INFORME DE RENTA FIJA

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1 Octubre 5 de 2006 INFORME DE RENTA FIJA TES UVR PERDIENDO SU ATRACTIVO (pág 2) Aunque consideramos que el excesivo aumento en las inflaciones implícitas de corto plazo ha creado las condiciones para gradualmente ir tomando utilidades en los TES UVR de 2013 desde mediados de enero, no estamos sugiriendo que este sea el momento de tomar posiciones largas en TES TF de 2013, pues el aumento en la inflación implícita a ese plazo ha sido el resultado de una fuerte caída en las tasas de los TES UVR y no de un aumento importante en las tasas de los TES TF Carmen Elena Salcedo Tel ext.6105 carmen.salcedo@corficolombiana.com Investigaciones Económicas Corficolombiana investigaciones@corficolombiana.com AUMENTAN EXPECTATIVAS DE INFLACIÓN Y CAEN TES TASA FIJA (pág 4) Los temores en torno a la inflación y las volatilidades en los mercados externos influenciaron la pérdida de apetito por TES tasa fija a lo largo del último mes. Sin embargo, los anuncios del Gobierno con respecto a la financiación sin deuda del plan para enfrentar la ola invernal, ayudaron a reducir las presiones al alza sobre las tasas de los TES. AUMENTA EL APETITO POR BONOS EXTERNOS DE EMPRESAS LOCALES (pág 5) En enero, Emgesa y EPM emitieron bonos con vencimiento en 10 años por cerca de 2 billones de pesos. La característica más destacada de los bonos emitidos es que son los primeros de empresas colombianas que son denominados en pesos y pagaderos en dólares, al igual que los TES globales emitidos por la nación. El diferencial entre las tasas de colocación de ambos títulos con los TES globales de 2021 fue sustancial, a pesar de que las calificaciones crediticias de las emisiones corporativas son superiores a la de los títulos del Gobierno. Sin embargo, el apetito por los títulos fue importante y consideramos que existen razones que sustentan los altos diferenciales entre las tasas. DESTACADOS RENTA FIJA (pág 7) EL MERCADO DE RENTA FIJA EN CIFRAS (pág 8) Otros informes: QE2 sin interrupciones Informe Semanal (Enero 31 de 2011) Profundización financiera y crecimiento económico Informe Semanal (Enero 24 de 2011) Monitor de inflación- Enero Monitor de inflación (Enero 20 de 2011) La Actividad edificadora en el PIB Informe Semanal (Enero 17 de 2011 Balanza de pagos en 3T10 Informe Semanal (Enero 11 de 2011) De la mano de los tesoros Informe de Renta Fija (Diciembre 27 de 2010) Teléfono: (571)

2 15-jul 4-ago 24-ago 13-sep 3-oct 23-oct 12-nov 2-dic 22-dic 11-ene 31-ene TES UVR PERDIENDO SU ATRACTIVO Carmen Salcedo Andrés Pardo Amézquita En los últimos dos meses, los TES tasa fija han presentado importantes desvalorizaciones como consecuencia de los elevados datos de inflación de noviembre y diciembre. Pese a que el mercado anticipaba un incremento en las presiones inflacionarias para los últimos meses de 2010, ambos datos se ubicaron sustancialmente por encima de los pronósticos, generando un incremento significativo en las expectativas de inflación, especialmente en las de menor plazo. Las presiones al alza sobre los precios en los últimos dos meses han estado asociadas a factores de oferta que han afectado los precios de los alimentos, en contraste con el comportamiento de los indicadores de inflación básica que aún no muestran presiones al alza impulsadas por la demanda. Sin embargo, existen riesgos adicionales al alza en torno al efecto que puedan tener los precios internacionales de los commodities (principalmente alimentos) sobre los otros grupos de la canasta de inflación en los próximos meses. Bajo este escenario, y pese al efecto temporal que podrían tener los precios de los alimentos sobre la inflación total en estos primeros meses de 2011, se ha observado un incremento importante en las expectativas de inflación en el mercado de deuda pública. Desde finales de octubre, los inversionistas habían empezado a incorporar el efecto de la consolidación en el ritmo de actividad económica en sus expectativas de inflación, al igual que los fenómenos climáticos, por lo que las inflaciones implícitas a todos los plazos habían venido aumentando moderadamente. Sin embargo, tras la publicación de los datos de inflación de