ECONOMÍA INANCIERA INTERNACIONAL Tema 3 eguna Pare Concones e para nernaconal. Las paraes e pos e nerés y e sher. Casano Manrque e Lara Peñae Deparameno e Análss Económco Aplcao Unversa e Las Palmas e G.C. D-2-2 EI: Tema 3-2 3.2..- La para e pos e nerés (PTI): relacón enre pos e nerés, y pos e cambo al conao y a plazo. Prncpo que manene la PTI: En equlbro, os nversones que planeen los msmos resgos, eben ofrecer la msma renabla. Las operacones e arbraje cubero e nereses son las que fuerzan el cumplmeno e la PTI. Operacón e arbraje cubero e nereses resulao e la nversón e una una moneara omésca en el mercao omésco: ( ) resulao e la nversón e una una moneara omésca en el mercao eranjero: * * ( )*, EI: Tema 3-2 2
En equlbro: * ( )* * ( ),, Resano la una a caa érmno: P, EI: Tema 3-2 3 P P > P P Prma nrínseca e la monea omésca (enraa e fonos e arbraje) < P P Prma nrínseca e la monea eranjera (sala e fonos e arbraje) EI: Tema 3-2 4
Planeameno eórco e enraa y sala e fonos e arbraje cubero e nereses en base al margen forwar y al ferencal e nereses. Transaccones e enraa e fonos: > P P Eneuameno en ME: Vena al conao e ME: Depóso en MD: Compra a plazo e ME: sube baja baja sube EI: Tema 3-2 5 Transaccones e sala e fonos: < P P Eneuameno en MD: Compra al conao e ME: Depóso en ME: Vena a plazo e ME: sube sube baja baja En ambos casos las operacones e arbraje nos llevan a la PTI. Ejemplos A y B gura 5- EI: Tema 3-2 6
Relajano las hpóess e MCP Coses e ransaccón No enrán lugar operacones e arbraje a menos que la esvac ón absolua respeco e la para ecea los coses e ransaccón e llevar a cabo la operacón e arbraje. Los coses e ransaccón generan una bana neural enro e la cual no enrán lugar operacones e arbraje, aunque esan esvacones respeco e la línea e PTI (fgura 5-2). ( )( * )( )( ) Ω one : Ω : : * : : : cosesoalese ransaccón; cose% fjo por operaren el mercaoomésco e oblgacones cose% fjo por operar enel mercaoeranjero e oblgacones cose%fjo poroperaren el mercao e vsas al conao cose%fjo por operar enel mercaoe vsas a plazo EI: Tema 3-2 7 para consegur equlbrar una sala e fonos : ( ) Ω( ) ( ) ( ) ( ) Ω Ω P nferor para consegur equlbrar una enraa e fonos : ( ) Ω( ) ( ) Ω ( ) ( ) P superor P nferor P P superor EI: Tema 3-2 8
Esa bana neural nos presena nuevos punos e equlbro que sn la bana eran conseraos e equlbro (A en la fgura 5-2). Impuesos Algunos mpuesos que gravan las operacones fnanceras pueen ser moelzaos como coses e ransaccón. En ese caso, su efeco conssría en amplar la bana neural alreeor e la línea e para. Los mpuesos sobre la rena y sobre las ganancas e capal pueen ener un mpaco ferene. Nuesra línea e para equlbraba los renmenos anes e mpuesos (bruos) e ambas operacones. Los arbrajsas esán neresaos en el equlbro enre renmenos espués e mpuesos (neos). EI: Tema 3-2 9 los mpuesos y sus pos gravan por gual a ambas ransaccones, ejano (-) e benefco e caa nversón, los mpuesos no alerarían las ecsones el arbrajsa. se gravan ano la generacón e rena (ferenca enre los nereses cobraos y pagaos) como las ganancas e capal (ganancas menos péras en las operacones en el mercao e vsas) pero los pos son ferenes la nueva relacón e equlbro sería la sguene:,, ( ) ( ) k * ( ) ( ) EI: Tema 3-2 0 y k y
los pos son éncos, la línea e para equvalría a la línea e para pre-mpuesos. no es así, nos enconraríamos con una nueva línea e para, con penene ferene. gura 5-3; () Incerumbre En las operacones e arbraje los precos son sempre conocos e anemano, pero llevar a cabo la operacón complea lleva cero empo y los precos pueen cambar en el nerm. Aemás, la oblgacón en el mercao eranjero puee esar sujea a resgos no esenes en el mercao omésco y el banco que nos ofrece las operacones a plazo puee quebrar, o pueen surgr mecansmos nuevos e conrol e cambos. EI: Tema 3-2 Evenca empírca sobre la PTI La aparcón el euromercao en vsas en los años 60 ofrecó la posbla e calcular renablaes e oblgacones éncas (euroepósos en ferenes moneas ofrecos por una msma ena fnancera) Una e las posblaes e análss conssría en comprobar las caraceríscas e la línea e para: ( ) ( ),,,, α β ε EI: Tema 3-2 2
