SOCIEDAD CONCESIONARIA VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. INFORME DE CLASIFICACION MAYO 2017 Dic. 2016 Abril 2017 Línea de bonos A- A Perspectivas Estables Estables + Detalle de las clasificaciones en Anexo. Indicadores Relevantes 1 2014 2015 2016 Caja y Equivalentes 41.353 60.575 38.131 Deuda Financiera 342.139 346.754 346.967 F. de Caja Neto Op. 34.758 51.234 59.998 Deuda financiera / FCNO 9,8 6,8 5,8 FCNO / Deuda Financiera 10% 15% 17% FCNO / Servicio de la Deuda 1,2 1,6 1,8 1 Según metodologías y cálculos de Feller Rate Evolución de indicadores de solvencia 30.000 20.000 10.000 0 En millones de pesos 2010 2011 2012 2013* 2014 2015 2016 Flujo de Caja Neto Anual FCNO Anual / Servicio Deuda (eje der.) 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 Fundamentos El alza de clasificación desde A- a A para el bono emitido por Sociedad Concesionaria Vespucio Norte Express S.A. (Vespucio Norte) se sustenta en la positiva evolución del desempeño operacional de la autopista en los últimos años, lo que le ha permitido una sostenida mejora en los ratios de coberturas de flujo de caja neto operacional sobre servicio de la deuda. La clasificación continúa considerando la sensibilidad del tráfico a los ciclos económicos y el respaldo del Estado de Chile y el marco legal al programa de concesiones. Vespucio Norte posee la concesión para la construcción y operación de la obra pública Sistema Américo Vespucio Nor-Poniente por un plazo de 30 años, a partir de abril de 2003. El tramo corresponde al eje norte de la Avenida Américo Vespucio, entre Av. El Salto y la Ruta 78. Desde 2012, El fondo canadiense Brookfield es el controlador y sponsor de la sociedad concesionaria, con el 100% de la propiedad. Brookfield ( A-/Estables en escala global) es una sociedad con base en Canadá, la cual posee inversiones de largo plazo a nivel mundial destinadas principalmente a los sectores de energía, infraestructura e inmobiliario. Desde el año 2011, el crecimiento del tráfico de Vespucio Norte ha evidenciado una tendencia positiva. Influenciado inicialmente por la recuperación post terremoto (18,1% en 2011 y 9,2% en 2012) se moderó en los periodos posteriores hasta alcanzar un 4,2% entre diciembre de 2015 y diciembre de 2016. Asimismo, a marzo de 2017, el tráfico ha mostrado un crecimiento del 4,3% con respecto de igual periodo del año anterior. El buen desempeño operacional presentado por la autopista, ha redundado en una mejora de los indicadores 1 de cobertura de servicio de deuda. En efecto, al cierre de 2016, el índice flujo de caja neto operacional sobre servicio de la deuda alcanzaba las 1,8 veces, frente a las 1,6 veces alcanzadas a diciembre de 2015. Esto, debido principalmente al mayor flujo vehicular, en conjunto con el reajuste de tarifas aplicado para el año 2016, conforme a los derechos asociados al contrato de concesión. La sociedad concesionaria mantiene una importante posición de liquidez, contando, al cierre de 2016, con cerca de UF 1,4 millones en caja y equivalentes, lo que representa una disminución del 39,7% en consideración de igual periodo del año anterior. La variación en el nivel de efectivo y equivalente se explica, principalmente, por el pago de deuda subordinada a Taurus Holding Chile S.A. por un monto equivalente a UF 1,8 millones en diciembre de 2016. Esto, en consideración a que en junio de 2016, la cobertura de servicio de deuda 2, ligada a la liberación de garantías contractuales, alcanzó 1,61 veces. De esta forma, la autopista registró, por dos años consecutivos, niveles de cobertura de deuda por sobre las 1,3 veces, con proyecciones para los siguientes periodos que superaban dicho valor. Así, al cierre de 2016, Vespucio Norte realizó el primer pago de deuda subordinada bajo la condición de mantener US$ 41 millones en caja. No obstante, producto del buen desempeño de la autopista, es altamente probable que en junio próximo cumpla con las condiciones necesarias para liberar los fondos para realizar nuevos pagos hacia sus accionistas. Perspectivas: Estables Feller Rate considera que existen fundamentos para que, sobre la base de un escenario de tráfico futuro con un crecimiento inferior al promedio histórico, la concesionaria pueda mantener adecuados niveles de liquidez y ratios de cobertura de flujo de caja neto operacional sobre servicio de la deuda en rangos de 1,8 veces. 