noviembre y especialmente el de diciembre, las expectativas de inflación aumentaron significativamente: la inflación implícita a 2013 (diferencia entre los TES TF abr-13 y los TES UVR mar-13) aumentó 135 pbs desde el 30 de noviembre y cerró el 31 de enero en 4.24%. Por su parte, la inflación implícita a 2016 (diferencia entre los TES TF 2016 y los TES UVR 2017) presentó un incremento de 97 pbs en los últimos dos meses y cerró el 31 de enero en 4.55%. La inflación implícita a 2023 (diferencia entre el TES TF 2024 y el TES UVR 2023) cerró el 31 de enero en 4.31%, tras aumentar 47 pbs en ese período (Gráfico 1). Gráfico 1. Inflación implícita 4,8% 4,4% 4,0% 3,6% 3,2% 2,8% 2,4% Fuente: Banco de la República. cálculos CFC En particular, luego de conocerse el dato de inflación de diciembre, las inflaciones implícitas de corto plazo fueron las que registraron la mayor tendencia al alza, inclusive ubicándose por encima de los niveles de cierre de enero. La inflación implícita a 2013 ascendió hasta un nivel de 4.7% en las primeras semanas de enero, mientras que las expectativas de inflación a 2016 y 2023 ascendieron en menor proporción hasta un nivel de 4.2% y 4.3%, respectivamente. Al observar el comportamiento de la curva forward 1 de inflaciones implícitas, se puede observar que una proporción importante de las presiones al alza sobre las expectativas de inflación de largo plazo estuvo asociada a los fuertes incrementos de las inflaciones implícitas de corto plazo (Gráfico 2). Según lo destacamos en los días siguientes a la publicación del dato de inflación de diciembre (ver Mercado de deuda en Informe Semanal Enero 11 de 2011), los niveles hasta los que ascendieron las expectativas de inflación de corto plazo, en particular el nivel de 4.7% para 2013, fueron excesivos al considerar que no eran consistentes con nuestras expectativas de inflación en los próximos dos años. En nuestra opinión, los elevados niveles que alcanzaron las inflaciones implícitas de corto plazo, desestimaban el carácter temporal del aumento en los precios de los alimentos en el corto plazo y la capacidad de BanRep para actuar a tiempo. En ese momento anticipamos que las inflaciones implícitas de corto plazo debían presentar correcciones a la baja en las 1 Muestra las expectativas de inflación anual de los inversionistas en cada año en el futuro. 2

3 17-dic 22-dic 27-dic 1-ene 6-ene 11-ene 16-ene 21-ene 26-ene 31-ene siguientes semanas, como efectivamente ha sido el caso desde el 11 de enero. Gráfico 2. Forward de inflación implícita - curva cero cupón 5,5% 5,0% 4,5% 4,0% 3,5% 3,0% 2,5% 2,0% 31-ene dic nov Fuente: Infoval, cáculos CFC Durante varios meses del año pasado y hasta noviembre, cuando las expectativas de inflación de 2013 se ubicaban alrededor de 2.5%, sugerimos tomar posiciones largas en títulos UVR, dado su atractivo valor relativo con respecto a los correspondientes TES tasa fija en ese momento (ver Inflación se refleja en valorizaciones de los TES en Informe de Renta Fija Noviembre 2 de 2010 y Aumentan las inflaciones implícitas en Informe de Renta Fija Noviembre 30 de 2010). En enero, la situación se ha revertido radicalmente y ahora creemos que los altos niveles actuales de las inflaciones implícitas de corto plazo indican que los TES UVR de 2013 se encuentran sobrevalorados con respecto a los tasa fija (inclusive luego de las correcciones a la baja que se han registrado en las últimas tres semanas), sugiriendo que es pertinente comenzar a tomar utilidades en esos TES UVR (aunque cabe aclarar que esta conclusión ya la habíamos mencionado en los días siguientes al reporte del dato de inflación de diciembre, hacia mediados de enero). Los niveles actuales de inflación implícita de corto plazo (4.24% a 2013) aún no son consistentes con la meta de corto y largo plazo de BanRep, ni con nuestras expectativas. Según nuestros cálculos, la inflación implícita a 2013 debería ajustarse en niveles entre 3.5% y 3.8%, por lo cual creemos que todavía hay espacio para mayores correcciones a la baja durante los próximos meses, pero a un ritmo más moderado que el registrado en las últimas tres semanas. En línea con lo anterior, la toma de utilidades de TES UVR de 2013 debería ser