aa la esenca e coses e ransaccón, el que los aos se acerquen lo más posble a la línea e para no es necesaro para que no esan oporunaes e arbraje. Lo mporane es que esa la posbla e efecuar operacones e arbraje fuera e la bana neural. Tampoco sería lusravo rabajar con esvacones meas e la línea e para ao que se compensarían esvacones posvas y negavas. La forma razonable e mer la PTI conssría en comprobar que porcenaje e las observacones oales ofrecen oporunaes e arbraje (esán suaas fuera e la bana neural). Evenca empírca acerca e la bana neural Los rabajos realzaos han comprobao que se cumple la TPI (Euromercao) ncluso omano en cuena la esenca e una bana neural EI: Tema 3-2 3 Daos recenes y cálculo e la PTI gura 5-4 (aos el apénce B) La PTI con oblgacones a largo plazo Los esuos realzaos muesran la esenca e mporanes oporunaes e arbraje ncluso espués e ajusar por la esenca e coses e ransaccón. La PTI y las resrccones sobre los movmenos e capal La esenca e fueres meas e conrol e cambos pueen generar fueres ferencas enre los pos e nerés oméscos y los el euromercao, que pueen generar oporunaes e arbraje para los que engan acceso a ambos mercaos. EI: Tema 3-2 4
3.2.2.- Las paraes e sher Descrben cómo recogen los pos e nerés la nformacón acerca e la nflacón y los pos e cambo esperaos. El efeco sher represena oro ejemplo e arbraje: enre acvos reales y fnanceros. Imagnemos un nvuo que se enfrena a una asa esperaa (y por ano conoca) e nflacón y posee un $. compra benes: $ Una oblgacón $ [ E( p) ] fnancera ( r) [ E( p )] equvalene: EI: Tema 3-2 5 ( r) [ E( p) ] ( ) r E ( p) re( p) ( ) r E p Los nvuos ejarán los acvos fnanceros cuano la nflacón sea ala pero no se vea reflejaa en la renabla nomnal. Cuano se cumple el efeco sher, los acvos fnanceros ncorporan plenamene la nflacón esperaa y preservan el po e nerés real. EI: Tema 3-2 6
El efeco sher nernaconal En el ámbo e un MCP se raa e aplcar ora versón e arbraje. Un nversor ene os alernavas () nverr en monea omésca (2) nverr en monea eranjera E () : ( ) () (2): ( ) E( ) ( ) ( ) E ; ; (2) : EI: Tema 3-2 7 El efeco sher nernaconal (EI) y las preccones el c De la ecuacón aneror puee eraerse el c fuuro mplíco: E ( ) Las epecavas e aprecacón o eprecacón epenen el ferencal e nereses EI: Tema 3-2 8
Ora forma e esablecer preccones sería: E ( ) ahora un aumeno e los pos e nerés oméscos eberá concr con una aprecacón e la monea omésca s los pos e nerés eranjeros y el c esperao venen aos. EI: Tema 3-2 9 El EI y la PTI supongamos que el EI se cumple ano en la economía omésca como en una eranjera: r E r r r E E ( p ) ( p ) p ( ) ( ) E p EI: Tema 3-2 20
suponemos que los pos e nerés reales son éncos en ambos países y que la PPA se cumple ulzano asas e nflacón esperaas: ( ) E / Vemos como el EI supone mplícamene que los pos e nerés real son guales enre países, lo que no sempre ocurre y genera por ano esvacones el EI. Relajano la hpóess e MCP Coses e ransaccón e mpuesos Los efecos son smlares a los presenaos en la PTI EI: Tema 3-2 2 Incerumbre La concón e para e nereses no cubera epene el c esperao y por lo ano ncero. los nversores conseran que el resgo e cambo es versfcable no egrán una prma e resgo. aunque no lo conseren versfcable, los nversores son neurales al resgo ( son nferenes a os oblgacones con resgos ferenes s las renablaes son éncas), se preservará el EI. no se cumplen esas concones esrán prmas e resgo y se ncumplrá el EI e forma ssemáca, aunque ello no represene oporunaes e arbraje sno precos ajusaos al resgo. EI: Tema 3-2 22
