Herdez: Trimestre de crecimiento S&P: mxaa; Fitch: AA(mex)

Transcripción

1 Estrategia de Deuda Corporativa México Herdez: Trimestre de crecimiento S&P: mxaa; Fitch: AA(mex) Crecimiento de doble dígito en ingresos (11%), EBITDA (19%) y utilidad neta mayoritaria (24%), impulsado por desempeño en México con mayores volúmenes de venta y control sobre los costos/gastos 27 de octubre Tania Abdul Massih Director Deuda Corporativa tania.abdul@banorte.com Fortalecimiento de márgenes derivado de menores precios en materias primas, una mayor absorción de los gastos fijos compensando incremento en gastos de mercadotecnia y publicidad Continúa tendencia de desapalancamiento, lo cual aunado al holgado perfil de vencimientos y la sólida generación de flujo resultan en una alta capacidad de pago Opinión Crediticia de Herdez: Estable. Herdez cuenta con una alta capacidad de pago con base en su generación de flujo y su sólido balance financiero, que en conjunto con su holgado perfil de vencimientos le brindan la flexibilidad financiera suficiente para cubrir sus obligaciones. El 3T14 representa un avance en los resultados de la compañía, los cuales se habían visto presionados en trimestres previos, con crecimientos de doble digito en ingresos y flujo operativo impulsado especialmente por el mercado nacional (84.1% de las ventas) y parcialmente contrarrestado por el débil desempeño de Nutrisa. Sin embargo, en los próximos trimestres estaremos evaluando las estrategias recientemente implementadas para elevar la rentabilidad en este negocio. Crecimiento de doble dígito en ventas. Al 3T14 los ingresos de Herdez ascienden a $3,653mdp, un crecimiento de 11.3% en relación con el mismo periodo del año anterior. Destaca que las cifras son completamente comparables pues incorporan un año completo de consolidación de Nutrisa. Este comportamiento positivo refleja el desempeño favorable en el volumen de categorías clave como mayonesa, mole, pasta, puré de tomate y atún, mientras que las ventas de exportación continuaron creciendo a doble dígito (30.7%). Resumen Financiero Calificadoras y Recomendación ($mdp, %, pb, veces) Indicador 3T14 3T13 Var. Ventas 3,653 3, % Utilidad Operación % Operativ o (%Ventas) 14% 13% 83pb EBITDA % EBITDA (%Ventas) 16% 15% 106pb Deuda Total / EBITDA x 2.59x -0.33x Deuda Neta / EBITDA x 1.91x -0.24x Fuente: Banorte Ixe con información pro forma de Herdez al 3T14. Calificación S&P Fitch Moody s Largo Plazo Local mx AA AA(mex ) NE Corto Plazo Local NE NE NE Largo Plazo Global NE NE NE Perspectiv a Estable Neg NE Emisión Cía/ Est Mdo. Rec. 2 HERDEZ 10 X HERDEZ 11 X HERDEZ 13 = = HERDEZ 13-2 = = Fuente: Banorte-Ixe / Calificadoras. NE: No Existe. X: Señal Negativa; =: Neutral/Mantener; : Positiva; : Disminuir. 1 Capacidad de pago ($mdp) 5,000 4,000 3,000 2,000 1, Fuente: Banorte-Ixe con reportes de Herdez. 3,300 2,211 1, Vencimientos FLE EBITDA U12M Documento destinado al público en general