paulatina durante los próximos dos meses, debido esencialmente a dos factores: En primer lugar, el comportamiento estacional de los precios en Colombia muestra que la inflación durante los primeros meses del año tiene una elevada ponderación sobre la inflación total de cada año: la inflación es explicada en un 56% por los incrementos acumulados de los primeros tres meses del año (ver Informe de Inflación Enero 24 de 2011), lo cual implica que la demanda por TES UVR durante el primer trimestre del año tiende a ser elevada y limita parcialmente una mayor corrección al alza en las tasas de estos títulos en el muy corto plazo. En segundo lugar, estimamos que el dato de inflación de enero confirmará un incremento en las presiones inflacionarias (estimamos 0.92% m/m, 3.4% a/a), lo cual se constituirá en un limitante para la caída de las inflaciones implícitas en medio de las preocupaciones actuales con respecto al comportamiento de la inflación. Lo anterior le otorgará a los inversionistas un mayor margen de tiempo para permanecer con los títulos denominados en UVR. Aunque consideramos que el excesivo aumento en las inflaciones implícitas de corto plazo ha creado las condiciones para gradualmente ir tomando utilidades en los TES UVR de 2013 desde mediados de enero, no estamos sugiriendo que este sea el momento de tomar posiciones largas en TES TF de 2013, pues el aumento en la inflación implícita a ese plazo ha sido el resultado de una fuerte caída en las tasas de los TES UVR y no de un aumento importante en las tasas de los TES TF (Gráfico 3). En términos de retorno total medido en pesos, los TES UVR de 2013 se han valorizado 1.89% en los últimos dos meses, mientras que los TES TF de 2013 se han desvalorizado solamente 0.76%. Lo anterior implica que el espacio de valorización de los TES TF es limitado, especialmente en momentos en que BanRep comienza a hacer sus primeros comentarios sobre la posibilidad de que el estímulo monetario pudiera comenzar a retirarse gradualmente en los próximos meses. Gráfico 3. Evolución de las tasas de negociación de los TES 2,2% 2,0% 1,8% 1,6% 1,4% 1,2% 1,0% Fuente: BanRep UVR mar-13 TF abr-13 (der) 6,5% 6,3% 6,1% 5,9% 5,7% 5,5% 5,3% 3

4 jun-10 jul-10 jul-10 ago-10 sep-10 sep-10 oct-10 nov-10 nov-10 dic-10 ene-11 ene-11 Aumentan expectativas de inflación y caen TES tasa fija Según lo discutimos en el editorial de este informe (ver TES UVR perdiendo su atractivo ), el dato de inflación de diciembre generó inicialmente desvalorizaciones importantes en los TES tasa fija, que se han corregido moderadamente en las últimas dos semanas. Las expectativas de inflación, especialmente las de menor plazo, se incrementaron sustancialmente a comienzos de enero y, en nuestra opinión, esta situación dejó a los títulos tasa fija de corto plazo en una posición ventajosa frente a los UVR, en términos de valor relativo. Los temores en torno a la inflación y las volatilidades en los mercados externos influenciaron la pérdida de apetito por TES tasa fija a lo largo del último mes. Sin embargo, los anuncios del Gobierno con respecto a la financiación sin deuda del plan para enfrentar la ola invernal, ayudaron a reducir las presiones al alza sobre las tasas de los TES. Inflación implícita - PM5 4,8% 4,5% 4,2% 3,9% 3,6% 3,3% 3,0% Fuente: Infoval, cálculos CFC 5a 10a F5a/a El pasado 4 de enero, el DANE publicó el índice de precios al productor (IPP) para diciembre, lo que generó temores en torno a lo que podría ser la magnitud de la inflación de alimentos en el IPC de diciembre que se publicaría un día más tarde. Estas preocupaciones se reflejaron en un incremento de las expectativas de inflación, las cuales se incrementaron aún más tras la publicación del dato de inflación el 5 de enero. En diciembre la inflación se ubicó en 0.65% en términos mensuales, por encima del 0.08% observado en el mismo período de 2009, del 0.3% que esperaba el mercado y del 0.2% que esperábamos en Corficolombiana. En 2010 la inflación se ubicó en 3.17%, por encima del 2% de 2009 y del 2.78% que esperaba el mercado. Pese al efecto de temporal que podrían tener los precios de los alimentos sobre la inflación total en estos primeros meses de 2011, y los leves aumentos