Evenca empírca el EI La conrasacón el EI requere sponer e c esperaos en caa momeno. Para ello poemos asumr que las epecavas el mercao son raconales y no sesgaas. Por lo ano: ( ) ε E ( ) ( ) ( ) ε ( ) α β ( ) ( ) ε EI: Tema 3-2 23 Esa epresón nos permría comprobar s los ferencales e nerés proporconan una buena esmacón el c e conao en el fuuro, pero no permen comprobar las oporunaes e arbraje no cubero enre nversones oméscas y eranjeras. gura 5-5 (Aneo C) Tambén poría comprobarse el EI en érmnos e esvacones: ( ) ( ) ( ) gura 5-5 y 5-6 ( no quea ecluo el arbraje) EI: Tema 3-2 24
3.2.3.- La concón el po e cambo a plazo no sesgao E Asumeno PTI y el EI: E ( ) ( ) EI: Tema 3-2 25 la esvacón enre, y es nula o muy pequeña, se ce que es un esmaor no sesgao el c spo fuuro. Para que esa concón e cumpla eben cumplrse oras os hpóess: Efcenca el mercao: los especulaores son capaces e efnr sn sesgo los c spo fuuros E ( ) esa concón no se cumple, el sesgo e se ebe a nefcencas el mercao y las oporunaes e negoco se basan en la fala e habla el mercao e efnr esmacones raconales o no sesgaas e los c spo fuuros. EI: Tema 3-2 26
ormacón el preco : los especulaores realzan sus conraos a plazo a precos que equvalen a sus epecavas e los c fuuros:, E ( ) Esa hpóess puee no cumplrse por la esenca e prmas e resgo (PR). En ese caso puee eploarse el sesgo e para realzar benefcos, que reflejarán los resgos sufros pero no son una muesra e un mercao nefcene. E, ( ) PR EI: Tema 3-2 27 Evenca empírca e la concón el po e cambo a plazo no sesgao (N) uponeno epecavas raconales o no sesgaas, el c spo fuuro venría represenao por el esperao más un érmno e error. Así, la concón e N puee presenarse como sgue: e Evenca empírca con aos e y Ambos érmnos e la ecuacón serán éncos cuano,, luego eberemos comprobar que a0 y b en: a b, e EI: Tema 3-2 28
Ver fgura 5-7: los aos parecen corresponerse ben con las hpóess e a0 y b el sesgo camba según se esé aprecano o eprecano la monea cozaa es ncapaz e enfcar los cambos e enenca Evenca empírca con margen forwar y varacones en los c En ese caso nos neresará comprobar s a0 y b en: a b e Ver Tablas 5. Tambén puee comprobarse la N observano los errores e. Ver gura 5.8 y Tabla 5.2 EI: Tema 3-2 29 3.2.4.- Cuesones e políca económca ecor prvao se cumple la PTI, el cose y la renabla cuberos e los fonos es énco enre oas las moneas y no hay la menor posbla e generar benefcos. Usar u operacones en el mercao monearo ofrece los msmos resulaos. se cumple el EI, el cose y la renabla esperaos e los fonos es énco enre oas las moneas en operacones no cuberas. Aunque los nomnales feran, cuano se ene en cuena el c esperao, los nomnales-epresaos en una msma monea- son éncos. Los acvos fnanceros manenen su renabla ane cambos en el c ao que el ferencal e cubre esas mofcacones EI: Tema 3-2 30
se cumple la concón e N, los flujos e caja asocaos con la coberura y no coberura el resgo e cambo son éncos. Cuano, aquellos nversores que cubren el resgo e cambo (usan ) y los que no se cubren (esperan poer cambar al esperao) esperan obener los msmos resulaos en monea omésca. oas esas concones e para se cumpleran en oo momeno, oas las alernavas fnanceras esarían jusamene valoraas comparaas con sus alernavas. La evenca empírca emuesra que esen consanes esvacones en muchas e esas paraes ofreceno por ano los mercaos fnanceros oporunaes e obener benefcos o e enfcar la necesa e cubrr los posbles resgos mplíc os en chas esvacones. Caso : PTI y oporunaes e arbraje en un solo seno La fgura 5.9 muesra un ejemplo e arbraje en un solo seno: se raa e elegr la posbla más baraa (cara) cuano se compra (vene). Ver Bo 5.2. La evenca empírca muesra muy pocas posblaes e arbra je en os senos pero sgnfcavas oporunaes e ese po e arbraje en un solo seno. EI: Tema 3-2 3 Caso 2: Resgo creco y conraos a plazo () se calcula sn ener en cuena el resgo creco y su snéco en el mercao monearo sí, los precos van a ser ferenes. Más que ferencar los precos e según el resgo creco, los bancos ofrecen a las empresas pequeñas líneas e operacones menores en vsas y vencmenos menores para los. Caso 3: PTI y la prma por resgo-país Las esvacones e la PTI ulzano oblgacones públcas permen mer las ferencas el resgo políco enre países. De esa forma se puee obener pos e escueno ajusaos al resgo-país. EI: Tema 3-2 32