2 A partir del 2T14 Herdez amplió el reporte por segmentos para incluir el desempeño en México, Nutrisa e Internacional. Desempeño por segmento. En México, las ventas ($3,072mdp) presentaron un avance de 11.9% ocasionado por crecimientos a doble dígito en el volumen de ventas. Destaca el comportamiento de la categoría de atún, la cual en trimestres previos había mostrado debilidad, con un crecimiento de 30% tras la reducción en el precio anunciada al 2T14. Por su parte, en Nutrisa ($285mdp) las ventas disminuyeron 8.6% debido a la eliminación de un tercio de los productos como parte de la racionalización del portafolio que comenzó a partir del 2T14. En cuanto a las ventas Internacionales ($296mdp) aumentaron 30.7% con un importante crecimiento de los volúmenes hacia Estados Unidos. Recuperación en márgenes. Durante el trimestre, los precios de algunas materias primas clave como el aceite de soya y el trigo, aunado a una mejor mezcla de ventas, resultaron en la disminución de la proporción de los costos sobre ventas en 126pb ascendiendo a 62.1%. Por su parte, los gastos de operación sobre ventas permanecieron sin cambios en 23.4% debido a una mayor absorción de los gastos fijos (mayor volumen), compensando mayores gastos en mercadotecnia y publicidad. Bajo este escenario, el margen bruto (37.9%) y el margen de operación (14.2%) se expandieron en 126pb y 84pb, respectivamente vs 3T13. En línea con este comportamiento, el EBITDA se fortaleció en 18.9% durante el mismo periodo, ascendiendo a $602mdp con un margen de 16.5%, 107pb superior al reportado en septiembre Crecimiento en la utilidad. Al 3T14 la utilidad de operación se incrementó 18.0% ascendiendo a $517mdp resultado del crecimiento en ingresos y el comportamiento de los costos y gastos previamente descrita. Por su parte, la utilidad neta mayoritaria ($195mdp) avanzó 24.4%, derivado de un menor costo integral de financiamiento compensado por una ganancia cambiaria de $26mdp. Resultados Operativos ($mdp, %) 4,000 20% Estructura financiera (x veces) 30x 2.5x 3,000 18% 16% 2,000 14% 1,000 12% - 10% 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 Ventas Margen Operativo Margen EBITDA Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV. 2.0x 20x 1.5x 10x 1.0x 0.5x 0x 0.0x 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 EBITDA 12M / Interés Deuda Neta / EBITDA Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV. Disminuye nivel de apalancamiento tras compra de Nutrisa. La adquisición de Nutrisa elevó el apalancamiento (Deuda total a EBITDA 12M) de la compañía a 2.63x al 2T13 desde 1.16x al 1T13. Sin embargo, la generación de flujo operativo de Herdez ha resultado en la disminución del mismo; al cierre de septiembre 2014 se ubica en 2.26x, 37pb inferior al punto máximo (2T13). Esto se atribuye al aumento en la generación de EBITDA, pues el monto de la deuda 2

3 total (sin asociadas) ha permanecido estable en $5,000mdp durante los últimos 12 meses. No obstante, la contribución que se esperaba por parte de Nutrisa era mayor, por lo que estaremos pendientes del desempeño de dicho segmento una vez que se hayan finalizado las estrategias de incorporación, como cierre de algunos puntos de venta (14 para llegar a un total de 412 puntos) y la eliminación de algunos productos. Covenants en línea. La compañía cumple con los covenants establecidos de: i) un apalancamiento medido como Pasivo con Costo / EBITDA 12M máximo de 2.75x vs. 2.3x al 3T14, y ii) Capital Contable mínimo de $2,800mdp vs. $12,936mdp al 3T14. Perfil de Vencimientos. Al cierre de septiembre de 2014, el 16% de la deuda total de Herdez tiene vencimiento en el corto plazo ($800mdp), mientras que el 84% restante vence el largo plazo ($4,200mdp). Destaca que el 66% tiene vencimiento a partir de 2018 o en adelante, permitiéndole a la empresa contar con la flexibilidad financiera para continuar operando. Nueva emisión: HERDEZ 14. En los próximos días la empresa podría estar colocando una nueva emisión en el mercado de deuda de largo plazo por hasta $1,000mdp a un plazo de cinco años bajo el programa vigente de $5,000mdp. La emisión estará referenciada a la TIIE 28 pagando una sobretasa estimada por el mercado y al ser quirografaria contará con las mismas calificaciones que el emisor ( mxaa/aa(mex) por S&P y Fitch, respectivamente). La amortización se llevará cabo mediante cinco pagos anuales, cada uno por $200mdp, siendo el último en la fecha de vencimiento. De acuerdo con información de mercado, el destino de los recursos podría ser para refinanciamiento de pasivos con fecha de liquidación en 2015 y 2016 principalmente, por lo que el perfil de vencimientos se mostraría más holgado y el costo de financiamiento se podría ver favorecido dada la laxitud actual en la política monetaria. Capacidad de pago, estable. Al 3T14, la compañía mantiene un holgado perfil de vencimientos, mientras que la generación de EBITDA U12M totalizó $2,211mdp y su posición de efectivo $1,314mdp, por lo que en nuestra opinión Herdez no tiene problemas para cubrir sus obligaciones en el corto plazo ($800mdp) siendo su próximo vencimiento importante en febrero de 2015, cuando vence la emisión HERDEZ 11 por $600mdp (sin claúsula de amortización anticipada en el suplemento de colocación, PL = $ ps). Capacidad de pago ($mdp) 5,000 4,000 3,000 2,000 1, , , ,211 1,342 Capacidad de pago (refinanciamiento proforma HERDEZ 14) ($mdp) 5,000 4,000 3,000 2,000 1, , ,211 1,342 Vencimientos EBITDA U12M FLE Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. 3 Vencimientos pro forma HERDEZ 14 EBITDA U12M FLE Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.