que mostraron los indicadores de inflación básica, se observó un incremento importante en las expectativas de inflación del mercado en los primeros días de enero. El comportamiento de la inflación básica hasta diciembre muestra que aún no existen presiones inflacionarias importantes derivadas de la demanda, mientras que se observa que las presiones al alza sobre la inflación total han estado asociadas principalmente a factores de oferta de los alimentos. Tras el anuncio del dato de inflación, las inflaciones implícitas a 2013 se incrementaron hasta un nivel de 4.7%, sustancialmente por encima de la meta de BanRep y de las expectativas de Corficolombiana. El comportamiento de las expectativas de inflación también ha estado asociado a los temores en los mercados en torno al efecto que puedan tener los precios internacionales de los commodities (principalmente de los alimentos) sobre los otros grupos de la canasta de inflación en los próximos meses. Los temores en torno al comportamiento de los precios, especialmente en el corto plazo, opacaron el anuncio del Gobierno de no realizar mayores emisiones de TES para financiar la emergencia invernal. El plan preliminar para la atención de la emergencia requiere recursos entre 14.3 y 16.3 billones de pesos entre 2011 y 2014: 6.3 billones del fondo de calamidad, y entre 8 y 10 billones de pesos del fondo de adaptación. De acuerdo con el Ministerio, los recursos del primer fondo serán cubiertos con 3.3 billones de pesos de impuesto al patrimonio, 2 billones de pesos con el GMF y 1 billón con recursos no utilizados del presupuesto nacional de Por su parte, los recursos del fondo de adaptación serán cubiertos con la venta del 10% de Ecopetrol. En el plan de atención se dejó claro que no se realizará una emisión adicional de TES para cubrir la emergencia, y que en caso de presentarse un descalce en 2011 entre las fuentes y usos se realizarán colocaciones de TCOs por un monto equivalente. Aunque lo anterior generó tranquilidad en los inversionistas en torno a la magnitud de la oferta de títulos este año, tuvo un efecto moderado a la bajasobre las tasas de los TES. Sin embargo, como lo habíamos sugerido anteriormente (ver Mercado de deuda en Informe Semanal Enero 11 de 2011), los niveles a los que ascendieron las expectativas de inflación, especialmente las de 2013, tras el anuncio del dato de inflación no eran sostenibles y debían corregir su tendencia rápidamente. De esta manera, en las últimas semanas se ha observado una corrección a la baja en las expectativas de inflación, especialmente las de corto plazo, que limitó mayores desvalorizaciones de los TES tasa fija. 4

5 18-dic 22-dic 26-dic 30-dic 3-ene 7-ene 11-ene 15-ene 19-ene 23-ene 27-ene 31-ene Bajo este escenario, la curva de rendimientos de TES tasa fija en pesos cerró el 31 de enero con un ascenso promedio de 18 pbs frente al cierre del 24 de diciembre. Las mayores presiones al alza sobre la curva de rendimientos las ejercieron las tasas de negociación de la parte media y larga, que aumentaron en promedio 21 y 20 pbs, respectivamente, a lo largo del mes. Por su parte, la tasa de negociación del TES de corto plazo mayo 2011 tuvo una caída de 9 pbs en este período. En línea con la tendencia de los últimos dos meses, el comportamiento de los TES a lo largo de enero representó un empinamiento en la pendiente de la curva de rendimientos entre 1 y 10 años: el 31 de enero cerró con un aumento de 30 pbs en un nivel de 468 pbs. En medio de los temores con respecto al comportamiento de la inflación y la incertidumbre en torno a la reunión de la JDBR, en el último mes se observó una reducción en las volatilidades del mercado de deuda pública local. Aunque no se esperaba que la autoridad monetaria tomara decisiones en esta reunión en materia de tasa de interés, esperábamos que los puntos que se discutieran en la reunión permitieran anticipar las decisiones de la autoridad monetaria. Lo anterior pudo haber influenciado la relativa estabilidad en el mercado de deuda pública, especialmente a lo largo de la última semana: la volatilidad anualizada de los TES julio 2020 se redujo 3.6 p.p. en el último mes y cerró el 31 de enero en 5.8%. Volatilidad 30 días de los