1 Indicadores y parámetros según metodología de Feller Rate. 2 Ratio calculado en base a cuentas contables señaladas en su contrato de financiamiento. Analista: Esteban Sánchez Ch. esteban.sanchez@feller-rate.cl (562) 2757-0400 Claudio Salin G. claudio.salin@feller-rate.cl (562) 2757-0400 Fortalezas Mejoría en el desempeño operacional, dado sostenido crecimiento de los tráficos. Programa de concesiones fuertemente respaldado por el Estado y el marco legal. FACTORES SUBYACENTES A LA CLASIFICACION Riesgos Sensibilidad al ciclo económico, debido a que el desarrollo potencial del tráfico está sustentado en la tasa de crecimiento económico del país y el aumento en el uso de automóviles por la población. www.feller rate.com 1
VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. INFORME DE CLASIFICACION - Mayo 2017 Línea de Bonos Perspectivas A Estables DESCRIPCIÓN DE LA CONCESIÓN Propiedad En diciembre de 2011, el fondo canadiense Brookfield adquirió de ACS y COFIDES el 54,6% de la sociedad concesionaria y, en octubre de 2012, adquirió el restante porcentaje de propiedad que mantenía la constructora Alemana Hochtief y el banco MM Warburg & Co, de la misma nacionalidad. Producto de estas operaciones, Brookfield pasó a ser el controlador y sponsor de la sociedad concesionaria. Brookfield ( A-/Estables en escala global) es una sociedad con base en Canadá la cual posee inversiones de largo plazo a nivel mundial destinadas principalmente a los sectores de energía, infraestructura e inmobiliario. 110.000 100.000 90.000 80.000 Tráfico creciente Intensidad Media Diaria En. Feb.Mar.Abr.May.Jun. Jul. Ag. Sep.Oct.Nov.Dic. 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Las actividades de la Sociedad Concesionaria consisten en la ejecución, reparación, conservación, mantenimiento, explotación y operación de la obra pública fiscal denominada Sistema Américo Vespucio Nor-Poniente, una autopista expresa de 29 Km., con un perfil de doble calzada con tres pistas por sentido y una velocidad de diseño de 100 km/h. Los derechos de concesión se extienden por 30 años, desde abril de 2003 hasta abril de 2033. El proyecto involucra directamente a 8 comunas del sector nor-poniente de Santiago: Huechuraba, Recoleta, Conchalí, Quilicura, Renca, Cerro Navia, Pudahuel y Maipú, y provee, además, conectividad a las principales autopistas de nuestro país y a la ruta internacional hacia Mendoza. La concesión opera con un sistema de tarifas que cobra por distancia recorrida y que permite reajustarlas por variación del IPC e incorporar un reajuste anual de hasta un 3,5% real. La autopista cuenta con un sistema de cobro de peaje de flujo libre, en forma electrónica, sin barreras ni casetas de peaje. Esta tecnología conforma un sistema integrado con otras tres autopistas urbanas en la ciudad de Santiago, facilitando su uso a través de dispositivos electrónicos compatibles. La inversión total para la construcción del proyecto alcanzó a UF 14 millones, monto que incluye la instalación de los sistemas electrónicos que requiere el mecanismo de cobro de peaje utilizado. El monto total financiado, considerando gastos financieros y de pre-operación para el período de construcción, bordeó UF 21,8 millones. Los aportes de accionistas, en forma de capital y deuda subordinada, representaron del orden de un 25% del financiamiento. La colocación de bonos en el mercado local cubrió el saldo restante. En enero y agosto de 2006, se inició la puesta en marcha provisoria y definitiva, respectivamente, iniciándose el cobro de peaje para los seis tramos de la autopista. Las obras extraordinarias de cambios de servicios forman parte de convenios complementarios acordados con el MOP. Adecuados resguardos financieros La estructura financiera del proyecto incluye un adecuado plan de administración y control de los fondos de financiamiento y recaudación; resguardos que limitan retiros de excedentes de caja y la incorporación de deuda adicional; el respaldo de cuentas de reserva para garantizar la estabilidad de la capacidad de pago de la concesionaria, costos de operación y mantenciones mayores y el sustento de aportes contingentes de los sponsors, que cuentan con respaldos de liquidez. La estructura mantiene cuentas de reserva, las cuales se encuentran actualmente fondeadas a través de cartas de crédito y fondos de la operación. Éstas corresponden a las siguientes: i. Cuenta de reserva para el servicio de deuda destinada a mantener un saldo equivalente a los siguientes 2 cupones semestrales de pago de deuda, lo que otorga una fuerte protección adicional. Específicamente, esta cuenta representa una importante protección financiera ante un eventual período de contracción económica. ii. iii. Una cuenta de reserva para mantenimiento mayor de la autopista. Su propósito es proveer con antelación los fondos necesarios para los trabajos de importancia que se prevén en los presupuestos de mantenimiento, con una anticipación de 5 años y en forma escalonada. Una cuenta de reserva para mantener los gastos de operación y mantenimiento rutinarios, presupuestados para cubrir un período de 6 meses de operación, la que podrá ser reducida de acuerdo con los grados de avance en la capacidad del proyecto de generar excedentes operacionales. Por otra parte, la concesionaria podía utilizar excedentes de caja de la operación (después de cubrir el servicio de la deuda y las reservas de fondos) para realizar pagos de dividendos o deuda subordinada sólo después de alcanzar un nivel de coberturas del servicio de deuda de 1,5 veces o 2
VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. INFORME DE CLASIFICACION - Mayo 2017 Línea de Bonos Perspectivas A Estables 1,3 veces 1 durante dos años seguidos y proyectado como mínimo para los siguientes 2 años, luego de mantener un año de servicio de deuda en reserva, en adición a las otras reservas normales. A junio de 2016, la autopista alcanzó las condiciones necesarias para realizar el primer pago de deuda subordinada a Taurus Holding Chile S.A. (efectuado a diciembre del mismo periodo). Asimismo, es altamente probable que en junio próximo cumpla con las condiciones necesarias para liberar los fondos para realizar nuevos pagos hacia sus accionistas. Cabe destacar que el cálculo utilizado en las coberturas de servicio de deuda (ligado a los resguardos financieros y restricciones citadas anteriormente) responde a una metodología especifica señalada en sus contratos de financiamiento, considerando cuentas contables distintas a las utilizadas por Feller Rate para la obtención de dicho parámetro. Garantía de MBIA Inoperante ante el significativo debilitamiento de la calidad crediticia de la compañía aseguradora La emisión de bonos con cargo a la línea de títulos cuenta con el respaldo de una garantía financiera entregada por MBIA Insurance Corporation. La garantía de MBIA asegura de manera irrevocable e incondicional el completo pago de principal e intereses de cada uno de los pagos programados en la emisión de bonos. Los pagos programados son aquellos incluidos en las tablas de desarrollo del contrato de emisión de bonos y sus escrituras complementarias. Ellos no incluyen pagos acelerados por insolvencia del emisor, ocurrencia de eventos de incumplimiento o cualquier otra circunstancia de prepago. En estos casos, la compañía de seguros cubrirá el saldo de deuda por cancelar de acuerdo con el calendario de pago original de los bonos. La garantía financiera otorgada a los bonos entró en vigencia a partir de la suscripción y entrega de la póliza de seguro de los bonos por MBIA en la fecha de cierre, según se establece en el contrato de emisión de bonos. La póliza de seguro de los bonos fue emitida de acuerdo con los términos y condiciones de un contrato de seguro y reembolso acordado entre MBIA y Vespucio Norte Express. No obstante, las eventuales modificaciones que se realicen al contrato de seguro y reembolso no afectarán el carácter incondicional e irrevocable de la póliza de seguro de los bonos, la cual permanecerá vigente de acuerdo con sus propios términos y los establecidos en el contrato de emisión de bonos. La póliza de seguro es regulada por las leyes del Estado de Nueva York, EE.UU. El contrato de emisión establece cómo opera la cobertura de las garantías entregadas en favor de los tenedores de bonos frente a los pagos comprometidos y ante un eventual vencimiento anticipado de las obligaciones. Durante los primeros años de operación de la concesionaria, la clasificación de riesgo otorgada a los bonos estuvo sustentada por la garantía otorgada por MBIA, clasificada por agencias internacionales al momento de la emisión de bonos y hasta junio de 2008 en AAA/Estables en escala global. Sin embargo, la situación de la aseguradora se vio afectada, principalmente, por pérdidas en el grupo de negocios de financiamiento estructurado. Lo anterior, derivó en un sostenido debilitamiento de su calidad crediticia, con una clasificación actual de CCC/Negativas asignada por agencias clasificadoras internacionales en escala global. Como consecuencia de lo anterior, la clasificación otorgada actualmente a los bonos emitidos por la concesionaria Vespucio Norte Express refleja exclusivamente su riesgo subyacente. 1 En caso de alcanzar niveles de 1,3x, adicionalmente, debe mantener fondos por US$ 41 millones en caja (además de las cuentas de reserva) después de efectuar el pago de dividendos. 3
VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. INFORME DE CLASIFICACION - Mayo 2017 Línea de Bonos Perspectivas A Estables DESEMPEÑO OPERACIONAL Y FINANCIERO Positiva evolución del índice de cobertura de deuda financiera 30.000 20.000 10.000 0 En millones de pesos 2010 2011 2012 2013* 2014 2015 2016 Flujo de Caja Neto Anual FCNO Anual / Servicio Deuda (eje der.) Los datos al año 2013 se encuentran distorsionados por una indemnización recibida por parte del MOP de carácter extraordinario. Adecuado nivel de liquidez en Caja En millones de pesos 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 Generación de flujos operativos: Mejoría de ratios de coberturas de servicio de deuda dados por aumento de tráfico El desempeño operacional de Vespucio Norte ha mostrado una tendencia positiva desde el periodo 2011, con un promedio de crecimiento anual del tráfico (medido como intensidad media diaria) de 8,1% entre los años 2011 y 2016. El crecimiento en los años 2011 (18,1%) y 2012 (9,2%), se encuentran positivamente influenciado por la recuperación post terremoto, evidenciando una moderación en los periodos posteriores. Por su parte, a marzo de 2017, la compañía exhibió un crecimiento acumulado de 4,3% con respecto de igual periodo del año anterior. El buen desempeño operacional presentado por la autopista, ha redundado en una sostenida mejora de los indicadores de cobertura de servicio de deuda. En efecto, al cierre de 2016, el índice flujo de caja neto operacional sobre servicio de la deuda alcanzaba las 1,8 veces, en consideración a las 1,6 veces alcanzadas a diciembre de 2015. Esto, debido principalmente al mayor flujo vehicular registrado durante el último año, en conjunto con el reajuste de tarifas aplicado para el año 2016, conforme a los derechos asociados al contrato de concesión. Asimismo, destaca que la cobertura de servicio de deuda, asociada a la liberación de garantías contractuales, alcanzó 1,69 veces a diciembre de 2016, con expectativas de llegar a 1,8 veces durante este año. Feller Rate estima que, sobre la base de un escenario de tráfico futuro con un crecimiento inferior al promedio histórico, la concesionaria puede mantener adecuados ratios de cobertura de flujo de caja neto operacional sobre servicio de la deuda en rangos de 1,8 veces. 30.000 20.000 10.000 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Caja y Equivalentes Posición de liquidez: Buena posición de liquidez y resguardos existentes representan una importante protección financiera La sociedad concesionaria ha mantenido buenos niveles de liquidez, dando adecuado cumplimiento a sus cuentas de reserva y entregando una adecuada flexibilidad financiera. A diciembre de 2016, contaba con cerca de UF 1,4 millones en caja y equivalentes, lo que incluye cuentas de reserva de servicios de deuda y mantenciones. A igual periodo, un 9,1% del ítem efectivo y equivalentes correspondía a fondos que la sociedad concesionaria mantiene en una cuenta de reserva asociada a mantenimiento extraordinario. Sin considerar dichos fondos, el efectivo y equivalente alcanza un nivel cercano a UF 1,3 millones, esto es, un 39,7% menor a lo evidenciado a diciembre de 2015 (UF 2,2, millones). La variación en el nivel de efectivo y equivalentes se explica, principalmente, por el pago de deuda subordinada a Taurus Holding Chile S.A. por un monto equivalente a UF 1,8 millones. Lo anterior, en consideración a que en junio del año 2016 la concesionaria alcanzó, por dos años consecutivos, niveles de cobertura de deuda por sobre las 1,3 veces, con proyecciones para los siguientes años que superaban dicho valor. Así, a diciembre de 2016 Vespucio Norte efectuó el primer pago de dividendos o deuda subordinada hacia sus accionistas, bajo la condición de mantener US$ 41 millones en caja, en conformidad con los resguardos financieros incluidos en la estructura financiera del proyecto. No obstante, dado el buen desempeño de la autopista es altamente probable que durante junio del presente periodo la concesionaria cumpla los requerimientos necesarios para liberar los fondos restringidos mantenidos en caja. Feller Rate estima que, en base a una proyección conservadora de crecimiento de los flujos y considerando el retiro de afectivo a sus accionistas, la autopista debería mantener niveles de liquidez acorde a su clasificación asignada. 4