4 Calificaciones Fitch (17/Jul/2014) ratificó la calificación de largo plazo en escala nacional de Herdez en AA(mex) y reviso la perspectiva a Negativa desde Estable. De acuerdo con el comunicado, la revisión de la perspectiva refleja un menor ritmo en el desapalancamiento esperado previamente por Fitch tras adquirir las operaciones de Grupo Nutrisa en Incorporando los cambios por la adopción de nuevas normas contables bajo NIIF en 2013, Fitch estima que el indicador de deuda total a EBITDA se ubicará en rangos entre 2.0 veces (x) y 2.3x hacia finales del 2015, valores que originalmente estaban previstos para finales del Para los últimos 12 meses al 31 de marzo de 2014, en base proforma incluyendo 12 meses de resultados de Nutrisa, el indicador de deuda total a EBITDA fue de 2.8x. Standard & Poor s (19/Jun/2014) confirmó la calificación de Grupo Herdez de largo plazo en escala nacional en mxaa con perspectiva Estable. La acción refleja el desempeño de Herdez en línea con las expectativas de la agencia a pesar de un entorno económico desafiante, y el enfoque de la empresa en integrar la operación de Nutrisa (no calificada), desde su adquisición en mayo de S&P espera que la empresa continúe logrando eficiencias operativas, incrementando su margen de EBITDA a alrededor de 16.5% (16.5% al 3T14), aunado a un desapalancamiento hacia las 2.0 veces (x) en los siguientes años. Detonadores de cambios en calificación: Fitch: Las calificaciones de Herdez se presionarían si el indicador de deuda total a EBITDA no se fortalece a niveles inferiores a 2.3x hacia finales del 2015 (2.26x al 3T14) como resultado de presiones operativas o adquisiciones financiadas con deuda. Factores que contribuirían a revisar la Perspectiva a Estable incluyen: una reducción en el nivel de apalancamiento en línea con la expectativa de Fitch asociado a un mejor desempeño operativo y/o disminuciones de deuda, en conjunto con un sólido perfil de liquidez. Standard & Poor s asegura que una política financiera más agresiva, evidenciada por un nivel de deuda a EBITDA por encima de 2.5x de forma consistente, que podría darse como resultado de otra adquisición financiada con deuda en el corto a mediano plazo, podría ocasionar una baja en las calificaciones. S&P no prevé un alza en las calificaciones en el corto plazo. Sin embargo, una mayor diversificación geográfica, aunado a un desapalancamiento con una razón de deuda a EBITDA por debajo de 1.5x, podrían derivar en una acción positiva en la calificación. Una posible revisión de la perspectiva a Estable por parte de Fitch en el mediano plazo. Los resultados al 3T14 de Herdez muestran un sólido avance en ingresos y generación de EBITDA, principalmente por el crecimiento del mercado nacional, lo cual derivó en el fortalecimiento del indicador de apalancamiento respecto a trimestres anteriores. Considerando que Fitch establece como uno de sus principales drivers para revisar la perspectiva a 4