TES 9,0% 8,5% 8,0% 7,5% 7,0% 6,5% 6,0% 5,5% Fuente: BanRep, cálculos CFC TES jul-20 TES May-14 (der) 5,0% 4,5% 4,0% 3,5% 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% De acuerdo con el comunicado de la reunión de enero de la JDBR, la autoridad monetaria ha empezado a destacar el incremento en el consumo de los hogares y el endeudamiento de los mismos, así como el endeudamiento de las empresas y la inversión en maquinaria y equipo. La JDBR estima que si la economía continúa con la senda expansiva esperada, o si las expectativas de inflación continúan dando señales de desviarse de la meta, se darán las condiciones para retirar gradualmente el estímulo monetario. En nuestra opinión, esta última anotación cambia el lenguaje que hasta ahora había usado BanRep, y marca los primeros indicios de que el ciclo de aumento de tasas se podría dar en los próximos meses. Aumenta el apetito por bonos externos de empresas locales A nivel externo se conocieron cifras positivas sobre el comportamiento económico de la zona euro, que contrastaron con algunos datos negativos de la economía estadounidense, lo que generó algunas volatilidades en los mercados externos a lo largo del último mes. Adicionalmente, la FED señaló que continuará con el plan de compra de títulos, pues a pesar de ver algunos signos de recuperación económica en EEUU, todavía se encuentran sectores como el laboral que no muestran señales recuperación. Lo anterior, unido a la volatilidad de los mercados bursátiles a nivel externo, se reflejó en leves incrementos de las primas de riesgo a nivel global. La incertidumbre en torno al comportamiento de la actividad económica en EEUU, tras la publicación de algunos datos de industria y empleo negativos, se reflejó en un incremento en el apetito por Tesoros. La tasa de negociación de los Tesoros a 10 años cayó 4 pbs entre el 24 de diciembre y el 31 de enero. Durante este mismo período el Embi+ global tuvo un incremento de 22 pbs, mientras que el de Colombia cayó 8 pbs. Aunque el comportamiento de este último no evidencia un incremento en los niveles de aversión al riesgo hacia el país, los CDS de Colombia sí presentaron incrementos: el CDS a 5 años se incrementó 6 pbs en el último mes, mientras que el de 10 años lo hizo 8 pbs. Sin embargo, en medio del aumento de los niveles de aversión al riesgo a nivel global, la curva de rendimientos de los bonos globales tuvo un descenso promedio de 33 pbs en el último mes. Por su parte, los spreads 2 de los bonos globales presentaron una tendencia a la baja durante este período, y terminaron el 31 de enero con un caída mensual de 7 pbs. Entre el 24 de diciembre y el 31 de enero los spreads de menor plazo (2012 a 2014) cayeron en promedio 14 pbs, mientras que los de 2017 en adelante cayeron en promedio 4 pbs. Lo anterior sugiere que el descenso de la curva de rendimientos de los bonos globales en enero estuvo asociado principalmente al comportamiento de los spreads de deuda. 2 Medidos a través de Libor z-spread. 5

6 abr-10 may-10 may-10 jun-10 jul-10 jul-10 ago-10 sep-10 sep-10 oct-10 nov-10 nov-10 dic-10 dic-10 ene-11 pbs Los amplios niveles de liquidez que se han observado a nivel global han venido favoreciendo el apetito por títulos de países emergentes. El incremento en los niveles de aversión al riesgo a nivel global y el de los países de la región en el último mes fue leve, y no representó una reducción en el apetito por los activos emergentes. De hecho, en enero dos empresas locales del sector real emitieron deuda en los mercados externos con una muy buena demanda por parte de los inversionistas. En enero, Emgesa y EPM emitieron bonos con vencimiento en 10 años por cerca de 2 billones de pesos (ver sección de Destacados Renta Fija en este informe). La característica más destacada de los bonos emitidos es que son los primeros de empresas colombianas que son denominados en pesos y pagaderos en dólares, al igual que los TES globales emitidos por la nación. El diferencial entre las tasas de colocación de ambos títulos con los TES globales de 2021 fue sustancial, a pesar de que las calificaciones crediticias de las emisiones corporativas (BBB- en ambos casos) son superiores a la de los títulos del Gobierno (BB+): los bonos de Emgesa se ubicaron 197 pbs por encima de los TES globales, mientras que los de EPM se ubicaron 164 pbs por encima. Las principales razones por las cuales creemos que los diferenciales en las tasas de colocación fueron tan amplios son las siguientes: i) El tamaño de las emisiones es sustancialmente menor al de los TES globales de 2021: Emgesa colocó 400 millones de dólares y EPM colocó 679 millones de dólares, mientras que la emisión de los TES globales asciende a 1,327 millones de dólares. Los inversionistas conocen cada vez más este mercado de bonos denominados en moneda local y pagaderos en dólares, y la experiencia muestra que en ocasiones la liquidez de este tipo de títulos se puede secar con gran facilidad. Lo anterior hace razonable demandar una prima de riesgo adicional por las emisiones corporativas. ii) Las emisiones de TES globales son escasas, en comparación con las emisiones de TES locales o de bonos soberanos globales. Para muchos inversionistas extranjeros, los TES globales son de las pocas opciones para ganar exposición a las tasas de interés locales, con lo cual un alto nivel de demanda combinado con una oferta restringida se traduce en un nivel de tasas de rendimientos excesivamente bajos. Eso se ha reflejado en el aumento reciente en el diferencial entre los TES globales de 2021 y los TES locales de 2020, que ha pasado de 119 pbs en el primer semestre de 2010 a más de 250 pbs a comienzos de enero. Una vez se emitieron los bonos de Emgesa y EPM se generó una nueva oferta de títulos con formato similar al de los TES globales, lo que permitió a varios inversionistas vender algunas posiciones en TES globales para sustituirlos por los nuevos bonos corporativos. En efecto, las tasas de los TES globales han aumentado, mientras que las de los nuevos títulos han caído y actualmente el diferencial se ubica alrededor de 140 pbs. Spread entre TES globales 2021 y TES julio Fuente: Morgan Markets, cálculos CFC iii) Finalmente hicimos el siguiente cálculo: tomamos la tasa de rendimiento de los bonos de EPM denominados en dólares con vencimiento en 2019 que fueron emitidos en julio de 2009, la cual se ubicaba en 5.54% antes de la emisión de enero de los bonos de Emgesa y de EPM; dado que los nuevos bonos vencen en 2021, asumimos una tasa de rendimiento en dólares levemente superior (entre 5.7% y 5.9%) para descontar los flujos de caja futuros; dado que los nuevos títulos están denominados en pesos, calculamos las tasas de cambio COP/USD implícitas en los swaps COP vs. Libor para determinar los flujos futuros de caja que serán pagados en dólares; con esta información calculamos la tasa de rendimiento de corte en pesos a la cual los inversionistas extranjeros estarían indiferentes entre comprar los nuevos títulos y los títulos de EPM de 2019 denominados en dólares. En el rango de 5.7% y 5.9% que utilizamos para nuestra tasa de descuento en dólares, la tasa de rendimiento en pesos de los nuevos títulos nos da 8.40% y 8.61%, respectivamente. Este resultado confirma que la tasa de colocación de 8.5% para los nuevos títulos de EPM fue consistente con los precios de mercado. 6

7 DESTACADOS RENTA FIJA Renta Fija - Colombia El 20 de enero Emgesa realizó una colocación de bonos por 400 millones de dólares en los mercados externos, tras haber hecho una oferta inicial por 300 millones de dólares. Los títulos son denominados en pesos y pagaderos en dólares, y tienen vencimiento en 10 años. La colocación, cuyos recursos serán utilizados para financiar inversiones (entre ellas Quimbo), tuvo un apetito importante por parte de los mercados, la subasta tuvo una demanda de 1,250 millones de dólares, lo que representa un bid-to-cover de 4.16 veces. La tasa de corte de los bonos fue de 8.75%, la cual estuvo 80 pbs por encima de los TES con vencimiento en julio 2020 y 197 pbs por encima de los TES Globales con vencimiento en abril de Colocación internacional de bonos Emgesa (20-ene-11) millones de dólares Monto Monto Tasa de Calificación Serie Oferta Tasa Cupón demandado adjudicado corte BBB- TF 10 años 300 1, % 8.75% Total 1, Fuente: BVC El 24 de enero EPM realizó una colocación de bonos denominados en pesos y pagaderos en dólares, por 1.2 billones de pesos. Los títulos tienen vencimiento en 10 años, su tasa de corte fue de 8.5% y el cupón de 8.375%. La tasa estuvo 48 pbs por encima de los TES con vencimiento en julio 2020 y 164 pbs por encima de los TES Globales con vencimiento en abril de Colocación internacional de bonos EPM (24-ene-11) millones de pesos Calificación Serie Oferta Monto demandado Monto adjudicado Tasa Cupón Tasa de corte BBB- TF 10 años Nd Nd 1,250, % 8.5% Total Nd 1,250,000 Fuente: BVC 7