Caso 4: Pueen preecrse las esvacones el EI? Aunque la mea e las esvacones sea nula, una enenca no aleaora e las esvacones poría ofrecer oporunaes e negoco. Esen esuos empírcos que emuesran que las esvacones enen un cero grao e correlacón e forma que esvacones pasaas pueen ulzarse para preecr fuuras esvacones. Caso 5: on ecesvas las esvacones el EI? Bajo ssemas e c con cero grao e vnculacón, cualquer ferenca en pos e nerés mplca una esvacón el EI, sempre que se espere que esa vnculacón se manenga en el empo. Aprovecharse e esas esvacones mplca especulacón en vsas. Las esraegas son las sguenes: EI: Tema 3-2 33 Esraega : Inverr en la vsa con po e nerés nomnal más alo cuano se espera que se manenga la vnculacón: peso mecano y U$ (ferencales e pos e nerés e 7-6%; rmo e eprecacón el peso e un 5% anual hasa la fuere evaluacón e 994) empre y cuano se respearan las banas e eprecacón máma se poían aprovechar las ferencas en nomnales Esraega 2: Eneuarse en la vsa con nomnal más alo cuano se espera que la vnculacón esaparezca: El ME en 9792 esaba someo a fueres presones. Compensaba eneuarse en aquellas moneas con pos e nerés nomnal alo pero con posblaes mayores e evaluacón (ferencal e nereses enre la Lra y el DM era e 6%, pero la Lra se evaluó en un 3%) EI: Tema 3-2 34
Caso 6: el EI y las posblaes e versfcacón Las vergencas el EI ofrecen oporunaes para los especulaores, pero ofrecen posblaes e versfcacón para los nversores pasvos? Ver fgura 5.0 Caso 7: EI, bonos a largo plazo y preccones el c eenemos el EI a los bonos a largo plazo: E ( ) ( ) ( ) E ( ) n n Ver fgura 5. EI: Tema 3-2 35 ecor públco r Las paraes e sher aporan nformacón acerca e la negracón enre los mercaos fnanceros naconales, así como acerca el preco que paga un país por los resgos económcos y polícos percbos. Usano las paraes sher poemos epresar el ferencal e pos e nerés reales como sgue: r * [ ( )] ( * E p E p ) rankel y MacArhur (988): [ ] * * * ( f ) [ f E ( s )] [ E ( s ) E ( p ) E ( p )] * r r EI: Tema 3-2 36
El prmer érmno es el ferencal cubero e nereses. Cuano los pos no son los el euromercao sno los oméscos e caa país, ese ferencal me la prma e resgo políco o e país. Ese ferencal me la movla e capal enre ambos países. El seguno érmno represena la esvacón e la concón N y me por ano la prma e resgo e cambo o e vsa. El ercer érmno me la eprecacón esperaa e la monea, en érmnos reales. Las esvacones e la para cubera e nereses suele ser baja en países con ala movla e capales con el eeror. En cualquer caso, en el reso e los países suelen ser menores que las prmas e resgo e cambo. EI: Tema 3-2 37 El ferencal e nereses puee ser un buen ncaor e la crebla e la políca económca e países con c vnculaos a oras moneas: El EI mplca que el ferencal e pos e nerés ebe ser nulo enre países con los c fjaos enre sí. Un ferencal e nereses posvo puee eberse: a un ferencal e pos e nerés reales, one el po real mayor represena una mayor emana e fonos e nversón a la esenca e prmas e resgo.país a epecavas nflaconsas E(p)-E(p * ) Un ferencal posvo e pos e nerés puee servr e avs o acerca e la crebla e una políca e cambos fjos. ese, aumena la probabla e que los gesores e la políca económca omésca se vean forzaos a evaluar su monea. EI: Tema 3-2 38