5 Sobretasa vs. TIIE 28 (pb) 91GBM13 Yield (%) 91SIGMA IDEAL MOLYMET12 91LAB MOLYMET LAB13 Estable desde Negativa que el indicador de apalancamiento se sitúe alrededor de 2.3x hacia finales de 2015 y al 3T14 asciende a 2.26x, no descartamos que en el mediano plazo pudiera llegar a tomar esta acción (sujeto a que los recursos de la nueva emisión se destinen exclusivamente a refinanciamiento). Recomendación Considerando que la opinión crediticia por resultados al 3T14 es Estable (Ver definición de perspectivas, página 8), emitimos la siguiente recomendación fundamentada en un análisis de valor relativo con respecto a emisiones de similar calificación, estructura (quirografarias) y tasa de referencia: Tasa Variable (TIIE 28): Continuamos con nuestra recomendación de DISMINUIR la emisión HERDEZ 11 debido a que su spread (0.16%) se encuentra por debajo de la curva de sus comparables, la cual en promedio se ubica en 0.47%. Adicionalmente hay emisiones con plazos similares y mismo nivel de riesgo ( AA- ), como GBM 13 cuyo spread es superior. Para la emisión HERDEZ 13-2 ratificamos nuestra recomendación en MANTENER pues a pesar de que se ubica ligeramente por debajo de la curva de comparables (Gris: AA, quirografarias, Tasa TIIE 28) son pocas las emisiones con el mismo plazo y nivel de calificación similar. Tasa Fija: Modificamos nuestra recomendación de la emisión HERDEZ 10 a DISMINUIR desde MANTENER con base en la posición de su rendimiento, el cual se ubica por debajo de la curva de emisiones comparables (Gris: AA, quirografarias, Tasa Fija). Por su parte, en cuanto a la emisión HERDEZ 13 continuamos con la recomendación de MANTENER con base en que su rendimiento también se ubica sobre la curva de emisiones comparables. HERDEZ Información de mercado ($mdp, $pesos, %, pb) Emisión DxV Fecha Venc. Circ. Tasa de Interés Cpon (%) VNA 1 M 1 Q S&P/Moody s/fitch Recomend. 91HERDEZ10 1,059 20/09/ FIJA : 7.93% mxaa / / AA(mex) / DISMINUIR 91HERDEZ /02/ TIIE % mxaa / / AA(mex) / DISMINUIR 91HERDEZ13 3,294 03/11/2023 2,000 FIJA : 8.02% mxaa / / AA(mex) / MANTENER 91HERDEZ13-2 1,474 09/11/2018 1,000 TIIE % mxaa / / AA(mex) / MANTENER Fuente: Banorte - Ixe con información de Valmer al 27 de octubre Valor relativo: TIIE 28 (Años por vencer, %) MONTPIO MONTPIO INCARSO12 91GASN11-291GCARSO12 91HERDEZ11 91SIGMA07 91TCM10 91MFRISCO13 91CULTIBA13 91HERDEZ INCARSO13 91FORD14 91GBM14 91BACHOCO Años por Vencer Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 21 de octubre Viñetas Marrón: AA+; Viñetas Gris: AA; Viñetas Rojas: Emisiones de Herdez; Viñetas Verdes: AA-. Precio Limpio Yield (%) Spr (%) Valor relativo: Tasa Fija (Años por vencer, %) IBDROLA08 91HERDEZ10 91BIMBO09-2 Var. (pp) 91GASN11 91BIMBO12 Calificadoras 91MEXCHEM12 91TELFIM10 91SIGMA08 91MOLYMET13 91HERDEZ Duración Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 21 de octubre Viñetas Marrón: AA+; Viñetas Gris: AA; Viñetas Rojas: Emisiones de Herdez; Viñetas Verdes: AA-. 5