8 2-dic 7-dic 13-dic 16-dic 21-dic 24-dic 29-dic 4-ene 7-ene 13-ene 18-ene 21-ene 26-ene 31-ene Tasa (%) Billones de pesos 03-Ene 04-Ene 05-Ene 06-Ene 07-Ene 11-Ene 12-Ene 13-Ene 14-Ene 17-Ene 18-Ene 19-Ene 20-Ene 21-Ene 24-Ene 25-Ene 26-Ene 27-Ene 28-Ene 31-Ene 03-Ene 04-Ene 05-Ene 06-Ene 07-Ene 11-Ene 12-Ene 13-Ene 14-Ene 17-Ene 18-Ene 19-Ene 20-Ene 21-Ene 24-Ene 25-Ene 26-Ene 27-Ene 28-Ene 31-Ene Miles de Millones Miles de Millones EL MERCADO DE RENTA FIJA EN CIFRAS DEUDA PÚBLICA LOCAL Títulos de Deuda Interna (TES) El dato de inflación de diciembre, sustancialmente superior a las expectativas del mercado, se reflejó en un incremento en el apetito de los inversionistas por referencias denominadas en UVR, y en desvalorizaciones importantes de los TES tasa fija a comienzos del enero. TES TF Mayo Monto diario de negociación y tasa de cierre Monto Tasa 3,35% 3,30% 3,25% 3,20% 3,15% 3,10% 3,05% 3,00% TES UVR Marzo de Monto diario de negociación y tasa de cierre Monto Tasa 1,8% 1,7% 1,6% 1,5% 1,4% 1,3% 1,2% 1,1% 1,0% Fuente: Banco de la República- SEN Fuente: Banco de la República- SEN Las mayores presiones al alza sobre la curva de rendimientos a lo largo del último mes las ejercieron los títulos de menor plazo. Curva de rendimientos TES tasa fija Monto diario de negociación en el SEN y MEC 10% 9% 8% 7% 6% SEN MEC (Spot y TRD) 5% 4 4% 3% 30-Nov Dic Ene Años al vencimiento Fuente: Banco de la República, BVC Fuente: Banco de la República, BVC 8

9 ene-10 feb-10 mar-10 abr-10 may-10 jun-10 jul-10 ago-10 sep-10 oct-10 nov-10 dic-10 ene-11 Dic-09 Ene-10 Feb-10 Mar-10 Abr-10 May-10 Jun-10 Jul-10 Ago-10 Sep-10 Oct-10 Nov-10 Dic-10 Ene-11 Nov-09 Dic-09 Feb-10 Mar-10 Abr-10 May-10 Jun-10 Jul-10 Ago-10 Sep-10 Oct-10 Nov-10 Dic-10 Ene-11 Entre el 24 de diciembre y el 31 de enero la pendiente de la curva de rendimientos de 1 a 10 años de TES tasa fija aumentó 30 pbs y se ubicó en 468 pbs. Pendiente entre 1 y 10 años de TES tasa fija (pbs) Pendiente entre 1 y 10 años de TES tasa fija (pbs) Spot Cero cupón Pendiente entre 1 y 10 años de TES tasa fija (pbs) Pendiente entre 5 y 10 años de TES tasa fija (pbs) Spot Cero cupón Fuente: BanRep, Infoval, cálculos Corficolombiana Fuente: BanRep, Infoval, cálculos Corficolombiana Índice de Deuda Pública (IDP) El mayor apetito por referencias de mediano y largo plazo continúa viéndose reflejado en un incremento de la participación de éstas en la canasta del IDP de junio. Canasta IDP Diciembre 2010 Enero May % 18-May % 14-May % 14-May % 15-Jun % 17-Abr % 24-Jul % 24-Jul % 15-Ago % 15-Ago % 15-Jun % 15-Jun % 14-Nov % Índice de Deuda Pública Corficolombiana Fuente: Corficolombiana 9

10 feb mar-10 4-may jun-10 2-ago sep oct dic ene-11 Bono Cupón (%) Vencimiento Cifras de deuda pública interna Duración Modificada Tasa (%) Precio 31-Ene 24-Dic 31-Ene 24-Dic TFIT May TFIT Ago TFIT Abr TFIT Nov TFIT May TFIT Jun TFIT Jul TFIT Jul TUVT * Mar TUVT * Feb TUVT * May TUVT * Feb *Estas referencias se encuentran denominadas en UVR Fuente: SEN DEUDA PÚBLICA EXTERNA Curva de rendimientos y riesgo país En medio de las volatilidades de los mercados externos ante la publicación de datos desfavorables de la economía estadounidense y la publicación de cifras corporativas favorables, los niveles de aversión al riesgo presentaron caídas a lo largo de enero. Curva z-spread Bonos Globales 230 EMBI + Colombia ene dic Fuente: Bloomberg Años al vencimiento Fuente: JPMorgan 10

11 01-Mar Mar Abr May May Jun Jul Jul Ago Sep Sep Oct Nov Nov Dic Ene Ene Feb Mar Mar Abr May May Jun Jul Jul Ago Sep Sep Oct Nov Nov Dic Ene Ene-11 CDS de Colombia (pbs) a a 80 Pendiente de la curva de CDS (pbs) a/10a 1a/5a Fuente: Bloomberg Fuente: Bloomberg Bono Cupón (%) Vencimiento Duración Cifras de deuda pública externa Libor Z- Spread (pbs) Tasa (%) Precio 31-Ene 24-Dic 31-Ene 24-Dic COLGLB Ene COLGLB Ene COLGLB Dic COLGLB Ene COLGLB Mar COLGLB Feb COLGLB May COLGLB Sep COLGLB Ene Fuente: Bloomberg 11

