón, menor son las variaciones en el precio del bono cuando varía la TIR, cuando sube, como en el ejemplo, pero también cuando baja. El primer y el quinto teorema, son los más importantes. 15