6 HERDEZ Información financiera ($mdp, x veces, %) U12M 2T13 3T13 4T13 1T14 2T14 Balance General Total Activos 17,452 20,939 21,559 17,813 20,939 21,181 21,412 21,559 Efectivo e Inv. Temporales 1, ,314 1, ,221 1,314 CxC y otras CxC 2,265 2,366 2,122 2,142 2,366 2,325 2,220 2,122 Inventarios 1,659 1,986 2,180 2,224 1,986 2,067 2,193 2,180 Activos Fijos Netos 3,313 4,213 4,114 4,030 4,213 4,105 4,126 4,114 Activos Intangibles 3,847 6,608 6,613 4,613 6,608 6,606 6,613 6,613 Otros Activos 5,057 4,880 5,215 3,447 4,880 5,097 5,040 5,215 Total Pasivos 5,399 8,809 8,623 8,522 8,809 8,843 8,740 8,623 Pasivo Circulante 1,320 1,692 2,330 1,962 1,692 2,439 2,404 2,330 Proveedores 942 1,196 1,020 1,091 1,196 1,094 1,167 1,020 Pasivo Largo Plazo 3,154 5,969 5,192 5,763 5,969 5,170 5,165 5,192 Otros Pasivos 925 1,149 1, ,149 1,235 1,170 1,101 Total Capital 12,053 12,130 12,936 9,291 12,130 12,338 12,672 12,936 Estado de Resultados Ventas 11,298 13,180 14,003 3,283 3,780 3,251 3,318 3,653 Costo Venta 7,444 8,541 8,818 2,079 2,504 2,032 2,015 2,267 Utilidad Bruta 3,855 4,639 5,186 1,205 1,276 1,220 1,304 1,386 Gastos Adm. y Ventas 2,295 2,915 3, Utilidad antes de otros Ingresos y G ND 1,724 1, Otros Ingresos y (Gastos) ND Utilidad Operación 3,220 1,757 1, Ingresos (Gastos) Financieros Utilidad Neta Mayoritaria 2, Flujo de Efectivo Utilidad Operación 3,220 1,757 1, Depreciación EBITDA 1,741 2,050 2, Interés Neto EBITDA - Interés Neto 1,606 1,770 1, Capital Trabajo Capex Flujo Efectivo 1, , Deuda y Caja Deuda CP Deuda LP 3,154 5,969 5,192 5,763 5,969 5,170 5,165 5,192 Deuda Total 3,154 5,969 5,992 6,113 5,969 5,970 5,965 5,992 Deuda Total sin Préstamos a Asociadas 2,190 5,000 5,000 5,140 5,000 5,000 5,000 5,000 Caja 1, ,314 1, ,221 1,314 Deuda Neta sin Préstamos a Asociadas 878 4,113 3,686 3,784 4,113 4,018 3,779 3,686 Razones Financieras EBITDA 12M / Interés Neto12M 12.9x 7.3x 6.0x 8.5x 7.3x 6.4x 6.0x 6.0x Deuda Total / EBITDA 12M 1.3x 2.4x 2.3x 2.6x 2.4x 2.4x 2.4x 2.3x Deuda Neta / EBITDA 12M 0.5x 2.0x 1.7x 1.9x 2.0x 1.9x 1.8x 1.7x Márgenes Bruto (%Ventas) 34.1% 35.2% 37.0% 36.7% 33.8% 37.5% 39.3% 37.9% Operativo (%Ventas) 28.5% 13.3% 13.2% 13.3% 11.6% 13.4% 13.5% 14.2% EBITDA (%Ventas) 15.4% 15.6% 15.8% 15.4% 15.4% 15.4% 15.8% 16.5% Neto (%Ventas) 21.4% 4.6% 4.4% 4.8% 1.9% 5.3% 5.4% 5.3% Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV. 6

7 Descripción de la Compañía Grupo Herdez es una empresa líder en el sector de alimentos procesados en México y uno de los líderes en la categoría de comida mexicana en Estados Unidos. La Compañía participa en una amplia gama de categorías, incluyendo atún, burritos, cátsup, café, especias, guacamole, mayonesa, mermelada, miel, mini tacos, mole, mostaza, pasta, puré de tomate, salsas caseras, té, vegetales en conserva y alimentos orgánicos, entre otros. Estos se comercializan a través de un excepcional portafolio de marcas, entre las que destacan Aires de Campo, Barilla, Chi-Chi s, Del Fuerte, Don Miguel, Doña María, Embasa, Herdez, La Victoria, McCormick, Nutrisa, Wholly Guacamole y Yemina. Grupo Herdez cuenta con 13 plantas, 8 centros de distribución, 7 buques atuneros y una plantilla laboral superior a los 6,000 colaboradores. La Compañía fue fundada en 1914 y está listada en la Bolsa Mexicana de Valores desde