12 INVESTIGACIONES ECONÓMICAS CORFICOLOMBIANA Andrés Pardo Amézquita Gerente de Investigaciones Económicas (571) Ext.6165 Andrés Felipe Sanabria Analista de Renta Variable (571) Ext Paula Andrea Cifuentes Analista Macroeconómico (571) Ext Carmen Elena Salcedo Analista de Renta Fija (571) Ext Juan Alberto Escallon Estudiante en práctica (571) Ext Advertencia- Este informe y todo el material que incluye, no fue preparado para una presentación o publicación a terceros, ni para cumplir requerimiento legal alguno, incluyendo las disposiciones del mercado de valores. La información contenida en este informe está dirigida únicamente al destinatario de la misma y es para su uso exclusivo. Si el lector de este mensaje no es el destinatario del mismo, se le notifica que cualquier copia o distribución que se haga de éste se encuentra totalmente prohibida. Si usted ha recibido esta comunicación por error, por favor notifique inmediatamente al remitente telefónicamente o a través de este medio. La información contenida en el presente documento es informativa e ilustrativa. Corficolombiana S.A. no extiende ninguna garantía explícita o implícita con respecto a la exactitud, confiabilidad, veracidad, integridad de la información obtenida de fuentes públicas. Las estimaciones y cálculos son meramente indicativos y están basados en asunciones, o en condiciones del mercado, que pueden variar sin aviso previo. La información contenida en el presente documento fue preparada sin considerar los objetivos de los inversionistas, su situación financiera o necesidades individuales, por consiguiente, ninguna parte de la información contenida en el presente documento puede ser considerada como una asesoría, recomendación u opinión acerca de inversiones, la compra o venta de instrumentos financieros o la confirmación para cualquier transacción. Corficolombiana S.A. no asume responsabilidad alguna frente a terceros por los perjuicios originados en la difusión o el uso de la información contenida en el presente documento. Certificación del analista El analista(s) que participó (arón) en la elaboración de este informe certifica(n) respecto a cada título o emisor a los que se haga referencia en este informe, que las opiniones expresadas se hacen con base en un análisis técnico y fundamental de la información recopilada, que se encuentra(n) libre de influencias externas para realizar la recomendación, y en consecuencia las mismas reflejan su opinión personal. El analista (s) también certifica(n) que ninguna parte de su compensación es, ha sido o será directa o indirectamente relacionada con una recomendación u opinión específica presentada en este informe. Información relevante Algún o algunos miembros del equipo de Investigaciones Económicas poseen inversiones en alguno de los emisores sobre los que está efectuando el análisis presentado en este informe, en consecuencia el posible conflicto de interés que podría presentarse se administrará conforme las disposiciones contenidas en el Código de Ética aplicable. Corficolombiana S.A. o alguna de sus filiales ha tenido, tiene o posiblemente tendrá inversiones en activos emitidos por alguno de los emisores mencionados en este informe, su matriz o sus filiales. Las acciones de Corficolombiana S.A. se encuentran inscritas en el RNVE y cotizan en la Bolsa de Valores de Colombia por lo tanto algunos de los emisores a los que se hace referencia en este informe han, son o podrían ser accionistas de la Corporación. Corficolombiana S.A. hace parte del programa de creadores de mercado del Ministerio de Hacienda y Crédito Público, razón por la cual mantiene inversiones en títulos de deuda pública. Alguno de los emisores mencionados en este informe, su matriz o alguna de sus filiales han sido, son o posiblemente serán clientes de Corficolombiana S.A. o alguna de sus filiales. Alguno de los emisores mencionados en este informe, su matriz o alguna de sus filiales han sido, son o posiblemente serán clientes de Grupo Aval o alguna de sus filiales. 12