ANEXOS SOCIEDAD CONCESIONARIA VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. INFORME DE CLASIFICACION Mayo 2017 Resumen Financiero* Cifras en millones de pesos bajo método IFRS 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Ingresos Operacionales 35.741 34.721 43.940 46.992 53.401 59.289 69.505 79.452 Resultado Operacional 18.437 16.936 23.459 12.307 30.285 35.672 44.315 46.748 Gastos Financieros 27.243 26.808 28.451 29.695 30.145 30.894 31.440 32.345 Utilidad del Ejercicio 994-14.435-11.642-8.996-1.366-9.369 2.699 7.021 Flujo Caja Neto Oper. (FCNO) 15.935 19.733 21.622 26.881 37.838 34.758 51.234 59.998 Variación deuda financiera -18.537-19.083-20.912-24.212-26.061-27.334-31.989-32.454 Caja y equivalentes (2) 26.347 24.011 30.262 30.673 36.797 41.353 60.575 38.131 Activos Totales 333.647 332.568 343.377 344.417 348.930 370.689 388.534 360.074 Pasivos Totales 380.999 394.354 416.806 419.996 425.876 442.735 457.882 422.400 Deuda Financiera 298.882 308.699 320.389 325.382 327.374 342.139 346.754 346.967 Patrimonio + Interés Minoritario -47.352-61.786-73.429-75.579-76.945-72.047-69.348-62.327 Leverage (vc) -8,0-6,4-5,7-5,6-5,5-6,1-6,6-6,8 Endeudamiento Financiero(vc) -6,3-5,0-4,4-4,3-4,3-4,7-5,0-5,6 Endeudamiento Financiero Neto(vc) -5,8-4,6-4,0-3,9-3,8-4,2-4,1-5,0 Deuda Financiera / FCNO Anual (1) (vc) 18,8 15,6 14,8 12,1 8,7 9,8 6,8 5,8 Deuda Financ. Neta /FCNO Anual (1) (vc) 17,1 14,4 13,4 11,0 7,7 8,7 5,6 5,1 FCNO Anual (1) / Deuda Financiera (%) 5,3% 6,4% 6,7% 8,3% 11,6% 10,2% 14,8% 17,3% FCNO Anual (1) / Deuda Financiera Neta (%) 5,8% 6,9% 7,5% 9,1% 13,0% 11,6% 17,9% 19,4% FCNO Anual (1) /Servicio de Deuda (vc) 0,8 1,0 1,0 1,1 1,5 1,2 1,6 1,8 *Según cálculos y metodología de Feller Rate 30 Abril 2010 28 Febrero 2011 30 Abril 2012 30 Abril 2013 30 Abril 2014 30 Abril 2015 29 Abril 2016 28 Abril 2017 Línea de Bonos A- BBB+ BBB+ BBB+ A- A- A- A Perspectivas Negativas Estables Estables Estables Estables Estables Estables Estables (1) FCNO= Flujo de caja neto operacional. (2) A 2013, dentro del ítem efectivo y equivalentes, existía una suma cercana a los $6.600 millones (UF 300 mil) correspondían a dineros que la sociedad concesionaria pagaría a una empresa constructora relacionada. 5
ANEXOS SOCIEDAD CONCESIONARIA VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. INFORME DE CLASIFICACION Mayo 2017 Características de los instrumentos LINEAS DE BONOS 372 Fecha de inscripción 01-06-2004 Monto de la línea UF 17.000.500 Plazo de la línea 24,5 años Series inscritas al amparo de la línea A1 y A2 Conversión No Contempla Resguardos Suficientes Garantías MBIA Insurance Corporation EMISIONES DE BONOS VIGENTES Serie A1 Serie A2 Al amparo de Línea de Bonos 372 372 Monto de la Emisión UF 16.000 mil UF 500 Pago de Intereses Semestrales Semestrales Resguardos Suficientes Suficientes Garantías MBIA Insurance Corporation MBIA Insurance Corporation La opinión de las entidades clasificadoras no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado instrumento. El análisis no es el resultado de una auditoría practicada al emisor, sino que se basa en información pública remitida a la Superintendencia de Valores y Seguros, a las bolsas de valores y en aquella que voluntariamente aportó el emisor, no siendo responsabilidad de la clasificadora la verificación de la autenticidad de la misma. La información presentada en estos análisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, Feller Rate no garantiza la exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa información. Las clasificaciones de Feller Rate son una apreciación de la solvencia de la empresa y de los títulos que ella emite, considerando la capacidad que ésta tiene para cumplir con sus obligaciones en los términos y plazos pactados. 6