8 Anexo 1. Metodología de Recomendación La Metodología desarrollada por Análisis de Deuda Banorte-IXE parte de tres criterios esenciales: 1. El Fundamento ( en qué invertir?). En el Fundamento se analiza el riesgo crediticio del emisor y/o la fortaleza de la estructura de pago de la emisión. Dicho análisis se resume en las Opiniones Crediticias definidas por el área de Análisis de Deuda Banorte-Ixe. Las Opiniones Crediticias NO pretenden ser una calificación crediticia sino que parten de un análisis interno cuyo fin es orientar al inversionista sobre la capacidad de pago y flexibilidad financiera del emisor/emisión. Las Opiniones Crediticias utilizadas en el Análisis de Deuda Privada de Banorte-IXE significan: Sobresaliente: El resultado de la empresa y/o fideicomiso puede considerarse como histórico y no hay signos de debilidad que obstaculicen un crecimiento saludable en el largo plazo. Indicadores por arriba del sector. Bien: Los resultados se encuentran por encima de las expectativas. La fortaleza tanto operativa como financiera nos permite mantener las expectativas de funcionalidad en el largo plazo. Casi todos los indicadores se encuentran por arriba del sector. Estable: Algunos resultados se encuentran por encima de las expectativas, y dan evidencia del saludable desempeño y entorno actual de la empresa y/o fideicomiso. Algunos indicadores se encuentran por arriba del sector. Vulnerable: Los resultados son aceptables, no obstante han sufrido deterioro en algunos indicadores. No hay evidencia suficiente de que la fortaleza financiera y operativa podrá ser afectada en el corto plazo. Algunos indicadores se encuentran por abajo del sector. Pobre: Los resultados están por debajo de las expectativas y dan evidencia de debilidades que no podrán ser corregidas en el corto ni en el mediano plazo. Los indicadores se deterioran y tienen perspectiva de seguir por debajo del sector. 2. El Valor Relativo cuándo invertir?. Independientemente de la estrategia de tasas fijas, udizadas y revisables, nuestra metodología incorpora un análisis del Valor Relativo vs. Opinión Crediticia de la empresa. Trimestralmente se cruza la información de la Opinión Crediticia vs. el spread o premio1 que pagan las emisiones comparables en tasa y calificación, sustentando las recomendaciones2 de AUMENTAR, MANTENER o DISMINUIR. Las definiciones de Sobresaliente y Bien incorporan una posible mejora en la calidad crediticia de la emisión/emisor por lo que técnica y teóricamente la 8

9 recomendación sería AUMENTAR en la mayoría de los casos, en vista de que el spread de la emisión podría disminuir al mejorar el riesgo crediticio, repercutiendo en una plusvalía de la posición. La definición Estable supone estabilidad en la calidad crediticia del emisor/emisión por lo que no se esperarían cambios importantes en el precio de las emisiones, fortaleciendo nuestra recomendación de MANTENER. Sin embargo en esta Opinión Crediticia, el análisis de relative value será el ponderador de la recomendación. Es decir, considerando estabilidad en el riesgo crediticio de emisiones comparables, técnicamente la recomendación sería AUMENTAR cuando la emisión muestre un rendimiento superior a la curva de emisiones comparables, por otra parte sería DISMINUIR si la emisión cuenta con un rendimiento por debajo de la curva. Las definiciones Vulnerable y Pobre parten de una perspectiva negativa del emisor/emisión y/o industria que podrían resultar en un deterioro de la calidad crediticia provocando un efecto adverso en el precio, por lo que técnica y teóricamente la recomendación sería DISMINUIR. 3. La Diversificación cuánto invertir?. Al tener los títulos de deuda un riesgo específico a su nivel de calificación, si se desea mantener rendimientos sostenibles en el tiempo debe de existir Diversificación. Historial de Recomendación de Emisora (12 meses) Emisora Fecha Opinión Crediticia HERDEZ Estable HERDEZ Estable HERDEZ Estable HERDEZ Estable HERDEZ Estable HERDEZ Estable Historial de Recomendación de Emisiones (12 meses) Emisiones Fecha Opinión Crediticia / Recomendación 91HERDEZ Disminuir 91HERDEZ Mantener 91HERDEZ Mantener 91HERDEZ Mantener 91HERDEZ Disminuir 91HERDEZ Mantener Emisiones Fecha Opinión Crediticia / Recomendación 91HERDEZ Disminuir 91HERDEZ Disminuir 91HERDEZ Disminuir 91HERDEZ Disminuir 91HERDEZ Disminuir 91HERDEZ Disminuir Emisiones Fecha Opinión Crediticia / Recomendación 91HERDEZ Mantener 91HERDEZ Mantener 91HERDEZ Mantener 91HERDEZ Mantener 91HERDEZ Nd 91HERDEZ Nd Emisiones Fecha Opinión Crediticia / Recomendación 91HERDEZ Mantener 91HERDEZ Mantener 91HERDEZ Mantener 91HERDEZ Mantener 91HERDEZ Nd 91HERDEZ Nd 9

10 10

11 Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Angel Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Rey Saúl Torres Olivares, Manuel Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro, Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios. Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución. Remuneración de los Analistas. La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados. En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Tenencia de valores y otras revelaciones. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento. Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis. Guía para las recomendaciones de inversión. Referencia COMPRA MANTENER VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera. Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido. La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. 11

12 GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V. Directorio de Análisis Gabriel Casillas Olvera Director General Análisis Económico (55) Raquel Vázquez Godinez Asistente Dir. General Análisis Económico (55) Análisis Económico Delia María Paredes Mier Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia delia.paredes@banorte.com (55) Julieta Alvarez Espinosa Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia julieta.alvarez@banorte.com (55) Alejandro Cervantes Llamas Subdirector Economía Nacional alejandro.cervantes@banorte.com (55) Katia Celina Goya Ostos Subdirector Economía Internacional katia.goya@banorte.com (55) Julia Elena Baca Negrete Gerente Economía Internacional julia.baca.negrete@banorte.com (55) Livia Honsel Gerente Economía Internacional livia.honsel@banorte.com (55) Miguel Alejandro Calvo Dominguez Gerente Economía Regional y Sectorial miguel.calvo@banorte.com (55) Rey Saúl Torres Olivares Analista saul.torres@banorte.com (55) Lourdes Calvo Fernández Analista (Edición) lourdes.calvo@banorte.com (55) x 2611 Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Alejandro Padilla Santana Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio alejandro.padilla@banorte.com (55) Juan Carlos Alderete Macal, CFA Subdirector de Estrategia Tipo de Cambio juan.alderete.macal@banorte.com (55) Santiago Leal Singer Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio santiago.leal@banorte.com (55) Análisis Bursátil Manuel Jiménez Zaldivar Director de Análisis Bursátil manuel.jimenez@banorte.com (55) Victor Hugo Cortes Castro Análisis Técnico victorh.cortes@banorte.com (55) Marissa Garza Ostos Conglomerados / Financiero / Minería / Químico marissa.garza@banorte.com (55) Marisol Huerta Mondragón Alimentos / Bebidas/Comerciales marisol.huerta.mondragon@banorte.com (55) José Itzamna Espitia Hernández Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura jose.espitia@banorte.com (55) María de la Paz Orozco García Analista maripaz.orozco@banorte.com (55) Análisis Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Jacobo Director Deuda Corporativa tania.abdul@banorte.com (55) Hugo Armando Gómez Solís Gerente Deuda Corporativa hugoa.gomez@banorte.com (55) Idalia Yanira Céspedes Jaén Gerente Deuda Corporativa idalia.cespedes@banorte.com (55) Banca Mayorista Marcos Ramírez Miguel Director General Banca Mayorista marcos.ramirez@banorte.com (55) Luis Pietrini Sheridan Director General Banca Patrimonial y Privada lpietrini@ixe.com.mx (55) Armando Rodal Espinosa Director General Corporativo y Empresas armando.rodal@banorte.com (81) Victor Antonio Roldan Ferrer Director General Banca Corporativa Transaccional vroldan@ixe.com.mx (55) René Gerardo Pimentel Ibarrola Director General de Administración de Activos y Desarrollo de Negocios pimentelr@ixe.com.mx (55)